珠宝首饰行业成熟市场对比报告（二）：欧美篇，欧美珠宝百年老店秘诀，渠道展翼，品牌弥香 26页

'证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（20目录一、全球珠宝市场格局：区域特征明显，趋势趋同5（一）全球珠宝市场逾3000亿美元5（二）珠宝市场区域性特征明显61、全球珠宝首饰行业产品结构以钻石、黄金为主62、全球珠宝首饰行业四类竞争63、各地珠宝市场分散，区域特征明显7（三）生产端：世界十大珠宝市场7二、欧美品牌：高端品牌领衔全球，后起之秀营销扩张10（一）美国市场规模近800亿美元，市场分散10（二）蒂芙尼：180年历史，品牌价值卓越111、全球化、多品类的珠宝行业巨头112、品牌价值筑常年高盈利能力133、轻渠道，营销费用占比亦低144、全产业链生产，自主生产占比高15（三）潘多拉的逆袭：疯狂营销&猛拓渠道151、潘多拉：最年轻的龙头珠宝品牌152、洗脑式营销开路183、产品：定位时尚轻奢，注重设计和生产，更新迭代快194、渠道：先大力扩张，后收购管控20（四）Zale：中端品牌，渠道为王211、多品牌战略，盈利能力较差222、重渠道，轻营销，轻生产24三、以欧美珠宝品牌发展为镜，前期拼渠道，长期靠品牌25四、风险提示25第26页共26页 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（20图表目录图表12010-2016年全球珠宝市场规模（亿美元）及同比增长5图表22010-2016年全球主要国家珠宝首饰人均消费额（美元）5图表3珠宝首饰产业链6图表4全球珠宝首饰行业产品结构6图表5行业主要竞争者7图表6我国珠宝首饰行业竞争格局7图表7全球十大珠宝市场7图表8美国珠宝首饰消费总额（亿美元）及人均消费额（美元）10图表9美国珠宝首饰及钟表耐用消费品投资（十亿美元）10图表10美国珠宝行业集中度11图表11Tiffany发展历程12图表12Tiffany产品图12图表13蒂芙尼营业收入（百万美元）13图表14蒂芙尼净利润（百万美元）13图表15蒂芙尼分产品收入（百万美元）13图表16蒂芙尼分地区收入（百万美元）13图表17蒂芙尼毛利率及净利率（%）14图表18蒂芙尼存货周转率14图表19蒂芙尼营销费用及占比（百万美元，右轴%）14图表20蒂芙尼销售点数量14图表21蒂芙尼产能情况15图表22Pandora发展历史16图表23潘多拉营收及增长率（百万美元，右轴%）17图表24潘多拉分地区收入（百万美元）17图表25潘多拉净利润（百万美元）17图表26潘多拉毛利率及净利率（%）18图表27潘多拉营销费用及占比（百万美元）19图表28潘多拉分产品收入（百万美元）20图表29潘多拉产品多样20图表30潘多拉生产情况20图表31潘多拉存货结构（百万美元，右轴%）20第26页共26页 图表32蒂芙尼存货结构（百万美元）20第26页共26页 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（20图表33潘多拉销售点数量（分地区）21图表34潘多拉分渠道收入（百万美元，右轴%）21图表35潘多拉销售点数量（分类型）21图表36潘多拉销售点数量（分模式）21图表37ZALE营业收入（百万美元）22图表38ZALE净利润（百万美元）22图表39ZALE品牌情况（2013）22图表40ZALE分产品收入（百万美元）23图表41ZALE分地区收入（百万美元）23图表42ZALE分品牌收入（2013）23图表43ZALE毛利率及净利率（%）24图表44ZALE存货周转率24图表45ZALE营销费用及占比（百万美元，右轴%）24图表46ZALE零售点数量24第26页共26页 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（20一、全球珠宝市场格局：区域特征明显，趋势趋同全球珠宝市场规模逾3000亿美元，在2010-2014年间基本保持了6%以上平稳增速，但自2015年以来出现了较大的负增长。全球珠宝首饰行业主要存在四类竞争者：国际珠宝专业品牌商、多品牌奢侈品运营商、区域性珠宝零售商、中低端珠宝制造商；其品牌价值和行业影响力逐级减弱。各地珠宝市场分散，区域特征明显，但行业总体趋势相同。（一）全球珠宝市场逾3000亿美元0-10%全球珠宝市场规模（亿美元）同比增长率全球珠宝市场规模逾3000亿美元，在2010-2014年间基本保持了6%以上平稳增速，但自2015年以来出现了较大的负增长。图表12010-2016年全球珠宝市场规模（亿美元）及同比增长400035003000250026569%290431508%33496%35967%3426313612%10%8%6%4%20002%0%1500-2%1000500-5%-8%-4%-6%-8%2010201120122013201420152016资料来源：立鼎产业研究中心，500美国日本中国在珠宝首饰人均消费方面，美国和中国变化趋势趋同，均在2014年以后有所下降，与全球珠宝市场规模变动保持一致；日本的珠宝人均消费额则在2010-2016年间持续萎缩，2014年前下降较少，之后则受全球行业遇冷影响锐减。图表22010-2016年全球主要国家珠宝首饰人均消费额（美元）350315.4331.51302.86306.7300275.61250209.46209.02207.43205.14203.66188.915010032.6143.7849.1456.0163.0860.7454.112010201120122013201420152016资料来源：立鼎产业研究中心，第26页共26页 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（20（二）珠宝市场区域性特征明显上游原料贵金属翡翠玉石钻石珍珠包装材料中游生产宝石饰品贵金属饰品珍珠饰品半宝石饰品人造珠宝下游应用品牌店加盟店电子商务珠宝产业链分为上游原料、中游生产、下游应用三个环节。其中上游原料开采和下游应用是附加值最高的环节。图表3珠宝首饰产业链资料来源：整理全球珠宝首饰行业产品零售额比重最大的是钻石首饰，占比约为47%；其次是黄金首饰，占比约为42%。1、全球珠宝首饰行业产品结构以钻石、黄金为主黄金珠宝钻石珠宝铂金珠宝其他数据显示，全球珠宝首饰行业产品零售额比重最大的是钻石首饰，占比约为47%；其次是黄金首饰，占比约为42%。图表4全球珠宝首饰行业产品结构47%6%5%42%资料来源：BAIN，2、全球珠宝首饰行业四类竞争全球珠宝首饰行业主要存在四类竞争者：国际珠宝专业品牌商、多品牌奢侈品运营商、区域性珠宝零售商、中低端珠宝制造商；其品牌价值和行业影响力逐级减弱。第26页共26页 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（20图表5行业主要竞争者国际珠宝专业品牌商多品牌奢侈品运营商区域性珠宝零售商中低端珠宝制造商•10-20家，份额•10-20家，份额•近1000家，份额•上万家，份额约约5%约5%约10%80%-85%•Tiffany，Bvlgari•LVMH，•周大福，周生生，•大部分分布在印Richemont，Signet度、中国等地Kering，Hermes资料来源：Euromonitor，3、各地珠宝市场分散，区域特征明显全球各区域珠宝市场均分为全球性高端品牌、本地中端品牌、低端杂牌三个梯队。据IBISWorld统计，美国珠宝行业内珠宝零售店以小品牌为主，全美总零售店数量为64821家，近5年数量CAGR为1.3%。其中SignetJewelers、Tiffany&Co.和BerkshireHathaway占专业珠宝市场前三份额，分别为15.2%、3.7%和2.1%。目前，我国珠宝首饰市场已形成境内品牌、香港品牌、国外品牌珠宝企业三足鼎立的竞争局面。其中，高端市场主要被Tiffany、Cartier、Bvlgari等国际知名珠宝首饰品牌垄断。中高端市场、即大众市场竞争激烈，主要有传统港资品牌周大福、周生生、六福珠宝等和境内品牌周大生、老凤祥、明牌珠宝、潮宏基等。我国黄金珠宝企业龙头集聚效应持续加强，主要体现在龙头加速展店方面。目前门店总数超过3000家的企业共计三个，分别为周大生、周大福、老凤祥；与第二梯队的企业差距愈加明显，非上市公司中，周六福的门店总数也据称超过2200个。图表6我国珠宝首饰行业竞争格局我国珠宝首饰行业竞争格局高端市场国际品牌Tiffany、Cartier、Bvlgari中端市场港资品牌境内品牌周大福、周生生、六福珠宝周大生、老凤祥、明牌珠宝、潮宏基资料来源：市场产业链泰国红、蓝宝石生产国；切割、打磨、热处理加工等核心加工技术缅甸产玉大国，高质量翡翠来源巴西彩色宝石原产国，出产全球65的彩色宝石非洲南非：世界最大的钻石生产国，主要的钻石出口基地博茨瓦纳：盛产优质金刚石，宝石级和近宝石级金刚石产量世界第一俄罗斯100多种宝石资源，独立的钻石开采加工销售体系，钻石数量大、质量优（三）生产端：世界十大珠宝市场图表7全球十大珠宝市场第26页共26页 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（20印度不产钻石和彩色宝石，是世界最大的宝石生产加工国，是世界第一大黄金消费国和第二大黄金首饰消费国日本珍珠产量（指海水养珠产量）是目前世界最多的国家斯里兰卡全球知名的高档宝石供应国，其中蓝宝石占全球储量超过90美国世界上最重要的矿产资源出产、消费和贸易国之一，从世界上106个国家进口各种宝石，经过加工转手出口的国家有56个中国中国珠宝业发端于20世纪80年代中期，起步晚发展快，黄金、钻石、宝玉石等的消费在世界上位居前列，并成为世界重要的珠宝首饰加工中心之一资料来源：立鼎产业研究中心，（1）泰国市场泰国是世界上首屈一指的宝石及珠宝中心，是世界上知名的红、蓝宝石生产国之一，也是当今世界珠宝饰品加工最发达的国家之一，不仅拥有世界公认的切割、打磨手工艺技术，而且拥有诸如能够提高有色宝石品质的热处理加工工艺这样的核心加工技术。（2）缅甸市场缅甸是一个产玉大国，全球高质量翡翠大多数来自缅甸。因为区位的特殊优势，云南腾冲、畹町、盈江一带成为翡翠的重要集散地和交易市场，再加上泰国清迈，这几处地方的翡翠交易量占世界总量的60%-70%。（3）巴西市场巴西是世界上最大的彩色宝石原产国，矿产资源十分丰富，有帝王玉、祖母绿、海蓝宝石、碧玺、黄玉、变石、猫眼石、紫晶、金绿宝石、绿玉髓等，是名副其实的“宝石王国”。全球65%的彩色宝石都产于巴西，而巴西70%的宝石都在宝石城克里斯蒂娜市集散。（4）非洲市场南非市场——南非金刚石资源丰富，年产量曾超过1000万克拉，近几年也有800万～1000万克拉，居世界第五位，其中宝石级金刚石占35%，是世界最大的钻石生产国，也是世界上主要的钻石出口基地之一。博茨瓦纳市场——博茨瓦纳有丰富的金刚石资源，其工业储备量和储量基础分别占世界的13%和10.5%，各种级别的金刚石储量近4亿克拉，居世界第三，其中宝石级和接近宝石级的金刚石资源量占世界第二。博茨瓦纳的钻石来自露天开采的金伯利岩，盛产优质金刚石，宝石级和接近宝石级的金刚石产量居世界第一。（5）俄罗斯市场俄罗斯有100多种宝石资源，其中以钻石闻名于世，俄罗斯钻石产量在1200万克拉左右，一半为宝石级。多年来俄罗斯形成了独立的钻石开采加工销售体系，其钻石数量大、质量优、均匀性好，在市场上具有很强的竞争力。在乌拉尔山还有较著名的祖母绿、翡翠、海蓝宝石、绿柱石、水晶等。（6）印度市场印度本身并不产钻石和彩色宝石，但印度是世界最大的宝石生产加工国。凭借其低廉却技艺精湛的劳动力优势以及政府的大力支持，印度珠宝产业在国际珠宝业界大放异彩。珠宝首饰产业年出口额近400亿美元，是印度第一大出口产业。印度是世界第一大黄金消费国和第二大黄金首饰消费国，彩色宝石产业在印度珠宝首饰产业中发展迅猛。（7）日本市场第26页共26页 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（20日本是世界养殖珍珠最早的国家之一，其珍珠产量（指海水养珠产量）是目前世界最多的国家，其中海水珠产量占80%，淡水珠产量占20%。目前日本的海水养珠，不仅在国内站统治地位，在世界上仍然是产量最多的国家。日本海水养珠主要在高知、爱媛、长崎、广岛及熊本等县，其中以三重县所产珍珠品质优良，每年进出口总金额达3亿美元以上。（1）斯里兰卡市场南印度洋上的岛国斯里兰卡是全球知名的高档宝石供应国，宝石矿床约占国土面积的25％，开采历史长达1500多年，其中蓝宝石占全球储量超过90%，美国国家博物馆馆藏品中80%的高档宝石来自斯里兰卡。（2）美国市场美国是世界上最重要的矿产资源出产、消费和贸易国之一，是世界矿业的中心。美国矿产资源丰富，矿产储量潜在总值居世界第一。据统计，美国天然宝石材料的年产值为4400多万美元。近年来，美国钻石市场的年消费值达43亿美元，有色宝石年消费值达3.7亿美元以上（不包括珍珠和珊瑚）。在消费市场上，最受欢迎的是钻石（占61%）、祖母绿（占10%）、蓝宝石（占9%）、红宝石（占7%）。美国从世界上106个国家进口各种宝石，经过加工转手出口的国家有56个。美国的钻石原坯主要从英国、比利时、加纳、扎伊尔、澳大利亚等国进口，小的加工的钻石则主要向印度、以色列及比利时进口。50pt以上的加工钻石则主要向以色列、比利时、瑞土日本筆等国家和地区出口。值得指出的是，美国在1996年对钻石的开采、开发有明显的变化，其钻石的出口按重量计，近年有所减少，按价值计则有所上升。（3）中国市场现代意义上的中国珠宝业发端于20世纪80年代中期。受益于改革开放后国民经济的持续高速增长，人们生活水平的不断提高，以及产业政策环境的持续改善，中国珠宝业起步虽晚，但发展较快，很多重要的珠宝产品如黄金、钻石、宝玉石等的消费在世界上位居前列，并成为世界重要的珠宝首饰加工中心之一。2013年，我国内地珠宝市场销售额4700亿人民币，超过全球珠宝市场的30%，加工出口约500亿美元。当前，我国珠宝产业链日益完善，消费市场稳步扩大，行业发展逐步规范，正由快速成长期步入成熟发展阶段。第26页共26页 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（20二、欧美品牌：高端品牌领衔全球，后起之秀营销扩张（一）美国市场规模近800亿美元，市场分散2010-2014年间美国的珠宝首饰消费需求无论是总额还是人均额都不断攀升，2015年行业遇冷，消费需求出现拐点。而投资需求自2009年起大体维持稳定增长，2017年已达769亿美元。1200.003501000.00300250800.00200600.00150400.00100200.00500.000201020112012201320142015美国珠宝首饰消费总额美国珠宝首饰人均消费额图表8美国珠宝首饰消费总额（亿美元）及人均消费额（美元）资料来源：wind，90.0080.0070.0060.0050.0040.0030.0020.0010.000.00图表9美国珠宝首饰及钟表耐用消费品投资（十亿美元）资料来源：wind，美国珠宝市场集中度较低，2015年CR5仅16.4%。2008-2015年间美国珠宝行业集中度持续提升，品牌形象低、规模小、经营不善的小珠宝品牌逐步被挤出行业。第26页共26页 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（20图表10美国珠宝行业集中度20.017.619.018.016.014.014.612.615.112.816.013.616.113.816.213.816.313.815.416.412.010.08.06.04.02.020082009201020112012201320142015资料来源：Euromonitor，0.0CR5CR10（二）蒂芙尼：180年历史，品牌价值卓越蒂芙尼作为品牌价值极高的高端珠宝，全球仅321家店支撑了44亿美元的收入。多年来收入、利润稳定增长，盈利能力强。1987-2019财年的营收平均年增速约为10.5%，呈稳定增长态势。营收主要来自美洲和亚太地区，其中美洲份额稍有减小，亚太份额逐年增加，2018财年二者份额分别为45.0%和41.5%。公司从1987财年起均维持着50%-60%的毛利率与4%-14%的净利率，稳中有升。2018年，毛利率63.28%，净利率13.2%。渠道端，公司全球仅有321家门店，亚太和美洲分别145和124家。营销端，蒂芙尼在广告、营销、公共和媒体关系方面投入不大，1991-2018财年间费用维持在营收的4%-10%，营销费用占比呈缓慢波动增长趋势。生产端，公司覆盖全产业链，大部分产品为自主生产，在美国等地有自己的工厂。1、全球化、多品类的珠宝行业巨头公司于1837年诞生于纽约，定位高端奢侈品，公司从事产品设计，制造和零售活动。为全球排名第一的珠宝公司。销售遍及美洲、欧洲、亚太。拥有TiffanyT、TiffanyKeys等多个经典产品系列。第26页共26页 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（20•CharlesLewisTiffany与JohnYoung在纽约百老汇大街259号创建了Tiffany&Young。1837年•推出了最为经典的Setting系列钻戒。“六爪镶嵌法”面世后，立刻成为订婚钻戒镶嵌的国际标准。1886年19世纪末•蒂芙尼的实力已经与欧洲珠宝商不相上下，它的顾客中包含有欧洲王室与富豪，创始人查尔斯·蒂芙尼则被美国媒体称为“钻石之王”。•巴黎世界博览会蒂芙尼初次崭露头角便获得全球的瞩目，之后它由第二代接班人Louis·Comfort·Tiffany领军积极参与世界盛1870年会，并夺下了多项金牌而闻名世界。•电影《蒂芙尼的早餐》风靡全球。1960•John·Loring受聘为蒂芙尼第三代设计总监，他网罗众多知名设计师加入，成功带领蒂芙尼成为世界知名珠宝品牌。1979年•在伦敦的OldBond街开设了一家分店，奠定了欧洲市场的拓展。1986年•纽交所上市。1987年•于北京的王府饭店大堂展开设了首间中国专卖门店，开拓中国市场2001年图表11Tiffany发展历程资料来源：公司官网，百度百科，整理图表12Tiffany产品图资料来源：公司官网，百度百科，整理第26页共26页 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（20蒂芙尼2019财年实现营业收入44.4亿美元，同比增长6.53%。实现净利润5.86亿美元，同比增长58.44%。在1987-2019财年的营收平均年增速约为10.5%，受行业影响，21世纪之前是黄金发展期，之后收入增速放缓。期间营收偶有同比下降情况，总体呈稳步上升态势，是成熟期的典型代表。5,000.0040.004,000.0030.003,000.0020.002,000.0010.001,000.000.000.00(10.00)营收Growth(YoY)700.00600.00500.00400.00300.00200.00100.000.00200.00150.00100.0050.000.00-50.00-100.00净利润Growth(YoY)图表13蒂芙尼营业收入（百万美元）图表14蒂芙尼净利润（百万美元）1987199019931996199920022005200820112014201719871990199319961999200220052008201120142017资料来源：Bloomberg，资料来源：Bloomberg，蒂芙尼的产品多样，总营收集中于金银珠宝、时尚珠宝、订婚及婚礼首饰等产品。蒂芙尼营收主要来自美洲和亚太地区，其中美洲份额稍有减小，亚太份额逐年增加，2018财年二者份额分别为45.0%和41.5%。5,0004,0003,0002,0001,00002007200820092010201120122013201420152016201720182019JewelryCollectionEngagementJewelry&WeddingBandsDesignerJewelryAllOtherFashionJewelryNon-GemstoneGoldorPlatinumJewelryGemstoneJewelryandBandRingsNon-GemstoneSterlingSilverJewelryStatement,Fine,&SolitaireJewerySilver&GoldJewelry6,0005,0004,0003,0002,0001,0000AmericasEuropeAsia-PacificOthercountriesJapan图表15蒂芙尼分产品收入（百万美元）图表16蒂芙尼分地区收入（百万美元）200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018资料来源：Bloomberg，资料来源：Bloomberg，2、品牌价值筑常年高盈利能力蒂芙尼受益于其良好的品牌价值及稳定的市场地位，毛利率和净利率一直是行业内最高水平之一。除1994财年毛利净利骤降外，从1987财年起均维持着50%-60%的毛利率与4%-14%的净利率，稳中有升。2018年，毛利率63.28%，净利率13.2%。蒂芙尼存货周转率波动下降，存货周转率从1988财年的1.84波动下降至2019财年的0.70。第26页共26页 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2070.0060.0050.0040.0030.0020.0010.000.00-10.00毛利率（蒂芙尼）净利润率（蒂芙尼）2.001.801.601.401.201.000.800.600.400.200.00图表17蒂芙尼毛利率及净利率（%）图表18蒂芙尼存货周转率198719891991199319951997199920012003200520072009201120132015201720191988199019921994199619982000200220042006200820102012201420162018资料来源：Bloomberg，资料来源：Bloomberg，3、轻渠道，营销费用占比亦低蒂芙尼虽布局全球，但是渠道均为直营，且数量极少。其销售点分布同样与营收份额对应，主要集中于亚太和北美地区，各地区销售点稳步增长。2019财年共有销售点321个，其中亚太地区销售点145个，北美124个，欧洲47个，其它地区5个。50010.004008.003006.002004.001002.0000.00广告、营销、公共和媒体关系占营收比例400.00300.00200.00100.000.00AsiaPacificOtherNorthAmericaSouthAmericaEurope图表19蒂芙尼营销费用及占比（百万美元，右轴%）图表20蒂芙尼销售点数量199119931995199719992001200320052007200920112013201520172004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019资料来源：Bloomberg，资料来源：Bloomberg，公司重视品牌价值，2019财年，公司营销费用3.9亿美元，占收入的9.45%。蒂芙尼在广告、营销、公共和媒体关系方面投入并不大，1991-2018财年间费用维持在营收的4%-10%，营销费用占比呈缓慢波动增长趋势。近年来，随着珠宝行业竞争激烈，营销费用占比有所提升。定期营销活动，创新营销模式。蒂芙尼定期在报纸和杂志上做广告，也越来越多地通过数字媒体进行广告宣传，并定期开展产品营销活动。2006年来在全球广告上的开支至少为净销售额的6%，2018年公司支出3.94亿美元（占全球销售额的8.9％）用于宣传营销，其中包括媒体，制作，目录，互联网，视觉营销（店内和橱窗展示），营销活动和其他相关项目。公司参与媒体活动和零售营销活动计划，以保持消费者对品牌和产品的认知。每年，蒂芙尼都会出版其著名的蓝皮书，展示珠宝和其他商品。2018年7月，蒂芙尼在伦敦开设了第一家StyleStudio新零售概念店，旨在休闲娱乐中增进顾客与品牌之间的互动。为了区别于传统门店，甩掉奢侈珠宝高冷、神秘的形象包袱，打造更加亲民、创新、年轻态的门店形象，蒂芙尼提出了全新的营销方案：概念店中的员工脱掉规整的黑西装，穿上舒适第26页共26页 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（20的休闲服装和运动鞋，搭配随意的首饰配饰，营造一种可以让顾客放松身心的环境；店内提供经典产品的体验服务，同时也可以在MakeItTiffany吧台上定制个性化的珠宝首饰，如果顾客提供自己设计的独特印花或者字母，店内可以现场完成制作。整个门店展现的创新概念即是“互动”，这种通过崭新的店内装置、创新的互动思维来吸引年轻消费者的营销方案在奢侈品品牌的渠道延伸中是具有独特性和探索意义的。4、全产业链生产，自主生产占比高蒂芙尼的产能覆盖整个珠宝产业链，珠宝主要在美国本土生产，此外部分成品珠宝购自约40家制造商，但并未与其成品供应商订立长期供应安排。图表21蒂芙尼产能情况生产端产能基地购买毛坯钻石博茨瓦纳，加拿大，纳米比亚，俄罗斯和南非钻石加工比利时，博茨瓦纳，柬埔寨，毛里求斯和越南制造银色空心器皿罗德岛生产珠宝纽约，罗德岛和肯塔基州珠宝抛光和珠宝装配多米尼加共和国其他成品珠宝购自约40家制造商，但并未与其成品供应商订立长期供应安排。手表由某些子公司设计，生产，营销和分销。该公司与约30家零部件和组件供应商建立了合作关系，以制造手表。资料来源：公司公告，（三）潘多拉的逆袭：疯狂营销&猛拓渠道潘多拉仅30多年的历史，成为跻身全球前三的珠宝商，业务遍及全球，2018财年收入已达36.14亿美元，毛利率和净利率行业内遥遥领先。在2008-2018财年间，毛利率均超过60%，净利率超过18%。核心在于公司的个性化和故事化营销和渠道方面的飞速拓展。产品端，公司定位时尚轻奢，上新速度快。营销端，公司主打个性化珠宝和故事营销，让珠宝成为消费者独有的记忆。线上线下明星效应轰炸，营销费用占比30%以上，业内遥遥领先。渠道端，潘多拉的销售点众多，2011年达到顶峰10732家店，2018年7728家店。公司通过先扩张后整合的渠道战略实现了收入的进一步跃进。（1）先与当地实力强劲的第三方渠道合作扩张渠道，成熟后通过收购接管。（2）增加概念店和店中店，提升品牌形象。目前PANDORA致力于建立垂直整合业务模式，包办设计、生产以至全球推广，并负责大部分市场的直销业务。1、潘多拉：最年轻的龙头珠宝品牌丹麦珠宝品牌PANDORA潘多拉珠宝是全球三大珠宝品牌之一。1982年，金匠PerEnevoldsen和其妻子Winnie在丹麦哥本哈根创立潘多拉，由于其明星产品Moments手链与串饰的自由搭配为女性带来了铭记重要时刻的方式，从而使PANDORA潘多拉珠宝获得了世界各地女性消费者的喜爱，踏入快速发展的历程。后于2010年正式在纽约证券交易所上市，逐渐成为Tiffany、周大福等珠宝行业巨头的威胁，目前已是全球销量第三大的珠宝品牌。1982至1999年：批发业务起家，积累起步阶段1982年，丹麦金匠PerEnevoldsen与妻子Winnie于哥本哈根开设一家珠宝店，这就是Pandora的前身。自开业始，Enevoldsen夫妇经常前往泰国，搜罗珠宝首饰并将这些珠宝带回。随市场对珠宝产品的需求增加，他们的业务重心第26页共26页 逐渐转为向丹麦客户批发产品。公司经历数年成功的批发业务后，于1987年停止零售业务，并迁至规模更大的经营第26页共26页 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（20场址。同年首位全职设计师加入Pandora，公司开始集中创作品牌自家珠宝首饰。2000至2009年：概念珠宝助力国际市场拓展，快速发展阶段2000年，Pandora于丹麦市场首度推出“难忘时刻”（Unforgettablemoments）的“串饰手链”概念：用手链上的一颗颗串珠来纪念属于姑娘们自己人生中最重要的时刻，这个概念备受消费者欢迎，目前仍然是Pandora主打的品牌理念，手链和串珠也是公司最大的营业额来源；其后数年，在市场需求增长的鼓舞下，公司开始扩充国际业务，于2003年拓展美国市场，并于翌年进入德国与澳洲市场。此后多年，Pandora的知名度迅速由北欧扩展到国际市场，推广及销售活动主要由各地的分销商推动并配合泰国的庞大生产线。2009年至今：升级供销链，战略调整阶段2009-2010:收购澳大利亚，德国的渠道商；2016：收购渠道商。100%收购了新加坡、澳门、阿联酋的渠道商。图表22Pandora发展历史公司经历数年成功的批发业务后，停止零售业务，公司开始集中创作品牌自家珠宝PANDORA于丹麦市场首度推PANDORA为提高生产出“串饰手链”概念，备受消费力，在泰国开设一座者欢迎。全资厂房。收购澳大利亚、德国的渠道商。价格下调，多样化产品设计，帮助零售商进行库存管理。首饰。1982年1987年1989年2000年2005年2003年2008年2009年20102013-20152016年丹麦金匠在哥本哈根公司选定于泰国公司开始扩充国际业务，于同区第二座厂区内第三和第四座厂房投入100%收购新加坡、开设珠宝店，从泰国自设厂房，生产2003年拓展美国市场，翌年房于2008年8月生产。澳门、阿联酋的搜罗珠宝首饰并进口。品牌首饰。进入德国与澳洲市场。启用。进入中国市场。渠道商。于哥本哈根交易所上市。批发业务起家，积累起步阶段概念珠宝助力国际市场拓展，快速发展阶段升级供销链，战略调整阶段资料来源：公司公告，潘多拉2009-2010财年增速均超过80%，呈超高速发展趋势，自2013至2018财年营收增速放缓，维持在4%-40%之间，2018财年收入已达36.14亿美元。2011-2012:错误的战略执行，导致营业额负增长。当时因原材料（金、银）价格上涨，Pandora也上调了自己的珠宝价格。可是由于当时欧元经济不景气，价格的上涨让Pandora偏离了自己平价轻奢的产品定位。另一方面，由于新收购了太多渠道商，对于渠道的管理能力还不够强，营运和盈利方面表现欠佳。2013－2015:价格下调，多样化产品设计，帮助零售商进行库存管理，发布data-to-design（即用销售数据指导珠宝设计）系统等战略，促进了营业额的再增长。第26页共26页 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（20图表23潘多拉营收及增长率（百万美元，右轴%）4,000120持续拓展国际市场，原材料价格价格下调，多样化产持续收购渠道商3,500快递发展受创data-to-design系统等战略。2,50080602,000401,5001,00020500020082009201020112012201320142015201620172018资料来源：Bloomberg，华创证券0-20营收Growth(YoY)分地区收入方面，潘多拉的总营收中欧洲、美洲地区占比较大。2008-2018财年潘多拉在欧洲的营收占比逐步增大，至2018财年达到了总营收的49.1%，美洲份额则在逐渐减小，从2012年占比49.8%降至2019财年的29.8%。2012财年潘多拉因原材料价格上涨进行价格上调，这极大地影响了销量和营收，净利润也下降了近五成。之后公司调整战略，加强对渠道商的收购，2016年净利润8.96亿美元，同比增长63.81%。2018年净利润8.00亿美元，同比下降8.73%。4,0003,5003,0002,5002,0001,5001,000500020082009201020112012201320142015201620172018EuropeAmericasAsiaPacific1,0009008007006005004003002001000250200150100500(50)(100)20082009201020112012201320142015201620172018净利润Growth(YoY)图表24潘多拉分地区收入（百万美元）图表25潘多拉净利润（百万美元）资料来源：Bloomberg，资料来源：Bloomberg，潘多拉毛利率和净利率行业内遥遥领先。在2008-2018财年间，毛利率均超过60%，净利率超过18%，盈利能力强劲。在2012财年，受原材料价格上升、西方国家经济困难影响，潘多拉提高了产品售价，三四季度销售量及销售额锐减；在明确平价奢侈品战略定位及下调价格、新增分店等一系列措施后，潘多拉毛利率逐渐回升。第26页共26页 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2080.0070.0060.0050.0040.0030.0020.0010.000.0020082009201020112012201320142015201620172018毛利率（潘多拉）净利润率（潘多拉）图表26潘多拉毛利率及净利率（%）资料来源：Bloomberg，2、洗脑式营销开路主打个性化珠宝和故事营销。潘多拉于2000年推出的潘多拉吊坠手链大受欢迎，由此潘多拉珠宝的发展转向了个性化道路，想要帮助女性实现一种于人群之中仍能凸现个性、卓然出众的出色效果，让她们通过设计自己的珠宝，表达自己的个性。可自行选取吊坠和手链、任意组合的个性化珠宝成为潘多拉的主打概念，借助消费者自己的故事营销在珠宝市场一路高歌猛进。潘多拉的口号是UnforgettableMoments，启发世界各地的女性，将回忆化作珠子穿在手腕间，展现她们的个性和故事，与顾客共同创造难忘的记忆为核心的故事营销是潘多拉魔力的重要来源。此外，潘多拉通过树立偶像的形象和展示用户自己的手链，分享他们的配饰来鼓励顾客进行自己的设计，讲述自己的故事。在潘多拉珠宝官方微信上，新品上新后或每隔一段时间就会用九宫格分享用户在后台投稿自己的手链照片，并对这些照片进行整体的描述；而在微信公众号鼓励用户在评论下留言说出自己的故事。线上线下明星效应轰炸。潘多拉在线上推出了一系列由明星、网红担当模特的手串搭配视频；还和明星合作，在Instagram、Twitter、Facebook上推广新产品；在官网上也定期更新潮流风向和搭配方式；除了线上的交流和互动，在线下，潘多拉也通过不断提升店铺功能来优化“体验营销”。借势明星故事也是潘多拉常用的手段，HalieyBaldwin展示PANDORASHINE新品、陈柏霖的情人节礼物、Eve老师分享甜蜜下午茶、yuyuzhangzou探索精彩旅程、Miss沐夏世界角落的回忆、三位舞蹈女孩用珠宝诠释舞姿魅力、阿Sa展示2017秋冬新品、多位母亲不同的气质配合不同的珠宝。营销费用占比30%以上，业内遥遥领先。潘多拉在销售、营销、广告开支方面的投入很大，且费用及其占比都处于快速平稳增长阶段，2018财年营销费用已达13.03亿美元，占当年营收的36.05%。第26页共26页 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（20图表27潘多拉营销费用及占比（百万美元）1,200.0035.001,000.0030.0025.00800.00600.0020.0015.00400.00200.0010.005.00201320142015201620172018资料来源：Bloomberg，1,400.0040.000.000.003、产品：定位时尚轻奢，注重设计和生产，更新迭代快从产品构成上来看，实行多样化战略。潘多拉串珠和手链市场已经很坚挺，拓展戒指、项链吊坠、耳饰等新产品助收入增长。潘多拉的总营收超半数来自串珠系列销售，近十年间从7成逐步降至5成；手镯收入次之，且此部分基本维持在总营收15%左右；2010年拓展的戒指收入从2010财年的6%增至2018财年的14%，助力总收入增长；2016年新拓展的项链吊坠、耳饰等产品合计占比10%左右，且有不断增长趋势。1996年加入Pandora的设计师Lisbeth在工匠创建的概念基础之上，打造了一种串珠：串珠形似一条银绳，上面缀有镀金或者镀银的珠子，意大利穆拉诺玻璃，和其他一些石头和珠子，顾客能够根据自己的喜好，随意地添加或者取走这些元素——这就是如今让潘多拉大获成功的标志性产品。近年来，Pandora不断丰富产品品类，尤其在戒指和耳环两个领域投入大量的资源。2014年，潘多拉推出可组合佩戴的戒指。潘多拉集团首席创意总监兼高级副总裁StephenFairchild表示，这些产品不但成功吸引了大批新客户，在那些通常只购买手镯的老客户中也引起了很大反响，可以帮助潘多拉延伸产品线。而就集团的整体规划来看耳环饰品是下一个帮助提升销售的目标。潘多拉在串珠和手链市场已经很坚挺，品牌为打破局限突破瓶颈进行非主营品类的尝试。2017年推出了戒指、耳环、项链和吊坠共计160个新产品，且戒指、耳环、项链吊坠类别的收入增长了28%，占全年收入的26%。潘多拉珠宝的概念是赋予串饰不同的个人价值观、意义和特殊品质，如智慧、勇气、爱情、信任等，通过提供多种主题和寓意，让消费者根据不同的需求和心理来设计属于自己的故事，其珠子主题分类如下：1.针对少女心型顾客推出的迪士尼人物系列珠子2.针对想记录生命里有纪念意义节日的顾客推出的特殊时刻系列珠子3.针对通过首饰诠释自我的顾客推出的凸显个性系列珠子4.针对用珠宝表达特殊寓意的顾客推出的珠子。潘多拉注重设计，产品出新速度极快，从2013年开始，每年推新品的次数变成了7次，几乎不到两个月就会有一次上新。其所有产品基本都是位于泰国的自有工厂生产的。少数产品由泰国、中国、意大利精心挑选的第三方生产。第26页共26页 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（204,000.003,500.003,000.002,500.002,000.001,500.001,000.00500.000.0020082009201020112012201320142015201620172018CharmsBraceletsRingsNecklaces&PendantsEarringsOtherOtherjewelry图表28潘多拉分产品收入（百万美元）图表29潘多拉产品多样资料来源：Bloomberg，资料来源：公司官网，图表30潘多拉生产情况生产端产能基地钻石加工和设计曼谷潘多拉创新中心、清迈工艺工厂生产珠宝几乎所有珠宝都是在泰国自有工厂生产的，少数产品由泰国、中国、意大利精心挑选的第三方生产资料来源：公司公告，潘多拉自2010财年来存货周转率在1.3-2.3间波动并逐渐趋于平稳，存货占用水平较低，流动性趋稳。产品更新速度快，存货周转率在行业内处于较高水平。从存货结构来看，潘多拉的库存成品居多，占据所有库存的六至八成，其次为库存原材料，且占比基本维持稳定。600.00500.00400.00300.00200.00100.000.0090.0080.0070.0060.0050.0040.0030.0020.0010.000.0020082009201020112012201320142015201620172018库存原材料库存成品库存半成品库存成品占比4.003.503.002.502.001.501.000.500.002009201020112012201320142015201620172018图表31潘多拉存货结构（百万美元，右轴%）图表32蒂芙尼存货结构（百万美元）资料来源：Bloomberg，资料来源：Bloomberg，4、渠道：先大力扩张，后收购管控潘多拉的销售点众多，2011年达到顶峰10732家店，2018年7728家店。2012年以来销售点数量逐年下降，主要源第26页共26页 自其银店和旅游零售店的大量减少，而概念店等品牌销售点仍在增加，这是其控制销售网络的品牌计划的一部分。公司销售点主要集中于欧洲和美洲地区，与其营收份额对应。2016年分别占比61%、29%。亚太地区的占比逐年提升。12000100008000600040002000020092010201120122013201420152016AmericasEuropeAsiaPacific4,000100803,000602,000401,000200020082009201020112012201320142015201620172018ThirdPartyDistributionProportionofDirectDistributionDirectDistribution图表33潘多拉销售点数量（分地区）图表34潘多拉分渠道收入（百万美元，右轴%）资料来源：Bloomberg，资料来源：Bloomberg，公司渠道战略：先扩张后整合。（1）先与当地实力强劲的第三方渠道合作扩张渠道，成熟后通过收购接管。潘多拉在选择渠道商上非常慎重，倾向于选择实力过硬的渠道商，争取和卡地亚等品牌做邻居，以确立自己品牌的可信度和地位。近年来，潘多拉加大自营门店投入，逐渐收购美国、澳洲、英国、法国、德国、西班牙等地的特许经销和分销业务，直销渠道收入占比自2011财年来均维持在95%左右，实现了品牌自有自营的高度集中化。通过这种模式，2009年来，Pandora总计拓展了60多个新市场，平均每年新开发8.6个市场。从门店数量来看，自有店从2010年的92家增长到2018年的1340家，占比从不到1%增长到17%。（2）增加概念店和店中店，提升品牌形象。公司门店主要有三种类型，分别是多品牌店（店内和其它品牌混卖），店中店（有品牌专区），概念店（独立门店）。100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%201020112012201320142015201620172018多品牌店店中店概念店100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%201020112012201320142015201620172018自有店特许&第三方店近几年，公司不断增加概念店和店中店的数量，减少多品牌店，对渠道进行优化管理，提升公司品牌形象。图表35潘多拉销售点数量（分类型）图表36潘多拉销售点数量（分模式）第26页共26页资料来源：Bloomberg，（注：2017、2018年多品牌店和店中店公司公告无区分）资料来源：Bloomberg，第26页共26页证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（20（四）Zale：中端品牌，渠道为王公司历史悠久，定位中端，是美国最大的珠宝零售品牌之一。旗下有针对不同消费水平的两大类共6个品牌。2019财年实现营业收入17.71亿美元，公司在美国和加拿大的专业珠宝市场占有5.7％的市场份额。公司重渠道轻营销，连锁经营颇有成效，但是由于品牌力较弱，公司盈利能力较差，净利率不到1%。于2014年被Signet收购。第26页共26页 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（201、多品牌战略，盈利能力较差Zale成立于1924年，曾是美国最大的专业零售珠宝连锁店。2014年被全球最大的珠宝零售商Signet收购。2012年美国和加拿大零售珠宝行业的销售额约为790亿美元，其中约330亿美元是特种珠宝。公司在美国和加拿大的专业珠宝市场占有5.7％的市场份额。ZALE2019财年实现营业收入17.71亿美元，同比降低1.28%。在1994-2019财年的营收平均年增速约为6.09%。受经济危机影响，2008年之后公司营业收入下降。2014年被SIG公司收购后营收大幅增加。3,0002,5002,0001,5001,00050006050403020100-10-20-30营业收入Growth（YoY)1701501301109070503010-10100806040200-20-40-60-80-100净利润Growth（YoY)图表37ZALE营业收入（百万美元）图表38ZALE净利润（百万美元）1994199619982000200220042006200820102012资料来源：Bloomberg，资料来源：Bloomberg，ZALE的产品分为FineJewelry和KioskJewellery。FineJewelry由三个核心国家品牌ZalesJewellers®，ZalesOutlet®和PeoplesJewellers®以及两个区域品牌Gordon"sJewelers®和MappinsBewellers®组成。每个品牌都专注于高级珠宝和手表，商品和营销重点都集中在钻石产品上。ZalesJewellers®是一家在美国的珠宝商，提供各种新娘，钻石和时尚首饰。ZalesOutlet®在直销商场和郊区中心运营。Gordon"sJewelers®是在美国的区域品牌，为广泛的客人提供价格适中的珠宝。PeoplesJewellers®，加拿大最大的高级珠宝零售商，提供高性价比的珠宝。MappinsJewellers®为加拿大提供从订婚戒指到时尚和现代高级珠宝的各种商品。2013年，公司Zale的收入占比52%。图表39ZALE品牌情况（2013）类型品牌简介FineJewelryZales美国珠宝零售业的领先品牌，成立于1924年，专注于钻石，尤其是婚纱和时尚领域。在50个州和波多黎各经营着614家店铺，平均店面面积为1,682平方英尺。ZalesOutlet为Zale品牌的延伸。在35个州和波多黎各经营着614家店铺，平均店面面积为2361平方英尺。Peoples加拿大珠宝零售业的领先品牌，在9个省份经营146家店铺，平均店面面积为1,630平方英尺。享有最大的市场份额。成立于1919年，强调其钻石业务，同时还提供各种黄金首饰，宝石首饰和手表。Mappins加拿大的区域品牌，成立于1935年，在六个省份经营着55家店铺，平均店面面积为1,560平方英尺。Mappins通过主要以其新娘品种和品牌珠宝系列提供独家商品Gordon"s成立于1905年，客户与Zales重合，主要珠宝类别包括独家新娘设计，品牌手表，宝石，黄金商品，钻石时尚。，在24个州和波多黎各经营122家店铺，平均店面面积为1,546平方英尺。KioskJewelleryPiercingPagoda通过商场专柜运营。PiercingPagoda在41个州和波多黎各经营630个地点，平均提供大量的手镯，耳环，吊饰，戒指，非贵金属产品和金链，以及各种银色和钻石首饰，所有款式均为基本款式，价格适中。面积为190平方英尺。资料来源：公司公告，第26页共26页 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（202014年之前，ZALE营收来自美国地区及加拿大地区，其中美国83%，份额稍有减小。3,0002,5002,0001,5001,0005000FineJewelryKioskJewelleryAllOther3,0002,5002,0001,5001,0005000200520062007200820092010201120122013UnitedStatesCanada图表40ZALE分产品收入（百万美元）图表41ZALE分地区收入（百万美元）资料来源：Bloomberg，资料来源：Bloomberg，图表42ZALE分品牌收入（2013）KioskAllOtherJewellery1%Mappins13%3%Gordon"s8%OutletZales10%52%Peoples13%资料来源：Bloomberg，ZALE毛利率较为稳定，从1994财年起均维持着45%-60%的毛利率，稳中有升。净利率在2008年略有下降，2013年仅0.53%。ZALE存货周转率在1.3左右波动，2013财年存货周转率为1.20。第26页共26页 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2060.0050.0040.0030.0020.0010.000.00-10.00-20.00毛利率净利润率1.801.601.401.201.000.800.600.400.200.00图表43ZALE毛利率及净利率（%）图表44ZALE存货周转率19941995199619971998199920002001200220032004200520062007200820092010201120122013199419951996199719981999200020012002200320052006200720092010201120122013资料来源：Bloomberg，资料来源：Bloomberg，2、重渠道，轻营销，轻生产ZALE全球零售店主要集中于美国及加拿大。2016年全球拥有1692家门店，其中美国1064家，加拿大630家。此外，公司提供网络购买等全渠道服务。网上商店允许客户在线订购可直接送到客户或在商店领取的商品。截至2013年7月31日止年度，约有28％的客户选择从商店购买商品。这些网站为客户体验做出了重要且不断增长的贡献，并且是我们营销计划不可或缺的一部分。2013财年，互联网总销售额为1亿美元，比2012财年的8970万美元增长11.5％。120.006.00%100.005.00%80.004.00%60.003.00%40.002.00%20.001.00%0.000.00%200520062007200820092010201120122013广告费用占营收比例2,5002,0001,5001,0005000200520062007200820092010201120122013UnitedStatesCanada图表45ZALE营销费用及占比（百万美元，右轴%）图表46ZALE零售点数量资料来源：Bloomberg，资料来源：Bloomberg，营销费用占比较小。2013财年，公司营销费用0.84亿美元，占收入的4.43%。ZALE在营销方面投入费用维持在营收的3.9%-5%，营销费用占比基本稳定。公司主要通过自主采购和外部采购两种方式提供产品。公司从位于美国，印度，东南亚和意大利的成熟供应商和制造商网络的形式购买大部分商品。公司经营一家制造子公司为主要的成品提供来源，同时从28个国家购买产品。第26页共26页 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（20三、以欧美珠宝品牌发展为镜，前期拼渠道，长期靠品牌Tiffany、Pandora、Zale代表了欧美市场的三类玩家，Tifanny定位高端，有历史积淀的品牌力，其渠道极少（全球321家），营销占比低（不到10%），收入扩张稳定，盈利能力强，从1987财年起均维持着50%-60%的毛利率与4%-14%的净利率，稳中有升。Pandora是成功的后起之秀，其最重要的手段即成功的营销和渠道扩张模式。核心在于公司的个性化和故事化营销和渠道方面的飞速拓展。产品端，公司定位时尚轻奢，上新速度快。营销端，公司主打个性化珠宝和故事营销，让珠宝成为消费者独有的记忆。线上线下明星效应轰炸，营销费用占比30%以上，业内遥遥领先。渠道端，潘多拉的销售点众多，2011年达到顶峰10732家店，2018年7728家店。公司通过先扩张后整合的渠道战略实现了收入的进一步跃进。（1）先与当地实力强劲的第三方渠道合作扩张渠道，成熟后通过收购接管。（2）增加概念店和店中店，提升品牌形象。目前PANDORA致力于建立垂直整合业务模式，包办设计、生产以至全球推广，并负责大部分市场的直销业务。Zale作为美国老牌珠宝零售商，定位中端，在美国和加拿大的专业珠宝市场占有5.7％的市场份额。营销占比低（不足5%），重视渠道拓展（2016年有1692家门店，美国1064家），虽运营多品牌战略，但是品牌力不足，致盈利能力较差，于2014年被竞争对手收购。周大生是我国珠宝行业龙头，虽成立时间较晚，但实现了弯道超车。公司深耕渠道和品牌。渠道方面，截至2019Q1，公司门店总数为3457家，其中自营店296家，加盟店3161家，位于全国第一。未来公司全国门店布局有望达到4723家。公司的渠道有两大核心优势，一是充分让利渠道，镶嵌产品让利超过同行近5%-10%，素金产品让利超过同行近5%，依托当地优秀经销商迅速占领市场。二是轻资产扩张，以加盟的形式抢先布局三四线城市，形成先发优势，弯道超车。品牌和营销方面，经过多年的积累，公司品牌价值约301.58亿元，仅次于周大福。公司构建了全方位、立体式品牌整合营销战略，公司广告投入位于行业上游。2018年公司广告费用7269万元，占营业收入的1.5%，占比稳定。四、风险提示宏观经济下行导致消费需求不振，渠道下沉不达预期。第26页共26页'