新能源行业动力电池与电气系统系列报告之（二十三）：新能源汽车补贴政策对中游盈利影 响分析 18页

'正文目录1、2017年及之前的国补回顾42、2018年国家补贴规模超过550亿元，乘用车占比6成53、2019年国家补贴规模预计310-340亿74、国补退坡对新能源车终端影响分析125、补贴退坡对中游供应链的影响分析146、投资建议167、风险提示17相关报告17图表目录图1：各车型能量密度变化情况（按批次，wh/kg）14图2：各车型续航里程变化情况（按批次，km）14图3：各车型能量密度变化情况（按年度，wh/kg）15图4：各车型续航里程变化情况（按年度，km）15图5：不同电池的正极材料需求15图6：不同电池正极材料中的金属需求15图7：新能源行业历史PEBand18图8：新能源行业历史PBBand18表1：2016、2017年新能源汽车国补发放情况4表2：历年新能源汽车国补审核发放政策4表3：2018年销量情况5表4：2018年国家补贴规模测算6表5：2018年国家补贴规模分车型测算6表6：2019年网传版乘用车补贴变化7 表7：2019年网传版客车补贴变化8表8：2019年网传版专用车补贴变化9表9：国补+地补合计测算(假设2019年有地补)9表10：国补+地补合计测算(假设2019年无地补)9表11：2019年销量预测10表12：2019年国家补贴规模预测10表13：A00级单车国补变化测算（未考虑续航升级）12表14：A0级单车国补变化测算（未考虑续航升级）13表15：A级单车国补变化测算（未考虑续航升级）13表16：2019年度电成本降幅测算15表17：NCM523/622动力电池系统毛利润弹性测算16 1、2017年及之前的国补回顾2009-2017年补贴情况汇总：我国从2009年开始给新能源汽车产业发放补贴，到2016年开始，补贴规模迅速爬升到700多亿元。1.2009-2015年，中央财政共计发放约334.4亿元新能源汽车补贴。2.2016年，截至目前工信部已公布6个公示，共3批补贴，核定约28.96万辆新能源汽车可获补贴，合计约438亿元。3.2017年，截至目前工信部已公布2个公示，共1批补贴，核定约23.97万辆新能源汽车可获补贴，合计约90.8亿元。4.据中汽协数据，2016、2017年新能源汽车销量分别约50.7和77.7万辆，考虑到据公示政策这两年分别已申报了30、31.6万辆，即这两年分别还有20.7、46.1万辆还未进行审核。预计2016和2017年还有约268、410亿元的国补需要发放，预计以上补贴可能会较快发放。表1：2016、2017年新能源汽车国补发放情况2009-2015年2016年2017年销量（万辆）4450.777.7已申报数量（万辆）30.031.6已核定数量（万辆）29.024.0已申请补贴金额（亿元）447.7123.5已清算补贴金额（亿元）334438.190.8等待核定数量（万辆）20.746.1等待清算补贴金额（亿元）268.4410.3补贴合计金额（亿元）334706.5501.2资料来源：工信部，财政部，招商证券企业申报的企业申请清算专家组核定的推应清算补助推广数（辆）资金（亿元）广数（辆）资金（亿元）政策时间表2：历年新能源汽车国补审核发放政策2016年9月8日2017年5月23日2017年9月7日2017年11月28日2018年1月18日关于地方预决算公开和新能源汽车推广应用补助资金专项检查的通报关于2016年度新能源汽车推广应用补助资金初步审核情况的公示（2016年第1批）关于2016年度新能源汽车推广应用补助资金（补充申请）初步审核情况的公示（2016年第1批）关于2016年度新能源汽车推广应用补助资金（第二批）初步审核情况的公示（2016年第2批）关于2016年度新能源汽车推广应用第二批补助资金补充清算申请材料初步审核情况的公示（2016年第2批）2009-2015年中央财政拨付新能源汽车补贴、奖励金额共334.35亿元，期间累计销售新能源汽车约44万辆94,07264.1585,09458.5971,44632.0871,19931.4357,816168.4157,494167.6415,13131.7914,72930.65 企业申报的企业申请清算专家组核定的推应清算补助推广数（辆）资金（亿元）广数（辆）资金（亿元）政策时间2018年5月25日2018年5月25日2018年9月25日2018年9月25日关于2017年及以前年度新能源汽车推广应用补助资金初步审核情况的公示（2016年第3批）关于2017年及以前年度新能源汽车推广应用补助资金初步审核情况的公示（2017年第1批）关于2017年及以前年度新能源汽车推广应用补助资金初步审核（补充）情况的公示（2016年度）关于2017年及以前年度新能源汽车推广应用补助资金初步审核（补充）情况的公示（2017年度）51,016124.6350,208123.31230,61696.01161,66766.4110,952266,02010,876264,50085,717274,87278,011244,3192018年11月22日《关于开展2016年及以前年度新能源汽车推广应用补助资金清算的通知》资料来源：工信部，财政部，招商证券2、2018年国家补贴规模超过550亿元，乘用车占比6成根据2018年补贴政策，我们将全年分为三个时间段进行分段测算，全年补贴规模约560多亿元，较2017年增长超过60亿。由于下半年热销乘用车车型续航里程基本可以达到250km以上，单车补贴更高，2018年乘用车国补占比在60%左右。表3：2018年销量情况1月2-5月6-12月全年乘用车：销量合计（万辆）3.224.973.9102.0纯电：A00级1.712.223.537.4A0级0.11.910.112.1A级0.24.720.525.4其他0.00.01.51.5插电1.26.118.225.6客车：销量合计（万辆）0.32.76.89.8纯电：6-8米0.00.00.30.48-10米0.11.02.73.8大于10米0.21.43.55.0插电：6-8米0.00.0040.020.038-10米0.00.10.10.1大于10米0.00.20.20.4专用车销量（万辆）0.31.39.811.4资料来源：乘联会，GGII，招商证券注：假设1：客车及专用车的销量数据未公开，用产量代替；客车分车型的加总量与销量合计略有差异，主要是燃料电池客车 表4：2018年国家补贴规模测算亿元1月2-5月6-12月全年补贴标准2017年标准乘用车、客车为2017年标准的0.7倍，专用车为0.4倍2018年标准乘用车10.361.6269.7341.6客车7.955.0108.2171.1专用车2.23.545.551.2合计20.4120.1423.4563.9资料来源：工信部，财政部，招商证券表5：2018年国家补贴规模分车型测算1月2-5月6-12月全年乘用车：单车补贴（万元）纯电：A00级3.62.52.6A0级3.62.54.1A级4.83.45.7其他4.83.45.2插电2.41.72.2乘用车：补贴合计（亿元）10.361.6269.7341.6纯电：A00级6.030.662.298.8A0级0.44.741.646.7A级0.915.9118.1134.8其他0.00.27.88.0插电3.010.240.153.3客车：单车补贴（万元）纯电：6-8米10.87.66.18-10米24.016.813.2大于10米36.025.219.8插电：6-8米4.53.22.28-10米9.06.34.5大于10米15.010.57.5客车：补贴合计（亿元）7.955.0108.2171.1纯电：6-8米0.00.32.02.28-10米2.016.735.854.5大于10米5.935.068.7109.6插电：6-8米0.00.00.00.18-10米0.00.50.30.8大于10米0.02.51.43.9专用车平均单车带电量（KWh）48.049.659.0单车补贴（万元）6.72.74.6专用车补贴合计（亿元）2.23.545.551.2资料来源：工信部，财政部，招商证券注：假设1：2018年1-5月销售以2017款车型为主，2017年A00、A0续航里程分别为150-200km、200-250km，A级和其他纯电动车型续航里程为250km以上；假设2：2018年6-12月A00、A0和其他纯电动车型续航里程分别为200-250km、250-300km、400km以上，A级续航里程在300-400km和400km以上各占一半销量；假设3：能量密度系数分为两部分，1）过渡期前和期间，根据2017年标准，由于2017年目录乘用车和客车平均能量密度超过120和115wh/kg，因此均给予1.1和1.2倍补贴；2）过渡期后按照2018年标准，由于乘用车从第6批目录开始就平均能量密度就高于140wh/kg，客车2018年仅第5批目录能量密度未高于135wh/kg，因此在6-12月的测算中均给予1.1倍补贴；假设4：能耗系数方面，由于2017年未设置能耗系数，因此仅过渡期后需要考虑，乘用车中主要是A0和A级车型可以达到1.1倍标准。 3、2019年国家补贴规模预计310-340亿补贴政策假设：结合市场预期与部分行业企业的推测，我们假定两个补贴政策版本进行补贴测算。版本1）：纯电乘用车补贴共分3档，门槛提升至250km以上，每档下滑50-70%不等，插混乘用车单车补贴下滑20%，而客车单车补贴下滑50%，专用车单车补贴下降42-56%不等，同时乘用车能量密度和能耗门槛、客车的能量密度门槛均进一步提升。版本2）：纯电乘用车仍然分为3档，每档下滑42-50%不等，插混乘用车单车补贴下滑20%，而客车单车补贴下滑50%，专用车单车补贴下降42-56%不等，同时乘用车能量密度和能耗门槛、客车的能量密度门槛均进一步提升。销量假设：我们预计明年乘用车、客车、专用车销量分别为140、10、12万辆，同比增长37%、5%、5%。过渡期假设：2019年可能仍然会设置过渡期，但由于不清楚时间段以及过渡期内补贴标准，以下测算暂不考虑。2019年补贴规模大幅下降，国补规模在310-340亿，国补总规模下降40-45%。根据以上假设推算：1）版本1：乘用车、客车、专用车国家补贴规模分别约214、70、27亿元，合计311亿元，比2018年减少253亿元；2）版本2：乘用车、客车、专用车国家补贴规模分别约243、70、27亿元，合计341亿元，比2018年减少223亿元.如果取消购置环节的地补，国家、地方补贴的总规模将下降48-56%。由于各地方的地补落实情况有差异，从近几年行业参与者反馈的情况来看，实际操作中没有拿不到地补的情况也比较多。如果假设2018年地补真实能获得的比例分别是33%、50%，则2018年国补+地补总额分别约658、705亿元左右。假设2019年地补政策没有变化，在第1种补贴假设下，33%、50%地补获得率情况下，2019年国补+地补总额约363、389亿元，同比下降约45%。在第2种补贴假设下，2019年国补+地补总额约398、426亿元，同比下降约40%。如果2019年取消地补对购置环节的补贴，在第1种补贴假设下，2019年国补+地补总额约311亿元，同比下降约53%、56%；在第2种补贴假设下，2019年国补+地补总额约341亿元，同比下降约48%、52%。表6：2019年网传版乘用车补贴变化乘用车单车补贴（万元）2016年2017年2018年过渡期2018年正式版2019年网传版（1）变动幅度（%）2019年网传版（2）变动幅度（%）纯电动乘用车续航（km）100（含）-1502.521.40000150（含）-2004.53.62.51.50-1000-100200（含）-2504.53.62.52.40-1000-100250（含）-3005.54.43.13.41-711.7-50300（含）-4005.54.43.14.51.8-602.3-49400及以上5.54.43.152.5-502.9-42敬请阅读末页的重要说明Page7 能量密90（含）-1051度补贴105（含）-12010.6系数120（含）-1401.110.80.8（Wh/140（含）-1601.11.10.90.9160及以上1.11.21.01.0kg）优于门槛0（含）0.5优于门槛0.8优于门槛0.8-5%10%-20%0%-20%百公里电耗补贴系数优于门槛5%（含）-25%1优于门槛20%-35%1.0优于门槛20%-35%1.01.11.11.1优于门槛25%优于门槛优于门槛（含）35%35%注：1、单车补贴金额=里程补贴标准×电池系统能量密度调整系数×车辆能耗调整系数。2、2018年单位电池电量补贴上限不超过1200元/kWh，2019年下滑至1000元/kwh。插电式混合动力乘用车单车补贴（万元）续航里程大于50km3.02.41.72.21.8-20百公里燃耗补贴系数（续航里程低于80km）与国家燃耗标准限值的比值介于60%（含）-65%0.5与国家燃耗标准限值的比值小于于60%1续航里程大于80km的车型百公里耗电量应满足纯电动乘用车门槛要求资料来源：电车汇，招商证券Page8表7：2019年网传版客车补贴变化客车单车补贴（万元）2017年2018年2019年网传版变动幅度(%)非快充类纯电动客车，单位电量补贴标准（元/KWh）1,8001,200550-54补贴上限（万元）根据车长划分6-8米（含）95.52.5-558-10米（含）20125.5-54大于10米（含）30188.5-53能量密度补贴系数（Wh/kg）85-95（含）0.895-115（含）1115-135（含）1.21135以上1.21.11单位载质量能量消耗量补贴系数（Ekg=能量密度/续航里程）0.15-0.21（含）10.19-0.21（含）0.15及以下1.10.17-0.19（含）0.15-0.17（含）0.15及以下快充类客车，单位电量补贴标准（元/KWh）3,0002,100950-55补贴上限（万元）根据车长划分6-8米（含）642-508-10米（含）1284-50大于10米（含）20136.5-50快充倍率补贴系数3C-5C（含）0.80.80.85C-15C（含）110.915C以上1.41.11插电式混合动力客车，单位电量补贴标准（元/KWh）3,0001,500680-55补贴上限（万元）根据车长划分6-8米（含）4.52.21-558-10米（含）94.52-56大于10米（含）157.53.5-53节油率水平补贴系数40%-45%（含）0.8<60敬请阅读末页的重要说明 45%-60%（含）160-65（含）70%以上1.21.165-70（含）>70%资料来源：电车汇，招商证券表8：2019年网传版专用车补贴变化新能源货车与专用车（万元）2017年2018年变动幅度(%)2019年网传版变动幅度(%)单位电量补贴标准（元/KWh）根据电量划分30KWh以下部分（含）1500850-43375-5630-50KWh（含）1200750-38375-5050KWh以上部分1000650-35375-42补贴上限（万元）1510-3312T以上插电混动车均为5503.5T以下3-703.5-12T5-5012T以上100资料来源：电车汇，招商证券表9：国补+地补合计测算(假设2019年有地补)假设1：2019年有地补2018A2019F（1）2019F（2）乘用车补贴金额（亿元）341.6213.5243.4客车补贴金额（亿元）171.170.170.1专用车补贴金额（亿元）51.227.227.2国家补贴金额总计（亿元）563.9310.8340.8国补金额变化（亿元）253.0223.12018年地方补贴金额弹性测算收回2/3收回1/2收回1/32018年地方补贴金额总计（亿元）188.0141.094.02018年补贴总金额（亿元）751.8704.8657.82019年（1）地方补贴金额弹性测算收回2/3收回1/2收回1/32019年（1）地方补贴金额总计（亿元）103.677.751.82019年（1）补贴总金额（亿元）414.5388.6362.72019年（1）下滑337.3316.3295.2下滑幅度45%45%45%2019年（2）地方补贴金额弹性测算收回2/3收回1/2收回1/32019年（2）地方补贴金额总计（亿元）113.685.256.82019年（2）补贴总金额（亿元）454.4426.0397.62019年（2）下滑297.4278.8260.2下滑幅度40%40%40%资料来源：招商证券表10：国补+地补合计测算(假设2019年无地补)假设2：2019年无地补2018A2019F（1）2019F（2）乘用车补贴金额（亿元）341.6213.5243.4客车补贴金额（亿元）171.170.170.1专用车补贴金额（亿元）51.227.227.2国家补贴金额总计（亿元）563.9310.8340.8国补金额变化（亿元）253.0223.12018年地方补贴金额弹性测算收回2/3收回1/2收回1/32018年地方补贴金额总计（亿元）188.0141.094.02018年补贴总金额（亿元）751.8704.8657.82019年（1）地方补贴金额无无无2019年（1）下滑441.0394.0347.0下滑幅度敬请阅读末页的重要说明59%56%53%Page9 假设2：2019年无地补2018A2019F（1）2019F（2）2019年（2）地方补贴金额无无无2019年（2）下滑411.0364.0317.0下滑幅度55%52%48%资料来源：招商证券表11：2019年销量预测2018F2019F整体销量合计（万辆）123.2162.3乘用车销量（万辆）102.0140.0销量占比纯电：A00级37%25%A0级12%13%A级25%28%其他2%6%插电25%28%销量（万辆）纯电：A00级37.435.0A0级12.118.2A级25.439.2其他1.58.4插电25.639.2客车销量（万辆）9.810.3销量占比纯电：6-8米4%2%8-10米39%35%大于10米51%58%插电：6-8米0%0%8-10米2%1%大于10米4%3%销量（万辆）纯电：6-8米0.40.28-10米3.83.6大于10米5.06.0插电：6-8米0.00.08-10米0.10.1大于10米0.40.3专用车销量（万辆）11.412.0资料来源：乘联会，GGII，招商证券表1：2019年国家补贴规模预测2018F2019F（1）2019F（2）补贴总金额（亿元）563.9310.8340.8乘用车单车补贴假设（万元）纯电：A00级2.60.00.0A0级3.91.42.0A级5.32.52.9其他5.22.52.9插电2.11.81.8合计补贴金额（亿元）纯电：A00级98.80.00.0A0级46.725.536.4A级敬请阅读末页的重要说明134.898.0113.7Page10 2018F2019F（1）2019F（2）其他8.021.024.4插电53.369.069.0总计（亿元）341.6213.5243.4客车单车补贴（万元）纯电：6-8米6.22.52.58-10米14.45.45.5大于10米21.88.18.5插电：6-8米2.41.01.08-10米5.42.02.0大于10米9.23.43.5合计补贴金额（亿元）纯电：6-8米2.20.50.58-10米54.519.519.5大于10米109.648.448.4插电：6-8米0.10.10.18-10米0.80.60.6大于10米3.91.01.0总计（亿元)171.170.170.1专用车平均带电量（KWh）57.660.560.5单车补贴金额（万元）4.52.32.3合计补贴金额（亿元）51.227.227.2资料来源：工信部，财政部，招商证券注：假设1：2018年A00、A0、A级和其他纯电动车型续航里程分别为200-250km、250-300km、300km以上、400km以上；假设2：2019年A00、A0续航里程分别为200-250km、250-400km，A级和其他纯电动车型续航里程为400km以上；假设3：假设A0级续航在250-300km、300-400km的车型各占一半销量 4、国补退坡对新能源车终端影响分析2018年主要车型的国补退坡影响比较大。在车企不升级的情况下，2019年A00级主力车型的单车国补退坡在2.4-3.3万元；A0级主力车型单车国补退坡在2.6-3.4万元；A级主力车型单车国补退坡在2.9-3.5万元。目前市场对地补政策分歧比较大，下文测算仅研究国补政策影响。A00级续航升级的必要性不如2018年。2018年主流A00续航基本做到300km，若2019年不做升级，电池价格下降15-25%可对冲补贴降幅的16-27%；若加10KWh电池升级到400km，这一比例约-6~8%，电池降价15%时电池成本有所上升。因此，A00级升级续航的必要性可能不是太大，估计2019年补贴后价格下限将达到7-9万附近（代表车型：北汽EC3、江淮iEV6E、奇瑞eQ小蚂蚁400）。A0级SUV，经济性与长续航的选择可能不一样。主打性价比的300多公里车型，若2019年不升级，电池价格降15-25%可对冲补贴下降金额约16-27%；若加10KWh电池升级到400km，这一比例约-10~6%。若将补贴退坡压力转嫁给终端，则价格上探至去年低配的A级车水平，估计2019年补贴后价格下限将达到9-10万（代表车型：比亚迪元EV、北汽新能源EX系列）。但续航超过400km的A0级SUV，升级性价比的必要性似乎不大。不升级的情况下，2019年补贴能达到最高档，电池价格下降15-25%可对冲补贴下降金额约18-30%。如转嫁给下游，价格上探至去年A级车价格水平，可能影响销量，2019年补贴后价格下限将达到14-15万（代表车广汽新能源GE3530）。A级车盈利抗压能力较强，可能具有升级空间。续航达到400km，且2018年补贴后售价处于较低档的A级车，车企盈利压力较小，并有一定提价空间。若不做升级由于本身带电量大，电池成本下降金额可对冲补贴下降金额约30%以上。估计2019年补贴后价格下限可能提升至14-15万。而续航达到400km，且2018年补贴后售价处于较高档的A级车，如A级SUV，对其同款燃油车溢价一般在10万元以上，本身的产品定位比较高，若续航升级，终端可能会有提价，估计2019年补贴后售价可能达19-21万（代表车型比亚迪宋EV、荣威ERx5）。表2：A00级单车国补变化测算（未考虑续航升级）车型年份基础国补（万元）能量密度系数能耗系数考虑系数后国补（万元）2019年降幅（万元）北汽EC32018年3.401.11.03.742.522019年版本21.700.90.81.22奇瑞eQ12018年4.501.10.52.482.482019年版本22.300.90.00.00江淮iEV6E（运动版）2018年4.501.11.04.953.292019年版本22.300.90.81.66资料来源：车企官网，工信部，招商证券 表3：A0级单车国补变化测算（未考虑续航升级）车型名称补贴标准年份基础国补（万元）能量密度系数能耗系数考虑系数后国补（万元）2019年降幅（万元）比亚迪元EV2018年4.501.11.15.453.382019年版本22.300.91.02.07北汽EX3602018年4.501.01.04.503.032019年版本22.300.80.81.47瑞虎3xe2018年4.501.01.14.952.632019年版本22.900.81.02.32帝豪GS2018年4.501.11.15.453.382019年版本22.300.91.02.07广汽ge5302018年4.501.21.15.943.042019年版本22.901.01.02.90资料来源：车企官网，工信部，招商证券表4：A级单车国补变化测算（未考虑续航升级）车型年份基础国补（万元）能量密度系数能耗系数考虑系数后国补（万元）2019年降幅（万元）比亚迪e52018年5.01.11.16.053.442019年版本22.900.91.02.61比亚迪秦EV2018年5.01.11.16.053.442019年版本22.900.91.02.61帝豪EV4502018年5.01.11.16.053.442019年版本22.900.91.02.61荣威Ei52018年4.51.11.15.452.842019年版本22.900.91.02.61北汽新能源EU52018年5.01.11.16.053.442019年版本22.900.91.02.61长安逸动ev4602018年5.01.11.16.053.182019年版本22.900.91.12.87比亚迪宋2018年5.01.11.16.053.442019年版本22.900.91.02.61荣威ERX52018年4.51.11.04.952.342019年版本22.900.91.02.61荣威marvelx2018年5.01.11.05.502.892019年版本22.900.91.02.61资料来源：车企官网，工信部，招商证券 5、补贴退坡对中游供应链的影响分析补贴退坡一部分会继续向中游传导。补贴的大幅退坡，需要整车、中游供应链、消费者共同承担，其中，锂电池、电机电控、其余电气单元一直是降低成本的主力军，2019年的补贴退坡也会一定程度向中游传导。锂电池环节主流企业有望实现15-20%的成本降低，2019年动力电池系统成本有望下降至0.7x元/Wh附近。我们分析，主流的电池企业，通过能量密度提升、四大材料价格降低、上游材料降价，以及制造效率提升，有希望获得15-20%的成本降幅。2018年，国内NCM523动力电池成本约0.8x元/Wh，预计2019年NCM622/523电池系统成本有希望分别下降至0.69/0.7x元/Wh，同比下降约16-18%。1）、动力电池能量密度在持续提升。2018年13批目录中电池能量密度持续提升，在第12批目录中部分电池公司三元系统能量密度已达到170wh/kg，在第13批目录中乘用车型平均能量密度已接近150wh/kg，能量密度的提升将带来材料用量的相应减少。2）、四大材料中，钴、锂材料2019年全年价格较2018年有可能有一定程度下降，将向正极等环节传导。此外，预计负极、隔膜价格后续可能还有一定幅度的降价空间。3）、电池制造效率可能还有一定提升空间，特别是准一些公司，过去开工率比较低。2019年动力电池系统成本有望下降至0.69-0.71元/wh左右电池系统降价20%，毛利率可能下滑约1.6-5个百分点。初步测算，在动力电池系统降价20%的情况，NCM523/622动力电池系统毛利率分别下滑3.6/1.6个百分点，单位毛利润从0.35元/Wh下滑至0.25/0.26元/Wh。但如果电池系统降价达25%，毛利率下滑幅度预计将超过5个百分点。图1：各车型能量密度变化情况（按批次，wh/kg）图2：各车型续航里程变化情况（按批次，km）资料来源：工信部，招商证券资料来源：工信部，招商证券 图3：各车型能量密度变化情况（按年度，wh/kg）图4：各车型续航里程变化情况（按年度，km）资料来源：工信部，招商证券资料来源：工信部，招商证券注：1）乘用车未将插混车型分开，纯电续航的实际提升要更明显，比如2018年第11批中插混乘用车型数量占比约40%，剔除后纯电车型续航里程达353km，第12批中也有类似情况；2）2018年第4批没有乘用车型入选目录图5：不同电池的正极材料需求图6：不同电池正极材料中的金属需求资料来源：招商证券资料来源：招商证券表16：2019年度电成本降幅测算万元/吨20182019E正极材料（NCM523/622）18.013.6/14.9碳酸锂11.87.0钴48.030.0镍10.710.4锰1.61.5负极材料5.04.4电解液4.54.3隔膜4.03.0度电成本（元/KWh）2018（NCM523）2019E（NCM523）YoY2019E（NCM622）YoY正极材料278.1210.1-24%201.2-28%负极材料56.049.4-12%47.0-16%电解液31.029.5-5%28.0-10%隔膜69.052.4-24%49.8-28%结构件40.036.0-10%36.0-10%直接人工32.929.7-10%29.7-10%制造费用87.374.2-15%74.2-15%pack及其他辅材250.0225.0-10%225.0-10% 万元/吨20182019E合计844.4706.3-16%690.9-18%资料来源：亚洲金属网，中国化学与物理电源行业协会，招商证券表17：NCM523/622动力电池系统毛利润弹性测算NCM523电池系统2018年2019年（降价15%）2019年（降价20%）2019年（降价25%）含税价格（元/kwh)1380.01173.01104.01035.0不含税价格（元/kwh)1189.71011.2951.7892.2成本（元/kwh)844.4706.3706.3706.3毛利率29.0%30.2%25.8%20.8%毛利润（元/kwh)345.3304.9245.4185.9NCM622电池系统2018年2019年2019年2019年含税价格（元/kwh)1380.01173.01104.01035.0不含税价格（元/kwh)1189.71011.2951.7892.2成本（元/kwh)844.4690.9690.9690.9毛利率29.0%31.7%27.4%22.6%毛利润（元/kwh)345.3320.3260.8201.4资料来源：招商证券6、投资建议中游盈利可能在2019年见大底。由于国内供给扩张快，我们一直认为，新能源中游大部分环节的盈利能力，可能在2019年见大底。新能源补贴急退，有可能促使更快见底，但之后盈利水平修复应该是可以预见的。海外2020年有可能开启新阶段，中国供应链的全球化趋势会加快。全球新能源终端渗透率目前近2%，正在向10%以上的渗透率快速爬升。2018年，新型造车企业、传统大车企在新能源车的产业发展上出现了一些深刻变化，我们预计2020-2021年全球新能源车发展可能进入一个新的快速发展阶段。而在这个过程中，全球供应链重心在向中国集中，市场对中国企业的竞争力判断可能是比较滞后的。“底线思维”，仍然推荐海外产业链、电解液等见底环节。当前我们个股主要方向是海外供应链，海外主流供应链可能会有长周期的景气持续性。同时，电解液等环节盈利能力基本见底，量的增长就能带来业绩的爬升。电池企业：推荐亿纬锂能、宁德时代，关注欣旺达（电子）；电池材料：推荐天赐材料、新宙邦（化工联合覆盖）；电气系统：宏发股份、汇川技术、麦格米特、三花智控（家电）。其余环节，有竞争力的仍密切跟踪（当升科技/星源材质/杉杉股份/璞泰来/科达利）。此外，国轩高科、恩捷股份等公司在我司静默期，不出具投资建议。 7、风险提示1）新能源汽车政策低于预期：如果相关产业政策发生重大不利变化，将会对行业的销售规模和盈利能力产生不利影响。2）新能源汽车销量低于预期：国内新能源汽车市场增长较快，但购买成本、充电时间、续航能力、配套充电设施等因素仍会产业发展形成制约。未来如果配套设施建设和推广不足，或者长期无法获得市场化的认可，销量增长可能低于预期。3）供给无序扩张导致产品价格持下降：新能源汽车市场在快速发展的同时，市场竞争也日趋激烈，如果未来市场需求不及预期，市场可能出现结构性、阶段性的产能过剩的风险。相关报告系列报告（二十二）：第8批推荐目录发布，高能量密度保持与燃料电池车型增系列报告（二十一）：上半年锂电池数据分析：动力电池库存已降到合理水平系列报告（二十）：2018年第7批推荐目录发布，高能量密度趋势不改系列报告（十九）：从去库存向备库存转变，中游库存拐点正在来临系列报告（十八）：第6批目录发布，高能量密度车型持续推出系列报告（十七）：新能源汽车国补力度可承受，长期看好板块投资机会系列报告（十六）：第4、5批推荐目录发布，行业将平稳过渡系列报告（十五）：动力软包正在回归主流，铝塑膜大范围国产化替代启动系列报告（十四）：2017年以来15批目录回顾系列报告（十三）：双积分近期或落地，六大电气系统机会将贯穿未来几年v系列报告（十二）：第8批推荐目录发布，电池技术趋势延续，专用车型放量系列报告（十一）：第7批推荐目录发布，技术路线、技术进步趋势延续系列报告（十）：需求强劲，电解液及其上游产业已经触底并即将恢复系列报告（九）：材料价格暴涨，负极材料涨价在即系列报告（八）：第6批新能源推荐目录发布，技术路线、技术进步趋势更明确系列报告（七）：北汽与戴姆勒签署新框架协议，北汽供应链大放异彩系列报告（六）：积分制政策超预期，继续推荐正极与钴、电气配件产业系列报告（五）：第5批推荐目录发布，技术路线与行业集中度趋势延续系列报告（四）：电池行业格局正在调整和形成，技术进步可能是主导要素系列报告（三）：硅碳负极材料正在走向产业化 图7：新能源行业历史PEBand图8：新能源行业历史PBBand6000500040003000200010000Jan/15Jul/15Jan/16Jul/16Jan/17Jul/17Jan/18Jul/1865x45x35x30x20x5000450040003500300025002000150010005000Jan/15Jul/15Jan/16Jul/16Jan/17Jul/17Jan/18Jul/186.0x5.0x4.0x3.0x2.0x资料来源：贝格数据、招商证券资料来源：贝格数据、招商证券 '