半导体行业最坏的时候已经过去，看好国内封测端全球化布局 348页

'半导体行业最坏的时候已经过去，看好国内封测端全球化布局识别风险，发现价值行业深度|电子证券研究报告Table_Title电子行业半导体行业最坏的时候已经过去，看好国内封测端全球化布局 Table_Summary??半导体进入库存周期时代，随着去库存结束，最坏的时候已经过去半导体行业处于整个电子产业链的最上游，也是电子行业中受经济波动影响最大的行业。从全球范围看，2015年全球半导体产业受智能手机增速减缓、PC下滑等因素影响，整体营收出现0.2%的下滑。随着去库存逐步完成，加上汽车电子、工业终端等新兴市场带动，根据WSTS预计，16年全球半导体营收增速为0.3%，17年为3.08%，全球晶圆代工第一大厂台积电上调16年资本开支17%至95亿美金，最坏的时候已经过去。??国内封装业者加速全球化趋势，全球封装基地震撼世界与全球15年行业整体下滑不同的是，借助于国家意志的强力推进，大陆半导体产业快速发展，全球产能向大陆转移趋势明显。根据CSIA统计，2015年中国集成电路产业销售额为3609.8亿元，同比增长19.7%。尤其是国内半导体封测环节大陆厂商在先进封装技术上与国际一流水平接轨，部 分电子企业进入了国外一线厂商的供应链，并开始步入规模扩张阶段。一方面，封测业者作为国内半导体的先锋力量，加速全球化步伐，同时也最大程度上与全球半导体周期相关。另一方面，台湾封测双雄日月光和矽品合并落地，也有望为大陆厂商带来转单和人才流动收益。??IC产业“东移”大陆之势确立，看好国内封测龙头长电科技和具备战略纵深的华天科技随着国内IC产业链的全面完善，其中封测环节大陆厂商长电科技、华天科技等已在先进封装技术上与国际一流水平接轨，并开始步入规模扩张阶段。我们看好在产业基金和资本市场平台的支持下，国内封装业者将效仿日月光模式，通过加速海外并购，实现对台湾乃至日韩、美国的追赶与赶超。??投资建议我们认为半导体产业将实现从市场到上游核心材料的突破，推荐国内 封测龙头长电科技和具备战略纵深的华天科技。建议关注中颖电子、南大光电、上海新阳、七星电子。??风险提示技术更新换代风险；并购整合不达预期风险。重点公司盈利预测：Table_Grade行业评级买入前次评级买入报告日期2016-05-29Table_Chart相对市场表现 Table_Author分析师：许兴军S0260514050002021-60750532xxj3@gf4>>Table_Report相关研究：电子行业:赶超经济模式下看特斯拉对电子产业带来的机遇与变革2016-05-22电子行业周观点:高景气和确 定性行业趋势，三个板块上的估值溢价合理性2016-05-15电子行业周观点:手机存量时代，新的零组件创新应该更重视！2016-05-08Table_Contacter联系人：王璐021-60750632wanglu@gf> -60%-41%-22%-3%16%2015-062015-092016-012016-05电子沪深300 识别风险，发现价值行业深度|电子目录索引半导体进入库存周期时代，随着去库存结束，最坏的时候已经过去..................................6半导体是电子信息产业链中重要的一环.....................................................................6半导体周期变迁：从供给驱动转向库存驱动..............................................................8随着去库存结束，最坏的时候已经过去...................................................................13 国内封装业者加速全球化趋势，全球封装基地震撼世界..................................................17复制台湾半导体发展路径，封装是国内半导体行业先锋..........................................18台湾封测双雄日月光和矽品并购落地，利好国内封测业者......................................22IC产业“东移”大陆之势确立，看好国内封测龙头长电科技和具备战略纵深的华天科技26动力与条件兼备，大陆IC产业进入赶超发展期.......................................................26长电科技：联手中芯国际，打造国家半导体最强战队..............................................30华天科技“三驾马车”驱动：中高端封测放量在即+定增扩充先进封装产能+外延式并购拓展增长空间........................................................................................................42 识别风险，发现价值行业深度|电子图表索引图1：半导体产业链流程........................................................................................7图2：2014全球半导体市场规模达3394亿美元...................................................8图3：1998年半导体行业IDM和Fabless份额比较.............................................9 图4：Intel资本支出...............................................................................................9图5：IBM资本支出...............................................................................................9图6：半导体供给周期..........................................................................................10图7：供给周期中半导体营收增速........................................................................10图8：供给周期中半导体价格及增速....................................................................10图9：半导体产业模式变革...................................................................................11 图10：大量IDM厂商放弃制造业务成为fabless................................................11图11：半导体产能及产能利用率..........................................................................11图12：半导体行业资本支出及资本支出/销售比..................................................11图13：半导体库存周期........................................................................................12图14：库存周转天数............................................................................................13图15：半导体出货量和ASP变化.......................................................................13图16：半导体行业毛利率....................................................................................13 图17：全球半导体营收5年复合增长率移动平均值............................................13图18：人均半导体消费量....................................................................................14图19：新兴计算机设备用户数.............................................................................14图20：半导体终端产品多样化.............................................................................15图21：半导体主要需求市场迁移.........................................................................15图22：全球半导体终端市场营收.........................................................................15图23：全球半导体各终端市场 营收......................................................................15图24：北美半导体BB值.....................................................................................16图25：全球半导体营收增速（三月移动平均值）................................................16图26：全球半导体营收(按地区)...........................................................................16图27：全球半导体营收及增速.............................................................................16图28：台湾半导体产业发展历程.........................................................................18图29：台湾半导体业者在技术和成本上均无绝对优势........................................19 图30：台湾半导体行业采取专业的垂直分工模式................................................19图31：1996~2010年台湾IC产业并购数量及分布.............................................19图32：封测行业极为适合通过兼并收购来进行扩张............................................20图33：大陆IC产业发展历程...............................................................................21图34：大陆本土IC封装企业及其2013年营收...................................................21图35：集成电路发展纲要对于集成电路发展目标及保障措施提出具体要求........21图36：各地区产业基金相继成立.........................................................................22图37：大陆封装并购不断 ....................................................................................22图38：日月光大事记............................................................................................23图39：日月光历年营收........................................................................................24识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明4/52行业深度|电子图40：日月光工厂分布........................................................................................24 图41：日月光历年资本支出.................................................................................24图42：日月光毛利率变化....................................................................................24图43：2013年全球前十大封测厂商营收（亿美元）..........................................24图44：近5年前5大封装厂商市场占有率比较...................................................24图45：矽品大事记...............................................................................................25图46：矽品历年营收............................................................................................25图47：矽品历年资本支出....................................................................................25 图48：矽品毛利率变化........................................................................................25图49：集成电路处于电子产品产业链的顶端.......................................................27图50：全球半导体产业市场规模.........................................................................27图51：半导体在智能手机主要零部件成本中占比大............................................27图52：我国部分电子销量产品占全球市场份额...................................................28图53：我国半导体需求额与销售额占全球的比重................................................28图54：我国集成电路贸易逆差持续扩大..............................................................28图55：我国集成电路进口已超过原油 进口...........................................................28图56：大陆IC产业现状与台湾90年代中后期IC产业发展条件对比................29图57：日月光封测工厂分布.................................................................................30图58：Amkor封测工厂分布...............................................................................30图59：大陆地域辽阔，多样化发展......................................................................30图60：全球封测厂商前十排名.............................................................................31图61：长电科技收购前星科金朋下设工厂情况...................................................31图62：营收按产品分类 占比.................................................................................31图63：营收按终端市场分类占比.........................................................................32图64：2014年营收按终端市场分类占比.............................................................32图65：星科金朋封装相关业务.............................................................................32图66：星科金朋主要客户示意图.........................................................................32图67：星科金朋营收按地区分类占比..................................................................32图68：星科金朋营业收入及盈利情况..................................................................33 图69：长电科技、中芯国际、产业基金三方合作收购星科金朋示意图...............34图70：发行股份购买资产并募集配套资金后股权变动情况.................................35图71：发行股份购买资产并募集配套资金后股权变动示意图..............................36图72：长电科技促成博通与中芯国际生产订单...................................................37图73：长电科技归母净利润季度情况..................................................................38图74：长电科技2015年控股及参股公司经营状况.............................................38图75：单个晶体管成本下降趋势趋缓..................................................................39图76：芯片整合沿着同质、异质整合两条路线 前进............................................39图77：SiP技术的优势符合了目前芯片整合趋势要求.........................................39图78：SiP模组的应用范围.................................................................................40图79：智能手机和可穿戴设备是SiP的主要应用领域........................................40图80：各类型智能设备与SiP技术特点契合度...................................................40图81：SiP封装工艺流程复杂而难度高...............................................................41图82：SiP封装涉及多种高端材料与设备...........................................................41 识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明5/52行业深度|电子图83：SiP供应商持续扩容.................................................................................41图84：长电科技收购星科金朋布局逐步完备.......................................................42图85：公司现有封装类型及分布.........................................................................43图86：华天科技具备发展前瞻性的地域布局.......................................................43图87：传统IC封装流程及具体工艺....................................................................44 图88：WLCSP封装与传统封装的区别...............................................................44图89：TSV封装技术能够显著减小芯片模组的体积...........................................45图90：智能终端的轻薄化需求提升——以苹果与三星手机为例..........................45图91：全球采用3DTSV封装的半导体产品产值及渗透率.................................46图92：全球CMOS芯片出货量（按下游应用分类）..........................................47图93：全球CMOS芯片出货量（按像素值分类）..............................................47图94：全球CMOS出货量（按厂商分类）.........................................................47图95：全球CMOS销售金额（按厂商分类）.....................................................47图96：摄像头模组厚度决定手机整体 厚度...........................................................47图97：TSV技术能够降低CMOS芯片模组的厚度.............................................47图98：未来TSV技术的应用范围将从CIS开始逐步拓展...................................48图99：中国移动支付市场交易规模......................................................................49图100：苹果历代iPhone引领潮流的创新.........................................................49图101：大陆具有较为完整的指纹识别产业链.....................................................49图102：华天科技非公开发行募集资金主要投向.................................................50图103：昆山华天历年营业收入及净利润............................................................51图104：华天科技通过持续并购整合增添成长新 动力..........................................51识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明6/52行业深度|电子半导体进入库存周期时代，随着去库存结束，最坏的时候已经过去半导体是电子信息产业链中重要的一环半导体位于产业链顶端，应用广泛 半导体处于整个电子信息产业链的顶端，是各种电子终端产品得以运行的基础。被广泛的应用于PC，手机及平板电脑，消费电子，工业和汽车等终端市场。半导体产业链大致可以分为三个环节：IC设计、晶圆制造和封装测试。??IC设计：根据电路功能和性能要求，正确的选择系统配置、电路形式、器件结构、工艺方案等。专业从事IC设计的公司也被称为DesignHouse，如Qualcomm（高通）、MTK（联发科）、AMD等，它们没有自己的晶圆厂(Fabless)。设计公司最终输出的是电路版图，交给制造厂商。??晶圆制造：按照设计厂商输出的电路设计版图要求，在硅片上完成每个元器件的制造及电路互连。它们拥有晶圆制造厂，但不从事IC设计，成为专业的晶圆代工厂，如TSMC（台积电）、UMC（联电）、以及国内的中芯国际（SMIC）等，通常把这类公司称为Foundry。 ??封装测试：这些公司将制造好的晶圆按照产品型号及功能需求加工得到独立的芯片，这类公司包括Amkor、日月光等。??IDM：除了以上各环节的专业型厂商以外，还有一类综合型的半导体厂商，它们集IC设计、晶圆制造和封装测试为一身，可以生产自有品牌的产品，如Intel、TI、意法半导体等。此类厂商称为IDM（IntegratedDeviceManufacturer，整合元件制造商）。现在大多数IDM厂商也会选择将部分制造和封测业务外包给Foudry厂商和专业的封测厂商。识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明 7/52行业深度|电子图1：半导体产业链流程数据来源：广发证券发展研究中心半导体三千亿美金市场规模，全球经济支柱半导体行业市场规模不断增长，并成为全球经济的重要支柱。2014年全球半导体产业整体销售额达到3394亿美元，较2013增长7.9%。根据功能的不同，集成电路可以分为模拟IC和数字IC。??模拟IC：处理连续性的光、声音、速度、温度等自然模拟信号的IC被称为 模拟IC，这些连续性的信号可以转换为正弦波研究。模拟IC包括放大器、数据转换、比较器、电源管理芯片等产品，产品生命周期可长达10年，主要应用在通信、汽车、电脑周边和消费电子。??数字IC：处理的是非连续性信号，都是脉冲方波。数字IC强调的是运算速度与成本比，生命周期约为1-2年，是近年来应用最广、发展最快的IC品种。产品种类繁多，主要有存储器、微处理器及微控制器等。IDMFablessFoundry封测 芯片设计晶圆制造封装测试外包外包ODMs/EMSOEM半导体识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明 8/52行业深度|电子图2：2014全球半导体市场规模达3394亿美元数据来源：广发证券发展研究中心半导体周期变迁：从供给驱动转向库存驱动半导体行业处于整个电子产业链的最上游，也是电子行业中受经济波动影响最大的行业。半导体行业的产值增速与全球GDP的增长速度高度相关，整体周期性较为显著。随着新兴技术的不断发展，半导体产业模式变革以及下游应用多样化，半导体产业的周期性也发生了改变。2000年之前：半导体是传统的供给驱动的周期性行业 1、IDM模式下形成了半导体供给周期半导体的供给量基本上与晶圆制造产能相一致。在2000年之前，半导体行业的参与者大都为IDM厂商，因此，IDM厂商的产能变化决定了整个半导体行业的供给量。由于晶圆制造高昂的设备费用以及2-3年的建厂、设备安装及调试时间，意味着产能规划必须提前进行，这样不可避免的出现了供给过剩或是短缺。IDM厂商会根据市场需求变化做出相应的调整以维持供需平衡，但是由于晶圆的供给变化远远慢于需求的变化，资本支出波动剧烈。半导体 $339.4B分立器件集成电路(IC)$61.1B$278.3B??NXP??STMicro??Infineon??Mitsubishi??Rohm模拟IC数字IC$234.2B$44.1B??TexasInstruments ??STMicro??Infineon??Qualcomm??Intersil存储器数字逻辑IC$74.7B$95B??Intel??NXP??Renesas??三星??东芝微型元件$64.5B微处理器 DRAMFLASH??三星,??东芝??Micron??Intel??Hynix$37.3B$33.9B??三星??Hynix??Elpida??Micron??Nanya微控制器$44.1B$17B??Intel ??AMD??Marvel??IBM??Renesas??Freescal??三星??Microchip??Atmel识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明9/52行业深度|电子图3：1998年半导体行业IDM和Fabless份额比较数据来源：IDC，广发证券发展研究中心 图4：Intel资本支出图5：IBM资本支出数据来源：Intel，广发证券发展研究中心数据来源：IBM，广发证券发展研究中心2、供给驱动下的周期循环在这样的情况下，半导体行业经历着供给驱动的平均4-6年周期的轮转，往往会重复演绎着一场自衰退——复苏——扩张——高峰的过程。晶圆产能是这一历史时 间驱动周期改变最核心的因素，需求的变化也是一个影响因素，但影响程度远低于供给状态。??衰退阶段：通常上一个周期高峰结束后即进入衰退阶段。随着宏观经济增长减缓与供给过剩双重影响——订单量快速减少，取消订单的情况屡见不鲜——OEM厂商以及分销商处积压大量库存——面对需求市场疲软，半导体价格开始下滑——IDM厂商以及晶圆代工厂纷纷减少新增产能。??复苏阶段：经济下滑至一定程度后逐渐稳定，产能利用率以及价格也慢慢趋于平稳，但仍处于较低水平。订单开始回升，存货经过长时间消耗后处于低值。??扩张阶段：宏观经济上行带动终端市场需求增加——订单量快速增多——产能利用率以及价格开始上升——IDM厂商开始谨慎增加新产能，半导体 供给处于紧缺状态。??高峰阶段：IDM厂产能不断增加以满足爆发的需求，供应商为了能够按期IDM,92%Fabless,8%30%35%40%45%50%55%60%65% 70%75%80%0200040006000800010000120001400016000 197419751976197719 78197919801981198 21983198419851986 1987198819891990 19911992199319941 99519961997199819 992000资本支出资本支出/营收百万美元3%4%5%6%7%8% 9%01000200030004000500060007000800019931994199519961997199819992000资本支出资本支出/营收 百万美元识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明10/52行业深度|电子交货，渠道内积攒了大量库存。这一时期价格疯长，最后，需求回落，IDM厂产能大量过剩。图6：半导体供给周期数据来源：广发证券发展研究中心图7：供给周期中半导体营收增速图8：供给周期中半导体价格及增速 数据来源：WTST，广发证券发展研究中心数据来源：WSTS，广发证券发展研究中心2001年之后：半导体产业模式转变，催化半导体成为库存驱动的周期性行业1、半导体行业模式转变控制了晶圆供给量2000年~2001年，互联网泡沫破灭，整个科技行业陷入低谷。许多原来的IDM厂商无力继续承担晶圆制造所需的巨额资金投入，纷纷转变为Fabless，选择将制造环节外包给专业的晶圆代工厂，整个半导体由原先的IDM模式转变为专业的垂直代工模式。 ??晶圆制造的产能由少数几家晶圆代工大厂控制。这使得很大一部分的供给风险被转嫁到几家领先的晶圆代工厂手中，这几家关键企业将会更加谨慎的进行投资扩产。这样一来，在需求强劲时，一定程度上避免过量扩产的情况，而在需求疲软时也避免了收缩过多。衰退复苏顶峰扩张资本开支不增加（产能过剩）销售流通加速资本开支小幅 增加资本开支大幅增加资本开支增加销售流通很慢库存水平很高库存水平低库存水平过低（供不应求）销售流通稳定销售流通减速价格下 降价格上升订单减少订单增加库存积压出现-40%-30%-20%-10%0% 10%20%30%40%50%198719881989199019911992199319941995199619971998199920002001顶峰衰退复苏扩张顶峰衰退复苏扩张顶峰互联网泡沫破灭-30%-20%-10% 0%10%20%30%00.511.522.51992199319941995199619971998199920002001价格YOY$ 衰退价格开始下滑复苏价格逐渐平稳扩张价格下降减缓甚至涨价高峰价格触顶识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明 11/52行业深度|电子??晶圆代工厂扩产谨慎，保持理性的资本支出。整个半导体行业产能利用率基本稳定在80%以上；资本开支占销售额比重保持在14%-16%。即使在2008年金融危机时出现较大波动后，很快恢复到稳定水平。??在专业的垂直分工模式下，半导体行业景气周期不再由晶圆供给来决定。图9：半导体产业模式变革图10：大量IDM厂商放弃制造业务成为fabless数据来源：广发证券发展研究中心数据来源：Gartner，广发证券发展研究中心 图11：半导体产能及产能利用率图12：半导体行业资本支出及资本支出/销售比数据来源：SIA，广发证券发展研究中心数据来源：Bloomberg，广发证券发展研究中心2、库存是周期循环最关键的驱动因素在专业的垂直分工模式下，晶圆代工厂根据客户下单情况来决定生产情况。当需求开始增加时，订单随之增加。晶圆代工厂需要花费长达两个月的时间进行生产，产能不可能瞬间增加。然而客户对于上游半导体产品采购的核心原则是—— 宁可库存太多，绝不能库存不足。一家大型OEM客户（如苹果或三星）的最大顾虑，是在新品即将发布时，零组件备货库存不足。这样一来，OEM厂、ODM以及分销商渠道内不得不创建库存提前备货，下单量大于真正需求量的情况也不可避免的出现。半导体公司开始增加产能以满足“膨胀”的下游需求。交货时间大大压缩，这时供应链将减少库存，造成半导体厂商订单量的减少要大于终端市场需求降低速度。因此，半导体行业形成了“硅周期”。库存成为最关键的驱动因素，晶圆供给量退居次要因素。Fabless??Qualcomm ??MTK??NVDIA??AppleIC设计Foundry??台积电??联电??中芯国际制造OSAT??联测科技??日月光??Amkor??Signetics封装测试电子产品??PC&NB ??手机??平板电脑??……终端专业化分工模式IDM模式Intel、TISamsung16%17%19%19%22%22%28%28%29%33%36%39%43%84%83%81%81% 78%78%72%72%71%67%64%61%57%0%10%20%30%40%50%60%70%80% 90%100%FablessIDM0204060801000.00.51.01.5 2.02.53.02Q063Q064Q061Q072Q073Q07 4Q071Q082Q083Q084Q081Q092Q093Q094Q 091Q102Q103Q104Q101Q112Q113Q114Q11 晶元产能实际产量产能利用率%百万片（折合8英寸晶圆）十亿美元0%2%4%6%8%10%12%14%16%18% 05010015020025030035040045050020032004200520062007200820092010201120122013资本支出资本支出/销售 识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明12/52行业深度|电子硅周期历经三个主要阶段：??库存修正：OEM厂商和分销商渠道内库存过剩，纷纷开始较少存货——向半导体供应商下单减少甚至出现取消订单的情况——产品价格开始下滑——在需求量真正确定前，晶圆代工厂以及少数IDM厂商对于扩产均持谨慎态度。??稳定状态：订单量与终端需求一致，整个产业链处于供需平衡的状态。存 货经过上一次库存修正后逐渐消耗后达到正常值，产能利用率以及价格也慢慢趋于平稳。??库存建立：新产品发布或者经济上行推动终端需求增长——为了能够即时供货，OEM厂商等开始增加库存——订单量大幅增加——半导体价格下降减缓甚至开始上升——产能利用率提升。一定程度上，双重下单的情况出现（OEM、ODM厂商和分销商纷纷加大订单量）。最后，库存过剩引发下一次修正。图13：半导体库存周期数据来源：广发证券发展研究中心3、库存周期中各项指标波动减弱与传统的供给周期行业相比库存周期2-3年时间即完成一个循环，而且波动性大 大减弱。在供给周期中，由于晶圆产能供给的变化造成半导体销量每年的剧烈震荡以及半导体价格波动。2001年互联网泡沫破灭对整个行业的影响是毁灭性的，在库存周期中，虽然上下波动依然存在，但是波动的幅度以及时间大大减少，半导体行业各项营运指标趋于平稳。??库存平均周转天数：半导体厂商与OEM厂商存在合作关系，在对市场前景乐观判断的情况下需要大量备货，提高库存。半导体厂商一方面需要扩产满足客户的愿望，另一方面希望最大限度地降低风险。外包在极大程度上降低了提高库存的风险。因此，在垂直分工模式下，半导体行业库存周转天数不断增加。??出货量和价格：在摩尔定律驱动下半导体出货量整体保持直线上升势头， 半导体供应商OEMs/ODMs/分销商消费者稳定状态库存建立需求旺盛订单量增加库存增加库存修正需求减少订单量减少识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明13/52行业深度|电子而半导体价格则呈下降趋势。 1)由于有超过三分之二的库存在OEM和分销商渠道中，半导体厂商处的库存仅占很小一部分，所以库存的修正和建立主要集中在渠道中。出货量的变化很大程度反映了渠道中库存的变化，通常出货量增加时库存增加，反之依然。2001年之后半导体出货量以2-3年时间为一个周期波动。2)在供给周期中，半导体价格随着供需关系变化剧烈震荡；2001年之后，半导体供给得到有效控制，价格波动减弱。??在库存驱动下，半导体行业各项指标波动小。半导体营收5年年复合增长率的移动平均值受周期改变影响由2001年以前的11%降至5%。毛利率也保持在40%-50%浮动。图14：库存周转天数图15：半导体出货量和ASP变化 数据来源：Bloomberg，广发证券发展研究中心数据来源：Bloomberg，广发证券发展研究中心图16：半导体行业毛利率图17：全球半导体营收5年复合增长率移动平均值数据来源：Bloomberg，广发证券发展研究中心数据来源：Bloomberg，广发证券发展研究中心随着去库存结束，最坏的时候已经过去 随着智能手机和平板电脑增速减缓，PC长期处于颓势，半导体行业自15年迎来一个库存修正期。根据晶圆厂资本开支及全球半导体营收增速、北美半导体bb值、来看，去库存逐渐完成，最坏的时候已经过去。01020304050607080 901002000Q12000Q3200 1Q12001Q32002Q12 002Q32003Q12003Q3 2004Q12004Q32005Q 12005Q32006Q1200 6Q32007Q12007Q320 08Q12008Q32009Q1 2009Q32010Q12010Q 32011Q12011Q32012 Q12012Q32013Q1201 3Q32014Q12014Q3近十年平均值74.69 近五年平均值77.71近三年平均值82.2900.511.522.53010203040 5060708090100Mar-92Mar-93 Mar-94Mar-95Mar-96Mar-97M ar-98Mar-99Mar-00Mar-01Mar -02Mar-03Mar-04Mar-05Mar -06Mar-07Mar-08Mar-09Mar-1 0Mar-11Mar-12Mar-13Mar-14 半导体出货量价格十亿$供给周期中，ASP剧烈震荡库存周期中，ASP变动稳定出货量以2-3年为一个周期波动303540455055602000 Q12000Q32001Q1200 1Q32002Q12002Q320 03Q12003Q32004Q1 2004Q32005Q12005Q3 2006Q12006Q32007Q 12007Q32008Q1200 8Q32009Q12009Q320 10Q12010Q32011Q1 2011Q32012Q12012Q 32013Q12013Q32014 Q12014Q3%*45%~50%浮动*Q4库存修正，毛利率下滑0%2%4% 6%8%10%12%14%16%11%5%识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明14/52 行业深度|电子大数法则下半导体行业依然有成长空间全球半导体市场规模逐年增长，目前人均半导体消费量达40美金。半导体市场规模现在如此庞大，他们已经站在了大数法则的面前。然而从另一个角度来看，基数如此庞大，人均消费的微小增长，都意味着市场规模发生巨大的绝对增长。另外，从大型机——微型机——PC——桌面互联网-移动互联网的发展历程来看，新兴计算机设备的用户数比上一代大十倍，移动互联网出现百亿级以上用户。未来包括汽车及可穿戴、VR在内的物联网时代，或许将带来千亿级用户也未可知。图18：人均半导体消费量图19：新兴计算机设备用户数 数据来源：WSTS，wind，广发证券发展研究中心数据来源：MaryMeeker，广发证券发展研究中心应用终端+应用市场，行业主角替换半导体行业每一次库存建立都是新产品带动市场需求。接下来原有终端整机内部创新新增需求依然为半导体市场注入新的活力，汽车电子、工业终端、有线通信都有望扛起半导体行业大旗。??从1998年到现在，半导体行业经历了数次周期循环。03年mp3、游戏手柄等消费电子产品得带消费者青睐，带来行业一次小增长；随后04年GPRS手机以及06年液晶电视进入快速渗透期，均带动半导体营收迅猛增加；10 年开始的智能手机浪潮更是给全行业带来翻天覆地的变化。手机市场占半导体份额的比重从8%上升到20%，与此同时电脑的比重由50%，将至40%。??从终端应用来看，接下来的一年汽车电子扛起半导体行业大旗，未来三年汽车电子终端市场年符合增长率将达到9.5%。另外，由于持续专注于能源效率，自动化创新，新兴市场的产业化，并增加全球制造业活动，工业终端市场正成为半导体供应链的重要组成部分。4G通信在全球范围内快速覆盖，未来三年年复合增长率达7%。随着汽车电子、工业以及通信终端市场的崛起，PC和手机占半导体市场比重将从60%将至47%。??从应用市场上看，半导体主要需求市场也正在由美国、日本、欧洲向新兴市场转移。 美金051015202530354045501 986198719881989199 01991199219931994 1995199619971998 199920002001200220 03200420052006200 7200820092010201 12012201320140110100 1,00010,000100,0001,000,0009><>1960197019801990200020102020大型机微型计算机PC互联网移动互联网物联网1MM+Units 10MM+Units100MM+Units1B+Units10B+Units100B+Units？MM（log）识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明15/52行业深度|电子 图20：半导体终端产品多样化图21：半导体主要需求市场迁移数据来源：Gartner，广发证券发展研究中心数据来源：广发证券发展研究中心图22：全球半导体终端市场营收图23：全球半导体各终端市场营收数据来源：WSTS，Gartner，广发证券发展研究中心数据来源：WSTS，Gartner，广发证券发展研究中心 最坏的时候已经过去全球范围看，2015年全球半导体产业受智能手机增速减缓、PC下滑等因素影响，整体营收出现0.2%的下滑。随着去库存逐步完成，加上汽车电子、工业终端等新兴市场带动，半导体行业寒冬已经过去。??行业先导指标北美半导体bb值连续5个月达到1以上，全球晶圆代工第一大厂台积电上调16年资本开支17%至95亿美金。??根据WSTS预计，16年全球半导体营收增速为0.3%，17年为3.08%。最坏的时候已经过去。电脑, 50%手机,8%消费电子,16%公共基础设施,11%工业,8%汽车,7%1998电脑,40%手机, 20%消费电子,13%公共基础设施,8%工业,11%汽车,8%2013 电脑,30%手机,17%消费电子,13%公共基础设施,10%工业,15%汽车, 15%2017E60-70年代美欧、日本80-90年代韩国、台湾等2000年以后中国等新兴市场050100150200250 300350400450200820142017EPC手持设备有线通信消费电子汽车电子工业电子十亿美元020406080100 120140160汽车电子工业电子有线通信消费电子手持设备PC200820142017E十亿美元+6.4%+9.5%+7.5%+8.5%+4.8%+7.0%-0.8%+5.0%+6.5% +4.0%+5.3%+2.8%识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明16/52行业深度|电子图24：北美半导体BB值数据来源：MoneyDJ，广发证券发展研究中心 图25：全球半导体营收增速（三月移动平均值）数据来源：WSTS，广发证券发展研究中心图26：全球半导体营收(按地区)图27：全球半导体营收及增速数据来源：WSTS，广发证券发展研究中心数据来源：WSTS，广发证券发展研究中心-60%-40%-20% 0%20%40%60%80%Jan-87Aug-8 7Mar-88Oct-88May-89 Dec-89Jul-90Feb-91S ep-91Apr-92Nov-92Ju n-93Jan-94Aug-94Ma r-95Oct-95May-96Dec-9 6Jul-97Feb-98Sep-9 8Apr-99Nov-99Jun-00 Jan-01Aug-01Mar-02 Oct-02May-03Dec-03Ju l-04Feb-05Sep-05Ap r-06Nov-06Jun-07Jan -08Aug-08Mar-09Oct-0 9May-10Dec-10Jul-11 Feb-12Sep-12Apr-13 Nov-13Jun-14Jan-15A ug-15Mar-16Windows95带动PC需求快速增长Windows2000、液晶显示、互联网流行带动PC需求；大哥大兴起2G手机快速增长，消费电子新品涌现 彩屏手机、液晶电视带动市场需求智能手机市场爆发平板电脑快速渗透期0%10%20%30%40%50%60% 70%80%90%100%美洲欧洲日本亚洲-40%-30%-20%-10%0%10%20%30% 40%50%05010015020025030035040019 9719981999200020 01200220032004200 52006200720082009 2010201120122013 201420152016E2017E 营收YOY十亿美金识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明17/52行业深度|电子国内封装业者加速全球化趋势，全球封装基地震撼世界孙正义有个著名的“时间机器”理论，就是指美国、日本、中国这些国家的IT行业发展阶段不同。在日本、中国这些国家的发展还不成熟时，先在比较发达的市 场如美国开展业务，然后等时机成熟后再杀回日本，进军中国、印度，就仿佛坐上了时间机器，回到几年前的美国。我们认为这个“时间机器”也存在于科技硬件行业，例如过去几年中国手机零组件厂商的崛起让人想起了台湾90年代的PC零组件厂商崛起的历史。近期，中国大陆半导体行业风起云涌，14年6月公布了《国家集成电路产业发展推进纲要》，将发展集成电路产业上升为国家战略，并对集成电路产业产值以及制造与封测技术的发展提出了具体的要求。在国家意志和产能转移推动，国内半导体逆市快速发展。根据IHS数据，2015年全球半导体销售额各个季度出现了连续下滑， 3473亿美元的销售额，同比下滑了2%。而不同的是，根据CSIA统计，2015年中国集成电路产业销售额为3609.8亿元，同比增长19.7%。“红色”供应链的不断扩大，对台湾产业造成威胁。尤其是国内半导体封测环节大陆厂商在先进封装技术上与国际一流水平接轨，部分电子企业进入了国外一线厂商的供应链，并开始步入规模扩张阶段。封测业者作为国内半导体的先锋力量，并购潮启动，加速全球化步伐，同时也最大程度上与全球半导体周期相关。国内封装厂长电科技在国家产业基金的助力下也已经成功收购星科金朋，华天科技收购美国FCI，加强先进封装领域布局，同时陆续收购华天昆山的股权；通富微电收购AMD后段封测厂；晶方科技竞价收购原英飞 凌封测厂智瑞达等等。识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明18/52行业深度|电子复制台湾半导体发展路径，封装是国内半导体行业先锋台湾半导体产业的发展始于封装台湾半导体产业的发展始于后段封装。<>1965年，美商Microchip在高雄设立高雄电子，从事晶圆封装，开启了台湾封装技术的里程碑。欧美日半导体厂商在降低成本的驱动下，将产品后段半导体封装测试生产线转移至人力成本低廉的地区。同一 时间，在政府优惠政策吸引外资到台投资的推波助澜下，继高雄电子之后，飞利浦建元、德州仪器、捷康、三洋、吉弟微、摩托罗拉等多家外商，纷纷在台湾建厂，引进半导体封装技术，为台湾的半导体封装产业发展奠定基础。本土业者包括较早期的华邦、环宇、华泰、菱生、华旭，以及后起之秀日月光、矽品、鑫成等亦竞相进入市场，于是台湾封装产业从1970年起展开长达30年的发展期。图28：台湾半导体产业发展历程数据来源：广发证券发展研究中心并购始终伴随着台湾半导体产业的发展 台湾把握住全球半导体产业向东南亚地区转移的浪潮，形成了特有的专业化垂直分工模式，通过并购扩张的战略来扩大产业规模优势，现已成为全球最大的半导体产业基地。??1980年代末日益激烈的企业竞争带动全球化管理的风潮，国际半导体市场也在美日几度攻防下逐渐形成新的局势；东南亚各国急起直追，台湾的劳动力成本已经不具备优势，外资来台的动作也逐渐消失。??台湾半导体产业所面临的一方面是来自欧、美、日的先进技术优势，另一方面来自东南亚竞争对手的劳动力优势，在这夹缝中，台湾既不能采用产品领导策略，也不适合低成本策略。??台湾IC产业是订单导向，以代工为主，所以高度镶嵌在全球半导体产业网 络中。在这样左右夹击的形势下，只有不断扩大自身规模才能达到提高利润、降低成本的目的，而并购是扩大规模最快速有效的方式。??根据台湾工研院的统计数据，台湾IC产业在1996~2010年之间的并购事件达到143笔，扣除不成功的1笔后，共计102笔成功的并购事件。而其中，又以水平扩张的并购数目最多。??换言之，由于台湾IC产业垂直分工的独特生产模式，上下游具有不同产业借PC成为全球半导体基地专业设计专业代工专业测试前端制造出现外资IDM封装 交大半导体实验室成立成立本土封装厂商智能手机兴起台湾继续走在全球半导体前列<>1964<>196619741980198719942000培育人才高雄电子飞利浦 TI华旭环宇菱生日月光矽品台积电台湾光罩旺宏世界先进力晶成立南亚茂德萌芽期技术引进期成长期成熟期制造、封装环节份额全球第一，设计环节占比大幅提升 识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明19/52行业深度|电子的结构位置，大部分公司选择横向扩张达到扩充产能、增加市占率水平、取得欠缺专利技术等目的。图29：台湾半导体业者在技术和成本上均无绝对优势图30：台湾半导体行业采取专业的垂直分工模式数据来源：广发证券发展研究中心数据来源：广发证券发展研究中心 图31：1996~2010年台湾IC产业并购数量及分布数据来源：台湾工研院，广发证券发展研究中心行业属性决定封装企业适于通过并购实现做大做强IC封装产业属于规模经济产业，有大者恒大的趋势，而并购又是企业成长最快的一种方式。从早先矽品精密收购经营不善的华旭电子，并取得巨大与吉弟微经营权，封测业间的整合活动即不中断。??从行业属性上来看，首先，封测企业并不像IC设计企业那样依赖少数高技能的员工，从而一方面企业可以通过并购来获得技术并推广到公司的一线 操作工中去，另一方面收购后人员整合的压力相对小，不至于因为某些重要员工的离开而造成并购的公司成为“空壳”。??其次，与晶圆制造行业全球仅几家寡头企业的格局不同，封测企业的数量较多，存在较多的并购标的。??最后，封测企业各自具有不同的技术和重要客户，可以与公司现有的技术和客户形成互补。例如，IC设计企业选择封装厂时，对于稳定性的要求很高，很少会贸然转单，但一旦选定封测厂，也会长期保持稳定，这就导致封测企业拓展新客户需要经历漫长的验证期。联发科选定大陆某家封测企美、日新加坡、马来西亚等台湾 技术优势成本优势IC设计??MTK晶圆制造??台积电??联电封装测试??日月光 ??矽品FablessFoundryAssembly&Test专业化分工模式IDM模式全产业链布局（Intel等）0510152025 303540吸收合并股权互换股权收购资产收购独立分割垂直整合水平扩张新业务拓展识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明20/52行业深度|电子业作为其供应商就曾花费将近4年的时间来考察。所以对封测企业来说，通过并购来获取新的客户是一条简捷有效的途径。 ??所以，从整体来看，封测行业的属性使得它极为适合通过并购来实现扩张。图32：封测行业极为适合通过兼并收购来进行扩张数据来源：广发证券发展研究中心大陆IC封装产业发展历程与台湾相似大陆IC产业历史几乎是台湾的复刻版，以90年代欧美大厂产能转移在大陆设立封装厂拉开了大陆IC发展的大幕。??80年代后期，全球IC制造与封测业80%以上分布在亚洲地区，中国IC产业也开始深刻地融入全球产业链中。封测是最早转移到大陆境内，国际大厂如Intel、AMD、STMicron、东芝等都在中国设立封装厂。 ??2000年左右，大陆本土封测厂商不断涌现，长电科技、华天科技、通富微电等相继成立。??现在，大陆IC产业已经形成了从设计、制造、封测、到终端的完整产业链。其中封测环节大陆厂商华天科技、长电科技等均已在先进封装技术上与国际一流水平接轨，部分电子企业进入了国外一线厂商的供应链，并开始步入规模扩张阶段。企业数量多企业数量很少企业数量多人才依赖性 强人才依赖性较强人才依赖性较弱客户群稳定客户群稳定客户群稳定专利多专利多专利多设计制造封装适于通过并购实现快速成 长识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明21/52行业深度|电子图33：大陆IC产业发展历程图34：大陆本土IC封装企业及其2013年营收数据来源：广发证券发展研究中心数据来源：Wind，广发证券发展研究中心 国家政策落地，大陆封装借鉴台湾经验并购不断我国于14年6月公布了《国家集成电路产业发展推进纲要》，将发展集成电路产业上升为国家战略，并对集成电路产业产值以及制造与封测技术的发展提出了具体的要求。同时，通过产业基金、税收优惠、金融支持等措施对我国IC企业的发展提供保障。图35：集成电路发展纲要对于集成电路发展目标及保障措施提出具体要求数据来源：《国家集成电路产业发展推进纲要》，广发证券发展研究中心除了国家集成电路产业基金成立外，各地区产业基金也相继成立。其中北京市 集成电路300亿元产业发展股权投资基金，以及安徽、陕西、甘肃出台的集成电路发展意见，均明确了资本并购重组作为重点方向之一。在国家意志推动下，国内封装厂商并购潮启动。长电科技以小吃大收购新加坡星科金朋；华天科技收购美国FCI，加强先进封装领域布局，同时陆续收购华天昆山股权；晶方科技竞价收购原英飞凌封测厂智瑞达等等。在更多产业基金支持下，国内封装业者将效仿日月光模式，通过并购策略提升产能、技术、市占等，迈向国际一流水平。国家政策扶持下成为全球半导体基地 专业设计专业代工专业测试前端制造出现外资IDM封装高校设立半导体专业成立本土封装厂商19851990199520032008培育人才Intel AMD东芝长电科技通富微电华天科技中芯国际华虹NEC海思展讯晶方科技萌芽期技术引进期成长期2014大陆封装长电科技营收51.02亿元 华天科技营收24.47亿元通富微电营收17.67亿元晶方科技营收4.5亿元太极实业营收39.73亿元纲要内容年份整体产值IC制造IC封测设备材料2015年超过3500亿元32/28nm实现量产中高端封测收入占30%以上65~45nm设备、12吋硅片等关键材料得到应用 2020年年均增速超过20%16/14nm实现量产达到国际领先水平关键装备和材料进入国际采购体系2030年????????????????税收支持：落实集成电路企业所得税优惠政策，落实并完善支持集成电路企业兼并重组的企业税收政策具体阐述发展目标保障措施集成电路产业链主要环节达到国际先进水平，一批企业进入国际第一梯队 强化顶层设计：成立国家集成电路产业发展领导小组，负责集成电路产业发展推进工作的统筹协调设立国家产业投资基金：实行市场化运作，重点支持集成电路制造，兼顾设计、封装测试、装备、材料环节金融支持：政策性银行（进出口银行、国家开发银行）信贷支持；支持集成电路企业在境内外上市融资识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明22/52行业深度|电子图36：各地区产业基金相继成立图37：大陆封装并购不断 数据来源：公开新闻，广发证券发展研究中心数据来源：公司公告，广发证券发展研究中心台湾封测双雄日月光和矽品并购落地，利好国内封测业者日月光通过并购不断成长超过Amkor跃居全球第一日月光半导体公司于1984年在台湾成立，专业从事半导体封测。在过去的三十年里，日月光随着市场环境的不断变化始终采取积极恰当的并购策略，产能、营收以及市占率不断攀升，年营收复合增长率高达43%。在2003年以16.67亿美元营收超过Amkor，登上全球封测业龙头宝座。??在日月光成立之初，便采取了大胆的扩张式前进。1990年收购福雷电子，建立IC测试业版图。 ??随后，日月光通过收购国际大厂部分业务，获取其委外代工订单。1999年透过福雷电子收购全美最大的独立测试厂ISELabs过半数股权，拓展日月光全球测试实力；同年并购摩托罗拉台湾及南韩两座工厂，创下与IDM大厂合作先例，扩大产品范围。最初摩托罗拉下单给日月光的封测订单，仅占外包工程的部分业务量，但并购之后，摩托罗拉有五成封测业业务都交由日月光代工。2004年并购NEC日本山形县的封装测试厂，成功在日本半导体市场建立营运平台，同时获得NEC更多的委外代工订单。??进入2000年以后，日月光半导体封测规模已经位居台湾第一、全球第二。2003年，公司完成合并子公司日月欣半导体股份有限公司与日月宏科技股份有限公司，整合企业资源；同年与台湾最大的基板厂华通电脑股份有限公司合资成立IC基板厂——日月华通科技股份有限公司，强化日月光之基板制造能力。2003年，日月光全年营收超越最大竞争对手，成为全球第一 大IC封装测试公司。??随着半导体产业的不断发展，大陆市场崛起，日月光敏锐的商业嗅觉促使它在第一时间抢占大陆市场与资源，最近5年，营收年复合增长率达19.8%。2004年，公司在上海设立基板材料及IC模组生产据点；2007年，与恩智浦半导体（NXPSemiconductors）在苏州合资成立封测厂，提供低阶封装服务；同年整合上海威宇科技封装有限公司，更名为“日月光封装测试（上海）有限公司”；2008年收购山东威海“爱一和一电子公司”，成立日月光威海厂，提供低阶封装与分离式元件的生产制造；2013年，取得无锡通2014年11月，上海武岳峰集成电路信息产业基金成立，总体规模100亿人民币2013年12月，北京集 成电路产业发展股权投资基金成立，总规模300亿元2014年8月，四川集成电路产业投资基金成立制定印发了本地区加快集成电路发展意见，重点支持地方龙头企业，在集成电路领域的兼并重组都是重点扶持方向晶方科技奇瑞达拓展储存器封装业务2014/9/15长电科技星科金朋获得专利扩大产能有望成为全球第三大封测企业华天科技FCI获得WLCSP先进技术及产能 华天科技华天昆山控股权进一步提升2014/11/62014/11/172014/12/15并购方被并购方效果识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明23/52行业深度|电子芝微电子有限公司股权，强化日月光在大陆半导体封装测试业务。??通过一系列积极的并购扩张战略，今天日月光已经在美、日、韩、新加坡、 马来西亚、中国大陆全球各半导体基地拥有自己的据点。2013年实现营收38.52亿美元，全球市占率达25.95%，在全球前5大封测厂中市场占比不断扩大，龙头地位稳固。图38：日月光大事记数据来源：公司公告，广发证券发展研究中心??公司正式成立，工厂开工??台湾证券交易所上市??收购台湾福雷电子股份有限公司股权99.9% ??投资设立日月光电子（马来西亚）有限公司??投资设立日月冠股份有限公司??子公司在美国NASDAQ证券市场挂牌??子公司新加坡福雷电子收购ISELAB七成股权??日月光集团收购摩托罗拉台湾及南韩两厂??自集中交易市场买入环隆电气股票，持股比例20.67%??合并集团内日月欣半导体与日月宏科技??并购NEC山形县IC封装测试厂??投资设立日月光半导体（上海）有限公司19841989199019911992 19961999200320042005??公司在美国纽约证交所挂牌2000??与力晶半导体成立日月鸿科技2006??与恩智浦半导体（NXP）于苏州成立合资封测厂??整合大陆上海威宇科技测试封装公司2007??收购大陆山东威海爱一和一电子公司20082010??收购EEMSSingaporePteLtd??完成收购环隆电气 ??收购洋鼎科技2012??取得无锡通芝微电子有限公司股权2013环境：技术层次低，产能不足行动：资产收购目的：扩大产能与市占环境：跨国大厂委外增加，产能不足行动：吸收合并，资产收购目的：集团内部母自公司垂直整合环境：高阶封装需求大，强者恒强行动：股权收购，股权互换目的：掠夺式大市占，扩张大陆市场识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明24/52 行业深度|电子图39：日月光历年营收图40：日月光工厂分布数据来源：Bloomberg，广发证券发展研究中心数据来源：公司公告，广发证券发展研究中心图41：日月光历年资本支出图42：日月光毛利率变化数据来源：Bloomberg，广发证券发展研究中心数据来源：Bloomberg，广发证券发展研究中心 图43：2013年全球前十大封测厂商营收（亿美元）图44：近5年前5大封装厂商市场占有率比较数据来源：Gartner，广发证券发展研究中心数据来源：Gartner，广发证券发展研究中心矽品并购策略较为保守，营收增长缓慢矽品精密工业股份有限公司于1984年（与日月光同年）在台湾成立，专业从事半导体封测。和日月光积极并购扩张策略不同，矽品并购策略较为保守。成立30年 来，共有两次并购发生：-5005010015020025001,0002,0003,0004,000 5,0006,0007,0008,000主营业务收入增长%同比百万美元%GARG40.1%GARG14.9%GARG19.8%ASE（日本）ASE（韩国）ASE（威海）ASE（上海）ASE（台湾） ASE（马来西亚）ASE（新加坡）ASE（美国）ASE（昆山）ASE（无锡）517327784183129281208306963342367 5108544865465235903471,0841,0011,3209820200400 6008001,0001,2001,40019901991199 2199319941995199 61997199819992000 20012002200320042 005200620072008200 9201020112012201 3百万美元26.622.217.018.619.923.121.727.925.526.530.114.115.6 18.919.917.327.528.123.321.221.518.918.90510152025 303519901995200020052010%38.52,日月光,25.95%29.56,Amkor,21.79%19.56,矽品,17.21%16.78,星科金朋,13.26%11.59,力成, 9.02%10.58,Shinko,3.40%8.43,SEMCO,3.40%7.48,UTAC,3.00%6.49,南茂,2.60%5.3,欣邦,2.10%29.1%33.1%35.4%34.8%36.8%24.9%24.9%23.1%22.3%22.9%20.1%17.8%16.9%17.7% 18.1%15.1%14.2%14.2%13.8%12.4%10.8%10.0%10.4%11.4%9.8%0%10%20%30%40%50%60%70%80% 90%100%20092010201120122013日月光Amkor矽品星科金朋力成识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明25/52行业深度|电子??2000年，矽品合并关联企业矽业股份有限公司，之后以矽品为存续公司。矽业是以逻辑性IC测试为主，矽品则是负责各项集成电路的封装，双方是上下游合作关系。合并后，除了可以为客户提供一站式服务外，公司规模 扩大、产品线完整将有利于承接国内外IDM厂商订单。合并后资本额达到162.35亿新台币，矽品开始向全球领先的封装测试厂迈进。??2009年，合并矽品投资有限公司。矽品投资原为矽品精密100%持股的子公司，原持有矽品股份1.15%股份，却无法行使投票权。为简化投资架构和节省成本，矽品精密与矽品投资公司进行简易合并，并不影响股东权益。??30年历史的大事件中，不同于日月光积极并购，全球布局，矽品一直固守台湾阵地，在技术、营收等各方面均已被日月光拉开差距。尤其在近5年，日月光把握住大陆市场崛起浪潮，积极并购布局大陆基地，营收年复合增长率19.8%；反观矽品，最近5年营收增长缓慢，年复合增长率仅有3.4%。??除前方被日月光拉开差距外，今年大陆封测厂商长电科技以小吃大并购星科金朋完成后，矽品全球封测第三的地位岌岌可危。图45：矽品大事记图46：矽品历年营收 数据来源：公司公告，广发证券发展研究中心数据来源：Bloomeberg,广发证券发展研究中心图47：矽品历年资本支出图48：矽品毛利率变化数据来源：Bloomberg，广发证券发展研究中心数据来源：Bloomberg，广发证券发展研究中心 台湾封测双雄并购落地16年5月26日下午，日月光和矽品共同召开重大讯息说明记者会，宣布共同签??公司正式成立，工厂开工??台湾证券交易所上市??合并矽业股份有限公司??设立矽品科技（苏州）有限公司??合并矽品投资有限公司19841993200020012009 ??矽品成立周年2014-20-100102030405060700500 1,0001,5002,0002,500199920002001200220032004200520062007200820092010201120122013主营业务收入增长%同比百万美元%CAGR20.5%CAGR3.4%107.9209.4162.1186.9 142.1293.0256.5339.4369.9318.9160.6486.9373.7512.1504.50100200300 400500600199920002001200220032004200520062007200820092010201120122013百万美元19.320.98.69.415.018.121.926.7 29.320.719.315.415.518.220.8051015202530 35199920002001200220032004200520062007200820092010201120122013%识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明26/52行业深度|电子署《共同转换股份备忘录》，表达合意推动筹组产业控股公司，在台湾与美国挂牌上市，由新设控股公司取得日月光和矽品100%股权。双方维持各自公司存续。 随着国内半导体封测环节大陆厂商在先进封装技术上与国际一流水平接轨，部分电子企业进入了国外一线厂商的供应链，并开始步入规模扩张阶段。台湾封测两大龙头日月光、矽品开始抱团取暖。日月光和矽品技术、产能、客户重叠度极高。合并后，1）转单出现：其中双方客户高度重叠达85%以上，而一般国际IC设计大厂如高通/博通/联发科等有4到5家封测供应商。矽品曾表示在长电寻求并购星科金朋过程中，收到客户转单的收益，而此次日月光和矽品合并后，预计将造成大量客户转单效应，造成高达300亿至450亿台币（约60-90亿人民币）的产值损失。一方面，在新供应商良率等未达到客户标准前，原有剩余其它3-4家供应商订单将增加；另一方面，与日月光及矽品封装技术 接近的封测企业有望切入大客户，从中获利。2）人才流失：其中人才流向大陆的可能性最高，利于国内封测业发展。IC产业“东移”大陆之势确立，看好国内封测龙头长电科技和具备战略纵深的华天科技动力与条件兼备，大陆IC产业进入赶超发展期半导体处于电子信息产业链的顶端，是各种电子终端产品得以运行的基础，且在智能手机等产品中价值占比高达1/2~1/3。根据WSTS(WorldSemiconductorTradeStatistics)的统计数据，2013年全球半导体产业整体产值达到3056亿美元，比肩全球手机市场规模。 识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明27/52行业深度|电子图49：集成电路处于电子产品产业链的顶端图50：全球半导体产业市场规模数据来源：广发证券发展研究中心数据来源：WSTS，广发证券发展研究中心图51：半导体在智能手机主要零部件成本中占比大 数据来源：IHS，广发证券发展研究中心然而，由于我国半导体产业起步较晚，积累薄弱，目前远落后于世界先进水平。从企业、产业以及国家各个层面来看，大力发展集成电路产业已经成为共识，我国集成电路产业具有强劲的发展动力。??目前我国半导体产业占全球市场份额不到20%，与我国在全球手机、PC、TV等领域领先的市场份额形成巨大的不匹配。扣除海外委托加工产品，我国集成电路实际自给率仅有约10%，供给缺口超过30%。??需求与产出的巨大缺口造成我国集成电路产业对外依赖度极高。据统计，2013 年我国集成电路进口额达到2313亿美元，已经超过石油（2197亿美元）。近几年来集成电路贸易逆差持续超过1000亿美元，且有扩大的趋势。为缓解供需矛盾，我国集成电路产业需要快速发展。主芯片CPU，GPU等DisplayDriverIC&TouchICCMOS芯片MemoryNANDFlash+DRAM电源管理IC通信芯片BB，WiFi等 Display&TouchScreen摄像头模组电池模组芯片模组整机其他机电，PCB等PC、手机、平板、智能电视等0500100015002000 2500300035001986198719881 98919901991199219 93199419951996199 7199819992000200 12002200320042005 2006200720082009 2010201120122013亿美元 成本（美元）成本占比成本（美元）成本占比Memory(NANDFlash+DRAM)20.410.7%28.012.0%Processor19.010.0%20.08.6%Wirelesssection-BB/RF/PA32.016.8%25.010.7%Wlan/BT/FM/GPS4.22.2%5.82.5%PowerManagement7.53.9%9.54.1%Display&TouchScreen41.021.5%75.032.2%Userinterface&Sensors15.07.9%16.06.9%Camera13.06.8%20.08.6%Battery3.61.9%5.62.4%Electro-Machanical28.014.7%22.09.4%BoxContents7.03.7%6.02.6% 总计TotalBOM190.7100.0%233.0100.0%半导体（占35%~45%）显示/输出（占35%~50%）机电&其他（占10%~20%）AppleiPhone5S(16G)SamsungGalaxyS4类别及成本占比零部件识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明28/52 行业深度|电子图52：我国部分电子销量产品占全球市场份额图53：我国半导体需求额与销售额占全球的比重数据来源：工信部、Gartner，广发证券发展研究中心数据来源：CSIA，广发证券发展研究中心图54：我国集成电路贸易逆差持续扩大图55：我国集成电路进口已超过原油进口 数据来源：Wind，广发证券发展研究中心数据来源：Wind，广发证券发展研究中心??从产业安全上来看，集成电路尤其是CPU等芯片是手机、PC等消费电子产品的核心零部件，处于整个电子产业食物链的顶端，战略地位不言而喻。我国曾饱受“缺芯少屏”的痛苦，重要零部件采购价格高企，下游整机厂商利润受到严重挤压。发展自主的集成电路产业是长期的解决之道。??从国家安全层面考虑，我国通信业、银行业等关系国家信息安全的行业也几乎都是使用国外企业的芯片、设备和解决方案，信息安全成为隐忧。而“棱镜门”事件的爆发则让这一隐忧成为事实，进一步坚定了我国发展集成电路产业的决 心。今日的大陆IC产业与90年代的台湾相比，在各方面条件兼备的情况下，借助于国家意志的强力推进，我们认为大陆IC产业得到的发展机遇将不亚于当时的台湾，大陆IC产业将进入加速成长期，实现对台湾乃至美、韩的追赶甚至赶超。40%45%50%55%60%65%70% 75%80%85%200820092010201120122013手机PC彩色电视17.8%38.3%55.8%4.8%12.3%21.4%0% 10%20%30%40%50%60%200220032004200520062007200820092010201120122013需求额占比销售额占比供给缺口34.4%-1500-1000-500 050010001500200025002007200820092010201120122013集成电路进口集成电路出口集成电路贸易逆差亿美元050010001500 200025002007200820092010201120122013集成电路进口原油进口亿美元识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明29/52行业深度|电子图56：大陆IC产业现状与台湾90年代中后期IC产业发展条件对比 数据来源：广发证券发展研究中心大陆封装产业并购潮起，迎来最佳投资机会封测是大陆IC产业突破点，最具投资价值相比于IC设计高技术壁垒与IC制造巨额资金投入，IC封测可谓是一个“中庸”的行业，在资本投入、进入壁垒、产业集中度方面均介于设计与制造之间，这一产业特性使得封测环节成为大陆IC产业发展的突破点。目前我国封测企业技术相对全球领先水平差距较小，部分企业已跻身一流。未来封测行业将是我国IC产业发展的“前头兵”，也是当前最具投资价值的半导体行业。封测需要战略纵深，大陆独特的阶段性区域发展是封测产业成长的温床 封测环节属于晶圆制造的后端，其面向的客户却是IC设计厂商，这样的处境使得封测厂商在选址时既希望贴近上游晶圆制造厂商，又希望贴近IC设计厂商。同时，劳动力密集的行业属性又使得封测厂商希望将工厂设立在劳动力供应充足、技术人才多、人力成本低的地方。但现实中往往很难找到三者兼备的地方，因此国际封装大厂纷纷在全球各地建厂开展不同的业务，以满足其多种需求。无论是位于台湾的全球第一大封测厂日月光还是位于美国的全球第二大封测厂Amkor，工厂均遍布全球，多集中于大陆、日本、韩国、台湾、新加坡等地。大陆 当前状况台湾90年代中后期VS下游需求??电子制造已经大范围转移到大陆??大陆本土PC及手机厂商全球份额提升??PC产业进入新的需求高峰??台湾本土资讯产业快速发展经营策略??垂直分工，产业集聚??垂直分工，集中精力于熟悉领域人力资本??具有国际大企业工作管理经验人员归国创业??众多高校理工科毕业生及留学归国人员??重要行业领军人物与技术专家的带领??海外留学与工作人员政府支持 ??公布《国家集成电路产业发展推进纲要》，将发展集成电路产业上升为国家战略??通过产业基金、税收优惠等措施提供保障??将半导体列为重点发展工业，给予资金、财税优惠??政府在技术引进与研发方面发挥着主导作用对比结果大陆台湾大陆台湾大陆台湾大陆台湾识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明30/52行业深度|电子图57：日月光封测工厂分布图58：Amkor封测工厂分布数据来源：公司公告，广发证券发展研究中心数据来源：公司公告，广发证券发展研究中心而大陆封测企业在这方面具有得天独厚的优势。大陆地区地域辽阔，内陆与沿海地区呈现阶梯性、多样化发展。在长三角、珠三角地区拥有数量庞大的先进技术 人才，同时紧靠台积电、GlobalFoundries、中芯国际等上游制造厂商，而在中西部地区，人工成本又相对低廉，也具有很强的吸引力。所以大陆的封测企业不用走出国门便能享受到在全球进行布局的好处。大陆在吸引着全球其它国家的封测企业来这里建厂的同时，也孕育了一批本土优秀封测企业。图59：大陆地域辽阔，多样化发展数据来源：广发证券发展研究中心长电科技：联手中芯国际，打造国家半导体最强战队收购星科金朋迈向全球封测龙头2014年12月，长电科技与中芯国际再次合作。长电科技发布公告收购星科金朋， 在此次收购中芯国际扮演了重要的角色。星科金朋：技术领先的全球第四大封测企业星科金朋是新加坡专业晶圆封装测试厂商，由金朋(ChipPAC)及新科测试（STATS）于2004年合并成立，2007年，具有新加坡官方色彩的私募基金淡马锡（Temasek）透过全资子公司新加坡技术半导体公司（STSPL）以现金收购星科金ASE（日本）ASE（韩国）ASE（威海）ASE（上海）ASE（台湾）ASE（马来西亚）ASE（新加坡） ASE（美国）ASE（昆山）ASE（无锡）Amkor（美国）Amkor（欧洲）Amkor（日本）Amkor（韩国）Amkor（中国）Amkor（台湾）Amkor（菲律宾）Amkor（马来西亚）Amkor（新加坡）珠三角、长三角：技术人才多、上游IC设计、制造企业分布多 中西部地区：人力成本低、当地优惠政策识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明31/52行业深度|电子朋股权。??在被长电科技收购前，星科金朋在新加坡、中国上海、韩国仁川、马来西亚吉隆坡、以及台湾新竹建有分厂。2013年营收15.98亿美元，在全球封测行业位居第四，市占率6.4%。 ??星科金朋的主营业务可以分为三个部分：领先的封装和焊线封装服务、测试服务及前期制作和后期制作服务。公司拥有WLCSP、FC、3D封装等先进封装工艺，占据公司营收比重达到49%，这一比例还在逐步上升。公司关键核心专利在300件左右，主要是Fan-Out与芯片凸点倒装方面的专利。??公司的客户由集中在美国，亚洲和欧洲，包括金仕顿、闪迪（SanDisk）、SMIC中芯国际、AMD美国超微设备公司、TSMC台积电、NVIDIA英伟达、INTEL英特尔、Numonyx恒忆等。公司与全球最大的两家晶圆代工企业——TSMC台积电和UMC联电有着很亲密的工作关系。集团最大的客户在2013和2012年分别占有总收益的大约30%和27%。集团的十大客户（合计）在2013年和2012年分别占有总收益的大约68%和67.3%。图60：全球封测厂商前十排名 数据来源：Gartner，广发证券发展研究中心图61：长电科技收购前星科金朋下设工厂情况图62：营收按产品分类占比数据来源：公司公告，广发证券发展研究中心数据来源：公司公告，广发证券发展研究中心排名公司2013年营收（亿美元）2013年市占率（%） 2014年市占率（%）2015年市占率（%）1日月光47.418.919192艾克尔29.5611.810113矽品23.259.39104星科金朋15.996.4655力成12.675.1456长电科技8.53.4347J-Dvices8.433.4338UTAC7.483239南茂6.492.622 10欣邦5.32.122星科金朋中国上海韩国仁川马来西亚吉隆坡台湾新竹新加坡41.60%43.40%41.30%51.20%49%45.60%44.90%47.80%49.10% 37.40%37.80%39%27.90%29.60%32%32.40%29.20%29.70%21.00%18.80%19.70%20.90%21.40%22.40%22.70%23%21.20%0%20%40%60%80%100%2012Q12012Q22012Q32012Q42013Q12013Q22013Q32013Q42014Q1先进封装引线封装测试 识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明32/52行业深度|电子图63：营收按终端市场分类占比图64：2014年营收按终端市场分类占比数据来源：公司公告，广发证券发展研究中心数据来源：公司公告，广发证券发展研究中心图65：星科金朋封装相关业务图66：星科金朋主要客户示意图 数据来源：公司公告，广发证券发展研究中心数据来源：公司公告，广发证券发展研究中心图67：星科金朋营收按地区分类占比数据来源：公司公告，广发证券发展研究中心0%20%40% 60%80%100%通讯PC消费类67.20%8.60%24.20%通讯PC消费类星科金朋64.80%65.20%66.30%68.60%69.50%67.40%65.50%70%68.90%68.80%71.80%67.30%65.10%26.50%23.50%22.30%18.80%20.70% 19.10%18.60%15.90%16.40%19.60%19.20%22.60%24.60%8.70%11.30%11.40%12.60%9.80%13.50%15.90%14.10%14.70%11.60%9%10.10%10.30%0%20%40%60%80%100%2011Q12011Q22011Q32011Q42012Q12012Q22012Q32012Q42013Q12013Q22013Q32013Q42014Q1北美亚洲欧洲 识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明33/52行业深度|电子图68：星科金朋营业收入及盈利情况数据来源：公司公告，广发证券发展研究中心长电科技“以小吃大”成功收购星科金朋2014年年底，长电科技与中芯国际、国家集成电路产业基金共同设立的子公司， 收购设立于新加坡并于新加坡证券交易所上市的星科金朋的全部股份，此次要约的对价将以现金支付：每股星科金朋股票收购价格为0.466新加坡元，总交易对价为7.80亿美元，约合10.26亿新加坡元。同时星科金朋卖掉了位于马来西亚的工厂，台湾工厂鉴于台湾地区对于陆资企业投资台湾半导体相关行业企业有一定的政策限制，收购过程中也进行了台湾子公司重组。公司与产业基金、芯电半导体签署了《共同投资协议》、《售股权协议》、《投资退出协议》和《债转股协议》等四项协议，约定了三方共同投资收购星科金朋基本方案及产业基金、芯电半导体的投资退出方式等内容，在此次收购中，分别成立了长电新科、长电新朋和JCET-SC(Singapore)Pte.Ltd.三家公司。 ??长电科技成立长电新科，产业基金和芯电半导体（中芯国际下属公司）将根据《共同投资协议》的约定对其进行增资。在长电新科层面，长电科技、产业基金、芯电半导体分别以现金出资2.6亿美元、1.5亿美元、1亿美元等额人民币，总计出资5.1亿美元等额人民币。??长电新科设立长电新朋，产业基金将根据《共同投资协议》的约定对其进行增资；在长电新朋层面，长电新科与产业基金总计拟出资5.2亿美元等额人民币，其中长电新科、产业基金分别以现金出资5.1亿、0.1亿美元等额人民币，此外，产业基金还将向长电新朋提供股东贷款1.4亿美元等额人民币，该部分股东贷款可根据双方约定进行转股。??长电新朋在新加坡设立JCET-SC作为融资平台进行并购贷款融资，并作为本次收购的实施主体，即要约人。长电新朋拟将上述6.6亿美元等额人民币向要约人JCET-SC出资，剩余1.2亿美元收购款项将由JCET-SC. 通过银行贷款的方式获得。收购完成后JCET-SC持有星科金朋最多100%的股权，而长电科技间接控股星科金朋。-60.00%-40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%0100200 3004005006007002011Q12011Q22011Q32011Q42012Q12012Q22012Q32012Q42013Q12013Q22013Q32013Q42014Q1营收毛利净利润毛利率百万美元识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明34/52 行业深度|电子图69：长电科技、中芯国际、产业基金三方合作收购星科金朋示意图数据来源：公司公告，广发证券发展研究中心长电科技+星科金朋，技术、市场、客户多方协同，迈向全球封测龙头长电科技和星科金朋分别位列全球封测行业第四和第六。通过收购星科金朋，长电科技在包括技术、客户、市场等方面都会实现突破，获得超额收益。??在技术方面，星科金朋在封装测试领域拥有深厚的技术积累，在晶圆级封装方面，拥有eWLB、SiP、WLCSP、IPD和TSV等世界一流的先进技术；在倒装类封装方面，拥有fcBGA、fcFBGA、fcLGA等多种技术。长电科技也拥有如Bumping、FC等技术，通过对星科金朋的收购，长电科技 公司能够获得多项先进技术，极大地丰富了本公司先进封装的技术水平与服务能力，使得长电科技先进封装技术一跃达到世界领先水平。??客户和市场方面，长电科技美国市场覆盖较少，而星科金朋在美国、欧洲市场有众多优质客户，拥有包括高通、博通、英特尔等高端客户。通过收购星科金朋，长电科技和星科金朋在客户和市场方面可以形成互补，长电科技可以拓展欧美客户，星科金朋也可以进一步加强国内的业务，获得更高的份额。??另外，长电科技收购星科金朋后，两者的产能可以相互融合，提高产能利用率，减少重复投资并降低成本。本次收购涉及封测行业的两家龙头企业，长电科技通过收购星科金朋可以极大 提高技术实力，并通过客户的拓展进一步发展欧美市场的封测业务，长电科技实力大幅增强，进一步巩固了其全球封测行业领导者地位。新潮集团芯电半导体中芯国际18.37%100%产业基金29.41%，1.5亿美元长电新科长电新朋JCET-SC星科金朋 50.98%,2.6亿美元19.61%，1亿美元22.73%，0.1亿美元+1.4亿美元可转债77.27%，5.1亿美元100%，6.6亿美元100%，7.8亿美元识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明35/52行业深度|电子中芯国际26.55亿元注资长电科技，强强联合打造中国半导体最强战队 4月29日长电科技发布公告，拟收购长电新科、长电新朋剩余股权，并向芯电半导体（中芯国际下属公司）发行股份募集配套资金，整个增发完成后，中芯国际将持有长电科技14.26%股权，超过新潮集团14%的持有率，成为长电科技的最大股东。中芯国际通过认购股份持有长电科技14.26%股权2015年10月，长电科技要约收购星科金朋100%股份全部交割完成。2015年11月，产业基金依据《债转股协议》将对长电新朋股东1.4亿元借款转换为长电新朋股权。转股完成后，本公司、产业基金和芯电半导体分别持有长电新科50.98%、29.41%和19.61%股权，长电新科和产业基金分别持有长电新朋77.27%和22.73%股权。2016年4月，长电科技拟以发行股份方式购买产业基金持有的长电新科29.41% 股权、长电新朋22.73%股权以及芯电半导体持有的长电新科19.61%股权。同时，公司拟向芯电半导体非公开发行股份募集配套资金，募集配套资金总额不超过拟购买资产交易价格的100%。本次发行股份购买资产的发行价格为15.36元/股，而向芯电半导体发行股份募集配套资金的价格为17.62元/股。交易完成后，长电科技将持有长电新科100%的股权及长电新朋100%的股权，从而间接持有星科金朋100%股权。图70：发行股份购买资产并募集配套资金后股权变动情况数据来源：公司公告，广发证券发展研究中心 股东名称本次交易前本次发行股份购买资产完成后本次发行股份购买资产并募集配套资金完成后持股数量（亿股）持股比例持股数量（亿股）持股比例持股数量（亿股）持股比例新潮集团1902718.37%1907215.74%1907214%产业基金1296210.72%129629.53% 芯电半导体43223.58%1939114.26%其他社会股东8456481.63%8456469.96%8456462.2%合计103591100%120876100%135944100%识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明36/52行业深度|电子图71：发行股份购买资产并募集配套资金后股权变动示意图数据来源：Gartner，广发证券发展研究中心 中芯国际与长电科技强强联手，未来合作更加紧密中芯国际合计26.55亿元注资长电科技，成为长电第一大股东。同时，中芯国际将派驻2名董事进入长电科技董事会，可能在管理层方面与长电科技深入配合。??客户关系紧密配合：中芯国际与长电科技分属半导体行业的制造与封测两个环节，两者的客户均为半导体设计公司，如展讯、海思、Skyworks，TI，英飞凌，ST等。但两者可以通过越发紧密的关系形成协同效应，达成相关合作，完成上下游整合，资源共享，为客户提供一站式服务。以实例来说，由于产能限制，中芯国际没有接受博通订单意向。现在由于长电科技与中芯国际有战略合作，在长电的要求下，中芯国际挤出产能为长电科技客户博通投片，之后再由长电科技进行封装，为客户提供完备的一站式服务。??给予长电科技资金与政策支持：受制于资金限制，长电科技在负债率的情 况下难以开展新技术研发、扩充产能、外延整合等有益于公司未来发展的重大事项，获得中芯国际注资后，资金问题得以解决。另一方面，“背靠大树好乘凉”，中芯国际背后所代表的国家意志将为长电科技未来发展提供更多的政策支持。新潮集团芯电半导体中芯国际18.37%100%产业基金29.41% 长电新科长电新朋JCET-SC星科金朋50.98%19.61%22.73%77.27%100%100%新潮集团芯电半导体中芯国际14%100% 产业基金9.53%长电新科长电新朋JCET-SC星科金朋100%100%100%100%14.26%发行股份购买资产并募集配套资金 识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明37/52行业深度|电子图72：长电科技促成博通与中芯国际生产订单数据来源：广发证券发展研究中心长电中国业绩持续向好，丰收就在当下长电科技2015年归母净利润为5200万元，同比下降66%，这主要是因为消化了 收购星科金朋的费用6000万元和星科金朋的亏损1.3亿元，以及投资公司的利息。但当剥离星科金朋相关费用及亏损后，长电科技的盈利状况非常优秀。长电中国（与去年同口径的长电科技，即去除星科金朋）2015年归母净利润为3.06亿元，同比增长95%，增长非常迅速。在2016年一季度，长电中国的归母净利润达到了1.81亿元，同比增长248%。长电中国接近100%的增长得益于自身及行业两方面原因。??首先是自身原因，长电科技从11年开始进行战略调整，到14年3月份调整到位并出现拐点。若不包含收购星科金朋的相关费用及亏损，公司将达到每股收益会0.3元以上。收购星科金朋，长电科技客户认可度进一步增加，比如在公司完成收购后，国内第一大IC设计公司海思对公司的认可度就大幅增加。而15年长 电中国唯一亏损的宿迁厂也在16年Q1扭亏为盈，为公司16年带来新的业绩增长点。??其次是行业方面，虽然全球行业景气度下调2%，但中国集成电路行业进入黄金时期，集成电路制造与消费共同增长，国内设计公司也在成长，封装公司技术在增强，这是我们行业方面成长的依据。半导体设计半导体制造半导体封装深度合作识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明38/52行业深度|电子图73：长电科技归母净利润季度情况数据来源：广发证券发展研究中心图74：长电科技2015年控股及参股公司经营状况数据来源：公司公告，广发证券发展研究中心星科金朋在被收购完成后，将从上海工厂搬迁至江阴工厂。目前江阴已有一条 Flip-Chip产线，并已进入小批量量产，试样已经通过并逐步放量。放量后上海星科金朋将会搬迁到江阴，预计2017年年底完成搬迁。星科金朋的搬迁将会对星科金朋以及原有的长电科技江阴地区的相关公司带来合作与协同。双方的产品及生产设备、材料等具有高度相关性，集中生产将充分利用产能及配套设备，降低成本，提升利润。??在星科金朋与长电科技原有工厂产品相似的部分，两者可以共享资源合并产能，但又不会造成竞争损失。星科金朋上海工厂搬迁后的重点发展方向是Flip-ChipPGA，而原有工厂也有Flip-ChipPGA，两者会合并产能。但是两者的发展重点并不相同，资源优化后每个工厂都将形成自己的核心特色产品，所以不会造成 额外的竞争损失，如原有工厂主要做的是Flip-ChipLGA等，与星科金朋的发展重点有所区别。??在星科金朋与长电科技原有工厂产品前后有配套关系的部分，两者又可以加强合作，降低成本。未来一部分Bumping工序将在长电先进（江阴）、中芯长电完成。中芯长电重点发展28nm、12英寸产品，而长电先进重点是8英寸，也将会生产部分12英寸产品作为中芯长电的补充。亿元0.010.21(0.11)0.000.010.19 (0.10)0.010.010.480.780.300.520.721.170.651.81-1.50-1.00-0.50 0.000.501.001.502.00归母净利润归母净利润（去除星科金朋）公司名称营业收入净利润净利润增长率星科金朋78.62亿元-7.64亿元长电科技（滁州）12.6亿元1.04亿元121.83%长电科技（宿迁）3.77亿元-7536万元江阴新顺微电子2.6亿元4016万元基本持平江阴长电先进19.15亿元2.07亿元19.99%江阴新基电子设备4534万元348万元8.73% 江阴新胜电子2.28亿元367万元-71.84%识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明39/52行业深度|电子展望2016年，长电科技中国部分前景光明。SiP订单加持，星科金朋迎来业绩拐点SiP：封装切入提高集成，优点突出顺应潮流SIP（SystemInaPackage系统级封装）是将多种功能芯片，包括处理器、存储器等功能芯片集成在一个封装内，从而实现一个基本完整的功能。SiP技术的出现 是电子设备集成度提高的必然。伴随摩尔定律失效现象的发酵，单个晶体管成本下降趋势已经大大放缓，从制程角度提高集成度并非成本最优策略。SiP从封装层面出发，对不同芯片进行并排或叠加的封装方式，从而实现集成度的提高。图75：单个晶体管成本下降趋势趋缓图76：芯片整合沿着同质、异质整合两条路线前进数据来源：IBS，广发证券发展研究中心数据来源：工研院IEK，广发证券发展研究中心 SiP技术优点突出，响应了目前芯片整合趋势的要求。可同时兼顾协调小尺寸和成本问题，不但节省空间，更能够有效缩短产品上市周期、积极面向市场，同时坏率和虚焊等问题都可以迎刃而解。图77：SiP技术的优势符合了目前芯片整合趋势要求数据来源：公开资料，广发证券发展研究中心由应用产品的观点来看，SIP更适用于低成本、小面积、高频高速，以及生产周期短的电子产品上，尤其如功率放大器(PA)、全球定位系统、蓝芽模块(Bluetooth)、0.0410.0282 0.01940.0140.01420.016200.010.020.030.040.0590nm65nm40nm28nm20nm16/14nm单个晶体管成本单位：美元优点说明 尺寸小在相同的功能上，SiP模组将多种芯片集成在一起，相对独立封装的IC更能节省PCB的空间时间快SiP模组本身是一个系统或子系统，用在更大的系统中，调试阶段能更快的完成预测及预审成本低SiP模组价格虽比单个零件昂贵，然而PCB空间缩小，低故障率、低测试成本及简化系统设计，使总体成本减少高生产效率通过SiP里整合分离被动元件，降低不良率，从而提高整体产品的成品率。模组采用高阶的IC封装工艺，减少系统故障率简化系统设计SiP将复杂的电路融入模组中，降低PCB电路设计的复杂性。SiP模组提供快速更换功能，让系统设计人员轻易加入所需功能简化系统测试SiP模组出货前已经过测试，减少整机系统测试时间简化物流管理SiP模组能够减少仓库备料的项目及数量，简化生产的步骤 识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明40/52行业深度|电子影像感测模块、记忆卡等可携式产品市场。目前，SiP技术已经在多样化的电子产品中得到渗透，从3C产品蔓延到医疗电子、汽车电子、军工以及航空航天领域。图78：SiP模组的应用范围数据来源：IC封装设计，广发证券发展研究中心 但真正令SiP技术大展拳脚是消费电子的轻薄化趋势，2013年70%SiP产品应用于智能手机领域，以及以AppleWatch为代表的可穿戴设备同样有望成为SiP产品的重要下游。目前智能硬件厂商在设计智能可穿戴设备时，主要面临的挑战是如何将众多的需求功能全部放入极小的空间内。以智能眼镜为例，在硬体设计部分就须要考量无线通讯、应用处理器、储存记忆体、摄影镜头、微投影显示器、感应器、麦克风等主要元件特性及整合方式，也须评估在元件整合于系统板后的相容性及整体的运作效能。以智能手机和可穿戴设备为代表的消费电子类产品，对硬件轻薄化提出了很高 要求，SIP封装能够有效减少封装体空间、缩短生产周期，使得其在手机以及智能手表、智能手环、智能眼镜等领域有着非常广阔的市场空间。AppleWatch、GoogleGlass、PillCam（胶囊内窥镜）等产品的问世都得益于SiP技术的发展。图79：智能手机和可穿戴设备是SiP的主要应用领域图80：各类型智能设备与SiP技术特点契合度数据来源：公开资料，广发证券发展研究中心数据来源：广发证券发展研究中心工艺复杂玩家稀少，苹果引领有望变局消费电子芯片的SiP封装技术实现难度很高，具备传统先进封装技术并不意味着 AppleWatchGoogleGlassPillCam可穿戴设备历代iPhone产品均有采用SiP产品智能手机单个SiP价值增量智能家居智能手机；可穿戴设备低高低高微小化需求 公用事业设备工业设备民用乘用车公用、商用建筑物SiP适用范围潜在出货规模AppleWatch日月光-环旭电子供应：整合处理器、存储器、连接芯片、电源管理等芯片等形成S1 识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明41/52行业深度|电子就掌握了SiP技术。SiP技术实现的难点主要来自于3方面：晶片如何堆叠起来；布线如何设计、实现；模组复杂度增加和工作频率提高引起系统设计增加。因此，实现SiP需要封测企业兼具Bumping、Flip-Chip和EMS制造能力。图81：SiP封装工艺流程复杂而难度高数据来源：IC封装设计，广发证券发展研究中心由于SiP技术实现难度大，市场上仅有少数封测企业可以承接SiP订单，包括日 月光、鸿海以及长电科技等全球封测龙头。图82：SiP封装涉及多种高端材料与设备图83：SiP供应商持续扩容数据来源：IC封装设计，广发证券发展研究中心数据来源：公开资料，广发证券发展研究中心大客户订单加持，长电科技2亿美金投资SiP星科金朋韩国封测厂在SiP技术研发上具备技术积累，甚至连下世代的FanOutSiP技术，星科金朋先前也明显走在前面。借助于星科金朋在SiP领域的多年积淀， 透过韩系的星科金朋取得高端SiP客户的认证，长电科技于2015年当年成功切入SiP高端客户供应链体系。2015年11月17日，公司公告董事会会议决议，公司拟对全资子公司长电国际增资2亿美元，并通过长电国际投资高阶SiP产品封测项目，持续加码SiP产品布局。星科金朋在SiP领域技术规模不输日月光、矽品，此次获得长电科技资金支持，也因此引得了高端客户青睐。未来伴随长电科技对SiP项目的不断投入，产能将得到有效保证，随着良率爬升Molding塑封PlasmaClean电浆清洗WireBond 绑定PlasmaClean电浆清洗EpoxyCure银胶烘烤PostMoldCure塑封后烘烤Marking印字BallMount置球Singulation切单Inspection检查SubstrateCuring基板烘烤 SolderPaste锡膏印刷SMT表面贴装Reflow回流焊DieAttach置晶WaferGrinding晶圆研磨WaferSawing晶元切割Testing测试Shipping出货 Packaging包装识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明42/52行业深度|电子规模优势将得到显现，从而降低SiP模组价格。一旦价格下降，高端客户应用SiP的意愿也将会因此不断增加，SiP在下游应用领域的渗透率将会提升，反过来又刺激了SiP的需求，持续地拉动长电科技的业绩。总结起来，从需求端来看，以苹果为代表的高端客户硬件轻薄化的要求不断强 烈，核心设备采用SiP产品的意愿不断增强；从供给端来看，长电科技积极布局高阶SiP，扩大产能发挥规模优势，促进SiP价格不断下降，反过来刺激下游需求。在下游需求不断提振和供给扩张价格下降的双轮驱动下，星科金朋有望凭借SiP大丰收迎来业绩拐点。星科金朋整合步入深水期，下半年有望迎来业绩拐点目前，长电科技与星科金朋已步入深度整合期，我们看好整合完成后的长电龙头效应加强。??星科金朋新加坡：专注WLCSP与eWLB先进封装，其中eWLB因fan-out封装类型更适合智能终端微小化、轻薄化、高速化的需求，受到客户热捧， 供不应求；??星科金朋韩国：公司2亿美元重金进军高阶SiP市场，向日月光发起挑战，也为公司高阶封装带来新的增长点。??星科金朋上海：国内大客户快速导入，另外上海厂逐渐搬往江阴，管理、成本、产能利用率获得全方位优化。随着公司未来搬厂及整合影响逐步消除，边际上的改善都会带来向上催化，后期国内外龙头客户的关系加强将带来快速成长的动力。图84：长电科技收购星科金朋布局逐步完备数据来源：广发证券发展研究中心华天科技“三驾马车”驱动：中高端封测放量在即+定增扩充先进封装产 能+外延式并购拓展增长空间华天科技：具备战略纵深的国内封测龙头滁州宿迁长电先进中芯长电韩国新加坡江阴长电科技星科金朋子公司产品与客户WLCSPBumping超小型号分立器件 中大功率管主要客户FCSiPeWLB主要客户FC主要客户识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明43/52行业深度|电子 华天科技成立于2003年12月，主要从事半导体集成电路封装测试业务，其封装测试产品达到12大系列、300多个品种。截至2013年底，公司集成电路年封装能力现已达到90亿只，2013年全年共完成集成电路封装量83.7亿只。公司在过去的发展中，内生与外延式发展并重。一方面，公司通过自主研发，并借助较低的人力成本优势，在低端封装站稳脚跟；另一方面，通过积极的参股和并购不断拓展公司的产品线和高端封装业务。经过十余年的发展，公司现已实现在高中低端封装的全面布局：以高端封装为主的昆山华天，以中端封装为主的西安华天，以及以低端封装为主的天水华天本部。公司产品布局清晰，下游涵盖计算机、通讯、消费电子等，应用广泛。图85：公司现有封装类型及分布 数据来源：公司公告，广发证券发展研究中心目前，低端封测业务占据公司整体营收的60%左右。而公司的低端封测主要集中在公司的天水总部，人力成本、电费、土地租赁费等都相对较低。在天水总部稳定营收为公司提供了具有保障性的现金流后，公司在西安拓宽中端封测线，在苏州昆山拓宽高端封测线。一方面利于吸引先进技术人才加入公司，另一方面方便与客户及上游厂商的沟通。图86：华天科技具备发展前瞻性的地域布局数据来源：广发证券发展研究中心 中高端封装应用爆发在即，华天提前布局充分受益WLCSP、3D封装是未来封装技术发展方向封装类型子公司产品类型引脚数目用途营收占比产品图示传统封装天水华天DIP、SOP等小引脚数目类型封装<100标准逻辑IC，存储器，微机电路等绝大多数中小规模集成电路约60%中低端封装西安华天QFP、BGA、SiP等中 等引脚数目类型封装100~1000芯片组、CPU、Flash、部分通讯用IC等约20%先进封装昆山华天TSV、WLCSP等3D封装及高引脚数目封装>1000摄像头模组、指纹识别模组等约20%（按持股比例折算） 2003年公司在天水成立2010年西安分公司投产2013年收购昆山西钛全部股权识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明44/52行业深度|电子WLCSP（晶圆级芯片封装）技术有助于减少封装测试的生产流程，从而提高生 产效率和产品良率，并降低成本；同时，相对传统封装，WLCSP还能显著减小芯片的封装面积。而TSV等3D封装技术则能与WLCSP配合，进一步减小芯片的体积，符合消费电子产品轻薄化的趋势。受到轻薄化趋势的推动以及成本因素的影响，未来WLCSP和TSV将在指纹识别、CIS等产品的封装中得到更广泛的应用。??传统封装方式是先将晶圆划片成一颗颗芯片，经测试合格后，将其放置到引线框架或封装衬底上，再进行封装测试；而WLCSP是先对晶圆进行封装、测试，然后再对封装测试后的晶圆进行切割得到独立的芯片。??与采用传统封装（如QFP和BGA）的产品相比，采用WLCSP的产品具有明显的体积优势：比QFP产品小75%、重量轻85%，比BGA尺寸小50%、重量轻40%。??一方面，WLCSP将传统封装的产业链中的基板厂、封装厂、测试厂整合 为一体，使得芯片的生产周期大大缩短，从而提高生产效率，降低生产成本；另一方面，WLCSP的封装成本是按照晶圆数计量的，与切割后的芯片数无必然联系，而传统封装的成本是按封装芯片的个数计量的，因此，WLCSP的封装成本随晶圆尺寸的增大和芯片数量增加而降低。图87：传统IC封装流程及具体工艺图88：WLCSP封装与传统封装的区别数据来源：BaTeLab，广发证券发展研究中心数据来源：晶方科技招股说明书，广发证券发展研究中心??随着电子产品中芯片数量的增多，为了减小最终的封装体积，将多个芯片 组合起来采用3D堆叠封装的情形逐渐增多。TSV（硅通孔技术）是3D封装的重要解决方案。它通过在芯片和芯片之间、晶圆和晶圆之间制作垂直导通，实现芯片之间互连。??与传统的引线键合封装技术不同，TSV能够使芯片在三维方向堆叠的密度尽可能的大、外形尺寸尽可能的小，并且大大改善芯片速度和低功耗的性能，被称为继引线键合（WireBonding）、TAB（TapeAutomatedBonding，卷带自动结合）和倒装芯片（FC）之后的第四代封装技术。流程贴膜打磨划片 粘片压焊烘焙塑封电镀引脚切割、成型加热使粘合剂固化，让Die和引线框架牢固粘合将键合后的产品进行塑料填充，以防环境对Die的影响使用锡等电镀材料进行引线框架镀锡，以防引线框架生锈去除管脚根部多余的塑模和管脚连接边，将其制造成标准的形状用金线或铜线把芯片上的引脚点和引线框架粘在一起具体工艺 在晶面正面贴一层保护膜，以防在打磨过程中污染或磨损电路减薄晶圆的厚度，减小最终的封装体积，以满足封装工艺的要求用金刚石刀将Wafer切成Die（裸片），并对其进行检测将切割好的芯片取下，将其放到引线框架上识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明45/52行业深度|电子图89：TSV封装技术能够显著减小芯片模组的体积数据来源：互联网，广发证券发展研究中心 ??智能手机、平板电脑消费电子产品所具有的功能越来越全，WiFi、蓝牙、GSP甚至指纹识别逐步成为标配，产品所搭载的芯片也越来越多、占据的体积也越来越大，但消费者对于产品的轻薄化需求却与日俱增。为了解决这一矛盾，能够显著减小芯片尺寸的WLCSP和3D封装技术势必将会得到大量的应用。??我们认为，由于轻薄化需求凸显，CIS以及指纹识别将是最先广泛应用WLCSP等高端封装的产品。伴随着这些下游应用市场的高速增长，我们预计未来中高端封装将成为华天科技成长的主要动力之一，并为公司的营收和净利带来较高的弹性。图90：智能终端的轻薄化需求提升——以苹果与三星手机为例数据来源：互联网，广发证券发展研究中心 (a)传统引线键合封装(b)TSV硅通孔封装Apple后置摄像头像素手机厚度Samsung后置摄像头像素手机厚度iPhone2MP11.6mmGalaxyS5MP9.9mmiPhone3G2MP12.3mmGalaxyS28MP8.49mmiPhone3GS3.1MP12.3mmGalaxyNote8MP9.65mmiPhone45MP9.3mmGalaxyS38MP8.6mmiPhone4S8MP9.3mmGalaxyNote28MP9.4mmiPhone58MP7.6mmGalaxyS413MP7.9mmiPhone5C8MP9.0mmGalaxyNote313MP8.3mmiPhone5S8MP7.6mmGalaxyS516MP8.1mm 识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明46/52行业深度|电子图91：全球采用3DTSV封装的半导体产品产值及渗透率数据来源：YoleDeveloppement，广发证券发展研究中心CIS封装：模组厚度制约及降低成本需求将提升WLCSP+TSV的应用CIS（CMOSImageSensor）是摄像头的图像传感器芯片。受益于下游智能手机以及平板等消费终端的出货量增长以及摄像头像素的升级趋势，CMOS芯片市场 规模未来仍将保持较快的增长。我们认为，受到降低成本需求以及减少摄像头模组厚度等因素的驱动，未来CMOS芯片的封装将会更多的采用WLCSP以及TSV封装技术。华天科技较早布局CIS的WLCSP高端封装，下游客户均为国内外知名CIS企业。公司正积极扩产，以应对下游客户的需求增长。??尽管CMOS是一个较为成熟的市场，但受到智能终端摄像头应用的增多以及像素升级的推动，未来仍将保持可观的增长。据IBS估计，2013~2018年全球CMOS出货量将增长44%到56亿颗，年均复合增速为7.1%。??中国本土CMOS芯片厂商的出货量增速显著快于全球增速。格科微、思比科、比亚迪三家厂商的占全球出货量的比例从2010年的不到18%上升到2013年的超过30%。但本土厂商的销售金额的占比仍不到5%，显示产品仍然偏低端，依靠低价来换取较大的出货量。 ??本土厂商为维持低价优势，势必寻求更低成本的解决方案。一方面，厂商在保持性能不变的基础上，通过缩小单个芯片的面积来降低平均成本；另一方面，当单片晶圆上芯片数量增多，WLCSP技术能够降低单个芯片的封装成本。所以WLCSP技术对于本土厂商更具有较大的吸引力。未来随着本土厂商出货量的增长和价格竞争的进一步加剧，WLCSP技术会得到更广泛的应用。识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明47/52 行业深度|电子图92：全球CMOS芯片出货量（按下游应用分类）图93：全球CMOS芯片出货量（按像素值分类）数据来源：IBS，广发证券发展研究中心数据来源：IBS，广发证券发展研究中心图94：全球CMOS出货量（按厂商分类）图95：全球CMOS销售金额（按厂商分类）数据来源：IBS，广发证券发展研究中心数据来源：IBS，广发证券发展研究中心 ??在目前的手机内部结构下，摄像头模组的厚度已经成为手机整体厚度的决定因素，降低摄像头模组的厚度成为手机实现轻薄化的主要障碍。TSV技术运用芯片堆叠的技术，能够降低CMOS芯片的厚度，从而使得摄像头模组的厚度得以降低。??我们认为，具备成本优势、且能够满足摄像头轻薄化需求的WLCSP和TSV技术将在CIS模组封装上得到广泛的应用。图96：摄像头模组厚度决定手机整体厚度图97：TSV技术能够降低CMOS芯片模组的厚度 数据来源：广发证券发展研究中心数据来源：广发证券发展研究中心亿颗010203040506020102011201220132014E2015E2016E2017E2018E智能手机功能手机平板电脑笔记本电脑其他亿颗0 10203040506020102011201220132014E2015E2016E2017E2018EVGA及以下200万像素500万像素800万像素1200万像素1600万以上像素051015 2025303540452010201120122013格科微思比科比亚迪OmniVisionSonySamsungAptina其他亿颗01020 3040506070802010201120122013格科微思比科比亚迪SonySamsungOmniVisionAptina其他亿美元ImageSensorDigitalSignalProcessor孔尺寸~50mCMOS图像传感器 （传感器+DSP+RAM）识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明48/52行业深度|电子图98：未来TSV技术的应用范围将从CIS开始逐步拓展数据来源：YoleDeveloppement，广发证券发展研究中心??华天科技控股子公司昆山华天是国内较早布局WLCSP等先进封装业务的 公司，是全球少数能够提供成规模的CISWLCSP封装的厂商之一。指纹识别：国产解决方案推进普及进程，本土配套封装需求强烈指纹识别进入普及阶段。智能终端安全性需求的提高、苹果等大佬的领头示范作用以及国产解决方案导致的成本降低是指纹识别得以大规模应用的三大基石。而为了实现较低的成本以及快速响应市场需求的变化，相关产业链实现国产替代是必然趋势。我们预计未来将会出现强烈的对于本土封装厂商的配套需求。??移动智能终端近几年来迅速普及，除了满足人们越来越多的娱乐、社交需求外，也逐渐涉及到一些与个人信息乃至金融相关的敏感领域。以移动支付为例，2014Q2我国移动支付市场交易规模接近1.4万亿人民币，2014年“双十一”天猫移动端支付比例已经达到42%。在移动端涉及到越来越重要应用的情况下，人们对于移动设备安全性的关注与日俱增。指纹具有唯 一性，从而适合应用于移动支付等需要验证身份的场景。??指纹识别获得苹果等大厂的认可与引领，产业链已经较为成熟。苹果在iPhone5S上首次应用TouchID指纹识别技术，并获得巨大成功，后进一步应用至最新一代的iPad上，这对于其他厂商是良好的示范效应。其他非苹果阵营的厂商一方面为了跟上苹果的脚步，另一方面为了实现差异化，也纷纷采用了指纹识别，包括三星、华为、魅族在内的多家手机厂商均在其最新的产品中应用了这一技术。我们认为未来将会有更多的新机型应用指纹识别技术。识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明 49/52行业深度|电子图99：中国移动支付市场交易规模图100：苹果历代iPhone引领潮流的创新数据来源：iReasearch，广发证券发展研究中心数据来源：公开资料，广发证券发展研究中心??为了实现更低的价格，指纹识别相关产业链实现国产化将是必由之路。鉴于封装产业的技术要求、投资规模以及劳动力密集度都处于中等水平，指纹识别封装将成为继方案设计之后最先实现国产化的环节。 ??从技术要求上来看，指纹识别封装与CIS具有一定共通性，但是难度小于CIS。CIS封装整个加工过程需要20多天，而指纹识别只需要3天，指纹识别封装只用到了CIS封装的部分技术。??华天科技在指纹识别芯片封装领域具有一定的领先优势，且按压式指纹识别芯片已开始进入量产阶段，与汇顶科技共同研发的蓝宝石指纹识别模组已经成功搭载于魅族的新品旗舰机MX4Pro上。同时，公司已经引入了其他的下游客户近10家。随着国内指纹识别产业链进一步成熟，公司指纹识别封装业务放量在即。图101：大陆具有较为完整的指纹识别产业链数据来源：广发证券发展研究中心 定增扩充先进封装产能，中高端封测“卡位战”不落下风随着中高端封测需求的快速增长，对于封测厂商先进封装产能的要求也越来越高。只有具备充足的先进封装产能，客户才能放心地将大订单交付给封测厂，而厂商进一步拓展客户群也更为容易。所以，充足的产能可谓是厂商在高端封测卡位战中的“入场券”，若不具备，则很可能错过高端封测快速成长的盛宴。426985278070161469013835 02000400060008000100001200014000160002013Q12013Q22013Q32013Q42014Q12014Q2移动支付交易规模亿元人民币屏幕 2007iPhone多点电容式触控屏处理器机壳其它iPhone3GAppStoreiPhone4金属机壳20082009iPhone4Retina屏幕 iPhone4sSiri2011iPhone5s64位处理器2013iPhone5sTouchID方案设计晶圆制造封装测试AuthenTecValidity美国IDEX FPC欧洲晶方科技华天科技长电科技汇顶科技大陆中芯国际台积电联电茂晖科技敦泰科技台湾精材科技日月光识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明 50/52行业深度|电子华天科技于2015年2月2日发布定增预案，拟以不低于11.65元/股的价格，非公开发行不超过17160万股，募集资金总额不超过20亿元，用于集成电路高密度封装扩大规模、WLCSP封装技术研发及产业化等先进封测项目。公司积极扩充产能，显示公司对于未来中高端封测的发展前景看好，对于公司自身的竞争实力也有很大的信心。我们认为此次定增将有助于补足公司的短板，在先进封测技术和产能上向日月光等国际领先厂商看齐。图102：华天科技非公开发行募集资金主要投向 数据来源：公司公告，广发证券发展研究中心兼并收购与整合运营带来广阔增长空间华天科技早在2011年初就参股昆山华天，并看好其未来的发展。尽管昆山华天在之后的几个季度持续亏损，但公司并未选择抛售股权，而是在2013年进一步增持并实现控股。昆山华天在2013年即实现盈利3200万元，一方面显示公司早年精准布局的战略眼光，另一方面通过将昆山华天由亏损运作到盈利，凸显了公司的运营管理、尤其是成本管控的能力。2014年11月，华天科技收购美国FCI，是公司在先进封装领域作出的又一布局，将进一步提高公司的先进封装技术储备和产能。同时，我们认为，华天科技对半导 体行业和封测行业的精准理解以及良好的运营管理能力将可以复制到公司未来的兼并与收购中，实现对并购标的的良好整合。华天科技未来通过持续的并购成长为国际性的IC封装龙头。投资概算集成电路高密度封装扩大项目智能移动终端集成电路封装产业化项目晶圆级集成电路先进封装技术研发及产业化项目补充流动资金??投资额6.765亿 ??募集资金5.8亿项目建设期??年产MCM、QFP等IC封装产品12亿只新增产能??项目建设期3年新增净利??6130.29万元/年??投资额7.176亿??募集资金6.1亿??投资额6.027亿??募集资金5.1亿 ??募集资金不超过3亿元??项目建设期3年??年产QFN/DFN、BGA、SiP、MEMS等IC封装产品4.6亿只??7527.58万元/年??项目建设期3年??年产Bumping、TSV-CIS、指纹识别、晶圆级MEMS等封装产品37.2万片??6089.6万元/年 识别风险，发现价值行业深度|电子图103：昆山华天历年营业收入及净利润图104：华天科技通过持续并购整合增添成长新动力数据来源：公司公告，广发证券发展研究中心数据来源：公司公告，广发证券发展研究中心华天2015年实现营收38.74亿元，同比增长17.2%；归属母公司净利润3.19亿元， 同比增长6.82%。展望16年，当前公司定增完成，先进封装产能扩充。华天昆山方面，目前公司12寸产品线已经进实现批量生产，并获得大客户订单。CIS和指纹识别双轮驱动昆山公司16年业绩高速增长。华天西安方面，15年底搬厂房完成，产能充分扩充满足日益增长的客户需求。另外公司通过管理整合改善FCI经营状况，目前已初见成效，有望在16年实现盈亏平衡。另外，总投资240亿美金的国家储存器基地落地武汉新芯，15年2月公司已与武汉新芯签署战略合作协议，进军公司市场空间更大的存储器封装领域，将领先的WLCSP工艺与武汉新芯先进的12英寸晶圆生产线及3DIC工艺相结合，优势互补，实现产业链上下游贯穿。另外公司处于中国动力嫁接世界资源的风口，作为国内半 导体中坚力量有望参与到整合浪潮中。风险提示技术更新换代风险；并购整合不达预期风险。亿元人民币0.543.346.457.56-0.02-0.04-0.220.32-1 0123456782010201120122013营业收入净利润2008年 设立西安天水2013年增持昆山华天??发展中端封装，包括QFN、BGA、SiP等??持股增加至63.85%，实现控股，昆山西钛当年实现盈利参股昆山华天2011年??布局WLCSP、TSV、Bumping等高端封装 2014年收购美国FCI??获得WLCSP及WaferBumping等先进封装技术，以及3D系统封装解决方案……进一步并购整合??通过公司的成本管控和运营管理能力，持续进行收购兼并，为公司成长增添新动力 行业深度|电子广发证券电子元器件和半导体研究小组许兴军：资深分析师，浙江大学系统科学与工程学士，浙江大学系统分析与集成硕士，2012年加入广发证券发展研究中心。王亮：研究助理，复旦大学经济学硕士，2014年加入广发证券发展研究中心。王璐：研究助理，复旦大学微电子与固体电子学硕士，2015年加入广发证券发展研究中心。余高：研究助理，复旦大学物理学学士，复旦大学国际贸易学硕士，2015年加入广发证券发展研究中心。叶浩：研究助理，清华大学应用经济学硕士，2016年加入广发证券发展研究中心。 Table_RatingIndustry广发证券—行业投资评级说明买入：预期未来12个月内，股价表现强于大盘10%以上。持有：预期未来12个月内，股价相对大盘的变动幅度介于-10%～+10%。卖出：预期未来12个月内，股价表现弱于大盘10%以上。Table_RatingCompany广发证券—公司投资评级说明买入：预期未来12个月内，股价表现强于大盘15%以上。谨慎增持：预期未来12个月内，股价表现强于大盘5%-15%。持有：预期未来12个月内，股价相对大盘的变动幅度介于-5%～+5%。卖出：预期未来12个月内，股价表现弱于大盘5%以上。 '