电力设备与新能源行业深度报告：对补贴退坡后盈利的判断 25页

'3目录1.19年新能源汽车补贴政策符合预期62.近年新能源汽车补贴测算与预测102.1历年国家补贴测算102.22019年补贴预测123.2019年补贴退坡对新能源汽车的影响143.1复盘补贴退坡的影响143.22019年补贴退坡的影响174.Model3的鲶鱼效应225.核心观点与标的推荐255.1核心观点255.2重点推荐标的266.风险提示27 4图表目录图1：2019年新能源汽车补贴政策方向7图2：2018年新能源客车按照长度的销量分布10图3：2018年国补月度数据及增速（亿元）11图4：2018年全年分车型补贴数量（亿元）11图5：各类车型补贴以及退坡程度（亿元）13图6：历年国家补贴估计值14图7：新能源汽车指数应收账款及其周转率14图8：历年新能源汽车销量以及主要补贴政策复盘（辆）14图9：电池级碳酸锂价格（元/kg）15图10：电解液以及六氟磷酸锂价格（万元/吨）15图11：电解钴价格（元/kg）16图12：不同类型电池价格（元/Wh）16图13：负极材料价格（万元/吨）16图14：隔膜价格（元/平方米）16图15：2018年纯电乘用车各车型销量占比17图16：2018年插混乘用车各车型销量占比17图17：特斯拉Model3全球销量（辆）22图18：特斯拉收入主要来自美国22表1：2018、2019版新能源汽车补贴政策差异对比6表2：2017~2019年新能源汽车补贴政策对比8表3：历年补贴额度估计（万辆、亿元）10表4：新能源乘用车国补测算所选取的车型10表5：2018年新能源专用车单车带电量11表6：2018年新能源汽车国家补贴测算（亿元）11表7：新能源汽车产销预测（辆）12表8：2019年国补拆分（亿元）13表9：代表车型主要参数信息17表10：补贴退坡对A00级车型盈利能力影响极大18表11：补贴退坡后A级车不盈利，但是可能引起过渡期抢装18表12：补贴退坡后C级车型毛利率略微提升19表13：不同档位乘用车升档策略19表14：A00汽车改装磷酸铁锂电池并且适度提价可以有效改善盈利能力19表15：A级车采用三元加提价的方式毛利率可以达到10%20表16：A00级车国补降低36%时毛利率为10%20表17：A级车国补退坡41%时毛利率为10%21表18：C级车完全不需要国补也可以满足17%的毛利率21表19：全球前十新能源乘用车热销车型（辆）22表20：特斯拉享受美国税收抵扣退坡时间点23表21：2018年美国市场销量前十新能源汽车对比23表22：Model3与同级别国产纯电动车型对比24 5 61.19年新能源汽车补贴政策符合预期2019年3月26日，四部委发布《关于进一步完善新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知》，2019年补贴政策从3月26日开始实施，3月26日至6月25日为三个月过渡期，符合19年补贴标准的汽车按照18版的0.6倍进行补贴，不符合19年补贴要求但是符合18年补贴要求的车辆按照18版的0.1倍补贴；地补取消，转向支持充电/加氢等基础设施“短板”建设和配套运营服务等方面；燃料电池在过渡期按照18版的0.8倍补贴，燃料电池汽车和新能源公交车过渡期后的补贴政策另行公布。总体来看，2019年新能源汽车补贴政策与网传版本相近，基本符合预期，整体目标是分阶段释放补贴退坡压力，不要引起产业过大波动，在2020年底前完成补贴彻底退坡。我们对比了2019和2018年的补贴版本，发现政策导向的略微变化：不再设置更高能量密度的要求，反而在能源补给便利性，行驶运营安全性以及车辆节能性方面开始提出更多要求，加快从追求发展数量向以提高发展质量和效益为中心的转变速度。表1：2018、2019版新能源汽车补贴政策差异对比差异2018版2019版差异点评时间2018年2月26日2019年3月36日晚一个月技术要求进一步提高纯电动乘用车、非快充类纯电动客车、专用车动力电池系统能量密度门槛要求，鼓励高性能动力电池应用。稳步提高新能源汽车动力电池系统能量密度门槛要求，适度提高新能源汽车整车能耗要求，提高纯电动乘用车续驶里程门槛要求。从不断提高能量密度要求变成稳步提高，开始注重安全性、一致性，对电动车能耗作出要求车型区别调整优化新能源乘用车补贴标准，合理降低新能源客车和新能源专用车补贴标准。降低新能源乘用车、新能源客车、新能源货车补贴标准，促进产业优胜劣汰，防止市场大起大落。所有车型均下调补贴运营车辆补贴其他类型新能源汽车申请财政补贴的运营里程要求调整为2万公里，车辆销售上牌后将按申请拨付一部分补贴资金，达到运营里程要求后全部拨付，补贴标准和技术要求按照车辆获得行驶证年度执行。政策发布后销售上牌的有运营里程要求的车辆，从注册登记日起2年内运行不满足2万公里的不予补助，并在清算时扣回预拨资金。对运营条件设置时间要求过渡期2月12-6月113月26-6月254个月变为3个月过渡期乘用车和客车为17版的0.7倍，货车和专用车为17版0.4倍符合18版不符合19版的，过渡期为18版的0.1倍；符合19版的按照18版的0.6倍过渡期补贴退坡幅度加大燃料电池补贴不变燃料电池汽车为18版的0.8倍燃料电池过渡期退坡，不及预期补贴目录2017年目录内符合调整后补贴技术条件的车型，可直接列入新的目录从2019年起，符合公告要求但未达到2019年补贴技术条件的车型产品也纳入推荐车型目录防止非补贴形势的地方保护地补从2018年起将新能源汽车地方购置补贴资金逐渐转为支持充电基础设施建设和运营、新能源汽车使用和运营等环节。地方应完善政策，过渡期后不再对新能源汽车（新能源公交车和燃料电池汽车除外）给予购置补贴，转为用于支持充电（加氢）基础设施“短板”建设和配套运营服务等方面。如地方继续给予购置补贴的，中央将对相关财政补贴作相应扣减取消地方购置补贴，鼓励投资能源不及基础设施。资料来源：财政部工业和信息化部科技部发展改革委在补贴政策的解读文件中，四部委也说明了新能源汽车目前发展中的一些关键性问题，并且将如何应对的方式加以说明： 71）安全性。防止企业盲目追求高指标忽视安全性，适当提高技术指标门槛，推动技术加速进步。新政策规定将建立产品安全监控和“一致性”抽检常态机制。对由于产品质量引发重大安全事故，或经有关部门认定存在重大质量缺陷的车型，暂停或取消推荐车型目录，并相应暂缓或取消财政补贴。2）防止地方保护主义引起的不公平竞争。①部分地区将新能源汽车不限行、免限购和上牌便利等非补贴措施，与推荐车型目录挂钩，为防止这一保护主义，自2019年起，新政策规定对符合汽车产品公告要求但达不到补贴技术门槛的产品，纳入推荐车型目录；②要求地方从2019年起完善政策，过渡期结束后不再对新能源汽车（公交车和燃料电池汽车除外）给予购置补贴，将购置补贴集中用于支持充电（加氢）等基础设施“短板”建设和配套运营服务等环节。图1：2019年新能源汽车补贴政策方向1）新政策规定将建立产品安全1）新政策规定将建立产品安全监控和“一致性”抽检常态机制；监控和“一致性”抽检常态机制；2）不再提高能量密度要求；2）不再提高能量密度要求；安全充电续航补贴追求规模提升技术便利质量并重促进消费性性能力依赖取消地方购车补贴，支持充电对新能源汽车节能要求提出更（加氢）等基础设施“短板”建高要求，不再要求更高能量密设和配套运营服务等环节。度。另一方面也减少地方保护主义。资料来源：各车型退坡幅度详情如下：1）乘用车补贴退坡与网传版本基本相同，符合预期。纯电动乘用车续航250km以上才拥有补贴，补贴退坡幅度略小于50%，能量密度要求125Wh/kg才有补贴，最高补贴倍数从1.2降低到1，百公里耗电系数要求至少由于门槛10%以上，20%~35%一档完全变为1倍，35%以上一档继续维持1.1倍补贴倍数。插混乘用车依然要求B状态下与国家燃耗限制比值小于60%，比值小于55%时才予以一倍补贴，退坡幅度高于50%；2）客车退坡幅度整体略超预期。非快充类补贴上限退坡幅度整体略大于50%，且取消系统能量密度要求，补贴倍数完全取决于单位载质量能量消耗量，其值小于0.19才拥有补贴。快充类客车整体退坡超预期，其补贴上限退坡50%，但是快充倍率要求退坡幅度为74%，超过网传版55%~60%的幅度。插混客车补贴上限退坡幅度高于50%，符合预期。文件将新能源公交车补贴政策单列出来，主要是考虑到多地在实施公交车新能源化，为鼓励这一趋势继续进行，后续将再出台相应政策鼓励新能源公交车的发展。2018版的补贴政策没有将公交车单列出来，而19版纯电客车退坡幅度相对其他车型较大，我们预计未来补充新能源公交车补贴政策将好于客车整体的补贴幅度。3）专用车退坡幅度超预期。专用车单位电量补贴不再设置梯度，按照统一的375元/kWh进行补贴，补贴上限方面开始区分载重量，整体退坡幅度较大。 8综合来看，2019年新能源汽车补贴退坡幅度比较符合预期，整体退坡强度50%~60%，补贴方向略微倾向于乘用车方面，但是没有继续设置更高档的能量密度要求，表示政府鼓励新能源汽车向安全性的侧重。补贴政策要求地方政府取消地补与地方保护主义，更多支持充电补氢等新能源汽车的短板，保证我国新能源汽车向消费端前进，从高速增长状态走向质量并重。车辆类型2017201820192019网传19-yoy18-yoy19-yoy网传退补预期乘用车（万元/辆）纯电动乘用车补贴注：续驶里程（工况法，公里）100≤R<1502000-100%150≤R<2003.61.500-100%-58%-100%复合预期200≤R<2503.62.400-100%-33%-100%复合预期250≤R<3004.43.41.81-47%-23%-71%复合预期300≤R<4004.44.51.81.8-60%2%-60%复合预期R≥4004.452.52.5-50%14%-50%复合预期纯电动乘用车补贴调整系数（倍）电池能量密度（Wh/kg）90-1051000-100%105-12010.600-100%-40%-100%复合预期120-1251.1100-100%-9%-100%复合预期125-1401.110.80.8-20%-9%-20%复合预期140-1601.11.10.90.9-18%0%-18%复合预期160以上1.11.211-17%9%-17%复合预期纯电动乘用车百公里电耗补贴系数优于门槛0-5%0.500-100%-100%复合预期优于门槛5%-10%100-100%-100%复合预期优于门槛10%-20%10.80.8-20%-20%复合预期优于门槛20%-25%1110%0%复合预期优于门槛25%-30%1.111-9%-9%复合预期优于门槛30%-35%1.111-9%-9%复合预期优于门槛35%以上1.11.11.10%0%复合预期插电式混合动力（含增程式）注：续驶里程R（工况法，公里）R≥502.42.211-55%-8%-55%复合预期百公里燃耗补贴系数（续航里程低于80km）与国家燃耗标准限值的比值介于60%（含）-65%0.50-100%与国家燃耗标准限值的比值介于55%-60%10.5-50%与国家燃耗标准限值的比值小于于55%110%纯电动客车（元/kwh）非快充类补贴上限（万元/辆）6米-8米95.52.52.5-55%-39%-55%复合预期8米-10米20125.55.5-54%-40%-54%复合预期>10米301898.5-50%-40%-53%复合预期非快充（系统85-95144000-100%表2：2017~2019年新能源汽车补贴政策对比 9能量密度Wh/kg）95-115180000-100%115-135216012000-44%-100%135以上216013201200-39%-9%非快充单位载质量能量消耗量补贴系数（Ekg=能量密度/续航里程）0.17-0.21（含）10-100%0.19（含）-0.1710.8-9%0.17（含）-0.1510.9-10%0.15及以下1.11-50%快充类补贴上限（万元/辆）6米-8米6422-50%-33%-50%复合预期8米-10米12844-50%-33%-50%复合预期>10米20136.56.5-50%-35%-50%复合预期快充类（快充倍率）3C-5C24001680450760-73%-30%-55%超预期5C-15C30002100540855-74%-30%-59%超预期15C以上42002310600950-74%-45%-59%超预期插电式混合动力（含增程式）客车（元/kwh）补贴上限（万元/辆）6米-8米4.52.211-55%-51%-55%复合预期8米-10米94.522-56%-50%-56%复合预期>10米157.53.83.5-49%-50%-53%复合预期节油率水平（元/kwh）40%－45%（含）2400000-100%45%－60%（含）3000000-100%60%－65%（含）360012004801200-60%-67%0%超预期65%－70%（含）360015005401350-64%-58%-10%超预期70%以上360016506001500-64%-54%-9%超预期专用车纯电动货车（元/kwh）注：单车带电量30kwh以下1500850350375-59%-43%-56%超预期30-50kwh1200750350375-53%-38%-50%超预期50kwh以上1000650350375-46%-35%-42%超预期插电式混合动力（含增程式）货车（元/kwh）注：单车带电量30kwh以下1500850500375-41%-43%-56%复合预期30-50kwh1200750500375-33%-38%-50%复合预期50kwh以上1000650500375-23%-35%-42%复合预期补贴上限（万元）不分载重量1510-33%纯电动货车补贴上限（万元）<3.5T23-80%-70%超预期3.5T-12T5.55-45%-50%复合预期>12T5.510-45%0%超预期插电式混合动力（含增程式）货车补贴上限（万元）<3.5T03-100%-70%超预期3.5T-12T05-100%-50%超预期>12T3.510-65%0%超预期资料来源：财政部工业和信息化部科技部发展改革委 101.近年新能源汽车补贴测算与预测1.1历年国家补贴测算根据财政部近年发布的补贴文件，2015年及以前的补贴金额确定为334.35亿元，2016、2017年已清算补贴金额438.07亿和90.84亿元，2016年根据核定/申报比例测算待清算资金为307.80亿，测算2016年补贴资金约745.87亿元；2017年待清算金额按照16年销量比例测算，合计2017年全年补贴金额约656.89亿元。表3：历年补贴额度估计（万辆、亿元）销量已申报车辆核定车辆待核定车辆已申请金额应清算金额待清算资金合计补贴2015年及以前≈44334.35334.352016年50.730.0428.9620.66447.66438.07307.80745.872017年77.731.6323.9746.07123.5090.84566.05656.89资料来源：财政部由于2018年财政部还未发放国家补贴，因此采用以销量定补贴的方式进行补贴核算：1）乘用车方面，我们选取不同类别的纯电乘用车作为代表计算补贴金额。插混乘用车按照和同级别纯电乘用车销量的比例给予相应的补贴金额；2）客车方面，根据乘联会披露的2018年新能源客车销量，10米以上、8~10米、6~8米的客车销量占比分别为45%、32%和3%，我们假设全年客车销量均维持这一比例，并根据客车不同车型给予相应补贴数量；3）专用车方面，我们计算了各月专用车平均带电量，之后每月以平均带电量对应的补贴数量计算专用车补贴总额。表4：新能源乘用车国补测算所选取的车型乘用车纯电插混A00A0ABCABC名称知豆D2江淮IEV7s北汽EU300荣威MarvelX北汽EH300帝豪PHEV荣威ei6博瑞GEPHEV参数续航（km）210360300370~403300615360带电量（kWh）18395352.554.611.39.111轴距（mm）17652490265028002830265027152870国补2018年1月4.844.844.844.844.842.42.42.42018年2~5月3.3883.3883.3883.3883.3881.681.681.682018年6~12月3.243.44.56.054.502.22.2资料来源：汽车之家图2：2018年新能源客车按照长度的销量分布 118~1033%6~83%10以上45%5.5~66%4.5~513%资料来源：乘联会表5：2018年新能源专用车单车带电量项目1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月专用车装机量（MWh）124.546.5496.43157.4293.46222.94428.98365.4528.7604.91200.42427专用车销量（辆）33309361696392060363700602068408960114322240837955单车带电量（kWh）37.3949.7256.8640.1548.6260.2571.2653.4259.0152.9153.5763.94资料来源：GGII根据以上信息，我们按照销量计算了2018年新能源汽车的补贴数量，全年合计540.41亿元，其中，1月补贴21.09亿，缓冲期（2月~5月）125.32亿元，缓冲期后394亿元。根据我们的测算，乘用车补贴占比达到6成，而纯电乘用车补贴数量占比超过50%，客车和专用车占比分别为29%和9%。表6：2018年新能源汽车国家补贴测算（亿元）项目1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月合计EV乘用车A008.135.199.5511.6815.225.425.607.169.2616.6116.7215.82126.36A00.620.440.941.673.084.293.593.904.034.715.388.2340.88A0.800.753.385.136.379.138.1910.5013.6012.0215.0723.81108.76B0.000.000.000.100.070.130.090.040.070.100.180.631.40C0.000.000.000.000.000.000.600.580.940.931.511.255.80PHEV乘用车A2.641.682.332.532.893.913.483.433.323.403.603.7636.98B0.310.050.100.060.180.681.291.821.771.722.252.6712.90C0.000.000.050.210.160.200.350.480.590.540.670.173.42EV客车6-80.080.020.060.150.310.080.060.070.160.130.220.501.848-102.570.752.014.769.942.481.742.234.813.936.7815.4057.40>104.031.183.157.4815.613.902.733.507.556.1810.6424.1790.11PHEV客车6-80.000.000.000.010.020.000.000.000.000.000.000.000.058-100.080.020.080.130.410.010.050.070.040.020.080.101.08>100.180.040.180.310.960.030.120.150.100.040.180.232.52EV专用车1.650.330.511.042.041.753.272.924.154.859.6018.8150.92合计21.0910.4422.3535.2657.2632.0231.1736.8450.3955.1772.88115.54540.41资料来源：图3：2018年国补月度数据及增速（亿元）图4：2018年全年分车型补贴数量（亿元） 12140120100806040200140%120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月合计yoyEV专用车,PHEV客车,3.65,50.92,9%1%EV客车,149.35,28%EV乘用车,283.21,52%PHEV乘用车,53.29,10%资料来源：资料来源：1.12019年补贴预测2019年新能源汽车补贴面临较大退坡，国补退坡幅度介于50%~60%，地补取消，转向支持充电/加氢等基础设施“短板”建设和配套运营服务等方面。假设2018年地补是国补强度的一半，整体补贴退坡幅度初步估计将达到70%。在补贴大幅退坡的情况下，近期车企已经有所行动，继新特汽车宣布旗下DEV1车型全系综合补贴价格上涨最高6000元后，小鹏汽车也紧随其后，小鹏G3补贴后统一售价上调了2万~3.4万元，涨幅在15%~20%之间。此外，蔚来和威马也开始了“保价计划”。在此背景下，我们认为新能源汽车的性价比略微下降：1）低线城市新能源汽车在路权和牌照方面不具备优势，电车相对油车优势主要体现在百公里能源价格。我们测算电动车百公里电价在9元左右，油车百公里油价约50元，消费者对购车成本极为敏感，价格的上调可能导致销量较大程度的下滑；2）在高线城市，电动车具有路权、牌照等优势，消费者主要关注电动车使用的便利程度，具体表现在续航能力、充电便利性、充电效率以及低温性能，且高端车型利润率相对较高，各环节有充足盈利护城河应对补贴退坡，提价相对较少。因此我们认为，2019年新能源汽车车型将继续高端化，高端车型将实现更快速度的增长，而A00、A0甚至A级电动车由于价格弹性较高，其销量将受到冲击。整体来看，2019年新能源汽车销量预计在162万辆左右，同比增长32%。项目车型分类2017A2018A2019E2020E18-yoy19-yoy20-yoyEV乘用车4488207642421053903136283770%38%29%A0030563837608737608735728323%0%-5%A031559119752191603229924279%60%20%A106752252966455339683008137%80%50%B48712539507815234-48%100%200%C0128982579677388-100%200%客车885569252397149971494%5%0%专用车1535141132559060490604-26%-20%-20%合计6908909700201241656155059040%28%25%PHEV乘用车107388255522380601568482138%49%49%A88278180348252487378731104%40%50%表7：新能源汽车产销预测（辆） 13B1910759048103924155887209%76%50%C3161262418933865537433%50%40%客车1637857721154577-65%-80%-50%合计123766261294381755569059111%46%49%总计81465612313141623411211964951%32%31%资料来源：中汽协乘联会GGII我们根据上文分析的2018年补贴数量以及预测的不同车型退坡幅度计算出2019年不同车型的补贴数量，具体明细数据见下表：纯电A00退坡幅度最大，整体退坡88亿元，下降70%；纯电C级车退坡仅20%，预计19年补贴幅度在5亿元左右。整体补贴额估计在250亿元左右。表8：2019年国补拆分（亿元）项目车型分类2017A2018A2019E19yoy-销量2018年补贴2019年补贴退坡量退坡幅度EV乘用车448820764242105390338%283.21123.79159.42-56.3%A003056383760873760870%126.3637.9188.45-70%A03155911975219160360%40.8820.4420.44-50%A10675225296645533980%108.7659.8248.94-45%B487125395078100%1.400.980.42-30%C01289825796100%5.804.641.16-20%客车8855692523971495%149.3567.2182.14-55%专用车15351411325590604-20%50.9220.3730.55-60%合计690890970020124165628%483.47211.37272.11-56.3%PHEV乘用车10738825552238060149%53.2928.6224.67-46.3%A8827818034825248740%36.9818.4918.49-50%B191075904810392476%12.907.745.16-40%C3161262418950%3.422.391.03-30%客车1637857721154-80%3.651.642.01-55%合计12376626129438175546%56.9430.2626.68-46.9%总计8146561231314162341132%540.41241.63298.79-55.3%资料来源：中汽协乘联会GGII1600%140-10%120-20%100-30%80-40%60-50%40-60%20-70%0-80%2018年补贴2019年补贴退坡幅度图5：各类车型补贴以及退坡程度（亿元） 14资料来源：从新能源汽车指数884076.WI计算产业链应收账款周转率逐年下降，企业现金流压力不断增加，但是随着补贴逐渐退坡，补贴收入在车企收入中的占比逐渐减少，补贴拖欠带来的现金流压力也将有望好转，缓解新能源汽车产业链的融资成本，加快营运资金的循环。8000%700-10%600500-20%400300-30%-40%2001000-50%-60%国家补贴（亿元）退坡幅度2,50018162,00014121,5001081,00065004200201220132014201520162017应收账款应收账款周转率图6：历年国家补贴估计值图7：新能源汽车指数应收账款及其周转率资料来源：资料来源：Wind1.2019年补贴退坡对新能源汽车的影响1.1复盘补贴退坡的影响政策推广与补贴支持是我国能源结构转型的主要推动力，新能源汽车也不例外，近年新能源汽车补贴逐年退坡，反应我国新能源汽车技术成熟度不断提升，以及行业制造成本的持续下降。另一方面，补贴的逐年退坡也推进电池技术路线的快速改变：从13年磷酸铁锂的热捧到16年转向三元方向，之后三元电池技术迅速从3系转向5系，之后近乎跳过6系直接朝向8系发展。产业诟病补贴方向技术改变的速度太快，因为研发速度赶不上补贴路线中规定的技术升级。但是我们认为每年调整补贴政策也具有一定的合理性。正如2017年光伏装机53GW，同比增长54%，分布式装机19.44GW，同比增长3.7倍，而集中式装机33.63GW，仅增长11%。分布式光伏爆发的原因在于，其补贴从15年12月发布的《国家发展改革委关于调整光伏发电陆上风电报告上网电价的通知》开始，一直到2017年末一直维持在0.42元/kWh不变，但是产业链成本在两年的时间内已经下降许多，以单、多晶组件价格为例，它们的降幅分别是21%和28%。未及时调整的补贴强度导致光伏2017年装机大超预期，令可再生能源基金缺口再次扩大。图8：历年新能源汽车销量以及主要补贴政策复盘（辆） 152500002009年6月“十城千辆”拉开新能源汽车的帷幕，计划用3年200000左右时间，每年发展10个城市，每个城市推出1000辆新能源汽车开展示范运行。2014年2月《关于进一步做好新能源汽车推广应用工作的通知》。降低了2013年补贴方案中对2014和2015年退坡的速度，降低为5%和10%2015年4月《关于2016-2020年新能源汽车推广应用财政支持政策的通知》。2016-2020年正式版补贴政策出台。2016年12月《关于调整新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知》。由于2013年9月补贴朝向客车到至2015年客车抢装，因此2017年开始提高能量密度要求，物流车大幅降低补贴，并要求所有补贴目录重新申报。1500002013年9月《关于继续开展新能源汽车推广应用工作的通知》。2013-2015年新能源汽车补贴政策发布，具有明确的补贴政策，2014和2015年分别下降10%和20%，当时的重点补贴方向在于公交客车。100000500002012年7月《节能与新能源汽车产业发展规划（2010~2020年）》。2015年纯电动汽车和插混汽车累计销量力争达到50万辆；2020年产量达到200万辆，累计产销超过500万辆。2014年12月《关于2016-2020年新能源汽车补贴征求意见稿》。明确了2016-2020年新能源汽车的补贴标准，2017和2019年分别退坡20%。2018年2月《关于调整完善新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知》。2018年补贴政策出台，大幅下调了补贴并设定过渡期，过渡期抢装了A00乘用车和客车，过渡期后车型升级趋势明显。0EV乘用车EV客车EV专用车PHEV乘用车PHEV客车资料来源：国务院财政部科技部工信部发改委中汽协乘联会GGII回顾新能源汽车历年的发展历程，可以发现产业发展方向与政策引导息息相关：1）新能源汽车从2014年开始起量，主要因为2013年9月明确了2014和2015年新能源汽车具体补贴方针。而补贴着重朝向公交车和客车，从而导致2015年末补贴退坡时客车大规模抢装；2）2016年对骗补事件进行严厉核查，且调整后的补贴政策于2016年12月才正式落地，导致2016年销量增速整体下滑。另外，政府改变了《关于2016-2020年新能源汽车推广应用财政支持政策的通知》中2017~2018年财政补贴退坡的频率，从两年一次变为一年一次，但是2019~2020年退坡频率依然为两年一次；3）2017年开始，补贴政策开始对乘用车和客车提出能量密度要求，三元电池开始爆发，客车退补幅度较大，销量不及预期；4）2018年补贴政策于2月颁布，前两月政策真空期叠加春节休假，销量不足。由于设置了6月11日的缓冲期，6月前A00级乘用车及客车大规模抢装，过渡期后，乘用车升级趋势明显，客车、专用车进入较为萎靡的状态。目前为了使新能源汽车产业平稳过渡，采取分段释放调整压力的做法，即2019年补贴标准在2018年基础上平均退坡50%，至2020年底前退坡到位。这一退坡比例与当前整车综合成本下降的比例基本适应。同时，在补贴政策的引导下，新能源汽车的需求也激发了原材料价格上涨，但是随着供给的提升以及补贴政策对能量密度的要求越来越苛刻，各环节产品价格也在不断压缩：1）2015年客车的抢装引起电池需求大幅提升，因此电解液、六氟磷酸锂以及碳酸锂价格迅速升高，随着之后产能的逐渐释放，电解液以及六氟磷酸锂价格开始下行；2017年三元材料的爆发以及下半年旺季来临再次推动碳酸锂价格上涨，碳酸锂价格最高市涨幅逾4倍。图9：电池级碳酸锂价格（元/kg）图10：电解液以及六氟磷酸锂价格（万元/吨） 1620018016014012010080604020040.035.030.025.020.015.010.05.0-数码电解液动力锂电池电解液六氟磷酸锂资料来源：亚洲金属网资料来源：GGII2）2017年三元电池的爆发也带动了钴价上行，但是供给增加以及高镍电池的逐渐应用，钴价同样开始回落。值得注意的是，中长期来看不存在电池价格上涨的时间点，只是电池价格降幅的速度有些区别，而价格大幅下降的时间点往往是补贴退坡开始的节点。钛酸锂动力电池锰酸锂动力电池NCM动力电池LFP动力电池4.504.003.503.002.502.001.501.000.500.001,000900800700600500400300200100-图11：电解钴价格（元/kg）图12：不同类型电池价格（元/Wh）资料来源：亚洲金属网资料来源：GGII1）负极和隔膜等原材料不仅仅应用于锂电产业（如针状焦/石油焦也用于炼铝或者制作石墨电极等领域、PP/PE材料应用于水管、包装胶袋以及医药化学瓶、桶等储存容器制造），因此需求的突增没有引起价格的大幅上涨，其价格更大程度上由供给（环保要求等方面）决定。7.06.05.04.03.02.01.0-天然石墨人造石墨7.06.05.04.03.02.01.00.0湿法干法单拉干法双拉图13：负极材料价格（万元/吨）图14：隔膜价格（元/平方米）资料来源：GGII资料来源：GGII 172018年我国新能源汽车的增长点主要在于乘用车，但是部分低端车型加装电池后依然可以获得较高的补贴，A00与A0级车在纯电乘用车中占比仍然达到49%，补贴的继续退坡有望引导车型向高端乘用车发展，突出新能源汽车的消费属性。2019年补贴政策已经突出新能源汽车的消费性，不再追求更高的能量密度，续驶里程由车型的节能性满足，地补补贴加电加氢等短板。100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%A00A0ABC100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%ABC图15：2018年纯电乘用车各车型销量占比图16：2018年插混乘用车各车型销量占比资料来源：乘联会资料来源：乘联会1.12019年补贴退坡的影响在明白2019年各类车型补贴强度的退坡幅度后，我们分析不同车型受到补贴退坡影响的程度，并从车企角度分析不同车型的整车厂将会采取什么样的策略，从而寻找产业中的投资机会。我们在A00、A、C级车中各选择一个有代表性的样本作为该类车型的分析样例，分别为奇瑞eQ1、北汽EU5R500和蔚来ES8，具体参数信息见下表。表9：代表车型主要参数信息车型A00-奇瑞eQ1A-北汽EU5R500C-蔚来ES8年份2018年2019年2018年2019年2018年2019年百公里电耗系数0.501.111.11能量密度系数1.10.91.10.910.8续航补贴（万元）4.51.852.54.51.8带电量（kWh）383853.653.67070续航里程（km）301301416416355355国家补贴（万元）2.480.006.052.254.951.44地方补贴（万元）1.2403.02502.4750补贴合计（万元）3.710.009.082.257.4251.44资料来源：汽车之家工信部对于奇瑞eQ1、北汽EU5R500和蔚来ES8三款车型，我们并没有成本占比的具体数据，在测算模型中采用假设的方式进行拆分。假设如下：1）电池价格：假设2018年三元电池不含税价格为1.2元/Wh，2019年将降低到1元/Wh，磷酸铁锂电池包2019年不含税价格为0.74元/Wh；2）电机电控：假设A00级乘用车电机电控价格各为4000元，随着车型逐渐高端化，A级车增加2000元，C级车增加6000元； 181）假设A00、A、C级车车厂合理毛利率是10%、15%和20%，对应车厂利润分别为0.9、3、8万元，4S店利润率约为4%~5%，高端车型利润率相对更高；2）假设过渡期各环节成本（电池模组、电机、电控其他制造成本、4S店利润）降低的幅度为2019年降低幅度的一半。首先我们拆解了三类电动车的成本，在2019年消费者购车价不变的情况下，三类汽车毛利率分别变化到-25%、-3.1%和20.6%，明显高端车型盈利能力更强，更能够抵抗补贴退坡对车厂利润的冲击，C级车成本降低速度快于补贴退坡速度，毛利率甚至有所提升，而A级以下的电动车明显不能够盈利，因此必须采用降低成本或者提价的方式来缓解补贴退坡的价格压力。表10：补贴退坡对A00级车型盈利能力影响极大A00-奇瑞eQ12018年2019年过渡期2019年18~19变化量汽车成本占比数量汽车成本占比数量汽车成本占比数量承担量承担比例降幅电池模组（万元）44.4%3.9370%3.6064%3.280.6618%-17%电机（万元）4.5%0.407%0.356%0.300.103%-25%电控（万元）4.5%0.407%0.356%0.300.103%-25%其他制造成本（万元）32.4%2.8750%2.5845%2.300.5715%-20%汽车厂商利润（万元）10.2%0.90-39%-2.02-24%-1.231.8349%-204%4S店利润（万元）4.0%0.355%0.284%0.200.154%-43%不含税汽车售价（万元）100.0%8.85100%5.14100%5.143.71100%-42%汽车厂毛利率10.59%-41.6%-25.0%-35.6%带电量（KWh）38.0038.0038.00-电池价格（元/Wh）1.030.950.86-0.17消费者购车价（万元）5.965.965.96-国家补贴（万元）2.480.000.00-2.48地方补贴（万元）1.240.000.00-1.24资料来源：汽车之家A-北汽EU5R5002018年2019年过渡期2019年18~19变化量汽车成本占比数量汽车成本占比数量汽车成本占比数量承担量承担比例降幅电池模组（万元）27.4%5.5431%5.0834%4.620.9214%-17%电机（万元）3.0%0.603%0.554%0.500.101%-17%电控（万元）3.0%0.603%0.554%0.500.101%-17%其他制造成本（万元）47.0%9.5352%8.5857%7.621.9128%-20%汽车厂商利润（万元）14.8%3.007%1.08-3%-0.402.9042%-97%4S店利润（万元）4.9%1.005%0.804%0.600.406%-40%不含税汽车售价（万元）100.0%20.27100%16.64100%13.456.83100%-34%汽车厂毛利率15.57%6.8%-3.1%-18.6%带电量（KWh）53.6053.6053.60-电池价格（元/Wh）1.030.950.86-0.17消费者购车价（万元）12.9912.9912.99-国家补贴（万元）6.053.632.25-3.80地方补贴（万元）3.031.820.00-3.03表11：补贴退坡后A级车不盈利，但是可能引起过渡期抢装 19资料来源：汽车之家表12：补贴退坡后C级车型毛利率略微提升C-蔚来ES82018年2019年过渡期2019年18~19变化量汽车成本占比数量汽车成本占比数量汽车成本占比数量承担量承担比例降幅电池模组（万元）17.2%7.2417%6.6417%6.031.2120%-17%电机（万元）2.4%1.002%0.952%0.900.102%-10%电控（万元）2.4%1.002%0.952%0.900.102%-10%其他制造成本（万元）53.9%22.7354%21.0253%19.323.4157%-15%汽车厂商利润（万元）19.0%8.0019%7.5419%7.030.071%-1%4S店利润（万元）5.2%2.205%2.106%2.000.203%-9%不含税汽车售价（万元）100.0%42.17100%39.20100%36.185.99100%-14%汽车厂毛利率20.02%20.3%20.6%0.6%带电量（KWh）70.0070.0070.00-电池价格（元/Wh）1.030.950.86-0.17消费者购车价（万元）40.3040.3040.30-国家补贴（万元）4.952.971.44-3.51地方补贴（万元）2.481.490.00-2.48资料来源：汽车之家具体分析厂家对策：1）2019年厂家难以通过加装电池提高续航获取更高补贴来增加盈利。对于续航250~300km的车型，升一档带来的效果可以接受，但是提升的盈利能力极其有限，因此19年基本不会出现升档获得高额补贴的现象；2）今年6月25日抢装更可能发生在A0级~A级车型上。根据我们的测算，由于A级车在过渡期毛利率高于过渡期之后约10个百分点，因此可能引起过渡期抢装。3）C级车盈利优秀，毛利率基本不变，将成为19年车厂追捧的车型。表13：不同档位乘用车升档策略档位升档多的补贴（万元）补贴增加的电量（kWh）增加的续航（km）升档需要的续航（km）策略200≤R<2500.546.26443.8550不升档250≤R<3000.66.9648.7250不升档300≤R<4000.667.65653.5950升档R≥4000.33.4824.36100不升档资料来源：对于A00级汽车，我们采用更换磷酸铁锂电池和提价的方式分别计算车企毛利率，如果采用三元电池且提价20%，毛利率依然仅-3.5%，仍然不能够盈利；但是换用磷酸铁锂电池并提价20%后，毛利率达到了17.83%，若提价幅度改为10%，则毛利率为10.12%，即回到了2018年采用三元电池的盈利水平，提价绝对值0.6万元，我们认为这会过滤掉一部分价格敏感的消费者，从而影响19年销量。A00-奇瑞eQ12018年-三元2019年-三元2019年-铁锂2019年-三元提价2019年-铁锂提价汽车成本占比数量汽车成本占比数量汽车成本占比数量汽车成本占比数量汽车成本占比数量电池模组（万元）44.4%3.9364%3.2847.3%2.8253%3.2839.4%2.82表14：A00汽车改装磷酸铁锂电池并且适度提价可以有效改善盈利能力 20电机（万元）4.5%0.406%0.305.0%0.305%0.304.2%0.30电控（万元）4.5%0.406%0.305.0%0.305%0.304.2%0.30其他制造成本（万元）32.4%2.8745%2.3038.5%2.3037%2.3032.1%2.30汽车厂商利润（万元）10.2%0.90-24%-1.230.8%0.05-3%-0.2117.3%1.244S店利润（万元）4.0%0.354%0.203.4%0.203%0.202.8%0.20不含税汽车售价（万元）100.0%8.85100%5.14100.0%5.96100%6.17100.0%7.15汽车厂毛利率10.59%-25.0%0.82%-3.5%17.83%带电量（KWh）38.0038.0038.0038.0038.00电池价格（元/Wh）1.030.860.740.860.74消费者购车价（万元）5.965.965.967.156.56国家补贴（万元）2.480.000.000.000.00地方补贴（万元）1.240.000.000.000.00资料来源：汽车之家对于A级汽车，发现改用磷酸铁锂电池依然不能有效提升盈利能力，因为磷酸铁锂电池降低的电池成本和三元电池获得的国补相当，使用三元电池提价20%，其毛利率可以达到10.1%，对应提价2.6万元，虽然盈利性较好，但是会过滤掉一部分消费者；采用磷酸铁锂电池提价20%，毛利率可以达到13.82%，若只提价10%，则可以达到6%的微利状态。因此A级车部分车型在缓冲期后可能采用更换磷酸铁锂电池的做法。表15：A级车采用三元加提价的方式毛利率可以达到10%2018年-三元2019年-三元2019年-铁锂2019年-三元提价2019年-铁锂提价A-北汽EU5R500汽车成本占比数量汽车成本占比数量汽车成本占比数量汽车成本占比数量汽车成本占比数量电池模组（万元）27.4%5.5434%4.6231%3.9729%4.6225.5%3.97电机（万元）2.0%0.404%0.504%0.503%0.503.2%0.50电控（万元）2.0%0.404%0.504%0.503%0.503.2%0.50其他制造成本（万元）49.0%9.9359%7.9461%7.9451%7.9451.0%7.94汽车厂商利润（万元）14.8%3.00-5%-0.72-4%-0.5310%1.5213.3%2.074S店利润（万元）4.9%1.004%0.605%0.604%0.603.8%0.60不含税汽车售价（万元）100.0%20.27100%13.45100%12.99100%15.69100.0%15.59汽车厂毛利率15.57%-5.6%-4.25%10.1%13.82%带电量（KWh）53.6053.6053.6053.6053.60电池价格（元/Wh）1.030.860.740.860.74消费者购车价（万元）12.9912.9912.9915.5915.59国家补贴（万元）6.052.250.002.250.00地方补贴（万元）3.030.000.000.000.00资料来源：汽车之家之后我们测算了在保证整车厂10%毛利率的情况下，补贴退坡幅度的最大值，依然采用A00、A和C级车作为样本，其他假设条件依然与上文一致。结果显示，在地补全部取消的状态下，A00和A级车国补退坡分别为20%、32%可以保证整车厂10%的毛利率，C级车即使不需要补贴也能保证17%的较高毛利率。A00-奇瑞eQ12018年2019年变化量表16：A00级车国补降低36%时毛利率为10% 21汽车成本占比数量汽车成本占比数量承担量承担比例降幅电池模组（万元）44.4%3.9346%3.280.6638%-17%电机（万元）4.5%0.404%0.300.106%-25%电控（万元）4.5%0.404%0.300.106%-25%其他制造成本（万元）32.4%2.8732%2.300.5733%-20%汽车厂商利润（万元）10.2%0.9010%0.750.159%-17%4S店利润（万元）4.0%0.353%0.200.159%-43%不含税汽车售价（万元）100.0%8.85100%7.121.73100%-20%汽车厂毛利率10.59%10.8%0.2%带电量（KWh）38.0038.00-电池价格（元/Wh）1.030.86-0.17消费者购车价（万元）5.965.96-国家补贴（万元）2.481.98-0.50-20%地方补贴（万元）1.240.00-1.24资料来源：汽车之家表17：A级车国补退坡41%时毛利率为10%A-北汽EU5R5002018年2019年变化量汽车成本占比数量汽车成本占比数量承担量承担比例降幅电池模组（万元）27.4%5.5430%4.620.9219%-17%电机（万元）3.0%0.603%0.500.102%-17%电控（万元）3.0%0.603%0.500.102%-17%其他制造成本（万元）47.0%9.5350%7.621.9138%-20%汽车厂商利润（万元）14.8%3.0010%1.471.5331%-51%4S店利润（万元）4.9%1.004%0.600.408%-40%不含税汽车售价（万元）100.0%20.27100%15.314.96100%-24%汽车厂毛利率15.57%10.0%-5.6%带电量（KWh）53.6053.60-电池价格（元/Wh）1.030.86-0.17消费者购车价（万元）12.9912.99-国家补贴（万元）6.054.11-1.94-32%地方补贴（万元）3.030.00-3.03资料来源：汽车之家C-蔚来ES82018年2019年变化量汽车成本占比数量汽车成本占比数量承担量承担比例降幅电池模组（万元）17.2%7.2417%6.031.2116%-17%电机（万元）2.4%1.003%0.900.101%-10%电控（万元）2.4%1.003%0.900.101%-10%其他制造成本（万元）53.9%22.7356%19.323.4146%-15%汽车厂商利润（万元）19.0%8.0016%5.592.4132%-30%4S店利润（万元）5.2%2.206%2.000.203%-9%不含税汽车售价（万元）100.0%42.17100%34.747.43100%-18%汽车厂毛利率20.02%17.1%-2.9%表18：C级车完全不需要国补也可以满足17%的毛利率 22带电量（KWh）70.0070.00-电池价格（元/Wh）1.030.86-0.17消费者购车价（万元）40.3040.30-国家补贴（万元）4.950.00-4.95-100%地方补贴（万元）2.480.00-2.48资料来源：汽车之家这意味着，目前高端车型的高盈利性可以用来弥补高能量密度、低温性能和充电速度等新能源汽车的短板，车企甚至可以加大力度提高充电桩的分布密度，否则高端车型的存在仅仅是提高企业综合盈利的渠道，对消费者并没有吸引力。且随着电池在低温、快充、能量密度等方面性能的逐渐提高以及充电桩分布密度的上升，未来低端车型也将逐渐采用这些优质电池，提升电动汽车的使用性能，令电动车真正无条件替代燃油车。1.Model3的鲶鱼效应根据Marklines统计，2018年全球新能源乘用车销量184.84万辆，同比增长67%，国内市场表现良好，销量103.2万辆，同比增长82%，但是销量夺冠的车型却不是国产电动车，Model3全年销售14.43万辆，同比增长8倍，成为2018年最畅销车型。按照其收入的来源，初步估计其销量的主要市场在美国和加拿大，从其工厂布局来看，未来的战略方向是进入中国和欧洲市场。表19：全球前十新能源乘用车热销车型（辆）车企车型2018年2017年同比特斯拉Model314428517708052%北汽EC180919547764518%雷诺日产Leaf849304591885%比亚迪秦5795225624126%特斯拉ModelS4136943622-5%丰田Prius4104348335-15%雷诺日产ZOE394543132826%比亚迪宋393183091127%比亚迪唐3714614592155%江淮EV6E370460-资料来源：Marklines2018年Model3销量的快速增长来源于两方面原因：1）美国对新能源汽车补贴的退坡；2）Model3相比美国其他车型具有较高的吸引力。图17：特斯拉Model3全球销量（辆）图18：特斯拉收入主要来自美国 23100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%201620172018美国中国荷兰挪威其他30000250%25000200%150%20000100%1500050%100000%5000-50%0-100%销量yoy2017-72017-82017-92017-102017-112017-122018-12018-22018-32018-42018-52018-62018-72018-82018-92018-102018-112018-122019-12019-2资料来源：INSIDEEVs资料来源：公司公告2008年美国通过了《能源独立与安全法》，其中30D条款专门针对新能源汽车出台专项税收抵扣。该条款经修订后，对新能源汽车的补贴实际上属于税收抵扣：1）美国纳税人自2009年12月31日以后新购置的符合条件的插电式混合动力汽车及纯电动汽车，可享受相对应的税收返还。返还金额具体计算方法是：以车辆动力电池容量5kWh为起点，对应返还2500美元，大于5kWh的部分，返还417美元/kWh，返还上限7500美元；2）对某一制造厂商而言，按季度统计，当其在美国国内累计销量达到20万台时，即触发补贴退坡机制：从达标后的第三季度开始计算，在接下来的半年内补贴减少二分之一，半年后再成为四分之一，之后不再享受税收返还补贴。特斯拉于2018年7月达到了20万辆的销量门槛，补贴退坡将从2019年年初开始，每半年退坡50%，2020年1月1日之后不再享受任何税收抵扣补贴。因此，2018年四季度的销量爆发实际上透支了2019年初的一部分需求，导致2019年1~2月销量有所下滑。预计交付量在6月和12月将再次达到爆发期。表20：特斯拉享受美国税收抵扣退坡时间点时间联邦税收抵免的数额（美元）2018年12月31日以前75002019年1月1日~2019年6月30日37502019年7月1日~2019年12月31日18752020年1月1日以后0资料来源：《AmericanTaxpayerReliefAct》另一方面，Model3的智能化、经济化和品质化深深吸引消费者，因为它引领了汽车产业的革命：特斯拉改变了消费者对汽车的认知，将汽车从代步工具转变成为移动智能终端。2018年特斯拉Model3在美国新能源汽车销量中市场份额占比38.7%，ModelS、ModelX市占率也分别为7.2%和7.2%，这两款车型属于豪华车，依然排名进入前五，其余两款车均为插混汽车，售价均低于Model3。雪佛兰、日产纯电车型，丰田、本田的插混车型目前无法对它形成直接的挑战。在一线车企尚未正式投放基于EV平台打造的新电动车前，特斯拉竞争力优势将不断扩大。车型2018年美国销量（辆）2018年美国新能源市场份额价格（万美元）动力形式纯电续航里程（英里）Model313978238.70%3.50~5.80EV220/240/264/310/325表21：2018年美国市场销量前十新能源汽车对比 24车型2018年美国销量（辆）2018年美国新能源市场份额价格（万美元）动力形式纯电续航里程（英里）丰田PriusPrime275957.60%2.74~3.34PHEV25ModelX261007.20%8.80~10.40EV289/295ModelS257457.10%7.90~9.90EV270/315/335本田ClarityPHEV186025.10%3.34~3.66PHEV47雪佛兰Volt183065.10%3.35~3.81PHEV53雪佛兰BoltEV180195.00%3.66~4.09EV238日产Leaf147154.10%3.00~3.62EV150/226宝马530e86642.40%5.34~7.45PHEV29福特FusionEnergi80742.20%3.66PHEV26资料来源：INSIDEEVsEdmunds特斯拉不仅碾压美国新能源汽车，甚至已经可以与美国燃油车进行比肩。根据Carsalesbase的数据，2018年特斯拉在美市场份额达到了1.2%，在所有豪华品牌里仅次于奔驰、宝马、雷克萨斯和奥迪，基本进入一线车厂。主要因为：1）特斯拉从高端豪华车型入手，品牌效应吸引增量消费者从燃油车转向电动车，从而刺激Model3销售；2）利用电动化、智能化等传统车型不具备的性能战胜传统车企。在实现基本代步需求的同时，Model3选配的AutoPilot可以实现自动跟车、自动泊车、呼唤汽车、紧急制动、碰撞预警和盲点监测等智能化应用，未来逐步完善后将有望实现全自动驾驶等功能。为应对美国补贴退坡以及抢占全球中高端汽车市场，特斯拉3月1日正式发布了3.5万美元的标准版Model3，合人民币价格约23.4万元，工况续航220英里（约354公里）。低成本的Model3来源于关闭线下直营店的成本挤压，降低了6%的成本。虽然3月11日特斯拉改变计划保留了一半的直营店，导致产品又提价3%，但是基础版Model3依然维持3.5万美金的价格不变。由于贸易战的影响，2018年特斯拉在中国的销量下滑38%，因此积极推进上海工厂投产进度，预计特斯拉上海工厂在2019年9月完成四大车间建设，2020年3月完成动力系统车间及其它重要功能区域的建设，若进展顺利，上海工厂将在2020年实现Model3的批量生产，届时将对国内同级别乘用车市场产生冲击，并激活国内市场竞争，对国内市场形成分割。表22：Model3与同级别国产纯电动车型对比项目Model3MarvelX秦ProEV500级别B级B级B级轴距（mm）287528002718长/宽/高（mm）4694/1849/14434678/1919/16184765/1837/1515带电量（kWh）~5052.556.4续航里程（km）354403420无补贴售价（万元）~2526.8826.99百公里电耗量（kWh/100km）14.1213.0313.43百公里加速（s）5.67.9-资料来源：汽车之家假如国产化基础版Model3价格为24万元，续航里程约350公里，与以荣威MarvelX为代表的B级车价格相当，MarvelX续航可以达到400公里，百公里电耗量低于Model37.8%，性价比较突出，但是百公里加速时间略逊一筹，用时多于Model32.3秒；与同级 25别的B级车比亚迪秦ProEV500相比，Model3整体体积小于秦ProEV500，电耗量却高出5.2%，能耗程度处于劣势，但是特斯拉在智能化布局、品牌影响力方面远胜国内车企，消费属性凸显无疑，国内消费者在同级别、同价位车型选择上可能更加倾向于Model3。Model3国产化后将冲击中高端市场，国内车企的策略主要是产品差异化以及成本优化：1）中高端车型达到与Model3性能相近时需要实现成本优化，在价格方面进行压制，加快充电运营环节的布局。或者更快的实现特斯拉还未完成的全自动驾驶技术，抢占自动驾驶市场；2）在中低端市场，低端车型盈利能力较差，但是按照上文分析，车企可以换用磷酸铁锂电池实现整车盈利的提升，在中低端市场寻找机会。1.核心观点与标的推荐1.1核心观点19年补贴政策符合预期引导电动车质量并重。补贴政策整体退坡幅度50%~60%，与网传版补贴政策相近，基本符合市场预期：1）设置3个月过渡期，过渡期内符合19版补贴标准的车型按照18版0.6倍补贴，仅符合18版补贴标准的车型按照18版0.1倍补贴，过渡期燃料电池按照18版0.8倍补贴；2）过渡期后，燃料电池和新能源公交车重新制定补贴标准，其他车型按照19版补贴政策执行；3）地补过渡期内依然存在，还是不超过对应国补的50%，超出预期。过渡期后地补取消，转向支持充电/加氢等基础设施“短板”建设和配套运营服务等方面。我们预期2019年新能源车销量在162万辆左右，同比增长32%。经测算，2019年补贴金额总量约250亿元。2016~2018年每年国家补贴新能源汽车的资金大约是745.87亿元、656.89亿元和540.01亿元，按照19年补贴政策退坡50%~60%，地补取消转向补贴电价或者充电设施计算，预计2019年国家补贴数量约250亿元左右。随着补贴逐渐退坡，补贴收入在产业链收入中占比逐渐减少，补贴拖欠带来的现金流压力也将有望好转，从而缓解新能源汽车产业链的融资成本，加快营运资金的循环。补贴退坡已有预期，车企提早制定应对方案。根据我们的测算模型，A00级EV乘用车毛利率将大幅下滑，A级车毛利率下滑约14.7%，C级车毛利率小幅提升3.2%。高端车型盈利能力更强，且更能够抵抗补贴退坡对车厂利润的冲击，而A级及以下的电动车明显不能够盈利。补贴下滑幅度市场已有所预期，相关车企也早期已制定了相应的对策，主要通过1）提价：部分车型如DEV1、小鹏G3等通过新款车型提升附加功能从而提升价格；2）降本：通过采用成本更低的磷酸铁锂电池，可以提升中低端车型盈利性。Model3的鲶鱼效应，倒逼车企加速迭代升级。2018年Model3销量的快速增长来源于两方面原因：1）美国新能源汽车补贴的退坡；2）Model3用户体验超越同类品牌。2020年特斯拉上海工厂落地将对国内新能源车市场带来冲击，虽然就续航里程和电能效率上部分产品具备优势，但就品牌影响和用户体验上，特斯拉更占上风。我们认为，Model3的国产化将给中国新能源车带来鲶鱼效应，倒逼车企加速升级。补贴退坡及Model3国产化将造成国内新能源车市分层。在目前的条件下，高端车型即使完全不需要补贴，依然可以保持10%~20%的毛利率，因此我们认为高端车型的高盈利性可以用来弥补高能量密度、低温性能和充电速度、自动驾驶等新能源汽车的短板，车企甚至可以加大力度提高充电桩分布密度提升充电便利性。车企也可以努力降低整车成 26本，在性价比上击败竞争对手；低端车型由于盈利受损严重，可能需要改三元为磷酸铁锂电池降低成本，增加盈利空间，必要的时候采取提价措施。我们依然看好新能源汽车长期的发展趋势以及中游环节的高成长性机会：短期6月25日缓冲期结束前大概率迎来抢装高峰，4~5月排产将环比提升明显，中报业绩有望超预期。长期来看，1）高端车型受补贴退坡幅度影响相对较小，深度绑定全球优质整车厂爆款车型的龙头电池企业有望获得高盈利，推荐关注宁德时代和亿纬锂能；2）海外电池企业如松下、LG、三星SDI、SKI等都在国内布局，进入全球领先电池厂供应链的龙头材料企业如新宙邦、星源材质等有望受益于全球化进程；3）加装电池提档获得更高补贴的作用有限，车企大概率会改用磷酸铁锂电池降低成本应对补贴退坡，且19年第二批推荐目录中配套磷酸铁锂电池的乘用车占比上升22个百分点到29%，其中江淮（6款）、奇瑞（1款）和上汽（1款）的纯电乘用车也逐渐采用磷酸铁锂电池，看好磷酸铁锂在低端车型上的大规模应用，推荐关注国轩高科；4）虽然新版补贴政策没有对能量密度提出更高的要求，但是补贴方向依然是扶优扶强，向优质电池产品倾斜。推荐关注高镍正极龙头容百科技和当升科技。1.1重点推荐标的n宁德时代：全球动力电池龙头技术成本兼具优势明显宁德时代成立6年即成为全球电池龙头，与宝马、大众、戴姆勒、北汽、东风、上汽、等国内外优秀车企建立深度合作关系。目前在宁德、青海、溧阳、德国土林根等地广泛布局，大步进军全球市场，2017年产能17.09GWh，预计2018、2019、2020年产能分别为31、50和70GWh。在技术上，公司创始团队及研发技术来自消费电池龙头ATL，在方形电池方面工艺技术处于全球领先地位，且加快研发高镍正极材料以及硅碳负极，保障技术领先性；成本方面，公司通过入股上游锂镍资源企业保证供应，采用外协加工降低材料成本，且加快智能产线升级，实现更高的自动化水平与一致性，提高良率降低生产成本。n亿纬锂能：全类型电池布局三元软包进入国际高端车企供应链公司三元软包电池已经进入全球高端乘用车企业戴姆勒、现代起亚供应链，与SKI形成深度合作后，目前已经拥有1.5GWh三元软包产能，未来将继续扩建6GWh，有望成为三元软包第一梯队成员；现有2.5GWh磷酸铁锂电池主要应用于客车，与金龙客车深度绑定形成合作共赢，且亿纬锂能经过战略性布局已在通信储能领域初见成效，率先与国外通信运营商、国内通讯设备龙头企业产生业务合作需求，未来还将扩产3.5GWh磷酸铁锂满足客车和通信储能的需求；3.5GWh三元圆柱转型电动工具市场，与龙头企业TTI形成合作关系，改善盈利能力与现金流状况。n国轩高科：磷酸铁锂复苏带来业绩成长产品优秀进入海外供应链2018年公司拥有产能15.5GWh，其中磷酸铁锂产能7GWh，总装机量3.09GWh，国内排名第三，其中磷酸铁锂装机2.24GWh。公司生产的磷酸铁锂电池单体能量密度率先达到190Wh/kg，成组后电池包能量密度可达140Wh/kg，有望在中低端车型上实现对三元电池的替代；客户方面，公司进入BOSCH供应链，成为海外大客户的合格供应商，产品技术达到世界一流水平，公司在与国内江淮汽车、北汽新能源等建立战略合作的同时也积极推进奇瑞、众泰等新客户的配套。另外公司布局正极、负极和隔膜材料，实现产品质量和成本的稳定把控，有望缓解补贴退坡的压力。 271.风险提示新能源汽车销量不及预期；国家补贴退坡幅度超预期；国际车企对国内影响超预期；行业竞争格局恶化带来降价风险；环保政策推高原材料价格；测算假设不准确风险。'