高端装备行业新能源汽车2018年年度回顾：新能源汽车行业发展迅速，关注产业链上游龙头企业 26页

'目录目录2图表目录31.新能源汽车及上游产业2018年整体情况分析41.1新能源汽车行业发展迅速41.2正负极行业受需求端带动增势迅猛52.新能源汽车行业大事回顾92.1新能源汽车行业补贴政策退坡分析92.2特斯拉建厂分析102.3沃特玛负债累累、停工自救113.投融资情况总结123.1整体情况：新能源汽车热度不减，后期项目占比增多行业渐趋成熟123.1.1融资数量：新能源汽车市场投融资热度不减，2018年投融资案例66起123.1.2融资轮次：早期项目占比减少，后期项目占比增多，行业渐趋成熟133.2细分领域：下游项目增多，自动驾驶成为投资新热点143.2.1上中下游情况对比：上游占比逐渐减少，中游稳定，下游增多143.2.2热点子行业情况分析154.行业发展趋势展望154.1产业链强者恒强格局逐渐形成164.1.1补贴政策进一步退坡已成定局，行业逐渐走向市场导向164.1.2“特斯拉入局+政策导向”推动产业链强者恒强格局逐渐形成174.2高镍正极成为发展重点，各大厂商均已布局174.2.1补贴门槛持续上升，高镍正极是提升能量密度的主流选择174.2.2各大厂商纷纷布局高镍正极184.3新能源汽车配套公共设施普及率不断提升，充电桩行业前景向好194.4新能源汽车产业拓展方向：从电动化向智能化转变195.投资建议205.1贝特瑞（835185.OC）：负极龙头海外业务迎来爆发205.2芳源环保（839247.OC）：NCA前驱体已放量，充分收益高镍增长22风险提示22 图表目录图表12018年1-12月新能源汽车产量及增长情况4图表22018年1-12月新能源汽车销量及增长情况4图表32013-2018年我国新能源汽车销量实现跨越式增长4图表42018年1-12月纯电动汽车产量及增长情况5图表52018年1-12月纯电动汽车销量及增长情况5图表62018年插电式混合动力汽车产量增长情况5图表72018年插电式混合动力汽车销量增长情况5图表8动力电池出货量增速与新能源汽车销量增速呈现高度一致5图表92018年动力电池累计产量达70.6GWh6图表102018年中国负极材料市场产值达105亿元6图表112013-2018年负极材料产量复合增速达11%6图表12人造石墨已成为主流负极材料7图表132018年中国正极材料总产值535亿元，同比增长22.7%8图表142018年三元材料出货量同比增长最快8图表152018年中国正极材料以三元材料为主8图表16新能源乘用车补贴政策按续航里程数“近退远升”9图表17新能源乘用车补贴政策按电池能量密度“低退高升”9图表18特斯拉国产化进程正在加速10图表192018年中国新能源汽车销量全球占比过半11图表20中国是特斯拉当前最大的海外市场11图表21沃特玛2017年位列国内动力电池装机量前三12图表222014-2018年新能源汽车相关产业投融资数量情况13图表232018年部分重要投融资案例13图表242014-2018年新能源汽车早期、中期、后期项目占比发展情况14图表252014-2018年上下游投融资数量变化情况14图表262014-2018年新能源汽车上中下游项目占比发展情况15图表272014-2018年新车制造及硬件投融资数量15图表282014-2018年自动/无人驾驶投融资数量15图表292015-2018年各型号纯电动汽车产量情况16图表302015-2018年各型号纯电动汽车产量占比情况17图表31锂电池负极材料理论比容量17图表32锂电池常用正极材料主要性能参数18图表33NCM811正极“高密度”和“低成本”18图表34NCM811产能布局情况19图表35新能源汽车充电桩未来占有率（单位：万个）19图表36美国机动车工程师学会（SAE）对智能驾驶分级定义20图表37各大车企对于辅助驾驶及自动驾驶的实现计划20图表38贝特瑞营业收入复合增速为34.15%21图表39贝特瑞归母净利润复合增速为38.9%21图表402018年前两季度实现近2.7亿元收入22图表412018年全年利润有望翻倍22 1.新能源汽车及上游产业2018年整体情况分析图表12018年1-12月新能源汽车产量及增长情况图表22018年1-12月新能源汽车销量及增长情况25151401201008060402002520201510105500160140120100806040200中国新能源汽车产量（万辆）产量同比（%）中国新能源汽车销量（万辆）销量同比（%）1.1新能源汽车行业发展迅速1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月数据来源：中国汽车工业协会行业、2018年，我国新能源汽车行业发展迅速，产销量均突破120万。根据中国汽车工业协会行业信息部统计数据显示，2018年我国新能源汽车产量127万辆，比上年同期增长59.9%；销量125.6万辆，同比增长61.7%。其中新能源乘用车销量105.3万辆，同比增长82%。从2013年的销量1.8万辆到2018年的125.6单位：万辆万辆，我国新能源汽车市场实现了跨越式发展。图表32013-2018年我国新能源汽车销量实现跨越式增长140125.612010077.7806050.74033.1201.87.50201320142015201620172018数据来源：Wind、纯电动车型的产销增长是新能源汽车的主要驱动力。目前，在中国新能源汽车 市场中，国内纯电动汽车的销量占新能源汽车市场整体的销量近八成。纯电动汽车产销分别为98.6万辆和98.4万辆，比上年同 图表42018年1-12月纯电动汽车产量及增长情况图表52018年1-12月纯电动汽车销量及增长情况201510501501005025201510501501005000中国纯电动汽车产量（万辆）产量同比（%）中国纯电动汽车销量（万辆）销量同比（%）期分别增长47.9%和50.8%；插电式混合动力汽车产销分别完成28.3万辆和27.1万辆，比上年同期分别增长122%和118%；燃料电池汽车产销均完成1527辆。1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月数据来源：中国汽车工业协会行业、从新能源分类别来看，纯电动乘用车产销分别完成79.2万辆和78.8万辆，比上年同期分别增长65.5%和68.4%；插电式混合动力乘用车产销分别完成27.8万辆和26.5万辆，比上年同期分别增长143.3%和图表62018年插电式混合动力汽车产量增长情况图表72018年插电式混合动力汽车销量增长情况43.532.521.510.503503002502001501005003.532.521.510.50250200150100500中国插电式混合动力汽车产量（万辆）产量同比（%）中国插电式混合动力汽车销量（万辆）销量同比（%）139.6%。纯电动商用车产销分别完成19.4万辆和19.6万辆，产销量比上年同期分别增长3%和6.3%；插电式混合动力商用车产销均完成0.6万辆，比上年同期均下降58%。1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月数据来源：中国汽车工业协会行业、1.2正负极行业受需求端带动增势迅猛 图表8动力电池出货量增速与新能源汽车销量增速呈现高度一致 150400%300%10065200%50100%00%201320142015201620172018新能源汽车销量（万辆）动力电池出货量（GWh）新能源汽车销量增速动力电池出货量增速数据来源：高工锂电、在新能源汽车产销量快速增长的带动下，动力电池2013年至2018年保持高速增长。销量方面，受到新能源汽车需求爆发的直接拉动，近年来动力电池出货量增速与新能源汽车销量增速呈现高度一致，2018年动力电池出货量达到65GWh，动力电池已成为锂电池市场的最主要增量来源。产量方面，2018年1-12月，动力电池累计产量达70.6GWh，其中三元电池累计生产39.2GWh，占总产量比55.5%；磷酸铁锂电池累计生产28GWh，占总产量比39.7%；其他材料电池占比4.8%。图表92018年动力电池累计产量达70.6GWh40150%30100%2050%100%0-50%动力电池产量（GWh）增速（%）数据来源：高工锂电、2018年负极材料市场出货量保持稳速增长主要受动力电池市场增长拉动，动力电池已成为负极材料最大的应用领域。2018年中国动力电池出货量同比增长46%，达65GWh，动力型人造石墨成负极材料市场主要增长点。高工产研锂电研究所调研数据显示，2018年国内负极材料出货量19.2万吨，同比增长29.7%。其中人造石墨出货量13.3万吨，同比增长32.74%；天然石墨出货量4.58万吨，同比增长19%。2018年中国负极材料市场产值105亿元，同比增长26.51%。负极材料出货量增长与市场规模增长相当，主要原因是2018年负极材料的主要原材料之一针状焦价格维持高位，及石墨化环节加工费降幅有限，因此负极材料全年降价不明显。随着新能源汽车产业的蓬勃发展，锂电负极材料产量也随之增加，由2013年的3.88万吨上升至2018年的25.28万吨，复合增速达11%。从产能来看，负极材料产能也呈现扩大趋势，2013-2018年产能均保持50%以上的高增速。图表102018年中国负极材料市场产值达105亿元图表112013-2018年负极材料产量复合增速达11% 150801006040502000201320142015201620172018负极材料行业产值（亿元）增速（%）308025602015401020500201320142015201620172018负极材料产量（万吨）增速（%）数据来源：高工锂电、整理数据来源：高工锂电、整理目前主流的负极材料是石墨材料，硅碳负极是未来的发展趋势之一。主流的负极材料石墨可分为人造石墨和天然石墨，由于人造石墨循环次数好，大部分的动力电池倾向于采用人造石墨。根据高工产研锂电研究所调研数据显示，2018年国内负极材料出货量19.2万吨，同比增长29.7%。其中人造石墨出货量13.3万吨，同比增长32.74%；天然石墨出货量4.58万吨，同比增长19%。当前，从负极材料的结构来看，人造石墨占比最高，但是随着科技的发展，硅碳负极的相关技术将会越来越成熟，其占比有望提升。图表8人造石墨已成为主流负极材料6%38%9%29%8%25%5%25%7%24%56%61%67%70%69%100%80%60%40%20%0%20142015201620172018人造石墨天然石墨其他数据来源：高工锂电，在动力电池需求猛增的前提下，2018年正极材料行业同样实现了快速增长。2018年中国正极材料总产值535亿元，同比增长22.7%；总出货量为27.5万吨，同比增长28.5%。其中，镍钴锰酸锂NCM三元材料出货量13.68万吨，同比增幅57.06%；LFP材料出货量5.84万吨，同比小幅降低1.2%；LCO出货量同比增长20%；LMO材料出货量同比增长15%。 图表92018年中国正极材料总产值535亿元，同比增长22.7%600150400100200500020142015201620172018数据来源：高工锂电，正极材料行业产值（亿元）同比（%）由于新能源补贴政策的调整，新版补贴额度与能量密度挂钩，使动力电池向三元电池路线发展的趋势更明显。目前上市的新能源车续航里程都偏低，在一定程度上影响了新能源汽车推广，因而以大众消费为主的新能源乘用车未来将更加关注车辆续航能力和车身轻量化。根据工信部发布的《节能与新能源汽车技术路线图》，2020年的纯电动汽车动力电池的能量密度目标为350wh/kg，2025年目标为400wh/kg，2030年目标为500wh/kg。要达到2020年的阶段性目标350wh/kg，具有高能量密度、长续航里程优势的NCM三元材料成为最优之选。常见的三元材料包括镍钴锰酸锂（NCM）和镍钴铝酸锂（NCA）。NCM是国内较为主流的三元电池材料，镍元素在NCM中具有重要地位，一般而言提高NCM中镍的比例的可以提高其比容量，如523型NCM的比容量在165Ah/kg左右，而811型NCM的比容量可达到200Ah/kg以上。图表102018年三元材料出货量同比增长最快图表112018年中国正极材料以三元材料为主1510502017年出货量（万吨）2018年出货量（万吨）锰酸锂LMO23%三元材料钴酸锂NCM,LCO50%6%磷酸铁锂LEP21%数据来源：高工锂电、整理数据来源：高工锂电、整理在国家产业政策引导和市场需求的双重刺激下，三元电池成为主流。三元电池新增产能释放，三元材料采购量加大，产量、出货量持续增长。2018年三元材料在正极材料细分领域中出货量同比增长最快，增速达58.9%；从占比来看，NCM三元材料占比最高，2018年达到50%，同比2017年提升了10个百分点，三元材料在动力电池、数码电池、小动力电池等领域大比例应用。 1.新能源汽车行业大事回顾1.1新能源汽车行业补贴政策退坡分析新能源汽车行业作为政策引导的行业，企业对政策补贴高度依赖，高昂的生产成本和紧张的资金链使得新能源汽车企业需要外力的帮助来站稳脚跟，国家补贴对行业企业成败有至关重要的影响。但是，2018年2月13日，四部委联合发布《关于调整完善新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知》指出，新能源乘用车及新能源客车的补贴退坡幅度为30%，新能源货车及专用车的补贴退坡幅度则为60%。根据通知，新能源纯电动乘用车补贴将分档细化，全面提高各项指标门槛，加大对高能量密度、高续航里程的新能源汽车的补贴。依据续航里程呈现出“近退远升”的局面，续航里程补贴门槛由100KM提升至150KM，低续航历程退坡严重，续航里程数越高，补贴退坡幅度越小，比如150400的补贴则由4.4万上涨至5万；依据电动车电池能量密度呈现出“低退高升”的局面，电池能量密度补贴门槛由90Wh/kg上升至105Wh/kg。图表12新能源乘用车补贴政策按续航里程数“近退远升”续航里程数（km）100-150150-200200-250250-300300-400400以上2017补贴金额（万元/辆）23.64.4过渡期补贴（万元/辆）1.42.523.082018年补贴（万元/辆）01.52.43.44.55下调比例-100%-58%-33%-23%2%14%数据来源：政府网站、新能源汽车补贴政策退坡，行业将迎来大洗牌，逐步淘汰劣势企业。当补贴过渡期结束后，国补新政向长续航里程新能源乘用车大幅倾斜，对主机厂来说，龙头车企由于技术处于行业前列，电池系统甚至可以自给自足，所以并不存在技术更新换代上的压力；而行业中技术处于相对劣势的车企，不仅面临补贴大幅缩水的压力，同时也无法在短时间内与技术精湛的电池厂建立合作，中小型车企正处于发展较为艰难的时期。由此，补贴退坡将促进市场的“优胜劣汰”，促使车企提升研发水平，提高新能源汽车的技术门槛，有利于新能源汽车产业长期健康发展。图表13新能源乘用车补贴政策按电池能量密度“低退高升”电池能量密度（Wh/kg）90-105105-120120-140140-160160以上2017年补贴调整系数（倍）11.12018年补贴调整系数（倍）00.611.11.2数据来源：政府网站、对于广大车企而言，补贴政策退坡后需要在涨价与维持原价中寻找平衡。一方面要考虑成本上升的问题，另一方面也要考虑补贴退出之后，具备经济实力、品牌影响、技术等优势的外企进入市场带来的竞争压力。同时，在新能源汽车涨价后，消费者选择也成为了影响行业发展前景的重要因素，是否仍愿意花同样的价格来选择新能源汽车而非燃油车成一大问题。 对于新能源汽车行业来说，政策是推动目标达成的重要手段之一。通过补贴政策来不断提高行业技术 标准，实现电池能量密度的快速提升；另一方面，通过补贴标准的逐年下调，倒逼车企与电池企业快速扩大规模以降低成本来适应这个变化。1.1特斯拉建厂分析特斯拉上海超级工厂“无畏舰”项目确定，国产化进程正在加速。2018年7月10日，特斯拉与上海临港管委会、临港集团共同签署了纯电动车项目投资协议，特斯拉将在临港地区独资建设集研发、制造、销售等功能于一体的特斯拉超级工厂，计划产能年产50万辆电动车，主要生产Model3和ModelY车型。特斯拉上海工厂总投资高达500亿元人民币，第一期投资160亿，2019年1月工厂建设正式动工，初期将先建成组装产线，2019年年底落成并进行小批量生产。图表14特斯拉国产化进程正在加速数据来源：整理中国作为目前全球最大的电动车消费市场，同时也是特斯拉当前除美国本土市场外最大的海外市场，在华建设超级工厂是特斯拉扩张海外产能的重要布局。随着特斯拉美国工厂破解技术难题、Model3实现量产打开大众市场，特斯拉需要更广阔的市场实现Model3的规模产销量从而获得更多盈利与现金流。由于美国电动汽车市场竞争激烈，特斯拉产能捉襟见肘，扩大产能已成重中之重。在目标市场中国建立工厂，不仅解决产能问题，还离客户更近，减少物流时间、各项成本及关税等，同时可获得更多投资。国产化加速对于特斯拉本身来说战略意义较大，出于利益诉求和业绩压力特斯拉将会全力推进。另外，受中国外商投资政策利好影响，特斯拉允许在没有中国合资伙伴的情况下在中国独资建厂，意味着特斯拉能更好掌控自身核心技术、掌握品牌控制权，也意味特斯拉需要自己承担所有投资风险。 各国市场销量占全球销量比重（%）图表152018年中国新能源汽车销量全球占比过半图表16中国是特斯拉当前最大的海外市场60%50%40%30%20%10%0%201320142015201620172018中国新能源汽车销量全球占比瑞典0.6%法国0.6%瑞士0.8%德国1.0%英国1.6%荷兰3.4%挪威4.1%加拿大4.2%中国4.4%美国69.5%0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%数据来源：工信部、整理数据来源：彭博、整理作为新能源汽车行业的领军者，特斯拉建设中国工厂将很大程度上拉动国内新能源汽车行业的发展。根据《临港地区建设科技创新中心主体承载区行动方案》，上海临港地区将努力建设成为在新能源汽车和智能网联汽车领域具有明显特色的智能制造集聚区，将发挥产业优势和场景优势，以自动驾驶为主，拓展周边技术。特斯拉一直以来以高精尖的研发水平、高质量标准著称，特斯拉落户临港将成为区域汽车标杆企业，国内的各大新能源车企将与特斯拉同场竞技，将推动国产新能源汽车技术革新，加强零部件质量控制，增加产能，不断提高供货能力，鞭策国内新能源汽车树立品牌意识，努力缩小与特斯拉在技术、产品等诸多方面的差距，实现中国新能源汽车市场的优胜劣汰，提升行业整体发展水平。特斯拉加快国产化进程将带动国内汽车配件企业的发展。从现实成本考虑，投产后特斯拉的配件将很大程度上需要本地化生产或采购，特别是在电动车供应链里占比超过50%的电池。一方面，虽然目前特斯拉的电池由日本松下配套，但是未来将有更多国内电池材料制造商进入特斯拉和松下的供应链体系，譬如正极材料、负极材料、隔膜、电解液等，特斯拉供应链的本土化有望获得较大比例，市场规模将进一步扩展。另一方面，随着特斯拉在上海投产，将很大程度上带动当前国内对该类零部件的研发、制造步伐。例如，在新能源汽车制造过程中，特斯拉使用了大量的铝制汽车零部件，而国内在这类零部件的使用上并不成熟。汽车用铸铝结构件与传统铝制用品不同，汽车用铸铝结构件要求具有良好的碰撞吸能性能，这对其延伸率提出了较高的要求，比常规普通铝制部件高3倍以上。1.1沃特玛负债累累、停工自救2018年6月28日，深圳市沃特玛电池有限公司发出通知称，公司因出现资金困难的紧张局面，将从7月1日起深圳沃特玛全体员工放假6个月，其余城市的沃特玛工厂不受影响。2018年4月，沃特玛母公司坚瑞沃能发布公告称公司债务达221亿元，逾期债务为19.98亿元。停工的主要考量是暂时让行政人员停工从而节约开支成本，同时将生产转移到其它各地子公司，减少费用的同时提高子公司的产能利用率。业内排名前三的巨头沃特玛被在短短半年间倾覆，沃特玛成为2018年动力电池行业的极端案例，市场变化之大令人胆颤。沃特玛业务增长曾经非常快，2015年的产量已达到1.4Gwh，2016年被收购后业绩增长更为迅猛，不仅仅在动力电池领域有所布局，其打造的新能源汽车产业创新联盟在电机、电控、电动汽车运营等方面更是动作频频，2017年沃特玛动力电池装机量仅次于比亚迪和CATL，高居全国第三位。 图表17沃特玛2017年位列国内动力电池装机量前三2017年排名企业装机量（GWh）市场占有率1宁德时代10.526.1%2比亚迪5.6515.5%3沃特玛2.416.6%数据来源：高工锂电、竞争对手因时而变，沃特玛故步自封遭遇危机。我国新能源汽车补贴政策的调整，加大了对高能量密度动力电池的支持力度，大大改变了我国动力电池市场格局。以高能量密度著称的三元电池得到市场青睐，而能量密度较低的磷酸铁锂电池市场需求萎缩。原来以磷酸铁锂为主的宁德时代和比亚迪迅速理解了政策方向，及时调整技术路线，除发展已有的磷酸铁锂电池外，更将三元电池的研发和生产作为重要业务，新增的产能也主要以三元电池为主。而沃特玛却坚持走磷酸铁锂路线，然而磷酸铁锂路线能量密度低，补贴退坡后，其能量密度很难达到补贴要求。在2017年沃特玛销售的动力电池中，仅有14.3％磷酸铁锂电池的系统能量密度达到115Wh/kg，依靠以前的反向定制方式来获取国家补贴的方式已经不可能了。在这样的背景下，沃特玛忽略技术提升，单纯依靠产能扩展的模式已经不再适合当下新能源汽车市场发展的现状，危机出现成了必然。沃特玛危局带来最大的启示是：技术路线调整比商业模式更重要。企业应时刻关注政策动向，因时而变、居安思危，从管理到规划要有清醒的判断、准确的决策和冷静的布局，做出技术路线调整，加快在三元及储能领域的相关战略布局。在过去，沃特玛的一大商业模式为依照政策进行反向定制，但是过度依赖该种商业模式掩盖了沃特玛本身存在的质量、技术等方面的不足，当技术路线出现变化时，又没有及时跟进调整，层层掩盖的危机终于在失去补贴的造血后爆发，变得不可收拾。随着新能源汽车产量越来越多，国内动力电池行业的竞争也越发激烈，当补贴要求更高或是到2020年取消新能源汽车政策补贴后，面对更严格的消费者和实力强大的国外竞争对手，届时“沃特玛现象”势必更加明显。1.投融资情况总结依据产业上下游关系，我们将包括新车制造及硬件、新能源、自动驾驶等在内的子行业定义为新能源汽车相关产业。在之前数年国家政策的指引下，新能源汽车产业快速发展。2014年至2017年，新能源汽车相关产业年投融资案例数量呈现快速上升态势。虽然国家补贴政策始终在不断退坡，但是行业投融资热度不减，2018年新能源汽车相关产业投融资案例数量与上一年基本持平，最大单笔披露金额案例达50亿人民币。后期投资项目占比逐渐增多，产业成熟度不断提高。从产业上中下游情况来看，包括新能源、新材料等行业在内的上游投融资案例数量占比逐渐减少，新车制造及硬件等中游投融资案例数量占比稳定，交通出行、汽车服务等下游案例数量占比增多。细分行业领域结合投金额与数量来看，自动化驾驶和新车制造及硬件并列2018年投融资热点。1.1整体情况：新能源汽车热度不减，后期项目占比增多行业渐趋成熟1.1.1融资数量：新能源汽车市场投融资热度不减，2018年投融资案例66起 图表222014-2018年新能源汽车相关产业投融资数量情况80706766604850384030201510020142015201620172018新能源汽车行业投融资事件数量数据来源：IT桔子、2018年新能源汽车相关产业共计发生投融资案例66起，较去年的67起基本持平。融资金额由于未披露数量过多难以估算。然而从已披露案例金额情况来看，2018年新能源汽车市场投融资情况依旧火热，最大融资额达50亿人民币。图表232018年部分重要投融资案例时间标的企业所属子行业投融资轮次金额2018-03-31游侠汽车新车制造及硬件B轮50亿人民币2018-11-20零跑科技节能环保A轮20亿人民币2018-06-11Byton拜腾汽车自动/无人驾驶B轮5亿美元2018-04-25奇点汽车汽车电商C轮30亿人民币2018-03-22车和家自动/无人驾驶B轮30亿人民币2018-01-22北汽新能源汽车金融战略投资11.33亿人民币2018-02-02时空电动新车制造及硬件C轮10亿人民币2018-01-29零跑科技节能环保Pre-A轮4亿人民币2018-07-12五龙集团新车制造及硬件战略投资4.6亿人民币2018-04-03Neuron新能源汽车自动/无人驾驶天使轮6亿人民币数据来源：IT桔子、1.1.1融资轮次：早期项目占比减少，后期项目占比增多，行业渐趋成熟2018年新能源汽车投融资仍然集中于行业早期项目，但是融资趋势明显后移，早期项目占比正在逐年减少，后期项目的占比正在不断增多，行业成熟度不断提高。2018年相对于2017年，中期与后期融资项目占比之和提高了12.73%。其中前期轮次（A轮及之前）31起，占比46.97%（-12.73pct）；中期轮次（B~D轮）14起，占比21.21%（-4.16pct）；后期轮次21起，占比31.82%（+16.89pct）。 图表242014-2018年新能源汽车早期、中期、后期项目占比发展情况100%0.00%5.26%12.50%90%6.67%14.93%80%21.05%14.58%31.82%70%25.37%60%21.21%50%93.33%40%73.68%72.92%30%59.70%20%46.97%10%0%20142015201620172018数据来源：IT桔子、早期占比中期占比后期占比3.2细分领域：下游项目增多，自动驾驶成为投资新热点3.2.1上中下游情况对比：上游占比逐渐减少，中游稳定，下游增多图表252014-2018年上下游投融资数量变化情况403735333024251919201514151513101010107553020142015201620172018上游投融资事件数量中游投融资事件数量下游投融资事件数量数据来源：IT桔子、2018年上游产业（包括新能源、新材料等行业）投融资案例共计10起，较2017年的15起下降明显，占比亦下降了7.24%；中游（包括新车制造等行业）投融资案例共计19起，数量情况和占比情况与去年持平；下游产业（包括交通出行、汽车后服务等行业）投融资案例共计37起，比2017年（33起）多了4起，占比提升至56.06%（+6.81pct）。 图表262014-2018年新能源汽车上中下游项目占比发展情况100.00%90.00%80.00%33.33%34.21%70.00%50.00%49.25%56.06%60.00%20.00%50.00%39.47%40.00%29.17%28.36%30.00%28.79%20.00%46.67%10.00%26.32%20.83%22.39%15.15%0.00%20142015201620172018数据来源：IT桔子、上游投融资事件占比中游投融资事件占比下游投融资事件占比3.2.1热点子行业情况分析结合投融资案例数量和金额，我们认为2018年新能源汽车投融资的热点子行业为新车制造及硬件与自动化驾驶。整车制造行业2018年共计发生10起投融资案例，案例数量与去年持平；披露金额的案例中，融资金额最高的达50亿元（游侠汽车），最低的也有4.6亿元（五龙电动车）。自动化驾驶2018年共计发生9起投融资案例，案例数量亦与去年持平；投融资金额最高达30亿元（车和家）。图表272014-2018年新车制造及硬件投融资数量图表282014-2018年自动/无人驾驶投融资数量1226.00%1023.68%1024.00%9922.00%820.00%720.00%618.00%415.15%16.00%314.58%13.43%14.00%212.00%010.00%20142015201620172018新车制造及硬件投融资事件数量当年事件数量占比1017.00%99815.79%16.00%15.00%66614.00%13.43%13.64%412.50%13.00%12.00%211.00%010.00%2015201620172018自动/无人驾驶投融资事件数量当年事件数量占比数据来源：IT桔子、数据来源：IT桔子、1.行业发展趋势展望我们认为新能源汽车将在竞争环境、电池供给、配套设施和拓展方向这四个方面发生重要变化。 1：竞争环境：尽管新能源汽车新政尚未公布，但是补贴政策进一步退坡已成定局，行业逐渐走向市场导向，各型号新能源汽车产量占比情况将从原来较为畸形的微型汽车占据主流向中小型轿车占据主流转变。加之国家政策指导新能源汽车往高技术水平、高质量的方向发展，特斯拉于上海建设超级工厂，产业链强者恒强格局逐步形成。2：电池供给：新能源汽车补贴门槛持续上升，动力电池能量密度要求不断提高。正极材料比容量仍远低于理论比容量，加之正负极材料比容量差距过大，为匹配正负极材料总容量，平均能量密度被迫降低。故高比容量的高镍正极是未来发展的重点，各大厂商均已布局。3：配套设施：新能源汽车配套公共设施普及率不断提升，充电桩行业前景向好。4：拓展方向：由于新能源汽车电动化已经逐步实现商业化落地，加上新能源汽车与传统燃油汽车相比在智能化的方向上更具优势，未来新能源汽车的发展方向将从电动化向智能化方向转变。1.1产业链强者恒强格局逐渐形成1.1.1补贴政策进一步退坡已成定局，行业逐渐走向市场导向虽然到目前为止，2019年新能源车补贴新政何时落地、补贴金额退坡幅度多少等问题至今仍未有定论，但是补贴继续退坡已成定局。行业洗牌将进一步加速，高度依赖行业补贴的企业将受到较大波及。图表292015-2018年各型号纯电动汽车产量情况400000374691350000308060300000249682250000200000150000111405105344119967100000713009592843689305455000027092131107331424526648515612249583402015201620172018纯电动A00纯电动A0纯电动A纯电动B纯电动C数据来源：、新能源观察补贴政策的持续退坡也在深刻影响行业供给格局，各型号新能源汽车产量占比情况将从原来较为畸形的微型汽车占据主流向中小型轿车占据主流转变。2018年纯电动汽车A0级及以上的产量较2017年有了显著的提升，A0级与A级这两类最符合消费者需求的汽车产量占比之和为48.65%，较上一年的30.28%有了巨大进步。这样的供给格局的变化是由于补贴政策退坡，车企真正将客户的需求纳入考虑范围，行业正在逐步走向市场导向造成的。值得一提的是，虽然A00级纯电动汽车在2018年补贴政策刚出台时产量受到了一定的影响，但是由于各地清理整顿低速电动车，A00级电动车反而成功填补该类市场空白，产量提升迅速。未来新能源汽车的供给将愈发市场化。 图表302015-2018年各型号纯电动汽车产量占比情况100.00%0.00%0.02%0.01%1.71%2.76%0.96%1.07%0.32%90.00%10.36%23.47%80.00%37.84%32.86%23.92%70.00%6.81%60.00%15.79%50.00%17.23%40.00%30.00%62.95%68.64%20.00%43.95%49.32%10.00%0.00%2015201620172018数据来源：、新能源观察纯电动A00纯电动A0纯电动A纯电动B纯电动C1.1.1“特斯拉入局+政策导向”推动产业链强者恒强格局逐渐形成2018年7月，特斯拉与上海市临港地区开发建设管理委员会(下称“临港管委会”)、临港集团签署纯电动车项目投资协议，特斯拉将独资在临港地区建设超级工厂，该项目集研发、制造、销售于一体，计划产能年产50万辆电动车，2020年投产，初期的产品型号以Model3为主。而2018我国全年新能源乘用车销量总和为101万辆。在特斯拉高质量的产品冲击下，落后的车企和新能源汽车上游供给商或将由此被淘汰，新能源汽车产业链中原本技术水平领先的企业或将从中受益。加之近日，发改委等十部门发文称，将持续优化新能源汽车补贴结构，将更多补贴用于支持综合性能先进的新能源汽车销售，鼓励发展高技术水平新能源汽车；工信部更是宣布启动面向2035年新能源汽车规划，以推动新能源汽车产业高质量发展。结合现有行业技术发展水平，我国新能源汽车产业链强者恒强格局将逐步形成。4.2高镍正极成为发展重点，各大厂商均已布局4.2.1补贴门槛持续上升，高镍正极是提升能量密度的主流选择随着低能量密度新能源汽车补贴的大幅下滑，高能量密度、高续航里程的电池成为车企的必然选择。而影响能量密度的因素中，影响最大的是正极以及负极材料。图表31锂电池负极材料理论比容量负极材料金属锂锂合金石墨材料金属氧化物纳米合金硅基材料理论容量(Ah/kg)386179037270020004200数据来源：公开资料，目前负极材料的比容量显著高于正极材料：常用的石墨负极材料的高品质产品的比容量可达365Ah/kg，已经趋近理论极限372Ah/kg；而正极材料普遍比容量较低，一般为130-170Ah/kg（三元正极材料的理论比容量达到280Ah/kg）。另一方面，为了匹配正负极材料总容量，需要更多的正极材料，也增加了电池总重 正极材料钴酸锂磷酸铁锂三元材料(NCM)锰酸锂理论容量(Ah/kg)274170285148实际容量(Ah/kg)135-150130-155155-220110-130电池能量密度(Wh/kg)180-240130-160180-240130-180工作电压(V)3.73.43.63.880%循环寿命(次)500-10002000-6000800-2000500-2000成本高较低较高低安全性低高一般较高环保高污染无毒钴、镍有污染无毒量，从而降低了电池的平均能量密度；故此提升正极材料的比容量是锂电池实现能量密度突破的关键之匙。图表32锂电池常用正极材料主要性能参数数据来源：《锂离子电池三元材料——工艺技术及生产应用》，中国储能网，目前商用动力电池采用的主流正极材料为磷酸铁锂和三元材料，三元材料相对磷酸铁锂具有显著的能量密度优势；在循环性、安全性和成本上磷酸铁锂比较占优，但三元材料的性能正在不断改善。镍钴锰酸锂(NCM)是国内较为主流的三元电池材料，常用镍、钴、锰的比例来表示不同的三元材料，如523、622、811等。镍元素在NCM中具有重要地位，其提供的单位容量高于钴，一般而言提高NCM中镍的比例的可以提高其比容量，如523型NCM的比容量在155Ah/kg左右，而811型NCM的比容量可达到185Ah/kg以上。根据国家工业和信息化部、国家发展改革委和科技部联合印发的《汽车产业中长期发展规划》，明确到2020年，新能源汽车年产销达到200万辆，动力电池单体能量密度达到300Wh/kg以上，力争实现350Wh/kg，系统能量密度力争达到260Wh/kg、成本降至1元/Wh以下。到2025年，新能源汽车占汽车产销20%以上，动力电池系统能量密度达到350Wh/kg。目前主流型号的NCM523的能量密度为160Wh/kg，距离要求差距还是比较大，若在2020年实现300Wh/kg的目标，NCM811或者NCA成为必然选择。4.2.1各大厂商纷纷布局高镍正极镍钴铝酸锂（NCA）中的镍含量一般都在80%左右，而铝含量不超过10%；其中镍可提高电极比容量，铝起到结构支撑作用，其比容量一般在190Ah/kg以上。目前使用NCA电池的主要是特斯拉的18650电池，NCA的制造工艺具有较高门槛，日韩具有先发技术优势；2014年以来我国NCA材料的研产正在逐步加速，目前大约有15家企业开展相关业务，其中贝特瑞已建成年产3000吨产线，而宁波金和、长远锂科、天津巴莫等企业也有小量投产送样。目前国内NCA电池与国外的差距还是比较大，目前主流厂商还是投NCM811电池。图表33NCM811正极“高密度”和“低成本”种类比容量售价成本竞争格局缺点优点NCM811185mAh/g27万/吨190元/kg2017年以前主要从国外进口，国产厂商纷纷布局，2018年开始逐步量产技术难度高，良品率低能量密度低、毛利率高NCM532155mAh/g23万/吨200元/kg目前主流，竞争激烈成本高、能量密度低工艺成熟数据来源：公开资料整理， 由于高镍正极的钴含量低，在售价高的同时成本也比低镍电池低，因此从2017年开始，国内代表性三元材料厂家纷纷开始加大对622、高镍811、NCA等产品的技术储备及开发力度，并于下半年陆续进行中试或量产，产能逐步释放中。根据当升科技2018年5月4日投资者关系活动记录，其NCM811（正极材料）产品已批量生产，主要供给国内动力锂电大客户；据杉杉股份2017年年报披露，其高镍811三元材料已量产。从2018年出货量来看，811和NCA的占比为8%，2018年国内除卓能、比克电池以外，横电东磁，德朗能，天津力神，亿纬锂能等锂电厂也纷纷加大高镍电池的产量，未来对811型的需求将出现爆发式增长。图表34NCM811产能布局情况正极材料企业2017产能2018预计产能目前进展湖南杉杉0.120.847200吨一季度投产天津巴莫0.20.2月产量40-50吨宁波金和0.120.84月产量800吨当升科技0.40.6通过验证，6月份大批量厦门钨业038月份投产贝特瑞01.5NCA已投向市场数据来源：公开资料整理，4.2新能源汽车配套公共设施普及率不断提升，充电桩行业前景向好图表35新能源汽车充电桩未来占有率（单位：万个）68000900054.88000700043.66000500034000230001.2200020001100050000202020252030数据来源：、《节能与新能源汽车技术路线图》新能源汽车产业的成熟离不开配套公共设施（如充电桩、充电站等）的普及。依据《节能与新能源汽车技术路线图》，我国计划在2020年在全国范围内建成500万个充电桩，1.2万个充电站，到2030年我国将拥有8000万个充电桩、4.8万个充电站。新能源汽车配套公共设施普及率的不断提升将带动充电桩行业的快速发展。充电站充电桩4.3新能源汽车产业拓展方向：从电动化向智能化转变相对于传统燃油车，新能源汽车更适合自动驾驶。电动车本来就具有电气系统，这就使自动驾驶执行 层面的功能实现更加方便，电子控制单元（ECU）对车辆机械结构的控制也会更加顺畅有效率；而燃油汽车的发动机相对难控制，成功率和效益较低。因此电动车型和自动驾驶技术的融合会比较容易。加之未来新能源汽车的普及率必定能达到如今的燃油汽车的普及水平，与其在燃油车上实现智能化，不如直接将智能化应用于新能源汽车，实现汽车工业产品的本质性革命。图表36美国机动车工程师学会（SAE）对智能驾驶分级定义智能驾驶级别及名称SEA定义L1辅助驾驶只能进行车道保持或加减速操作，其他驾驶仍由人完成L2部分自动驾驶驾驶系统能够进行方向控制和加减速等多项操作，其他驾驶操作仍由人完成L3有条件自动驾驶驾驶系统能够完成生产厂商设计工况下的所有操作，驾驶员根据驾驶系统请求还需要提供适当的干预L4高度自动驾驶驾驶系统能够完成生产厂商设计工况下的所有操作，特定环境下驾驶系统会向驾驶员提出请求，驾驶员可以不予响应，仍能实现安全操作L5完全自动驾驶在所有道路环境下实现自动驾驶，完全替代人驾驶资料来源：公开资料整理、目前的自动化驾驶仍然处于探索阶段，商业化落地产品数量稀少。应用最多最为广泛的也仅仅是L3级别的辅助性自动驾驶产品。然而商业化落地产品数量稀少并不意味着车企会在自动驾驶领域甘于落后。从各大车企的自动驾驶计划来看，新能源汽车智能化必将是未来数年内新能源汽车行业努力的方向。图表37各大车企对于辅助驾驶及自动驾驶的实现计划车企名称实现计划丰田2020年推出适合高速场景的L3级自动驾驶汽车，已有车型应用公司ADAS级地图大众2021年推出L5级自动驾驶汽车，奥迪2017年搭载L3级自动驾驶系统的A8量产上市；2019年量产L4级自动驾驶汽车Elaine，2020年联合NVIDIA推出L5级自动驾驶汽车特斯拉现有车型已具备辅助驾驶功能，2019年前或实现自动驾驶，已有车型使用公司ADAS地图宝马2021年将L3级自动驾驶方案应用于量产车型，并发布L5级自动驾驶汽车。戴姆勒2021年测试L4/L5级自动驾驶汽车通用2019年量产L4级自动驾驶汽车CruiseAV福特2021年量产L4级别自动驾驶汽车资料来源：公开资料整理、1.投资建议1.1贝特瑞（835185.OC）：负极龙头海外业务迎来爆发贝特瑞，股票代码835185.OC，全称为深圳市贝特瑞新能源材料股份有限公司，成立于2000年8月，是中国宝安集团控股旗下的专注于锂电材料研发与销售的企业。公司产品包括锂离子电池负极材料、正极材料以及锂电功能材料。公司的客户包括三星、松下、LG、ATL/CATL、力神、比亚迪等国内外知名企业。 图表38贝特瑞营业收入复合增速为34.15%图表39贝特瑞归母净利润复合增速为38.9%350,00050%300,00040%250,000200,00030%150,00020%100,00050,00010%-0%营业收入（万元）增速（%）40,00050%30,00040%30%20,00020%10,00010%-0%20142015201620172018Q3数据来源：Wind、数据来源：Wind、归母净利润（万元）增速（%）经过十余年的发展，公司发展成为拥有锂电池负极材料完整产业链，并在锂离子负极材料行业市场占有率位居世界前列的行业龙头。贝特瑞在负极行业深耕多年，积累了丰富的客户资源和显著的技术优势，是国内少数能够进入松下供应链的负极材料企业之一。随着海外新能源汽车行业的爆发，贝特瑞海外业务有望迎来高速增长，预期增速在45%以上。从财务数据看，2014-2018年三季度，公司营业收入和归母净利润总体均呈上升趋势。2014年，公司营业收入为12.29亿元，2014-2017四年间年公司营业收入快速增长，复合增长率达34.15%，2017年公司营业收入为29.67亿元；2014年公司归母净利润为1.25亿元，2017年为3.36亿元，复合增长率为38.90%。认为该公司有以下亮点：1）国际大牌电池厂商展露扩产势头，贝特瑞负极材料出口增长可期。海外传统造车势力受汽车电动化浪潮影响发力新能源汽车，国际大牌电池生产厂商也陆续开始扩大产能的计划，松下、SKI和LG化学2018年度均有扩大产能的计划，扩产将大大拉动上游动力电池正负极材料的需求。由于国际大牌电池厂商合格供应商资格认证周期长，因此负极材料出口厂商存在一定的客户壁垒，而贝特瑞是国内目前少数打入海外产业链的公司之一，将大大受益于国际大牌电池厂商的这一波扩产。2）重视负极材料研发，布局全产业链，产能规模领先，位处行业龙头。在负极材料技术研发方面，贝特瑞重视科研投入，每年投入的科研经费占营业收入的5%左右，大科研投入带来行业前沿的领先优势，成为是国内首家量产碳化硅负极材料的企业。同时，贝特瑞拥有完整的负极材料价值产业链，从矿石到成品，大大降低中间环节费用，降低原材料成本，获得价格竞争优势，保障公司利润：公司参控股的鸡西贝特瑞和鸡西长源矿业构成天然石墨负极产业链；天津贝特瑞和山西贝特瑞构成人造石墨负极产业链。公司拥有1万吨人造石墨负极产能和3万吨天然石墨负极产能，产能规模处于绝对领先地位。由此，贝特瑞成为全球最主要的锂离子电池负极材料供应商，占据了全球锂电负极材料市场约30%的份额，同时也是国内第一家将天然石墨深加工产品应用于锂离子电池的企业。3）行业深耕积累优质客户，形成客户壁垒，了解行业最新资讯。贝特瑞采取大客户战略，重视与国内外大客户的联系与合作。目前，公司客户包括三星、LG、松下、SONY、宁德时代、比亚迪等，凭借优良的产品品质和良好的服务意识赢得了客户信赖，成为其合格供应商。公司当前市场主要集中在三星SDI、松下、LG、天津力神、比亚迪、ATL、国轩高科等全球十大电池厂商，全球主要锂电池厂商均为公司的客户，高端客户渠道优势显著。一方面，锂电行业供应商资格审核极为严格，从申请供应商资格至获得资格需要三 年，获得合格供应商资格本身即形成客户壁垒，减轻同质化竞争的激烈程度；另一方面，公司通过与国际高端的锂电池客户进行及时有效的沟通，可以了解国际最新的市场信息，并加快自身技术和产品的升级速度，及时跟进行业发展动态，对产品进行更新换代。相比之下，贝特瑞的其他国内竞争对手与国际高端客 户往往存在较远的距离，因此难以获得锂电材料高端需求的一手信息。1.1芳源环保（839247.OC）：NCA前驱体已放量，充分收益高镍增长图表402018年前两季度实现近2.7亿元收入图表412018年全年利润有望翻倍30,00026,958.18100%25,00080%20,00060%15,00040%10,00020%5,0000%0-20%营业总收入（万元）增速（%）2,0001,648.71500%1,500400%300%1,000200%500100%00%数据来源：Wind、数据来源：Wind、广东芳源环保股份有限公司成立于2002年，主要从事含镍、钴废物循环回收及镍电池、锂电池正极材料研发、生产及销售，并具备包括《危险废物经营许可证》在内的完备的环保业务资质。公司主要产品包括电池级硫酸镍、镍电池正极材料球形氢氧化镍系列产品、锂电池三元正极材料NCA、NCM前驱体系列产品。公司拥有专业的研发团队和生产团队，立足于循环经济领域，致力建设成为动力电池高端正极材料和新能源汽车电池回收循环利用的重要基地。归母净利润（万元）增速（%）我们认为该公司有以下三个亮点：1）NCA前驱体已经放量，充分收益高镍增长。公司三元材料NCA和NCM一期投产，目前有产能达1.8万吨，二期也在2019年投产。目前政策对于能量密度的要求逐步提高，而电池高镍化是未来的发展趋势之一。由于高镍正极前驱体的技术壁垒较高，能够量产的企业寥寥无几，芳源环保充分受益于未来高镍的增长。2）专注于湿法冶金和资源回收领域，环保资质完备研发成果卓著。公司立足于循环经济，拥有完备的环保资质许可和经营资质；通过湿法冶金技术进行资源化回收，具有较强的成本竞争优势。公司高度重视技术研发，取得多项发明专利；同时加强“产学研”合作，积极与清华大学、华南师范大学等高校开展交流与合作。3）产品结构持续优化，三元材料前驱体实现突破，成功进入松下供应链。公司不断优化产品结构，一方面提高兼具较高利润率和广阔市场空间的三元材料前驱体的比重，另一方面对球形氢氧化镍产品保持适当的业务比重，停止生产低毛利率的硫酸镍结晶产品；公司突破NCA三元前驱体技术难关，2017年成功进入国际动力电池巨头松下的供应链，而松下是特斯拉的直接供应商，特斯拉作为新能源汽车的标杆企业，未来发展空间广阔，公司将迎接巨大订单。优化的产品结构和优质的客户资源使得公司的盈利能力持续增强。风险提示补贴退坡超预期：新能源汽车受补贴政策影响较大，随着补贴的逐步退出，下游终端降价压力大，对产业链公司的利润形成冲击。现金流进一步恶化：由于补贴发放不及时且上下游押款问题，部分公司现金流较差，部分公司存在现金流断裂风险。 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