电力设备与新能源行业2019年度策略报告：拥抱变革，连接未来 68页

'目录1.复盘：跌宕起伏中前行72.新能源车：下游需求旺盛，行业发展无忧82.1汽车电动化趋势不改82.2补贴退坡预计仍将延续102.3新能源车产销量一枝独秀112.4中游竞争渐入白热化142.4.1动力电池：宁德时代一骑绝尘142.4.2正极材料：NCM811将是未来162.4.3负极：能量密度提升方向不改192.4.4电解液：关注供给对价格的影响212.4.5隔膜：湿法隔膜市占比不断提升232.4.6电机与电控：国产化提升空间巨大252.5投资策略：聚焦能量密度提升262.5.1当升科技（300073）：布局高镍正极产能，NCM811领头羊262.5.2璞泰来（603659）：负极盈利能力突出263.光伏：政策回暖，守得云开见月明273.1政策急刹车，冰火两重天的2018273.2政策及需求回暖助行业走出阴霾283.3高效单晶电池引领行业发展方向303.3.1提升转换效率是降低成本的重要手段303.3.2N型电池片转换效率上限更高313.3.3P型电池：PERC+SE提升中短期天花板323.3.4N型电池：TOPCon+HJT电池打开新格局343.4平价上网加速到来363.4.1产业链价格大幅调整，加速平价过程373.4.2优质产能成本优势对冲产能利用率下降393.4.3具备光照及电价优势地区将率先实现平价443.5与电网协同推进能源清洁化463.5.1配额制为新能源消纳提供政策保障463.5.2特高压为新能源消纳提供技术保障473.6投资策略：甄选优质产能释放的头部公司483.6.1通威股份（600483）：用先进产能引领发展483.6.2隆基股份（601012）：单晶替代趋势下最大的受益者484.风电：消纳改善，海上风电引风潮494.12019年风电将进入竞价时代494.2消纳改善促运营商业绩大幅提升514.3风机集中度提升及大型化趋势不改524.3.1风机制造商集中度显著提升52 DONGXINGSECURITIES东兴证券年度报告P3电力设备与新能源行业2019年度策略报告：拥抱变革连接未来1.1.1风机呈现大型化发展趋势551.2海上风电已成为下一个竞技场561.2.1政策提供发展空间，在建项目如火如荼561.2.2海上是顶级风机技术竞技场571.3投资策略：关注优质风场运营商及海上风电龙头591.3.1福能股份（600483）：盈利模式清晰，海上风电成长性极强591.3.2金风科技（002202）：单晶替代趋势下最大的受益者592.核电：重回正轨，业绩和估值将修复602.1三代核电取得突破602.2核电成长动力十足612.3自主化核电设备值得关注632.4投资策略：关注高弹性供货商，布局高成长性运营商652.4.1中国核电（601985）：运营业绩持续增长，新项目提振未来成长652.4.2应流股份（603308）：两机叶片+核电共同推进公司发展652.4.3久立特材（002318）：已实现蒸发器U形管国产化666.结论667.风险提示68表格目录表1:2018年国家发布新能源车相关政策文件8表2:国内主要车企产销量及2020年规划9表3:各国燃油车禁售时间表9表4:各大车企新能源车产销及车型规划目标10表5:2017与2018版纯电动车补贴标准对比10表6:2018年纯电动乘用车补贴方案11表7:2019年网传纯电动车补贴方案11表8:新能源车产量及电池需求量预测13表9:2018年主要动力电池厂商产能分布16表10:2018年正极材料产能分布18表11:负极材料产能分布（吨/年）20表12:电解液产能分布（吨/年）22表13:隔膜产能分布（万平方米/年）24表14:2018-2020光伏装机预测29表15:P型与N型电池对比31表16:第三批领跑者基地5GW组件路线选择32表17:2018年底全球单晶PERC电池产能分布情况（单位：MW）34表18:国内HJT电池产业现状36表19:光伏产业链2018年价格降幅及产能利用率37 P4东兴证券年度报告电力设备与新能源行业2019年度策略报告：拥抱变革连接未来DONGXINGSECURITIES表20:多晶硅产能分布情况（吨/年）40表21:单晶硅片及硅片总产能分布（GW）42表22:电池片产能分布情况（GW）43表23:组件产能分布情况（GW）44表24:2018年9月能源局规发布划将新建9个特高压项目47表25:国家对于风电的重要政策50表26:国家能源局和各省海上风电规划56表27:待开工核电项目列表63表28：重点跟踪公司68插图目录图1:2018年电力设备行业与沪深300涨跌幅7图2:各行业2018年涨跌幅（%）7图3:新能源车销量及在汽车销售总量中占比12图4:2018年电动乘用车销量分布12图5:2018年电动乘用车行业集中度变化12图6:新能源车产量预测（万辆）14图7:电池需求装机量预测（GWh）14图8:三元电池装机量预测（GWh）14图9:磷酸铁锂电池装机量预测（GWh）14图10:电池装机量变化（kWh）15图11:电池装机中三元、磷酸铁锂占比（%）15图12:动力电池价格变化（元/kWh）15图13:2018年动力电池装机量市占比分布16图14:2018年动力电池行业集中度变化16图15:正极材料出货量变化（吨）17图16:正极材料出货量分布17图17:正极材料价格变化（元/吨）17图18:正极材料出货量行业集中度18图19:2018Q1-3正极材料出货量分布18图20:负极材料出货量（吨）19图21:负极材料出货量分布19图22:负极材料价格变化（元/吨）19图23:负极材料行业集中度20图24:2018Q1-3负极材料出货量分布20图25:电解液出货量变化（吨）21图26:电解液价格变化（元/吨）21图27:电解液行业集中度变化22 DONGXINGSECURITIES东兴证券年度报告P5电力设备与新能源行业2019年度策略报告：拥抱变革连接未来图28:电解液出货量分布22图29:隔膜出货量变化（万平米）23图30:隔膜出货量干法、湿法分布23图31:隔膜价格变化（元/平方米）23图32:隔膜行业集中度变化24图33:2018Q1-3隔膜出货量分布24图34:2018年10月电机装机量前10大企业25图35:2018年10月电控装机量前10大企业26图36:光伏指数相对沪深300指数区间涨幅（%）28图37:光伏总体装机与分布式装机量预测29图38:全球光伏预计装机30图39:全球光伏新增装机预计分布30图40:不同组件功率下BOS成本变化30图41:主流电池技术转换效率31图42:电池片产能预估32图43:TOPcon技术示意图35图44:HJT电池结构说明及主要生产流程35图45:平价上网的构成要素37图46:2018年硅料价格变化曲线38图47:2018年硅片价格变化曲线38图48:2018年电池片价格变化曲线38图49:2018年组件价格变化曲线38图50:2018年1-9月多晶硅企业平均产能利用率39图51:2018年1-9月硅片企业平均产能利用率39图52:2018年1-9月电池片企业平均产能利用率39图53:2018年1-9月组件企业平均产能利用率39图54:多晶硅制造成本拆分40图55:单晶硅片制造成本组成41图56:多晶硅片制造成本组成41图57:电池片制造成本组成42图58:组件制造成本组成43图59:工商业用电平价上网（全投资IRR=8%）各地区系统成本（元/W）45图60:居民用电平价上网（全投资IRR=8%）各地区系统成本（元/W）45图61:发电侧平价上网（全投资IRR=8%）各地区系统成本（元/W）46图62:2017年各省非水可再生能源占比与配额制要求对比47图63:风电年新增装机量预测50图64:风机公开招标规模（GW）51图65:风电利用小时数及弃风率变化52图66:风电各环节Q1-Q3归母净利润同比增长52图67:风电各环节Q1-Q3净利率变化52 P6东兴证券年度报告电力设备与新能源行业2019年度策略报告：拥抱变革连接未来DONGXINGSECURITIES图68:2017年新增装机排序53图69:2017年新增装机占比分布53图70:风机累计装机量统计（截止2017年）53图71:风机累计装机量占比（截止2017年）53图72:风机装机量制造商集中度变化54图73:风机公开招标均价变化（元/kW）54图74:钢坯价格变化图（元/吨）55图75:风机平均功率逐年增长55图76:世界各国风机直径变化56图77:海上风电装机量将持续增长57图78:海上风机装机量分布（万千瓦，截止2017年）58图79:海上风机装机量占比分布（%，截止2017年）58图80:海上风机机型分布（万千瓦，截止2017年）58图81:海上风机机型占比分布（%，截止2017年）58图82:我国核电行业发展阶段划分60图83:核电装机容量预测（MW）61图84:核电设备平均利用小时数变化62图85:核电新项目开工机组数预测62图86:核电产业链：上游核燃料、中游核电设备、下游核电建造及运营64图87:核电产业链各环节受益时序64 DONGXINGSECURITIES东兴证券年度报告P7电力设备与新能源行业2019年度策略报告：拥抱变革连接未来1.复盘：跌宕起伏中前行2018年对于电力设备与新能源行业来说，是跌宕起伏的一年，因为政策冲击、产能过剩的影响，全年指数出现了最多40%的降幅。光伏531政策发布后，市场对于新能源领域仍依赖补贴的光伏、风电、新能源车板块的补贴力度出现悲观情绪，导致行业指数快速下跌。直到11月初主管部门明确补贴政策仍将延续，确保新能源行业稳步发展，行业悲观情绪得到修复，对后续市场预期逐渐回暖，指数出现反弹。图1:2018年电力设备行业与沪深300涨跌幅资料来源：Wind，东兴证券研究所从板块排名来看，电新行业位于第24位，在各行业中总体处于下游。图2:各行业2018年涨跌幅（%）资料来源：Wind，东兴证券研究所 P8东兴证券年度报告电力设备与新能源行业2019年度策略报告：拥抱变革连接未来DONGXINGSECURITIES1.新能源车：下游需求旺盛，行业发展无忧1.1汽车电动化趋势不改2018年国家出台多项新能源车领域政策文件，旨在推动产业有序发展，文件涵盖了新能源车补贴、废旧电池回收及梯级利用、新能源车标准化等，并且在《打赢蓝天保卫战三年行动计划》中明确了2020年新能源车产销量达到200万的目标，为行业发展注入了强心剂。表1:2018年国家发布新能源车相关政策文件时间出台部门政策名称主要内容2018-1-23国务院工业和信息化2018-2-26部、科技部、环境保护部等国务院办公厅印发《关于推进电子商务与快递物流协同发展的意见》关于印发《新能源汽车动力蓄电池回收利用管理暂行办法》的通知2018-3-7国家能源局《2018年能源工作指导意建设，年内计划建成充电桩60万个，其中公共充电桩10万个，2018-3-27工信部《2018年新能源汽车标准计划将今年的标准化工作将重点放在充电、电池设计和能耗上。2018-4-2工业和信息化《免征车辆购置税的新能加强《免征车辆购置税的新能源汽车车型目录目录》（以下简称务总局见》鼓励快递物流领域加快推广使用新能源汽车和满足更高排放标准的燃油汽车，逐步提高新能源汽车使用比例。《管理办法》具体包括总则、设计生产及回收责任、综合利用、监督管理、附则5部分，31条以及1个附录《意见》指出，在电动汽车充电设施方面，要积极推进充电桩私人充电桩50万个。部、财政部、税2018-4-14国务院2018-4-19财政部、工业和信息化部等中国汽车工业化工作要点》源汽车车型目录》《关于支持海南全面深化改革开放的指导意见《2017年新能源汽车推广应用补贴资金申报通知》《汽车动力蓄电池和氢燃《目录》）的动态管理索共享经济发展新模式，在出行、教育、职业培训等领域开展试点示范。科学合理控制机动车保有量，加快推广新能源汽车和节能环保汽车，在海南岛逐步禁止销售燃油汽车。除私人购买新能源乘用车、作业类专用车，党政机关公务车，民航机场场内车辆外，运营类车辆累计行驶里程须达到2万公里（截止2017年12月31日）即可获得补贴。在企业、生产条件、技术能力、产品、质量保证能力等方面作2018-4-26协会、中国汽车动力电池产业创新联盟料电池行业白名单暂行管理办法》《新能源汽车动力蓄电池出了明确的要求。中国汽车动力电池产业创新联盟将对企业白名单实施动态管理，每3年对白名单内的企业进行复评，白名单企业如有违规将被撤销其白名单资格。应建立“新能源汽车国家监测与动力蓄电池回收利用溯源综合2018-5-17工信部回收利用溯源管理暂行规定》（征求意见稿管理平台”，对动力蓄电池生产、销售、使用、报废、回收、利用等全过程进行信息采集，对各环节主体履行回收利用责任情况实施监测。计划提出，2020年新能源汽车产销量达到200万辆左右，20202018-7-3国务院《打赢蓝天保卫战三年行动计划》《关于做好新能源汽车动年底前，重点区域的直辖市、省会城市、计划单列市建成区公交车全部更换为新能源汽车。2019年7月1日起，重点区域、珠三角地区、成渝地区提前实施国六排放标准。经研究，确定京津冀地区、上海市、江苏省、浙江省等20个省2018-7-25工信部、科技部等七部委力蓄电池回收利用试点工作的通知》市地区及中国铁塔股份有限公司为试点地区和企业。《通知》指出，各地区要统筹推进回收利用体系建设，建立回收服务网点，采取回购、以旧换新等措施促进动力蓄电池回收。 DONGXINGSECURITIES东兴证券年度报告P9电力设备与新能源行业2019年度策略报告：拥抱变革连接未来2018-10-9国务院《关于印发推进运输结构调整三年行动计划(2018—2020年)的通知》为加大新能源城市配送车辆推广应用力度，将对淘汰老旧车辆及推广新能源车辆的相关方面进行经济补偿。到2020年城市建成区新增和更新轻型物流配送车辆中,新能源车辆和达到国六排放标准清洁能源车辆的比例超过50%,重点区域达到80%。资料来源：公开信息整理，东兴证券研究所国内主要新能源车汽车制造商在2018年产销量均有明显提升，并且制定了2020年宏大的发展规划。2017年北汽、比亚迪销量均突破10万辆，吉利和上汽的新能源车比例和销量也在不断上涨。大型车企均将新能源车作为未来的主要发展方向，和传统燃油车逐渐退出后企业发展的新动力。车企产销目标2017年销量已有车型车型规划表2:国内主要车企产销量及2020年规划北汽新能源2020年50万辆103199辆EC、EU、EV、EX、EH等2021年基于3大平台推出6款新车比亚迪2020年100万辆，占据市场113669辆秦、唐、宋、元等20-30%的份额多款王朝新车，“e网”车型（专业级经济适用中小型纯电汽车为主）吉利汽车2020年200万辆，新能源汽车销量占整体销量90%以上上汽乘用车2020年60万辆（自主品牌20万辆）82095辆远景EV、帝豪GSe、帝豪EV、博瑞GE等44332辆荣威Ei5、ei6、e550、e950、eRX5、ERX5等逸动EV、逸动PHEV、奔奔EV、2020年前至少推出11款新能源车推出荣威MARVEL纯电车型产品系列9款车型2020年完成三大新能源长安汽车2020年60万辆29103辆奇瑞汽车2020年20万辆34850辆CS75PHEV、CS15EV等QQ3EV、eQ、艾瑞泽5e、艾瑞泽7e、瑞虎7e、艾瑞泽3EV、专用平台打造，2025年实现全谱系产品电气化2020年前发布三款代号以“S”开头的电动车型瑞虎3xe等东风乘用车2020年30万辆10148辆风神E70、菱智M5EV、风行S50EV等2019-2020年东风风神推出包含轿车、SUV和旅行车在内的9款车型资料来源：公开资料整理，东兴证券研究所从全球角度来看，欧洲发达国家已出台全面禁售汽车和柴油车的目标，集中在2025~2040年。针对政府层面的目标，各大国际车企也在调整各自战略，以适应全球电动化的浪潮。大众汽车近期表示，大众品牌将在2026年开发推出最后一代内燃机汽车。随着时间的逐渐推移，全球电动化的速度将逐渐加快。表3:各国燃油车禁售时间表国家相关规划英国2040年起全面禁售汽车和柴油车法国2040年起全面禁售汽车和柴油车德国2030年后禁售传统内燃机汽车 P10东兴证券年度报告电力设备与新能源行业2019年度策略报告：拥抱变革连接未来DONGXINGSECURITIES挪威2025年禁售燃油车荷兰2025年禁售汽柴油车资料来源：公开资料整理，东兴证券研究所表4:各大车企新能源车产销及车型规划目标车企产销目标车型规划奔驰新能源汽车产品占奔驰整体市场的15%-25%2025年前新能源车销量比例提升至15%-25%，宝马并占有电动车市场15%-25%的份额2022年前发布超过50款新能源汽车，其中包括10款以上纯电动汽车2025年前推出25款新能源车型，其中12款将采用纯电动模式沃尔沃2025年实现纯电动车型销量占总销量50%以上2019年起在全系车型中普及电气化2025年销售300万辆纯电动汽车，销售新车中大众纯电动汽车占比四分之一2020年，新能源汽车销量占福特全球总销量的福特10%-25%通用-2030年，电动汽车占全球销量的一半左右，零排放电动汽车和燃料电池汽车的年销量达到100万丰田辆左右，每年销售450万辆油电混合动力汽车和插电式混合动力汽车2025年，电动车市场将占公司总销售额的40%，2025年提供80款新能源汽车，其中50款纯电动汽车；2030年集团300余款车型均将推出至少一款电动版本未来5年内将在全球范围至少推出13款新能源车型；至2025年，在华推出8款纯电动车，其中包含SUV2020年前在华推出至少10款新能源车型；2025年别克、雪佛兰、凯迪拉克在华绝大部分车型实现电气化2020年左右在全球市场推出逾10款电动汽车（EV）2022年前，以纯电动汽车和自动驾驶为发展核心内容，日产现代起亚集团电动汽车年销量可提升至100万台2020年，现代汽车集团在新能源汽车市场的年销量达到30万台并基于目前日产聆风的基础上推出8款纯电动车2020年前，现代汽车和起亚汽车共向全球市场推出31款新能源车型资料来源：公开资料整理，东兴证券研究所1.1补贴退坡预计仍将延续2018年出台的纯电动车补贴方案，相对于2017年版本不同在于：w补贴向对高续航车辆集中。2018版取消了续航150公里以下车辆的补贴，并且提高了300公里以上车辆补贴额度。工况法续驶里程R（公里）2017年国家补贴金额（万元2018年国家补贴金额（万元2019年国家补贴金额（万元/辆）/辆）/辆）-预测表5:2017与2018版纯电动车补贴标准对比100≤R＜150200 DONGXINGSECURITIES东兴证券年度报告电力设备与新能源行业2019年度策略报告：拥抱变革连接未来P11150≤R＜2003.61.50200≤R＜2503.62.41.5250≤R＜3004.43.42.4300≤R＜4004.44.53.4R≥4004.454资料来源：财政部网站，东兴证券研究所w对电池能量密度设置调整系数。2018版中新增了电池能量密度补贴系数以及百公里耗电量调整系数，经过系数调整后，补贴更加集中于高能量密度、低电耗的车型，通过此项调整将新能源车向节能低耗方向引导。表6:2018年纯电动乘用车补贴方案工况法续驶里程R国家补贴金额动力电池系统百公里耗电量Y优地方财政单车补（公里）150≤R＜200（万元/辆）1.5质量能量密度ρ（Wh/kg）105≤ρ＜120补贴系数0.6于门槛标准幅度p0≤p<5%调整系数0.5贴上限（万元）200≤R＜2502.4120≤ρ＜14015%≤p<25%1不超过中央财政250≤R＜3003.4140≤ρ＜1601.1p≥25%1.1单车补贴额的300≤R＜4004.5ρ≥1601.2--50%R≥4005----纯电续航里程R最低标准提升至150公里，动力电池系统的能量密度不低于105Wh/kg；纯电动乘用车产品，按整车整备质量（m）不同，工况条件下百公里耗电量（Y）应满足以下要求：m≤1000kg时，Y≤0.0126×m+0.45；1000＜m≤1600kg时，Y≤0.0108×m+2.25；m＞1600kg时，Y≤0.0045×m+12.33；单车补贴金额=里程补贴标准×电池系统能量密度调整系数×车辆能耗调整系数；单位电池电量补贴上限不超过1200元/kWh。资料来源：财政部网站，东兴证券研究所截止目前，2019年新能源车补贴政策仍未出台，业界预测补贴下降幅度会较大，200公里以下车型或将无补贴，补贴退坡趋势无法避免。车辆类型纯电动续驶里程R（工况法、公里）地方财政单车补贴上限（万元）表7:2019年网传纯电动车补贴方案纯电动乘用车150≤R＜200200≤R＜250250≤R＜300300≤R＜400R≥400不超过中央财政单车补贴额的01.52.43.4450%单车补贴金额=里程补贴标准×电池系统能量密度调整系数×车辆能耗调整系数；单位电池电量补贴上限不超过1200元/kWh。资料来源：公开资料整理，东兴证券研究所1.1新能源车产销量一枝独秀2018年经济下行压力较大，导致汽车销量一路走低，但新能源车逆势上行，产销量仍然高奏凯歌，持续保持高速增长。2018年1-10月，新能源车销量已达85万辆，同比增长75%。在汽车总销量中占比，也从2017年的2.65%提升至3.72%。我们预计2018年全年新能源车销量将超过110万辆，同比增长超过43%。 P12东兴证券年度报告电力设备与新能源行业2019年度策略报告：拥抱变革连接未来DONGXINGSECURITIES图3:新能源车销量及在汽车销售总量中占比资料来源：乘联会，东兴证券研究所乘用车集中度出现下降。2018年1-10月新能源车销量中，比亚迪以22%的占比成为当之无愧的领头羊，紧随其后的是上汽12%、北汽9%。而整体行业集中度则出现了下降趋势，CR5从年初的72%下降到54%，CR10从年初的79%下降到72%。行业集中度的下降，我们认为反映了新能源车市场活跃度的提升，不断有新的玩家以及传统燃油车制造商加入，使得市场整体呈现欣欣向荣的景象。未来随着传统车企转型，以及造车新势力的加入，新能源车销量集中度仍将下降。图4:2018年电动乘用车销量分布图5:2018年电动乘用车行业集中度变化资料来源：GGII，东兴证券研究所资料来源：GGII，东兴证券研究所对于未来新能源车产量及电池装机量预测，我们认为以下将是重要影响因素：w乘用车的快速增长。2020年新能源车产销量目标为200万辆，其中绝大多数贡献将来自于乘用车。w单车带电量提升。电池需求增长来源于产量、单车带电量的共同增长，2018年EV乘用车单车带电量将从27kWh增长到39kWh，并且随着对续航里程要求的提高，单车带电量仍具有非常大的增长空间。 DONGXINGSECURITIES东兴证券年度报告电力设备与新能源行业2019年度策略报告：拥抱变革连接未来P13w三元渗透率的提升。三元电池的能量密度优于磷酸铁锂，但价格高于磷酸铁锂，未来应用场景将会是三元电池用于乘用车，磷酸铁锂用于客车。目前EV乘用车、专用车三元渗透率分别为82%、58%，随着三元电池价格的下降、能量密度的提升，三元渗透率仍然有向上提升的空间。表8:新能源车产量及电池需求量预测类型动力类型指标2017A2018E2019E2020E2021E产量(万辆)44.96585110120单车带电量(kWh)2739455055EV电池需求(GWh)12.125.438.355.066.0三元渗透率(%)74%82%85%90%95%乘用车三元电池需求(GWh)9.020.832.549.562.7产量(万辆)10.227334553单车带电量(kWh)1414151617PHEV电池需求(GWh)1.43.85.07.29.0三元渗透率(%)93%100%100%100%100%三元电池需求(GWh)1.33.85.07.29.0产量(万辆)8.96.4101214单车带电量(kWh)154188190190190EV电池需求(GWh)13.712.019.022.826.6三元渗透率(%)0%0%0%0%0%客车三元电池需求(GWh)0.00.00.00.00.0产量(万辆)1.60.6111单车带电量(kWh)4245454545PHEV电池需求(GWh)0.70.30.450.450.45三元渗透率(%)0%0%0%0%0%三元电池需求(GWh)0.00.00.00.00.0产量(万辆)15.413233340单车带电量(kWh)5555555555专用车EV电池需求(GWh)8.57.212.6518.1522三元渗透率(%)67%58%60%65%70%三元电池需求(GWh)5.74.17.611.815.4资料来源：东兴证券研究所 P14东兴证券年度报告电力设备与新能源行业2019年度策略报告：拥抱变革连接未来DONGXINGSECURITIES图6:新能源车产量预测（万辆）图7:电池需求装机量预测（GWh）资料来源：东兴证券研究所资料来源：东兴证券研究所图8:三元电池装机量预测（GWh）图9:磷酸铁锂电池装机量预测（GWh）资料来源：东兴证券研究所资料来源：东兴证券研究所1.1中游竞争渐入白热化1.1.1动力电池：宁德时代一骑绝尘2018年1-10月电池出货量达到34.7GWh，同比增长100%，其中三元电池占比57%，并且仍然保持上升势头，磷酸铁锂的占比逐渐减小。 DONGXINGSECURITIES东兴证券年度报告电力设备与新能源行业2019年度策略报告：拥抱变革连接未来P15图10:电池装机量变化（kWh）图11:电池装机中三元、磷酸铁锂占比（%）资料来源：GGII，东兴证券研究所资料来源：GGII，东兴证券研究所价格方面，由于下游需求旺盛，动力电池价格近期稳定在1.35元/Wh左右。由于行业整体处于产能过剩，并且补贴退坡的影响，电池价格逐渐会承压，预计2019年电池均价将下降至1.2元/Wh以下。图12:动力电池价格变化（元/kWh）资料来源：中国化学与物理学会，东兴证券研究所动力电池领域宁德时代和比亚迪共占据了65%的市场，其中宁德时代以41%的占比成为名副其实的行业独角兽。行业集中度相对较为稳定，CR5、CR10分别稳定在80%、87%的水平。由于新能源车行业整体仍将维持景气，行业龙头的集中度进一步上升会遇到压力，其他厂商会通过拓展新客户、海外市场等方式向寡头发出挑战。 P16东兴证券年度报告电力设备与新能源行业2019年度策略报告：拥抱变革连接未来DONGXINGSECURITIES图13:2018年动力电池装机量市占比分布图14:2018年动力电池行业集中度变化资料来源：GGII，东兴证券研究所资料来源：GGII，东兴证券研究所2018年电池总产能将达到182GWh，而实际出货量预计不足70GWh，整体电池环节产能利用率不足40%。产能过剩将压制电池环节的盈利能力，未来适用于新技术、智能化程度高的新产能将享受较高的产能利用率，与老旧产线利用率出现分化。宁德时代2018年产能将达到31.1GWh，占据行业总产能的17%，而且2019、2020年计划将产能扩张到46GWh、54GWh，进一步夯实领头羊地位。表9:2018年主要动力电池厂商产能分布企业名称三元铁锂总产能CATL19.511.631.1比亚迪11.010.021.0沃特玛0.016.016.0力神11.63.515.1国轩7.07.514.5北京国能1.012.013.0孚能科技13.00.013.0亿纬锂能7.04.011.0比克8.00.08.0卡耐5.80.05.8其他16.117.433.5总计100.082.0182.0资料来源：公开信息整理，东兴证券研究所1.1.1正极材料：NCM811将是未来2018年Q1-3正极材料出货量18.4万吨，同比增长20%，出货量处于上升通道。其中高镍三元（NCM）占比52%，并且有不断上涨的趋势。 DONGXINGSECURITIES东兴证券年度报告电力设备与新能源行业2019年度策略报告：拥抱变革连接未来P17图15:正极材料出货量变化（吨）图16:正极材料出货量分布资料来源：GGII，东兴证券研究所资料来源：GGII，东兴证券研究所价格方面，111、523三元正极材料受下游价格压缩和下游产能过剩影响，价格相对年中最高点下降达25%、30%，正极材料价格承压，目前仍处于下行周期。预计2019年111三元正极材料价格为15万元/吨，523三元正极材料为11万元/吨。图17:正极材料价格变化（元/吨）资料来源：中国化学与物理学会，东兴证券研究所正极材料市场竞争较为激烈，市场集中度较小，头部企业占据市场份额较为平均。目前市场行业集中度较为稳定，预计随着行业高镍三元产能扩张，竞争进一步加剧，价格下降空间不断压缩使得竞争从价格维度转向质量维度。高镍龙头当升科技因具备高密度产品NCM811的领先优势，将持续在质量竞争格局下受益。 P18东兴证券年度报告电力设备与新能源行业2019年度策略报告：拥抱变革连接未来DONGXINGSECURITIES图18:正极材料出货量行业集中度图19:2018Q1-3正极材料出货量分布资料来源：GGII，东兴证券研究所资料来源：GGII，东兴证券研究所预计2018年正极材料总产能将达到96.8万吨，而实际出货量在24万吨左右，产能利用率在25%左右。其中，高镍三元产能利用率为30%，处于行业领先水平。高镍三元扩产产能将在2019-2020年集中投放，加速挤出老旧产品，稳固行业地位。当前产能（单位：吨/年）企业名称规划产能主要客户钴酸锂高镍三元锰酸锂磷酸铁锂湖南杉杉2000038000002018年底至6.8万吨ATL、比亚迪、LG、力当升科技300013000002018年底高镍三元至3.1万吨，随三洋能源、LG化学、三厦门钨业12000120006008002018年底至3.54万吨，2020年至松下、CATL、三星SDI、长远锂科容百锂电200020001400014000002018年底高镍三元至3.4万吨，比亚迪、CATL、力神、年至11.5万吨02018Q3高镍NCM811产能达三星SDI、LG、ATL等1000吨/月北大先行80003000015000CATL、ATL、哈光宇、天津巴莫12000700002018年钴酸锂至1.925万吨，高比亚迪、力神电池、三星、等贝特瑞020000200002018年高镍三元至1.7万吨CATL、国能、哈光宇等格林美12001000000计划至3.2万吨江西福斯特、天津捷威、科恒股份240010800002018年至1.72万吨，计划扩产0.8格力、ATL、CATL等表10:2018年正极材料产能分布神电池、光宇等后产能再扩建5万吨/年星SDI、深圳比克等4.54万吨02019年总产能至4.5万吨，2022LG等创明等0镍三元至1.425万吨力神、维科精华等LG、哈光宇、维科精华江苏天鹅、三星SDI等万吨总量12000040000068000380000资料来源：GGII，东兴证券研究所 DONGXINGSECURITIES东兴证券年度报告电力设备与新能源行业2019年度策略报告：拥抱变革连接未来P191.1.1负极：能量密度提升方向不改2018Q1-3负极材料出货总量12.87亿吨，同比上涨16.6%，需求景气是负极材料出货量上升的重要原因。其中人造石墨占66%，占据主导地位，占比较为稳定。图20:负极材料出货量（吨）图21:负极材料出货量分布资料来源：GGII，东兴证券研究所资料来源：GGII，东兴证券研究所价格方面，负极材料价格十分稳定，人造石墨稳定在7万元/吨，天然石墨稳定在6.5万/吨。在硅碳负极大规模产业化前，人造石墨、天然石墨为主的负极材料价格预计不会有大的降幅。图22:负极材料价格变化（元/吨）资料来源：中国化学与物理学会，东兴证券研究所从市场集中度来看，负极材料市场属于寡占型市场，头部企业占据市场较大份额。其中，贝特瑞市场占比23%，杉杉占比20%。因为负极价格和主流技术比较稳定，预计短期内市场占比不会出现较大变化。 P20东兴证券年度报告电力设备与新能源行业2019年度策略报告：拥抱变革连接未来DONGXINGSECURITIES图23:负极材料行业集中度图24:2018Q1-3负极材料出货量分布资料来源：GGII，东兴证券研究所资料来源：GGII，东兴证券研究所产能方面，预计2018年负极材料产能达到43万吨，负极材料产能利用率在52%左右，新规划产能较少导致负极材料出现大规模产能过剩的概率较低。负极行业具有较高行业稳定性，目前行业的重点仍在能量密度的提升，需关注行业最新产品走向。表11:负极材料产能分布（吨/年）人造石墨天然石墨其他主要客户规划产能企业名称当前出货量（单位：吨/年）贝特瑞10,66623,0006,700三星、LG、日本松下、索尼、ATL等上海杉杉(含创亚)极项目开工建设江西紫宸2018年底产能增加5万吨东莞凯金18,2661,500-CATL、天津力神、鹏辉能源等深圳斯诺4,666--沃特玛、远东福斯特、迪凯特等长沙星城7,3331,700-计划扩建1万吨远东福斯特、比亚迪、星恒电源等江西正拓4,9333,700150比亚迪、比克电池、卓能新能源、天劲等翔丰华5,0662,400-规划新增产能6万比亚迪、鹏辉、卓能电池等吨深圳金润3,026840-年底新增产能福斯特、卓能、光宇等科达洁能6001,500-格力、ATL、CATL等总量114,00044,00013,50023,0666,3004,000包头10万吨/年负ATL、LG、CATL、比亚迪、三星SDI等27,333--ATL、CATL、三星SDI、LG、比亚迪等资料来源：GGII，东兴证券研究所 DONGXINGSECURITIES东兴证券年度报告电力设备与新能源行业2019年度策略报告：拥抱变革连接未来P211.1.1电解液：关注供给对价格的影响2018Q1-3，电解液行业出货总量9.53万吨，同比增长24%。下游需求稳定，带动电解液出货量不断上升。图25:电解液出货量变化（吨）资料来源：GGII，东兴证券研究所价格方面，近期由于电解液材料DMC(碳酸二甲酯)溶剂供给收缩，电解液价格呈现稳中有升的态势。电解液（三元/圆柱/2200mAh）价格稳定在4万元/吨附近，六氟磷酸锂稳定在11万元/吨附近。产能过剩承压导致电解液价格可能进一步下降，预计2019年电解液（三元/圆柱/2200mAh）将会在3~3.5万元/吨，六氟磷酸锂价格在8~10万元/吨。图26:电解液价格变化（元/吨）资料来源：中国化学与物理学会，东兴证券研究所 P22东兴证券年度报告电力设备与新能源行业2019年度策略报告：拥抱变革连接未来DONGXINGSECURITIES电解液行业属于寡占型市场，头部企业占据市场主要份额，其中天赐材料出货量占比27%，新宙邦占比18%。天赐材料因为自产六氟磷酸锂、整合上游产业而具备成本优势，新宙邦具备添加剂配方的核心优势。2019年随着价格的进一步下降和产能扩张导致的市场竞争加剧，二者将会面临更加激烈的市场竞争格局。图27:电解液行业集中度变化图28:电解液出货量分布资料来源：GGII，东兴证券研究所资料来源：GGII，东兴证券研究所产能方面，预计2018年总产能达到31.5万吨，产能利用率不到30%。产能过剩压力和下游补贴退坡风险会加剧电解液行业的价格竞争，压缩企业的利润空间。看好新宙邦布局海外产能，乘上全球电动化的东风，拓宽盈利空间。表12:电解液产能分布（吨/年）当前产能（单企业名称规划产能主要客户位：吨/年）广州天赐材料48,000在建6万吨液体六氟磷酸锂项目ATL、CATL、比亚迪、SONY等深圳新宙邦40,000规划2万吨产能，海外规划4.24万吨产能三星SDI、LG、松下等江苏国泰华荣30,000规划4万吨产能，主要供货CATLATL、力神、LG、松下等天津金牛8,667规划3万吨产能索尼、三星、力神、比克等东莞杉杉36,6672018年2万吨产能投产比亚迪、比克、ATL等汕头金光15,000比亚迪、沃特玛、华明电源等北京化学12,000南都电源、中航锂电等珠海赛纬10,000天劲、卓能、桑顿、卡耐等香河昆仑16,0002018年2万吨产能投产CATL、孚能科技、盟固利等山东海容10,000计划扩产两万吨银隆、力神、遨游等总量315,000资料来源：GGII。东兴证券研究所 DONGXINGSECURITIES东兴证券年度报告电力设备与新能源行业2019年度策略报告：拥抱变革连接未来P231.1.1隔膜：湿法隔膜市占比不断提升2018Q1-3隔膜出货总量为12.2亿平米，同比增长16.4%。湿法隔膜占60%以上，且占比有逐渐扩大的趋势。三元锂电由于高能量密度需求导致湿法隔膜是最佳选择，随着三元电池渗透率的提升，湿法隔膜企业的销量近年来快速增长。预计2019年湿法隔膜市占比将达到67%左右。图29:隔膜出货量变化（万平米）图30:隔膜出货量干法、湿法分布资料来源：东兴证券研究所资料来源：东兴证券研究所价格方面，隔膜价格承压，目前处于低价区间，目前隔膜价格稳定在2元/平米左右，预计将继续承受下游需求和价格的双重压力。预计到2019年隔膜价格将会达到1.5元/平米，价格竞争会继续加剧。图31:隔膜价格变化（元/平方米）资料来源：中国化学与物理学会，东兴证券研究所隔膜市场属于寡占型市场，上海恩捷作为行业龙头，占据24%的市场比例。上海恩捷是中国湿法隔膜市场的先驱之一，具备技术后发优势。上海恩捷将持续受益于湿法 P24东兴证券年度报告电力设备与新能源行业2019年度策略报告：拥抱变革连接未来DONGXINGSECURITIES隔膜市占比的提升。因为隔膜板块属于锂电池四大板块技术门槛最高的板块，后进入者进入壁垒越来越高，龙头企业将在3-5年内保持稳定的技术优势和盈利能力。图32:隔膜行业集中度变化图33:2018Q1-3隔膜出货量分布资料来源：GGII，东兴证券研究所资料来源：GGII，东兴证券研究所产能方面，预计2018年总产能达60亿平米，产能利用率在27%左右。产能利用率有待提高，过剩产能将进一步对价格施加压力。表13:隔膜产能分布（万平方米/年）干法湿法主要客户规划产能企业名称当前产能（单位：万㎡/年）上海恩捷星源材质-19,33351,333LG、三星SDI、CATL、国轩高科等新建两期湿法生产线，每期新增1.8亿㎡，一期2018年底投产沧州明珠10,00012,0002018年底湿法至1.9亿㎡中航锂电、比亚迪、沃特玛、CATL等中兴新材34,800-2019年产能至3.96亿㎡比亚迪、CATL、力神、比克等长园中锂-33,600沃特玛苏州捷力-30,000ATL、比亚迪、LG、光宇等中科科技16,0006,000比亚迪、力神电池、ATL、哈光宇等中航锂电、哈光宇、浙江超威、深圳创明河南义腾20,00012,000辽源鸿图-11,000在建2条生产线和一个产能2.7亿等力神电池、中聚电池、冉旭电子等㎡的新厂重庆纽米6,0006,5002018年湿法产能增加1000万㎡LG化学、沃特玛、天津力神等总量365,000228,0002018年新增5条产线，2019年新增4条10,600LG、比亚迪、捷威、亿纬锂能等资料来源：GGII，东兴证券研究所 DONGXINGSECURITIES东兴证券年度报告电力设备与新能源行业2019年度策略报告：拥抱变革连接未来P251.1.1电机与电控：国产化提升空间巨大2017-2018年，国产电机电控设备装机量不断攀升，2017年总产量达87.4万台，2018年可突破100~120万台，年增速达40%以上。国内在电机、电控领域的自主化程度仍远落后于电池，高端产品及精密零部件仍需进口。预计2020年新能源汽车产量达到200万辆水平，配套电机电控设备需求量也达到200万的水平。电机方面，国内车用驱动电机多用永磁同步电机，主要生产商为比亚迪、北汽新能源、大地和电气、精进电动。长期以来国外电机企业在高端电机领域处于主导地位，包括专业汽车零部件供应商，如采埃孚（ZF）、大陆（Continental）、博世（Bosch）国际汽车供应量巨头。从电机转速来看，国内驱动电机可以达到12000rpm，与国际14000~16000rpm仍有一定差距。在高性能创新结构电机的开发上，例如矩形道题、分段道题、定子铁芯嵌入和冷却技术等方面，我国相关企业还处于起步阶段。图34:2018年10月电机装机量前10大企业资料来源：GGII，东兴证券研究所电控方面，由于电机与电控一般为配套销售，主流厂商与电机重合度较高。电控设备当中，IGBT功率开关占设备成本40%以上，属于设备核心部件。大陆现在的IGBT等功率元器件大部分依赖进口，进口量达90％，国产替代空间巨大。国产IGBT已形成了IDM模式和集成器件制造代工模式的IGBT完整产业链，并逐步进入国内车企供应链。中车株洲时代与北汽新能源签署协议，上海先进与比亚迪、国家电网建立产业联盟，为比亚迪IGBT核心供应商，华润上华和华虹宏力IGBT芯片已进入量产。12月10日，比亚迪正式发布IGBT4.0技术，同时宣布比亚迪目前已经布局性能更加优异的第三代半导体材料SiC（碳化硅），并有望于2019年推出搭载SiC电控的电动车，而预计到2023年，比亚迪旗下的电动车将全面搭载SiC电控，从此打破IGBT市场被国际巨头所垄断的局面。 P26东兴证券年度报告电力设备与新能源行业2019年度策略报告：拥抱变革连接未来DONGXINGSECURITIES图35:2018年10月电控装机量前10大企业资料来源：GGII，东兴证券研究所2.5投资策略：聚焦能量密度提升2.5.1当升科技（300073）：布局高镍正极产能，NCM811领头羊正极材料是公司的主要产品，当前正极产能达到1.6万吨，包括燕郊（3000吨LCO+3000吨NCM523），海门一期（2000吨NCM523），海门二期（4000吨NCM622+4000吨NCM811），其中海门二期将于2018H2投产。在补贴要求能量密度不断提升背景下，具有更高能量密度的NCM811正极材料成为重要的发展方向，公司在此领域已逐步形成领先优势，2017年已完成NCM811的量产工艺开发，目前已通过客户认证并实现批量供货。在产能拓展方面，海门三期工程已启动，预计2019Q2投产，届时将新增1.8万吨NCM811产能。同时公司推进常州锂电新材料产业基地项目，远期规划高镍正极材料产能10万吨，首期规划投资33.35亿元实现正极产能5万吨。我们预计公司2018年-2020年的营业收入分别为32.5亿元、41.3亿元和51亿元，归属于上市公司股东净利润分别为2.88亿元、4.21亿元和5.12亿元，每股收益分别为0.66元、0.97元和1.17元，对应PE分别为43、29、24。维持“强烈推荐”评级。2.5.2璞泰来（603659）：负极盈利能力突出在负极业务领域，公司积极扩充产能，委托加工比例走低利好成本控制。公司不断扩大产能，江西/溧阳紫宸项目顺利推进，预计募投项目将在2019年逐渐投产，负极材料产能将提升至5万吨/年。同时，公司逐步降低对关键工艺的委托加工比例，2017年收购控股从事石墨化加工的山东兴丰，2018年将继续加速负极材料配套产能建设，继而在规模化配套设施下进一步降低制造成本。锂电设备业务板块主要是涂布机业务，公司已经掌握涂布机关键技术，在此基础上加深与宁德时代等大客户的合作关系。在隔膜业务领域，公司涂覆技术水平领先，不断延伸产业链布局，收购溧阳月泉的股权后将逐步实现基膜的认证和量产。 DONGXINGSECURITIES东兴证券年度报告电力设备与新能源行业2019年度策略报告：拥抱变革连接未来P27各子公司当前拥有明显的技术优势，江西紫宸在碳素材料技术上实力雄厚，主流产品放电容量在360mAh/g以上，各项性质优良，同时与中科院等多家著名机构合作。深圳新嘉拓在长期开发经验中研究出模块化研发方法，提升研发效率，率先实现高速双面涂布机的国产化。东莞卓高成功开发了Alpha氧化铝纳米陶瓷涂层的技术，能批量稳定完成基材5微米的隔膜涂覆工艺我们预计公司2018年-2020年的营业收入分别为30.7亿元、42.2亿元和55.3亿元，归属于上市公司股东净利润分别为5.92亿元、7.92亿元和9.97亿元，每股收益分别为1.37元、1.83元和2.3元，对应PE分别为35、26、21倍。继续维持“推荐”评级。1.光伏：政策回暖，守得云开见月明1.1政策急刹车，冰火两重天的20182018年光伏行业经历了大幅波动，呈现了冰火两重天的景象。w5月31日前，光伏行业蓬勃发展，尤其是分布式光伏电站。2018年上半年新增光伏并网装机24.3GW，同比基本持平，其中分布式光伏12.24GW，同比增长超70%。w5月31日，国家能源局发布《关于2018年光伏发电有关事项的通知》(发改能源〔2018〕823号，以下简称823号文)，主要内容包括：1、分布式光伏2018年指标为10GW；2、标杆上网电价，分布式补贴统一下降0.05元/度；3、暂不安排2018年普通光伏电站。受此政策影响，光伏行业上市公司市值急速缩水，光伏各环节产品价格大幅下跌。w11月2日，国家能源局召开了太阳能发电“十三五”规划中期评估成果座谈会，听取有关方面对太阳能”十三五“规划中期评估成果调整工作的意见和建议。新能源司主要领导在会议上提了五点：1、光伏是国家重点支持的清洁能源，未来会更支持，绝不会变化。2、明确光伏会继续有补贴支持，同时保证规模。3、能源局正在做十三五规划调整，大幅提高光伏建设的目标，有望从210GW提升至250GW。4、加快速度出台明年的政策，稳定市场预期。主管部门的表态极大增强了光伏行业信心，行业出现股价和产业链价格反弹。 P28东兴证券年度报告电力设备与新能源行业2019年度策略报告：拥抱变革连接未来DONGXINGSECURITIES图36:光伏指数相对沪深300指数区间涨幅（%）资料来源：Wind,东兴证券研究所1.1政策及需求回暖助行业走出阴霾经历了2018年的政策挫伤后，随着政策及需求回暖，光伏产业逐渐走出阴霾，回归到正常发展轨道。2018年1-10月，新增装机36GW，预计2018年全年装机可达40GW。基于预期的好转，2019、2020年预计装机维持在40GW以上水平。w领跑者项目：由于领跑者基地项目采用公开招标方式，其补贴强度远低于普通光伏电站，第三批领跑者项目中标电价与当地燃煤标杆电价仅相差3.6~12.5分/kWh，因此领跑者项目颇受主管部门欢迎。根据《可再生能源发展“十三五”规划实施的指导意见》，2017-2020年领跑者基地项目每年将保持至少8GW的规模。近期国家能源局印发《关于光伏发电领跑基地奖励有关事项的通知》，共有三个基地将获得各500MW的指标奖励，总计1.5GW。叠加1.5GW的第三批技术领跑者项目并网，2019年领跑者项目并网可达8+1.5+1.5=11GW。w扶贫项目：国家自2015年起发布扶贫项目指标，2015年扶贫试点规模1.5GW，2016年下发了2.18GW的村级扶贫电站和2.98GW的集中式扶贫电站，2017年下发4.18GW村级电站（含户用）指标，并且有17个省份将共9.63GW的光伏新增指标用于扶贫，这些电站于2018年投运总规模达13.8GW。11月份主管部门组织上报光伏扶贫项目计划，预计未来两年共有9GW的扶贫指标，并且将用于村级电站（含户用）。w工业+户用分布式：531新政明确2018年分布式指标仅为10GW，该指标截止10月已全部用完。从2019年开始，户用分布式指标将单独管控，预期2019年户用分布式指标为3-5GW，分布式电站10GW。w地面集中式电站：根据能源局近期针对“十三五”光伏装机目标的讨论，补贴项目不会一刀切，仍将延续到2020年，但未来指标将基于《光伏发电市场环境监 DONGXINGSECURITIES东兴证券年度报告电力设备与新能源行业2019年度策略报告：拥抱变革连接未来P29测评价结果》进行管控。预计2019年连续绿色的14个省份可获得指标，累计指标额约为9GW。w平价项目：主管部门对指标控制限于补贴项目，对于平价项目规模将不设限，这部分项目也将是未来光伏增长的主要驱动力。当前光伏电站EPC价格在5元/W的水平，降至3.5元/W以下即可实现平价上网。结合当前光伏产业链降价速度，预计2019年下半年将具备大规模平价条件，2020年全面进入平价上网阶段。表14:2018-2020光伏装机预测类别2015A2016A2017A2018E2019E2020E地面集中式电站13.7427.7624.16.9995工业+户用分布式1.394.2419.44131310领跑者项目14.36.2118扶贫项目-地面集中式2.989.6300扶贫项目-村级电站+户用分布式1.52.184.1845平价项目（无补贴）312合计(GW)15.1334.553404040资料来源：公开信息，东兴证券研究所图37:光伏总体装机与分布式装机量预测资料来源：公开信息，东兴证券研究所全球光伏市场复苏，2019年预计装机可达110GW以上。我国光伏产业已处于世界领先地位，光伏产品占世界总产量的70%，2018年1-10月光伏产品（硅片、电池片、组件）出口总额133.1亿美元，同比增长14.6%。由于组件持续降价，以及美国201、印度保障措施、欧洲最低价格限制(MIP)相继在2018年尘埃落定，2019年光伏市场不确定性得到大幅消除，前景较为明朗，在新能源发展政策仍然维持的情况下，预计2019年全球光伏装机可达110GW以上。 P30东兴证券年度报告电力设备与新能源行业2019年度策略报告：拥抱变革连接未来DONGXINGSECURITIES图38:全球光伏预计装机图39:全球光伏新增装机预计分布资料来源：PVInfoink，东兴证券研究所资料来源：PVInfolink，东兴证券研究所1.1高效单晶电池引领行业发展方向1.1.1提升转换效率是降低成本的重要手段随着补贴退坡、平价上网政策和光伏领跑者项目的推进，未来光伏行业面临更多的降本要求，薄片化、大硅片、高效化成为未来的趋势，高效单晶电池因为可以显著提高转换效率，重视度不断提升。电池片和组件转换效率提升的主要作用体现在同等输出功率情况下，组件用量会减少，从而减小土地、地桩、逆变器、汇流箱、支架等使用量，并且降低安装量，实现电站BOS成本的降低。对于山地、鱼塘等用地成本较高的区域，高效率组件对BOS成本下降作用更为显著。根据业内测算，组件功率由275W提升至315W，BOS成本可下降10%。图40:不同组件功率下BOS成本变化资料来源：计鹏新能源，东兴证券研究所 DONGXINGSECURITIES东兴证券年度报告电力设备与新能源行业2019年度策略报告：拥抱变革连接未来P311.1.1N型电池片转换效率上限更高目前市场上的主流电池片产品包括单晶PERC、单晶PERC+SE、N型双面、HIT（异质结）、IBC等。N型电池较P型电池具备明显效率优势。多晶PERC+黑硅的ETA（光电转换效率）最高为20%，P型单晶+SE的ETA最高为21.3%，N型双面单晶ETA最高为22.8%左右，N型HIT（异质结）最高效率超过25%，N型IBC电池最高效率达到26.33%。效率差异存在的主要原因是P型电池存在光衰减的问题，而N型电池几乎不存在光衰减。图41:主流电池技术转换效率资料来源：上海航天汽车机电股份有限公司，东兴证券研究所预计在未来10年内，N型电池的市场占比将会逐渐提升。P型电池因为存在光衰减问题，其效率提升空间有限，而N型电池具备弱光响应好、温度系数低等优点，具有更大的效率提升空间。因为P型电池在航空领域的应用，使得P型电池已经有了十分成熟的发展，技术优化历史较长使得当前具备成本优势，因此P型电池与N型电池的成本差距不仅是自身性质，还在于发展成熟度和发展时间。预计N型电池的成本仍有较大下降空间。预计2020年后，N型电池市场占比逐步上升，2023年达到20%，2030年达到33%左右。表15:P型与N型电池对比对标项目P型电池N型电池掺杂物分凝系数B：0.8P：0.35硅锭均匀率高低硅片得率高低典型CZ单晶少子寿命20-30微秒100-1000微秒功率衰减大:在基区（B-O对）小:在发射区（B-O对）发射区制备扩磷（容易）扩硼（难）备场制备铝背场（容易）扩磷（难） P32东兴证券年度报告电力设备与新能源行业2019年度策略报告：拥抱变革连接未来DONGXINGSECURITIES前表面钝化SiNx、SiO2Al2O3前表面钝化技术PECVD（容易）ALD、PECVD（难）背表面钝化Al2O3SiNx、SiO2背表面钝化技术ALD、PECVD（难）PECVD（容易）前栅线电极AgAg背栅线电极AlAg同等技术电池效率低高工艺复杂性低高成本低高资料来源：公开资料，东兴证券研究所目前市场的主流电池片是单晶PERC，SE技术的普及能够在中短期继续提高单晶PERC电池的市场竞争力，长期来看随着PERC电池效率达到瓶颈，以HJT为主的新兴技术将会提高占比逐渐成为市场主流。图42:电池片产能预估资料来源：PVInfolink，东兴证券研究所1.1.1P型电池：PERC+SE提升中短期天花板从第三批领跑者项目中标数据上来看，P型单晶加总占据超过56%的市场份额，N型电池和多晶电池占据份额比例相当，占比分别为17%、15%，PERC电池片需求非常旺盛。表16:第三批领跑者基地5GW组件路线选择基地单晶（MW）多晶（MW)PERCPERC双面P型双面叠瓦双面半片N型双面单晶MWT+PERC黑硅MWTPERC宝应1005050200100达拉特旗250250 DONGXINGSECURITIES东兴证券年度报告电力设备与新能源行业2019年度策略报告：拥抱变革连接未来P33大同1331335013350海兴2368173110德令哈1333330033格尔木250250寿阳200150150泗洪50450渭南100200200白城2501006783合计136614521005020083115083373393占比27%29%2%1%4%17%3%2%7%8%资料来源：亚化咨询，东兴证券研究所PERC技术应用在P型电池的原因是P型PERC电池的制程与现有生产线兼容度更高，仅需增加背钝化和激光开槽工段，以及金属化工艺的适当配合，就能有效提升太阳电池转换效率。应用PERC技术后，单晶电池ETA提高幅度在1%以上，而多晶在0.5%左右，目前单晶PERC电池产线效率普遍达到21-21.5%，多晶达到20-20.5%。晶科能源于2017年10月和2018年5月分别宣布了创纪录的多晶PERC电池和单晶PERC电池，效率分别达22.04%和23.95%。目前PERC电池转换效率仍然拥有很大提升空间，发射极（SE）、背面铝背场、主栅、硅片质量等还有优化空间，将大大提升转换效率天花板，预计2025年单晶PERC电池光电转换效率将会达到23-24%。SE（选择发射极技术）是目前较为主流的PERC改进技术。它的原理是在金属栅线与硅片接触部位及其附近进行高浓度掺杂，从而降低了硅片和电极之间的接触电阻，改善开路电压，提高转换效率。SE技术能够使光电转换效率提高0.1-0.2%，达到22%以上。因其工艺较为简单，仅需增加掺杂用极光设备，成本较为低廉。根据测算，SE技术可在现有产线的基础上，以较低的改造成本使现有60片常规组件提高约5W，目前SE技术已被业界多家公司采用。PERC产能持续扩张，推动产业格局重塑。2017年至2018年，单晶硅片产能从44GW提升至60GW，多晶硅片产能从90GW提升至110GW，单晶比例持续上升。隆基2018年底单晶硅片产能将达到25GW，中环将达到23GW，成为单晶领域双巨头。在电池片领域，行业龙头纷纷上马高效电池片/组件扩产计划，扩产以单晶PERC为主。2017年底全球单晶PERC电池产能超30GW，预计2018年底将达到62GW，2019年达到92GW。高效电池产能跟进将进一步推动单晶硅片、高效组件降价，提升市场占比。 P34东兴证券年度报告电力设备与新能源行业2019年度策略报告：拥抱变革连接未来DONGXINGSECURITIES表17:2018年底全球单晶PERC电池产能分布情况（单位：MW）企业2016年产能2017年产能2018年产能企业2016年产能2017年产能2018年产能山东润峰10001000晋能清洁能源80100100潞安光伏5002500东方环晟7607601500润阳悦达5404000苏民新能源3000东方日升10002000博威100100100中电光伏3535100爱旭/爱康90025004500晶澳太阳能70035004200横店东磁500500天合光能7008002000中环股份12001200阿特斯2405001500大和热磁100100晶科10025003500航天机电100100中利腾辉5007002000旭宏光电680680680乐叶光伏100020004500昱晶能源350350350平煤隆基20004000新日光200600600通威股份4006000茂迪200200200韩华太阳能250026005000元晶太阳能200200200正泰太阳能1006001000益通光电120120120无锡尚德50600600升阳光电240240240顺风光电1204801500Solarorld5001000500协鑫集成0200200RECSolar30010001000亿晶光电300700700Adani200500合计109753010561790资料来源：OFweek产业研究院，东兴证券研究所1.1.1N型电池：TOPCon+HJT电池打开新格局随着市场对电池效率的要求越来越高，P型电池因为光衰减的问题存在效率瓶颈，N型电池逐渐成为行业关注的焦点。N型晶硅电池由于其高少子寿命和无光致衰减等天然优势，具有更大的效率提升空间和稳定性。2018年底中国N型高效电池产能将达7.5GW。随着背结（IBC）、异质结（HJT）等电池新结构，及隧穿氧化钝化技术（TOPCon）、激光、离子注入等新技术的引入，N型单晶电池的效率优势会越来越明显，市场地位也将显著提升。目前，市场主流的N型电池是N-PERT电池。因为同时具备降本需求和效率提升需求，具备经济性和高校特性的N型TOPCon电池和HJT电池较受市场关注。我们较为看好同时具备较大效率提升空间和薄片化条件的HJT电池。遂川氧化钝化技术（TOPCon）是一种基于PERC或者PERT电池结构的改进技术。它通过在背面制备超薄氧化硅SiO2和掺杂多晶硅薄层，从而改善PERC电池背面电流聚集的情况，降低电池接触区域复合速度，获得更高光电转换效率。目前，国内主要研究TOPCon技术并应用于生产的是中来股份。目前，中来股份量产化TOPCon DONGXINGSECURITIES东兴证券年度报告电力设备与新能源行业2019年度策略报告：拥抱变革连接未来P35电池光电转换效率能够达到22.5%，最高已经突破23%。TOPCon技术与原有PERT电池生产线兼容性较好，能显著降低技术初期投资成本。图43:TOPcon技术示意图资料来源：公开资料，东兴证券研究所异质结（HJT）是一种新型的电池结构。工艺的关键在于在薄膜a-Si/c-Si之间插入了薄膜i-a-Si，从而降低表面负荷，增加开路电压。HJT电池具备无衰减、低温制造、高光照稳定性的特点。相比TOPCon技术，HJT技术有如下优点：w结构对称，可以双面发电。w避免生产效率低而成本高的高温扩散制结的过程。w低温制造工艺，可以顺利实现110微米左右的薄型化。薄型化既可以节省硅料成本，同时因其采用N型硅基底，薄型化可以获得更高的开路电压。w适应复杂环境，在高温和低温环境下都具备较好的温度特性。图44:HJT电池结构说明及主要生产流程资料来源：公开资料，东兴证券研究所 P36东兴证券年度报告电力设备与新能源行业2019年度策略报告：拥抱变革连接未来DONGXINGSECURITIES目前，国内HJT电池已具备1GW左右的产能，量产化的HJT电池已经达到了23%的光电转换效率，最高效率可达25%左右。目前HJT电池大规模扩产需要克服以下难点：w设备投资高：目前HJT产线是同等产能PERC电池投资额的两倍。w克服严格的工艺水平。w克服银浆单耗问题：HTJ电池的非硅成本占50%以上，目前有部分国内厂家已经可以提供与进口产品同等质量的样品，通过国产化降低成本。w发展低温封装工艺。w进一步提高光电转换效率。表18:国内HJT电池产业现状企业产能（MW）电池量产效率/%汉能规划600MW钧石600MW，在建500MW中智泰兴160MW，规划1GW22.7%晋能100MW，规划200MW23.27%中环80MW上海微系统研究所2MW，规划100MW23%通威股份在建1GW23%资料来源：公开资料整理，东兴证券研究所3.4平价上网加速到来当光伏电站EPC系统成本，可以降低到不用补贴且全投资内部收益率=8%时，认为已经实现平价上网。目前光伏电站平均成本仍高于5元/W，离全面平价所需的均价3.5元/W仍有30%差距，未来系统成本下降推进平价上网主要有三个要素：w产业链价格仍需下降，在目前基础上仍需下降20~30%才能达到全面平价要求。w新建成的优质产能由于具备较强成本优势，释放后将推动产业链价格下降和技术进步，缩短与平价上网之间距离。w各省及地区由于光照、电价情况不同，不会同时进入平价阶段，平价项目会优先在资源禀赋好的地区上马。 DONGXINGSECURITIES东兴证券年度报告电力设备与新能源行业2019年度策略报告：拥抱变革连接未来P37图45:平价上网的构成要素资料来源：东兴证券研究所3.4.1产业链价格大幅调整，加速平价过程2017年光伏产业发展异常迅速，新增装机达53GW，行业的快速发展使得上游和中游出现产能过剩，挤压了制造商的产品价格和利润。而531新政颁布后，项目指标的收缩加速库存上涨，降低产能利用率，进一步拉低了产品价格，2018年光伏产业链各环节产品降幅平均在30%以上，此降价幅度远高于行业预期。产品价格的大幅下降，使得平价上网进程大幅加速。2017年11月8日,国家发展改革委印发《关于全面深化价格机制改革的意见》，明确根据技术进步和市场供求，实施风电、光伏等新能源标杆上网电价退坡机制，2020年实现光伏上网电价与电网销售电价相当。而根据当前行业实际发展情况，2019年用户侧平价上网项目就将具备推广条件，2020年有望全面实现发电侧平价上网。表19:光伏产业链2018年价格降幅及产能利用率年初至今环节产品类别最大降幅产能利用率降幅多晶用一级料硅料40.9%37.5%单晶用一级料38.3%33.3%多晶硅片55.4%55.4%分化严重：年产量>10亿片企业-产能利用率维持在80%左右硅片单晶硅片43.0%年产量5~10亿片企业产能利用率60%43.0%多晶电池片（18.6%）48.5%48.5%电池单晶电池片（20%）43.8%42.0%片单晶PERC电池39.3%33.7%年产量<1GW企业产能利用率低于50%（21.4%）多晶组件（275W）31.1%31.1%分化严重：年产量>2GW企业-产能利用率维持在70%左右组件单晶组件（285W）29.0%29.0%年产量1~2GW企业产能利用率55%单晶组件（305W）27.8%27.8%年产量<1GW企业产能利用率低于50%531前维持在85%，8月降至最低55.4%，9月回升至66%年产量<5亿片企业产能利用率低于50%分化严重：年产量>2GW企业-产能利用率维持在70%左右年产量1~2GW企业产能利用率65%资料来源：PVInfolink，东兴证券研究所 P38东兴证券年度报告电力设备与新能源行业2019年度策略报告：拥抱变革连接未来DONGXINGSECURITIES图46:2018年硅料价格变化曲线图47:2018年硅片价格变化曲线资料来源：PVInfolink，东兴证券研究所资料来源：PVInfolink，东兴证券研究所图48:2018年电池片价格变化曲线图49:2018年组件价格变化曲线资料来源：PVInfolink，东兴证券研究所资料来源：PVInfolink，东兴证券研究所2018年光伏产业链产品价格变化呈现分化特征：w多晶、单晶产品价格出现分化：多晶产品在2018年价格跌幅远大于单晶，主要原因在于市场总量出现下滑时，单晶产品因转换效率优势，需求仍然保持领先。并且单晶产能以新产能为主，成本较早期投运的多晶产线具备优势，因而在价格下降过程中，仍然保持一定的盈利能力和开工率，从而使单晶渗透率不断提升。w高效电池片价格逆势上涨：领跑者项目作为光伏产业发展的风向标，中标结果对后续光伏行业技术发展影响显著。在第三批领跑者项目中，PERC占比达66%，单晶PERC占比达56%，旺盛需求刺激单晶PERC电池片价格自9月开始上涨。 DONGXINGSECURITIES东兴证券年度报告电力设备与新能源行业2019年度策略报告：拥抱变革连接未来P393.4.1优质产能成本优势对冲产能利用率下降由于需求减弱、产能过剩，2018年光伏行业整体产能利用率并不高，产业链各环节当前产能利用率维持在60%左右水平。在弱势背景下，行业呈现出头部分化现象，产能较高的第一梯队制造商可以维持70%以上产能，而中小型制造商产能仅能维持50~60%的水平。未来随着第一梯队制造商成本更低的新产能投产，头部制造商的优势将更加突出，行业集中度将继续提升。图50:2018年1-9月多晶硅企业平均产能利用率图51:2018年1-9月硅片企业平均产能利用率资料来源：中国光伏行业协会，东兴证券研究所资料来源：中国光伏行业协会，东兴证券研究所图52:2018年1-9月电池片企业平均产能利用率图53:2018年1-9月组件企业平均产能利用率资料来源：中国光伏行业协会，东兴证券研究所资料来源：中国光伏行业协会，东兴证券研究所2018年行业头部公司积极进行扩产，虽然由于政策突变的影响行业受到冲击，但新建产能由于自动化程度更高、所在地区电力成本具备优势、新工艺和技术大量使用，使得新产线具备后发优势，仍然保持了非常高的产能利用率。 P40东兴证券年度报告电力设备与新能源行业2019年度策略报告：拥抱变革连接未来DONGXINGSECURITIES多晶硅国内产能2018、2019年预计分别为40.8万吨、50.9万吨，CR5从53%提升至56%，CR10保持87%。2018年下半年协鑫、通威、大全的新产能陆续投产，并且由于新产能所在地为新疆、内蒙古、四川等电价具有优势的地区，而电力成本在多晶硅制造中占比最高，达到44%，因此新产能的成本优势非常显著，可以达到4万元/吨的水平。2019年多晶硅领域新产能将因为成本优势，与原有产能的利用率出现分化，我们看好新产能投用的制造商快速兑现利润，看好通威股份。图54:多晶硅制造成本拆分资料来源：Solarzoom，东兴证券研究所表20:多晶硅产能分布情况（吨/年）2018年目前产能2018年底2019年2019年企业扩产计备注（吨/年）预期产能扩产计划底产能划江苏中能60,00060,00060,000新疆协鑫60,000新疆协鑫一期多晶硅项目，10月28日正式投产，一期产能继续扩大至6万吨。凭借露天坑口煤矿临界60万机组，获得了优化设计的低电耗优势，成本优势凸显新特能源36,00036,00036,00072,000新疆大全20,00010,000多晶硅3B扩产项目，已经建成并于10月中开始试生产；将于2019年1季度达到满产，届时硅料产能将达到3万吨/年，协议电价将在目前的水平上降低18%左右，预计新老产能平均单位生产全成本（含折旧）有望降低至7.5美元/公斤；待去瓶颈化后，有望在2019年6月底前产能提升至3.5万吨/年东方希望15,00015,00030,000年底前投产30,000包头一期项目，于10月30日正式投产，在工艺设内蒙通威25,00025,000计先进性、系统运行可靠性等方面进行了数十项优25,000化和提升，项目达产后超过70%的产品能满足P型60,00060,00030,00035,00065,000 DONGXINGSECURITIES东兴证券年度报告电力设备与新能源行业2019年度策略报告：拥抱变革连接未来P41单晶和N型单晶的需要；在产品质量进一步提升的同时，生产成本将降至4万元/吨以下四川通威25,00025,00011月份投产25,000四川永祥20,00020,00020,000洛阳中硅20,00020,00020,000亚洲硅业15,0005,00020,000年底前投产20,000内蒙盾安10,00010,0005,00015,000赛维LDK10,00010,00010,00020,000江苏康博10,00010,00010,000其他44,0008,00052,00014,80066,800国内产能总计260,000148,000408,000100,800508,800国外产能192,000191,200全球产能600,000700,000资料来源：硅业分会，东兴证券研究所硅片产能2018年将达到183GW，其中单晶、多晶硅片产能分别为73GW、110GW，在单晶硅片领域，隆基、中环双巨头占据了70%的单晶产能。单晶硅片成本较多晶硅片高，主要由于在原料端，用于单晶硅片的致密料高于用于多晶的菜花料，以及拉棒环节较多晶工序复杂，相应非硅成本较多晶高30%左右。未来单晶硅片成本的下降，将主要靠薄片化以及拉棒工艺提升实现。由于单晶路线在转换效率、成本下降潜力上具备的优势，单晶渗透率将在目前基础40%上继续提升，单晶将和多晶产线的产能利用率出现分化。图55:单晶硅片制造成本组成图56:多晶硅片制造成本组成资料来源：Solarzoom，东兴证券研究所资料来源：Solarzoom，东兴证券研究所 P42东兴证券年度报告电力设备与新能源行业2019年度策略报告：拥抱变革连接未来DONGXINGSECURITIES表21:单晶硅片及硅片总产能分布（GW）企业2015年2016年2017年2018年隆基股份4.07.515.028.0中环股份2.44.513.523.0晶科能源0.41.53.06.0晶龙/晶澳3.53.53.53.5阳光能源1.21.21.21.8保利协鑫-1.01.01.0卡姆丹克0.90.90.90.9荣德0.30.30.30.3昱辉阳光0.20.20.20.2单晶硅片-其他2.53.15.98.4单晶硅片-合计15.423.744.573.1多晶硅片30.172.892.0110.2总计45.596.5136.5183.3单晶产能占比34%25%33%40%资料来源：OFweek太阳能光伏网，东兴证券研究所2018年电池片产能预计将达到130GW以上，行业集中度逐步提升，2016-2018年CR5分别为23%、28%、31%，CR10分别为36%、42%、45%。电池片领域作为光伏技术变革集中的领域，新技术占比不断提升，目前最具代表性的高效电池片单晶PERC的产能迅速扩展，2018年将达到60GW，2016-2018年在总电池产能占比分别为11%、26%、48%。通威太阳能在单晶PERC领域遥遥领先，2018年产能达到6GW，并且非硅成本可达0.2~0.3元/W，低于行业平均0.4元/W，成本优势显著，在2018Q3产能利用率达到110~120%。图57:电池片制造成本组成资料来源：Solarzoom，东兴证券研究所 DONGXINGSECURITIES东兴证券年度报告电力设备与新能源行业2019年度策略报告：拥抱变革连接未来P43表22:电池片产能分布情况（GW）企业2016年2017年2018年韩华新能源5.68.38.5晶澳太阳能5.57.07.5天合光能5.05.96.7阿特斯2.45.57.0通威太阳能3.25.410.4晶科能源4.05.05.4茂迪新能源3.44.24.5昱晶2.43.03.0新日光2.92.32.5尚德2.12.12.5其他69.274.680.5总计100.1115.0130.0单晶PERC产能1130.161.8单晶PERC产能占比11%26%48%资料来源：中国产业信息网，东兴证券研究所2018年组件总产能预计达到142GW，行业集中度逐步提升，2016-2018年CR5分别为25%、27%、31%，CR10分别为37%、43%、47%。组件成本中非硅成本包括玻璃、铝边框、硅胶等，下降难度较大，因此通过提升转换效率增加输出功率，从而降低单位成本是主要方式，提升转换效率途径包括双面、黑硅、叠片、半片等。图58:组件制造成本组成资料来源：Solarzoom，东兴证券研究所 P44东兴证券年度报告电力设备与新能源行业2019年度策略报告：拥抱变革连接未来DONGXINGSECURITIES表23:组件产能分布情况（GW）企业2016年2017年2018年晶科太阳能6.57.6810.5天合光能6.26.77.9阿特斯6.178.119.91韩华新能源5.86.48.4晶澳太阳能5.6577隆基绿能2.56.57.5协鑫集成3.755.35.5东方日升2.24.23.43英利444中利腾辉2.52.82.8其他77.7376.3175.06总产能123135142资料来源：IHSMarkit，东兴证券研究所3.4.1具备光照及电价优势地区将率先实现平价平价上网根据使用场景及电价的不同可以分为工商业、居民、发电侧平价，一般电价排序为工商业电价>居民用电价>发电上网电价。各个省份的由于资源禀赋不同，电价不尽相同，因而在不同光照条件下，实现平价难度也会有区别。系统成本测算使用估算条件：项目运营期限25年，资本金比例20%，折旧期限15年并采用直线折旧法，组件首年衰减2.5%、之后年衰减0.7%。使用全投资收益率IRR=8%作为项目平价上网需要达到的目标。各省份工商业电价范围是0.51~0.86元/kWh，平均为0.72元/kWh。计算得出的平价上网时系统成本要求为4.32~9.15元/W，平均为7.16元/W。目前大部分地区电站造价已经可以满足此要求，只要有指标，工商业分布式电站已可摆脱补贴。 DONGXINGSECURITIES东兴证券年度报告电力设备与新能源行业2019年度策略报告：拥抱变革连接未来P45图59:工商业用电平价上网（全投资IRR=8%）各地区系统成本（元/W）资料来源：东兴证券研究所各省份居民用电电价范围是0.38~0.62元/kWh，平均为0.5元/kWh。计算得出的平价上网时系统成本要求为2.93~6.31元/W，平均为5.02元/W。目前少部分地区电站造价可以满足此要求，未来居民分布式将是灵活性最高、成长空间最大的分支，也将是政策重点扶植的领域，补贴力度持续时间预计最长。图60:居民用电平价上网（全投资IRR=8%）各地区系统成本（元/W）资料来源：东兴证券研究所 P46东兴证券年度报告电力设备与新能源行业2019年度策略报告：拥抱变革连接未来DONGXINGSECURITIES各省份燃煤标杆上网电价范围是0.25~0.453元/kWh，平均为0.36元/kWh。计算得出的平价上网时系统成本要求为2.26~4.42元/W，平均为3.59元/W。发电侧平价是整个平价上网中最后一道关，成本降至燃煤标杆电价等效水平以下后，光伏将具备和传统能源发电平等竞争的资格。而到实现全面平价后，对光伏行业的制约因素也将从补贴等政策性因素，转变为电网消纳等技术性因素。图61:发电侧平价上网（全投资IRR=8%）各地区系统成本（元/W）资料来源：东兴证券研究所3.4与电网协同推进能源清洁化3.4.1配额制为新能源消纳提供政策保障11月16日，能源局发布了第三版《可再生能源电力配额制征求意见稿》，明确了可再生能源电力配额指标确定和配额完成量核算方法，同时公示了各省(区、市)可再生能源电力总量配额指标及各省(区、市)非水电可再生能源电力配额指标，分为约束性指标和激励性指标。根据2017年各省实际非水可再生能源消纳量以及发电量，计算得出2017年全国非水可再生能源占比为7.7%。而根据配额制文件中对2020年的约束性指标，以及2020年的预测发电量，计算得出2020年非水可再生能源占比11%左右，相比2017年仍有一定的提升空间。配额制的出台，从政策层面为新能源消纳、装机规模扩大提供了保障。 DONGXINGSECURITIES东兴证券年度报告电力设备与新能源行业2019年度策略报告：拥抱变革连接未来P47图62:2017年各省非水可再生能源占比与配额制要求对比资料来源：国家能源局，东兴证券研究所3.4.1特高压为新能源消纳提供技术保障从技术角度，电网对新能源的消纳必须是在电网稳定运行基础上进行。根据《国家电网公司光伏电站接入电网技术规定》4.3.1要求：小型光伏电站总容量不宜超过上一级变压器供电区域内最大负荷的25%。由于此限制，光照条件较好地区容易因新能源装机超比例出现弃光限电现象，特高压作为解决电力区域不平衡问题的重要手段，正在发挥越来越积极作用。9月能源局发布规划，未来两年将建成9个项目、共12条线路的特高压工程，总投资额将超过1500亿元。这些特高压项目主要连接西北新能源基地、西南水电基地与东部用电省份，对于新能源消纳有着极大推动作用。表24:2018年9月能源局规发布划将新建9个特高压项目项目名称建设方案建设必要性预计核准时间输电能力（万千线路全长（Km）测算单价设备投资（亿总投资测算瓦）元）(亿元)青海-1条±800满足青海清洁能源送出2018Q4(8001582十二五期间±131.6219.4河南千伏直流及河南负荷需要已核准)800Kv特高压直陕北-湖北1条±800千伏直流满足陕北能源基地送出及湖北负荷需要2018Q48001100流输电工程单位造价为466.61万109.1181.9雅中-1条±800满足四川水电外送需要，2018Q48001700元/km，换流站造137.1228.6江西千伏直流及江西、湖南等华中地区价722.61元/kVA用电需求白鹤1条±800白鹤滩电站已于2017年2019年8002172159.2265.3滩-江千伏直流7月核准开工，首台机组苏拟与2021年6月投运。白鹤1条±800该工程可满足电源送出2019年8002188159.9266.5滩-浙千伏直流需要，及江苏、浙江不断江增长的用电需求 P48东兴证券年度报告电力设备与新能源行业2019年度策略报告：拥抱变革连接未来DONGXINGSECURITIES云贵互联±500千伏直流实现云南贵州水火互济，促进云南富余水电消纳2019年300386十二五期间±500kV直流输电53.853.8闽粤联网直流背靠背工程加强国家电网与南方电网之间的电气联系，实现2019年200721单位造价264.07万元/km，换流站56.356.3国家电网和南方电网互单位造价735.91补余缺、互为备用和紧急元/kVA事故支援张北-雄安1000千伏交流双回满足张北地区清洁能源外送及雄安地区清洁能2018Q4(已核准)600639.8十二五期间1000kv特高压交76.2127.0源供电需要流输电工程单位南阳-荆门-1000千伏交流双回华中大规模受入多回直流后，需对华中电网网架2019年600678造价867.84万元/km，变电站单位77.7129.4长沙结构进行加强，提高受端造价377.5元/kW电网的安全稳定水平合计5700.011166.8960.91,528.1资料来源：国家能源局，东兴证券研究所3.6投资策略：甄选优质产能释放的头部公司3.6.1通威股份（600483）：用先进产能引领发展在多晶硅领域，公司目前拥有产能4.5万吨（四川永祥2万吨+包头2.5万吨），2018年底达到7万吨（乐山2.5万吨投产后）。由于硅料生产过程中，电价占总成本44%，公司新投用的5万吨产能位于低电价区内蒙古和四川（包头坑口电价<0.3元，乐山水电价0.25元），新产线成本可降至4万元/吨，远低于行业平价6~7万元/吨成本水平。2019年全球多晶硅需求=110GW*50%*3.93g/W(多晶)+110GW*50%*3.4g/W(单晶)=40.3万吨，国内、全球产能50、70万吨，将出现产能过剩，新建产能具有后发成本优势，将在整体产能过剩情况下享有较高产能利用率。在电池片领域，公司单晶PERC电池产能达到6GW，并且2019Q1还将有3GW投产，位列全球第一。基于产能优势，公司生产电池片非硅成本0.2~0.3元/W，远低于行业平均0.45元。在未来电池片新技术领域，公司也提前进行布局，1GW的HJT产线已于11月开工，待工艺成熟度提升后，N型电池片将成为未来新的增长方向。我们预测公司2018~2020年营收分别为284.2、347.1、435.8亿元，归母净利润分别为24.3、31、39.3亿元，对应PE分别为16、12、9，上调至“强烈推荐”评级。3.6.2隆基股份（601012）：单晶替代趋势下最大的受益者在硅片领域，2018年底公司单晶硅片产能28GW，位列全球第一，2018年单晶渗透率达到40%，2019年将达到50%，未来单晶因转换效率上限高发展空间更大，公司将充分享受单晶渗透率提升带来的业绩增长。在成本控制方面，公司新投用的银川新 DONGXINGSECURITIES东兴证券年度报告电力设备与新能源行业2019年度策略报告：拥抱变革连接未来P49产线非硅成本可达1元/pcs，全公司综合非硅成本为1.1~1.2元/pcs，相比行业1.3元/pcs具有领先优势。公司不断推进薄片化以降低硅成本，P型单晶硅片厚度可以从180μm降到160μm，而多晶硅片到180μm就几乎到最低值，公司研发已能做到120μm的硅片厚度。在组件领域，2018年计划产能将达到12GW，并且公司不断推进高效组件研发，单晶PERC组件产品转换效率世界领先，单晶PERC电池转换效率最高水平达到23.6%，60型高效单晶PERC组件转换效率达到20.66%，60型单晶PERC半片组件功率突破360W。我们预测公司2018~2020年营收分别为201.6、306.4、344.5亿元，归母净利润分别为21.8、30、33.7亿元，对应PE分别为24、17、16，维持“强烈推荐”评级。1.风电：消纳改善，海上风电引风潮1.12019年风电将进入竞价时代我国风电行业从2000年后起步，共发展经历了5个阶段：w2003-2010年：政策利好，新增装机量不断上升。2003年9月，国家发改委出台《风电特许权项目前期工作管理办法》，实行风电特许权招标政策，特许权项目通过上网电价的招标竞争选择开发商，在风电特许权协议框架下，电网公司与项目投资者签订长期购售电合同，保证全部收购项目的可供电量。w2011-2012年：弃风问题叠加脱网事故，核查速度遏制风机新增量在此期间，全国弃风限电现象明显，弃风率明显上升，同时国内风电场后发生多起大面积脱网事故。政府监管趋严，电监会要求已经电网运行的风电场要进行风电机组低电压穿越能力核查，不具备低电压穿越能力的要尽快制定切实可行的低电压穿越能力改造计划。由于风电电网检测资源不足，风电整机企业排队等待检测，影响电网速度。w2013-2015年：弃风限电现象改善，标杆电价上升引起抢装潮。2013-2014年，在新增装机量不断下降的背景下，全国弃风率明显下滑。同时，受到风电标杆电价下调影响，2015年出现较为强烈的风机抢装潮，推动2015年新增装机达30.75GW，为历年最高值。w2016-2017年：装机量透支+风电监测预警机制，新增容量走低。随着2015年风机抢装潮透支新增装机量，弃风率维持高位水平。2016年7月，能源局发布《关于建立监测预警机制促进风电产业持续健康发展的通知》，风电投资监测预警机制正式启动。新疆、甘肃、宁夏、吉林、黑龙江5省被直接核定为红色预警省，新增装机相对2015年几近腰斩。2017年，弃风率继续上扬，红色预警名单上新增内蒙古，红6省新增装机仍将呈现较大幅度下滑，对全国新增装机量造成拖累。w2018年以后：弃风率降低，风电全面进入竞价时代。 P50东兴证券年度报告电力设备与新能源行业2019年度策略报告：拥抱变革连接未来DONGXINGSECURITIES2018年1-10月，风电新增并网14.47GW，同比增长35.23%。我们预计2018年新增装机将超过20GW，预计2019、2020年新增装机将达到22GW、25GW。图63:风电年新增装机量预测资料来源：国家能源局，东兴证券研究所5月24日，能源局发布《关于2018年度风电建设管理有关要求的通知》，明确要求自2019年起，新核准的风电项目将采用竞价配置方式，标志着风电行业即将进入竞价时代。目前广东、宁夏已出台具体的竞价配置方法指导文件，已进入实操阶段。竞价配置将使得风电度电成本进一步下降，加快平价上网到来。表25:国家对于风电的重要政策时间文件名称相关内容2008年《风力发电设备产业化专项资金管理暂行办法》对满足支持条件企业的首50台风电机组，按600元/千瓦的标准予以补助，其中整机制造企业和关键零部件制造企业各占50%2009年《关于完善风力发电上网电价政策的通知》四类风能资源区，风电标杆电价水平分别为每千瓦时0.51元、0.54元、0.58元和0.61元。2014年《关于海上风电上网电价政策的通知》2017年以前(不含2017年)投运的近海风电项目上网电价为每千瓦时0.85元(含税，下同)，潮间带风电项目上网电价为每千瓦时0.75元2014年《关于适当调整陆上风电标杆上网电价的通知》补贴力度下调2015年《关于完善陆上风电光伏发电上网标规定了2016年和2018年风电补贴标准，上网电价沿用至今杆电价政策的通知》2016年《关于调整光伏发电陆上风电标杆上网电价的通知》降低2018年新核准建设的陆上风电标杆上网电价，四类资源区电价分别为0.4元，0.45元，0.49元和0.57元；海上风电标杆上网电价不变2016年《能源发展“十三五”规划》2020年风电与煤电上网电价基本相当2017年《关于开展风电平价上网示范工作的提出三个方向：第一，不给予补贴，但政府保证不限电，上网电价按照项通知》目所在地的火电标杆电价执行；第二，鼓励有条件、有能力的企业开展平价上网示范；第三，试点项目既可是新开发项目，也可是已完工项目。 DONGXINGSECURITIES东兴证券年度报告电力设备与新能源行业2019年度策略报告：拥抱变革连接未来P512018年《关于2018年度风电建设管理有关要求的通知》尚未印发2018年度风电建设方案的新增集中式陆上风电项目和未确定投资主体的海上风电项目应全部通过竞争方式配置和确定上网电价。资料来源：发改委网站，东兴证券研究所对于已核准的项目，在两年内开工仍可享受2018年0.4~0.57元/kWh的风电标杆电价，不受竞价配置的影响。目前已核准未开工项目规模为67GW，将在2019年迎来抢装。根据公开披露的风电公开招标规模，2017、2018年招标量预计为27.2GW、30GW，一般风机从订单转换为装机需要12~18个月，因此2017、2018的招标量增长将直接体现2018、2019年的装机规模稳步增长。图64:风机公开招标规模（GW）资料来源：金风科技官网，东兴证券研究所1.1消纳改善促运营商业绩大幅提升进入2018年后，由于用电需求侧的持续增长，风电消纳得到大幅改善，弃风率逐步下降。2018年1-10月，全国全社会用电量增速为8.7%，增速为近几年新高，需求侧持续回暖给风电提供了发展空间。2018年1-10月，风电新增并网14.47GW，同比增长35.23%，利用小时数1724小时，同比增长172小时，弃风率7.7%，同比下降4.3pct。2017年因弃风率较高而被列入“红色预警”的六省中，内蒙古、黑龙江、宁夏已实现解禁，仅吉林、甘肃、新疆仍处于红色预警中。 P52东兴证券年度报告电力设备与新能源行业2019年度策略报告：拥抱变革连接未来DONGXINGSECURITIES图65:风电利用小时数及弃风率变化资料来源：中电联，东兴证券研究所在消纳改善的状况下，风电运营商的业绩改善幅度更大。2018年前三季度风电运营商的盈利能力得到显著提升，净利润同比大幅增长。我们认为随着配额制文件的出台，以及特高压项目的投用，风电消纳将从政策、电网技术两个层面获得支撑，运营商将凭借风电运营低边际成本、高利润率的优势，维持较高的盈利能力。图66:风电各环节Q1-Q3归母净利润同比增长图67:风电各环节Q1-Q3净利率变化资料来源：Wind，东兴证券研究所资料来源：Wind，东兴证券研究所1.1风机集中度提升及大型化趋势不改1.1.1风机制造商集中度显著提升2017年新增装机19.66GW，其中金风科技、远景能源、明阳智能合计占比超55%，具有极强的领先优势。风机集中度持续保持增长态势，从2013到2017年，CR5、CR10分别从54%、78%增长至67%、90%。截止2017年，风电总装机量达到188GW，金风科技以23%占比处于领头羊位置，远景能源、明阳智能为代表的新一代风机制造商由于装机近几年开始增长，在存量机 DONGXINGSECURITIES东兴证券年度报告电力设备与新能源行业2019年度策略报告：拥抱变革连接未来P53组中占比排名中未进入前三，传统风机制造商联合动力、华锐风电、东方电气等凭借先发优势拥有靠前的市占比。图68:2017年新增装机排序图69:2017年新增装机占比分布资料来源：CWEA，东兴证券研究所资料来源：CWEA，东兴证券研究所图70:风机累计装机量统计（截止2017年）图71:风机累计装机量占比（截止2017年）资料来源：CWEA，东兴证券研究所资料来源：CWEA，东兴证券研究所 P54东兴证券年度报告电力设备与新能源行业2019年度策略报告：拥抱变革连接未来DONGXINGSECURITIES图72:风机装机量制造商集中度变化资料来源：CWEA，东兴证券研究所我们认为风机集中度仍然会上升，因为风机制造业目前处于产能过剩阶段，2017年产能利用率不足70%。在装机量趋于稳定的情况下，过剩产能会对压制风机价格，使得盈利能力出现下滑。在这种情况下，头部厂商因为产能规模优势，可以保持行业里相对较高的利润率，而小型厂商在价格下降过程中利润承压，会逐渐退出，造成行业集中度的进一步提升。w风机招标价格持续下降。由于2019年将开始执行风电竞价配置，中标上网电价会低于目前补贴电价，导致风机售价承压，仍有继续下降的可能。图73:风机公开招标均价变化（元/kW）资料来源：金风科技官网，东兴证券研究所w原材料价格挤压制造端利润。风机制造作为典型的重工业制造业，成本端受钢价影响非常显著，2018年钢价持续维持高位对风机制造商的利润形成了挤压。近期由于环保限产减弱，钢价出现下跌，使得风机制造商成本压力得到部分缓解。未来原材料价格的波动，仍然会对制造端利润具有较大冲击。 DONGXINGSECURITIES东兴证券年度报告电力设备与新能源行业2019年度策略报告：拥抱变革连接未来P55图74:钢坯价格变化图（元/吨）资料来源：Wind，东兴证券研究所1.1.1风机呈现大型化发展趋势由于风电场资源有限，未来新投运的风机将更加注重对资源利用效率的提升，因此对于技术未来发展，我们认为将呈现单机容量上升、叶轮直径增大、高效风机技术应用等特征。w单机容量上升，提升未来越来越稀缺的风电场资源利用率。从1986年我国第一台55kW的风机并网发电，到如今最大风电机组容量达到6MW以上，增长了近100倍。2016年，我国风电新增装机平均功率为1.95MW，同比增长6.4%，风电累计装机平均功率为1.6MW，同比增长2.9%。2016年，我国新增风电机组中，2MW风电机组装机占全国新增装机容量的60.9%，同比上升11pct，4MW以上的机组占比1.9%。图75:风机平均功率逐年增长资料来源：CWEA，东兴证券研究所w叶轮直径增大，利于转换效率的提升和风机成本下降。世界范围内，发展风电的主要国家陆上风电机组叶轮直径不断上升，从50m上升至100m左右的水平。 P56东兴证券年度报告电力设备与新能源行业2019年度策略报告：拥抱变革连接未来DONGXINGSECURITIES2018年5月，上海电气陆上风电新机型WD3000-146-95叶轮直径达到146m，为我国目前叶轮直径最大的陆上风电机组。图76:世界各国风机直径变化资料来源：IRENA，powertochange2016，东兴证券研究所w风机新技术不断涌现，推动行业技术进步。目前，风机市场中高速双馈机型、高速永磁同步机型、直驱永磁同步机型直驱励磁同步机型等为主，其中高速双馈技术最为成熟，市占率最高。风机技术参数在不断发展的过程中，展现出了技术成熟化、功率提高、切出风速提高等趋势。目前，单机最高功率的维斯塔斯（Vestas）V164平台下的9.5MW机型，于2018年6月正式投运。4.4海上风电已成为下一个竞技场我国拥有1.8万千米的海岸线，蕴含着非常丰富的风资源，而且海上风速较陆地更高，平均海上风机利用小时数可达3000小时，陆地风资源较好的地区利用小时数仅2000小时左右，海上风电拥有极强的资源优势。海上风电目前可以享受0.85元/kWh的高补贴电价，在目前平均0.62元/kWh的度电成本下，享有非常高的投资收益率。在陆上风电电价下降、风电场资源紧张的情况下，海上风电已成为行业新的增长点和发展方向。4.4.1政策提供发展空间，在建项目如火如荼国家能源局发布规划，计划2020年底海上风电装机达到5GW，在建10GW。各沿海省份也发布了各自的海上风电发展规划，总体计划规模远超5GW。我们认为2020年海上风电总装机有望突破8GW。表26:国家能源局和各省海上风电规划主体规划内容国家能源局到2020年底，风电累计并网装机容量确保达到2.1亿千瓦以上，其中海上风电开工建设规模达到1000万千瓦，力争累计并网容量达到500万千瓦以上。 DONGXINGSECURITIES东兴证券年度报告电力设备与新能源行业2019年度策略报告：拥抱变革连接未来P57广东省到2020年风电装机规模达到800万千瓦，其中海上风电力争实现开工建设200万千瓦、建成投产100万千瓦以上。浙江省2020年，建成海上风电场装机容量302万千瓦；2030年，建成海上风电场装机容量647万千瓦。到2020年，建成风电装机1400万千瓦。规划鲁北、莱州湾、渤中、长岛、半岛北、本岛南等六个百万千瓦山东省级海上风电场，总装机规模1275万千瓦。江苏省新增300万千瓦（已建成46万千瓦），到“十三五”末争取累计并网约350万千瓦。海南省海上风电规划总装机容量395万千瓦；至2020年，争取投产东方近海风电装机共35万千瓦。2020年，建成海上风电装机200万千瓦以上；2030年500万千瓦以上。2015-2030年海上风电装机平均每福建省广西省年投产30万千瓦。十三五”时期风电新增装机规模为300万千瓦，新建和续建风电装机规模为450万千瓦，总投资400亿，探索北部湾地区海上风电开发。上海市十三五”期间，全市新增风电装机80～100万千瓦，总装机达到140万千瓦。资料来源：发改委网站，东兴证券研究所截止2018Q3，我国海上风电新增并网1.02GW，主要集中在江苏（0.92GW）和福建（0.09GW）两省。累计海上风电装机量达3.05GW，主要集中在江苏（2.55GW）、上海（0.3GW）、福建（0.19GW）。图77:海上风电装机量将持续增长资料来源：CWEA，东兴证券研究所在建海上风电项目共23个，在建容量6.48GW，同比增长35%，项目分布在7个省（市）海域，包括：江苏（7个项目，2.1GW）、福建（6个项目，1.62GW）、广东（5个项目，1.5GW）、辽宁（2个项目，0.6GW）、河北（1个项目，0.3GW）、浙江（1个项目，0.25GW）、上海（1个项目，0.1GW）。4.4.1海上是顶级风机技术竞技场由于海上环境较陆地更为复杂，因此对风机提出了更为苛刻的要求，各家制造商均将自己最顶级的风机技术应用于海上风机。上海电气从西门子引进了海上风机技术，并实现了国产化制造，在海上风机市场占有率超过50%。 P58东兴证券年度报告电力设备与新能源行业2019年度策略报告：拥抱变革连接未来DONGXINGSECURITIES目前在建的23个共6.48GW海上风电项目中，使用（拟使用）上海电气机组2GW、明阳智慧能源机组1.89GW、金风科技机组1.17GW、中国海装机组0.8GW、远景能源机组0.55GW、东方风电机组0.06GW。而在存量海上风电机组，上海电气拥有55%的市占率。未来随着头部风机制造商如金风科技、远景能源、明阳能源等逐渐将发展重心转移到海上，海上风机竞争将更加激烈，进入集中度下降的蓬勃发展阶段。图78:海上风机装机量分布（万千瓦，截止2017年）图79:海上风机装机量占比分布（%，截止2017年）资料来源：CWEA，东兴证券研究所资料来源：CWEA，东兴证券研究所海上风电当前建造成本约为1.4万/kW，其中50%是风机，另外50%由施工、海底电缆、升压站等构成。海上、陆地单台风机安装价格平均为450万/台、30万/台，由于海上的高施工和维护成本，单机功率提升意义重大，可以大幅降低单位成本投资。目前市占比最高的为4MW机组，占比达55%。各个制造商正在大力发展6MW及以上机组，未来机组大型化仍将是海上风机的主题。图80:海上风机机型分布（万千瓦，截止2017年）图81:海上风机机型占比分布（%，截止2017年）资料来源：CWEA，东兴证券研究所资料来源：CWEA，东兴证券研究所 DONGXINGSECURITIES东兴证券年度报告电力设备与新能源行业2019年度策略报告：拥抱变革连接未来P594.5投资策略：关注优质风场运营商及海上风电龙头4.5.1福能股份（600483）：盈利模式清晰，海上风电成长性极强公司作为福建省电力运营企业，旗下电力资产涉及火电、热电、气电、风电、核电，资产优质且具备非常强的成长性。w在火电领域，公司收购华润温州、六枝电厂资产，由于六枝电厂拥有配套煤矿，待19年煤矿投产后，燃煤成本将大幅降低，提升公司火电盈利能力。w在热电领域，公司旗下鸿山电厂热电联产机组执行以热定电政策，利用小时有保障。14至17年发电小时5000以上，明显领先于同类型纯燃煤发电机组。14至17年年均净利润5亿左右，在17年煤价高位运行仍实现近3亿的净利润，抗风险能力极强。w在气电领域，公司旗下晋江气电是政策性调峰电厂，18年凭借23.73亿kWh的的替代电量，实现毛利5.66亿元。由于福建省电力结构以清洁能源为主，政策性调峰电厂未来仍然作用突出，替代电量政策有望延续。w在风电领域，由于公司所在福建省拥有优质的陆上风电资源，具有四类区电价高、不弃风、风况好、利用小时数高的特点，风电板块盈利能力非常强，2017年末风电装机664MW，风电板块实现4.6亿净利润。在海上风电公司储备达2GW，目前2020年装机达到500MW，在建1GW。截止2018Q3，公司控股运营陆上风电装机714MW，核准在建风电项目573MW，其中陆上风电173MW（预计19年全部建成投产），两个海上风电400MW（预计19年部分投产，2020和2021年相继建成投产）。w在核电领域，公司参股华能霞浦核电（10%）、中核霞浦核电（20%）、国核福建核电（35%），核电储备装机量达3.8GW，提前布局将使公司充分受益于未来福建省核电发展。我们预计公司2018年-2020年的营业收入分别为86.4亿元、94.4亿元和103.6亿元，归属于上市公司股东净利润分别为11.1亿元、13.2亿元和15.6亿元，每股收益分别为0.72元、0.85元和1.01元，对应PE分别为11、10、8。维持“强烈推荐”评级。4.5.2金风科技（002202）：单晶替代趋势下最大的受益者公司作为国内风机制造上龙头，在国内风机市占比达到27%，并且大力推进海上风机研发和制造，将充分受益于海上风电的蓬勃发展。2018Q3公司在手订单达到18.21GW，其中外部待执行订单为12.96GW，同比增长34.7%，外部中标未签订单为5.25GW。去年同期公司外部待执行订单总量为9.6GW，订单量有明显增加。公司风机平均成本受订单数量的影响较大，订单数量增长有助于公司固定成本摊薄、修复利润率。公司不断推进海上大容量、大叶轮机组研发和制造，目前在手订单中海上风机达到1382MW。最新公布了GW168-8MW、GW184-6.45MW等多型号机组，其中GW168 P60东兴证券年度报告电力设备与新能源行业2019年度策略报告：拥抱变革连接未来DONGXINGSECURITIES是目前国内单机容量最大的海上风电机组。公司海上大容量机组的研发，可通过降低用海面积的方式有效降低征海费用、基础造价、施工吊装、海缆铺设等多项投资成本，为拓展海上风电业务开辟新的空间。我们预计公司2018年-2020年的营业收入分别为260.4亿元、291亿元和329亿元，归属于上市公司股东净利润分别为32.9亿元、39.5亿元和46.9亿元，每股收益分别为0.92元、1.11元和1.32元，对应PE分别为12、10、8。维持“强烈推荐”评级。1.核电：重回正轨，业绩和估值将修复1.1三代核电取得突破回顾我国核电行业发展史，过程并不是一帆风顺，政策、政府间合作、电力需求、国际核安全事故等均会影响到行业发展。从时间维度，我国核电行业发展可以分为三个阶段。w起步阶段（1970年代初~1993年）：开工并建设完成了我国第一座核电站秦山核电站，以及从法国引进的大亚湾核电站。w适度发展阶段（1994年~2005年）：由于切尔诺贝利核电站事故的影响，以及电力供应相对充足，国家将核电定位为补充能源，谨慎发展。w积极快速发展阶段（2006年至今）：由于电力需求增加以及清洁能源比重需要提升，国家提出积极推进核电建设，自此核电进入快速发展阶段。期间2011年福岛核事故，以及AP1000首堆机组建设不顺利造成了行业发展阶段性降速。图82:我国核电行业发展阶段划分资料来源：中国核能行业协会，东兴证券研究所进入2018年后，核电行业利好消息不断，我们认为核电行业经过了2016~2017年的低潮后，将重新回到快速发展轨道。 DONGXINGSECURITIES东兴证券年度报告电力设备与新能源行业2019年度策略报告：拥抱变革连接未来P61w国产化三代核电机组CAP1400实现核准，核电新项目建设正式重启。总投资423亿元的国电投CAP1400核电示范工程项目已实现核准，将于近期开工，自2016年之后的核电“零核准”僵局被打破，提振后续AP1000、“华龙一号”核电机组开工预期。w三门、海阳AP1000机组首堆已投入运行，从技术角度后续AP1000系列机组开工无碍。虽然项目较原计划拖期4年，但经过9年建设已实现对AP1000技术的引进吸收，以及设备国产化。在此基础上，后续AP1000/CAP1400系列机组将以三门1号作为参考电站实现开工。w用电需求不断改善，核电消纳问题将缓解。2018年1-10月全社会用电量同比增长8.7%，增速快于年初预期，而且驱动力已从之前第二产业转换为第三产业和居民用电，预计用电量高增长仍可持续。近年来福建、广西、海南出现核电消纳问题，随着用电需求增长以及强化核电基荷作用，核电消纳问题将逐渐缓解。w核电已实现自主可控，将充分受益于扩大内需。经过三代核电技术引进以及多年自主开发，我国核电产业已实现高度自主化，已开发出“华龙一号”、CAP1400等自主知识产权三代核电技术，设备国产化率已达85%以上。美国在10月对中国发布了核能出口禁令，由于我国三代核电已具备极高国产化率，并且进口设备美国不是唯一采购来源，法国、德国企业也具备供货能力和业绩。我们认为美国核能禁令对我国核电发展无影响，反而会促进自主化三代核电机组的推广。1.1核电成长动力十足由于我国核电机组建设没有中断，不断新的机组开工，核电总装机规模将稳步增长。预计2018~2020年核电总装机可达43.4GW、48.8GW、52.1GW。在全社会用电量稳步增长、核电消纳得到政策支持的背景下，核电机组将维持高利用率，预计2018年利用率可从2017年的81%提升至83%以上。装机规模提升叠加利用小时数增长，将极大利好核电运营商，实现业绩增长。图83:核电装机容量预测（MW）资料来源：中国核能行业协会，东兴证券研究所 P62东兴证券年度报告电力设备与新能源行业2019年度策略报告：拥抱变革连接未来DONGXINGSECURITIES图84:核电设备平均利用小时数变化资料来源：中国核能行业协会，东兴证券研究所核电建设属于电力投资，在经济面临下行压力时，会发挥逆周期属性，通过高国产化率机组建设，拉动国内高端制造产能。随着CAP1400示范电站项目核准，核电新项目正式重启，自主三代核电技术“华龙一号”将是后续新开工机组的主要选项。目前国内条件较为成熟的“华龙一号”储备机组有10台，将在未来3年内陆续实现开工。图85:核电新项目开工机组数预测资料来源：中国核能行业协会，东兴证券研究所 DONGXINGSECURITIES东兴证券年度报告电力设备与新能源行业2019年度策略报告：拥抱变革连接未来P63装机容量省份核电厂机组业主机型当前进展预计核准年份（MWe)3号机组中核1250AP1000前期工程进展顺利，已具备开2020年4号机组中核1250AP1000工条件，等待最终项目核准2020年3号机组国电投1250AP1000前期工程进展顺利，已具备开2021年4号机组国电投1250AP1000工条件，等待最终项目核准2021年徐大堡核电1号机组中核1250AP1000前期工程进展顺利，已具备开2019年厂2号机组中核1250AP1000工条件，等待最终项目核准2019年表27:待开工核电项目列表浙江三门核电厂山东海阳核电厂辽宁石岛湾国核山东1号机组国电投1400CAP1400已核准，近期开工2018年示范电站2号机组国电投1400CAP14002018年广东陆丰核电站1号机组中广核1250AP1000前期工程进展顺利，已具备开2020年福建宁德核电厂2号机组中广核1250AP10005号机组中广核1150华龙一号工条件，等待最终项目核准6号机组中广核1150华龙一号2021年福建漳州核电厂1号机组中核1150华龙一号正在开展前期工作2019年2号机组中核1150华龙一号2019年海南昌江核电厂3号机组中核1150华龙一号正在开展前期工作2020年4号机组中核1150华龙一号2020年河北海兴核电厂1号机组中核1150华龙一号正在开展前期工作2021年2号机组中核1150华龙一号2021年惠州太平岭广东1号机组中广核1150华龙一号正在开展前期工作2019年核电厂2号机组中广核1150华龙一号2019年正在开展前期工作2020年2021年江苏田湾核电厂7号机组中核1200VVER-1200正在开展前期工作2020年8号机组中核1200VVER-12002020年徐大堡核电辽宁3号机组中核1200VVER-1200正在开展前期工作2021年厂4号机组中核1200VVER-12002021年资料来源：公开资料整理，东兴证券研究所1.1自主化核电设备值得关注核电产业链包括从上游核燃料供应到中游核设备生产制造，最后到下游核电建造及运营等。我国核电产业链已形成每年8套核电主设备制造的产能，建设安装产能可满足30台核电机组同时施工的要求，在世界核电市场处于领先地位。 P64东兴证券年度报告电力设备与新能源行业2019年度策略报告：拥抱变革连接未来DONGXINGSECURITIES图86:核电产业链：上游核燃料、中游核电设备、下游核电建造及运营资料来源：中国核电行业研究报告，东兴证券研究所核电设备国产化率高是我国核产业链的主要特征。我国核电设备国产化率从大亚湾时1%，已提高到宁德4号机组85%，主泵、DCS、重要阀门等长期依赖进口的设备已逐步实现国产化。我们认为国家装备制造产能升级，会优先选择技术先进、国产率高的领域，核电产业链符合发展要求。核电产业链上各参与方参与核电投资的时点存在差别。长周期主设备和土建施工合同在项目开工（FCD）前较长时间就已启动招标，相应承包商受益时序最靠前，订单执行能最快体现在公司业绩上。我们认为核电新项目核准后，弹性最大、最先体现到业绩上的是国产化核电设备制造商，由于核电业务具有壁垒高、利润率高的特征，对制造商利润增厚效果显著。图87:核电产业链各环节受益时序资料来源：东兴证券研究所 DONGXINGSECURITIES东兴证券年度报告电力设备与新能源行业2019年度策略报告：拥抱变革连接未来P651.1投资策略：关注高弹性供货商，布局高成长性运营商1.1.1中国核电（601985）：运营业绩持续增长，新项目提振未来成长公司控股机组达到20台共17.8GW，我们预计2018-2020公司发电量增幅可达12.8%、23.2%、12.6%，公司将迎来快速发展。w公司是A股唯一核电运营标的，具备稀缺性。核电运营环节护城河效应极强，保证了高毛利率（43%+）和净利率（26%+）。w公司是核电行业复苏的最大受益者。首台AP1000机组三门1号投入商运，充分验证了三代核电技术，下一步新项目开工已无技术上障碍。公司储备项目涵盖AP1000、“华龙一号”、VVER-1200等机组，将最大程度受益于新项目重启。w公司财务状况健康筑造安全底部。由于核电消纳的政策性保障及运行规模增长，营收能够实现稳定增长，并且拥有稳定的现金流、利润率、资产负债率。w我国人均用电量仅为日本、德国的1/2，美国的1/3，整体与世界发达国家差距较大，全社会用电量拥有非常大的提升空间。w对标占据美国核电运营20%的爱克斯龙(Exelon)，旗下机组已进入成熟阶段，折旧仅为总成本12%。Exelon公司股价自1980年至今上涨了68倍，远超同期S&P500的24倍，充分反映了核电运营企业长期投资价值。我们预计2018-2020年公司营业收入分别为377.5、466.3、527.9亿元，归母净利润分别为54.8、73、85.2亿元，EPS分别为0.35、0.47、0.55元，对应PE分别为16、12、10倍。维持“强烈推荐”评级。1.1.2应流股份（603308）：两机叶片+核电共同推进公司发展大力拓展市场空间广阔的新业务使公司发展迈上新台阶。公司积极布局高端制造领域，发展方向契合国家政策和市场需求。以航空发动机和燃气轮机叶片、核电主设备作为重点发展方向，成为公司业绩增长强劲的驱动力。w航空发动机高温合金叶片国产化需求旺盛，资质齐备订单放量在即。我们测算国产化高温合金叶片在商用、军用飞机发动机年均需求达165亿、27亿元，公司已取得《装备承制单位注册证书》（一类）以及“军工四证”。广阔市场空间加完备资质助推该领域业务爆发式增长。w燃气轮机高温合金叶片已进入GE全球供应链，叶片更换需求支撑产能扩大。GE是全球燃机轮机占比52%的领头羊，与GE合作让公司以最快速切入国际燃机供货主流市场。对标美国PCC公司每年为GE提供8亿美元铸造高温合金叶片，燃机叶片每2~3年就需全部更换，国产叶片价格仅为进口叶片的1/4，叶片国产化需求量巨大且竞争力极强。w核电装备产品呈现多元化特征，核电新项目重启将拉动订单快速增长。公司形成了包括主泵泵壳、金属保温层、中子吸收材料、爆破阀在内的多元化产品线，单 P66东兴证券年度报告电力设备与新能源行业2019年度策略报告：拥抱变革连接未来DONGXINGSECURITIES机组可供货核电产品价值近3亿，并且在主流三代技术AP1000和“华龙一号”机组均有业绩，核电重启后公司有实力获得大额订单并显著增厚公司业绩。w油气、工程机械行业重回景气通道，传统装备制造业务将企稳回升。油气和工程机械装备业务占公司营业收入57%，传统业务回暖为公司业绩提供了扎实的底部支撑。我们预计2018-2020年公司营业收入分别为17.75、21.81、26.64亿元，归母净利润分别为1.29、1.89、2.51亿元，EPS分别为0.3、0.44、0.58元，对应当前股价，PE分别为37、22、17倍，维持“强烈推荐”评级。1.1.1久立特材（002318）：已实现蒸发器U形管国产化公司通过不断发展，目前已具备10万吨工业用不锈钢管的生产能力，产能位于不锈钢制造行业前列。已通过美国ASME认证，并获得中国、德国、挪威等多国船级社工厂认可证书。公司核电产品包括核电蒸发器用U形传热管、核电站用核级不锈钢无缝管及焊接管、ITER装置用TF/PF导管等，这些产品的共同特点是制造难度大、单价高。尤其是蒸汽发生器用U形管，目前国内仅久立特材和宝银特钢实现国产化，U形管价格在100万/吨左右，单台机组仅U形管价值可达1亿以上。公司已获“华龙一号”和AP1000690U型传热管订单，说明公司产品已获市场认可。预计伴随核电国产化的加速推进，核电产品销售额将显著提升。我们预计公司2018年-2020年的营业收入分别为41.1亿元、52.1亿元和63.2亿元，归属于上市公司股东净利润分别为2.76亿元、3.11亿元和3.64亿元，每股收益分别为0.33元、0.37元和0.43元，对应PE分别为19、17、14。维持“推荐”评级。2.结论2018年电新行业的发展跌宕起伏，主要受政策收紧、产能过剩导致激烈竞争的影响，包括公司业绩、股价、产品价格均出现了大幅下跌，行业估值跌至近10年最低点。未来行业发展驱动力将来自于两个方面：1、结构性变化驱动下的发展方式转变。政府补贴是电新行业最为重要的边际条件之一，补贴缺口的扩大必然导致的结果就是补贴退坡，倒逼行业转变粗犷的扩张型发展方式，从数量发展转变为质量发展，低端产能将因为盈利能力下降被淘汰，高端产能因具备后发优势而逐渐扩大占比。w目前正在成长的新能源车、光伏仍然处于资产负债表驱动阶段，产能扩张和过剩是行业发展的当前状态。技术路线仍未完全统一并具有极强驱动力，市场和成本竞争是当前主题，在补贴退坡、平价上网即将到来的背景下，能够摆脱政策补贴依赖的高转换率、高能量密度的技术方向是引领行业发展的主要驱动力。 DONGXINGSECURITIES东兴证券年度报告电力设备与新能源行业2019年度策略报告：拥抱变革连接未来P67w风电行业在陆上风资源越来越稀缺的背景下，发展重心开始往海上转移，能够应用于海上风电的大型风机将是主要发展方向。2019年风电将进入竞价配置时代，平价上网进度被进一步加快，发电量消纳将成为影响风电行业的重要因素。w未来1-2年投资机会将集中在结构性变化，光伏领域的单晶替代、新能源车领域的高镍NCM811正极及硅碳负极、风电领域的大型海上风机在技术成熟和成本具备竞争力时，将打破原有市场结构，诞生新的龙头企业。2、具备逆周期属性的电力投资加速。在经济面临下行压力，对外贸易遭遇阻力的背景下，扩大内需成为了稳定经济增长的应对措施，电力投资由于覆盖范围广、投资额高、持续时间长，成为了扩大内需的重要选项。w在电网投资领域，能源局下发通知加快推进9项重点输变电工程建设，包括12条特高压工程，合计输电能力5700万千瓦，总投资超1500亿，将于今明两年给予审核，目前青海-河南、张北-雄安特高压项目已被核准。w在核电领域，总投资423亿元的国电投CAP1400核电示范工程项目已实现核准，将于近期开工。2019年自主三代核电技术有望取得突破，中核漳州1、2号和广核惠州1、2号共4台“华龙一号”机组核准预期不断提升。展望2019年，我们认为电力设备与新能源行业作为国家重点支持、代表未来发展方向的新兴产业，仍然值得投资和关注。w新能源车：新能源车全年销量有望突破110万辆，2020年将超200万辆，下游需求旺盛对中游材料形成稳定支撑，补贴将逐步向高续航、高能量密度集中，行业将朝着高端化、全球化方向发展。推荐高镍正极材料领头羊：当升科技（300073），以及负极材料龙头：璞泰来（603659）。w光伏：政策回暖，行业悲观情绪逐渐修复，优质产能释放、电池片技术进步将推动成本继续下降，随着单W系统成本的降低，各地将陆续进入平价。推荐单晶硅料和PERC电池龙头：通威股份（600438），单晶硅片龙头：隆基股份（601012）。w风电：2018年弃风限电大幅改善，弃风率仅7.7%，同比降低4.3pct。受益于用电需求改善、配额制推进，弃风率降低有望延续。推荐风机龙头：金风科技（002202），福建省清洁能源运营商：福能股份（600483）。w核电：CAP1400示范电站项目核准拉开了核电新项目重启序幕，将带动产业链上公司实现业绩反弹，“华龙一号”新项目核准值得期待。推荐A股唯一纯核电运营商：中国核电（601985），具备多元化核电产品线的制造商：应流股份（603308），蒸发器U形管国产化领军者：久立特材（002318）。w电网投资：12条特高压项目将在今明两年陆续上马，总投资超1500亿元，其中60%是设备费用，将极大拉动电力设备相关公司业绩。推荐电网自动化龙头企业：国电南瑞（600406）。 P68东兴证券年度报告电力设备与新能源行业2019年度策略报告：拥抱变革连接未来DONGXINGSECURITIES1.风险提示w新能源车销量低于预期；w新能源发电装机不及预期；w材料价格下跌超预期；w核电项目审批不达预期；w特高压项目核准不达预期。盈利预测PE估值表28：重点跟踪公司公司名称评级2017A2018E2019E2020E2017A2018E2019E2020E金风科技强烈推荐0.840.921.111.321312108福能股份强烈推荐0.540.720.851.011511108中国核电强烈推荐0.290.330.450.5318161210应流股份强烈推荐0.140.240.400.5163372217久立特材推荐0.160.330.370.4339191714通威股份强烈推荐0.520.560.750.961716129隆基股份强烈推荐1.810.781.081.2110241716当升科技强烈推荐0.680.660.971.1742432924璞泰来推荐1.191.371.832.3040352621国电南瑞强烈推荐0.790.821.001.2124231916资料来源：Wind，东兴证券研究所 '