印制电路板行业深度研究报告：供给端，分化开始&龙头胜出；需求端，FPC&通信板景气持续 30页

'目录一、优质企业稳健增长，“低端”误解导致估值看低5（一）PCB行业空间大增速稳定，行业分化马太效应开始显现5（二）行业扩产有序投放，定制化模式保证毛利率水平81、定制化服务+需求潜力大，毛利率相对可控82、客户相对分散，PCB厂商议价权高9（三）PCB行业“低端”误解，导致估值看低91、多层板考验定制化服务效率102、HDI、FPC工艺难度较大113、自动化提升人均产值12二、供给端——产业转移叠加集中度提升趋势，内资有望出现百亿大厂13（一）内资替代趋势明显，可类比LED及面板行业131、中国PCB产值CAGR远超全球，逐步实现贸易顺差13（二）内资厂商扩产动力强，台厂受制盈利性差141、台资企业产值下滑，内资企业加速崛起172、延续内资替代周期，有望复制LED/面板内资替代途径19（三）行业加速整合，有望出现百亿规模内资大厂201、环保督查+自动化新产能，龙头厂商受益行业加速整合212、对标台资龙头，成功经验值得借鉴223、高端板材领域外延并购步伐加速，有望出现全球领先内资厂商22三、应用革新&结构转移，FPC、高频板材带动需求增量22（一）终端创新频出，FPC成PCB增长最快子行业221、苹果创新引领FPC量价齐升232、汽车智能化、新兴消费电子打开FPC长期成长空间24（二）通信技术升级，催生大量高频PCB/CCL需求261、技术升级之一：毫米波技术262、技术升级之二：高密集小基站273、技术升级之三：MassiveMIMO技术28四、标的梳理——不同模式下的PCB企业发展之路291、精细管理，稳健扩产持续内生增长（胜宏科技、景旺电子、崇达技术）292、海外并购优质资产，整合释放盈利能力（东山精密）303、背靠通信板高技术壁垒，受益下游需求景气（深南电路、沪电股份）30五、风险提示31 图表目录图表1PCB产业链5图表22022年全球PCB产值将达688.1亿美元6图表32017年全球排名前10的PCB供应商销售额（百万美元）6图表4产业格局7图表5内资前十厂商营收增速加快7图表6大陆和台湾地区PCB企业营收与净利率7图表72017年各企业营收规模8图表8国内PCB上市公司综合毛利率比较8图表9国内PCB上市公司综合毛利率算术平均值8图表10景旺电子下游客户分布广泛9图表11景旺电子前五大客户占比维持在25%左右9图表12景旺电子各单季度毛利率总体稳定9图表13内资PCB厂商人均薪酬高于电子行业平均水平（万元）10图表14与其他电子制造业细分相比PCB行业毛利率水平较高（%）10图表15胜宏科技各层PCB板及HDI生产周期11图表16多层板示意图11图表17HDI与普通多层板的对比11图表18FPC基本结构12图表19景旺江西二期产能效率表现突出（人均产值，单位：万元）13图表20产业向我国大陆转移13图表21全球PCB行业产值区域分布及其变化情况14图表22中国PCB行业产值及其变化情况14图表23中国PCB逐步实现贸易顺差（亿美元）14图表242016年国内PCB产品结构图14图表25内资PCB厂商扩产项目14图表26台资前15大PCB厂商资本支出/扩产情况15图表27台资主要PCB厂商近几年毛利率16图表28台资主要PCB厂商近几年净利率17图表29内资主要硬板厂商研发投入及其占营收的比例整体高于台资厂商17图表302014年以来台资PCB总产值18图表31苹果手机出货量近几年趋于平稳18图表322016年NTI-100全球PCB百强企业排行榜（前25名，单位：百万美元）18 图表332017年NTI-100榜（前25名，单位：百万美元）19图表34中国成为入NTI-100榜最多、全球PCB产值增速最快的国家（百万美元）19图表35LED芯片及封装国产化率高20图表36国内面板厂商市场份额逐年增加20图表37PCB龙头企业增速高20图表38行业整合使产业集中21图表39前十大内资PCB厂商全国销售占比上升21图表40内资PCB龙头企业（按2016年产值排名）21图表41臻鼎和华通概览（2017年）22图表42FPC成为PCB行业中增长最快的子行业23图表43一部智能手机大约需要10-15片FPC23图表44iPhoneX中的OLED刚挠结合FPC24图表45iPhoneX中的3DSensorFPC24图表46苹果、三星、HOV单机FPC用量及其供应商24图表47车用FPC主要应用范围25图表48FPC是可穿戴设备的首选连接器件25图表49一台消费级无人机的FPC用量在10片以上26图表50毫米波频段具有更大的频谱带宽，传输速率更快27图表515G带来基站建设由宏基站向小基站转变27图表52全球小基站出货量快速增长带动高频PCB/CCL市场需求28图表53MassiveMIMO技术带动天线需求几何级数级别增长28图表54中国基站天线市场规模28图表55内资优质民营企业盈利能力好29图表56布局卡位优势明显29 一、优质企业稳健增长，“低端”误解导致估值看低（一）PCB行业空间大增速稳定，行业分化马太效应开始显现PCB被称为“电子系统产品之母”，几乎所有电子设备都要使用PCB，不可替代性是PCB行业得以长久稳定发展的重要因素之一。下游应用领域包括汽车电子、通讯设备、消费电子、工控设备、医疗电子、清洁能源、智能安防、航空航天及军工产品等。PCB产业的发展水平可在一定程度上反映一个国家或地区电子信息产业的发展速度与技术水准。只要宏观经济和电子产业不出现大的波动，行业规模会稳步提升。图表1PCB产业链资料来源：整理2016年全球PCB总产值约542亿美元，据Prismark2017数据，2017年全球PCB产值约588.4亿美元，同比增长8.6%。近年来整体规模增长稳定，汽车/工控医疗等下游仍有较快增速，Prismark预测，到2022年全球PCB行业产值有望达到688亿美元。 图表22022年全球PCB产值有望达688.1亿美元800666.9688.1628.7646.9588.461155354270060050040030020010002015201620172018E2019E2020E2021E2022E资料来源：Prismark，根据Prismark数据，2017年全球排名前10的PCB供应商销售额共计176.46亿美元，占2016年全球PCB总产值的34.46%，待整合空间依然较大。图表32017年全球排名前10的PCB供应商销售额（百万美元）MakerNationality2016Rev2017RevGrowthMarketshare1ZDTech*Taiwan2,6953,57532.70%6.08%2NipponMektron*Japan3,2483,198-1.50%5.44%3TTMTechnologiesUSA2,5332,6595.00%4.52%4UnimicronTaiwan2,0582,1353.70%3.63%5CompeqTaiwan1,4951,77818.90%3.02%6YoungPoongGroup*S.Korea1,0991,71556.00%2.91%7TripodTaiwan1,4291,5055.30%2.56%8HannStarTaiwan1,2951,3020.50%2.21%9SamsungE-MS.Korea1,1761,2798.80%2.17%10AT&SAustria9201,11921.9%1.90%Total179482026534.4%资料来源：Prismark，PCB行业目前情况是市场空间大，集中度分散。虽然行业增速只有个位数，但在产业结构转移趋势下，竞争格局开始清晰。内资大厂已经建立了充分的竞争优势，开始不断抢占中小企业和日台企业市场份额，以实现自身长期稳健发展。从产业格局上看，内资企业相对于海外企业拥有明显的成本和管理优势，主要体现在原材料、生产运营效率、人工上；而相对于中小厂商，规模较大的龙头厂商又具备资源上的优势，主要体现在环保、自动化和客户集中度方面。从数据上看，2008年以来，虽然PCB行业整体增速趋缓，但内资前10的龙头企业平均增速其实是加快的，也是受益于其在对中小企业和海外竞争对手的优势，能够不断抢占更多市场份额。 图表4产业格局图表5内资前十厂商营收增速加快资料来源：整理资料来源：Prismark，整理我们统计了大陆和台湾地区主要的上市公司，从盈利能力上看，可以看出内资企业中，民营企业龙头平均盈利能力高于国企和海外企业（源自成本管理和运营效率的优势）；同时，大陆企业国企或民营企业单独对比，可以发现规模更大的企业明显盈利能力也更强，行业呈现规模经济效应。所以我们认为，内资龙头企业已经具备了充分的竞争优势，未来有望在竞争中持续扩大市场份额实现增长。图表6大陆和台湾地区PCB企业营收与净利率资料来源：整理虽然内资企业相对于海外企业具备充分的竞争优势，但从规模上讲，内资也只有东山精密（通过收购）和深南电路进入全球前20营收规模。盈利能力较强的内生民营企业景旺、胜宏、崇达等依然属于大行业里面的小公司，未来随着集中度的提升预期具备较大的成长空间。 35.933.214.38.76.44.83.7图表72017年各企业营收规模4035302520151050台湾臻鼎日本旗胜东山精密深南电路景旺电子崇达技术胜宏科技资料来源：Wind，（二）行业扩产有序投放，定制化模式保证毛利率水平1、定制化服务+需求潜力大，毛利率相对可控PCB多为订单定制化产品，有利于毛利控制。PCB行业由于其按照客户需求提供定制化产品的特性，实力较强的厂商可通过参与客户前端设计、提高研发能力与工艺水平、完善管理体系等方式不断提升产品竞争力、提高生产效率、降低生产成本、增强客户粘性，并在一定程度上传导成本，促进企业盈利能力的相对稳定及不断提升。当前仍属于结构转移+下游景气阶段，且空间充分，中短期内并不存在价格战问题，毛利率仍可维持高位。现阶段产业回暖趋势下，尤其是中国各大厂商响应下游需求，积极扩产，但鉴于需求潜力巨大，市场对扩产项目消化能力强，未出现毛利率降低的趋势。通过比较各上市公司近年来毛利率及行业整体毛利状况，可以发现PCB行业整体毛利率趋于平稳。序号公司名称20172016201520141兴森科技29.30%30.66%30.89%31.76%2沪电股份17.94%15.67%11.72%12.48%3依顿电子33.37%28.57%24.31%26.03%4胜宏科技25.97%27.32%24.37%23.55%5博敏电子17.53%16.84%20.30%20.72%6崇达技术32.61%34.14%37.04%36.17%7景旺电子32.51%32.26%31.08%31.45%8世运电路19.85%27.92%23.78%24.51%9深南电路22.40%20.53%20.65%21.68%图表8国内PCB上市公司综合毛利率比较图表9国内PCB上市公司综合毛利率算术平均值25.37%24.90%25.99%25.72%30%25%20%15%10%5%0%2014201520162017资料来源：深南电路招股说明书，资料来源：深南电路招股说明书， 2、客户相对分散，PCB厂商议价权高以景旺电子为例，在其建厂初期生产单双面刚性电路板产品，主要用于电话机、电视机、仪器仪表、空调等，随着公司生产经验积累和生产工艺提升，积极实施产品多元化和产业链上下游延伸的经营策略，目前已成为国内少数产品类型覆盖刚性电路板、柔性电路板和金属基电路板的厂商之一，客户覆盖下游各应用领域龙头及优质厂商。图表10景旺电子下游客户分布广泛终端应用2016Q2201520142013下游客户计算机及网络设备13.0617.4114.6319.80冠捷、亚旭、剑桥科技、罗技、卓翼科技通讯设备及终端33.2127.8129.3823.39天马、信利集团、中兴康讯、华为、金立、维沃（vivo）工业控制及医疗19.9621.4120.3822.02霍尼韦尔、POWER-ONE、艾尼克斯、艾默生、德丰消费电子14.6015.0816.7517.59冠捷、三洋、青岛海信、兆驰股份汽车电子18.6817.6517.6816.04海拉、贝洱海拉、旭东中国、埃泰克、博世汽车多媒体其他0.490.651.181.16-资料来源：景旺电子招股说明书，景旺电子产品的多元化夯实了公司广泛的客户基础，增强了客户粘性，同时前五大客户销售占比一直维持在25%左右，分散的客户基础给予公司较大的议价权，不会被单一大客户绑定，景旺电子毛利率能够维持在30%左右较为稳定的水平。图表11景旺电子前五大客户占比维持在25%左右图表12景旺电子各单季度毛利率总体稳定30%25%20%15%10%5%0%2013201420152016201735%29%28%25%24%24%33.60%32.63%32.42%32.26%32.56%32.04%32.24%32.51%30%25%20%15%10%5%0%资料来源：景旺电子招股说明书，资料来源：wind，（三）PCB行业“低端”误解，导致估值看低我们认为伴随电子产业下游应用对工艺需求的提升，PCB产业仍存在较高技术壁垒，同时需与下游客户高度配合缩短交期保证良率；另一方面来看，无论是毛利率还是资产收益率等各项指标，在电子板块中仍属较高水平，产线自动化升级带动的人均产值从50-60万水平（电子板块中下水平）提升至200万元（电子板块领先水平，可类比IC设 计企业），有望再度提升运营效率，提升毛利率空间。从人均薪酬的角度来看，相比国内其他电子行业细分龙头，内资PCB厂商的人均薪酬并不低，且高于电子行业平均水准。图表13内资PCB厂商人均薪酬高于电子行业平均水平（万元）内资PCB厂商国内其他电子细分龙头151050资料来源：wind，PCB行业看似门槛低，格局分散，其实定制化程度高，盈利性比A股外观件/声学等多数电子制造业细分更胜一筹。以各细分的龙头为例，PCB行业龙头景旺电子2017年毛利率高达32.2%，基本位于其他电子制造细分领域之上水平。图表14与其他电子制造业细分相比PCB行业毛利率水平较高（%）40353025201520132014201520162017景旺电子-PCB信维通信-天线长盈精密-金属机壳蓝思科技-玻璃盖板歌尔股份-声学立讯精密-连接器资料来源：Wind，1、多层板考验定制化服务效率PCB行业具有产品种类多、原材料品种多、生产流程长、工序多等特点，企业必须具备较强的管理能力才能保证自身的正常运营。同时，各类PCB产品虽具有一些共同的基本工艺，但更重要的是根据基材厚度和材质、线宽和线距 的精度要求、设计结构和生产规模以及客户指定的其他专门要求，确定不同的生产工艺和设备，定制化程度非常高。由于下游电子产品精密性和生产模式的特点，PCB品质不稳定或交货不及时均会较大程度影响客户对产品的信心。因此，公司对客户的响应速度，产品品质的稳定性、准时交货能力是PCB企业核心竞争力的体现。图表15胜宏科技各层PCB板及HDI生产周期图表16多层板示意图资料来源：胜宏科技官网，资料来源：pcbtech.net，尤其是生产工艺相对更加复杂的多层板，如多层板的内层金属化连接是多层板可靠性的决定性因素，对孔壁的质量要求比双层板要严，因此对钻孔的要求就更高。另外，多层板每次钻孔的叠板数、钻孔时钻头的转速和进给量都和双面板有所不同。多层板成品和半成品的检验也比双面板要严格和复杂的多。多层板由于结构复杂，所以要采用温度均匀的甘油热熔工艺，而不采用可能导致局部温升过高的红外热熔工艺等。这就导致多层板在提供样品和量产的生产周期上时间相对较长，更加考验厂商定制化服务效率。2、HDI、FPC工艺难度较大HDI采用积层法制板，其技术差异主要体现在增层阶数，增层数量越多，技术难度越大。HDI层数表示为C+N+C，其中N为普通芯板层数，C为增层次数，即HDI的阶数，按照阶数可分为一阶HDI、二阶HDI、高阶HDI等。高阶HDI布线密度更高，但与此同时压合次数多，存在对位、打孔和镀铜等技术难点，对技术工艺和制程能力要求较高。近年来高端智能机中流行的任意层HDI则为HDI之最高阶，要求任意相邻层之间都有盲孔连接，可在普通HDI的基础上节省近一半体积，从而腾出更大空间容纳电池等部件。任意层HDI需要用到镭射钻孔、电镀孔塞等先进技术，是生产难度最大、产品附加值最高的HDI类型，最能体现HDI的技术水平。当前由于技术和资金壁垒较厚，生产能力主要集中在日韩、台湾地区以及奥地利AT&S等大厂手中，但国内部分PCB大厂已经具备了一定的生产能力，并且市场份额也在不断增加。图表17HDI与普通多层板的对比对比指标多层板HDI板导通孔仅有通孔存在盲、埋、通孔焊盘打孔不推荐不受限制压合次数一次压合多次压合钻孔次数一次机械钻孔多次机械钻孔+多次镭射钻孔最小孔径0.2mm0.075mm可布线面积相对较少多 尺寸大小布线密度相对较低高成本层数大于8层时，HDI将比多层板成本更低资料来源：中国产业信息网，PCB咨询，FPC是以聚酰亚胺或聚酯薄膜为基材制成的一种具有高度可靠性，绝佳的可挠性印刷电路板，具有配线密度高、重量轻、厚度薄、弯折性好的特点。图表18FPC基本结构资料来源：电子发烧友，市场对FPC的技术要求越来越高，例如层数越来越多、线宽和线距越来越窄、孔径越来越小、柔韧性越来越高等，FPC的生产能力尤其考验厂商的研发能力和制造工艺水平。目前FPC产品部分核心原材料仍掌握在外资企业手中，国内FPC内资厂商参与国际市场竞争能力较弱，销售主要集中在国内市场，整体市场占有率偏低。虽然国内FPC企业与国外厂商存在明显差距，不过随着近年来华为、OPPO、VIVO等国产手机品牌的突飞猛进，国内FPC厂商通过自身技术创新、生产工艺改造以及产能升级，技术水平和生产规模与外资企业的差距在不断缩小。3、自动化提升人均产值之前PCB行业发展方式较为粗放，人工成本相对低廉，自动化设备技术还有一定的技术壁垒，相对成本较高，绝大多数工厂在追求短期的利益情况下，选择低廉的人工成本模式。随着自动化技术的成熟，人工成本的逐年增加，产品工艺及利润的下降前提下，自动化是降低成本及提高利润的最有效手段之一。行业领先PCB厂商扩产项目产能释放，规模效应和智能化自动化生产降低成本。以景旺电子为例，在PCB产线自动化升级的带动下，人均产值从50-60万元（电子板块中下水平）逐步提升至200万元（电子板块领先水平，可类比IC设计企业），运营效率和毛利率均得到明显提升。 图表19景旺江西二期产能效率表现突出（人均产值，单位：万元）250200200150100500资料来源：整理二、供给端——产业转移叠加集中度提升趋势，内资有望出现百亿大厂（一）内资替代趋势明显，可类比LED及面板行业1、中国PCB产值CAGR远超全球，逐步实现贸易顺差纵观PCB的发展历史，全球PCB产业经历了由欧美→日本→台湾地区→我国大陆的产业转移路径。现在产业正在由台湾地区向大陆转移阶段。图表20产业向我国大陆转移资料来源：前瞻网2008年至2017年，美洲、欧洲和日本PCB产值在全球的占比不断下降，分别由2008年的9.3%、6.7%和21.1%降至2017年的5.0%、3.4%和9.1%；与此同时，中国PCB产值全球占有率则不断攀升，2008年至2017年，中国PCB行业产值从150.4亿美元增至356.9亿美元，年复合增长率高达10%，远超全球整体增长速度1.5%。预计到2021年，中国PCB行业产值将达320.4亿美元，占全球PCB行业总产值的比重上升至53.0%。 图表21全球PCB行业产值区域分布及其变化情况图表22中国PCB行业产值及其变化情况资料来源：Prismark，资料来源：Prismark，中国PCB厂商实力不断增强，产品结构不断优化，逐步实现贸易顺差。其中传统产品单/双面板及多层板的销售占比正在逐步降低，高技术含量、高附加值的HDI板、封装基板、挠性板等产品销售占比则不断提高。以封装基板为例，根据Prismark预测，2016年至2021年中国封装基板产值年复合增长率约为3.55%，而全球平均水平仅为0.14%。随着中国PCB厂商实力不断增强，从2014年开始，国内PCB产品进出口开始出现贸易顺差。图表23中国PCB逐步实现贸易顺差（亿美元）图表242016年国内PCB产品结构图复合板,3.7%纸基板,3.0%硬板,13.0%4层板,19.1%柔性板,17.1%IC载板,2.7%HDI板,16.5%6层板,13.5%18层及以上,1.2%8至16层板,10.4%资料来源：wind，资料来源：中国统计数据库，（二）内资厂商扩产动力强，台厂受制盈利性差行业景气周期下，PCB厂商积极扩产迎接新一轮成长红利期。近年来越来越多的PCB产业链公司选择借力资本杠杆，以满足扩产的资金需求，更充分发挥厂商的规模效应。尤其在2017年，本土PCB公司批量登陆A股市场，深南电路、奥士康、广东骏亚、传艺科技、世运电路、景旺电子和华正新材纷纷上市。不仅于此，众多PCB厂商还通过自有资金、非公开发行、重大资产收购以及发行可转债等方式积极扩产。图表25内资PCB厂商扩产项目厂商扩产项目达产日期依顿电子45万平米HDI2018年中 厂商扩产项目达产日期110万平米多层PCB2018年中深南电路34万高速高密度多层PCB2019年胜宏科技新能源汽车及物联网用线路板2017年景旺电子120万平方米RPCB2017年7月18万平方米HDI板2017年7月240万平米多层板2018年300万平米高密度PCB、200万平米FPC环评阶段超声电子新型特种PCB，投资8亿元2019年底崇达技术48万平米小批量PCB-博敏电子68万平米PCB-鹏鼎科技已获地4.51万平米-资料来源：相关公司公告，整理虽然目前整个PCB产业链大陆优质企业在扩产，但台资PCB厂商的扩产力度和广度总体不及内资厂商，其新增产能主要集中在高阶HDI板、类载板、LCP天线FPC、软硬结合板等高附加值产品，对于相对传统的单/双层板、多层板等扩产力度不足。我们认为这是由于历年来大部分台厂净利率只有几个点，盈利性差，没有足够动力全面充分扩产。图表26台资前15大PCB厂商资本支出/扩产情况排名厂商资本支出/扩产情况1臻鼎18年资本支出有望突破百亿元，将在淮安、秦皇岛两厂陆续扩产，先进生产制程将包含类载板与任意层HDI应用等2欣兴软硬结合板未来在大陆泰州开出新产能3华通17年资本支出约新台币40-50亿元，主要扩充高阶HDIAnyer制程，同时在重庆厂高阶HDIAnyer制程开出3.7万平米/月的产能；预估18年资本支出约新台币50多亿元，主要将增重庆厂产能0.74-0.93万平米/月，惠州厂的软硬结合板会再扩20-30的产能，扩产主要将放在高阶HDI、软硬结合板及类载板领域4健鼎湖北仙桃厂于17Q4增加5.6万平米/月新产能，总产能增至16.7万平米/月，新增产能已逐步开出；18年再投资新台币40-50亿元扩充仙桃厂产能，预计18年再增加5.6万平米/月新产能5瀚宇博德-6南电-7景硕-8敬鹏- 排名厂商资本支出/扩产情况9志超-10楠梓-11金像2018年将投入新台币5-6亿元的生产智慧化、自动化改善，并没有大规模的扩产计划12台郡18/19两年资本支出敲定新台币94亿元，扩产范围包括LCP天线FPC13嘉联益15.7亿购买旭晶能源观音厂房及土地，面积2.6万平米、建物7.7万平米，扩产LCP天线FPC14耀华持续以制程设备升级的方式来扩充产能，18年资本支出新台币10-15亿元左右15定颖2016年开始兴建黄石新厂，主攻汽车板，积极寻求客户端的认证中，预计19年成为该公司汽车板生产主力；黄石厂17Q4月产能为3.7万平米，18Q2及Q4将各再开3.7万平米，预计19年总产能14.9万平米资料来源：整理图表27台资主要PCB厂商近几年毛利率25%20%15%10%5%0%-5%20122013201420152016臻鼎欣兴华通瀚宇博德南电敬鹏资料来源：Thomsonone， 图表28台资主要PCB厂商近几年净利率12%2012201320142015201610%8%6%4%2%0%-2%-4%-6%-8%臻鼎欣兴华通瀚宇博德南电敬鹏资料来源：Thomsonone，我们对比了一下台资和内资主要硬板厂商（营收以单/双面板、多层板为主）近年来的研发投入，发现内资厂商的研发投入总体来看绝对值及其所占营收的比重都明显高于台资厂商，内资厂商的竞争力持续增强，为进一步抢占硬板市场份额打下了坚实的基础。图表29内资主要硬板厂商研发投入及其占营收的比例整体高于台资厂商2015年研发投入（百万元）2015年研发投入占营收比例（%）2502001501005007%6%5%4%3%2%1%0%耀华竞国楠梓敬鹏金像世运胜宏依顿景旺深南资料来源：wind，1、台资企业产值下滑，内资企业加速崛起台资PCB企业很多是苹果的供应商，相对于一般消费电子设备，苹果产品质量要求更严格，产品更新迭代频率更快，及时应对变化实现量产是台资企业成功的关键性因素；另外，台湾地区本土材料供应链齐全，提供高端材料诸如层压板和铜箔，无需依赖于日本材料商而有效地降低了成本。台资企业的整体繁荣主要是由以苹果为代表的中高端消费电子驱动，当消费电子的需求增速趋于平缓（可观察手机行业近几年增速），其PCB产值随之逐年下滑。台资企业由于追求设备投资（最贵的设备，高昂的折旧、维护，自动化难以改造），企业盈利能力迅速衰减，第一代企业家无接班人、职业化经理人管理问题以及高昂薪酬福利等问题导致企业营收还能维持，但净利润严重下滑，再投资意愿明显降低。 图表302014年以来台资PCB总产值图表31苹果手机出货量近几年趋于平稳8071.3175.8671.9269.3873.3660402002013201420152016201714.00%12.00%10.00%8.00%6.00%4.00%2.00%0.00%25023221521613615314472593193200150100500120%100%80%60%40%20%0%-20%台湾PCB总产值（亿美元）全球份额占比苹果手机出货量(百万部）YoY(%)资料来源：Prismark，资料来源：wind，在2015年NTI-100全球PCB百强企业排行榜中，上榜的内资PCB企业有34家，其中建滔化工、深南、依顿、景旺、方正、奥士康、五洲、兴森、超声、信达位列前50名，但内资总体占比还很低。图表322016年NTI-100全球PCB百强企业排行榜（前25名，单位：百万美元）资料来源：NTI2016年NTI-100，我国大陆上榜企业45家，占39.8%，是全球占比最大的国家。上榜企业营收平均增长13.5%，远远高于全球百强企业平均衰退1.9%的水平。中国大陆PCB制造商进入世界百强的数量在连续增加，同时排序也在向前推进。尤其是内资企业发展更为突出，如深南电路从入榜时第58名提高到第24名，景旺电子从入榜时第65名提高到第32名，内资替代明显加速。 图表332017年NTI-100榜（前25名，单位：百万美元）资料来源：NTI图表34中国成为入NTI-100榜最多、全球PCB产值增速最快的国家（百万美元）资料来源：NTI，2、延续内资替代周期，有望复制LED/面板内资替代途径在国家政策对LED、面板产业的大力扶持下，大陆地区LED、面板产业链各环节均得到快速发展，实现规模化国产。目前我国在LED、面板产业中已形成了完整的产业链，部分国内企业已达到世界领先水平。2014-2016年LED芯片国产化率分别为66%、73%和76%，国产率已达较高水平。LED封装国产化率较芯片略低一些，2015年为66%，2016年为67%。同时，近年来LCD面板行业新增的投资中70%以上在大陆。国内液晶面板产能先后超过台湾地区、韩国，跃居全球第一。在液晶面板领域，2016年大陆面板厂商出货量已占全球的30%，达到0.77亿片，首次超越台湾地区 的25.5%市占率，全球第二。截至2017年3月，国内除了智能手机液晶显示屏、平板电脑显示屏、笔记本电脑显示屏市占率全球第一，大屏面板产能也超过韩国成为全球最大产地。类比LED及面板行业的结构转移，国内PCB厂商技术储备积极，当前主要在于多层板份额的转移，伴随国内厂商多产品规划扩产，未来有望步入HDI、FPC，内资替代空间广阔。图表35LED芯片及封装国产化率高图表36国内面板厂商市场份额逐年增加73%76%66%63%66%67%80%70%60%50%40%30%20%10%0%201420152016LED芯片国产化率LED封装国产化率资料来源：Wind，资料来源：中国产业信息网，（三）行业加速整合，有望出现百亿规模内资大厂由于PCB行业长期以来处于相对分散状态，尤其是内资PCB厂商整体规模较小，深南电路作为内资第一大PCB生产厂商，2017年营业收入57亿元人民币，全球市场占有率不足1.5%，整体而言，内资PCB厂商市占率较低，行业内不免质疑中国PCB厂商能否达到百亿元营收以上的较大规模。但随着PCB行业迎来未来10年黄金发展期，全球行业东移，以及环保要求和生产工艺要求不断提高，中国整个PCB产业加速整合，在一定程度上指明了发展方向。内资前11大PCB企业总营收2015上半年增速4.9%，2016上半年增速15.8%，2017年上半年增速约26.5%，内资大型PCB厂商呈现高速发展的态势。PCB全球4-5000亿市场份额，国内龙头仅不到2%市占率，全球龙头近5%，我们合理假设中国大陆厂商未来5-8年内有望出现市占率5%左右的厂商，对应营收规模200亿，而当前国内龙头仅40亿+规模，发展空间巨大。图表37PCB龙头企业增速高资料来源：CPCA， 1、环保督查+自动化新产能，龙头厂商受益行业加速整合此前PCB行业集中度低主要系：①下游产品需求较低端，技术差异化小，小厂遍地而起；②规模优势尚未拉开，部分小厂绑定周边客户，依据地域优势长期存在。未来面临整合的关键原因：①电子产品整体工艺需求提升，小厂资金有限，较难提升改进工艺技术；②大厂积极扩产，自动化趋势下运营优势显著，良率、毛利率及供应链成本管控优势继续拉大，业内较高的议价能力将持续挤压小厂空间；③环保核查风气下，小厂扩产更加受限，类似景旺/胜宏科技新建工厂，环保设备配套投入就需要五千多万，小厂资金相对有限；④产线自动化趋势推动交期缩短，周边配套效应及小厂地域优势将继续弱化，技术储备及运营出色的优质厂商有望实现真成长。2012年前十大内资PCB企业销售收入占比23.94%，2016年则达到34.62%。随着产能陆续释放和环保问题的影响，PCB厂商将面临新一轮洗牌，低效产能被整合，产业集中度逐渐提升是大势所趋。图表38行业整合使产业集中图表39前十大内资PCB厂商全国销售占比上升70060050040030020010002012201640%62437135%30%25%20%15%10%5%0%销售收入（亿元）全国销售占比（）资料来源：整理资料来源：胜宏科技及深南电路招股说明书，在此轮PCB行业洗牌中，内资PCB龙头厂商凭借技术、资金等优势，不断扩大产能，营业收入明显增加，CAGR大部分处于高位。此外龙头公司还有望通过收购兼并、产品升级等方式实现规模扩张，凭借其高效的生产流程，优秀的成本把控立足，直接受益行业集中度提升，尤其是高端产品产能的优质大厂有望持续受益。图表40内资PCB龙头企业（按2016年产值排名）序号公司2014（亿元）2015（亿元）2016（亿元）CAGR1深南电路36.4235.5045.988.082景旺电子22.3726.7732.8313.643兴森科技16.7421.1929.4020.654方正电路26.0424.3227.391.705崇达技术15.9117.5722.4612.186五株科技20.3321.4921.401.727兴达鸿业15.8418.4419.226.668超声电子19.5219.0418.24-2.24 9胜宏科技10.8712.8518.1818.7010世运电路12.1413.4316.109.87资料来源：CPCA，2、对标台资龙头，成功经验值得借鉴臻鼎科技成立于2006年，主要生产FPC、HDI、R-PCB及IC载板。公司运用先进的研发技术，配合高效率、低成本、建构完整的制造基地，打造效率化、合理化、自动化、无人化的四个现代化制造工程。2016年营收176.3亿元人民币，全球排名第二。2017年营收达到240.0亿元人民币，超越日本旗胜，成为全球第一大PCB厂商。华通电脑成立于1973年，为台湾地区早期第一家响应政府发展高科技策略工业政策的PCB专业制造公司，成立初期以生产单、双面PCB为主，经由不断的技术研发，于1983年开始量产6层以上电脑用PCB，带领台湾地区PCB产业朝向多层板发展。2016/2017年营收97.4/118.6亿元人民币，全球排名第五。图表41臻鼎和华通概览（2017年）排名公司2017年营业收入（亿元美金）毛利率市场占有率主要产品2臻鼎科技35.9116.326.1PCB挠性板，封装基板5华通12.219.562.1HDI板资料来源：Prismark,公司年报，对比台湾地区厂商臻鼎和华通的发展历史，我们可以发现，通过合理的战略规划及技术研发，抓住增长驱动点风口，内资厂商具备进入百亿级别位列世界前沿的可能。两家典型的台湾地区企业都是从最初相对简单的产品出发，不断研发新产品，开拓新市场，并最终做到近百亿甚至百亿以上市值，进入全球PCB前五名。这为大陆蓬勃发展的PCB行业带来一定的启示，内资龙头通过对标两大厂，加大研发力度，扩大产能，逐步提升营业收入水平，在我国PCB行业大发展，国家支持力度提升的背景下，终究有希望做大做强，成为行业中的佼佼者。3、高端板材领域外延并购步伐加速，有望出现全球领先内资厂商除了内生增长的途径，内资企业还通过外延并购的方式积极扩张，东山精密就是其中的杰出典型。2016年7月东山精密于Mflex业绩历史低点将其成功并购并顺利整合，引入优质管理层，凭借大客户业务“ASP+份额”的同步提升，2017年产值已达9.5亿美元，2018年产值有望达15亿美元。继2016年成功并购Mflex后，管理层再次精选标的，并购全球前20、北美前5大PCB厂商Multek（珠海超毅），此次收购若顺利完成，东山精密有望直接成为国内PCB真正龙头，且成功跻身全球前5大PCB厂商，内资PCB产业全球影响力逐步凸显。三、应用革新&结构转移，FPC、高频板材带动需求增量（一）终端创新频出，FPC成PCB增长最快子行业2015年，全球FPC市场约118.4亿美元，占PCB的比重上升至20.6%。2017年全球PCB总产值预计达657亿美元，其中FPC产值达157亿美元，占PCB产值的比重上升到23.9%，成为PCB行业中增长最快的子行业。 图表42FPC成为PCB行业中增长最快的子行业70060050040025%524.67554.09543.1561.52574.37553.25552.778811887107108112113.520%15%30010%2005%10000%2010201120122013201420152017PCB产值（亿美元）FPC产值（亿美元）FPC占比资料来源：WECC，1、苹果创新引领FPC量价齐升FPC具有配线密度高、重量轻、厚度薄、配线空间限制较少、灵活度高等优点，符合电子产品轻薄短小的发展趋势。一部智能手机大约需要10-15片FPC，包括闪光灯&电源线、天线、振动器、扬声器、侧键、摄像头、主板、显示和触控模组、HOME键、SIM卡座、独立背光、耳机孔和麦克风用FPC等，几乎涉及到了所有的模块。图表43一部智能手机大约需要10-15片FPC资料来源：弘信电子招股书， 苹果贡献了全球近一半的FPC采购量，创新不断带动FPC量价齐升。苹果是FPC方案最坚定的支持者，早在iPhone4中就已采用了大约有10-12片FPC。2017年iPhoneX零组件全面升级，以OLED全面屏、3D成像、无线充电为代表的功能创新使其FPC数量达到了20片以上，单机价值量从上一代的30美金左右大幅提升到40美金以上。此外，iPad、iWatch中FPC的用量也达到了10片以上。苹果系列产品采用的FPC不仅数量多，且多为技术含量较高的高阶板，价格更高。图表44iPhoneX中的OLED刚挠结合FPC图表45iPhoneX中的3DSensorFPC资料来源：iFixit资料来源：iFixit在苹果的引领下，安卓阵营积极跟进，不断提升FPC用量。苹果作为手机行业风向标，其创新吸引三星、HOV等海内外厂商密切关注，但主要还是其高端旗舰机跟进较多，目前三星手机的FPC用量为12-13片左右，国内高端旗舰机约为10-12片。三星的FPC供应商主要是Interflex、SEMCO等韩国厂商，HOV的主要供应商则主要是日台厂商，也有部分份额由景旺电子等本土厂商供应。但国内手机厂商采用的FPC技术含量相对苹果较低，高端板的占比仅为10%-20%，单机价值仅为6-7美金。从量和价两个维度来讲，安卓阵营的提升空间都非常大。图表46苹果、三星、HOV单机FPC用量及其供应商手机品牌苹果三星HOV机型iPhone4iPhone5SiPhone7iPhone7SiPhone8iPhoneX单机FPC用量（片）101314-1615-1716-1820-2212-1310-12供应商旗胜、臻鼎、住友电工、MFLEX、藤仓、台郡、嘉联益等Interflex/SEMCO等日台厂商，部分本土企业资料来源：Prismark，2、汽车智能化、新兴消费电子打开FPC长期成长空间FPC由于其可弯曲、体积小等特性，近年来作为连接组件被广泛应用在汽车的ECU（ElectronicControlUnit，电子控制单元）上，如表板显示、音响、显示器等具有高信号传输量和高信赖度要求的设备，据统计，每辆汽车的FPC用量达到了100片以上。 随着汽车智能化程度不断提高，未来智能汽车需装载大量车身传感器及显示屏，所搭载电子产品远多于普通汽车。夏普预测，2012年-2020年，车载显示屏配备数量将增长233%，于2020年超过汽车年产量，达到1亿个/年以上。车载显示屏的大型化、功能化的发展趋势及数量规模的增长，对车载显示屏用FPC的数量及质量提出了更高的要求。图表47车用FPC主要应用范围资料来源：弘信电子招股书，随着全球可穿戴市场的兴起，谷歌、微软、苹果、三星、索尼等国际大型电子设备生产商纷纷加大可穿戴设备的投入和研发，国内企业中百度、腾讯、奇虎360、小米等行业龙头也纷纷布局可穿戴设备领域。IDC数据显示，2016年全球可穿戴设备（不包含蓝牙耳机）的出货量为10240万部，同比增长25%；2017年前三季度出货量7730万部，预计2017年全年将出货1.16亿部，到2021年全球可穿戴设备的出货量将达到2.52亿台。FPC具备轻薄、可弯曲的特点，与可穿戴设备的契合度最高，是可穿戴设备的首选连接器件，FPC行业将成为可穿戴设备市场蓬勃发展最大的受益者之一。图表48FPC是可穿戴设备的首选连接器件170.0138.6102.4116.081.929.9207.5252.3300200%250150%200150100%10050%5000%2014201520162017E2018E2019E2020E2021E全球可穿戴设备出货量（百万部）YoY（%）资料来源：IDC， 随着无人机技术的不断成熟，民用无人机在日常生活中逐步普及，消费级无人机销售尤其火爆，其主要运用于个人航拍等娱乐行业，并向商业影视拍摄等领域拓展。中商产业研究院数据显示，2015年中国民用无人机市场销售规模达到11.3亿元。随着无人机应用领域的逐渐扩大，无人机市场需求逐渐提升，预计2017年中国民用无人机市场规模将达到23.73亿元。由于无人机对于核心零部件均有轻薄的要求，所以其对FPC的需求较大，一台消费级无人机的FPC用量在10片以上，其中最为核心的FPC在于航拍稳定器相机云台中的主板。图表49一台消费级无人机的FPC用量在10片以上5342332416116050403020100201520162017E2018E2019E2020E50%40%30%20%10%0%中国消费级无人机市场规模（亿元）YoY（%）资料来源：中商产业研究院，（二）通信技术升级，催生大量高频PCB/CCL需求5G是移动通信行业未来发展的焦点，通信设备生产商以及电信运营商无一例外开始布局下一代通信技术。5G通信将拥有比4G更快的速度，实现在通讯速率及容量上的升级。在技术上主要体现在毫米波、小基站、MassiveMIMO技术等。由于上述技术的应用，5G时代的通信设备对通信材料的要求更高，需求量也将更大，为高频PCB/CCL未来发展带来广阔的前景。1、技术升级之一：毫米波技术5G的各项技术指标相比4G都要大幅提升，其中峰值传输速度达到20Gbps，是4G时代的20倍。那么如何实现传输速率的提升呢？主要有两种方法：一种是增加频谱利用率，另一种是增加频谱带宽。但由于提高频谱利用率相对比较困难，增加频谱带宽的方法就显得更简单直接。为了实现更高的带宽，需要采用一项关键技术——毫米波（mmWave，频率范围：30至300GHz）。根据通信原理，无线通信的最大信号带宽大约是载波频率的5%左右，因此载波频率越高，可实现的信号带宽也越大。相比使用4G-LTE频段，使用毫米波频段，频谱带宽可以轻松翻个20倍，传输速率自然大大提升。由于毫米波的工作频率较高，5G的通信基站和移动终端设备对高频PCB有着大量的需求。高频通信要求相关的电子材料有精准且稳定的介电常数（Dk）和更小的介质损耗（Df），这对生产高频PCB所需的原材料和工艺提出了更高的要求，因此高频PCB相对传统PCB产品，技术壁垒更高，利润率也更高。 图表50毫米波频段具有更大的频谱带宽，传输速率更快资料来源：雷锋网，2、技术升级之二：高密集小基站毫米波最大的缺点就是穿透力差、衰减大，而传统的宏基站信号又存在弱覆盖或者盲点区域，无信号或质量差，同时，5G网络终端数量会呈爆炸性的增长，单位面积内的入网设备可能会增至千倍，宏基站将不能满足正常需求。因此，未来5G移动通信将不再依赖宏基站的布建架构，而是使用大量的小基站取代宏基站，小基站可以覆盖宏基站无法触及的末梢通信。运营商可以在每个城市中部署数千个小基站以形成密集网络，每个基站可以从其他基站接受信号并向任何位置的用户发送数据。图表515G带来基站建设由宏基站向小基站转变资料来源：中国通信网，根据MobileExperts数据，全球企业小基站出货量2016年同比增长270%、城市小基站同比增长150%，全球小基站出货总量将从2015年约300万个增长到2020年约880万个，带动基站功放和天线市场规模的快速增长，也必然带动高频PCB/CCL市场规模的持续增长。 图表52全球小基站出货量快速增长带动高频PCB/CCL市场需求资料来源：MobileExperts，3、技术升级之三：MassiveMIMO技术除了基站的数量大幅提升外，由于MassiveMIMO（大规模天线阵列）技术的应用，5G基站还将拥有比4G基站多得多的天线。MassiveMIMO技术可使用大量天线形成大规模的天线阵列，使基站可以同时向更多用户发送和接受信号，从而将移动网络的容量提升数十倍或更大。4G基站只有十几根天线，但5G基站可支持上百根天线，目前高频PCB/CCL主要应用于基站天线中。5G对毫米波技术的要求，也促进移动终端和基站端天线的更新换代和数量的增长，天线向有源方向发展将带动单个天线的价值提升。MassiveMIMO技术的应用将使单个基站中高频PCB/CCL的需求量大幅增加。图表53MassiveMIMO技术带动天线需求增长图表54中国基站天线市场规模1501005002014201520162017E2018E2019E60%1371086952545540%20%0%中国基站天线市场规模（亿元）YoY（%）资料来源：中国产业信息网，资料来源：中国产业信息网， 四、标的梳理——不同模式下的PCB企业发展之路1、精细管理，稳健扩产持续内生增长（胜宏科技、景旺电子、崇达技术）在供给侧公司分化的逻辑下，规模较大盈利能力强的企业未来有望脱颖而出。如优秀内资民营企业依托精细化管理和自动化程度提升，不断提高自身盈利能力和竞争力。在环保要求提高、下游集中度提升、客户对产品性能要求提升的过程中，逐渐构筑资金/规模壁垒、客户壁垒和技术壁垒，叠加新设备提升盈利能力后发优势，有序扩厂提升产能，持续提高公司市场份额保证增长。代表企业如胜宏科技、景旺电子、崇达技术。图表55内资优质民营企业盈利能力好资料来源：胜宏科技：智慧工厂开启1→N，百亿蓝图正式启航行业景气周期及产业结构向大陆转移趋势下，公司智慧工厂3/4/5/6层单层10亿产值复制化推进，有望成为18/19年业绩弹性居前的厂商，正式步入内资第一梯队PCB厂商序列；2017年公司业内首家智慧工厂于四季度率先投产，当前人均年产值已提升至150万元水平（行业平均水平约50-70万），未来有望提升至200万元以上，在电子整体板块中居于前列，可类比IC设计厂商；伴随大陆PCB产业进入从多层板材到HDI/FPC等高端板材的较长内资替代周期，我们看好胜宏科技的中短期业绩弹性及长期潜力。景旺电子：高效管理多品类龙头，稳健白马有序扩产公司产品种类丰富，在FPC和MPCB细分市场抢先布局，为客户提供多样化的产品选择和一站式服务；下游行业分布广泛，公司抗单一市场波动风险能力较强，在行业成本整体承压的背景下，综合毛利率和净利率仍处上行趋势；公司技术储备丰厚，研发投入逐年上升，通过新产品开发优化产品结构，掌握下游需求旺盛类型板的核心技术；引入智能化变革，2018年3月28日江西景旺二期竣工投产，厂房总面积5.4万平方米，规划产能多层电路板240万平方米/年，项目达产后，预计可新增产值近20亿元，规模效应、智能化和自动化生产将有效降低成本，进一步提高产品竞争力；另外，公司也有望极大受益于内资替代趋势，进入成长黄金期。崇达技术：智能制造领先企业，成功转型中大批量市场公司建立了行业领先的ERP系统和智能的柔性生产线，智能设备更新换代，生产流程自动化，逐渐成功转型智能制造；公司在小批量细分市场表现突出，成本管控能力强，拥有广泛的客户资源；近年来向中大批量市场转型效果显著；随欧美产业转移推进及5G/智能制造/汽车电子等下游领域的发展，作为高端板领先企业，利润成长空间可观；公司高度重视研发投入，江门崇达PCB生产基地（二期）产能释放，HDI板和高层板（8层及以上）生产能力大幅提高助推业绩快速增长；管理层信心十足，通过发行可转换债募集资金，有望进一步提高公司核心竞争力及品牌认知度，为未来发展打下基础。 2、海外并购优质资产，整合释放盈利能力（东山精密）PCB产业经历了由欧美→日本→台湾地区→大陆的产业转移路径，主要是经营管理效率和成本的优势，使得产业转移得以实现。由于欧美PCB发展较早，所以在技术客户上是有优势的，大陆企业在成本管理上更有优势。所以存在这样一种产业整合路径，即内资企业收购客户、技术优质的海外企业，依托自身成本管理优势对海外资产进行整合释放其盈利能力。代表企业如东山精密。图表56布局卡位优势明显资料来源：整理东山精密：PCB/FPC内资龙头，5G布局宏大公司为目前大陆唯一内资A客户智能机FPC供应商，属产业链稀缺标的，伴随盐城厂扩产，18/19年MFLEX不断承接大客户FPC新料号，价值量&份额同步提升；并购Multek后，直接成为国内PCB真正龙头，且成功跻身全球前5大PCB厂商，公司在软/硬板领域具备全球领先的技术储备与客户资源，有望实现双向协同；公司在5G布局宏大，Multeck具备通信高频板生产能力，和爱立信等厂商具有很好合作基础，同时子公司艾福电子是国内仅有的两个能够生产介质滤波器的厂商，在5G也料将大量使用；小间距LED行业景气度依旧，显示屏成本下降提升市场需求，公司与下游客户紧密配合适时扩产，有望释放利润弹性。3、背靠通信板高技术壁垒，受益下游需求景气（深南电路、沪电股份）5G是移动通信行业未来发展的焦点，通信设备生产商以及电信运营商无一例外开始布局下一代通信技术。5G通信将拥有比4G更快的速度，实现在通讯速率及容量上的升级。5G时代的通信设备PCB要求更高，需求量也将更大，为高频PCB未来发展带来广阔的前景。国内经济增速有所放缓，设备商基站投资具备一定程度上逆周期属性，各大运营商未来在5G建设上投入较大，因此通信PCB景气度具有较高确定性。与其他领域PCB板相比，基站PCB层数、均价、技术要求都更高，能够做基站PCB的企业较少。因此在5G建设期间，主做通信板的深南电路、沪电股份在需求端有较高确定性。深南电路：5G通信PCB深度受益，封装基板锐意进取公司经过三十余年的积累，通信板等高中端PCB技术积淀深厚。华为、中兴、诺基亚、三星等均为公司客户，在3G、4G标准国产化的进程中，公司向华为、中兴等设备制造商供应大量高端通信PCB。通信类PCB占公司收入60%以上，未来随着各大电信运营商纷纷投入巨资建设5G移动通信网络，通信PCB需求可观，公司将依托深厚的技术积淀和客户粘性深度受益行业发展。同时，公司自主开发的处理器芯片封装基板大量应用于国内外芯片设计厂商的芯片产品封装，公司的高密度封装基板已实现量产，目前主要供应声学MEMS，未来将切入存储芯片载板市场，随技术突破和产能释放有望实现对封装基板国产替代。沪电股份：通信&汽车PCB需求景气，产能爬坡盈利释放 公司PCB工艺技术源自台湾地区，在大陆处于领先地位。主导产品为14-38层企业通讯市场板（占比62.7%）和中高阶汽车板（占比27.5%）。随着5G到来以及汽车电子化程度的提升，汽车和通讯设备亦有望成为未来5年行业增长的新引擎。受厂房搬迁影响，2013-2015年，公司盈利能力波动较大，随着公司厂房搬迁的完成和产能利用率的提升，公司盈利能力持续改善，2018年青淞厂、沪利微电营业收入和净利润同比均保持了良好的增长态势，黄石厂也在二季度实现扭亏。未来随着5G基站建设持续投入和公司新产能的开出，公司盈利能力有望继续提升。五、风险提示PCB厂商订单景气度不及预期；扩产力度不及预期。'