电力设备新能源行业2019年度中期投资策略：政策定调，景气为锚 46页

'目录政策尘埃落定，聚焦景气拐点5新能源：布局时点，中期加速向上6光伏：政策全面落定，装机旺季在即6半年回顾：政策面与基本面共振，板块表现强势6景气推演：需求加速启动在即，产业链价格乐观向上8投资建议：行业迎确定性旺季，布局景气细分环节13风电：需求加速启动，狙击盈利拐点13半年回顾：行业复苏逢预期波动，板块先扬后抑14景气推演：行业需求加速释放，企业盈利渐迎拐点15投资建议：狙击盈利拐点，布局风机与零部件龙头17新能源汽车：产业底部待夯实，长期拐点渐临近18半年回顾：补贴退坡预期下，上半年演绎抢装18景气推演：年内产销不悲观，中期趋势更乐观20投资建议：把握边际改善，聚焦长期拐点26电力设备：电网紧盯结构变化，工控震荡筑底，继续推荐配置龙头27电网：投资结构性倾斜愈发明显，聚焦信息化环节27半年回顾：泛在电力物联网提出，短期催化板块普涨行情27景气推演：信息化投资将迎改善，通信网有望率先受益27投资建议：从业绩增长持续性出发，维持推荐国电南瑞30工控：行业拐点需等待，但龙头重回绝对收益配置区间31景气推演：板块仍处震荡阶段，需求拐点尚未明晰31投资建议：市场担忧充分释放，白马配置价值重现33图表目录图1：2019年上半年光伏板块表现强势，相对Wind全A涨跌幅为8.51%6图2：上半年海外需求旺盛，驱动出口组件规模持续超预期（MW）7图3：荷兰、越南、西班牙等市场需求呈现高速增长趋势（MW）7图4：上半年国内政策尚未落地，新增装机规模同比大幅下滑（MW）7图5：政策发布时点较晚，国内装机规模同比有所下降（万千瓦）7图6：硅料年初有所下跌，直至4月下旬开始逐步企稳回升（元/kg）8 图7：单晶硅片年初上涨后持续维持强势，多晶硅片下跌后维稳（元/片）8图8：单晶电池片前三月调整后持平，多晶调整后近期有所上涨（元/W）8 图9：单晶组件价格基本平稳，多晶组件价格有所调整（元/W）8图10：下半年国内新增装机呈现逐季增长趋势，四季度需求尤盛（万千瓦）9图11：近三年来德国季度装机节奏，呈现逐季向上趋势（GW）10图12：美国季度装机节奏上，Q3环比基本持平，Q4进入装机旺季（MW）10图13：印度季度装机节奏上，Q3-Q4环比基本持平（元/W）11图14：日本季度装机节奏上，Q3-Q4环比Q2均有所增长（MW）11图15：下半年全球装机预计呈现逐季上升趋势（GW）11图16：下半年预计硅料新增供给有限（万吨）12图17：2019年上半年风电板块表现先扬后抑14图18：2019Q1风机招标量创单季最高招标量历史纪录（GW）15图19：2019Q1风电新增装机规模同比呈现高增长趋势（万千瓦）15图20：2019年上半年风机招标价格持续回升（元/kWh）15图21：风电上网电价加速退坡，刺激行业抢装（元/kWh）16图22：并网时点明晰，行业加速抢装在即16图23：参考2015年行业抢装，6月新增装机加速（MW）16图24：2019Q2为行业季节性装机低点，Q3-Q4逐季向上（万千瓦）16图25：供需偏紧格局下，部分零部件企业销售价格有所上涨（元/吨）17图26：生铁、铜等原材料价格有所回调（元/吨）17图27：铸件龙头下半年新产能逐步投放（万吨）17图28：主轴龙头企业产能逐步提升（万吨）17图29：典型A级车（考虑升级）2018年以来各阶段补贴变化（万元）18图30：典型A00级车（考虑升级）2018年以来各阶段补贴变化（万元）18图31：2019年1-5月国内新能源车产量保持高增长（万辆）19图32：A级EV乘用车渠道销量占比提升至50%左右，引领乘用车增长19图33：2019年以来新能源汽车板块复盘20图34：2019年以来领涨标的以边际改善逻辑为主20图35：2019年6-7月或有产销环比调整，3-4季度有望环比持续放量（万辆）20图36：2019年2-3季度，自主品牌新车型将密集投放21图37：2019年度电补贴退坡明显，但2020、2021年弱化（元/KWh）24图38：预计19年降价20%左右，20-21年维持在10%左右（元/KWh）24图39：2018年比亚迪唐、元等车型在非限购城市成为爆款（辆）24图40：优质新能源车型在私人消费端具有较高的接受度24图41：海外车企电动化战略持续加码24图42：2019-2020年海外车企纯电动平台首款车型将密集落地25图43：宁德时代、比亚迪、孚能远期产能规划预测（GWh）25图44：LG化学、三星SDI、松下、SKI远期产能规划预测（GWh）25图45：国内动力电池企业加速突破全球龙头供应链26图46：锂电中游标的加权平均涨跌幅及PE-当年净利润走势变化26 图47：泛在电力物联网相关标的3月份迎来短期普涨27图48：今年以来社会用电量增速回归合理水平28图49：近几年国网公司盈利能力有所下滑（亿元）28图50：调度自动化在2009-2011年迎来建设高峰（亿元）29图51：变电自动化在2012年左右招标增速最高（套）29 图52：智能电网相关标的2009-2013年归属母公司股东净利润均实现高速增长29图53：国电南瑞和许继电气超额收益（相对于万得全A）30图54：国电南瑞和许继电气扣非后归属母公司股东净利润同比增速30图55：信产集团与南瑞集团业务情况31图56：国电南瑞电力自动化信息通信业务2018年营收高增长（亿元）31图57：今年以来制造业PMI在枯荣线附近波动31图58：今年以来空调产量同比增速处于较低水平（万台）32图59：今年以来汽车上牌量呈现同比下滑（万辆）32图60：工业企业利润总额当月同比大致领先工控指数1-2个季度33图61：汇川技术PEBand34图62：宏发股份PEBand34表1：2019Q1光伏板块表现强势，2019Q2整体维持震荡行情6表2：在当前政策指导下，2019年光伏总的指标规模在40-50GW左右9表3：多晶硅环节2019年投产产能情况12表4：单晶硅片环节产能情况12表5：电池片环节产能情况（GW）13表6：2019Q1风电板块表现强势，2019Q2表现相对弱势14表7：2019年新能源汽车乘用车补贴政策与2018年对比（万元，倍）18表8：出租网约、非限购私人消费成为2019年1-4月销量增长的重要支撑（万辆）19表9：网约车出行平台营运车型投放规划（不完全统计）20表10：购置补贴之外的政策不断出台，支持新能源汽车发展22表11：各地出台的有关出租车电动化的政策支持22表12：2019年国内新能源乘用车上牌量预测（万辆）23表13：锂电产业链价格回顾与前瞻23表14：电网各环节未来景气趋势判断28表15：海外工控龙头企业2019Q1在中国营收普遍同比下滑32 政策尘埃落定，聚焦景气拐点对于电新行业而言，政策的变化始终交织于产业的成长，一方面政策扶持的力度影响着行业需求及企业盈利，另一方面政策落地时点也造成景气周期的变化。年初以来，电新行业各子环节的产业政策密集发布，我们先后看到新能源车补贴新政，风电光伏补贴、建设指标及平价办法，以及泛在电力网建设方案的出台。复盘上半年看，产业政策密集发布对行业短期产销和股价走势形成重大影响，而伴随政策尘埃落定，下半年板块投资更加聚焦于实际景气度的演绎。此外，就不同子板块而言，由于所处的政策周期以及产业内生增长动能不同，政策影响下板块景气拐点的出现会有先后差异，具体来看：1、新能源发电方面，光伏方面，国内政策发布时点较晚，海外需求高景气驱动下，上半年板块表现强势。下半年国内政策全面落地后需求加速启动，海外需求延续高速增长，全球预计呈现逐季增长趋势。综合供需情况，我们对下半年价格持乐观判断，硅片预计最先涨价，硅料价格预计Q4有所上涨。风电方面，补贴退坡节点清晰，叠加宏观因素向好等，下半年进入加速抢装周期。同时，风机招标价格回升叠加主要原材料价格下行，企业盈利能力预计改善，驱动板块业绩加速向上。2、新能源车方面，在2019年补贴大幅退坡且设置过渡期的背景下，上半年产业抢装意愿强烈，伴随过渡期结束，短期内行业产销或面临一定的不确定性，但考虑到运营端高景气、部分明星车型放量以及消费刺激政策托底，年内行业底部有望逐步夯实，维持全年150-160万辆的判断。从中长期视角看，海外车企规划、供应链布局正在提速，海外景气拐点有望临近，同时未来几年国内补贴影响弱化，未来几年运营、消费仍将驱动产销增长，行业中长期拐点渐行渐近。3、电力设备方面，板块景气拐点尚未出现，但龙头已进入绝对收益配置区间。具体来看，1）电网整体投资扩张时期已经结束，泛在电力物联网建设将带动信息化投资结构性改善，维持推荐国电南瑞，建议关注岷江水电与信产集团资产置换事项；2）工控跟随制造业景气同向波动，自上轮宏观回暖结束后，环节景气处于震荡筑底阶段，预计最早下半年才能迎来拐点，投资层面，龙头估值落至历史底部区间，配置价值重新显现。 新能源：布局时点，中期加速向上光伏：政策全面落定，装机旺季在即半年回顾：政策面与基本面共振，板块表现强势光伏行业经过2018年的跌宕起伏，2019年拾级而上。上半年光伏板块整体表现相对强势，主要龙头企业涨幅明显，尤其是在一季度，在海外需求超预期驱动下，板块明显跑赢大盘。进入Q2，整体维持震荡行情。图1：2019年上半年光伏板块表现强势，相对Wind全A涨跌幅为8.51%60%50%40%30%20%10%2-Jan-1912-Jan-1922-Jan-191-Feb-1911-Feb-1921-Feb-193-Mar-1913-Mar-1923-Mar-192-Apr-1912-Apr-1922-Apr-192-May-1912-May-1922-May-191-Jun-1911-Jun-190%-10%光伏指数（申万）涨跌幅Wind全A涨跌幅相对涨跌幅资料来源：Wind，更新日期：2019年6月17日表1：2019Q1光伏板块表现强势，2019Q2整体维持震荡行情光伏指数月度表现1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2010-5.05%2.89%5.95%-13.96%-8.83%-17.63%29.10%11.92%1.42%16.12%13.05%3.51%2011-5.60%22.02%1.81%-12.19%-12.54%2.08%7.46%-1.49%-21.48%-1.31%-10.69%-9.66%2012-4.03%14.16%-17.24%-4.41%-0.11%-7.89%-22.93%0.63%-2.08%1.47%-16.63%15.52%20136.71%6.83%-8.79%-1.35%18.31%-8.70%8.82%9.17%13.07%1.14%5.15%-9.27%20146.78%-1.36%-2.58%-4.76%1.36%5.72%5.92%12.17%9.83%-3.50%0.01%-8.92%20158.82%5.31%39.87%12.68%14.91%-12.84%-18.68%-20.49%-5.70%20.65%10.59%-4.40%2016-27.12%-3.06%21.57%0.59%-1.27%8.22%-1.41%1.13%-6.97%1.92%0.50%-4.39%2017-1.26%3.13%-0.17%-5.69%-12.02%4.39%6.69%-0.18%13.11%2.61%-1.17%6.37%2018-4.98%-6.07%4.74%-0.22%-5.99%-20.07%-2.31%-10.93%0.67%-12.47%16.87%-2.60%上涨月数365234555663下跌月数634765444336201914.42%19.01%2.63%-1.38%0.87%-7.73%资料来源：Wind,更新日期：2019年6月17日具体从基本面来看，受益于欧洲、越南等新兴市场等需求爆发，上半年海外光伏装机增长明显。根据海关出口数据，1-5月累计组件出口规模26.2GW，同比增长84%。其中，印度、日本、澳大利亚等市场出口规模持续维持高位；荷兰、越南、西班牙等呈现高速增长趋势，以荷兰为例，2019年1-4月国内累计出口荷兰组件规模2.9GW，同比增长1065%。 6月份组件出口预计延续高增长趋势，绝对值有望超4-5月水平，预计1-6月国内组件出口规模将达到32GW左右，考虑欧洲对我国双反取消后，国内组件出口占全球比重较2018年的60%-70%水平上升，预计上半年海外光伏装机规模42GW左右，同比大幅增长。图2：上半年海外需求旺盛，驱动出口组件规模持续超预期（MW）图3：荷兰、越南、西班牙等市场需求呈现高速增长趋势（MW）7,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000140%120%100%80%60%40%20%0%-20%Jan-15Apr-15Jul-15Oct-15Jan-16Apr-16Jul-16Oct-16Jan-17Apr-17Jul-17Oct-17Jan-18Apr-18Jul-18Oct-18Jan-19Apr-19-40%组件出口规模1,1001,000900800700600500400300200100Jan-18Feb-18Mar-18Apr-18May-18Jun-18Jul-18Aug-18Sep-18Oct-18Nov-18Dec-18Jan-19Feb-19Mar-19Apr-19May-190组件出口当月值（MW）同比荷兰越南资料来源：Solarzoom，资料来源：Solarzoom，国内方面，2019-2020年是国内新能源由补贴向平价过渡的两年，相关政策制定更为谨慎。经过多轮征求意见后，电价政策、规模管理政策直到4-5月才陆续出台。源于政策出台时点较晚，国内上半年需求相对较弱。根据中电联数据，1-4月累计装机5.5GW，同比下降57.52%，其中Q1装机规模4.95GW，主要为去年遗留项目；Q2需求相对较弱，预计规模在6-7GW，预计上半年国内装机规模10-12GW左右。图4：上半年国内政策尚未落地，新增装机规模同比大幅下滑（MW）图5：政策发布时点较晚，国内装机规模同比有所下降（万千瓦）1,4001,2001,00080060040020001200%1000%800%600%400%200%0%Apr-15Jun-15Aug-15Oct-15Dec-15Mar-16May-16Jul-16Sep-16Nov-16Feb-17Apr-17Jun-17Aug-17Oct-17Dec-17Mar-18May-18Jul-18Sep-18Nov-18Feb-19Apr-19-200%2,0001,8001,6001,4001,2001,0008006004002000500%400%300%200%100%0%2015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q1-100%国内光伏月度并网量同比光伏季度装机(万千瓦)同比资料来源：中电联，资料来源：国家能源局,产业链价格方面，1-2月国内部分领跑者和2018年遗留指标陆续并网，海外英式财年国家需求旺盛，带动产业链价格表现强势，硅料、硅片、电池价格均有所上涨；3月国内政策迟迟未出台，海外3月下旬开始英式财年国家短期需求季节性波动，同时产能逐步释放，导致3月价格环比有所下跌；经过前期调整，4月下旬开始产业链逐步企稳，部分环节主要包括硅料和多晶电池片价格小幅上涨。 图6：硅料年初有所下跌，直至4月下旬开始逐步企稳回升（元/kg）图7：单晶硅片年初上涨后持续维持强势，多晶硅片下跌后维稳（元/片14013012011010090807060504062.01.851.641.41.231.00.820.610.40.2Jan-18Feb-18Mar-18Apr-18May-18Jun-18Jul-18Aug-18Aug-18Sep-18Oct-18Nov-18Dec-18Jan-19Feb-19Mar-19Apr-19May-1900.0Feb-18Mar-18Apr-18May-18Jun-18Jul-18Aug-18Sep-18Oct-18Nov-18Dec-18Jan-19Feb-19Mar-19Apr-19多晶硅菜花料多晶硅致密料多晶硅片单晶硅片资料来源：Pvinfolink,资料来源：Pvinfolink，图8：单晶电池片前三月调整后持平，多晶调整后近期有所上涨（元/W图9：单晶组件价格基本平稳，多晶组件价格有所调整（元/W）2.01.51.00.50.03.12.92.72.52.32.11.91.7Jan-18Feb-18Mar-18Apr-18May-18Jun-18Jul-18Aug-18Aug-18Sep-18Oct-18Nov-18Dec-18Jan-19Feb-19Mar-19Apr-19May-191.5Jan-18Feb-18Mar-18Apr-18May-18Jun-18Jul-18Aug-18Aug-18Sep-18Oct-18Nov-18Dec-18Jan-19Feb-19Mar-19Apr-19May-19多晶硅电池片单晶硅电池片PERC-21.5%PERC-21.5%+双面275W多晶组件280W单晶组件300/305W单晶PERC组件310W单晶PERC组件资料来源：Pvinfolink，资料来源：Pvinfolink,景气推演：需求加速启动在即，产业链价格乐观向上总体来看，上半年光伏板块在政策面和基本面共振影响下表现较为强势。下半年政策全面落地背景下，国内装机节奏如何？海外各地区的装机是否能延续高增长趋势？此外，下半年部分环节产能亦快速释放，供需格局将如何演变，产业链价格走势如何？我们对此进行分析。需求：国内政策落定加速启动，海外延续高增长国内方面，根据最新发布的《关于2019年风电、光伏发电项目建设有关事项的通知》，2019年国内光伏补贴规模30亿元，其中7.5亿元用于户用，对应约3.5-4GW；22.5亿元用于普通地面电站、分布式，采用全国竞价排序的方式确认补贴项目。我们预计竞价度电补贴0.05元/kWh左右，对应可补贴规模约30-40GW。考虑平价项目、2018年遗留领跑者、扶贫、特高压基地等项目，预计2019年可装机指标规模超50GW。 电站类型预计指标规模（GW）度电补贴水平估算（元/kWh）是否竞价竞价后度电补贴估算（元/kWh）补贴需求（亿元）户用光伏3.5-40.18否0.187.5普通光伏电站10-150.08-0.1是0.06-0.088-10工商业分布式15-200.08-0.1是0.05-0.0710-12光伏扶贫项目2-30.2否0.24-6领跑者等专项项5-6-是（单独竞价）0.020-2表2：在当前政策指导下，2019年光伏总的指标规模在40-50GW左右目资料来源：国家发改委，国家能源局，考虑到政策出台时点较晚，组价价格较高平价项目装机相对较慢等因素，预计年内并网的装机规模小于指标规模，具体来看：1）户用项目：单独进行指标管理，补贴先建先得，目前户用项目已经逐步启动建设，或于三季度集中建设。2）竞价项目：7月1日前地方上报项目至能源局，预计7月中下旬竞价项目名单发布，8月国内需求开始逐步启动。今年全部的竞价指标于年底并网存在一定难度，预计部分项目延期至2020Q1并网。3）平价项目：首批光伏项目规模14.78GW，其中2019年前预计并网项目规模为4.95GW，但源于组件价格高位，逾期并网暂未明确惩罚措施，企业年内抢装动力相对较弱，预计今年并网规模2-3GW。综上，下半年国内市场在户用、平价、竞价等项目带动下，逐步进入确定性旺季，尤其是4季度景气最佳，2季度国内装机预计6-7GW，Q3预计与Q2相当，Q4装机迎爆发，装机有望达到15-20GW左右。全年装机规模在35-40GW左右。2020年考虑到今年竞价指标延期及特高压通道等大型项目建设，预计装机需求超50GW。图10：下半年国内新增装机呈现逐季增长趋势，四季度需求尤盛（万千瓦）2,0001,8001,6001,4001,2001,0008006004002000500%400%300%200%100%0%2019Q4E-100%2016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q2E2019Q3E国内光伏季度装机(万千瓦)同比资料来源：Solarzoom， 海外方面，随着技术成本的持续进步与改善，光伏发电成本在全球众多区域已经低于传统能源发电，刺激光伏装机需求增长，下半年预计海外市场装机需求延续快速增长趋势。具体来看：1）欧洲市场，大部分国家已经实现光伏平价发电，在此驱动下装机加速趋势明显，德国即为典型，2019Q1新增装机1.35GW，同比增长112%。同时参考历史近几年德国市场Q3-Q4装机呈现逐步增长趋势。此外，2020年是EU-20成员国实现可再生能源占比约束性承诺的一年，部分国家加速抢装趋势明显。荷兰即为典型，今年以来装机加速趋势明显，国内组件出口荷兰规模持续超预期印证此点，2019年4-5月，出口荷兰组件规模均达到1.02GW，同比增长高达10倍左右。我们预计2019Q3、Q4欧洲市场装机逐季向上，季度装机规模分别在4-5GW、6-7GW左右。2）美国市场，源于投资税减免（ITC）税率自2020年开始由30%逐年下降至2022年的10%左右，近两年里预计出现一定抢装现象，装机需求整体旺盛，预计全年装机在14GW左右。季度装机节奏上，或源于年末项目集中并网，Q4历来是美国装机旺季，Q3环比持平或略有下降。我们预计2019Q3、Q4美国的季度装机规模分别在2.5-3.0GW、5.5-6.0GW左右。图11：近三年来德国季度装机节奏，呈现逐季向上趋势（GW）图12：美国季度装机节奏上，Q3环比基本持平，Q4进入装机旺季（MW1.61.41.21.00.80.60.40.20.0150%100%50%0%-50%2015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q1-100%8,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000250%200%150%100%50%0%-50%2013Q12013Q22013Q32013Q42014Q12014Q22014Q32014Q42015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q4-100%德国季度新增装机同比美国季度装机量同比资料来源：BMWi，资料来源：FERC，3）印度市场，莫迪政府规划规划2022年装机达到100GW，截至2019Q1该市场总共装机规模在30GW，距离目标值差距很大，预计后期装机维持快速增长趋势，2019年装机规模预计在10-12GW左右。虽然印度对我国光伏产品设置关税保护，国内出货一定程度受到限制，但是需求旺盛而本土供应不足，事实上仍将贡献国内组件需求。装机节奏上，源于印度是英式财年国家，项目集中并网时点在Q1，Q2一般较为平淡，Q3、Q4环比有所增加。我们预计2019Q3、Q4印度季度装机规模均约2-3GW。4）日本市场，过去几年装机规模较为平稳，装机规模在6GW左右，2019年补贴退坡延期或迎来抢装，预计装机规模在8-9GW。季度装机节奏上，参考历史，Q2历来是日本市场装机低点，Q3-Q4环比改善。2019年Q3预计迎来抢装，主要源于2018年底政府出台政策，对2MW以上的存量项目补贴下调延期至2019年9月 30日。我们预计日本市场2019Q3、Q4季度装机规模分别在3GW、2GW左右。 图13：印度季度装机节奏上，Q3-Q4环比基本持平（元/W）图14：日本季度装机节奏上，Q3-Q4环比Q2均有所增长（MW）4,0003,5003,0002,5002,0001,5001,00050002017Q12017Q32018Q12018Q3印度光伏季度装机同比300%250%200%150%100%50%0%-50%3,0002,5002,0001,5001,00050002010Q12010Q32011Q12011Q32012Q12012Q32013Q12013Q32014Q12014Q32015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12018Q3日本太阳能电池出货量同比250%200%150%100%50%0%-50%资料来源：Mercom，资料来源：JPEA，其他新兴市场，源于天气及年末集中并网影响，下半年整体处于装机旺季，预计新增装机需求亦呈现环比增长趋势。总体来看我们预计2019Q3、2019Q4海外装机需求在20GW、25GW左右，全球2019Q3、2019Q4需求分别在30GW、40GW左右。图15：下半年全球装机预计呈现逐季上升趋势（GW）45100%4080%3560%302540%2020%150%105-20%2016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q1E2019Q2E2019Q3E2019Q4E0-40%全球光伏季度装机（GW）同比资料来源：Bloomberg，国家能源局，供给：电池存阶段性冲击，其他环节增加有限首先，我们对各环节企业的扩产情况进行梳理：硅料环节，新投产产能大全新能源、通威股份均已满产，协鑫、新特新产能处于爬坡及品质提升阶段。2019Q1国内硅料产量8万吨左右，加上海外供给3.25万吨，合计硅料供给11.3万吨左右；Q2虽新增产能逐步释放，但部分国内企业检修，预计总硅料供给与Q1相当；Q3、Q4供给有所增加，预计在11、12万吨左右，经计算对应满足组件生产规模29、30GW左右。结合前文全球季度需求，以国内企业供应全球90%的装机计算，Q3、Q4国内企业需满足的装机需求分别为25GW、39GW左右。考虑到实际组件产量略高于需求，Q3硅料环节供需基本持平，Q4供给预计存在紧缺。 表3：多晶硅环节2019年投产产能情况产业链公司新产能区域规模（万吨）目前状态大全新疆1满产通威多晶硅内蒙3复产满产，品质不断提升乐山3满产5万吨开工率60%左右，预计6月满协鑫新疆6产，1万吨新产能预计Q3投产新特新疆3.54月投产，预计7月满产资料来源：硅业分会，图16：下半年预计硅料新增供给有限（万吨）多晶硅季度供给量121110987652016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q2E2019Q3E2019Q4E4资料来源：硅业分会，硅片环节，上半年已经呈现供给偏紧格局，2月份中环、协鑫上调硅片价格，3月隆基上调硅片价格即为印证。下半年来看，除隆基云南5GW硅片产能释放外，仅中环、晶科及京运通新增少量技改产能，硅片环节新增供给有限。表4：单晶硅片环节产能情况产业链公司产能区域产能情况单晶硅片隆基股份宁夏、云南中环股份内蒙、天津晶科能源新疆、青海、乐山目前月产约30GW，通过技改提升及云南5GW项目投产，7-8月达到35GW目前产能约23GW，通过技改提升，年底达到26-28GW目前产能约10GW，其中单晶6GW，年底提升至15GW，单晶11GW京运通内蒙年内单晶硅片产能逐步爬坡，预计年底达到4GW资料来源：隆基、中环等公司公告，CPIA，电池环节，PERC电池下半年产能陆续释放，包括通威、爱旭、隆基、润阳等7-8月产能集中释放，短期供给或存在冲击。 表5：电池片环节产能情况（GW）电池总产能电池企业产能产能更新20182019E通威12.0020.00目前12GW已满产，其余产能预计年底投产爱旭4.259.25新增5GW预计6月逐步投产晶澳8.0010.00-天合光能6.007.00-韩华6.007.00-晶科7.0010.00新增产能预计下半年逐步投产阿特斯6.309.30预计年中7.8GW，年底9.3GW隆基股份4.5010.00新增5GW预计年Q3投产平煤隆基2.004.00新增2GW预计Q3逐步投产顺风（含尚德）4.504.50-东方日升4.007.00新增3GW预计6月底投产江西展宇5.507.00-润阳2.005.00新增3GW于5月投产，另有在建产能5GW苏民新能源1.803.60新增1.5GW于4月投产其他70.0080.00-电池产能合计143.85192.15-资料来源：CPIA，综合行业供需情况看，我们认为下半年行业景气先后为硅片>硅料>组件>电池。电池环节，PERC电池7-8月面临一定供给与价格压力，之后供给释放放缓，但需求持续向上，预计价格平稳。硅片环节，在PERC产能释放带动下，硅片供需景气持续向上，是最确定、最可能先涨价环节。硅料环节，Q3硅料供需整体平衡，Q4供给偏紧，预计Q3硅料价格平稳，Q4具备向上动力。投资建议：行业迎确定性旺季，布局景气细分环节下半年，全球装机需求呈现逐季增长趋势，国内市场政策全面落地后需求逐步加速启动，海外市场装机需求延续高速增长；供给端，除PERC外，其他环节下半年新增产能较少。综合供需情况，我们对下半年价格持乐观判断，硅片环节预计最先涨价；硅料价格预计Q3平稳Q4有所上涨；电池环节需求快增长对冲供给压力，预计价格持平。整体行业景气向上趋势明确，我们继续看好光伏板块投资机会，重点标的包括隆基股份、通威股份、晶盛机电、捷佳伟创、福斯特等制造龙头，以及阳光电源、正泰电器、林洋能源等电站标的。 风电：需求加速启动，狙击盈利拐点 半年回顾：行业复苏逢预期波动，板块先扬后抑上半年风电板块表现先扬后抑。2019Q1企业订单排产持续超预期，一季度以零部件为代表的企业业绩同比快速增长；同时平价上网推进、林用政策修复、风电监测预警改善等政策密集发布，2019Q1风电板块迎来估值和业绩的“戴维斯双击”。进入Q2，零部件企业业绩高增长逐步兑现，风机龙头企业毛利率同比降幅较大，同时政策预期有所波动，导致Q2板块有所调整。图17：2019年上半年风电板块表现先扬后抑60%50%40%30%20%10%2-Jan-1912-Jan-1922-Jan-191-Feb-1911-Feb-1921-Feb-193-Mar-1913-Mar-1923-Mar-192-Apr-1912-Apr-1922-Apr-192-May-1912-May-1922-May-191-Jun-1911-Jun-190%-10%风电指数（申万）涨跌幅Wind全A涨跌幅相对涨跌幅资料来源：Wind，更新日期：2019年6月17日表6：2019Q1风电板块表现强势，2019Q2表现相对弱势风电指数月度表现1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20104.02%5.03%3.14%1.45%-1.04%-25.37%18.52%5.22%4.50%23.14%-6.43%-2.67%2011-10.56%7.73%-1.78%-12.78%-4.58%-5.58%-5.48%-13.87%-11.92%1.70%-9.50%-17.71%20123.78%10.45%-12.26%5.29%-2.92%-11.88%-11.63%-1.45%1.06%-3.57%-12.73%11.44%20137.74%5.92%-6.87%-4.14%14.12%-19.02%4.22%7.45%15.77%3.05%8.96%-1.88%201412.75%8.43%-1.87%-6.34%4.81%1.63%-1.35%13.64%10.32%-2.92%-0.15%6.90%20158.10%5.64%24.42%7.57%20.87%-13.60%-19.94%-13.26%-8.83%19.73%5.61%19.75%2016-32.67%-1.80%15.58%-4.69%-4.10%3.03%0.33%6.53%-2.48%0.81%11.44%-5.97%2017-4.68%5.40%-3.05%-8.95%-7.27%2.40%-2.08%4.43%2.46%3.71%1.74%7.66%2018-8.62%-4.73%4.48%-7.55%-7.50%-17.03%1.31%-11.26%-0.37%-17.33%16.54%-5.43%上涨月数574333455654下跌月数425666544345201915.76%12.85%16.33%-15.86%-0.97%-5.42%资料来源：Wind，更新日期：2019年6月17日具体从基本面上来看，招标量与装机量双增。2019Q1国内风机公开招标量为14.9GW，同比增长101%，创单季最高招标量历史纪录。根据能源局数据，2019Q1国内风电并网装机规模为4.78GW，同比增加21.32%。 图18：2019Q1风机招标量创单季最高招标量历史纪录（GW）图19：2019Q1风电新增装机规模同比呈现高增长趋势（万千瓦）资料来源：金风科技官网，资料来源：国家能源局，招标价格方面，月度招标价格持续回升。2018Q4以来，龙头主机厂带动风机招标价格触底回升，今年延续向上趋势，且中小企业报价同样具有明显上涨。2.0MW级别机组2019年3月投标均价为3410元/千瓦，相比2018年9月份价格低点上涨6.7%。图20：2019年上半年风机招标价格持续回升（元/kWh）4,0003889风机月度招标价格3844378538053739375036813695356235203500348535303509344734503401343734643506343434183452333033513367337134373410332033163327334432683250319631963,9003,8003,7003,6003,5003,4003,3003,2003,100Aug-17Sep-17Oct-17Nov-17Dec-17Jan-18Feb-18Mar-18Apr-18May-18Jun-18Jul-18Aug-18Sep-18Oct-18Nov-18Dec-18Jan-19Feb-19Mar-193,0002WM风机招标价格2.5MW风机招标价格资料来源：金风科技官网，景气推演：行业需求加速释放，企业盈利渐迎拐点政策节点明确+多因素向好，加速抢装在即5月风电上网电价、建设方案等政策全面落地，一方面电价稳步下调刺激装机，另一方面存量项目建设支撑近几年装机，该类项目要求在2020底前并网方能享受补贴，预计刺激项目加速建设。我们整理已公布“十二五”以来风电项目梳理情况的25个省份数据，全国尚在有效期的核准未开工项目共计规模近80GW，预计具备建设条件的项目规模50-60GW，该部分项目预计在后续的一年半时间内加速建设，贡献风电装机增量。此外，近期国内融资环境优化明显，终端利率下行，利于企业融资扩张，华能国际加大2019年风电支本开支即为印证；同时，重点省份弃风率持续下降，一方面各地区红色预警限制将有望逐步取消，刺激三北市场装机，吉林上调风电装机规划即为印证；另一方面，限电改善后运营商盈利与现金流改善，投资意愿增强，进一步加大下半年加速风 电装机的确定性。 固定上网电价竞价指导电价图21：风电上网电价加速退坡，刺激行业抢装（元/kWh）图22：并网时点明晰，行业加速抢装在即0.700.600.500.400.300.20200920102011201220132014201520162017201820192020Ⅰ类资源区Ⅱ类资源区Ⅲ类资源区Ⅳ类资源区资料来源：国家能源局，资料来源：国家能源局，装机节奏上，参考历史装机规律，Q3装机环比向上，Q4季度装机并网旺季，叠加抢装因素预计Q4权重相对更高。参考2014-2015年抢装之年，Q4装机占比50%左右，我们认为Q3、Q4新增装机分别在5-6GW、10-12GW左右，同比增速在20%-30%左右。图23：参考2015年行业抢装，6月新增装机加速（MW）图24：2019Q2为行业季节性装机低点，Q3-Q4逐季向上（万千瓦）1,5001,2009006003000风电月度新增装机规模2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20102011201220132014201520162017201820192,0001,8001,6001,4001,2001,0008006004002000风电季度并网容量同比200%150%100%50%0%-50%2014Q12014Q22014Q32014Q42015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q2E2019Q3E2019Q4E-100%资料来源：中电联，资料来源：国家能源局，价格与成本共振，企业盈利渐迎拐点企业盈利水平波动影响上半年板块行业的最重要因素。对于风机企业受前期招标价格快速下跌影响，毛利率超预期下滑；对于零部件企业，原材料下跌带来盈利改善预期相对充分，但钢价短期未出现趋势性拐点。影响下半年盈利水平的关键仍然在于售价与原材料价格。首先，产品价格方方面，自2018Q3以来风机价格企稳回升，考虑1-1.5年的建设周期，预计2019Q3开始执行的订单价格逐步回升。零部件产品，源于供给相对紧张，产品价格有所上涨，以铸件产品为例，2019Q1产品平均售价预计在1.1万元/吨左右，同比上涨1000元/吨左右。其次，原材料价格方面，钢价方面，中西部开工或三四线开工支撑前期需求，该支撑一旦回落，全局下滑拐点开启，但是东部或一二线韧性，与建筑新标实施（提高单位用钢量），将对冲拐点波动，平滑周期，下半年整体钢价或呈现缓跌格局。此外，铜、玻纤等原材料价格亦预期下行，进一步带动企业成本下行。 综上，产品价格回升以及基础原材料价格逐步下行，我们预计Q3末行业有望迎来整体的趋势性盈利能力改善拐点。图25：供需偏紧格局下，部分零部件企业销售价格有所上涨（元/吨）图26：生铁、铜等原材料价格有所回调（元/吨）11,50011,00010,50010,0009,5009,0004,5004,0003,5003,0002,5002,0001,5001,000500060,00050,00040,00030,00020,00010,00008,5002013201420152016201720182019Q1E日月股份铸件产品价格Jan-16Apr-16Jul-16Oct-16Jan-17Apr-17Jul-17Oct-17Jan-18Apr-18Jul-18Oct-18Jan-19Apr-19价格:铸造生铁:Z18:上海长江有色市场:平均价:铜:1#资料来源：Wind，资料来源：Wind，此外，对于零部件企业，2019年产能提升明显，铸件龙头企业日月股份目前铸件产能30万吨，下半年象山10万吨产能投产；主轴龙头企业金雷股份，产能逐步爬坡。盈利能力改善趋势下，产能的陆续释放将进一步推动企业业绩加速向上。图27：铸件龙头下半年新产能逐步投放（万吨）图28：主轴龙头企业产能逐步提升（万吨）459日月股份铸件产能金雷股份主轴产能4083573065254203152101201120122013201420152016201720182019E-上2019E-下50020152016201720182019E-上2019E-下资料来源：Wind，资料来源：Wind，投资建议：狙击盈利拐点，布局风机与零部件龙头风电电价稳步下调，补贴退坡路径清晰，叠加宏观因素向好等，预计下半年开始行业进入加速抢装周期。同时，风机招标价格回升，主要原材料价格下行，企业盈利能力逐步进入向上周期，驱动板块业绩加速向上。我们继续看好风电板块投资机会，重点标的包括金风科技、日月股份、天顺风能等。 新能源汽车：产业底部待夯实，长期拐点渐临近半年回顾：补贴退坡预期下，上半年演绎抢装2019年国内新能源汽车政策于3月26日发布，购置补贴大幅退坡，以EV乘用车为例，基准补贴退坡幅度在47%-60%，能量密度最高系数补贴仅1倍，同时在过渡期后，地方购置补贴的形式将取消，即使考虑车型升级，单车补贴退坡幅度仍超过60%。表7：2019年新能源汽车乘用车补贴政策与2018年对比（万元，倍）EV乘用车分档标准补贴金额/系数2018年-新政2019年-新政较18年变动度电补贴上限1,200550-54%续航里程（KM）200≤R＜2502.40.0-100%250≤R＜3003.41.8-47%300≤R＜4004.51.8-60%R≥4005.02.5-50%技术要求-能量密度（Wh/kg）120≤E＜1251.00.0-100%125≤E＜1401.00.8-20%140≤E＜1601.10.9-18%E≥1601.21.0-17%百公里电耗优于政策的比例5%≤Q＜10%1.00.0-100%10%≤Q＜20%1.00.8-20%20%≤Q＜25%1.01.00%25%≤Q＜35%1.11.0-9%Q≥35%1.11.10%资料来源：工信部，补贴退坡对车企排产及消费者购车预期均造成影响，以A级车为例，2019年1季度由于执行2018年补贴，对于完成升级的车型而言，单车补贴接近9万元；过渡期内按2018年补贴标准给予0.6倍折扣，同时仍享有地补，单车补贴超过5万元；而在过渡期后，执行2019年标准且无地补的情况下，单车补贴仅2.5万元左右。对于车企而言，2019年新政执行前完成销售获取的补贴更高；对于消费者而言，新政执行前完成购车无需承担后续潜在的涨价风险，因而产销两端合力推动沿用期及过渡期放量。图29：典型A级车（考虑升级）2018年以来各阶段补贴变化（万元）图30：典型A00级车（考虑升级）2018年以来各阶段补贴变化（万元 资料来源：工信部，注：考虑2018年底车型升级资料来源：工信部，注：考虑2018、2019年中2次车型升级 在抢装效应推动下，1-5月国内新能源汽车产销高景气，合格证产量达到47.9万辆，同比增长52%；其中纯电动乘用车产量35.0万辆，同比增长79%，为抢装主力。从车型结构看，A级车份额由2018年30%左右提升至近50%的水平；而受益于车型结构升级，EV乘用车单车带电量提升进一步带动1-5月装机达到23.4GWh，同比增长84%。图31：2019年1-5月国内新能源车产量保持高增长（万辆）图32：A级EV乘用车渠道销量占比提升至50%左右，引领乘用车增长资料来源：合格证数据，资料来源：乘联会，分终端来看，ToB端的出租网约场景因经济性优势突出且受补贴退坡影响最大（2019年新政下运营类车型按0.7倍给予折扣），1-4月抢装效应明显，终端上牌量实现468%的同比增长；高级别车型私人消费端亦有明显放量，同比增长264%；而小微型车私人消费增长乏力，同比出现负增长；此外，单位购买的上牌量在低基数下出现同比高增长。表8：出租网约、非限购私人消费成为2019年1-4月销量增长的重要支撑（万辆）车型消费区域应用终端上牌量2018年1-4月2019年1-4月增速运营分时租赁等0.070.15103%非运营私人消费4.23.1-26%其他单位购买0.71.9166%小微型小微型合计5.05.13%普通型运营出租网约1.47.8468%非运营——限购3.16.092%——非限购1.34.8264%其他单位购买0.83.2301%普通型合计6.621.9230%新能源乘用车销量（万辆）总计11.627.0132%资料来源：中信保交强险，根据上半年政策与基本面演绎，复盘新能源汽车板块发现：1）年初网传补贴政策低于预期打压板块情绪；但后续在市场走强以及预期抢装带来产业链一季报高增长的背景下，板块出现一轮上涨行情；2）3-4月在大盘继续走强的背景下，电动车板块走势分化，一线标的逐步趋弱，而边际改善的标的领涨；3）4月末以来，受燃油车降价去库存、过渡期即将结束影响，板块表现明显弱于大盘。 而从个股层面看，领涨标的主要为个股逻辑较强的标的（如石大胜华，EC涨价逻辑），或电动车业务业绩占比低，边际改善显著的标的（如亿纬锂能、欣旺达），而电动车业务占比高的龙头标的，股价表现相对较弱。 图33：2019年以来新能源汽车板块复盘图34：2019年以来领涨标的以边际改善逻辑为主资料来源：Wind，注：指数选取新能源汽车核心标的编制资料来源：Wind，景气推演：年内产销不悲观，中期趋势更乐观短期判断：产销或有阶段性回调，年内增长仍有保障就后续产销来看，1）6-7月为政策交替期，前期抢装需求透支以及车企定价策略的尚未稳定，排产或环比有所回落；3）8月起伴随新车发布及爬坡、车企价格策略逐步调整、消费旺季到来以及潜在的政策支持，行业排产环比有望持续走高。图35：2019年6-7月或有产销环比调整，3-4季度有望环比持续放量（万辆）资料来源：合格证数据，就全年来看，预计国内新能源汽车产销仍有望达到150-160万辆，主要基于出租网约场景的高景气、潜在的爆款私人消费车型放量以及购置补贴之外的政策支持。出租网约场景经济性突出，车企入局加速放量。由于纯电动车在能源、保养成本上远低于燃油车，对于年行驶里程较长的出租网约场景而言经济性突出，在补贴退坡的背景下仍有望维持高景气。同时，车企自2018年以来先后成立网约车平台，聚焦区域市场，计划大批量投放新能源汽车，将成为年内需求增长的重要支撑。2018.4电动车接入保有量26万辆，目标到2020年保有量100万辆滴滴出行规划平台表9：网约车出行平台营运车型投放规划（不完全统计）曹操专车2018年底已投放专车3.2万台，2018.4规划到2019年累计投放5 万辆京桔新能源2019年北汽滴滴合资，2019Q1北汽交付1万辆EU5 亚滴新能源2015年底比亚迪滴滴合资，2018年有接近3-4万辆的新能源运营规模欧拉出行2020年，预计自有车辆达到20万辆，服务用户1.5亿，覆盖200个城市享道出行2018.11启动，第一批投放1000辆和行约车2019.1上线，规划2019年投放1万辆，规划3年内达到5万辆T3出行2019.5-6南京上线5000辆车，年底前布局6个城市，以新能源汽车为主如祺出行2019.6在广州推出，一年内开拓5个城市，投入一万辆新能源车辆长安出行计划在2019年投放2万台，预计2020年将达到累计投放5万台东风出行2019年在武汉、十堰、襄阳投放运营车辆1万辆，3年内运营10万辆盼达用车2015.11运营，18年累计投放2万多辆，计划2020年提升至30万辆市场2019年初对公加盟网约车10.5万台，预计19年底达到66.5万台比亚迪网约车意向订单逾10万辆，换电版出租车订单超3万辆北汽新能源戴姆勒出行2018.10与吉利合资，未来将使用吉利高端新能源车型宝马出行2018.12成立，将在成都投放200辆5系（燃油+插混）福特出行2018.9与众泰合资，将以众泰Z500EV为主资料来源：第一电动，电动汽车资源网，EV视界，搜狐汽车，注：未注明新能源汽车的数量可能包含燃油车，但运营平台偏好纯电动车型新车型密集投放，部分初具爆款潜质。2019年依旧是国内新能源车型投放大年，可以看到比亚迪王朝车型完整系列亮相，广汽首款纯电动平台车型发布，吉利全新子品牌车型推出，以及新兴造车势力新车型的落地。而从预售情况看，广汽Aion.S、吉利几何A已分别斩获5万辆、2.7万辆订单，初具爆款潜质，新车型落地有望带动私人消费增长。图36：2019年2-3季度，自主品牌新车型将密集投放资料来源：汽车之家，搜狐汽车，第一电动等，注：黑色为已完成产量爬坡车型非购置补贴政策依旧丰富，护航年内需求增长。尽管购置补贴大幅退坡，但国家扶持新能源汽车产业发展的战略方向不变，购置补贴之外的政策工具依旧丰富。2019年5月单独发布新能源公交车推广政策；2019年6月更是发布新能源汽车消费刺激政策，从破除限购、鼓励无车家庭购置新能源汽车、鼓励停车费优惠以及加快更新城市公共领域用车等方面给予新能源汽车支持，进而避免国内新能源汽车产销增长失速。 表10：购置补贴之外的政策不断出台，支持新能源汽车发展日期政策条目内容2019/6/6《推动重点消费品更新升级畅通资源循环利用实施方案》坚决破除乘用车消费障碍加快更新城市公共领域用车1）各地不得对新能源汽车实施限行限购，已实行的应当取消；2）鼓励地方对无车家庭购置首辆新能源车给予支持；3）鼓励有条件地方在停车费方面给予新能源汽车优惠；4）探索建立零排放区试点1）推进城市建成区新增和更新的公交、环卫、邮政、出租、通勤、轻型物流配送车辆使用新能源或清洁能源汽车2）2020年底重点大气污染防治重点区域使用比例达到80%3）鼓励地方加大新能源汽车运营支持力度，降低新能源汽车使用成本2019/5/8《关于支持新能源公交车推广应用的通知》1）加快研究商用车积分交易2）缓冲期后地方可继续对购置新能源公交车给予补贴3）2019年及以前年度燃油补贴结余资金，地方可收回统筹用于新能源公交车运营；从2020年开始，采取“以奖代补”方式重点支持新能源公交车运营4）新能源公交车过渡期延长为2019年5月8日至2019年8月7日资料来源：国家发改委，财政部，地方政府对于新能源汽车的政策力度同样较大，尤其是西安、广州、河南等地，积极推进出租车电动化，而北京、上海、三亚、昆明等地则通过对新增出租车电动化比例要求及远期目标指引等方式，推动运营端电动化加速。表11：各地出台的有关出租车电动化的政策支持城市/地区时间资料来源主要内容西安2018.122018.5广州《西安市“铁腕治霾·保卫蓝天”三年行动方案（2018—2020年）》《关于加快新能源出租车推广应用工作的通知》2019年底前,全市出租汽车、公交车全部更换为纯电动或甲醇汽车等新能源汽车。18年起新增/更新出租车纯电动汽车比例不低于80%，且逐年提高5个百分点，其余全部使用新能源汽车。至2022年底，巡游出租车基本实现全面新能源化。已累计投放纯电动出租车3190辆，努力在未来两到三年内2019.4广州市出租车协会《河南省交通运输行业2019年大气基本实现全行业巡游出租车全面新能源化2019年新增、更新公交车辆全部纯电动化，新增、更新的邮政、出租、轻型物流配送车辆实施以新能源为主不低于河南/郑州2019.4运城2018.11污染防治攻坚战实施方案》《运城市交通运输局关于进一步规范巡游出租汽车管理的通知》85%。其中，郑州市建成区公交车辆、出租车辆、物流配送车辆等领域基本实现电动化。2020年9月底前,中心城区建成区出租汽车全部更新为新能源汽车,全市使用新能源出租汽车达到80%。要求新增全部采用电动化北京、绵阳、佛山、昆明、济宁、大连、东莞等对新能源车有比例要求上海、三亚、沈阳、平凉、烟台、安康等资料来源：地方人民政府网站，地方交通运输厅，第一电动，电动汽车资源网， 故综合来看，预计2019年国内新能源乘用车销量125-135万辆，整体产销在150万辆左右，其中出租网约的经济性是主要支撑，私人消费爆款有望成为超预期的因素，而政策扶持同样有望对限购城市等需求带来一定支撑。 表12：2019年国内新能源乘用车上牌量预测（万辆）车型消费区域应用终端2017年2018年2019年上牌量增速谨慎乐观增速小微型运营分时租赁等1.53.5132%340%非运营私人消费23.523.50%1213-47%其他单位购买5.36.625%8821%小微型合计30.333.611%2325-29%运营出租网约7.518.2143%3840114%非运营——限购9.619.199%273049%普通型——非限购5.012.9159%2527101%其他单位购买5.59.267%121336%普通型合计27.659.5115%10211078%新能源乘用车销量（万辆）总计57.993.061%12513540%资料来源：中信保交强险，产业链价格方面，上半年产业链议价已稳步推进，动力电池环节较2018年底环比降价15%-20%，三元正极、人造石墨、湿法基膜、电解液环比2018年底小幅降价。判断下半年电池价格或维持平稳或微降，三元正极、人造石墨、湿法基膜仍有小幅降价空间，电解液因成本端有一定压力，价格或以平稳为主。表13：锂电产业链价格回顾与前瞻产品（含税）单位2018年变化2018年底最新价格2019H2前瞻三元电池(模组)元/Wh降幅10%左右，下半年稳定1.25左右0.95-1.0左右平稳或小幅下调铁锂电池(模组)元/Wh降幅达25%左右0.9-1.0左右0.75-0.8左右平稳或小幅下调三元正极万元/吨随锂钴4月见顶，下半年加工费回落，全年下跌近30%523单晶16.5523单晶15.3622单晶17.2预计随锂钴下调，加工费或继续回落人造石墨万元/吨基本平稳，0-10%降幅中端5-6万下降0-10%石墨化投产后或有下降湿法基膜元/平2018H1在2.5左右9μ约2.09μ约1.8或降价10%左右电解液万元/吨2018H1降价，Q3略有反弹资料来源：化学与物理电源协会，GGII，三元4.4铁锂3.6三元4.0铁锂3.5EC价格上涨，平稳或小幅下调综合来看，判断补贴退坡及过渡期切换或导致产销的阶段性失速，但在出租网约高景气以及相关政策托底下，对全年产销增长无需过度悲观。此外需要重视的是，伴随补贴大幅退坡，行业增长动能由政策向消费切换，私人消费端决定了行业产销是否具备持续增长的动能以及超预期的空间，这将是产销增速见底回升的关键。长期趋势：海外景气拐点临近，龙头买点逐步清晰相较于短期基本面的演绎，我们认为行业中长期的深远变化更值得关注。首先国内方面，从度电补贴的视角看，2019年EV乘用车仅国补退坡即超过500元/kwh（考虑地补则退坡压力更大），而在补贴大幅退坡后，若政策保持2021年稳步退出的节奏不变，则 未来两年退坡压力将明显弱化（年度电补贴退坡在200-300元/kwh）；由之带来的产业链降价及盈利压力也有所趋弱，判断2020-2021年动力电池降价压力在10%左右。 图37：2019年度电补贴退坡明显，但2020、2021年弱化（元/KWh）图38：预计19年降价20%左右，20-21年维持在10%左右（元/KWh）资料来源：工信部，合格证数据，资料来源：GGII，私人消费端有望保持强劲增长，2018年已经看到比亚迪元、唐等优质车型成为爆款且在非限购城市放量；2019年基于纯电动新平台开发的广汽Aion.S、吉利几何A也有望取得终端消费者的高度认可。在补贴退坡减弱的背景下，未来几年新能源乘用车性价比有望逐年提升，而优质车型不断丰富有望加速这一市场的爆发。图39：2018年比亚迪唐、元等车型在非限购城市成为爆款（辆）图40：优质新能源车型在私人消费端具有较高的接受度资料来源：中信保交强险，资料来源：易车网，盖世汽车，公司官网，其次，海外市场的拐点渐行渐近，可以看到传统车企巨头的电动化布局逐步加码，2019年3月大众上调其MEB平台的车型及销量目标；2019年6月丰田电动化布局开始发力，而宝马、奔驰、FCA、PSA、现代起亚等车企的电动化合作日益密切。图41：海外车企电动化战略持续加码资料来源：第一电动，电动汽车资源网，insidesEV， 相较于国内此前的政策驱动，海外新能源汽车的增长更加市场化，车型周期决定了产销拐点，2018年在特斯拉Model3快速放量下，海外新能源车实现高增长，而未来几年将是海外传统车企正向开发的首款纯电动车型落地的窗口，大众ID系列、奔驰EQ系列、特斯拉ModelY等车型均有望助力海外市场的持续爆发。图42：2019-2020年海外车企纯电动平台首款车型将密集落地资料来源：Marklines，insidesEV，供应链的产能扩张也侧面印证海外需求的拐点临近，2018年下半年以来，LG的波兰工厂、SK的美国工厂扩产规划明显提速，宁德时代也在几大基地同时发力。总体上看，宁德时代、LG化学的动力电池产能有望在2020年突破100GWh，比亚迪、三星、松下的产能规划也有望突破50GWh，成为海外需求爆发的基石。图43：宁德时代、比亚迪、孚能远期产能规划预测（GWh）图44：LG化学、三星SDI、松下、SKI远期产能规划预测（GWh）资料来源：公司公告，第一电动网，资料来源：公司公告，SNE等，海外需求增长将成为国内产业链龙头加速成长的动力，在深厚的历史积淀及多年的产业培育下，国内锂电产业链已经形成了全球竞争的实力，以动力电池为例，2018年以来以宁德时代为首的国产锂电一线企业不断突破海外巨头车企供应链。而在四大材料及设备环节，也涌现出恩捷股份、璞泰来、先导智能、新宙邦、当升科技等全球化供应的优质公司。海外市场拐点临近也将带来国内各环节龙头的长期买点。 图45：国内动力电池企业加速突破全球龙头供应链资料来源：公司官网，公司公告，Marklines，第一电动等，投资建议：把握边际改善，聚焦长期拐点择时方面，从2018年以来的股价表现看，锂电龙头标的对应当年净利润的PE的底部区间为28-30倍，目前对应2019年业绩的整体PE已下探至27倍，整体上也处于底部位置，考虑到基本面看三季度将形成中长期底部，我们判断板块的中长期买点也将到来。此外，锂电中游板块的外部催化往往带来阶段性行情，例如2018年2月政策落地，4-5月海外供应链、高镍软包主题，以及Q4孚能进入戴姆勒供应链引发的板块行情，后续无论是政策催化还是海外事件催化，均有望酝酿板块的阶段性行情。图46：锂电中游标的加权平均涨跌幅及PE-当年净利润走势变化资料来源：Wind，择股方面，当前时点可以优先配置受补贴退坡影响相对较小，边际改善的标的，包括：1）供需改善，价格企稳反弹的环节，主要为电解液产业链上游，包括溶剂及六氟磷酸锂。2）此前预期较低，近期国内外一线车企供应链有所突破的公司，包括亿纬锂能、欣旺达等；中长期看，国内政策影响趋于弱化，海外景气度不断提升，电动车产业长期逻辑向好，进入全球供应链的各环节龙头依旧坚定看好，相关标的包括宁德时代、比亚迪、先导智能、璞泰来、恩捷股份、当升科技、新宙邦。 电力设备：电网紧盯结构变化，工控震荡筑底，继续推荐配置龙头电网：投资结构性倾斜愈发明显，聚焦信息化环节半年回顾：泛在电力物联网提出，短期催化板块普涨行情国内电网行业需求主要来源于下游电网企业的资本开支，而电网的大型投资项目往往是通过电网企业或相关政府部门发文形式来推动，例如2009年的《坚强智能电网发展规划纲要》加速了智能电网投资建设的落地，2014年的《关于加快大气污染防治行动计划12条重点输电通道建设的通知》和2018年的《关于加快推进一批输变电重点工程规划建设工作的通知》分别直接开启了两轮特高压建设周期。随着智能电网建设的逐步完善以及国网公司自身对业务结构转型需求的强化，在今年年初的工作会议上，国网新一任管理层提出要打造“三型两网”企业，重点建设泛在电力物联网。此后，国网陆续出台相关文件推动泛在电力物联网建设：3月份国网召开建设工作部署电视电话会议并发布建设大纲；此后各地积极出台相应建设规划并上报相关方案；4月底国网下发2019年建设方案，包括27个重点建设任务和25个综合示范项目，也意味着泛在电力物联网建设即将正式落地。整体而言，当前泛在电力物联网仍处于建设前期阶段，预计未来可能有技术标准、投资规划等相关文件陆续落地。回顾二级市场来看，3月份泛在电力物联网建设大纲的发布引发了相关标的普遍性上涨行情，文件发布后的三个交易日内国电南瑞、金智科技、新联电子相对于万得全A分别实现21%、25%、30%的超额收益，此后因后续政策仍属于前期准备类文件且未框定投资规模，催化作用有限，整体板块超额收益随估值回落而持续下滑。图47：泛在电力物联网相关标的3月份迎来短期普涨90%80%70%60%50%40%30%20%10%02-Jan-1909-Jan-1916-Jan-1923-Jan-1930-Jan-1906-Feb-1913-Feb-1920-Feb-1927-Feb-1906-Mar-1913-Mar-1920-Mar-1927-Mar-1903-Apr-1910-Apr-1917-Apr-1924-Apr-1901-May-1908-May-1915-May-1922-May-1929-May-1905-Jun-190%-10%国电南瑞金智科技新联电子万得全A资料来源：Wind，景气推演：信息化投资将迎改善，通信网有望率先受益如此前年度策略中提出的，电网投资的核心决定因素为社会用电量增速和电网公司等投资决策。当前时点来看，我们判断电网行业投资整体扩张阶段已经结束，未来整体投资 规模可能维持在5000亿元左右的体量：1）今年以来用电量增速逐渐恢复至6%左右的合理水平；2）随电改深化，电网公司主要收入来源的电价购销差价逐渐被压缩，一定程度上会压制电网公司投资的积极性。 图48：今年以来社会用电量增速回归合理水平图49：近几年国网公司盈利能力有所下滑（亿元）14%12%10%8%6%4%2%Feb-16Apr-16Jun-16Aug-16Oct-16Dec-16Feb-17Apr-17Jun-17Aug-17Oct-17Dec-17Feb-18Apr-18Jun-18Aug-18Oct-18Dec-18Feb-190%全社会用电量月累计同比90080070060050040030020010009%8%7%6%5%4%3%2%1%0%201020112012201320142015201620172018归属母公司股东净利润/亿元ROE资料来源：Wind，资料来源：Wind，在此背景下，我们预计未来电网投资将主要呈现部分细分环节的结构性变化。从目前情况判断，1）电网自动化投资将保持稳定，其中调度、配网等环节投资有望持续增长；2）本轮特高压集中建设将带动未来2-3年内特高压投资维持高位；3）信息化是少数未来投资额能够持续实现较快增长的环节，当前泛在电力物联网整体建设规划基调已经明确，考虑到2024年要全部建设完成的目标设定，预计随后续相关文件的陆续落地，未来几年泛在电力物联网建设将推动电力信息化环节景气持续向上。表14：电网各环节未来景气趋势判断细分环节招标需求2007-20082009-20112011-20132013-20152016-201720182019E2020E特高压输电——试点放量回落回暖回落高压输电一次（硬件）放量回落反弹逐步下降回暖回落高压输电二次（软件）——试点放量小幅增长中压配电一次（硬件）——放量回落回暖高位维持回落中压配电二次（软件）——试点停滞放量高位维持电表——试点放量大幅下降回暖高位维持充电桩——放量高位维持电网信通——试点放量资料来源：我们认为泛在电力物联网与智能电网在提出背景、投资规模、建设层面等具备一定相似之处，下文将通过对此前智能电网时期的复盘推演泛在网建设可能带来的变化。首先，从2009年智能电网建设开始，依据当时掌握技术成熟度的高低，各个环节的建设逐步展开，具有一定程度的先后顺序：Ø调度自动化最先开始建设，由于国电南瑞是国内调度自动化市场龙头，参考其调度相关业务营收变化，从2009年开始公司调度业务营收增长开始提速并且在2011年增速达到最高；Ø智能电表从2009年开始试点，其后2010-2016年整体招标体量维持较高水平，2017年随着渗透率接近100%，推广进入尾声，招标量出现明显下滑；Ø变电自动化建设高峰主要出现在2011-2013年，国网220KV 及以上继电保护招标量也是在此期间增长达到最快； Ø配网自动化因技术等相关因素启动较慢，2010-2011年试点，2012-2013年第一次集中放量，之后建设出现停滞，近几年有所回暖。图50：调度自动化在2009-2011年迎来建设高峰（亿元）图51：变电自动化在2012年左右招标增速最高（套）141210864202008200920102011201280%70%60%50%40%30%20%10%0%12,00010,0008,0006,0004,0002,0000200920102011201220132014201520162017201845%40%35%30%25%20%15%10%5%0%国电南瑞调度业务收入/亿元排除并表因素后同比增速220kv及以上继电保护/套同比资料来源：Wind，资料来源：国网电子商务平台，其次，从当初智能电网渗透率提升最快的2009-2013年来看，可以发现相关标的在业绩层面上均显著受益，国电南瑞、许继电气、四方股份、积成电子、林洋能源2009-2013年归属母公司股东净利润年化复合增速均超过20%（采用每年年报披露的同口径增速计算以剔除资产注入因素带来的影响）。此外，从绝对增幅可以看出，国网旗下公司的受益程度普遍要高于其他企业，判断主要原因有三点：1）国网旗下公司业务门类较全，在电网自动化中涉及环节较广；2）部分建设项目主要以试点形式推进且一般由国网下属公司承担；3）民营企业参与智能电网方式更多的是通过标准化产品招标形式，往往在后期随着竞争不断加剧，盈利能力会出现下滑，如配电自动化终端和智能电表环节。图52：智能电网相关标的2009-2013年归属母公司股东净利润均实现高速增长400%350%300%250%200%150%100%50%0%20092010201120122013国电南瑞许继电气四方股份积成电子林洋能源资料来源：Wind，公司公告，备注：图中为各企业归属母公司股东净利润累计增速，已经剔除资产注入因素的影响借鉴于此，我们判断泛在电力物联网建设周期中，整体建设节奏和相关公司受益情况可能呈现如下发展趋势：Ø短期来看，泛在电力物联网建设可能同样采取逐步推进的方式，即依据当前技术成熟度等因素考量，先后进行不同环节的建设。在泛在电力物联网涉及的“端-边-网-云-智” 五大环节中，我们预计通信网络和软件平台有望率先迎来订单放量，相关企业的业绩增长也将最先得到体现。 Ø中长期来看，在泛在电力物联网渗透率提升最快的前几年，相关企业的业绩均有望实现显著增长；同时从整体建设周期比较，国网下属建设平台因更广的业务涉足范围，其业绩增幅和持续性有望超过其他企业。投资建议：从业绩增长持续性出发，维持推荐国电南瑞同样，着眼于前期智能电网时期，对比国电南瑞和许继电气超额收益可以看出，2009年智能电网投资规划纲要发布后，两者均实现了显著的超额收益；但2010年具体建设规划落地后，国电南瑞和许继电气股价走势出现分化，主要原因是国电南瑞在业绩端实现了高增长的持续兑现。图53：国电南瑞和许继电气超额收益（相对于万得全A）图54：国电南瑞和许继电气扣非后归属母公司股东净利润同比增速600%500%400%首次提出300%2008H20082009H20092010H20102011H2011300%250%200%150%200%100%0%-100%发布规划Jan-09Apr-09Jul-09Oct-09Jan-10Apr-10Jul-10Oct-10Jan-11Apr-11Jul-11Oct-11Jan-12Apr-12Jul-12Oct-12Jan-13Apr-13Jul-13Oct-13纲要具体建设规划落地国电南瑞许继电气100%50%0%-50%-100%国电南瑞许继电气资料来源：Wind，资料来源：Wind，由此，我们判断相关标的在本轮泛在电力物联网建设周期中的股价变化也会经历普涨行情和分化行情，并且业绩能够持续兑现的标的将获得明显较高的超额收益。由于后期相关政策出台进度尚存在一定不确定性，因此建议核心关注本轮周期中的业绩增长持续性，推荐确定性较高的相关标的。无论是从业务范围大小，还是从资源获取难易等角度，我们认为国网旗下信息化建设两大主要承接单位南瑞集团和信产集团最有望持续受益于本轮泛在电力物联网建设。一方面，两者业务均实现“感知层-网络层-平台层-应用层”全环节覆盖；另一方面，两者在历年国网信息化设备招标中中标份额都较高，并且2019年建设方案中涉及重点任务数量也居前。考虑到2017年南瑞集团将旗下部分信息通信相关资产注入到上市公司国电南瑞，且国电南瑞电力自动化信息通信业务2018年营收实现同比34%的高增长，继续维持推荐国电南瑞，同时建议积极关注岷江水电和信产集团的资产置换事项。 图55：信产集团与南瑞集团业务情况图56：国电南瑞电力自动化信息通信业务2018年营收高增长（亿元）45403530252015105020162017H20172018H2018营收/亿元毛利率30%25%20%15%10%5%0%资料来源：公司公告，公司官网，资料来源：Wind，公司公告，工控：行业拐点需等待，但龙头重回绝对收益配置区间景气推演：板块仍处震荡阶段，需求拐点尚未明晰工业自动化因行业进入和竞争市场化程度较高，整体受政策影响甚微。同时，由于工业自动化下游极其分散，涉及到制造业的各行各业，因此板块景气程度与制造业整体景气息息相关，从历史数据来看，工控指数与制造业PMI等宏观经济指标呈现同向波动趋势。当前时点来看，上一轮自2016Q3开启的宏观回暖周期已经在2018Q4结束，2018年12月制造业PMI掉落至枯荣线以下。今年以来，制造业PMI在枯荣线附近波动，受“财政前移”和增值税税率调整影响，3月PMI升至50.5；而5月PMI重新回落至49.4。图57：今年以来制造业PMI在枯荣线附近波动535251504948Jan-16Mar-16May-16Jul-16Sep-16Nov-16Jan-17Mar-17May-17Jul-17Sep-17Nov-17Jan-18Mar-18May-18Jul-18Sep-18Nov-18Jan-19Mar-19May-1947PMI资料来源：Wind，此外从微观层面来看，下游细分行业需求和相关企业经营尚未回暖：1）下游行业中，空调产量同比增速仍然处于较低水平，汽车上牌量依旧呈现同比下滑，2019Q1累计上牌量同比下降5%；2）海外工控龙头企业2019Q1在中国（或亚太地区）营收普遍呈现同比下滑状态，并且降幅环比2018Q4进一步扩大。因此，综合宏微观情况，我们依旧维持工业自动化板块仍处于景气震荡驻底阶段的判断。 图58：今年以来空调产量同比增速处于较低水平（万台）图59：今年以来汽车上牌量呈现同比下滑（万辆）2,0001,8001,6001,4001,2001,000800600400200080%70%50%30040%25030%20%20010%1500%100-10%-20%50-30%060%40035050%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%Mar-19-50%Jan-16Mar-16May-16Jul-16Sep-16Nov-16Jan-17Mar-17May-17Jul-17Sep-17Nov-17Jan-18Mar-18May-18Jul-18Sep-18Nov-18Jan-19Mar-19Jan-17Mar-17May-17Jul-17Sep-17Nov-17Jan-18Mar-18May-18Jul-18Sep-18Nov-18Jan-19单月产量/万台同比增长国内汽车上牌量/万辆同比增速资料来源：产业在线，资料来源：乘联会，表15：海外工控龙头企业2019Q1在中国营收普遍同比下滑欧姆龙罗克韦尔安川发那科发那科发那科发那科大中华区亚太地区中国亚洲全业务亚洲-机器人亚洲-金属加工机械亚洲-工厂自动化机械2017Q115.2%16.5%29.5%12.2%31.2%-36.8%67.9%2017Q218.4%26.1%37.1%59.4%47.0%98.8%37.7%2017Q314.2%5.5%25.4%69.6%82.1%149.9%28.3%2017Q415.9%0.8%12.5%67.8%21.8%208.3%32.6%2018Q1-2.5%1.9%15.1%54.7%28.2%170.9%10.0%2018Q25.5%2.3%17.0%-3.5%5.7%-20.5%11.3%2018Q31.5%8.9%-10.4%-29.6%-28.5%-61.5%0.2%2018Q4-5.8%4.6%-2.8%-37.9%17.3%-69.4%-30.5%2019Q1-1.4%4.1%-15.0%-44.6%-10.3%-75.9%-25.8%资料来源：彭博，对于板块后续趋势的判断，依赖于寻找具备前瞻性的宏观景气指标，经过尝试，我们发现国内工业企业利润总额同比增速对工控指数存在大约1-2个季度的提前反映，我们认为其核心逻辑在于：工业企业利润转好将刺激其产能扩张的投资意愿，从而向上传导至机械设备企业的新增订单，然后再传导至上游的工业自动化环节。从目前的工业企业利润总额情况来看，2019年4月出现了3.7%的同比下降，表明当前尚未出现趋势性同比改善，叠加外部宏观环境不确定性的增强，预计工控板块景气拐点至少要在1-2个季度之后才可能出现，即最早要等到今年下半年才有望迎来拐点。 图60：工业企业利润总额当月同比大致领先工控指数1-2个季度工控指数工业企业利润总额月同比1201151101051009590852012Q12012Q22012Q32012Q42013Q12013Q22013Q32013Q42014Q12014Q22014Q32014Q42015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q18030%25%20%15%10%5%Mar-12Jun-12Sep-12Dec-12Mar-13Jun-13Sep-13Dec-13Mar-14Jun-14Sep-14Dec-14Mar-15Jun-15Sep-15Dec-15Mar-16Jun-16Sep-16Dec-16Mar-17Jun-17Sep-17Dec-17Mar-18Jun-18Sep-18Dec-18Mar-190%-5%-10%-15%资料来源：工控网，Wind，投资建议：市场担忧充分释放，白马配置价值重现从基本面来看，依旧维持年度策略观点，无论基于短中长期逻辑，白马仍是板块最优配置选择，一方面，景气向下时期，白马龙头凭借市场份额持续提升可以获得超过行业的销售增速；另一方面，工控板块的产品线扩张对技术、资金、团队都提出较高的要求，一个国家一般最终会走出1-2家平台型工控企业，而国内龙头已基本形成平台雏形。从投资角度来看，在景气回落背景下，工控企业一季度经营普遍受到冲击，龙头企业一季报业绩同比也均有下滑，叠加市场对后期景气的担忧，相关标的（如汇川技术、宏发股份、正泰电器）估值目前也已经下降至历史底部区间，考虑到后续景气反转时龙头往往具备可观业绩和估值弹性，我们认为白马龙头当前已经进入绝对收益配置区间。此外，工控黑马麦格米特产品线与宏观周期相关性较弱，在电动车产品快速放量带动下，短期业绩高增长确定性较强，维持推荐。 图61：汇川技术PEBand图62：宏发股份PEBand4050353040253020152010105Jan-15Apr-15Jul-15Oct-15Jan-16Apr-16Jul-16Oct-16Jan-17Apr-17Jul-17Oct-17Jan-18Apr-18Jul-18Oct-18Jan-19Apr-19Jan-15Apr-15Jul-15Oct-15Jan-16Apr-16Jul-16Oct-16Jan-17Apr-17Jul-17Oct-17Jan-18Apr-18Jul-18Oct-18Jan-19Apr-1900收盘价51.5X46.0X40.5X35.1X29.6X收盘价42.3X37.1X31.9X26.7X21.5X资料来源：Wind，资料来源：Wind，'