电力设备与新能源行业2018年中期策略：坚守成长、优选格局 37页

'电力设备与新能源中期策略目录目录2图表目录31行业指数超跌，寻找优质成长细分板块42.新能源汽车：销量持续超预期，消费属性加强52.12018年新能源汽车销量和电池装机量持续快速增长52.2乘用车占比87.15%，新能源汽车消费属性不断加强52.3下半年中游价格趋于稳定72.3中游各环节竞争格局分析，电池与电解液格局清晰龙头更具优势82.4板块行情未反应实际销量增长，存在预期修复空间113.新能源发电：短期政策调整，加速平价不改成长123.1政策变化，短期光伏承压123.2光伏已实现部分用电侧平价，风电已实现中东部发电侧平价133.3光伏风电未来将成为电力需求主要支撑163.4新能源发电调整过度，风电实际影响有限184.推荐上市公司194.1亿纬锂能（300014）：锂电池装机量快速增长，有望成为第二梯队龙头194.2麦格米特（002851）：新能源汽车电控专家，与小米深度合作智能家电194.3天赐材料（002709）：电解液龙头，竞争格局优势明显204.4金风科技（002202）：国内风机绝对龙头，在手订单创新高20若出现排版错位，数据显示不全等问题，可加微信535600147，凭下载记录获取PDF版 电力设备与新能源中期策略图表目录图表1.2018上半年电气设备指数下跌25.09%4图表2.2018年以来电气设备指数平均每日成交额128.86亿元4图表3.2018上半年行业个股涨跌多涨少5图表4.2018年1-5月新能源汽车32.45万台5图表5.2018年1-5月电池装机量12.68GW5图表6.2018年前五个月乘用车销量占比87.15%6图表7.2018年以来A00级车占比回落至61%6图表8.2018年混动乘用车占比保持20%以上7图表9.锂电池下半年基本维持1.25-1.35元/Wh7图表10.湿法隔膜价格今年以来下跌超过40%8图表11.正极材料随锂和钴波动8图表12.低端石墨价格已接近成本线8图表13.电解液价格战结束三元电解液价格稳定8图表14.宁德时代动力电池市占率最高42.9%9图表15.动力电池市场集中度CR5达到78%9图表16.正极材料龙头市占率优势不明显9图表17.所有电池和材料中正极市场集中度最低9图表18.负极三家寡头局势基本形成10图表19.负极CR10稳定90%左右10图表20.动力电解液市占率天赐以26.9%领先10图表21.电解液市场格局稳定，CR2保持40%10图表22.隔膜竞争激烈龙头变化快11图表23.隔膜市场集中度提升，行业洗牌开始11图表24.新能源汽车与锂电池指数超跌12图表25.国内主流厂商一级多晶硅含税价已经跌至110元/kg12图表26.目前光伏系统发电度电成本0.5930元/kWh，已低于工商业平均电价13图表27.风电度电成本0.3323元/kWh，已低于中东部煤电标杆电价13图表28.以各省平均售电价测算，已有19个省份或地区收益率超过5%14图表1.以脱硫煤电价上网，已有14个省份或地区收益率为正14图表2.以脱硫煤电价上网，中东部地区已经具备平均上网条件15图表3.以各省平均售电价-过网费测算分散式风电收益率，中东部地区收益率普遍超过15%16图表4.我国发电量增速变化趋势基本与GDP变化趋势一致16图表5.2017年光伏风电发电量仅占6.60%17图表6.2017年累计光伏风电装机量占比16.54%17图表7.2018-2023年我国每年新增用电需求均在4000亿度以上17图表9.申万光伏设备与风电设备指数分别下跌30.44%与31.86%18若出现排版错位，数据显示不全等问题，可加微信535600147，凭下载记录获取PDF版 敬请参阅最后一页重要声明证券研究报告第3页共21页若出现排版错位，数据显示不全等问题，可加微信535600147，凭下载记录获取PDF版 电力设备与新能源中期策略1行业指数超跌，寻找优质成长细分板块上半年电气设备指数下跌25.09%，电力设备与新能源行业受市场和行业政策变化双重影响，表现弱于同期市场指数，较沪深300指数落后14.62个百分点。截止2016年6月22日，平均每日成交额128.86亿元，去年同期平均每日交易额为169.50亿元，同比下降23.98%。剔除2018年上半年上市的新股和停牌股，涨幅前五名的分别是鲁亿通、华自科技、麦格米特、汇川技术和英博尔，跌幅前五名分别是融钰集团、摩恩电气、金利华电、坚瑞沃能和通达动力。电力设备与新能源行业整体指数差强人意，但细分板块仍然有投资机会，本文就行业中成长性良好的新能源汽车和新能源发电两个板块进行分析，寻找其中投资机会。图表1.2018上半年电气设备指数下跌25.09%若出现排版错位，数据显示不全等问题，可加微信535600147，凭下载记录获取PDF版20%电气设备指数沪深300若出现排版错位，数据显示不全等问题，可加微信535600147，凭下载记录获取PDF版10%0%2018-01-012018-02-012018-03-012018-04-012018-05-012018-06-01-10%-20%-30%资料来源：wind、广证恒生图表2.2018年以来电气设备指数平均每日成交额128.86亿元电气设备指数成交额(亿元)2502001501005002018-01-012018-02-012018-03-012018-04-012018-05-012018-06-01资料来源：wind、广证恒生若出现排版错位，数据显示不全等问题，可加微信535600147，凭下载记录获取PDF版 敬请参阅最后一页重要声明证券研究报告第4页共21页若出现排版错位，数据显示不全等问题，可加微信535600147，凭下载记录获取PDF版 电力设备与新能源中期策略图表3.2018上半年行业个股涨跌多涨少融钰集团摩恩电气金利华电坚瑞沃能通达动力英搏尔汇川技术麦格米特华自科技鲁亿通-80%-60%-40%-20%0%20%40%资料来源：wind、广证恒生2.新能源汽车：销量持续超预期，消费属性加强2.12018年新能源汽车销量和电池装机量持续快速增长根据中汽协数据，2018年5月新能源汽车销量10.2万辆，同比增长同比增长126%，1-5月累计销量32.45万台，同比增长140%。上半年销量喜人，保持快速增长形势，2018年全年销量突破100万台无忧，有可能达到110万台，全年销量增速有望达到35%。图表4.2018年1-5月新能源汽车32.45万台图表5.2018年1-5月电池装机量12.68GW2015年2016年2017年2018年2015年2016年2017年2018年18000016000014000120001400001200001000008000010000800060006000040000200000400020000资料来源：中汽协、广证恒生资料来源：节能网、广证恒生销量增速高企的同时，新能源汽车电池装机量也水涨船高，5月份装机量4.49GW，同比增长214%，1-5月累计电池装机量12.68GW，同比增长250%。全年新能源汽车电池装机量有望突破45GW，接近50GW，增速超过30%。若出现排版错位，数据显示不全等问题，可加微信535600147，凭下载记录获取PDF版 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2.2乘用车占比87.15%，新能源汽车消费属性不断加强乘用车占比提高，A00级占比下降，消费属性逐渐加强。2018年前5个月新能源汽车销量中，乘用车敬请参阅最后一页重要声明证券研究报告第5页共21页若出现排版错位，数据显示不全等问题，可加微信535600147，凭下载记录获取PDF版 电力设备与新能源中期策略销量28.29万辆，占比87.15%。根据乘联会数据，1-5月纯电动乘用车20.8万辆，插电混动7.4万辆，插电混动车型占比26%，在充电设施处于不断推广阶段，混动车型仍然会占据市场20-30%市场空间。单月销量来看纯电动中A00级车占比逐渐由年初85%回落至61%，A级车达到26%，年初A00级车库存消化完全，目前市场已经回归消费驱动。图表6.2018年前五个月乘用车销量占比87.15%乘用车销量商用车销量100%80%60%40%20%0%资料来源：中汽协、广证恒生一两年内纯电动汽车主要销售地区仍然以限牌限行城市为主，市场需求也以家庭第二辆车或代步车为主力，因此短期内A0级及以下车型依然是新能源乘用车的主力车型。但A级纯电动乘用车价格逐渐下探至10万元级别，与传统燃油车的价差正在缩小，新能源汽车的消费属性正在加强。图表7.2018年以来A00级车占比回落至61%A00级A0级A级B级100%80%60%40%20%0%资料来源：乘联会、广证恒生经过5个月的政策缓冲，今年6月10日以来以及实行新的补贴政策，各家整车厂商自3月份以来不断推出适合新补贴政策，长续航能力的车型，最新第17和18批新能源汽车免购置税目录车型平均续航里程321公里，比17年262公里增长22.5%，乘用车平均单车带电量41.3度，比17年增长18.7%，平均能量密度达到140Wh/kg。若出现排版错位，数据显示不全等问题，可加微信535600147，凭下载记录获取PDF版 敬请参阅最后一页重要声明证券研究报告第6页共21页若出现排版错位，数据显示不全等问题，可加微信535600147，凭下载记录获取PDF版 电力设备与新能源中期策略图表8.2018年混动乘用车占比保持20%以上插电混动乘用车纯电动乘用车100%80%60%40%20%0%资料来源：乘联会、广证恒生2.2下半年中游价格趋于稳定2018年6月10日之后，新能源汽车实行新版补贴政策，电池以及部分电池材料也经历了调价，目前电池价格三元圆柱1350元/kWh，磷酸铁锂1250元/kWh。本轮调价之后至年底前补贴政策不会有变化，电池价格基本稳定，如果上游锂或钴价格出现较大降幅，电池价格可能会相应调整，但电池企业毛利率基本保持不变。图表9.锂电池价格下半年基本会维持1.2-1.3元/Wh国产三元圆柱(元/kWh)国产方形铁锂(元/kWh)220020001800160014002017-022017-032017-042017-052017-062017-072017-082017-092017-102017-112017-122018-012018-022018-032018-042018-052018-061200资料来源：CIAPS、广证恒生若出现排版错位，数据显示不全等问题，可加微信535600147，凭下载记录获取PDF版 敬请参阅最后一页重要声明证券研究报告第7页共21页若出现排版错位，数据显示不全等问题，可加微信535600147，凭下载记录获取PDF版 电力设备与新能源中期策略图表10.湿法隔膜价格今年以来下跌超过40%图表11.正极材料随锂和钴波动16um干法(元/平米)16um湿法(元/平米)252015105三元523(万元/吨)磷酸铁锂(万元/吨)65.554.543.532.521.51资料来源：CIAPS、广证恒生资料来源：长江有色、广证恒生图表12.低端石墨价格已接近成本线图表13.电解液价格战结束三元电解液价格稳定中端天然石墨(万元/吨)三元圆柱2600mAh(万元/吨)磷酸铁锂(万元/吨)94.4V高电压(万元/吨)876543中端人造石墨(万元/吨)5.5低端天然石墨(万元/吨)低端人造石墨(万元/吨)4.53.52.51.5资料来源：CIAPS、广证恒生资料来源：CIAPS、广证恒生2.3中游各环节竞争格局分析，电池与电解液格局清晰龙头更具优势2.3.1电池市场集中度不断提升，落后企业正在淘汰2015年以来，锂电池集中度不断提升，CR2由26%上升至63%，主要由于宁德时代的市占率由9.8%上升至42.9%，同时CR5由44.4%增长至78.0%，CR10由45.9%上升至87.5%，锂电池市场基本被前十名企业占据，同时前两名几乎占据2/3的市场份额。若出现排版错位，数据显示不全等问题，可加微信535600147，凭下载记录获取PDF版 在如此激烈的竞争中，近4年除龙头宁德时代外只有两家保持市场份额持续增长，分别是孚能科技和亿纬锂能，目前市占率分别为4.4%和4.0%。曾经二线龙头天津力神逐渐在动力电池领域掉队，中航锂电甚至已经跌出前十，更多的小企业已经退出动力电池市场，第一轮行业洗牌悄然间已经完成一半。虽然宁德时代一家独大，市场份额达到43%，但二线品牌中孚能科技和亿纬锂能表现突出，两家公司敬请参阅最后一页重要声明证券研究报告第8页共21页若出现排版错位，数据显示不全等问题，可加微信535600147，凭下载记录获取PDF版 电力设备与新能源中期策略图表14.宁德时代动力电池市占率最高42.9%图表15.动力电池市场集中度CR5达到78%2015201620172018(1-5)CR2CR550%40%30%20%10%0%10.90.80.70.60.50.40.30.20.10CR102015201620172018(1-5)资料来源：节能网、广证恒生资料来源：节能网、广证恒生三元技术领先传统铁锂厂商，已经在行业激烈竞争中脱颖而出，有望成为二线龙头。宁德时代比亚迪国轩高科孚能科技亿纬锂能比克电池万向A123天津力神北京国能江苏智航微宏动力2.3.1正极领域竞争激烈，龙头尚未形成正极材料依然竞争激烈，行业第一的市占率也不超过10%，行业前2名市占率旗鼓相当，第3-6名之间市占率相差1.2个百分点以内，近三年CR2和CR5基本不变，CR10增长11个百分点，排名靠前的10家企业抢占了小企业的市场份额，在所有电池和材料中正极市场集中度最低，几家大厂仍然竞争激烈，行业洗牌才刚刚开始。图表16.正极材料龙头市占率优势不明显图表17.所有电池和材料中正极市场集中度最低201620172018Q1CR2CR5CR1010%8%6%4%2%0%70%60%50%40%30%20%10%0%201620172018Q1资料来源：高工锂电、广证恒生资料来源：高工锂电、广证恒生市占率情况反应出正极材料技术门槛低，相互之间没有绝对优势，市场处于充分竞争状态，近两年受益锂和钴涨价，正极材料价格水涨船高，库存使得正极材料厂商获益颇丰，但当锂和钴价格反转后，库存会成为正极厂商的达摩克利斯之剑。若出现排版错位，数据显示不全等问题，可加微信535600147，凭下载记录获取PDF版 湖南杉杉厦门钨业天津巴莫当升科技长远锂科宁波金和桑顿新能源振华新材料格林美北大先行2.3.1负极多寡头基本形成，但定价权缺失负极市场比较稳定，行业前两名市占率稳定在20-25%，除行业第三市占率超过15%，其他厂商市占敬请参阅最后一页重要声明证券研究报告第9页共21页若出现排版错位，数据显示不全等问题，可加微信535600147，凭下载记录获取PDF版 电力设备与新能源中期策略率均不到10%。CR5高达77.9%，CR10更是达到91.0%，行业格局稳定，基本形成多寡头垄断局面。图表18.负极三家寡头局势基本形成图表19.负极CR10稳定90%左右2015201620172018Q140%35%30%25%20%15%10%5%0%100%CR2CR5CR1080%60%40%20%0%2015201620172018Q1资料来源：高工锂电、广证恒生资料来源：高工锂电、广证恒生但负极差异化不明显，几家龙头相互之间仍然是价格竞争，行业第二贝特瑞以天然石墨为主，不甘心被杉杉赶超，一直在努力开拓人造石墨市场，使得整个负极行业仍然处于竞争状态，价格定价权较弱。去年至今人造负极原材料石油焦价格上涨，负极厂商未能顺利向下游电池传导，低端负极有所涨价，中端负极价格维持不变。上海杉杉贝特瑞江西紫宸东莞凯金江西正拓长沙星城深圳斯诺翔丰华深圳金润大连宏光2.3.1电解液格局清晰龙头优势明显电解液市场格局十分清晰，天赐和新宙邦已经形成两家龙头垄断地位，两家合计市占率CR2一直保持40%以上，其他竞争对手市占率都不足10%，而且天赐和新宙邦已经形成差异化竞争，天赐主要跟踪国内重点大客户，新宙邦则以国际客户为主。图表20.动力电解液市占率天赐以26.9%领先图表21.电解液市场格局稳定，CR2保持40%201620172018Q1CR2CR5CR1030%25%20%15%10%5%0%100%80%60%40%20%0%201620172018Q1资料来源：高工锂电、广证恒生资料来源：高工锂电、广证恒生市场集中度方面近两年CR10稳定在85%，CR5则65%左右，对比天赐和新宙邦，国泰、金牛和杉杉等二线厂商技术和成本差距正逐渐拉大，未来两年CR2有可能会突破50%。上半年电解液领域有两次短暂的价格战，但参与者很快意识到得不偿失，下半年再发生价格战几率较低。若出现排版错位，数据显示不全等问题，可加微信535600147，凭下载记录获取PDF版 广州天赐新宙邦江苏国泰汕头金光天津金牛东莞杉杉香河昆仑珠海赛纬北化所山东海容敬请参阅最后一页重要声明证券研究报告第10页共21页若出现排版错位，数据显示不全等问题，可加微信535600147，凭下载记录获取PDF版 电力设备与新能源中期策略2.3.1隔膜路线之争与企业竞争叠加，龙头面临激烈竞争隔膜竞争依然混乱，不仅有公司直接的竞争，还有干法与湿法技术路线的竞争，结果就是龙头地位不稳固，三年内出货量第一的公司三易其主。2018年一季度星源材质从新回到第一，但较第二名上海恩捷优势不明显，且星源以干法为主，恩捷只生产湿法隔膜，竞争依然激烈，两家公司市占率在今年一季度之前都不到15%。反应在产品价格上，湿法隔膜1年多的时间已经从5.5元/平米降至2.65元/平米，降幅高达52%，干法今年半年就从2元/平米降至1.35元/平米，降幅32.5%。图表22.隔膜竞争激烈龙头变化快图表23.隔膜市场集中度提升，行业洗牌开始201620172018Q1CR2CR5CR1020%100%15%80%10%60%40%5%20%0%0%201620172018Q1资料来源：高工锂电、广证恒生资料来源：高工锂电、广证恒生隔膜行业整体集中也在渐渐提高，CR10从65.2%提高至76.8%，CR2也从22.1%提升到33.6%，两家龙头竞争激烈但占比都在提高。行业洗牌已经开始，各家厂商需要不断投入扩产、产线改造和技术升级，以扩大市场份额，相互之间竞争激烈程度只会提高不会减弱，短期看星源与恩捷处于第一梯队，但第二梯队的沧州明珠和中锂依然具备挑战的实力，行业最终格局依然不明朗。星源材质上海恩捷沧州明珠苏州捷力中锂中兴新材河南义腾重庆钮米中科科技河北金力金辉高科东皋东航光电辽源鸿图2.4板块行情未反应实际销量增长，存在预期修复空间虽然新能源汽车销量增速良好，但市场由于担心新能源汽车补贴政策调整后销量增速能否持续，以及产品价格下降业绩受损，相关板块上半年表现并不突出，wind新能源汽车指数今年以来下跌24.77%，较同期沪深300指数超跌14.3个百分点。新能源汽车销量快速增长的情况完全没有在行情中反应，新能源汽车与锂电池相关板块存在预期修复空间。新能源车企已经完成了新补贴条件下车型的更新切换，担心销量完全是多余的，从销量统计中不难发现乘用车28.3万辆，占比87%，A00级新能源乘用车占新能源乘用车比例比由1月份85%下降至62%，A0及以上车型销量占比逐渐提升，新能源汽车已经逐渐从依靠补贴驱动转为消费驱动，长期增长的趋势更加确定。新能源补贴虽然下调，但对长续航里程高能量密度的车型反而可以拿到1.1-1.2倍补贴，市场对于高效质优的电池需求更为强烈。长期看补贴下降电池价格下调是趋势，但优秀的企业会从中脱颖而出获得更大的市场，坚定看竞争格局良好的细分行业龙头。若出现排版错位，数据显示不全等问题，可加微信535600147，凭下载记录获取PDF版 优先从竞争格局清晰的电解液领域和成长快速的电池领域寻找标的，推荐锂电池成长新星亿纬锂能（300014）、电解液龙头天赐材料（002709）和新能源汽车电控专家麦格米特（002851），建议关注电池龙头宁德时代（300750）。敬请参阅最后一页重要声明证券研究报告第11页共21页若出现排版错位，数据显示不全等问题，可加微信535600147，凭下载记录获取PDF版 电力设备与新能源中期策略图表24.新能源汽车与锂电池指数超跌0%2018-01-015%2018-02-012018-03-012018-04-012018-05-012018-06-010%5%0%25%0%5%新能源汽车指数锂电池指数--1-1-2--3资料来源：wind、广证恒生2.新能源发电：短期政策调整，加速平价不改成长2.1政策变化，短期光伏承压2018年5月31日，国家发展改革委、财政部和国家能源局下发《关于2018年光伏发电有关事项的通知》，“暂不安排2018年普通光伏电站建设规模”，“安排1000万千瓦左右规模用于支持分布式光伏项目建设”，同时光伏电站和分布式光伏补贴下降0.05元/kWh。由于2018年前5个月分布式光伏装机量已经达到1000万千瓦，下半年分布式面临断崖式下滑，同时今年光伏装机量也将大幅小于去年，下游需求不足，光伏产品价格出现大幅下滑，多晶组件价格下滑至2.2元/W，跌幅超过10%，上游多晶硅料价格已经跌至110元/kg，跌幅超过20%国内户用光伏可能会有转机，但今年国内光伏装机量下滑已成定局。组件价格不断下滑，海外已经平价上网地区将进一步释放需求。图表25.国内主流厂商一级多晶硅含税价已经跌至110元/kg若出现排版错位，数据显示不全等问题，可加微信535600147，凭下载记录获取PDF版150145140135130125120115110105100国内主流厂商多晶硅(含税:元/kg)若出现排版错位，数据显示不全等问题，可加微信535600147，凭下载记录获取PDF版若出现排版错位，数据显示不全等问题，可加微信535600147，凭下载记录获取PDF版 资料来源：PVNEWS、wind、广证恒生敬请参阅最后一页重要声明证券研究报告第12页共21页若出现排版错位，数据显示不全等问题，可加微信535600147，凭下载记录获取PDF版 电力设备与新能源中期策略3.2光伏已实现部分用电侧平价，风电已实现中东部发电侧平价3.2.1度电成本：光伏低于工商业电价，风电低于中东部煤电价全国居民电价、大工业电价和工商业电价目前均价分别为0.52、0.61、0.83元/kWh，以光伏系统投资成本5元/W，全国平均年有效利用小时1150小时计算，目前光伏系统发电成本0.5930元/kWh，已经低于大工业电价。政策变化之前，行业计划2020年系统投资成本降至4元/W，光伏度电成本低于居民电价。由于政策变化，产品价格大幅下跌，有可能在2019年初组件价格降至2元/W以内，系统投资成本便有可能降到4元/W，度电成低于居民用电价，提前实现用电侧平均上网。2017年全国风电平均利用小时数1948小时，考虑到12%的弃风率，实际平均利用小时数2182小时，以7500元/kW投资成本测算，目前全国风电度电成本约为0.3323元/kWh，已经低于中东部地区脱硫煤电标杆上网电价0.35-0.4元/kWh，达到发电侧平价上网条件。图表26.目前光伏系统发电度电成本0.5930元/kWh，已低于大工业平均电价利用小时(h/年)/投资成本(元/W)95010001050110011501200125013001350140070.91360.8680.82660.7890.75470.72330.69440.66770.64290.626.50.86470.82140.78230.74680.71430.68450.65720.63190.60850.586760.81570.77490.7380.70450.67390.64580.61990.59610.5740.55355.50.76680.72840.69370.66220.63340.6070.58270.56030.53960.520350.71780.68190.64940.61990.59300.56830.54550.52450.50510.48714.50.66880.63540.60510.57760.55250.52950.50830.48880.47070.453940.61990.58890.56080.53540.51210.49070.47110.4530.43620.42063.50.57090.54240.51660.49310.47160.4520.43390.41720.40180.3874资料来源：wind、广证恒生图表27.风电度电成本0.3323元/kWh，已低于中东部煤电标杆电价利用小时(h/年)/投资成本(元/kW)1600180020002200240026002800300084000.34050.31430.2724若出现排版错位，数据显示不全等问题，可加微信535600147，凭下载记录获取PDF版 0.51080.45410.40870.37150.291982000.49890.44340.39910.36280.33260.30700.28510.266180000.48690.43280.38950.35410.32460.29960.27820.259778000.47490.42220.37990.34540.31660.29230.27140.253376000.46300.41150.37040.33670.30860.28490.26450.246975000.45700.40620.36560.33230.30470.28120.26110.243774000.45100.40090.36080.32800.30070.27750.25770.240572000.43900.39030.35120.31930.29270.27020.25090.234270000.42710.37960.34170.31060.28470.26280.24400.227868000.41510.36900.33210.30190.27670.25540.23720.221466000.40310.35830.32250.29320.26880.24810.23040.2150敬请参阅最后一页重要声明证券研究报告第13页共21页若出现排版错位，数据显示不全等问题，可加微信535600147，凭下载记录获取PDF版 电力设备与新能源中期策略单位：元/kWh，关键假设：折旧年限20年，折现率5.88%，维修费+保险费1.1%/年，人工8万元/10MW*年，所得税率15.00%，残值率5.00%，资本金比例20%，贷款年限15年，贷款利率6.125%资料来源：wind、广证恒生3.2.1放开市场化交易，光伏将不再需要补贴用电侧平价条件已经满足：如果以2016年各省平均售电价作为光伏发电售价，在1.5倍杠杆条件下（资本金：贷款=4:6）测算投资收益率，其他条件不变，在5.5元/W的投资成本条件下，各省或地区光伏发电系统的收益率普遍为正，而收益率超过5%的省份或地区已经有19个，天津、北京、冀南、山东、海南和上海等6个地区的收益率甚至超过了10%。当系统投资成本下降至4元/W情况下，30个地区的收益率可以超过5%，19个地区收益率超过10%，中东部地区光伏项目已经普遍显示出富有诱惑力的投资价值。图表28.以各省平均售电价测算，已有19个省份或地区光伏收益率超过5%5.5元/W投资成本下IRR4元/W投资成本下IRR30%25%20%15%10%5%新疆(北疆)宁夏蒙西甘肃(西部)青海(海西)蒙东新疆(南疆)甘肃(东部)青海(除海西)山西陕西(陕北)云南天津北京冀北辽宁吉林黑龙江四川贵州陕西(除陕北)冀南河南安徽山东福建江苏重庆湖北江西上海广西浙江海南湖南广东0%-5%-10%资料来源：wind、广证恒生发电侧平价暂时还不能达到：以各省脱硫煤电标杆电价作为光伏发电售价，不使用融资杠杆，其他条件不变，经测算，在5.5元/W的投资成本条件下，已经有14个省份或地区收益率为正，当系统投资成本下降至4元/W，收益率为正的省份或地区超过28个，海南、青海海西、陕北、冀北、山东等5个地区收益率已经大于4%，虽然目前光伏发电还不能和火电在电网入网一侧完全竞争，但收益率为正的省份逐渐增多，也正预示着光伏平价上网已经不远。图表1.以脱硫煤电价上网，已有14个省份或地区光伏收益率为正5.5元/W投资成本下IRR4元/W投资成本下IRR10%5%新疆(北疆)宁夏蒙西甘肃(西部)青海(海西)蒙东新疆(南疆)甘肃(东部)青海(除海西)山西陕西(陕北)云南天津北京冀北辽宁吉林黑龙江四川贵州陕西(除陕北)冀南河南安徽山东福建江苏重庆湖北江西上海广西浙江海南湖南广东0%-5%-10%若出现排版错位，数据显示不全等问题，可加微信535600147，凭下载记录获取PDF版 -15%敬请参阅最后一页重要声明证券研究报告第14页共21页若出现排版错位，数据显示不全等问题，可加微信535600147，凭下载记录获取PDF版 电力设备与新能源中期策略资料来源：wind、广证恒生通过以售电价测算收益率，可以发现在用电侧，光伏发电已经具备经济性，已具备用电侧摆脱补贴平价上网的条件，未来随着市场化售电机制完善，隔墙售电推广，分布式光伏无论是自用还是隔墙售电，都具有极强的竞争力。只要市场化售电机制落地，分布式光伏发电就可以彻底摆脱补贴限制，激发出巨大的市场空间，以技术红利、制度红利和市场红利代替补贴红利，不仅可以一举解决政府补贴的财政压力，更能使分布式光伏推广速度加快。3.2.1风电在中东部地区已经具备平均上网条件13个省份已达到平价上网条件：扣除路条费500元/kW，风电项目投资成本降至7000元/kW，不考虑弃风影响，按各省脱硫煤电价格上网，以各省2017年风电利用小时计算各省平均收益率，脱硫煤电价较高或资源较好的云南、河北、黑龙江、辽宁、上海、浙江、福建、湖北、湖南、广东、广西、重庆和四川等13个省份收益率超过8%，已经实现平价上网，四川、广西、湖南、福建和上海等五省收益率甚至超过了15%。未来两年通过改善风机和叶片效率，提高低风速利用率，假设风电利用小时可提高5%（由于风电利用小时数据是过往所有项目平均值，目前新项目的利用小时数已经高于测算数值），同时系统投资成本下降500（-7%）至6500元/kW，收益率大于8%的省份增加蒙东、吉林、江苏、安徽、江西和海南等六省，山西、山东和河南收益率亦超过或接近6%，北京、陕西和蒙西三省收益率接近5%，中东部地区都可以实现平价上网。图表2.以脱硫煤电价上网，中东部地区已经具备风电平均上网条件若出现排版错位，数据显示不全等问题，可加微信535600147，凭下载记录获取PDF版30%25%20%15%10%5%新疆蒙西蒙东云南冀北冀南甘肃吉林黑龙江宁夏北京天津山西辽宁上海江苏浙江安徽福建江西山东河南湖北湖南广东广西海南重庆四川贵州陕西青海0%-5%-10%-15%成本7000元/kWh收益率成本6500元/kWh收益率若出现排版错位，数据显示不全等问题，可加微信535600147，凭下载记录获取PDF版关键假设：折旧年限20年，折现率5.88%，增值税16%（50%退税），维修费+保险费1.1%/年，人工8万元/10MW*年，所得税率15%，残值率5%，资本金比例20%，贷款年限15年，贷款利率6.125%；注：福建多滩涂成本增加500元/kW，河南山东以2016年利用小时计。资料来源：wind、广证恒生以各省平均售电价-过网费（0.05-0.1元/kWh）测算分散式风电收益率，中东部所有省份收益率都超过15%。同时对于发电方，项目资金回收不用再等补贴下达，电费收益全部由电网代为收缴和转付，现金流远好于依靠补贴的项目。可以预见分散式风电在中东部地区不仅可以平价上网，通过市场化交易还可以取得更高的收益率，已若出现排版错位，数据显示不全等问题，可加微信535600147，凭下载记录获取PDF版 经完全不需要补贴。既然不需要补贴那么国家就没有理由严格限制建设规模，《关于2018年度风电建设管理有关要求的通知》也明确提到“特别要鼓励不需要国家补贴的平价上网项目”，只要当地有用电需求，市场这双无形之手就会推动分散式风电发展。敬请参阅最后一页重要声明证券研究报告第15页共21页若出现排版错位，数据显示不全等问题，可加微信535600147，凭下载记录获取PDF版 电力设备与新能源中期策略图表3.以各省平均售电价-过网费测算，中东部地区分散式风电收益率普遍超过15%若出现排版错位，数据显示不全等问题，可加微信535600147，凭下载记录获取PDF版60%过网费0.1元/kWh过网费0.05元/kWh若出现排版错位，数据显示不全等问题，可加微信535600147，凭下载记录获取PDF版50%40%30%20%10%新疆蒙西蒙东云南冀北冀南甘肃吉林黑龙江宁夏北京天津山西辽宁上海江苏浙江安徽福建江西山东河南湖北湖南广东广西海南重庆四川贵州陕西青海全国0%-10%-20%关键假设：分散式风电投资成本7500元/kW，折旧年限20年，折现率5.88%，增值税16%（50%退税），维修费+保险费1.1%/年，人工8万元/10MW*年，所得税率15%，残值率5%，资本金比例20%，贷款年限15年，贷款利率6.125%，注：福建多滩涂成本增加500元/kW，河南和山东以2016年利用小时计。资料来源：wind、广证恒生3.2光伏风电未来将成为电力需求主要支撑2017年全国发电量64951.4亿千万时，全社会用电量63077亿千万时，分别同比增长5.74%和6.55%。对比2007年全社会用电量32458亿千万时，10年来接近翻倍增长，年化复合增长率6.87%。由于电力需求关乎各行各业，无论是全社会用电量还是全国发电量，其增速都与GDP增速有很强的相关性，我国GDP增速自2008年出现下滑以来，发电量增速也保持下降趋势，未来发电量和全社会用电量预计也会同GDP保持相同趋势。通过去杠杆调结构，国内GDP增速基本完成筑底，中期看2018-2023年国内GDP增速大概率保持6%左右，用电量增速也基本会保持6%左右。图表4.我国发电量增速变化趋势基本与GDP变化趋势一致若出现排版错位，数据显示不全等问题，可加微信535600147，凭下载记录获取PDF版18%16%14%12%10%8%6%4%2%0%全国发电量增速全国GDP增速全社会用电量增速若出现排版错位，数据显示不全等问题，可加微信535600147，凭下载记录获取PDF版资料来源：wind、广证恒生若出现排版错位，数据显示不全等问题，可加微信535600147，凭下载记录获取PDF版 敬请参阅最后一页重要声明证券研究报告第16页共21页若出现排版错位，数据显示不全等问题，可加微信535600147，凭下载记录获取PDF版 电力设备与新能源中期策略图表5.2017年光伏风电发电量仅占6.60%图表6.2017年累计光伏风电装机量占比16.54%4.76%1.84%3.87%9.21%7.33%18.61%2.02%62.24%70.92%19.20%火电水电核电风电太阳能发电火电水电核电风电太阳能发电资料来源：中电联、广证恒生资料来源：中电联、广证恒生2017年我国光伏发电量1182亿千瓦时，占总发电量64179亿千瓦时的1.84%，光伏累计装机量达到13,025万千瓦，占总装机量177,703万千瓦的7.33%。风电发电量3057亿千瓦时，占总发电量64179亿千瓦时的4.76%，风电累计装机量达到16,367万千瓦，占总装机量177,703万千瓦的9.21%。光伏和风电装机占比仍然不高，火电依然是我国主要电力来源。假设全社会用电量2019-2023年年均增长6%左右，2018至2023年新增用电需求都在4000亿度以上。火电受环保限制，水电装机量已超过经济可开发容量84.8%，核电依然会保持稳健开发，可以预见未来新增用电需求主要依靠风电光伏。图表7.2018-2023年我国每年新增用电需求均在4000亿度以上全社会用电量(亿千瓦时)增速新增用电需求量(亿千瓦时)新增光伏发电量占比新增光伏发电量(亿千瓦时)新增光伏装机量(GW)新增风电发电量占比新增风力发电量(亿千瓦时)新增风电装机量(GW)2017A630776.6%387713%50853.3816%63719.522018E671776.5%410010%41035.6515%56825.82019E712086.0%403112%48442.0617%682312020E754806.0%427215%64155.7320%85038.662021E796315.5%415120%83072.2025%103346.952022E840115.5%438025%109595.2130%130859.442023E886325.5%462130%1386120.5435%161073.16资料来源：中电联、广证恒生假设新增风力发电量占比从2018年16%逐渐提高，至2023年达到35%，以全国风电平均利用时间2200小时测算，国内每年新增风电装机量将由2017年19.52GW逐渐提升，2020年风电补贴完全取消时，风电新增装机量有望达到38.66GW，至2023年有望达到73.16GW，年化复合增长率24.6%。假设新增光伏发电量占比从2018年10%逐渐提高，至2023年达到30%，以光伏平均利用时间1150小时测算，2019年起国内每年新增光伏装机量逐渐提升，2023年光伏新增装机量有望达到120GW，年化复合增长率27.6%。若出现排版错位，数据显示不全等问题，可加微信535600147，凭下载记录获取PDF版 敬请参阅最后一页重要声明证券研究报告第17页共21页若出现排版错位，数据显示不全等问题，可加微信535600147，凭下载记录获取PDF版 电力设备与新能源中期策略图表8.2023年光伏与风电新增装机量有望达到120GW和73GW新增光伏装机量(GW)新增风电装机量(GW)1401201008060402002017A2018E2019E2020E2021E2022E2023E资料来源：wind、广证恒生3.2新能源发电调整过度，风电实际影响有限由于光伏政策出现变动，整个新能源发电板块都受到波及，申万光伏设备与风电设备指数分别下跌30.44%与31.86%，对比沪深300指数，超跌20个百分点。但实际风电行业政策并未发生重大变化，5月18日国家能源局下发的《关于2018年度风电建设管理有关要求的通知》，更多也是通过“竞价”挤出非技术成本，加快平价步伐。短期光伏因为政策调整，产品价格与公司业绩承压，但仍然可以期待价格到底之后，海外市场需求释放，光伏板块预期修复。风电行业今明两年开工与装机情况持续向好，龙头公司业绩无忧。推荐风电龙头金风科技（002202），建议关注通威股份（600438）和隆基股份（601012）。图表9.申万光伏设备与风电设备指数分别下跌30.44%与31.86%申万光伏设备指数申万风电设备指数0%2018-01-015%10%15%20%25%30%35%2018-02-012018-03-012018-04-012018-05-012018-06-015%-------资料来源：wind、广证恒生若出现排版错位，数据显示不全等问题，可加微信535600147，凭下载记录获取PDF版 敬请参阅最后一页重要声明证券研究报告第18页共21页若出现排版错位，数据显示不全等问题，可加微信535600147，凭下载记录获取PDF版 2.推荐上市公司电力设备与新能源中期策略若出现排版错位，数据显示不全等问题，可加微信535600147，凭下载记录获取PDF版推荐亿纬锂能（300014）、麦格米特（002851）、天赐材料（002709）、金风科技（002202），建议关注宁德时代（300750）、通威股份（600438）和隆基股份（601012）。2.1亿纬锂能（300014）：锂电池装机量快速增长，有望成为第二梯队龙头1）装机量排名逐渐提高，5月装机量排名第三：亿纬锂能2018年前5个月装机量506.8MW，其中磷酸铁锂出货量465.4MW，三元41.4MW，装机量市场占比4%。2016年公司出货量还在十名开外，2017年进入前十，目前排名行业第五，五月份单月装机量329.9MW，月度装机量排名行业第三，公司锂电池发展迅速，远超行业平均增速。上半年主要向南京金龙、宇通和吉利供货，下游客户质量优异。2）9GW产能投产完毕，涵盖铁锂方形，三元圆柱、方形和软包，今年收入将快速增长：铁锂和三元圆柱已经处于达产状态，合计6GW，三元软包和三元方形产线建设完成（各1.5GW），分别在今年底和明年中达产。公司非常看好软包三元未来发展，目前正在认证国外重点客户，有望明年批量供应。同时下半年电动工具类客户（百得、TTI）三元圆柱出货量会有大幅增长。3）锂原电池受益物联网发展持续，电子烟快速增长以投资收益计入：锂原电池下游安防、定位和智能交通需求旺盛，今年预计继续保持30%增长，持续看好物联网未来需求，公司继续保持行业领先地位。参股子公司麦克韦尔一季度净利润0.93亿，同比增长300%，该子公司的电子烟业务虽然不再并表，但仍有可观投资收益。4）盈利预测：根据公司现有业务，我们测算公司18-20年扣非EPS分别为0.58、0.82、1.05元，对应30、21、16倍PE，我们认为考虑公司快速成长性，给予2018年35倍估值，对应股价20.3元/股，持续给予“强烈推荐”评级。风险提示：客户拓展不及预期，新能源汽车补贴政策出现重大调整。2.2麦格米特（002851）：新能源汽车电控专家，与小米深度合作智能家电1）优秀持续的研发能力：公司作为自主创新的科技型企业，核心团队来自华为-艾默生，公司董事长童永胜博士，技术出身，原为华为电气和艾默生中国副总裁，高度重视对研发的投入，2013-2017年连续5年研发费用占当期营收超过11%，目前已拥有660多名研发工程师（占比28%），350多项专利技术，未来2-3年公司仍将保持占营收10%左右的研发投入。2）掌握电力电子核心技术，拓展多种应用领域：公司以电力电子为核心技术，从平板电视电源起家，逐渐拓展出医疗电源、通信电源、智能卫浴、自动化控制、新能源汽车驱动控制业务，各项业务发展势头正盛，储备的新型石油开采技术、工业微波技术、电击枪技术和碳化硅技术市场广阔。同时多业务模式，有效提高了公司的抗风险能力。3）新能源汽车电控集成PEU，单车价值量提高：新能源汽车电驱电控部件由板件销售为主，逐步向集成部件（PEU）转换，公司将驱动器、DC/DC、PEU集成到一个产品，整体空间变小，减轻车企设计负担，单一控制板单价仅500元左右，集成部件单价提升至1000-2000元，公司目前主要客户之一为北汽，未来还将开拓更多主流乘用车企业。4）小米供应链深度合作伙伴，智能卫浴市场空间巨大：公司通过平板电视电源配套小米电视进入小米供应链，并以ODM形式贴牌小米销售智能马桶盖，智能马桶盖单价元智米售价999，是属于简化版智若出现排版错位，数据显示不全等问题，可加微信535600147，凭下载记录获取PDF版 能便盖。智能卫浴行业每一家1-2台，2016年国内智能坐便器市场保有量约为500万-600万台，市场普及率约为2-3%，相比日本85%、韩国60%、美国47%的普及率，市场空间可以向空调看齐。借助小米平台可以迅速推广公司产品，未来还有望合作引入小米空调、激光投影仪和微波炉等产品。敬请参阅最后一页重要声明证券研究报告第19页共21页若出现排版错位，数据显示不全等问题，可加微信535600147，凭下载记录获取PDF版 电力设备与新能源中期策略1）盈利预测：根据公司现有业务，假设重组成功，各子公司业绩全部并表，我们测算公司18-20年摊薄EPS分别为0.82、1.07、1.36元，对应33、25、20倍PE，我们认为考虑公司快速发展年均技术处于电力电子行业领先水平，给予2018年40倍估值，对应股价32.8元/股，给予“强烈推荐”评级。风险提示：与小米合作不及预期，新能源汽车补贴政策出现重大调整。2.2天赐材料（002709）：电解液龙头，竞争格局优势明显1）电解液行业第一，价格下降，以量补价市占率逐渐提高：2018年一季度出货量6100吨，对比2017Q1出货量3700吨同比增长65%。但由于电解液价格同比大幅下降，毛利率下降至28%，使得公司扣非及利润大幅下滑。公司2017年电解液出货量接近3万吨，市占率从2016年22%左右提升至2017年26%，今年实行以量补价策略，出货量目标超过5万吨，市占率将提高至30%以上。2）自制六氟磷酸锂，成本低于对手，无惧价格战，且价格战不可持续：公司通过自制电解液上游关键原材料六氟磷酸锂，电解液成本显著低于竞争对手，目前价格下大部分电解液厂商已经出现亏损，以12万/吨六氟磷酸锂测算，每吨电解液6F成本约1.5万，而部分铁锂电解液价格已经低于3万/吨，纯电解液厂商已经无利可图，上半年价格战，竞争对手已经不堪压力，价格战不可持续，三季度大概率价格稳定。3）大幅扩张6F和电解液产能，凭借成本和技术优势扩张：公司深耕电解液行业多年，掌握大量核心配方，与CATL、国轩和比亚迪等电池大厂有紧密关系，国外客户也有望在LG基础上开拓新客户，同时成本优势明显，不断扩张产能扩大规模优势，价格战下反而占领更大的市场份额，等到电解液价格反弹，公司盈利弹性巨大。4）盈利预测：根据公司现有业务，我们测算公司18-20年扣非EPS分别为1.06、2.12、2.69元，对应35、18、14倍PE，我们认为考虑公司行业地位与快速成长性，给予2018年40倍估值，对应股价42.4元/股，持续给予“强烈推荐”评级。风险提示：电解液价格波动，新能源汽车补贴政策重大调整。2.3金风科技（002202）：国内风机绝对龙头，在手订单创新高1)国内风机绝对龙头，国内市占率第一全球第三：风电投资成本中风电机组成本占比最高，约50%左右，金风科技作为国内风电机组龙头，2017年国内市场占比27%，排名第一，全球市场占比11%，排名第三。2)订单再创新高，下游需求强烈：截止2017年底，金风科技在手订单总计16.46GW，其中签约订单9.35GW，中标未签约订单6.50GW，内部订单602.2MW，在手订单、签约订单和中标未签约订单量都创新高。2018年一季报预收账款44.28亿元，同比增长34.6%。3)掌握直驱核心技术，分散式风电潜力大：金风已经形成GW1.5MW、GW2.0MW系列、GW2.5MW系列、GW3.0MW和GW6.XMW系列平台，风机逐渐向大型化发展，目前主力机型为2.0MW。公司掌握直驱永磁风机技术，对比国内外竞争对手的双馈式风机，发电效率高，后期运维成本低，最低转速要求低，低风速分散式风场适用性更好，未来分散式风电需求释放，公司将获得更大市场份额。4)风电场与风电服务发展迅速：目前风电投资收益高，金风计划增加自持风电场规模，风电场累计权益并网容量3,868MW；在建风电场权益容量1,496.15MW。2017年底国内已核准未开工的权益容量为2,780MW。无论是并网、在建还是储备风电场资源都十分充沛。凭借多年风电建设和自持运营经验，金风风电服务业务发展迅速，2017年底公司运维服务团队为全球超过35337台机组、992个风电场提供建设、运维等服务和技术支持，20176台机组接入金风科技全球监控中心。5）盈利预测：预测金风科技（002202）2018-2020年EPS分别为0.93、1.06和1.24元，PE分别为15.5、13.6和11.6倍，给予“强烈推荐”评级风险提示：国内风电装机量不及预期，公司风电场建设不及预期，补贴政策调整。若出现排版错位，数据显示不全等问题，可加微信535600147，凭下载记录获取PDF版 敬请参阅最后一页重要声明证券研究报告第20页共21页若出现排版错位，数据显示不全等问题，可加微信535600147，凭下载记录获取PDF版'