电力设备新能源行业2019年中期投资策略：静候新能源盈利能力见底，长期出路是技术进步 50页

'敬请阅读末页的重要说明正文目录一、光伏：海外市场是当前核心驱动力，长期主线仍是技术进步71.1海外需求持续繁荣，国内装机下半年将开始恢复71.2光伏各主要环节的竞争格局正在趋稳101.2.1单晶硅片进入新扩产期，但下半年供需可能更紧101.2.2硅料供需格局趋稳121.2.3PERC是未来多年存量市场主流，但电池片技术进步值得关注141.2.4玻璃、EVA胶膜格局比较有效171.2.5组件竞争的是海外专业渠道能力191.3风电：限电率改善，交货进入上升期20二、新能源汽车：耐心等待中游盈利水平见底222.1国内需求阶段性放缓，但不改产业中长期前景222.2海外车企有望在2020-2021启动新一轮快速增长232.3中国的中游制造将深度参与全球分工252.4电芯环节的竞争在有限范围展开，电池材料盈利能力有望逐步触底272.4.1电芯壁垒最高，产品差异已出现，机会属于有限的参与者272.4.2补贴快速退坡，加快中游制造业调整甚至洗牌282.5非车用领域可能会超预期增长32三、工控自动化：行业正在探底，产品公司会走的更远333.1自动化行业正在探底333.2进入大公司时代，产品企业能走的更远35四、输变电设备：整合与海外拓展是行业主旋律384.1电价调整影响电力系统投资能力384.2国内市场关注结构性变化，整合与海外拓展是行业主旋律39风险提示41图表目录图1光伏出口持续高增长7图2非中国GW级国家新增装机及占比（GW，%）8第50页共50页 敬请阅读末页的重要说明图3隆基单晶硅片产能规划（GW）10图4单晶硅片产能分布（2017年）11图5单晶硅片产能分布（2019E）11图6隆基单晶硅片非硅成本情况11图7隆基单晶硅片毛利率情况11图82020年硅料供需平衡表（万吨、元/kg）13图9大全多晶硅生产成本变化（美元/kg）13图10PERC电池产能快速增长（单位，GW）14图11电池片效率提升路径16图122018年市场份额分布19图13单窑产能对比（单位，吨）19图14中国、全球风电新增装机（GW）21图15全国风电平均发电小时与弃电率21图16国内新能源车销量回顾与预测（万台）22图17主要车企与电池供应关系26图18中国动力电池产能利用率和价格情况27图19正极出货价格情况（万元/吨）31图20负极出货价格情况（万元/吨）31图21隔膜出货价格情况（万元/吨）32图22电解液出货价格情况（万元/吨）32图23全球锂电池需求情况估算（GWh）32图24非3C、非车用锂电池需求估算（GWh）32图25工控自动化行业需求与PPI具备很强的相关性33图26工控自动化行业需求与PMI具备很强的相关性33第50页共50页 敬请阅读末页的重要说明图27HDS订单额处在过去10年的低位33图28国内自动化产业已经走过草莽创业阶段35图29低压变频器领域外资市场份额估算36图30伺服系统领域外资市场份额估算36图31低压变频器国产化率36图32小型PLC市占率36图33外资品牌在中国或亚洲区收入增速（单位，%）37图34外资在华资产规模总体有所收缩（单位，%）37图35行业投资模式演变38图36“十二五”中国电力行业投资资金来源结构38图37电力消费个月累计同比增速（%）38图38全国平均电价情况（元/kkWh）38图39电网企业发展战略回顾与展望39图40全球人均电力消费分布（2014）41表1：2019年1季度组件出口区域分布情况7表2：2019年1季度组件出口国家分布情况8表3：GW级国家统计与预测8表4：2019年中国光伏竞价项目进程9表5：2019年中国光伏市场新增装机展望9表6：主要单晶硅片产能情况（单位，GW）10表7：中环硅片产能历史投放情况（单位，MW）11表8：隆基硅片产能历史投放情况（单位，MW）12表9：目前主流多晶硅企业情况12第50页共50页 表10：主流多晶硅企业产能达产时间（有几爬坡进度有推迟）13第50页共50页 敬请阅读末页的重要说明表11：多晶硅产能单位投资额在过去几年经历了快速下降14表12：PERC电池产能展望（GW）15表13：电池片毛利率水平（单位，%）15表14：不同技术路线对比16表15：异质结电池产能规模与效率情况17表16：双玻组件对光伏玻璃需求量大幅提高17表17：随双玻组件渗透率提升，玻璃需求量增速将超过新增装机增速18表18：目前主流光伏玻璃企业已经在行业深耕多年，几乎没有新进入者18表19：信义、福莱特等优势企业快速扩张18表20：Eva全球市场份额测算（2017年）19表21：EVA产品毛利率对比（%）19表22：组件出货量情况统计20表23：2019年1-5月组件出口数据20表24：2017-2018限购城市销量情况22表25：2017-2018限购城市销量情况23表26：海外主要车企新能源汽车销量目标24表27：海外车企新能源汽车渗透率24表28：2016-2018年全球动力电池出货量前十25表29：中韩主要电池厂商收入与利润情况25表30：6大电池厂材料供应链情况26表31：各年度国内动力电池装机量情况（GWh）28表32：新能源汽车国补测算28表33：各年度新能源乘用车补贴情况28表34：2019年度电成本降幅测算29第50页共50页 敬请阅读末页的重要说明表35：NCM正极材料行业出货量集中度情况（%）30表36：LFP正极材料行业出货量集中度情况（%）30表37：负极材料行业出货量集中度情况（%）30表38：电解液行业出货量集中度情况（%）30表39：干法隔膜出货集中度情况（%）31表40：湿法隔膜出货集中度（%）31表41：安川订单增速（按地区分类）34表42：发那科在中国的订单情况34表43：全球排名靠前的自动化公司情况36表44：主要国家人均装机、用电量情况（2013-2015）40第50页共50页 一、光伏：海外市场是当前核心驱动力，长期主线仍是技术进步1.1海外需求持续繁荣，国内装机下半年将开始恢复海外市场是主要的增长支撑。2018年531后产业链大幅降价，刺激海外市场加速爆发，近几年海外市场的演变一方面说明光伏有较大的潜在市场，也印证了光伏产业的价格敏感性。考虑到国内的补贴政策、装机基数，预计2019-2020年国内新增装机都难以超越2017年规模，因此，在中国市场大平价之前，全球光伏装机增量可能都将主要来自海外市场。海外装机多元化趋势明显。从我国出口数据以及部分海外制造基地产能大致估计，2019年海外市场有望贡献80-90GW装机。从具体国家来看，多元化趋势非常明显，未来全球需求会更稳健：2019年，全球年度光伏装机增量＞1GW的国家将达到16个，而2017年只有8个，2018年预计13个。除新增的电力需求之外，美国、澳洲、中东欧后工业国家的火电在未来20年内面临批量退役，相应存量市场超过150GW-200GW，如果光伏发电成本能继续降低，以上存量市场也将主要由光伏等可再生能源替代，预计在未来可预见的时期内，全球光伏装机达到数百GW是可能的。图1光伏出口持续高增长7000140%第50页共50页6000500040003000200010002016012016022016032016042016052016062016072016082016092016102016112016122017012017022017032017042017052017062017072017082017092017102017112017122018012018022018032018042018052018062018072018082018092018102018112018122019012019022019032019040120%100%80%60%40%20%0%-20%第50页共50页第50页共50页资料来源：solarzoom、出口规模（MW）同比第50页共50页敬请阅读末页的重要说明表1：2019年1季度组件出口区域分布情况地区数量（GW）占比(%)同比(%)亚洲7.5945.2638.63欧洲4.8128.67620.53非洲1.428.48261.51北美洲0.995.907.42南美洲0.834.95-10.78大洋洲0.136.747.22合计15.77100资料来源：中国机电进出口协会太阳能分会、第50页共50页 表2：2019年1季度组件出口国家分布情况序号市场数量（MW）同比(%)占比(%)1越南255740697.715.12荷兰19181049.611.33印度1811-24.410.74日本138119.48.25澳大利亚11298.56.76墨西哥94028.15.67西班牙838224.05.08乌克兰668158.34.09巴西5762.53.410巴基斯坦503159.33.0敬请阅读末页的重要说明资料来源：中国机电进出口协会太阳能分会、表3：GW级国家新增装机统计（GW）2016201720182019E国家新装机国家新装机国家新装机国家1中国大陆30.07中国大陆53.00中国大陆43.00中国大陆2美国14.11美国11.23美国10.22美国3日本8.01印度10.26印度10.97印度4印度5.28日本7.39日本6.78日本5英国2.07土耳其2.15澳大利亚3.84澳大利亚6德国1.51德国1.70德国3.20西班牙-7巴西1.32墨西哥2.52德国-8澳大利亚1.28土耳其1.98尼日利亚-9南韩1.22南韩1.63墨西哥--10巴西1.56法国--11法国1.35埃及--12埃及1.40中国台湾--13荷兰1.00土耳其---14巴西---15南韩---16荷兰资料来源：BNEF，注：此处引用彭博数据，不同数据库数据略有差异图2非中国GW级国家新增装机及占比（GW，%）第50页共50页 资料来源：BNEF，注：各国是指2018年GW级国家Page8第50页共50页 国内装机有望下半年开始恢复。2018年“531”新政后，国内光伏新增装机疲软，预计2019年上半年国内新增装机主要力量为存量项目和平价项目，新增并网装机将很难超过11.5GW。而由于竞价、平价项目的管理细则出台时间较晚，竞价项目预计要7月份才能竞标，因此，国内市场2019年新指标能规模实施的时间将主要在8-12月，预计2019年国内光伏新增装机有望达35GW左右的规模。表4：2019年中国光伏竞价项目进程时间事件说明5月31日管理规则政策下发各省确定竞价规则户用市场已经启动应该在5月中旬，统一培训6月省能源局开始招标企业做标书、投标（前期工作）开标、评标省内上报、全国排队、定项目7~12月前期工作（基本完成）EPC、设备招标建设并网需要4~5月部分在4季度并网，预期一半结转到2020年资料来源：智慧光伏、注：延期并网1个季度，电价下降0.01元/kWh；延期2个季度还未并网，则取消资格。表5：2019年中国光伏市场新增装机展望项目类型合计Q1Q2Q3EQ4E分类普通地面存量指标4.50.42.610.5竞价项目725领跑者应用领跑者结1.51.5技术领跑者1.510.5特高压、示范存量指标20.50.50.50.5竞价项目0.50.5平价项目地面电站1.50.51工商业分布式7.12.61.51.51.5光伏扶贫存量指标0.50.10.4新增指标1.60.61工商业分布式竞价734户用3.50.20.51.61.2汇总分布式项目19.22.826.77.7集中电站192.54.54.57.5国内新增38.25.36.511.215.2指标情况存量项目102.54.521竞价项目14.50059.5平价项目8.62.61.522.5扶贫指标1.6000.61户用指标3.50.20.51.61.2合计38.25.36.511.215.2敬请阅读末页的重要说明资料来源：智慧光伏、第50页共50页 Page9第50页共50页 1.1光伏各主要环节的竞争格局正在趋稳1.1.1单晶硅片进入新扩产期，但下半年供需可能更紧单晶硅片进入新一轮扩产期。单晶渗透率近几年持续提升，在PERC加快普及的过程中，单晶进一步挤压多晶，预计2019年将开始超越多晶市占率。从需求端看，海外市场上很多发达地区的分布式发电，已开始加速切换向单晶路线。因此，自2018年4季度以来，单晶硅片出现供应较紧的情况，主要企业隆基、中环、晶科等公司纷纷开始上规模的扩产。单晶硅片形成双寡头垄断格局，下半年单晶硅片格局可能更紧。目前，单晶硅片主要供给来自隆基、中环，二者产能合计占全市场70%以上；同时，本轮单晶硅片扩产计划中，隆基、中环的投入强度又远远超越追赶者，因此，预计行业目前形成的双寡头垄断格局难以被打破。同时，2019年Q3将有较大规模的单晶PERC电池片新建产能密集投运（估算3季度新增产能有10-15GW），可能进一步加剧上游单晶硅片环节的供给紧张状态。目前单片电池片盈利远远强于硅片（1倍左右），随着PERC供给的不断释放，盈利分布有可能会重构。非硅成本持续下降，未来竞争差异主要在长晶环节。行业龙头公司隆基、中环的非硅成本仍在持续下降，例如，单晶硅片非硅成本行业最低的隆基股份，截至2018年底平均非硅成本控制在1元/片以内，新产能非硅目前可能已下降到0.85元附近。2018年拉晶环节平均单位非硅成本同比下降10.49%，切片环节平均单位非硅成本同比下降27.81%。但切片环节各厂家都已经完成金刚线改造，切片成本差异快速缩小，未来下降的空间主要来自于线径、线耗等降低；长晶环节由于对工艺、kown-how的要求很高，企业之间差异仍然较大，有可能是未来几年竞争差异主要体现的环节。图3隆基单晶硅片产能规划（GW）7065503628605040302010020182019E2020E2021E隆基单晶硅片产能规划（GW）资料来源：公司公告、敬请阅读末页的重要说明表6：主要单晶硅片产能情况（单位，GW）20162017Q22017Q32017Q42018Q42019E隆基7.51012152835中环3.5691223.528晶澳22234.54.5第50页共50页 晶科0.3245.75.7Page10第50页共50页 20162017Q22017Q32017Q42018Q42019E京运通000.533协鑫111133阿特斯00022韩华新能源0.51.51.5阳光能源0.5122合计15.3192636.573.284.7资料来源：各公司公告、图4单晶硅片产能分布（2017年）图5单晶硅片产能分布（2019E）协鑫,2.74%阳光能源,协鑫,阿特斯,韩华新能源,阳光能源,京运通,1.37%2.74%3.54%2.36%1.77%2.36%京运通,3.54%晶科,10.96%晶科,6.73%晶澳,8.22%晶澳,5.31%隆基,41.10%隆基,41.32%中环,32.88%中环,33.06%资料来源：各公司数据、资料来源：各公司数据、图6隆基单晶硅片非硅成本情况图7隆基单晶硅片毛利率情况73563052542031521015第50页共50页0201120122013201420152016201720180201120122013201420152016201720182019Q1E第50页共50页敬请阅读末页的重要说明隆基单晶非硅成本（元/片）单晶硅片毛利率（）资料来源：公司数据、资料来源：公司公告、表7：中环硅片产能历史投放情况（单位，MW）项目名称起始时间总投资（万元）硅棒硅片单W投资单晶材料产业化一期20095126011050单晶材料产业化二期2011104893290150单晶材料产业化二期扩能20112211051050260CFZ单晶用晶体硅及超薄金刚石线单晶硅切片项201314740150010001.020CFZ区熔单晶硅及金刚石线切片项目2013120656—4282.819单晶材料产业化三期2013单晶材料产业化四期2017668700108000单晶材料产业化四期改造20173165005800—0.546中环五期25GW单晶硅项目201990000025000250000.360资料来源：公司公告、第50页共50页 敬请阅读末页的重要说明表8：隆基硅片产能历史投放情况（单位，MW）项目名称起始时间总投资（万元）硅棒硅片单W投资500MW单晶硅棒/片建设项目-切片201155231—5001.105500MW单晶硅棒/片建设项目-硅棒201166807500—1.336宁夏隆基年产800MW单晶硅棒项目201455442800—0.693银川隆基年产1.2GW单晶硅棒建设项目2014640331200—0.534西安隆基年产1.15GW切片项目201538064—11500.331无锡隆基年产850MW切片项目201531792—8500.374丽江隆基年产5GW单晶硅棒建设项目20162099005000—0.4198保山隆基年产5GW单晶硅棒建设项目20162294005000—0.4588楚雄年产10GW硅片项目2016177800—100000.1778古晋年产300MW单晶硅棒、1GW单晶硅片、20161637003001000银川隆基年产5GW单晶硅棒、5GW单晶硅片建201634820050005000宁夏隆基年产1GW单晶硅棒项目2016436001000—0.436保山二期单晶硅棒项目201817490060000.292丽江二期单晶硅棒项目201819370060000.323楚雄二期单晶硅片项目2018148600100000.149资料来源：公司公告、1.1.1硅料供需格局趋稳硅料国产化正在如期实现。目前，光伏晶硅产业链上，除多晶硅料外，其他产品国内生产比例均超过70%。随我国优质硅料产能快速投放，替代进口正在加速，多晶硅料产量占全球占比从2009年的26%上升至50%以上。国内多晶硅料进口率持续下降，2018年多晶硅料进口量开始首次出现下降，进口率也下降到了40%以下。国内低成本产能正在快速投放。国内低成本产能将在2019年迅速达产，预计2019年年底国内低成本硅料将近25-30万吨，较2018年底的14.3万吨大幅提升。同时，值得注意的是，本来新增的低成本产能将在2020年1季度告一段落，考虑到多晶硅料的投产周期大概在18个月左右，2020年1季度大全4A产能（3.5万吨）达产以后，2020年2季度到2021年年底，可能不会再有新产能运行。“后发优势”减弱，行业格局更清晰。多晶硅料主要是化工业态，工艺壁垒高，新进入者很难简单依靠一体化装置实现低成本生产，且资产重、投产周期长，目前的竞争主要在通威、特变、大全、协鑫等几家公司之间。此外，硅料的成本中，电费、折旧占比最高，在当前阶段，行业初始投资成本、电费成本下降空间有限，“后发优势”已经比较弱，行业格局变得更清晰。未来两年之内，国内硅料产业的价格主要取决于边际供给影响，特别是目前还在产的二三线高成本产能以及前几年的新进入者情况。根据行业反馈，2018年底在产的尚有一定出货的二三线企业尚有近20家，如果该部分企业能有效退出到8-10家以内，未来几年硅料产业价格弹性会加大。此外，前几年新疆投产的部分新进入者的规划也较大，其复产、扩产进度尚不稳定，还需观察。表9：目前主流多晶硅企业情况多晶硅首次投产时间公司1956Wacker1961Hemlock1983REC2005洛阳中硅第50页共50页 多晶硅首次投产时间公司2007江苏中能、OCI2008大全、亚洲硅业、通威永祥2009新特能源2011盾安2018东方希望资料来源：各公司资料、图82020年硅料供需平衡表（万吨、元/kg）图9大全多晶硅生产成本变化（美元/kg）第50页共50页16.015.816.05.414.012.010.014.514.14.23.813.113.212.813.02.72.72.32.42.32.411.22.49.79.79.410.08.78.48.59.09.49.29.18.98.02.12.02.02.61.81.71.81.81.81.71.61.87.51.56.012.211.812.011.811.510.710.910.510.64.08.77.77.67.46.97.36.76.87.27.67.57.47.16.02.00.018.017.6第50页共50页敬请阅读末页的重要说明cashcostdepreciation资料来源：Solarwit、资料来源：公司数据、表10：主流多晶硅企业新产能达产时间（部分项目爬坡有推迟）（万吨）2018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q1生产成本（万元/吨）通威乐山新1.653.33.33.33.3<5通威包头1.653.33.33.33.3<5新特3.53.53.57.17.17.1<5协鑫新疆444444<5东方希望333333<5大全1.833.53.53.575左右通威乐山老2222225左右盾安0.60.60.60.60.60.65~6亚洲硅业2222226~7洛阳中硅2222226~7协鑫徐州5.55.55.55.55.55.56~7江苏康博1111116~7国内主要产能合计25.429.933.737.337.340.8其中低成本产能14.318.822.626.226.229.7Wacker8888887~8OCIMalaysia1.41.41.41.41.41.47~8OCIKorean5.25.25.25.25.25.27~8Hemlock3.63.63.63.63.63.67~8REC2222227~8Hanwha1.31.31.31.31.31.3-Samsung1.351.351.351.351.351.35-海外主要产能合计22.8522.8522.8522.8522.8522.85-全球产能合计48.2552.7556.5560.1560.1563.65资料来源：公司公告、彭博、第50页共50页 表11：多晶硅产能单位投资额在过去几年经历了快速下降企业名称项目产能(万吨)生产方法投资总额(亿元)单位投资(亿元/万吨)开工时间陕西天宏0.375改良西门子法36.9398.52007江苏中能0.6改良西门子法35.3358.92008德国瓦克（美国田纳西）2改良西门子法25亿美元12.5亿美元2011新特能源1.2改良西门子法72.0760.12011新疆大全1.2改良西门子法(改建)30.6025.52013陕西天宏1.8硅烷流化床法61.4734.22016江苏中能新建4万吨+搬迁2万吨改良西门子法56.8214.22017通威股份2.5万吨+2.5万吨改良西门子法60.0012.02017新特能源3.6改良西门子法40.6511.32018资料来源：各公司公告、1.1.1PERC是未来多年存量市场主流，但电池片技术进步值得关注PERC即将完成普及，仍将是未来3-4年存量市场的主流。截至2018年底，实际投运的PERC电池产能已超过50GW，2019年实际投运产能将接近85-90GW（统计产能较这个大，主要是部分装备还在调试和爬坡），到2020年上半年，从渗透率角度来看，PERC电池将完成普及。尽管有N型等一些路线的挑战和尝试，p-PERC电池由于效率、成本兼具优势，预计在未来的3年甚至更长一些的时期内，都仍是存量市场的市场主流技术路线。PERC盈利情况超预期，但对传统电池的盈利溢价可能逐步缩小。PERC电池的部分工艺掌握在设备厂手中，技术、工艺传播较快，行业产能扩张的速度较预期要快。国内第一、第二梯队的PERC电池非硅成本预计相差0.05元/W-0.08元之间，除个别成本控制力特别突出的公司外，具有一定规模的公司，盈利能力差异不大。2019年1季度前几个月，单晶PERC电池单瓦盈利接近0.20-0.25元,处于2017年以来的峰值水平。随PERC电池产能快速扩张，特别是Q3预计有10GW以上的电池片投产，预计其溢价会缩小。图10PERC电池产能快速增长（单位，GW）140.0120.0100.080.060.040.020.00.0第50页共50页敬请阅读末页的重要说明资料来源：PVInfolink、MultiPERCMonoPERC第50页共50页 表12：PERC电池产能展望（GW）2018Q42019Q12019Q22019Q32019Q4韩华6.56.57.07.77.8通威9.09.09.09.013.4阿特斯4.76.87.88.89.3隆基4.04.07.010.610.6爱旭4.55.85.87.89.6晶科4.24.24.24.24.2天合3.43.43.43.43.4晶澳4.24.25.55.55.5平煤2.02.02.03.04.0苏州润阳2.02.04.04.04.0尚德2.02.02.02.02.0东方日升3.03.04.06.06.0URE1.71.71.71.71.7正泰1.61.62.12.12.1协鑫集成1.61.61.61.61.6东方环盛1.51.51.51.51.5Suming1.51.52.52.52.5亿晶光电1.31.31.31.31.3横店东磁1.21.21.42.22.2Vina1.01.01.51.51.5潞安1.02.02.02.02.0江苏昊宇0.90.90.90.90.9越南Boviet0.80.80.80.80.8REC0.80.80.80.80.8Mcell0.60.61.01.01.0TSEC0.60.60.60.60.6中锂腾晖0.50.50.71.01.0晋能0.40.40.40.40.4Motech0.30.30.30.30.3印度Adani0.20.20.20.20.2中国节能0.20.20.20.20.2航天机电0.20.20.20.20.4Inventec0.20.40.50.50.5URE0.20.20.20.20.2台湾E-ton0.10.10.40.40.4江苏中宇0.10.70.71.53.0Yingli0.10.10.10.10.1中电光伏0.00.00.00.00.0Uniex0.00.00.00.02.0阳光中科0.00.00.61.51.5其他0.04.76.78.69.4合计67.977.892.4107.4119.8资料来源：PVInfolink、敬请阅读末页的重要说明表13：电池片毛利率水平（单位，%）20142015201620172018通威股份多晶电池片20.5819.1718.62单晶电池片15.6217.2918.80隆基股份电池片17.6719.0622.1223.809.43东方日升电池片15.3718.18-12.0314.31第50页共50页 亿晶光电电池片19.7520.7320.6611.7911.87Page15第50页共50页 拓日新能组件+电池片15.5818.7117.2118.947.51中利科技组件+电池片19.9715.2024.118.6918.00向日葵组件+电池片17.0822.0524.0014.33-资料来源：公司公告、图11电池片效率提升路径25%23.95%24.06%第50页共50页24%23%22%21%21.70%21.40%22.13%22.61%22.71%22.78%23.26%23.45%23.60%第50页共50页20%19%第50页共50页资料来源：TaiyangNews、p-PERC最高转换效率第50页共50页敬请阅读末页的重要说明电池片环节的技术进步仍比较多。电池片环节由于资产重、较同质化，过去长期处于盈利很薄弱的状态，p-PERC由于能够降低系统BOS成本，并且与原有系统、工艺兼容性高，2015-2016年p-PERC获得突破后，行业开始加速推广，并从领跑者等政策引导市场逐步成为行业主流路线。电池片环节的发电效率提升与成本下降，一方面可以降低组件成本，也可以带来BOS降低并进一步降低EPC系统造价。目前，产业界在电池片已经开始商业化探索的其余路线还有，N-PERT、HIT、IBC、Topcon等路线及其组合方案。HIT、Topcon等技术可能在未来几年得到一定规模的应用。通过国产化替代、规模效应，HIT、Topcon、IBC等初始投资有望得到出现较大幅度下降，良率和效率随量产线的增加也有望进一步提升。未来几年，效率更高的HIT、Topcon、IBC等路线有望得到一定规模的应用。其中，HIT由于温度系数更优，除转化效率有望显著再提高的优势外，同样标称值的峰值转化率下实际发电量可能要更高一些。表14：不同技术路线对比异质结常规单晶常规多晶单晶Perc黑硅多晶N-pertIBC量产效率23%-24%20.50%18.70%22%20.80%21.70%23.x%双面率＞95%00＞60%＞60%＞80%0LID0%1%/年1%/年1%/年4%/年0%0%LETID无有有有有有有温度系数-0.25%-0.42%-0.45%-0.37%-0.39%-0.35%-0.35%工艺步骤466881220弱光响应高低低低低高高成本高低低中中高极高资料来源：公开资料、整理第50页共50页 敬请阅读末页的重要说明表15：异质结电池产能规模与效率情况名称国别实验室效率量产效率(%)规模(MW)1松下三洋日本/马来西亚25.623700+3002长洲产业/CIC日本23.522.830+803Kaneka日本26.321.5404INES法国24.123305NSP中国台湾23.1—506上澎/Sunpreme中国/USA23.622.3407SolarCity/特斯拉/松下美国水牛城-22.510008梅耶博格瑞士24.0223409Hevel俄罗斯——16010EcoSoliver匈牙利——80113Sun意大利——20012新奧河北廊坊22.6—已关停13均石福建晋江/莆田23.122.4120+50014中智江苏泰兴23.422.816015晋能山西太原24.223.450+5016汉能四川成都2322.512017清华紫光江苏盐城——6018通威四川成都——100+100资料来源：各公司数据、1.1.1玻璃、EVA胶膜格局比较有效受益于双玻双面组件推广，未来光伏玻璃需求量增长将超过光伏行业增长。双玻组件显著增加了单个组件光伏玻璃的用量：其组件的正面和背面均采用玻璃封装，与单玻组件相比，光伏玻璃的用量显著提高（将从6.x吨/GW提升至9.4x吨/GW，上升50%）。双玻双面组件由于不增加成本的基础上，显著提升了发电效率，预计有较好的市场前景。2018年双玻组件的渗透率6.6%左右，而第三批领跑者计划中双玻组件的渗透率达到了62.47%。未来几年双玻组件的渗透率有望快速提高。随着双玻组件渗透率持续提升，即使在考虑组件功率提升对光伏玻璃需求有负影响的条件下（同尺寸组件提升10W玻璃需求下降近3%，影响较小），未来几年光伏玻璃需求量增长将超过新增装机增速。表16：双玻组件对光伏玻璃需求量大幅提高单玻组件双玻组件同比（%）组件功率（W）300300装机量（GW）11组件面积（60片型）（m2）1.641.64玻璃厚度（mm）3.22.5玻璃用量（块）12玻璃需求量（万m2）5451090100玻璃需求量（吨）436006812556.25玻璃单位需求（万吨/GW）4.366.8156.25原片至玻璃合格率92%92%光伏玻璃良品率78%78%光伏玻璃原片需求（万吨/GW）6.089.4956.25资料来源：公开资料、测算第50页共50页 表17：随双玻组件渗透率提升，玻璃需求量增速将超过新增装机增速20182019E2020E2021E2023E2025E新增装机（GW）104125150180215260组件功率（W）295305315325335345双玻渗透率10%20%30%40%48%60%单玻新增装机（GW）94100105108112104双玻新增装机（GW）10254572103156玻璃单位需求-单玻（万吨/GW）6.185.985.795.615.445.28玻璃单位需求-双玻（万吨/GW）9.659.349.048.768.508.26玻璃需求-单玻（万吨）578598608606608549玻璃需求-双玻（万吨）1002334076318771288玻璃需求合计（万吨）6798311014123714861837玻璃需求量增长率（%）5.722.422.121.920.123.7新增装机增长率（%）7.420.220.020.019.420.9敬请阅读末页的重要说明资料来源：CPIA、测算注：上述测算中，已考虑组件功率提升对玻璃需求量减少的影响光伏玻璃新进入者少，信义、福莱特等优势企业在低成本技术基础上快速扩张。光伏玻璃行业在技术、认证、客户、规模等方面都具备较强的进入壁垒，而普通玻璃的生产线无法轻易转换为光伏玻璃的生产线。目前，主流光伏玻璃企业已经在行业深耕多年，几乎没有新进入者。光伏玻璃的成本优势主要来自规模优势，单炉规模越大，生产成本越低。例如，日容量1000吨的生产成本较日容量650吨的生产成本要低10%-20%。光伏玻璃行业的龙头公司信义、福莱特正在快速扩张，预计2019年信义将新增产能2000吨/日，市占率将从31.9%提升至33.7%，福莱特将新增产能2000吨/日，市占率将从17.6%提升至22%。表18：目前主流光伏玻璃企业已经在行业深耕多年，几乎没有新进入者首次投产时间公司2006南玻2007信义、福莱特2009中航三鑫、安彩高科2010金信、彩虹2015中建材（合肥）资料来源：各公司公告、表19：信义、福莱特等优势企业快速扩张日容量（吨/日）2018年底产能扩产计划2019年底产能2019Q12019Q22019Q32019Q4信义光能6700100010008700福莱特玻璃3690100010005690金信23502350南玻18001800彩虹集团18008502650中建材（合肥）650650中航三鑫250250安彩高科250250其他35103510合计2100025850信义市占率（%）31.933.7福莱特市占率（%）17.622.0资料来源：各公司公告、第50页共50页 图122018年市场份额分布图13单窑产能对比（单位，吨）第50页共50页安彩高科,1.2%中航三鑫,1.2%中建材（合肥）,3.1%其他,16.7%彩虹集团,8.6%南玻,8.6%金信,11.2%信义光能,31.9%福莱特玻璃,17.6%1000900800700600500400300200100信义天津信义芜湖信义芜湖信义芜湖信义芜湖信义芜湖信义马来西亚信义马来西亚福莱特嘉兴福莱特嘉兴福莱特嘉兴福莱特凤阳福莱特凤阳金信唐山（一期）金信唐山（二期）金信唐山（三期）金信唐山（三期）南玻东莞南玻东莞南玻东莞南玻吴江彩虹合肥（一期）彩虹合肥（二期）彩虹咸阳中建材合肥中航三鑫蚌埠安彩高科安阳0第50页共50页敬请阅读末页的重要说明公司单窑产能行业平单窑产能资料来源：卓创资讯、资料来源：公司公告、卓创资讯、EVA胶膜格局比较有序。光伏胶膜业务中，传统胶膜为福斯特、斯威克等三家企业主句主流市场，合计份额近70%；近几年升级版的白色EVA（可实现功率增益）也主要由几家龙头企业推动应用。POE胶膜在双玻双面电池中具有经济性（抗PID）。白色EVA、POE膜目前行业渗透率都比较低，预计几家龙头企业新产品上的份额可能进一步提升。表20：Eva全球市场份额测算（2017年）福斯特斯威克海优新材出货量（亿m2）5.771.561.30一块60型组件eva胶膜用量（m2）3.40对应组件个数（亿个）1.700.460.38组件平均功率（2017年，W）278.00出货量换算成功率（GW）47.1812.7610.63组件总出货（2017年，GW）101.00市占率46.71%12.63%10.52%三家合计69.86%资料来源：公司公告，表21：EVA产品毛利率对比（%）2012201320142015201620172018福斯特45.5339.7829.7633.8431.1620.3719.14爱康科技7.804.175.3213.12——海优新材27.9425.2426.3822.8920.2615.0813.63斯威克（东方日升）——35.5833.1530.2117.8718.60资料来源：公司公告，1.1.1组件竞争的是海外专业渠道能力组件的竞争可能主要看海外专业渠道能力。近几年，组件端在叠瓦、半片、双面等方面有一些新技术，但基本属于微创新，大部分主流公司都能跟上。而从市场结构看，海外市场正在进入更分散和可持续的多元市场时代，海外市场能力与渠道无法同制造业一样快速复制，有海外渠道优势的组件企业议价权将有所提升。第50页共50页 表22：组件出货量情况统计2018排名厂商名称17出货量（GW）18出货量（GW）18市场份额（%）1晶科9.7911.1710.742晶澳7.148.067.753阿特斯6.836.626.364天合光能8.466.606.355隆基乐叶4.456.586.336韩华5.445.605.387协鑫集成4.844.574.398尚德2.503.403.279东方日升2.813.353.2210FirstSolar2.302.702.6011中利集团1.851.761.69敬请阅读末页的重要说明资料来源：公司年报、行业数据、表23：2019年1-5月组件出口数据规模（GW）印度荷兰日本越南澳大利亚墨西哥西班牙巴西德国晶科3.7晶科晶澳晶科晶科阿特斯晶澳晶科阿特斯正泰天合2.5尚德天合阿特斯日升晶科晶科隆基正泰韩华晶澳2.4正信隆基天合天合天合隆基天合协鑫晶科阿特斯2.2日升阿特斯晶澳协鑫日升天合协鑫韩华协鑫隆基乐叶2.0晶澳晶科尚德隆基隆基正泰日升日升隆基东方日升1.9协鑫尚德韩华正泰尚德日升阿特斯天合日升尚德1.4天合协鑫隆基晶澳晶澳韩华尚德晶澳晶澳正泰1.3隆基正泰正泰阿特斯正泰阿特斯正泰晶科天合协鑫集成0.8正泰日升日升尚德韩华协鑫晶澳尚德正信韩华0.7韩华韩华协鑫韩华正信尚德正信正信阿特斯正信0.3阿特斯正信正信正信协鑫正信韩华隆基尚德资料来源：solarzoom，1.3风电：限电率改善，交货进入上升期弃风率明显改善，部分限制省份开始解禁：2016年能源局开始实行预警机制，2017年限制了风电大省的装机规模，从而导致了行业出现阶段性疲软。2016年，国家发改委、能源局《关于做好风电、光伏发电全额保障性收购管理工作的通知》发布了最低发电小时数，保量的同时保价，鼓励地方提高最低保障小时数，不到最低发电小时数不新建项目。近两年来，在政府的努力下，三北地区发电小时数和弃风率都出现了明显改善。在一系列政策推动下，近几年弃风率得到了明显改善，2018年全国弃风电量277亿千瓦时，同比减少142亿千瓦时，平均弃风率7%，弃风率下降5个百分点，达到2012年以来的最低值。三北地区逐步放开限制，推动装机量上升:2016年国家能源局下发《关于建立监测预警机制促进风电产业持续健康发展的通知》，通知中明确，弃风率超过20%的地区，风险预警结果将为橙色或橙色以上。预警为红色的省（区、市），建议风电开发企业慎重决策建设风电项目，电网企业不再办理新的接网手续。预警为橙色的，能源局原则上在发布预警结果的当年不下达年度开发建设规模。吉林、黑龙江、甘肃、宁夏、新疆、河北北网、内蒙等区域受到限制，对第50页共50页 敬请阅读末页的重要说明前几年装机影响较大。随着弃电率的下降，2018年内蒙、黑龙江、宁夏解除红色限制，2019年宁夏也解除红色限制。目前风机企业在手未交付订单规模大，随着新规的推行，建设和并网规模可能加快，预计今明年的风机交付将会提速。主要企业走出低估值陷阱。2015年以来，风电板块装机总量下降，企业业绩增长趋缓，主要企业资产更重，进入典型的低估值陷阱。2018年以来，随着行业态势、企业业务拓展，主要企业经营企稳，估值修复到预期中的10-15倍区间，如果后续经营能持续好转，主流企业可能走出低估值陷阱。图14中国、全球风电新增装机（GW）资料来源：全球风电协会、能源局、图15全国风电平均发电小时与弃电率资料来源：能源局，第50页共50页 二、新能源汽车：耐心等待中游盈利水平见底2.1国内需求阶段性放缓，但不改产业中长期前景国内销量阶段性增长放缓。国内新能源车销量在连续多年的高速增长后，基数已比较大，乘用车销量2018年已经超过百万台，2019年上半年，受传统车企降价、新能源补贴退坡等多重因素影响，新能源终端销量增速不断下降，4月份同比增幅降低到18%，5月同比增速降低到2%，国内终端销量出现阶段性放缓。但不改产业中长期前景，对国内市场不宜过度悲观。1）新能源市场导入基本完成，消费者都已有一定消费认知，随着整车性能的持续提升，渗透率总体仍将会继续提升。2）另一方面，国内对新能源产业的政策力度较大，如双积分政策目前对车企压力还不大，但2020年之后对传统车企在新能源投入上的“硬约束”会逐步体现。3）我国政府已经要求各地不得限制新能源汽车的路权，未来巨大的路权政策体系有望支撑限行城市成为新能源汽车需求的新增长点。我国机动车上路管理主要有限购和限行两种方式，限行的主要目的包括治理拥堵（东南沿海城市为主）和治理大气污染（中西部、华北、东北城市为主）。目前全国常态化限行的城市超过30个（以省会为主），由于重污染天气、市政工程施工等因素而阶段性限行的城市超过100个。预计未来随着汽车保有量的增长，我国限行城市的数量可能逐渐增加。2018年非限购城市销售64.3万辆，同比增长93.9%，超过全国和限牌城市增速。4）从更长期的产业竞争角度来看，支撑全球各国持续进行电动车投入的核心要素，一方面是智能化对数字化、程控化的要求（必须依靠电动化来实现）；另一方面，理论与实践均已表明，电动化将显著降低整车的系统集成难度和壁垒，某种程度上来讲，电动化的实现可能也给后发车企更大的追赶与超越机会。图16国内新能源车销量回顾与预测（万台）资料来源：敬请阅读末页的重要说明表24：2017-2018限购城市销量情况总体（辆）2017年2018年YoY（%）深圳31,16286,099176.3上海56,84874,15830.4第50页共50页 北京53,12870,41932.5Page22第50页共50页 总体（辆）2017年2018年YoY（%）广州17,12949,015186.2杭州36,15447,33830.9天津30,44446,35252.3限购城市合计224,865373,38166.0全国销量556,2951,016,00282.6占比（%）40.436.8-3.7纯电（辆）2017年2018年YoY（%）插电混动（辆）2017年2018年YoY（%）北京52,80369,16531.0上海36,29750,06037.9深圳16,99546,016170.8深圳14,16740,083182.9天津26,66138,66745.0广州3,20622,559603.6杭州30,28730,6901.3杭州5,86716,648183.8广州13,92326,45690.0天津3,7837,685103.1上海20,55124,09817.3北京3251,254285.8限购城市合计161,220235,09245.8限购城市合计63,645138,289117.3全国销量448,820759,77769.3全国销量107,475256,225138.4占比（%）35.930.9-5.0占比（%）59.254.0-5.2资料来源：乘联会，总体（辆）2017年2018年YoY（%）前29非限购城市201,301345,72771.7占所有非限购城市（%）60.753.8-6.9表25：2017-2018限购城市销量情况18座副省级以上城市149,953237,10958.1城均销量8,33113,17358.111座厅级城市51,348108,618111.5城均销量4,6689,874111.5纯电（辆）2017年2018年YoY（%）插电混动（辆）2017年2018年YoY（%）前29非限购城市193,744311,70260.9前29非限购城市7,55734,025350.2占所有非限购城市67.4%59.4%-8.0占所有非限购城市17.2%28.9%11.618座副省级以上城市144,183211,23146.518座副省级以上城市5,77025,878348.5城均销量8,01011,73546.5城均销量3211,438348.511座厅级城市49,561100,471102.711座厅级城市1,7878,147355.9城均销量4,5069,134102.7城均销量162741355.9资料来源：乘联会，2.1海外车企有望在2020-2021启动新一轮快速增长一批电动化专属平台即将推出，新车型将在2020-2021年密集上市。全球海外汽车生产商基本都还以燃油车平台生产电动车，包括不少明星车型（如通用Bolt、Bolt、雷诺ZOE、丰田PriusPHEV、三菱Outlander等）。目前，特斯拉、现代起亚、日产已有电动车专属平台生产的车型；而大众、奔驰、宝马均已经拿出独立的电动车生产平台规划，并发布了对应的车型规划，预计将在2020-2021年开始上市。根据各车企未来新能源汽车战略规划，海外13大车企集团在2018-2020/2021年期间，将推出的新能源车型数量将大于82款，年均21款以上。在2018-2025年期间，将推出的新能源车型总数将大于303款，年均38款以上；而2015-2017年海外13大车企敬请阅读末页的重要说明集团年均上市车型为13款。新车型推出数量快速增长，而其中部分企业还未提出明确第50页共50页 Page23第50页共50页 敬请阅读末页的重要说明的车型数量目标。我们预计车型密集上市期在2020年左右开启，2020年之后以大众MEB平台为代表的各家车企的电动车生产平台投产后，无论是车型数量还是销量均将进入一个新的快速增长时期。根据主要车企的规划，主流车企目标是2025年达到10%-25%的渗透率，远高于目前1-2%的水平。表26：海外主要车企新能源汽车销量目标车企销量目标大众大众集团：至2025年，年销量达200-300万辆，占集团销量20%-25%。2020年实现在华销售40万辆新能源汽车，2025年实现150万辆。奥迪至2025年，实现年销售约80万辆。保时捷至2025年，电动车销量占所有车销量的25%。宝马至2025年，在全球电动车市场占有15%-25%的份额。戴姆勒至2025年，电动车销量占所有车销量的15%-25%。沃尔沃至2025年，电动汽车销量达到100万辆。PSA未公布FCA未公布特斯拉至2020年，年销量达到100万辆。通用2026年前，年销量达100万辆福特至2020年，新能源汽车销量比例10%-25%。丰田至2030年，电动化汽车年销量超过550万辆，其中EV和FCV等零排放车型年销量力争达到100万辆以上。雷诺-日产-三菱联盟未公布本田至2030年，电动车销量占比公司销量67%。现代起亚未公布资料来源：公司官网，Marklines，公开资料，表27：海外车企新能源汽车渗透率EV+PHEV销售量（辆）新能源渗透率（%）20152016201720182015201620172018Tesla50,65876,285103,181244,937Tesla100.0100.0100.0100.0雷诺-日产-三菱联盟84,995105,084109,155174,369雷诺-日产-三菱联盟1.01.11.11.8宝马集团29,53854,42681,529116,372宝马集团1.52.63.75.3通用集团21,32832,67166,88983,104通用集团0.20.30.71.0大众集团24,69056,70961,61469,558大众集团0.30.60.60.7现代-起亚汽车集团3,29312,78125,33962,677现代-起亚汽车集团0.00.20.40.9丰田集团6,0363,00948,74042,042丰田集团0.10.00.50.4戴姆勒集团11,44818,47735,43136,748戴姆勒集团0.50.71.31.3第50页共50页 沃尔沃7,75715,17219,34935,481沃尔沃1.83.03.65.3Page24第50页共50页 敬请阅读末页的重要说明EV+PHEV销售量（辆）新能源渗透率（%）本田14122,02419,750本田0.00.00.00.4福特集团20,16124,81419,6269,367福特集团0.30.40.30.2PSA1,5435,0544,6408,553PSA0.00.20.20.2FCA4,5163,8976,3177,498FCA0.10.10.10.2海外13大车企合计266,104408,381583,834910,456海外13大车企合计0.40.60.81.3资料来源：Marklines，2.1中国的中游制造将深度参与全球分工电池产业在数码时代已具有全球竞争力。在数码电池大发展时期，电池材料的国际化分工程度比较高，无论是电芯，还是正极、负极、电解液等，都已经很深的参与全球竞争。中国电池在全球的竞争力与竞争潜力是被低估的。锂电池竞争的核心是制造与成本控制能力、汽车know-how、材料体系等三大核心要素。中国企业在制造与成本控制方面一直有领先优势，近几年，know-how与材料体系正在快速学习和追赶，后续中国中游产业的核心竞争力会进一步巩固与加强。此前大多数海外车企由日韩动力电池企业配套供应，欧洲企业主要选择韩国电池厂，日韩企业主要选择本国电池，而美国车企则对日韩企业均有选择。随着中国新能源汽车产业快速发展，宁德时代等公司在4-5年前就已成功打入欧美日韩车企供应链，并已经在方形三元电池、铁锂电池领域形成了全球领先的综合竞争力。而孚能科技、亿纬锂能、欣旺达、国轩高科等公司，也在近几年陆续切入海外主流供应体系。表28：2016-2018年全球动力电池出货量前十企业2016年出货量（GWh）企业2017年出货量（GWh）企业2018年出货量（GWh）松下7.2宁德时代11.8宁德时代21.2比亚迪7.1松下10.0松下20.7宁德时代6.8比亚迪7.2比亚迪14.0沃特玛3.2沃特玛5.5LG化学7.4LGC2.5LGC4.5国轩高科4.0国轩高科2.4国轩高科3.2AESC3.7力神1.8三星SDI2.8三星SDI3.0比克1.3北京国能1.9孚能科技2.6三星SDI1.1比克1.6力神2.3中航锂电0.7孚能科技1.3亿纬锂能1.9资料来源：SNEResearch，GGII，表29：中韩主要电池厂商收入与利润情况营业收入（亿元）2015年2016年2017年2018年三星SDI195202253409三星SDI奥地利142022LGC185210268382LGC美国121319LGC韩国（现代合资）132525SKI920CATL57149200296营业利润/净利润（亿元）2015年2016年2017年2018年第50页共50页 三星SDI-29-65-623Page25第50页共50页 敬请阅读末页的重要说明营业收入（亿元）2015年2016年2017年2018年三星SDI奥地利-1-0.051LGC0.03-3212LGC美国311LGC韩国（现代合资）0.040.40.1SKI-14-19CATL10294237营业利润率/净利润率（%）2015年2016年2017年2018年三星SDI-15.0-32.2-2.55.7三星SDI奥地利-7.3-0.22.4LGC0.02-1.40.63.2LGC美国22.99.43.7LGC韩国（现代合资）0.31.50.5SKI-159.3-91.2CATL16.719.621.012.6资料来源：公司公告，注：1）汇率按照人民币1元=170韩元折算；2）三星SDI奥地利、LGC美国、LGC韩国（现代合资）均为主营汽车动力电池业务的子公司；2）三星SDI奥地利、LGC美国、LGC韩国（现代合资）、CATL采用净利润数据，三星SDI、LGC、SKI采用营业利润数据图17主要车企与电池供应关系资料来源：公开资料，表30：6大电池厂材料供应链情况正极材料负极材料隔膜电解液宁德时代振华新材、厦门钨业、长远锂科、宁波金和格林美（三元前驱体原材料）、德方纳米（磷酸铁锂）、北大先行（磷酸铁锂）凯金能源、杉杉股份、江西紫宸恩捷股份、璞泰来（卓高供涂覆）、沧州明珠天赐材料、新宙邦、华荣化工（江苏国泰）孚能科技当升科技（重要供应商）贝特瑞、凯金能源旭化成（celgard）、星源材质、恩捷股份香河昆仑、新宙邦、天赐材料比亚迪当升科技、杉杉股份、厦门钨业、长远锂科、磷酸铁锂主要自供贝特瑞、星城石墨、翔丰华、凯金能源自供占比较高，可能近一半，其他有星源材质、恩捷股份、沧州明珠天赐材料、杉杉股份、新宙邦第50页共50页 敬请阅读末页的重要说明正极材料负极材料隔膜电解液LGCL&F、优美科、日亚化学、ECOPRO、自产日立化成、三菱化学、贝特瑞、江西紫宸、杉杉股份东丽、SK、星源材质、上海恩捷、东燃三菱化学、新宙邦、江苏国泰、天赐材料、巴斯夫三星SDIL&F、ECOPRO、优美科、格林美（代工）、浦项制铁日立化成、三菱化学、贝特瑞、江西紫宸、杉杉股份旭化成、东丽、SK新宙邦、三菱化学松下住友金属、优美科、厦门钨业、芳源环保（前驱体）日立化成、日本碳素、贝特瑞、三菱化学旭化成、住友化学、宇部、东丽、日本帝人三菱化学、宇部兴产、新宙邦、江苏国泰资料来源：公开信息，2.1电芯环节的竞争在有限范围展开，电池材料盈利能力有望逐步触底2.1.1电芯壁垒最高，产品差异已出现，机会属于有限的参与者国内双强格局已经形成，近两年可能是准一线电芯的黄金窗口期。近几年国内动力电池集中度持续提升，CR10从2017年的69%提升至2019年前5月的89%，双强格局也不断强化。考虑到供应链安全等因素，国际大车企也在不遗余力地培养替代新供应商，国内亿纬、孚能、欣旺达公司成功进入海外车企供应链。以上企业能有所进展的另外一个因素可能是软包电池路线的差异化竞争。电芯在中游产业链上壁垒最高，并已经有过几轮洗牌。综合制造难度、工艺与材料要求等方面因素来看，电芯在中游电池相关产业链上的壁垒最高。从商业环节来看，又直接面对整车厂大客户，产品研发周期更长，资产负债表要求都更高。目前来看，在上游化工材料、电池材料、电芯环节来看，电芯环节已体现出了很强的产品品质差异，而大部分电池材料的竞争，主要还是量、价的竞争，差异化不够显著（隔膜差异略大一些）。总体来看，电芯经营难度最大，也因为如此，2014年以来，国内电芯产业已经历过几轮调整，部分有规模的企业都开始出清，未来电芯的竞争和机会，可能只属于比较有限的参与者了，外围企业再突破甚至改变格局的机会不大。图18中国动力电池产能利用率和价格情况资料来源：GGII，第50页共50页 敬请阅读末页的重要说明表31：各年度国内动力电池装机量情况（GWh）电池企业2017年电池企业2018年电池企业2019年前5月宁德时代10.58宁德时代23.51宁德时代10.44比亚迪5.66比亚迪11.44比亚迪6.27国轩高科2.10国轩高科3.09国轩高科1.29比克电池1.64力神2.07力神0.54力神1.07孚能科技1.90孚能科技0.51孚能科技0.99比克电池1.74中航锂电0.41亿纬锂能0.82亿纬锂能1.27亿纬锂能0.39国能电池0.80国能电池0.82比克电池0.37智航新能源0.73中航锂电0.72多氟多0.35星恒电源0.66卡耐新能源0.64联动天翼0.26前10合计25.05前10合计47.18前10合计20.84全国合计36.44全国合计56.99全国合计23.40资料来源：GGII，2.1.1补贴快速退坡，加快中游制造业调整甚至洗牌补贴退坡将主要向整车、中游传导。2019年国家补贴退坡幅度大，大部分畅销车2019年国补降幅在2-3万元，加上地补退坡影响更大。而由于同期燃油车降价显著，因此，补贴退坡的压力，将主要由整车、中游供应链承担，其中，锂电池、电机电控等电气单元一直是降低成本的主力军，2019年的补贴退坡会继续向中游传导。电池环节主流企业可能能够抵御15-20%的降价。主流的电池企业，通过能量密度提升、四大材料价格降低、上游材料降价，以及制造效率提升，有希望获得15-20%的成本降幅，2018年CM523动力电池成本约0.8-0.9元/Wh，预计2019年锂电池系统成本有希望下降至0.7x-0.8元/Wh左右，因此，15-20%的降价对利润率影响可能不大。表32：新能源汽车国补测算2016A2017A2018A2019F乘用车销量（万辆）3356105115乘用车补贴金额（亿元）146197342177客车销量（万辆）1291011客车补贴金额（亿元）50620717174专用车销量（万辆）6131018专用车补贴金额（亿元）55975136销量总计（万辆）5178125144补贴金额总计（亿元）707501564287乘用车单车补贴（万元）4.43.53.31.5资料来源：乘联会，GGII，表33：各年度新能源乘用车补贴情况乘用车单车补贴（万元）2017年2018年2019年正式版过渡期内2019年正式版过渡期后较2018年降幅100（含）-1502000150（含）-2003.61.50.90-100%纯电动乘用车续航里程（km）200（含）-2503.62.41.40-100%250（含）-3004.43.42.01.8-47%300（含）-4004.44.52.71.8-60%400及以上4.453.02.5-50%第50页共50页 能量密度90（含）-1051000Page28第50页共50页 敬请阅读末页的重要说明补贴系数（Wh/kg）105（含）-12010.60.60-100%120（含）-1251.1110-100%125（含）-1401.1110.8-20%140（含）-1601.11.11.10.9-18%160及以上1.11.21.21.0-17%插电式混合动力乘用车单车补贴（万元）续航里程大于50km2.42.21.31.0-55%资料来源：财政部，表34：2019年度电成本降幅测算万元/吨20182019E正极材料（NCM523/622）18.013.6/14.9碳酸锂11.87.0钴48.030.0镍10.710.4锰1.61.4负极材料5.04.4电解液4.54.5隔膜4.03.0度电成本（元/KWh）2018（NCM523）2019E（NCM523）YoY2019E（NCM622）YoY正极材料269.4203.5-24%201.2-25%负极材料56.049.4-12%47.0-16%电解液31.031.00%29.5-5%隔膜69.052.4-24%49.8-28%结构件40.036.0-10%36.0-10%直接人工32.929.7-10%29.7-10%制造费用87.374.2-15%74.2-15%pack及其他辅材250.0225.0-10%225.0-10%合计835.7701.3-16%692.4-17%资料来源：亚洲金属网，中国化学与物理电源行业协会，四大材料中格局不一，盈利能力有望逐步触底。经过数码电池时代的积累，国内已培育出一批在全球范围内拥有竞争力的电池材料企业，动力电池的材料，除隔膜以外基本是在原数码产业格局上延伸出来的。正极：四大材料中，正极产值最大、难度也最高，对提升电池两大核心性能的贡献也最大；过去几年，国内的正极产业也做出了高压实密度等特色。但国内正极却也是格局最不清晰的环节，市占率最为分散，而且还有诸多技术路线的选择问题。结合目前的供需态势，预计正极盈利情况可能继续承压。电解液：电解液过去调整也相对充分一些，部分主流企业2018年2季度净利润率已到个位数，2019年8月-2019年3月，电解液因上游溶剂、六氟涨价而出现多次小幅度涨价，也印证行业盈利情况在底位。但纯电解液制造过程短，过去一直没有获得过超额回报。目前主流的公司如天赐材料、新宙邦、国泰格局较稳定，在海外份额也在加速提升，后续电解液的大机会可能要看上游六氟、添加剂的产业变化。负极：负极的格局比较稳定，主要3家企业格局比较稳定，变化是近几年东莞凯金份额较快。同时，负极行业尤其人造石墨领域的产能利用率一直比较高，行业整体格局比较有序。过去几个季度，龙头负极企业毛利率有所下滑，主要是海外低价焦在涨价影响。主流公司在2019年2-3季度的自供石墨化产能即将投放，成本有望显著下降，但石墨第50页共50页 敬请阅读末页的重要说明化自主配套带来的成本下降多少能留住还有待观察。隔膜：膜行业资产重、资产周转率很低，并且就其化工业业态来看，企业间往往由于工艺形成比较大的成本差，在B2B领域就很容易形成非常集中的市场格局，目前，干法、湿法隔膜都已进入决赛阶段。长期来看，该领域的份额可能出现很高的集中度。表35：NCM正极材料行业出货量集中度情况（%）2017年2018年2018Q12019Q1振华新材料8.08.88.515.4长远锂科10.710.311.112.0厦门钨业6.97.54.99.5容百锂电12.510.212.87.6当升科技8.69.910.77.1桑顿新能源3.95.35.16.6湖南杉杉9.37.89.45.9天津巴莫3.14.93.45.9新乡天力4.54.33.44.3湖南金富力4.02.92.63.6资料来源：GGII，表36：LFP正极材料行业出货量集中度情况（%）2017年2018年2018Q12019Q1德方纳米12.724.011.930.6贝特瑞15.79.111.914.0北大先行8.19.47.113.1万润0.010.30.010.5贵州安达14.49.916.78.7天津斯特兰4.73.43.63.1烟台卓能2.12.77.11.7资料来源：GGII，表37：负极材料行业出货量集中度情况（%）201720182018Q12019Q1贝特瑞22.3022.4025.3225.83杉杉股份（含创亚）21.0817.9720.2518.45东莞凯金8.0313.679.4215.68江西紫宸15.9116.9317.4413.84翔丰华6.425.732.815.54江西正拓4.734.175.063.51深圳斯诺6.553.652.812.58深圳金润2.061.822.812.21资料来源：GGII，表38：电解液行业出货量集中度情况（%）201720182018Q12019Q1广州天赐材料26.525.225.522.3深圳新宙邦15.517.319.817.3江苏国泰华荣12.512.77.915.4天津金牛5.54.66.32.8东莞杉杉5.59.28.18.4汕头金光3.84.34.75.6北京化学3.12.33.11.4第50页共50页 敬请阅读末页的重要说明201720182018Q12019Q1珠海赛纬6.03.93.75.0香河昆仑3.92.82.62.2山东海容3.52.12.42.2资料来源：GGII，表39：干法隔膜出货集中度情况（%）201720182018Q12019Q1星源材质20.222.531.224.6惠强能源12.87.114.7沧州明珠11.612.414.214.0中科科技9.08.85.79.1中兴新材12.216.311.37.0重庆钮米4.03.33.23.2东航光电2.64.34.32.8河南义腾9.32.87.12.1资料来源：GGII，表40：湿法隔膜出货集中度（%）201720182018Q12019Q1上海恩捷25.6436.3728.0139.89苏州捷力20.5111.4914.0114.10长园中锂16.677.6610.089.31星源材质2.313.455.608.78河北金力0.006.895.606.65辽源鸿图2.314.215.604.52重庆纽米6.283.684.764.39沧州明珠5.644.946.723.99金辉高科5.773.374.481.99资料来源：GGII，图19正极出货价格情况（万元/吨）图20负极出货价格情况（万元/吨）资料来源：GGII，资料来源：GGII，第50页共50页 敬请阅读末页的重要说明图21隔膜出货价格情况（万元/吨）图22电解液出货价格情况（万元/吨）资料来源：GGII，资料来源：GGII，2.1非车用领域可能会超预期增长随着锂电稳定性提升与成本不断下降，家居消费、电动工具等领域的“无绳化、锂电化”趋势更加显著；此外，电动两轮车、通信储能领域的锂电替代也已经开始。三星SDI和LGC在以上领域均维持高增长，国内电动工具市场的澳洋顺昌、亿纬锂能也有同样的趋势。我们认为，未来3-5年，全球非车用锂电产业的发展会显著超出市场预期。储能市场值得关注，尽管目前商业模式不清晰，但理论上市场潜力很大，而且下游市场很多比较集中和统一，适合大公司布局。具体应用方向上，用户侧储能市场机会应该会多一些，另外通信储能市场比较集中市场容量也不小。图23全球锂电池需求情况估算（GWh）图24非3C、非车用锂电池需求估算（GWh）资料来源：真锂研究，TDK，IDG，资料来源：真锂研究，TDK，IDG，第50页共50页 三、工控自动化：行业正在探底，产品公司会走的更远3.1自动化行业正在探底短期看行业正在探底。工控自动化行业下游十分分散，受工业制造业的景气情况影响较大，也一定程度很比较客观的反应制造业经营状态。自2016年3季度开始复苏，工控自动化行业开始了一轮较强的复苏，但到2018年2季度后期增速有所回落。微观角度，安川电机、发那科、HarmonicDriveSystems等几家外资自动化公司在中国的订单增速同比仍有较大压力，但环比开始改善。另外，HDS等公司在中国订单的绝对额处在过去近10年的低位，下行空间比较有限。综合行业、主要企业经营情况，我们认为行业正在探底。图25工控自动化行业需求与PPI具备很强的相关性图26工控自动化行业需求与PMI具备很强的相关性20%1020%5415%815%5310%610%52第50页共50页45%20%0-5%-2-10%-4-15%-65%510%50-5%49-10%48-15%472011-012011-052011-092012-012012-052012-092013-012013-052013-092014-012014-052014-092015-012015-052015-092016-012016-052016-092017-012017-052017-092018-012018-052018-092019-012019-052011-012011-052011-092012-012012-052012-092013-012013-052013-092014-012014-052014-092015-012015-052015-092016-012016-052016-092017-012017-052017-092018-012018-052018-092019-012019-05-20%-8工控自动化市场季度增速（左轴）PPI（右轴）-20%46工控自动化市场季度增速（左轴）PMI（右轴）第50页共50页资料来源：工控网、Wind、资料来源：工控网、Wind、图27HDS订单额处在过去10年的低位第50页共50页20,00018,00016,00014,00012,00010,0008,0006,0004,0002,00008Q108Q208Q308Q409Q109Q209Q309Q410Q110Q210Q310Q411Q111Q211Q311Q412Q112Q212Q312Q413Q113Q213Q313Q414Q114Q214Q314Q415Q115Q215Q315Q416Q116Q216Q316Q417Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q10250%200%150%100%50%0%-50%-100%-150%-200%-250%第50页共50页第50页共50页敬请阅读末页的重要说明资料来源：公司数据、Harmonic订单额（百万日元）同比第50页共50页 敬请阅读末页的重要说明表41：安川订单增速（按地区分类）（%）FY2016FY2017FY2018地区4-6月7-9月10-12月1-3月4-6月7-9月10-12月1-3月3-5月6-8月9-11月12月-2月合计YoY-1-8-213829181610-4-9-17QoQ18-1310-11341-28-10-4-10日本9-15-611-15231812184-6-6美国-17-1-2715917011-10-5-10YoY欧洲-3-182627302516-611-15中国10-2-1221363438476-9-25-39亚洲-13-1017152740201-2-11-26-14日本29-2314-2-1129-74-2-1-7美国-814-57-182-810-128-14QoQ欧洲17-2358-251330-9-6558-28中国37-9-9753-11-61510-24-22-7亚洲4-19231015-105-712-18-137资料来源：公司数据、表42：发那科在中国的订单情况十亿JPY17Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q1日本国内30.535.137.136.736.537.237.134.734.3美洲34.5423434.532.228.33126.432.7欧洲22.326.727.934.730.332.730.330.728.6亚洲68.194.570.288.290.371.14744.244.3其中：中国———57.854.740.82219.521.2其他0.70.81.41.411.311.20.8总计156.1199.1170.6195.5190.3170.6146.4137.2140.7同比（%）日本国内6.2718.9825.3426.9919.675.980.00(5.45)(6.03)美洲7.8136.81(3.41)1.17(6.67)(32.62)(8.82)(23.48)1.55欧洲21.208.1031.6039.9235.8722.478.60(11.53)(5.61)亚洲41.5871.5169.1687.2632.60(24.76)(33.05)(49.89)(50.94)其中：中国(66.26)(61.24)其他(22.22)0.00100.00100.0042.8662.50(28.57)(14.29)(20.00)总计21.8641.4133.0744.1721.91(14.31)(14.19)(29.82)(26.06)环比（%）日本国内5.5415.085.70(1.08)(0.54)1.92(0.27)(6.47)(1.15)美洲1.1721.74(19.05)1.47(6.67)(12.11)9.54(14.84)23.86欧洲(10.08)19.734.4924.37(12.68)7.92(7.34)1.32(6.84)亚洲44.5938.77(25.71)25.642.38(21.26)(33.90)(5.96)0.23其中：中国(5.36)(25.41)(46.08)(11.36)8.72其他0.0014.2975.000.00(28.57)30.00(23.08)20.00(33.33)总计15.1227.55(14.31)14.60(2.66)(10.35)(14.19)(6.28)2.55资料来源：公司数据、但对于自动化行业的远期前景不必悲观：第一、行业的经济性越来越强。经济性衡量的是自动化设备、产线等对人工的替代，在人力成本持续提高，国产品牌放量后自动化产品价格持续下降的情况下，行业的经济性持续增强。同时，经济性增强对行业的影响是具有普适性的，不论是传统制造业，还是高端制造业中，企业的自动化程度都会提升。第50页共50页 敬请阅读末页的重要说明第二、行业的必要性越来越强。自动化的必要性体现在两个方面，其一，精密制造、高端制造只能依靠机器；其二，在传统领域，一些劳动强度太大、工作环境太恶劣的工种，也将被替代。在精密制造中，目前对精度的要求达到了um级，甚至nm级，这是单纯依靠人力无法完成的；在高端制造中，一些产品已经要求有上千个配件，同时对各个配件间参数匹配、制造装配过程中对工艺的要求非常高，涉及信息量巨大，需要机器和自动化信息系统才能达到第三、自动化之后的信息化，可能带来社会生产效率的再提高。信息化使企业能够更系统的利用内部不同层级的数据，有助于企业对资源更优化利用，从而带来更高的产能、设备利用率以及更低的能源消耗，提升企业生产效率。3.1进入大公司时代，产品企业能走的更远自动化行业在70年代之后没有太大的技术颠覆，所以格局总体比较稳定，目前的竞争主要是应用层面的创新，考验的是提升投入产出比、控制扩张边际成本的管理能力。一些有产品支撑、有管理的中国公司，在技术与工艺上已经具有竞争力，但管理成本、人力成本优势非常显著，这些企业的业务架构与竞争优势正在形成并不断加强。行业格进入大公司时代。一方面，国内强势公司进入深度的国产化替代时期，并迫使外企从自80年代大进攻、大扩张进入停滞并开始出现趋势性收缩。另一方面，国内自动化企业野蛮发展的势头也在收尾，2011年之后基本没有新的创业公司再站起来，最近几年，反而是大中型公司反而比小公司发展的更快。产品公司能走的更远。产品公司的标准、通用产品可以通过放量复制，但应用类系统集成公司的核心在于行业know-how，却无法跨行业复制，产品是自动化这种下游分散行业的增长内生支撑。图28国内自动化产业已经走过草莽创业阶段资料来源：第50页共50页 表43：全球排名靠前的自动化公司情况核心自动化产品收入（亿美元）利润（亿美元）通用电气PLC、HMI、传感器和仪器仪表1222.74-57.86西门子PLC、DCS、HMI、变频器、伺服、CNC、传感器和仪器仪表915.8566.67日立工业电脑、工业机器人、变频器、伺服、PLC、DCS845.5932.76松下FA传感器・设备、电机、伺服、焊机、机器人系统720.4521.3三菱PLC、HMI、变频器、伺服、CNC683.0150.56霍尼韦尔DCS、传感器和仪器仪表405.3416.55东芝高压传动系统、变频器、中低压电机356.372.57ABBPLC、DCS、变频器、伺服、传感器和仪器仪表、工业机器人343.1222.13江森自控变频器、楼宇自控系统301.7216.11施耐德PLC、HMI、变频器、伺服、传感器和仪器仪表278.9124.24阿尔斯通PLC、HMI、变频器245.65-90.6艾默生PLC、DCS、变频器、伺服、传感器和仪器仪表223.0427.1资料来源：公司官网、图29低压变频器领域外资市场份额估算图30伺服系统领域外资市场份额估算第50页共50页20.0%17.9%15.5%12.0%9.0%8.5%6.0%6.0%6.0%5.0%4.7%5.0%4.0%3.5%4.8%4.3%1.8%4.0%4.0%4.0%2.4%18.0%16.0%14.0%12.0%10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%2008年2015年20%16%14%12.6%12%10%8%6%4%2%11.0%11.3%10.8%10.6%10.2%6.8%5.7%4.8%3.4%3.3%3.3%2.2%3.1%3.1%2.6%0.1%18%0%17.7%16.9%2008年2015年第50页共50页资料来源：工控网、资料来源：工控网、图31低压变频器国产化率图32小型PLC市占率第50页共50页23.88%24.13%29.88%32.89%9.95%14.68%20.15%100%90%30%27%第50页共50页80%70%60%50%40%30%20%10%0%200020052006200720082012201525%14%14%13%11%5%4%4%4%2%2%20%15%10%5%0%第50页共50页敬请阅读末页的重要说明本土品牌外资品牌资料来源：工控网、资料来源：工控网、第50页共50页 图33外资品牌在中国或亚洲区收入增速（单位，%）图34外资在华资产规模总体有所收缩（单位，%）资料来源：资料来源：敬请阅读末页的重要说明第50页共50页 敬请阅读末页的重要说明四、输变电设备：整合与海外拓展是行业主旋律4.1电价调整影响电力系统投资能力中国电力的投资模式下，决定投资能力的三大主要变量就是：电价、用电量、管制模式。成本加成的模式，赋予了将投资成本转嫁给消费者的能力，管制模式在未来很长时期内不会有大的变化，主要周期就是电费周期。电力消费增速下降、工商业电价接连调整，影响电力系统投资能力。经过2016-2018年几年较快大增长后，2019年上半年，全国电力消费增速开始下行，前5月用电量增速降低4.9%，单5月用电量增速仅为2.3%。同时，2018年，全国一般工商业电价降幅超过10%，2019年中国电价体系可能继续梳理，调减部分电价附加，并可能对工商业电价再降低10%，对电网、电力系统的投资能力带来较大的负面影响。图35行业投资模式演变图36“十二五”中国电力行业投资资金来源结构其他国家预算国内贷款4.6%5.5%35.9%自筹、集资利用外资53.0%1.0%资料来源：中电联，资料来源：中电联，图37电力消费个月累计同比增速（%）图38全国平均电价情况（元/kkWh）资料来源：中电联，资料来源：国家能源局，第50页共50页 敬请阅读末页的重要说明4.1国内市场关注结构性变化，整合与海外拓展是行业主旋律国内投资可能侧重软件、用户侧。装备为需求服务，考虑到目前负荷、用电量增量有限，同时存量资产利用率不是太高，常规电力设备投资的高峰已过，行业的机会可能在结构性变化上。过去电网投资主要以基础硬件与配套为主，投入强度大，未来在软件领域加大投入的产出比应该会高一些；同时，骨干网总体已经比较坚强，未来在贴近用户侧的领域加大投入与服务，投入产出比也相对较高（如上一轮的智能电表建设），也有利于电网公司开辟新业务，拓展业务面。同业整合是缓慢而不可避免的趋势。中国电力系统已经进入成熟期，而大部分装备企业本质是应用类的业务，比较难直接复制到其余行业与领域，简单依靠国内市场很难再创辉煌。尽管2014年之后，大部分装备公司的资产扩张已经停滞，除壁垒较高的特高压以及软件相关业务外，大部分传统装备企业经营情况都没有太有效的增长，但是各环节的参与者并没有有效出清，长期来看，行业的同业整合是不可避免的。图39电网企业发展战略回顾与展望资料来源：亚非拉等发展中国家的装备需求较大，国内企业具有比较优势。与发达国家相比，包括我国在内的很多亚非拉地区的发展中国家人家装机、人均用电量都处于较低水平，尤其东南亚、南亚各国，这一区域人口接近20亿，除新加坡、文莱外，人均用电量基本都在2kkwh/人以下，电力行业从投资建设到消费的各幻觉都有较大的潜力。我国电力体系长期以来形成了系统化的分工，保护、自动化、电网控制等产品及服务水平已经处于比较领先的地位，企业已经具有较强的总包实力，与国际巨头相比，系统定制化能力以及性价比更优，装备产能具有输出实力。第50页共50页 表44：主要国家人均装机、用电量情况（2013-2015）人均装机量(kW/人)人均用电量(kkWh/人)人口(百万)人均GDP(万美元)美国3.413.0318.95.5法国1.97.066.34.3日本2.57.8127.13.8英国1.55.164.64.6德国2.47.081.04.8中国1.13.91364.30.8东亚蒙古0.32.02.90.4东南亚新加坡2.48.85.55.6文莱1.910.10.44.1柬埔寨0.10.315.30.1菲律宾0.20.799.10.3南亚印度0.20.81295.30.2巴基斯坦0.10.5185.00.1孟加拉0.10.3159.10.1斯里兰卡0.20.520.80.4中亚哈萨克斯坦1.15.617.31.3乌兹别克斯0.41.730.80.2土库曼斯坦0.82.85.30.8吉尔吉斯共0.71.95.80.1塔吉克斯坦0.61.58.30.1西亚北非科威特4.315.33.84.3阿曼1.96.14.21.9卡塔尔4.116.72.29.5巴林2.919.21.42.5约旦0.62.57.40.5以色列2.06.68.23.8阿塞拜疆0.82.29.50.8格鲁吉亚1.12.23.70.4黎巴嫩0.43.65.60.8亚美尼亚1.41.93.00.4叙利亚0.40.818.8—摩尔多瓦0.11.43.60.2东欧俄罗斯1.76.6143.81.4波兰0.93.938.01.4罗马尼亚1.22.619.91.0保加利亚1.64.77.20.8匈牙利0.94.09.91.4白俄罗斯1.03.79.50.8斯洛伐克1.55.15.41.9塞尔维亚1.04.37.10.6克罗地亚1.03.74.21.3波黑1.13.13.80.5立陶宛1.33.82.91.7敬请阅读末页的重要说明第50页共50页 敬请阅读末页的重要说明人均装机量(kW/人)人均用电量(kkWh/人)人口(百万)人均GDP(万美元)斯洛文尼亚1.76.72.12.4爱沙尼亚2.46.71.32.0拉脱维亚0.23.52.01.6资料来源：BP、CIA、整理图40全球人均电力消费分布（2014）资料来源：BP、风险提示1、经济疲软影响各类需求。2016年经济显著复苏，2018年2季度开始，通用制造业态势走弱。从近期产业端反馈来看，工业制造业当前的向下压力在加大，如果国内经济持续疲软，中游制造业都将面临负面影响。2、补贴相关行业的政策扰动。新能源汽车、新能源发电领域，补贴仍然是非常重要的影响要素，在财政压力逐步增大的情况下，补贴压力如期显现，今年单车国补、地补都将出现了大幅退坡，大部分都需要转嫁给中游制造业，我们对新能源汽车下3季度的盈利与出货情况表示担忧。光伏发电未来仍然需要持续的技术进步来降低成本，方能维系全球市场的增长。3、出口贸易政策影响。电气设备新能源中游产业，海外业务比例在逐年提升，也是电气制造长期最大的增长空间，如果贸易保护等政策继续恶化，可能也会带来中短期的不利影响。4、在当前市场环境下，二级市场压力也比较大，部分企业有质押压力；此外，也不排除部分企业主动做低业绩进行“财务出清”的可能。第50页共50页'