电力设备与新能源行业：关注特高压和分布式能源－2013年投资策略 55页

'电力设备与新能源行业：关注特高压和分布式能源－2013年投资策略长城证券研究所电力设备与新能源小组桂方晓：021-61683506执业证书编号：S1070511070001熊杰：010-88366060-8838执业证书编号：S1070512110002联系人：沈成：021-617><680387从业证书编号：S1070112050072关注特高压和分布式能源——电力设备与新能源行业2013年投资策略渐飞研究报告-//bg.panlv.net 核心观点??电力设备与新能源行业投资评级：上调至“推荐”??电力设备企业盈利能力有所反弹。??新能源行业中短期利空出尽。??电力设备行业：配网与特高压结构性景气??电力设备行业整体投资预计增速将维持低位。??传统中高压难有起色，主要靠配网与特高压环节结构性增长。??从盈利角度，更看好特高压板块的相关标的，尤其是业绩明确处于拐点阶段的公司。??新能源行业：分布式催生光伏反弹行情??预计未来三年全球市场将维持近20%的增速；去产能化持续进行，供需格局向平衡态发展。??分布式政策的出台将大幅提振市场情绪，进而提升板块估值，带来整个板块的趋势性 行情。??从业绩确定性角度，更看好电站环节具有资源优势的公司。??重点公司推荐平高电气（600312）、大连电瓷（002606）、中利科技（002309）2渐飞研究报告-//bg.panlv.net电力设备：配网与特高压结构性景气新能源：分布式催生光伏反弹行情重点推荐公司3目录渐飞研究报告-//bg.panlv.net 电力设备：配网与特高压持续景气4渐飞研究报告-//bg.panlv.net电网投资增速维持低位??电网投资增速已经趋缓??中电联数据显示，今年1-10月电网投资同比增长7.89%。??我们预计到年底将连续三年低于10%。??明年投资仍不明朗，预计增速维持低位??支持增速上升的因素：新届政府为保经济增长继续拉动投资。??支持增速下降的因素：电力需求下滑、电网投资基数已高。 历年电网整体投资历年国家电网投资5-20%-10%0%10%20%30%40%050010001500 200025003000350040004500200720082009201020112012-10电网投资电网投资增速-10%-5%0%5% 10%15%20%25%05001000150020002500300035004000 200720082009201020112012E国家电网固定资产投资（亿元）投资增速数据来源：中电联，国家电网，长城证券研究所渐飞研究报告-//bg.panlv.net配网与特高压结构性增长??传统高压输变电设备景气不再??从高压变电设备建设情况来看，1-10月同比下滑2.21%；预计明年传统高压输变电投资依然难有起色。??配网环节投资是今年亮点??低压设备招标增幅明显，从业绩来看典型配网产品类上市公司（森源电气、鑫龙电器等）业绩良好。 ??特高压下半年开始发力??上半年特高压杳无音信，下半年审批、招标进度明显加速。2012年部分主设备招标同比情况610kV20kV35kV66kV110kV220kV330kV500kV750kV变压器14.1%100.0%2146.2%-29.9%16.0%-7.6%0.6%24.1%583.4%隔离开关195.4%-30.1%-1.6%-18.1%-7.1%-12.1%-31.3%组合电器-45.9%35.8%3.7%-4.1%43.2%0.0%2012年1-10月2011年1-10月同比新增220千伏及以上变电设备容量（万KVA）1418414504-2.2%新增220千伏及以上线路长度（km）25972251873.1%220kV以上投资情况数据来源：国家电网，长城证券研究所 渐飞研究报告-//bg.panlv.net农网与配网投资将继续提升农网建设继续升级??农村用电负荷快速增长??2003-2011年，国家电网公司县及县以下电网变电容量、售电量、人均用电量分别增长了2.1倍、1.9倍和2.3倍；其中2011年县及县以下年售电量达到1.63万亿千瓦时，占国家电网公司系统总售电量的53%。??未来将继续实施新一轮的农网改造升级工作 配网投资占比继续提升??“十一五”期间配电投资占比38%。??今年前9月配电网完成投资1132亿元人民币，占全部电网工程投资的49.3%。??预计“十二五”期间配网投资占电网投资比重将达到50%。十一五和十二五两网农网投资（单位：亿元）73058442069111160 100020003000400050006000十一五十二五国家电网南方电网0%10%20%30% 40%50%60%十一五2012Q3十二五配网投资占比数据来源：国家电网，南方电网，长城证券研究所渐飞研究报告-//bg.panlv.net特高压：故事进入兑现期“三纵三横一环网”+11条直流线路??经历了2009-2010年对特高压题材的炒作之后，目前的资本市场更关注故事兑现情况。 ??2012年总体来说低于预期??年初国网目标：“四交三直”核准开工、“一交二直”核准。??年末核准结果交流：锡盟-南京、淮南-上海直流：哈密-郑州、溪洛渡-浙西??后续直流线路和交流线路的建设依然前景不一。2020年前后特高压电网规划图8 资料来源：公开资料，长城证券研究所渐飞研究报告-//bg.panlv.net特高压直流：投资相对确定??根据国网和南网的规划，预计在2013年-2020年约有17条特高压直流建成投运。??直流争议较小，预计继续稳步推进，后续每年核准开工2-3条将是常态。9线路业主状态长度（km）拟投运时间总投资额(亿元)锦屏-苏南国网试运行20592013年237糯扎渡-江门南网在建14512013年187哈密-郑州国网在建22102014年234溪洛渡-浙西国网在建17002014年250 宁东-绍兴国网未核准17002014年195呼盟-德州国网未核准16002014年189蒙西-新余国网未核准16002015年190酒泉-泰州国网未核准24502015年230准东-豫北国网未核准28002015年245蒙古-寿光国网未核准15002015年180哈密-山东国网未核准27002016年240锡盟-无锡国网未核准17002016年195西藏-重庆国网未核准15002019年185白鹤滩-鄂东国网未核准14502020年185白鹤滩-衡阳国网未核准13002020年177蒙古-霸州国网未核准15002020年185俄罗斯-辽宁国网未核准15002020年185 合计307203489数据来源：国家电网，南方电网，长城证券研究所渐飞研究报告-//bg.panlv.net特高压交流：弹性和风险并存??高达3000亿的总投资，如果兑现，将会为相关上市公司带来更大的业绩弹性。??进程仍有可能低于预期。??对于安全性、稳定性、经济型的争议。??对电网垄断的争议、电力体制改革。10线路状态长度（km）新增路段数新建变电站三纵 锡盟-南京部分投运3120106张北-南昌未核准3200126陕北-长沙未核准2725104三横蒙西-潍坊未核准204083晋中-徐州未核准140041雅安-皖南未核准324083一环网淮南-苏州-淮南部分在建2612148浙北-福州获准120663合计195437234数据来源：国家电网，长城证券研究所渐飞研究报告-//bg.panlv.net主要原材料价格走低 LME铝价格走势LME铜价格走势上海取向硅钢价格走势数据来源：wind资讯，百川资讯，长城证券研究所111500170019002100230025002700600070008000 90001000010000140001800022000??铜铝价格大幅下滑之后有所反弹，目前仍低于年初水平。??取向硅钢价格一直处于下跌之中。??总体而言，原材料成本下降，有利于电力设备企业提高盈利能力。渐飞研究报告-//bg.panlv.net 电力设备板块投资逻辑：寻找拐点型公司??从各个子板块来看，明年盈利的变化方向预计将出现分化??相比之下，我们更看好特高压板块的相关标的，尤其是业绩明确处于拐点阶段的相关公司。??交流标的：首选平高电气（600312）??直流标的：首选大连电瓷（002606）12子板块影响盈利的重要因素盈利展望 中高压需求下滑，行业竞争较为激烈，难有起色负面配网需求景气状态持续，但国网将配网设备集中招标，产品价格、毛利率预计会受到冲击，影响相关企业盈利中性特高压需求开始上行，今年下半年到明年会出现一波交货高峰，相关企业收入和毛利率都会有正面影响正面渐飞研究报告-//bg.panlv.net新能源：分布式催生光伏反弹行情13渐飞研究报告-//bg.panlv.net 全球光伏市场：海外贸易壁垒虽高仍可入14企业反倾销税率反补贴税率合并税率尚德电力31.73%14.78%35.97%天合光能18.32%15.97%23.75%其他中国应诉企业25.96%15.24%30.66%其他中国未应诉企业249.96%15.24%254.66%美国“双反”终裁结果??取消“双反”90天追溯期。??范围仅针对组件，国内企业仍可从台湾采购电池片以规避税赋。时间窗口程序内容2012年12月左右欧委会决定是否给予市场经济地位或分别裁决 2013年6月之前初裁，征收临时“双反”税2013年12月之前终裁，征收最终“双反”税欧盟“双反”时间表??调查对象包括硅片、电池、组件。??市场预期税率为10%-15%左右，国内企业仍具有成本优势。??预计欧洲市场对于国内企业保持稳定，不会大幅萎缩。资料来源：公开资料，长城证券研究所整理渐飞研究报告-//bg.panlv.net全球光伏市场：平价上网渐行渐近15数据来源：EPIA，WACKERPresentation，长城证券研究所各国平价上网示意图?? 目前部分地区电站投资的最低成本已接近1.5美元/W，各大国相继迈入平价上网时代。??欧洲各国削减补贴，将抑制市场过快增长，但仍能保证较为稳定的需求。挪威瑞典芬兰丹麦荷兰英国德国法国日本韩国中国 意大利澳大利亚西班牙希腊美国印度0.000.100.200.300.400.5050070090011001300150017001900 民用电价（单位：美元/kWh）年均光伏发电时间（单位：h）4美元/W2美元/W渐飞研究报告-//bg.panlv.net 全球光伏市场：进入稳定增长期160%20%40%60%80%100%120%140%010 2030405060702009201020112012E2013E2014E2015E新增装机量增速数据来源：EPIA，发改委能源研究所，长城证券研究所全球新增装机量预测（单位：GW）??欧洲市场保持稳定，新兴市场快速增长，全球市场进入稳定增长期，未来三年有望维持近20%的增速。 ??去产能化持续进行，尚德、赛维以及大部分中小企业已停产或减产；产能过剩比例已由2011年的100%降至30%-50%，行业供需格局不断向平衡态发展。渐飞研究报告-//bg.panlv.net国内光伏市场：救市政策利好频传17时间政策2012.4《可再生能源电价附加补助资金管理暂行办法》发布。2012.4《分布式发电管理办法》、《分布式并网管理办法》草案出台。2012.7《太阳能发电展“十二五”规划》发布，十二五装机目标21GW以上，其中分布式10GW。2012.9《关于申报分布式光伏发电规模化应用示范区的通知》发布。 2012.9国开行上报《关于进一步加强金融信贷扶持光伏产业健康发展建议》。2012.10《分布式光伏发电示范区实施方案编制大纲》出台。2012.10国网出台《关于做好分布式光伏发电并网服务工作的意见》。资料来源：公开资料，长城证券研究所整理后续政策预期利好程度金太阳工程补贴政策预计2013年将调整为度电补贴。较强分布式光伏发电补贴政策市场预期补贴0.3-0.5元/度，试点推广。强《促进分布式光伏发电并网管理工作的意见》两文件现为国网内部规定，2013年有望对外发布。一般《分布式光伏发电接入配网相关技术规定》地面电站上网电价补贴细则预计2013年仍维持1元/度的上网电价，并明确运营年限等细则。 较强《可再生能源电力配额管理办法》配额制是重大利好，但涉及利益较难协调，出台时点可能慢于市场预期。强渐飞研究报告-//bg.panlv.net国内光伏市场：规划略显保守18市场类别201120152020分布式光伏农村电气化及微电网0.0831.010.0通信和工业应用0.0480.54.0 分布式建筑光伏0.9208.040.0大型电站及其他光伏商品化电源0.0480.54.0大型地面光伏电站2.40210.040.0太阳能热发电01.02.0合计3.521.0100.0分布式比例30%45%54%数据来源：发改委能源研究所，长城证券研究所中国光伏累计装机量规划（单位：GW）渐飞研究报告-//bg.panlv.net国内光伏市场：总量迅速增长，分布式比例提高19数据来源：长城证券研究所 国内新增装机量预测（单位：GW）0%20%40%60%80%100%02468 101220112012E2013E2014E2015E国内新增装机量分布式比例??“十二五”末国内光伏累计装机量，悲观预期为规划下限21GW，市场乐观预期为40GW。??我们中性预期为32GW，对应于2013-2015年新增装机量为6GW、8GW和10GW。??随着分布式政策细则的落实，我们预计分布式比例将逐年提高，“十二五”末有望达到60%。渐飞研究报告-//bg.panlv.net分布式光伏：世界光伏应用的主流20数据来源：IEA，长城证券研究所 世界各国光伏装机分布式比例??光伏发电能量密度低、带有随机性，最适合的是采用分布式开发方式，就地消纳，自发自用。??我国能源供需分布极不均衡，远距离西电东送投资庞大，建设周期长，传输线损巨大。??西部光伏电站约三成未能并网，即使并网也无法保证足额发电，弃光现象严重。??分布式是全球光伏应用的大势所趋，中国光伏应用在战略方向上的重大转变可谓顺应潮流。0%20%40%60%80%100% 德国意大利法国美国日本澳大利亚全球分布式集中式渐飞研究报告-//bg.panlv.net分布式光伏：国网态度大转弯21资料来源：国家电网，长城证券研究所国网《光伏并网服务工作意见》??支持、欢迎、服务??承诺全额收购富余电力??6MW以下免收接入费用??分布式光伏发电项目免收系统备用费??并网权限明确下放到地市公司??并网流程办理周期约45个工作日 ??分布式光伏接入引起的公共电网改造，以及接入公共电网的接网工程全部由电网承担尚未明确的细则??电量计量与结算方式??补贴方式与补贴资金来源??核准方式（是否需要某层级发改委核准）??房屋拆迁、转让、租赁带来的相关问题??商业模式（合同能源管理等）《光伏并网服务工作意见》渐飞研究报告-//bg.panlv.net大型地面电站：理论收益可观 22数据来源：长城证券研究所??并网与足额发电是理论收益转为实际收益的关键。??成功转让电站可以迅速确认收益、快速回笼资金、降低财务风险。上网电价（元/kWh）0.850.900.951.001.151.30有效光照时间（h）9000.4%1.3%2.2%3.1%5.7%7.8%10002.3%3.3%4.2%5.2%7.7%10.0%11004.1%5.1%6.1%7.0%9.6%12.2%12005.8%6.8%7.7%8.7%11.5%14.4% 13007.3%8.3%9.3%10.3%13.5%16.7%14008.7%9.8%10.9%12.0%15.4%19.0%150010.1%11.3%12.5%13.7%17.4%21.3%160011.6%12.8%14.1%15.5%19.5%23.7%170013.0%14.4%15.8%17.2%21.6%26.2%投资成本（元/W）109.598.587.5有效光照时间（h）9002.2%3.1%4.2%5.3%6.4%7.6%10004.2%5.2%6.2%7.2%8.4%9.7%11006.1%7.0%8.0%9.1%10.4%11.8% 12007.7%8.7%9.8%11.0%12.4%14.0%13009.3%10.3%11.6%12.9%14.4%16.2%140010.9%12.0%13.3%14.8%16.5%18.4%150012.5%13.7%15.1%16.7%18.6%20.7%160014.1%15.5%17.0%18.7%20.7%23.1%170015.7%17.2%18.9%20.8%22.9%25.5%??假设上网电价1元/kWh，年有效光照时间1400h，投资成本9.5元/W，内部收益率为12.0%。??通过对上述参数进行敏感性分析，我们发现在中国中西部大部分区域，如果并网且足额发电（1200-1500h），那么大型地面电站都是具备投资吸引力的（IRR>8%）。??电站投资理论收益可观，是目前光伏全产业链中盈利性最强的环节。 理论收益可观从理论收益到实际收益渐飞研究报告-//bg.panlv.net大型地面电站：核心竞争力在于资源23资料来源：公开资料，长城证券研究所壁垒类别说明壁垒程度资源壁垒项目资源优质项目的获取渠道，与各级政府、主流业主的合作高客户资源与下游主流业主、电站运营商的合作关系高资本壁垒资本实力、较多的融资渠道和较强的融资能力较高技术壁垒 项目评估、项目选择、工程设计、运营维护提高系统效率、降低成本、保障发电量一般国内电站开发运作的BT模式与壁垒渐飞研究报告-//bg.panlv.net光伏板块投资逻辑：把握反弹行情下的确定性盈利24分布式光伏：提振市场情绪，提升板块估值环节投资逻辑标的弹性主产业链屋顶项目提高单晶产品比例隆基股份、卡姆丹克一般BOS分布式光伏BOS订单增长阳光电源、爱康科技一般配网设备分布式并网相关设备订单增长国电南瑞、正泰电器小 项目工程分布式项目工程订单增长兴业太阳能大微网系统分布式光伏与储能结合爱康科技、比亚迪、南都电源较小资料来源：长城证券研究所整理??从企业盈利角度来看，分布式政策的出台在短期内仅能对冲海外贸易壁垒带来的影响，对于A股上市公司的财务报表影响有限；而企业盈利的改善来源于，去产能化的深入以逐步达到供需平衡，产品价格企稳是前提条件和重要的观测指标。??从估值角度来看，分布式政策的出台将大幅提振市场情绪，进而提升板块估值，带来整个板块的趋势性行情；大型地面电站相关公司股价也将随之反弹。大型地面电站：把握确定性盈利投资逻辑标的确定性客户资源优势中利科技高项目资源优势、资本优势中利科技、海润光伏、综艺股份、超日太阳等一般 ??我们认为参股招商新能源的中利科技客户资源优势明显，业绩确定性最高。渐飞研究报告-//bg.panlv.net重点推荐公司25渐飞研究报告-//bg.panlv.net??推荐理由??通过非公开发行，平高电气将实现核心产品、配套零部件的产业链整合，实现主机与零部件的一体化生产，同时开关产品整体毛利率有效提升。??公司作为特高压GIS主要供货商之一，需要配臵合理的流动资金，提高公司抗风险能力及债务融资能力，完善财务结构，满足后续经营扩张对资金的需求。 ??真空灭弧室是中高压电力开关的核心部件，市场空间巨大。公司实行真空灭弧室项目，意义重大，一方面宣布进军配网，分享配网子行业高景气周期；另一方面作为国网下属产业单位，承担着电气设备核心部件国产化的使命。平高电气主要财务数据2010A2011A2012E2013E2014E营业收入（百万元）2,0762,5253,2775,2946,958（+/-%）-11.3%21.7%29.8%61.5%31.4%净利润（百万元）417149426663（+/-%）-97.5%383.0%758.7%185.0%55.6%每股盈利（元）0.000.020.180.520.81市盈率1,690.6350.140.814.39.2市净率2.22.22.11.81.526平高电气（600312）：业绩拐点已确立数据来源：Wind，长城证券研究所渐飞研究报告-//bg.panlv.net ??推荐理由??作为瓷绝缘子行业龙头，后续特高压尤其是直流大规模建设会为公司带来大量大额的优质订单。??2012Q1毛利率已见底（5年最低）；后续原材料成本下行、液化气改天然气、特高压在收入结构中占比提升以及产品价格回升带来毛利率提升。??收入、毛利率双重作用，净利率极具弹性，未来两年业绩高增长。??短期可预见的事件性驱动机会：年底溪洛渡-浙西招标、年报季报。大连电瓷主要财务数据2010A2011A2012E2013E2014E营业收入（百万元）5946517528921,112（+/-%）5.3%9.5%15.5%18.6%24.7%净利润（百万元）74544488140 （+/-%）-30.2%-27.3%-19.2%101.0%59.9%每股盈利（元）0.990.540.220.440.70市盈率10.419.147.423.614.7市净率3.11.52.82.52.127大连电瓷（002606）：特高压直流弹性标的数据来源：Wind，长城证券研究所渐飞研究报告-//bg.panlv.net??推荐理由??国内光伏政策陆续出台，后续政策仍可期待，市场情绪有望回暖，板块估值有望提升。?? 中利腾晖凭借资本、资源与技术三大优势，尤其是参股招商新能源，客户资源优势巨大，电站转让的确定性较高；因此将继续领跑国内光伏电站建设，有望形成组件制造—国内电站—海外电站三足鼎立的光伏产业布局。??公司的线缆插接件已获得苹果认证，目前已贡献业绩，同时也有望进入西门子、戴尔等其他巨头的供应链；高端矿用电缆享有一定的溢价，毛利率有望超过50%，公司的产品现已基本完成认证，有望在2013年逐步实现进口替代。中利科技主要财务数据2010A2011A2012E2013E2014E营业收入（百万元）2,9194,7998,22712,46714,962（+/-%）72.2%64.4%71.4%51.5%20.0%净利润（百万元）189208333455533（+/-%）3.4%10.0%60.5%36.4%17.2%每股盈利（元）0.790.430.690.951.11 市盈率11.721.313.39.78.3市净率0.90.81.51.31.128中利科技（002309）：电站收益确定性高数据来源：Wind，长城证券研究所渐飞研究报告-//bg.panlv.net公司评级：强烈推荐——预期未来6个月内股价相对行业指数涨幅15%以上;推荐——预期未来6个月内股价相对行业指数涨幅介于5%-15%之间;中性——预期未来6个月内股价相对行业指数涨幅介于-5%-5%之间;回避——预期未来6个月内股价相对行业指数跌幅5%以上.行业评级: 超配——预期未来6个月内行业整体表现战胜市场;标配——预期未来6个月内行业整体表现与市场同步;低配——预期未来6个月内行业整体表现弱于市场.投资评级标准29渐飞研究报告-//bg.panlv.net深圳联系人刘璇：0755-83516231，13760273833，liux@cgws4>>王涛：0755-83516217，13808859088，wangt@cgws>陈方园：0755-83516287，18607195599，chenfy@cgws>陈尚峰：0755-83515203，13826520778，chensf@cgws> 北京联系人赵东：010-88366060-8730，13701166983，zhaodong@cgws>杨洁：010-88366060-8865，13911393598，yangj@cgws>王媛：010-88366060-8807，18600345118，wyuan@cgws>李彦仪：010-88366060-8750，18611670060，lyany@cgws>安雅泽：010-883666060-8768，18600232070，ayz@cgws>上海联系人谢彦蔚：021-61<680314，18602109861，xieyw@cgws>陈韵：021-61<680389，15821566166，chenyun@cgws>长城证券销售交易部30渐飞研究报告-//bg.panlv.net 长城证券有限责任公司（以下简称长城证券）具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格。本报告由长城证券向其机构或个人客户（以下简称客户）提供，除非另有说明，所有本报告的版权属于长城证券。未经长城证券事先书面授权许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布，亦不得作为诉讼、仲裁、传媒及任何单位或个人引用的证明或依据，不得用于未经允许的其它任何用途。如引用、刊发，需注明出处为长城证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向他人作出邀请。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人 的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。长城证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。长城证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。长城证券版权所有并保留一切权利。免责声明31渐飞研究报告-//bg.panlv.net长城研究 与您共成长长城证券研究所电力设备与新能源行业研究小组2012年12月32渐飞研究报告-//bg.panlv.net'