物业管理行业专题研究报告：大考之后，非住宅品牌规模弹性，住宅单盘盈利跑通-20200311-中信证券.pdf 16页

'大考之后：非住宅品牌规模弹性，住宅单盘盈利跑通物业管理行业专题研究报告｜2020.3.11中信证券研究部核心观点行业主体收入不受疫情影响，还得到了政策大力支持。我们认为，龙头公司的品牌更富影响力，规模弹性更加突出，盈利能力也更加巩固。▍一边抓防控疫情，一边积极开复工，这给物业管理行业提出了更高的要求，也将进一步体现优质物业管理公司价值。陈聪首席基地产业分析▍优胜劣汰，信任加码，龙头规模扩张。抗击疫情过程中，优质物业管理公司成为基师层治理重要的市场化辅助，卫生防疫重要的社区力量支持。这不仅为品牌公司赢得业S1010510120047主进一步信任，也使全行业获得更大力度政策支持。对住宅物管而言，这意味着强势品牌扩张的阻碍进一步减少。对非住宅物管而言，这意味着优势品牌真正成熟，订单弹性凸显。▍产业政策扶持，盈利能力有望稳步提升。受益于各地方的财政补贴以及中央减免社保费的政策，我们预计龙头物业管理公司基础服务新增抗击疫情成本，得到大部或全张全国面覆盖。长远来看，我们相信品质公司定价可能更高，龙头公司盈利能力将稳中有升。地产分析师S1010517050001▍增值服务短期受结构性冲击，但中长期潜力巨大。广告、二手中介、教育、装修等增值服务都会受到阶段性冲击，但抗击疫情过程中优秀物业公司承担一部分餐饮、零售、家政甚至文化休闲服务（尽管未必增收），锻炼了能力，优化了品牌。我们相信，未来在零售、房屋中介等领域，物管公司可能更进一步。▍风险因素：品质一般的物管公司（第三方拓展中标率低，提价频次少，公建无特色）可能存在估值过高的风险。联系人：李金哲▍非住宅聚焦规模弹性，住宅期待单盘盈利能力跃升。我们认为，行业倍受政策支持，龙头公司仍有较大的成长空间。住宅品质公司的单盘持续盈利能力可能进一步跃升，非住宅品质公司的订单弹性可能大幅提升。我们看好优秀物业管理公司的投资价值，推荐招商积余、保利物业、绿城服务、中海物业和新大正。重点公司盈利预测、估值及投资评级房地产行业股价EPS（元）PE评级强于大市（维持）公司名称评级（元）18A19E20E21E18A19E20E21E绿城服务买入8.590.170.180.270.3350.547.731.826.0招商积余买入25.150.810.270.610.8231.093.141.230.7保利物业买入60.070.630.931.432.0095.464.642.030.0永升生活服务买入6.770.070.130.260.3596.752.126.019.3中海物业买入6.620.120.170.220.2855.238.930.123.6新大正买入64.761.641.551.862.3239.541.834.827.9新城悦服务买入13.180.180.300.450.6973.243.929.319.1南都物业买入20.600.700.770.921.1229.426.822.418.4资料来源：Wind，中信证券研究部预测注：股价为2020年3月10日收盘价，除中海物业外，港币已换算为人民币证券研究报告请务必阅读正文之后的免责条款 物业管理行业专题研究报告｜2020.3.11疫情终究会过去，但社会对公共卫生的重视可能长期存在，基层治理也会在长期进一步强化。优质物业管理公司是精细化管理的市场化抓手，提升优秀公司市场占有率有很强的正外部性。▍精准防控，积极开复工未来的一段时间内，恢复正常生产生活将与疫情防控工作同步进行。中央提出“分区分级精准复工复产”，“分区分级优化防控”的策略，积极引导恢复生产活动。如果说疫情防控的第一阶段主要是重在隔离消杀，在物业管理的工作层面更重视限制管理人员流动和做好保洁工作，则疫情防控的新阶段，物业管理行业所面临要求更加具体细致。表1：中央对于复工及疫情防控的表态会议对于复工及后期防控的表态当前农时不等人，要压实地方属地责任，抓好抓细春季农业生产，保障夏粮丰收。抓紧出台科学分类、切合实际的复工复产防疫指南，指导各地合理确定复工复产条件，取消2月18日国常会不必要的保证金通过跨区域点对点劳务协作等有序组织农民工返岗，除疫情严重和扩散风险高的地区外，对限制劳动者返岗的不合理规定要坚决纠正。结合脱贫攻坚和当地建设等支持农民工就地就近就业。要建立与疫情防控相适应的经济社会运行秩序，有序推动复工复产，使人流、物流、资2月21日政治局金流有序转动起来，畅通经济社会循环。要制定明确的疫情分区分级标准。复工复产，会议交通运输是“先行官”，必须打通“大动脉”，畅通“微循环”2.23统筹推进新落实分区分级精准复工复产。低风险地区要尽快将防控策略调整到外防输入上来，全面冠肺炎疫情防控和恢复生产生活秩序，中风险地区要依据防控形势有序复工复产，高风险地区要继续集中经济社会发展工作精力抓好疫情防控工作推动企业复工复产。要落实分区分级精准防控策略，打通人流、部署会议物流堵点，放开货运物流限制，推动产业链各环节协同复工复产分区分级精准有序引导相关企业复工，取消不合理复工审批。协调保障好复工所需的口3月4日国常会罩等防疫物资。3月5日中央应对新冠肺炎疫情工作有序复工复产，促进经济社会发展。强调要按照分区分级原则优化防控策略。领导小组会议资料来源：新华社图1：2月20以来全国31个省、市、自治区的公共卫生时间响应等级变化一级响应二级响应三级响应35302520151050日日日日日日日日日日日日日日日日日日日日1234567892021222324252627282910月月月月月月月月月月月月月月月月月月月333333333月22222222223资料来源：各省卫健委官网请务必阅读正文之后的免责条款部分1 物业管理行业专题研究报告｜2020.3.11▍优胜劣汰，信任加码，龙头规模扩张透过抗击疫情，物业管理行业赢得政府和社会广泛信任，在网格化管理、联防联控、群防群治的过程中发挥了积极作用。物业管理成为基层治理的重要市场化辅助力量。正因如此，在宏观经济受到冲击背景之下，物业管理率先获得大量政府补贴。但这种信任的加码，并不只强化行业的地位，更推动行业优胜劣汰。长期而言，这意味着政府更支持品牌公司扩张，更支持存量物业管理权更迭。对住宅物业而言，这意味着物业管理公司服务内容适度扩展，行业整体覆盖度增加（无物业管理小区数量下降），龙头公司市占率提升。对非住宅物业而言，这意味着非专业化竞争者逐渐退场，后勤保障社会化改革真正成为公建物业龙头崛起的起点。住宅物管：从信任到份额我们统计，到2019年初，一二线城市还有超过20%的项目没有物业管理公司入驻，同时只有不到20%的小区有提供品质物业服务的基本收费前提（物业费高于2元/月/平方米）。直到2019年初，对龙头扩张市场份额，社会普遍持中性态度。表2：2019年一季度，不同城市不同类型物业费（元/平米/月）档位占比：按户数无物业0-22-4>4北京33.11%46.47%16.14%4.28%成都17.09%61.26%19.14%2.52%东莞6.15%34.28%58.32%1.25%广州24.88%48.31%24.33%2.48%杭州24.51%47.80%22.26%5.43%合肥22.27%71.62%5.07%1.04%济南37.73%51.06%10.06%1.15%廊坊13.84%68.99%16.89%0.27%南京14.65%77.04%6.23%2.08%青岛26.14%57.96%13.66%2.24%厦门16.18%56.55%23.11%4.17%上海10.85%75.32%10.17%3.65%深圳21.29%23.31%47.80%7.61%沈阳25.58%57.87%14.94%1.61%石家庄35.31%60.62%3.97%0.11%天津10.53%71.65%15.29%2.54%武汉16.07%59.06%23.83%1.04%西安16.28%80.79%2.32%0.62%烟台40.21%49.76%9.26%0.78%长春23.00%66.79%9.80%0.41%长沙13.16%74.36%11.81%0.68%郑州20.61%60.56%16.44%2.39%中山20.01%46.29%33.07%0.63%重庆28.24%51.64%18.43%1.69%总计21.17%59.81%16.52%2.49%资料来源：贝壳找房，中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款部分2nMtQqOvMrQpPoRmPoRnRoPaQ9R7NmOrRsQmMeRoOsRkPrQpO6MmOpMMYmQpMwMrQqM 物业管理行业专题研究报告｜2020.3.11防控疫情的过程，也是居民“减少社交接触，增加居家时间”的过程。这一过程伴随着全社会对住宅物业的再认识。一方面各方对于物管公司提出了更多要求，而品质物业管理公司也满足了这些要求；另一方面是居民实实在在感受到了优秀物业公司的内涵，对服务付费有了更进一步的理解。表3：疫情期间地方政对于物业管理公司提出社区、公共服务要求城市社区、公共服务要求宁波协助做好人员排查工作。取消区域内各类聚集活动。及时上报疫情。公共区域防护。广东人员信息登记。重点人群防护。公共区域防护。疫情防控宣传工作。长沙外来人员登记。疫情防控宣传。联防联控和信息报送。公共区域防护。住户排查工作。外来人员登记。配合社区处理口罩等垃圾。协助社区进行居家隔离观察。公共区域重庆防护。成都回蓉业主、复工客户职工的信息采集。协助社区做好居家隔离观察。配合社区处理口罩等垃圾。资料来源：各地住建委（局）官网图2：疫情期间不同物业管理情况的社区环境资料来源：中信证券研究部制图这实际上体现为优胜劣汰的过程。劣质的物业管理公司无法让业主满意。社区矛盾纷繁复杂，劣质物业公司的社区表现各自不同，但绝大多数都会最终表现为缴费率低，投诉率高。我们相信，抗击疫情的这场大考，会进一步推动品质物业公司接管更多小区，进一步推动物业费市场化定价的小区数量增加，更多业主接受优质优价的理念。公建和商写物管：专业品牌真正成熟商写领域，历史上外资品牌占据绝对优势，国内品牌毫无知名度。公建领域，后勤保障社会化的改革虽然已经展开，但很多单位选聘不专业的小物业管理公司，或者直接“翻牌”后勤保障部门，自行组织物业管理公司，没有形成品牌影响力。如果说住宅物业管理已经有一些一流的品牌，那么目前商写物业管理基本没有内资优秀品牌，公建物业管理则还处于品牌不突出的初级竞争阶段。抗击疫情的这场大考，也标志着非住宅物业管理品牌竞争时代的到来。请务必阅读正文之后的免责条款部分3 物业管理行业专题研究报告｜2020.3.11在疫情防控的前期，消杀需求大增，专业化操作的门槛提升，具备细分赛道（医院，场馆等）运营经验的公司占据明显优势。在疫情防控的第二阶段，各地一边抓开复工，抓紧恢复正常社会秩序，一边抓疫情防控，对物业管理公司精细化操作能力提出了更高的要求。我们相信，各类公建设施选聘专业化物业管理公司的比例会越来越高，将公建物管作为主要发力方向的企业，如招商积余、保利物业、新大正等将迎来充足的订单。图3：中航物业深圳大学总医院项目：疑似病例做完CT后，物管公图4：中航物业深圳大学总医院项目：物管公司在急诊一楼、二楼司负责全面消毒留观隔离区设立的24小时值班岗资料来源：中航物业微信公众号资料来源：中航物业微信公众号图5：新大正物业加强对服务机场的消杀工作图6：保利物业在嘉善县高速入城口配合进行体温监测资料来源：保利物业微信公众号资料来源：新大正微信公众号请务必阅读正文之后的免责条款部分4 物业管理行业专题研究报告｜2020.3.11图7：万科戴德梁行业高标准的写字楼消毒、防疫工作图8：绿城服务写字楼项目中采用机器人，实现“零接触”式测温、核实身份资料来源：万科物业微信公众号资料来源：绿城服务微信公众号图9：优秀物业管理公司的内生发展模型图10：中航物业在深圳大学的收入70006000500040003000200010000201620172018资料来源：中信证券研究部资料来源：招商积余公告当然，非住宅物业的规模增长，不仅是指在管面积（客户数量的增长），更是单位在管面积（单位客户）创造营收的增长。我们深信，单个客户的服务会从单一标段走向综合集成，非住宅物业会像住宅物业管理公司一样，走向优质品牌巩固的道路。▍产业政策扶持，盈利能力有望稳步提升如果不考虑补贴，物业管理公司抗击疫情肯定会有额外的成本。当然，由于小区出入口减少，门岗数量下降，本地可聘用人员数量增多，一定程度上也会减轻物业管理公司的成本压力。更重要的是，大量省市出台补贴政策，极大抵消了品牌物业公司的成本开支。请务必阅读正文之后的免责条款部分5 物业管理行业专题研究报告｜2020.3.11表4：各地纷纷出台补贴政策地方时间支持方式对于物业管理行业的支持内容对物业服务企业在疫情中工作进行考核，分级予以奖励：项目考核“优秀”的，按照该项目因防控工作而发生的经审核后的实际投入杭州市西湖区2月7日资金补助资金总额的90%且不高于10万元进行补助。项目考核“合格”的，按照该项目因防控工作而发生的经审核后的实际投入资金总额的70%且不高于5万元进行补助。深圳各区政府（包括新区管委会、深汕特别合作区管委会）对辖区物业管理深圳市2月8日资金补助服务企业的疫情防控服务，按在管面积每平方米0.5元的标准实施两个月财政补助。杭州市2月10日资金补助按照在管面积每月每平方米0.5元的标准给予两个月补助。对参与属地疫情防控工作的住宅小区物业服务企业，政府可按照在管住宅面绍兴市上虞区2月11日资金补助积每平方米0.2元的标准给予2个月补助（由业主委员会自治的参照执行）湖州市2月11日费用减免全额减免物管小区垃圾清运费3个月（2月-4月）自2020年2月1日起，对全区的物业服务企业按照所负责小区实际入住户青岛市即墨区2月12日资金补助数，结合老旧小区现状等情况进行财政补助，补助标准分别为50、40、35、30元/月·户，补助期限为2个月。协助采购；所需防疫物资纳入采购平台；对参与属地疫情防控工作的住宅小区服务企业，全额减免垃圾填埋场的进厂费用减免；金华市2月13日（场）垃圾填埋费3个月，即2月-4月；受疫情影响未能及时缴物业维修资金、住宅物业保修金的企业，说明情况后费用缓缴；允许在疫情结束后3个月内进行补缴。湖州市2月14日税费减免；疫情期间物业管理服务取得的收入，免征增值税。对参与属地疫情防控工作的住宅小区物业服务企业，各地政府要按照适当标陕西省2月14日资金补助准给予两个月补助。资金补助；各地要积极帮助参与疫情防控的物业服务企业向当地政府争取相应补助，争浙江省2月14日计税优惠；取按照生活服务类标准享受税收优惠政策。长沙市长沙县2月14日资金补助安排300万元专项资金，对县内各小区物业服务企业予以奖励补贴物业服务企业因疫情防控新增的各类支出，可在管理项目公共收益中列支，资金补助；也可由项目委托单位予以相应奖补。计税优惠；疫情期间物业服务合同到期的可以适当顺延。宁波市2月17日争取防控物资得到优先保障，争取按照生活服务类标准享受税收优惠政策，协助采购；争取参照甬政发〔2020〕2号文件享中小企业相关扶持政策以及其他财政补助。市级机关党员干部要主动履约带头缴纳2020年全年物业费，以往有欠缴物盐城市2月17日催缴物业费；业费的要一并交清，2020年2月底之前全部交纳到位。山东省2月18日资金补助各市可对参与属地疫情防控工作的住宅小区物业服务企业给予适当补贴。对参与属地疫情防控工作的物业服务企业，按照在管户数每户10元/月的标海南省2月19日资金补助准补助给企业。在财政补贴上，明确对积极参与疫情防控的物业服务企业，各市县财政可结河南省2月19日资金补助合当地实际情况出台相应财政补助政策。对参与属地疫情防控工作的住宅小区和医院物业服务企业，政府可按照在管温州市2月20日资金补助面积每平方米0.3元的标准给予两个月补助对参与属地疫情防控的物业服务企业，按在管面积每月每平方米0.5元的标宁波市2月21日资金补助准给予2个月财政补助规模以上服务企业，未停工停产的，购置“四大类”疫情防控物资所花费的成都2月21日资金补助费用30%、最高不超过10万元的标准，申报财政补助对参与疫情防控的物业服务企业按照住宅小区在管户数每月每户15元的标湖北省2月29日资金补助准给予3个月财政补助对市区范围内服务住宅小区的物业企业，按照实际在管面积，给予0.2元/合肥市3月7日资金补助平方米/月的财政补助，补助时间2个月资料来源：各地政府网站，中信证券研究部另外，国常会决定阶段性减免企业社保费，经测算，我们认为业内上市公司将有3%-10%请务必阅读正文之后的免责条款部分6 物业管理行业专题研究报告｜2020.3.11不等的一次性利润增厚，基本对冲抗击疫情所导致的额外成本开支对利润侵蚀，极大减轻行业因为抗击疫情所额外增加的成本负担。表5：国务院常务会议决定的纾困政策企业养老、失业、工伤保险企业类别住房公积金单位缴费部分湖北省外大型企业2-4月减半征收6月前可以申请缓交湖北省外中小微企业；2-6月免除征收6月前可以申请缓交湖北省内各类企业资料来源：中国政府网，中信证券研究部表6：社保减免对于物业管理公司业绩影响单位：万元科目基准情况2-4月减半征收2-6月免除营业收入88,61888,61888,618营业成本67,74367,37966,531变化-0.54%-1.79%-人员费用39,18338,81937,971变化-0.93%-3.09%-其他费用28,56028,56028,560毛利率23.56%23.97%24.92%三费费率13.00%12.92%12.72%三费合计11,52011,44511,271-人力费用8,0647,9897,815其他费用3,4563,4563,456人力费用合计47,24746,80945,786变化-0.93%-3.09%净利润9,3549,79310,816除税后净利润7,0167,3458,112除税净利润变化+4.69%+15.62%资料来源：中国物业管理协会，中信证券研究部测算综合来看，由于新增成本得到补贴的覆盖，而新拓展项目定价可能更高，老项目提价的可能性也提升了，龙头企业的盈利能力可能稳中有升。▍增值服务：短期受到冲击，中长期更具潜力在抗击疫情的过程中，部分增值服务收入会阶段性增长，例如商品销售和家政服务等。但绝大多数增值服务收入可能受到冲击，这种冲击可能来自于B端客户自身经营困难（例如广告），也可能来自于C端消费场景不复存在（例如线下教育）。客观来说，反而是那些增值服务进展较快的企业，短期受到冲击较大。不过，抗击疫情过程中物业管理公司并非无所作为。尽管很多时候并不收费，但物业管理公司的确承担了一部分餐饮、零售、到家服务甚至文化休闲的产业的职能。客观上，物管公司锻炼的能力，优化的品牌，为“新增值服务”时代的到来奠定了更加坚实的基础。请务必阅读正文之后的免责条款部分7 物业管理行业专题研究报告｜2020.3.11图11：疫情时期诞生的“宅在家”产业替代效应资料来源：中信证券研究部制图图12：疫情期间，物管服务者全副武装、保证身体健康的代购图13：外卖小哥一天的典型活动轨迹资料来源：青州广电资料来源：蜂鸟众包图14：春节后二手房交易套数尚未恢复到历史均值图15：传统中介公司的成本结构350020202015-2019均值60%300050%250040%200030%150020%100010%0%5000TT-6T-3T+3T+6T+9T+12T+15T+18T+21T+24T+27T+30T+33T+36T+39T+42T+45资料来源：Wind注：样本城市为北京、深圳、杭州、南京、成都、资料来源：贝壳研究院青岛、苏州、厦门、扬州和岳阳展望未来，物业和业主粘性进一步增加，意味着在广阔的二手房交易市场，物业公司请务必阅读正文之后的免责条款部分8 物业管理行业专题研究报告｜2020.3.11分一杯羹的可能性更大。我们认为，今年的二手房交易只是被冻结，并不会长久低迷，而且物业公司目前所占市场份额很低，有透过强强合作扩展市场份额的可能性。在零售领域，虽然疫情是暂时的，但一般电商的“陌生拜访”模式相比物管公司“熟人送达”模式，的确存在短板。透过强强合作，在供应链问题得到解决的前提之下，物业管理公司也有可能在激烈的竞争中有一席之地。图16：疫情期间的绿城生鲜采购团队图17：疫情期间的绿城生鲜分拣车间资料来源：绿城服务微信公众号资料来源：绿城服务微信公众号▍非住宅聚焦品牌规模弹性，住宅期待单盘盈利突破总体而言，我们认为行业中的龙头公司既有规模的弹性，也有利润率成长的空间。从消费产业来看，物业管理是少数收入完全不受疫情冲击，且单位人员营收提升空间较大的领域。从房地产产业链来看，物业管理是少数倍受政策支持，具备极大的深度市场化空间的领域。不过，住宅和非住宅的看点又有所不同。住宅领域，固有的优势品牌已经形成，企业的规模在不断扩张，但此前市场对于单盘盈利模型有质疑，主要表现为龙头公司提价比例太低，新盘来自于存量盘比例太低，来自于第三方比例太低。这其实是行业所处历史阶段使然。抗击疫情之后，我们认为随着提价和更换物业的门槛进一步降低，增值服务进一步发展，政策支持力度进一步增大，品质物管的持续盈利单盘比例会进一步上升。表7：品质物业的单盘经营模型2019202020212022202320242025202620272028-物业管理费单价（元/平米·月）4.004.004.004.804.804.806.006.007.507.50-物业管理费年提价0%0%0%20%0%0%25%0%25%0%-入住率70%75%80%85%85%85%85%85%85%85%-收缴率96%96%96%96%96%96%96%96%96%96%-物业费收入（万元）783.4806.4829.41023.01023.01023.01278.71278.71598.41598.4-车位管理费收入（万元）84.084.084.0100.8100.8100.8126.0126.0157.5157.5物业费总收入（万元）867.4890.4913.41123.81123.81123.81404.71404.71755.91755.9-ARPU值（元/年·户）700735809889111213901668183419262022请务必阅读正文之后的免责条款部分9 物业管理行业专题研究报告｜2020.3.112019202020212022202320242025202620272028-ARPU值增速-5.0%10.0%10.0%25.0%25.0%20.0%10.0%5.0%5.0%业主增值服务收入（万元）140.0147.0161.7177.9222.3277.9333.5366.9385.2404.5总收入（万元）1007.41037.41075.11301.61346.11401.71738.21771.62141.12160.4单位人工成本（含五险一金等）749238177189974107154126602143185171509191764210624231420（万元/年）单位人工薪水年增幅9%10%19%18%13%20%12%10%10%单盘人员(无外包假设)65615346403833282828基础服务人工成本（万元）487498476491504541561531583639YoY2.3%-4.5%3.2%2.6%7.3%3.8%-5.4%9.7%9.7%增值服务成本占比65%64%63%62%62%61%61%61%61%61%增值服务成本（万元）9194102110137170202222233245YoY3.4%8.3%8.3%24.0%24.0%19.0%10.0%5.0%5.0%日常维报、能耗费（万元）110113132155161169212219226233YoY2.4%17.2%17.0%4.4%4.9%25.1%3.1%3.3%3.4%2.4%维修费用（万元）00203030050505040070表外分摊比例25.0%25.0%25.0%25.0%65.0%30.0%30.0%30.0%70.0%30.0%企业承担维修费（万元）001522.510535353512049YoY50.0%366.7%-66.7%0.0%0.0%242.9%-59.2%科技投入摊销及支出（万元）50.075.097.5102.4107.5112.9169.3177.8186.7196.0YoY50.0%30.0%5.0%5.0%5.0%50.0%5.0%5.0%5.0%总成本（万元）738780822881101510281179118413481363毛利（万元）269257253421331374559587793798毛利率26.7%24.8%23.5%32.3%24.6%26.7%32.1%33.1%37.0%36.9%资料来源：中国物业管理协会，中信证券研究部测算注：详细测算请参考报告《物业管理行业专题报告--从单盘模型透视品质之路的丰厚回报》（2020-1-13）非住宅物管的品牌没有住宅物管优势明显，且非住宅单甲方项目的合同周期比较短，也没有大量的储备项目。不过，相对而言非住宅物管的单盘亏损可能性很低（一旦起步亏损几乎一定不会承接）。抗击疫情之后，我们相信社会对于公建专业化服务的需求会进一步增长，龙头非住宅物管公司的规模弹性会进一步提升。表8：招商积余近期拓展或的地标项目时期项目类型项目详情2月26日公共场馆中标总面积约128.74万平方米的深圳湾公园2月26日城市服务进驻深圳坪山区碧岭、马峦街道开展防疫工作。2月18日产业园区中标宁德新能源湖西产业园三期物业设施管理项目，总建筑面积37万平方米，将于2020年5月建成2月18日学校物业中标深圳广播电视大学项目，项目面积2.5万平方米1月21日产业园区中标湖南移动项目（岳阳标段、衡阳标段以及省本部标段）1月21日公共场馆中标上海黄金交易所深圳备份交易中心项目，项目规划总建筑面积27194.51平方米，计容面积14000平方米1月21日政府物业中标国家税务总局广州市越秀区税务局项目，服务项目建筑面积共18208平方米1月21日商写物业中标中国银联广州项目，建筑面积合计面积9908.52平方米1月16日商写物业中标万达学院项目1月16日政府物业中标北京国管局82号院，总建筑面积36716.4平方米请务必阅读正文之后的免责条款部分10 物业管理行业专题研究报告｜2020.3.11时期项目类型项目详情1月16日公共场馆中标广州博物馆项目，总服务面积达3万多平方米1月16日医院物业中标成都双流区第一人民医院新院区项目，总建筑面积约21万平方米，设计床位1500张1月16日部队营区中标湖南某部队营院项目1月16日政府物业中标深圳边检大厦，建筑面积45124.35平方米1月16日政府物业中标郑州市儿童福利院项目，建筑面积近30000平方米资料来源：招商积余微信公众号我们看好疫情之后行业继续跨越式发展，推荐招商积余、绿城服务、保利物业、中海物业和新大正。▍风险提示近期港股上市物业管理公司数量越来越多，股票供给增大。尽管我们认为品质物业公司具备稀缺性，但一般的物业管理公司并不稀缺。一般物管企业缺乏宽广护城河，客户并没有长期的忠诚度，和客观关系往往依赖于开发流程的惯性。我们认为，针对品质物业管理公司和一般物业管理公司，市场理性给予较大的差别估值，但事实上整个板块估值并没有明显分化。我们因此提示投资者，缺乏品牌优势，外拓中标率较低，存量楼盘提价频次很少，在公建业务领域也没有任何建树的企业，可能存在估值过高的风险。表9：物业管理重点公司盈利预测及估值表股价EPS（元）PE公司名称评级（元）18A19E20E21E18A19E20E21E绿城服务买入8.590.170.180.270.3350.547.731.826.0招商积余买入25.150.810.270.610.8231.093.141.230.7保利物业买入60.070.630.931.432.0095.464.642.030.0永升生活服务买入6.770.070.130.260.3596.752.126.019.3中海物业买入6.620.120.170.220.2855.238.930.123.6新大正买入64.761.641.551.862.3239.541.834.827.9新城悦服务买入13.180.180.300.450.6973.243.929.319.1南都物业买入20.600.700.770.921.1229.426.822.418.4资料来源：Wind，中信证券研究部预测注：股价为2020年3月10日收盘价，除中海物业外，港币已换算为人民币表10：物业管理重点公司营收预测及估值表总市值营收（亿元）PS公司名称评级（亿元）18A19E20E21E18A19E20E21E绿城服务买入238.6951.4067.1086.32110.344.63.62.82.2招商积余买入266.6897.85102.45127.83155.372.72.62.11.7保利物业买入330.9642.2957.7474.5095.427.85.74.43.5永升生活服务买入103.5610.9219.0729.4039.189.55.43.52.6中海物业买入217.5942.0354.2871.7293.485.24.03.02.3新大正买入46.408.8510.7513.0616.165.24.33.62.9新城悦买入107.3611.6118.6127.6340.119.25.83.92.7南都物业买入27.6310.5913.5817.0120.972.62.01.61.3请务必阅读正文之后的免责条款部分11 物业管理行业专题研究报告｜2020.3.11资料来源：Wind，中信证券研究部注：股价为2020年3月10日收盘价，除中海物业外，港币已换算为人民币请务必阅读正文之后的免责条款部分12 物业管理行业专题研究报告｜2020.3.11▍相关研究房地产行业专题研究—预计全年政府性基金收入增速超过15%(2020-03-03)房地产行业2020年2月销售数据点评—推动四月销售恢复的周期和非周期力量(2020-03-02)房地产行业重大事项点评--地产政策—从供给侧到需求侧(2020-02-27)物业管理行业专题报告--纳入基层治理，推进市场化(2020-02-26)物业管理行业重大事项点评—政策红利不断释放，营商环境大幅改善(2020-02-19)房地产行业重大事项点评--实践：决定板块走势不是销售，是政策趋势(2020-02-17)房地产行业专题研究专题--再复盘：决定板块走势不是销售，是政策趋势(2020-02-13)物业管理行业专题报告——抗击疫情，行业四大趋势强化(2020-02-07)物业管理行业专题报告--纳入基层治理，融入群众生活，渐成公共必需(2020-02-06)房地产行业专题报告--估值达到历史底部，销售预计前低后高(2020-02-04)房地产行业跟踪快报—短期冲击较小，中期两点期待(2020-01-30)物业管理行业重大事项点评—抗击疫情，物管行业全力以赴(2020-01-28)房地产行业重大事项点评—内房配售市场冲击历史经验回顾(2020-01-22)房地产行业专题报告—分拆次章—走向独立的商业地产运营管理(2020-01-21)房地产行业2019年年度运行数据点评：竣工转正开启交付高潮，给优化预示拿地机遇(2020-01-19)物业管理行业专题报告--从单盘模型透视品质之路的丰厚回报(2020-01-13)房地产行业重大事项点评—境外债供不应求，资金成本差异化下行(2020-01-08)房地产行业2020年投资策略—一年之计在于春(2020-01-02)房地产行业重大事项点评—消除不确定性，房贷利率远期可能下行(2019-12-29)2020年物业管理行业投资策略—品牌制胜，战略并购和改革弹性(2019-12-26)房地产行业2019年1-11月运行数据点评—行业基本面高度稳定，政策环境边际改善(2019-12-17)房地产行业跟踪报告--市场运行进入政策目标区间(2019-12-16)物业管理行业专题研究--后勤保障服务社会化改革的政策机遇(2019-12-09)房地产行业2019年11月龙头公司销售点评—热销叠加估值优势，看好板块机会(2019-12-02)物业管理行业专题报告—非住宅物业管理：弹性大，赛道多，格局好(2019-11-29)房地产行业专题报告—地产企业的管理密码(2019-11-28)房地产行业2019年1-10月运行数据点评—企业心态外松内紧，竣工拐点如期而至(2019-11-15)基础设施和房地产产业2020年投资策略—周期微复苏优选稳定，竣工大拐点深耕存量(2019-11-12)房地产行业专题报告--中国房屋存量可能存在明显低估(2019-11-05)房地产行业专题报告—2020年房地产投资展望(2019-11-04)房地产行业2019年10月龙头公司销售数据点评—销售良好，融资偏紧(2019-11-01)请务必阅读正文之后的免责条款部分13 物业管理行业专题研究报告｜2020.3.11物业管理行业深度报告—并购大年，海外龙头中国业务具备整合价值(2019-10-31)房地产行业专题研究—房屋竣工趋势展望(2019-10-29)物业管理行业重大事项点评—从北京新条例看监管导向(2019-10-24)房地产行业2019年1-9月运行数据点评—适应地产新常态(2019-10-21)房地产行业跟踪报告—资金成本见顶，基本面高度稳定（PPT）(2019-10-10)物业管理行业专题报告—齐纨未足时人贵，自知明艳更沉吟(2019-10-09)房地产2019年9月龙头公司销售数据点评—预对冲式调控成效显著(2019-10-08)房地产行业2019年1-8月行业运行数据点评—资金收紧改变企业行为轨迹(2019-09-17)请务必阅读正文之后的免责条款部分14 分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明：（i）本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法；（ii）该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系。评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20%以上（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于5%～20%之间月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的6到12个股票评级月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%～5%之间表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深300卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10%以上指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10%以上以摩根士丹利中国指数为基准；美国市场以纳斯达克综合行业评级中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%～10%之间指数或标普500指数为基准；韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准。弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10%以上其他声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作。中信证券股份有限公司及其全球的附属机构、分支机构及联营机构（仅就本研究报告免责条款而言，不含CLSAgroupofcompanies），统称为“中信证券”。法律主体声明本研究报告在中华人民共和国（香港、澳门、台湾除外）由中信证券股份有限公司（受中国证券监督管理委员会监管，经营证券业务许可证编号：Z20374000）分发。本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发：在中国香港由CLSALimited分发；在中国台湾由CLSecuritiesTaiwanCo.,Ltd.分发；在澳大利亚由CLSAAustraliaPtyLtd.分发；在美国由CLSAgroupofcompanies（CLSAAmericas,LLC（下称“CLSAAmericas”）除外）分发；在新加坡由CLSASingaporePteLtd.（公司注册编号：198703750W）分发；在欧盟与英国由CLSAEuropeBV或CLSA（UK）分发；在印度由CLSAIndiaPrivateLimited分发（地址：孟买（400021）NarimanPoint的DalamalHouse8层；电话号码：+91-22-66505050；传真号码：+91-22-22840271；公司识别号：U67120MH1994PLC083118；印度证券交易委员会注册编号：作为证券经纪商的INZ000001735，作为商人银行的INM000010619，作为研究分析商的INH000001113）；在印度尼西亚由PTCLSASekuritasIndonesia分发；在日本由CLSASecuritiesJapanCo.,Ltd.分发；在韩国由CLSASecuritiesKoreaLtd.分发；在马来西亚由CLSASecuritiesMalaysiaSdnBhd分发；在菲律宾由CLSAPhilippinesInc.（菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员）分发；在泰国由CLSASecurities(Thailand)Limited分发。针对不同司法管辖区的声明中国：根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可，中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。美国：本研究报告由中信证券制作。本研究报告在美国由CLSAgroupofcompanies（CLSAAmericas除外）仅向符合美国《1934年证券交易法》下15a-6规则定义且CLSAAmericas提供服务的“主要美国机构投资者”分发。对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书。任何从中信证券与CLSAgroupofcompanies获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSAAmericas。新加坡：本研究报告在新加坡由CLSASingaporePteLtd.（资本市场经营许可持有人及受豁免的财务顾问），仅向新加坡《证券及期货法》s.4A（1）定义下的“机构投资者、认可投资者及专业投资者”分发。根据新加坡《财务顾问法》下《财务顾问（修正）规例（2005）》中关于机构投资者、认可投资者、专业投资者及海外投资者的第33、34及35条的规定，《财务顾问法》第25、27及36条不适用于CLSASingaporePteLtd.。如对本报告存有疑问，还请联系CLSASingaporePteLtd.（电话：+6564167888）。MCI(P)086/12/2019。加拿大：本研究报告由中信证券制作。对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书。欧盟与英国：本研究报告在欧盟与英国归属于营销文件，其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写，亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制。本研究报告在欧盟与英国由CLSA（UK）或CLSAEuropeBV发布。CLSA（UK）由（英国）金融行为管理局授权并接受其管理，CLSAEuropeBV由荷兰金融市场管理局授权并接受其管理，本研究报告针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士，且涉及到的任何投资活动仅针对此类人士。若您不具备投资的专业经验，请勿依赖本研究报告。对于由英国分析员编纂的研究资料，其由CLSA（UK）与CLSAEuropeBV制作并发布。就英国的金融行业准则与欧洲其他辖区的《金融工具市场指令II》，本研究报告被制作并意图作为实质性研究资料。一般性声明本研究报告对于收件人而言属高度机密，只有收件人才能使用。本研究报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布该研究报告的人员。本研究报告仅为参考之用，在任何地区均不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略。对于本报告中提及的任何证券或金融工具，本报告的收件人须保持自身的独立判断。本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但中信证券不保证其准确性或完整性。中信证券并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任。本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险，可能不易变卖以及不适合所有投资者。本报告所提及的证券或金融工具的价格、价值及收益可能会受汇率影响而波动。过往的业绩并不能代表未来的表现。本报告所载的资料、观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断，可以在不发出通知的情况下做出更改，亦可因使用不同假设和标准、采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门、单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反。中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任。中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域、单位、集团及其他附属机构的流动。负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定。分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定，但是，分析师的薪酬可能与投行整体收入有关，其中包括投资银行、销售与交易业务。若中信证券以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构为此发送行为承担全部责任。该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息。本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议，中信证券以及中信证券的各个高级职员、董事和员工亦不为（前述金融机构之客户）因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任。未经中信证券事先书面授权，任何人不得以任何目的复制、发送或销售本报告。中信证券2020版权所有。保留一切权利。'