石油化工行业2018年报及19Q1总结：上游逐步恢复，行业盈利创4年来新高 25页

'正文目录一、2018石化行业表现较好，Q4受库存损失影响较大，19Q1快速恢复51、2018石化行业整体表现较好，但季度分化52、剔除两桶油后，石化上市公司表现更佳，盈利创历史新高7二、子板块表现不一，18年油服、煤化工、大石化盈利改善明显91、大石化板块：上游大幅改善，炼油和销售受库存减值影响大92、化纤板块：PTA景气向上，涤丝稳中有降，行业盈利保持高位123、C3C4板块：18Q4业绩受库存影响，19Q1环比改善14（1）C3板块：丙烷脱氢价差表现偏弱，丙烯酸及酯稳中向好14（2）C4板块：甲乙酮价差表现良好，正丁烷法顺酐压力较大164、煤化工：甲醇价格波动较大185、油服板块：盈利依然较为低迷，但19年存在大幅改善预期196、民营油气板块：油价大幅波动影响经营利润20三、费用下降，盈利提升，整体估值低于过去5年均值23四、覆盖上市公司一览25图表目录图1：石化行业营业收入及增速情况（亿元）6图2：石化行业净利润及增速情况（亿元）6图3：石化行业营业收入及增速情况（亿元）（剔除中石油和中石化）7图4：石化行业净利润及增速情况（亿元）（剔除中石油和中石化）8图5：布伦特和WTI原油价格走势9图6：中国石油五大板块季度EBIT情况（亿元）11图7：中国石化四大板块季度EBIT情况（亿元）11图8：PX-石脑油价差情况（美元/吨）13图9：PTA-PX价差情况（美元/吨）13图10：涤纶POY价差情况13图11：涤纶FDY价差情况13图12：丙烯-丙烷价格走势及价差情况15图13：聚丙烯-丙烷价格走势及价差情况15 图14：丙烯酸毛利水平监测（元/吨）16 图15：丙烯酸丁酯毛利水平监测（元/吨）16图16：丁酮价格及毛利表现监测（元/吨）17图17：顺酐价格及毛利表现监测（元/吨）17图18：甲醇市场价格监测情况（元/吨）18图19：近四年布伦特原油价格走势及19年B-W价差（美元/桶）20图20：大石化行业营收及同比（亿元）21图21：大石化行业净利润及同比（亿元）21图22：C3C4产业链营收及同比（亿元）21图23：C3C4产业链净利润及同比（亿元）21图24：煤化工行业营收及同比（亿元）21图25：煤化工行业净利润及同比（亿元）21图26：油服行业营收及同比（亿元）22图27：油服行业净利润及同比（亿元）22图28：化纤行业营收及同比（亿元）22图29：化纤行业净利润及同比（亿元）22图30：民营油气行业营收及同比（亿元）22图31：民营油气行业净利润及同比（亿元）22图32：石油化工行业季度毛利率和净利率23图33：石油化工行业季度三项费用率变化情况24图34：石油化工行业动态PE（TTM，整体法）24图35：剔除中石油、中石化后动态PE（整体法，TTM）24图36：石油化工行业动态PB（TTM，整体法）24图37：剔除中石油、中石化后动态PB（整体法，TTM）24图38：石油石化行业历史PEBand25图39：石油石化行业历史PBBand25表1：石化行业上市公司分类5表2：2018及2019Q1石化行业整体盈利情况（亿元）6表3：2018及19Q1石化行业整体盈利情况（亿元，剔除两桶油）7表4：各子版块2018及19Q1营业收入、归母净利润和增速（亿元）9表5：主要石化产品的价差情况11 表6：大石化板块各公司2018和2019Q1营收及净利情况（亿元）11表7：涤纶长丝产业链主要季度价差情况12表8：化纤板块各公司2018和2019Q1营收及净利情况（亿元）13表9：C3C4板块各公司2018和2019Q1营收及净利情况（亿元）17表10：煤化工板块各公司2018和2019Q1营收及净利情况（亿元）18表11：油服板块各公司2018和2019Q1营收及净利情况（亿元）19表12：民营油气板块各公司2018和2019Q1营收及净利情况（亿元）21表13：招商石化覆盖公司一览25 一、2018石化行业表现较好，Q4受库存损失影响较大，19Q1快速恢复我们选取了石油化工行业44家上市公司作为样本，并将其分为6个子板块，具体划分见表1，我们整理了其2018年年报及2019年一季报情况。表1：石化行业上市公司分类分类公司代码公司简称分类公司代码公司简称大石化民营油气煤化工C3C4601857.SH中国石油600028.SH中国石化600688.SH上海石化000059.SZ华锦股份000698.SZ沈阳化工002778.SZ高科石化化纤603798.SH康普顿000554.SZ泰山石油000985.SZ大庆华科000637.SZ茂化实华600500.SH中化国际600856.SH中天能源600759.SH洲际油气600777.SH新潮能源600256.SH广汇能源000990.SZ诚志股份600803.SH新奥股份601011.SH宝泰隆油服002274.SZ华昌化工002221.SZ东华能源600387.SH海越能源002648.SZ卫星石化002408.SZ齐翔腾达000703.SZ恒逸石化601233.SH桐昆股份002493.SZ荣盛石化600346.SH恒力股份601113.SH华鼎股份002064.SZ华峰氨纶002254.SZ泰和新材600844.SH丹化科技600527.SH江南高纤603225.SH新凤鸣000301.SZ东方盛虹601808.SH中海油服600583.SH海油工程600871.SH石化油服002554.SZ惠博普603619.SH中曼石油002828.SZ贝肯能源002353.SZ杰瑞股份603727.SH博迈科600339.SH中油工程601808.SH中海油服资料来源：Wind，1、2018石化行业整体表现较好，但季度分化2018年我们统计的44家石化上市公司共实现营业收入6.13万亿元，同比增长20.92%；实现净利润1832亿元，同比增长46.43%，实现归属于上市公司股东的净利润1440亿元，同比增长59.28%。2018Q4共实现营收1.73万亿元，同比增长24.16%，环比增长7.66%，实现净利润143亿元，同比下降47.27%，环比下降76.25%；实现归属于上市公司净利润85亿元，同比下降56.25%，环比下降82.93%。2019Q1共实现营收1.51万亿元，同比增长10.36%，环比下降12.60%，实现净利润411亿元，同比增长27.52%，环比增长188.09%；实现归属于上市公司净利润311亿元，同比增长33.46%，环比增长263.78%。 项目2018同比YOY2019Q1同比YOY环比YOY表2：2018及2019Q1石化行业整体盈利情况（亿元）营业收入61,31220.92%15,12410.36%-12.60%营业成本50,06522.64%12,46611.00%-13.77%营业税金及附加4,8066.80%1,1981.27%-3.18%销售费用1,3686.36%3337.49%-17.24%管理费用1,657-9.15%3501.35%-23.77%研发费用29967财务费用273-16.84%1248.05%126.71%资产减值损失531-2.05%0-75.81%-100.06%投资净收益296-1.84%4912.48%-53.38%营业利润2,76962.22%61836.65%128.56%利润总额2,56254.63%57031.88%189.68%所得税73179.90%16044.76%193.87%净利润1,83246.43%41127.52%188.09%归母净利润1,44059.28%31133.46%263.78%资料来源：Wind、图1：石化行业营业收入及增速情况（亿元）营业收入营收增长率70,00060,00050,00040,00030,00020,00010,0000资料来源：Wind100%80%60%40%20%0%-20%-40%图2：石化行业净利润及增速情况（亿元）归属上市公司股东的净利润归母净利润增长率2,5002,0001,5001,0005000-500600%500%400%300%200%100%0%-100%-200%-300%资料来源：Wind 2、剔除两桶油后，石化上市公司表现更佳，盈利创历史新高考虑到中石化和中石油体量庞大，为更好的体现其他石化上市公司的情况，我们对剔除中石油和中石化后的42家石化上市公司的情况进行了分析。2018共实现营业收入8864亿元，同比增长27.68%，实现净利润305亿元，同比增长69.19%，实现归属于上市公司股东的净利润为284亿元，同比增长71.69%；其中2018Q4实现营业收入2686亿元，同比增长21.93%，环比增长15.03%，实现净利润7亿元，同比下降60.48%，环比下降94.23%，实现归属于上市公司的净利润10亿元，同比下降28.37%，环比下降90.86%。2019Q1共实现营业收入2037亿元，同比增长18.11%，环比下降24.15%；实现归属于上市公司股东的净利润61亿元，同比下降16.34%，环比增长524.41%。剔除中石油和中石化后，42家上市公司业绩增速更快。无论是营业收入还是净利润均创历史新高。从板块看，油服和煤化工行业2018年盈利明显改善，归母净利润增速分别达到116.75%和90.11%。项目2018同比YOY2019Q1同比YOY环比YOY表3：2018及19Q1石化行业整体盈利情况（亿元，剔除两桶油）营业收入8,86427.68%2,03718.11%-24.15%营业成本7,81128.55%1,80520.92%-25.97%营业税金及附加182-2.19%43-3.51%-13.56%销售费用8531.03%2347.06%-13.00%管理费用246-4.98%48-19.08%-29.35%研发费用8216财务费用982.18%27-3.23%-6.14%资产减值损失698.53%1-42.30%-97.81%投资净收益6242.45%115.25%-48.88%营业利润40656.42%84-17.16%215.04%利润总额40555.60%85-18.24%287.03%所得税10125.14%19-17.24%23.64%净利润30569.19%66-18.52%885.21%归母净利润28471.69%61-16.34%524.41%资料来源：Wind、图3：石化行业营业收入及增速情况（亿元）（剔除中石油和中石化）1000080006000400020000营业收入营收增长率100%80%60%40%20%0%-20%-40%资料来源：Wind 图4：石化行业净利润及增速情况（亿元）（剔除中石油和中石化）350归属母公司股东的净利润净利润增长率300250200150100500(50)(100)资料来源：Wind600%500%400%300%200%100%0%-100%-200%-300% 二、子板块表现不一，18年油服、煤化工、大石化盈利改善明显我们统计的44家石化上市公司2018年整体表现较好，但各板块表现有分化，民营油气板块实现归母净利润同比大幅下滑，其它子版块盈利均实现增长，但增速差异较大。营业收入：6个子版块2018年营业收入均实现正增长，化纤、C3C4、煤化工、大石化、油服和民营油气营收分别增长49.56%、45.20%、30.04%、19.28%、14.27%和6.13%。2019Q1民营油气板块营收同比下降37.51%，大石化、化纤、C3C4、煤化工和油服均实现正增长，增速分别为11.77%、30.25%、35.94%、3.30%和31.88%。归母净利润：2018年民营油气板块略有亏损，盈利同比下降119.65%，油服、煤化工、大石化盈利改善明显，增速分别达到116.76%、90.11%和48.26%，化纤和C3C4板块盈利小幅增长，增速分别为18.99%和6.87%。2019Q1仅油服板块盈利实现同比增长，增速127.27%，大石化、化纤、C3C4和煤化工盈利同比均有所下滑，增速分别为-16.17%、-16.62%、-4.05%、-3.05%；民营油气公司盈利大幅下滑，增速为-197.42%。子版块2018营业收入YOY2018归母净利润YOY2019Q1营业收入YOY2019Q1归母净利润YOY表4：各子版块2018及19Q1营业收入、归母净利润和增速（亿元）大石化54,70619.28%1,23248.26%13,59811.77%263-16.17%化纤3,40049.56%12018.99%81230.25%30-16.62%C3C41,08345.20%326.87%26535.94%8-4.05%煤化工41830.04%4490.11%1013.30%10-3.05%民营油气1156.13%(1)-119.65%21-37.51%(3)-197.42%油服1,59014.27%15116.76%32631.88%2127.37%资料来源：Wind、1、大石化板块：上游大幅改善，炼油和销售受库存减值影响大2018大石化板块营业收入同比增长19.28%，归母净利润同比增长48.26%，总体表现优异；2018Q4营业收入和归母净利润分别同比增长22.72%和下降60.54%，环比增长6.34%和下降79.59%。图5：布伦特和WTI原油价格走势140.0120.0100.080.060.040.020.00.0布伦特原油WTI原油14-06-1515-06-1516-06-1517-06-1518-06-15资料来源：Wind 勘探开发板块：勘探开发板块盈利与国际油价高度正相关，2018布伦特和WTI原油均价71.52美元/桶和64.78美元/桶，分别同比上涨30.26%和27.05%。2018年前三季度国际原油价格震荡上行，尤其在进入5月份后，迅猛上涨，6-8月油价高位震荡回落，9月再次冲高，高点触碰86美元/桶，10月份后油价快速杀跌，年底布伦特原油跌至54.15%美元/桶。2018年虽然油价大幅波动，但均价抬升，因此2018年中石油和中石化上游板块分别实现EBIT735.2亿元和-101亿元，分别同比增加580.4亿元和358.44亿元，均大幅改善。2019Q1布伦特原油均价63.79美元/桶，同比下降5.07%，2019Q1中石油和中石化勘探开发板块EBIT分别为143.3亿元和21.43亿元，同比分别增长45.9亿元和24.61亿元；2019Q1中石化勘探开发业务EBIT的提升主要得益于天然气销售量的增长以及价格的提升；2019Q1中石油勘探开发业务EBIT的增长主要得益于单位操作成本的下降、天然气销量的增长以及价格的提升和原油销量的增长。炼油板块：2018年油价波动较大，特别是Q4的大幅下跌，导致炼油板块库存损失较大。2018年中石化和中石油炼油业务分别实现EBIT548亿元和349.3亿元，同比分别较少102亿元和增加23.6亿元。2019Q1中石油和中石化炼油板块实现EBIT分别为0.46亿元和119.63亿元，分别同比下降38.60亿元和70.44亿元，2019Q1中石化和中石油炼油业务EBIT同比均大幅下降，主要是炼油产品库存减利影响，中石油还受公司内部推进价格市场化的影响。炼化板块：2018年乙烯与石脑油价差同比下降9.96%，丙烯表现较好，与石脑油价差同比增长9.79%，丁二烯、苯、甲苯与石脑油价差均大幅下降，2018年PX表现优异，与石脑油价差同比增长26.22%。2018年中石油和中石化炼化板块实现EBIT分别为78.2亿元和270亿元，分别同比增加4.4亿元和0.23亿元；同比均略有改善。2019Q1中石油和中石化炼化板块实现EBIT分别为29.53亿元和69.53亿元，同比分别下降15.82亿元和14.99亿元；2019Q1中石油和中石化炼化板块EBIT的下滑主要受乙烯、丙烯、丁二烯、苯、甲苯等与石脑油价差的大幅收窄影响。销售板块：2018年中石油和中石化销售板块实现EBIT分别为-64.50亿元和235亿元，分别同比下降147.29亿元和80.69亿元，主要的影响是2018Q4油价的大幅急速下挫，导致销售板块库存损失惨重，2018Q4中石油和中石化销售板块实现EBIT分别为-128.74亿元和1.11亿元，盈利同比和环比均大幅下降。2019Q1中石油和中石化销售板块实现EBIT分别为35.17亿元和78.66亿元，分别同比增加16.52亿元和下降10.59亿元；2019Q1中石油销售板块EBIT同比增加主要受内部推进成品油价格市场化影响，销售板块与内部炼厂结算价有相应调整，有利于销售板块业绩提升。天然气及管道业务：2018年中石油天然气及管道业务实现EBIT255.15亿元，同比增加98.27亿元，主要是2018年公司天然气销售价格提升，导致进口管道气和LNG亏损收窄，同时天然气输送量增长管道盈利增长所致。2019Q1中石油天然气及管道业务实现EBIT125.82亿元，同比增加13.95亿元，主要受天然气销售价格和销量的同比增长所致。 时间乙烯-石脑丙烯-石脑丁二烯-石苯-石脑油甲苯-石脑油油脑油油PX-石脑油苯乙烯-石脑油表5：主要石化产品的价差情况单位美元/吨美元/吨美元/吨美元/吨美元/吨美元/吨美元/吨2017Q17213962,1734191963888312017Q26413696823201683666452017Q36914147042971613577492017Q47223415022591033086622018Q17474397373041313757692018Q26754039091921033317092018Q36874149741861185087202018Q43894135421301265755332019Q1464388587698855649120176943801,01632415735572220186254177902031194486832018同比-9.96%9.79%-22.17%-37.29%-23.87%26.22%-5.42%2019Q1同比-37.81%-11.78%-20.31%-77.27%-32.66%48.08%-36.10%2019Q1环比19.23%-6.09%8.30%-46.73%-30.24%-3.42%-7.76%资料来源：Wind图6：中国石油五大板块季度EBIT情况（亿元）图7：中国石化四大板块季度EBIT情况（亿元）勘探板块炼油板块炼化板块销售板块天然气及管道勘探板块炼油板块炼化板块销售板块1Q172Q173Q174Q171Q182Q183Q184Q181Q19350300250200150100500(50)(100)(150)6001Q172Q173Q174Q171Q182Q183Q184Q181Q195004003002001000(100)(200)(300)(400)资料来源：Wind、资料来源：Wind、公司名称2018营业收入YOY2018归母净利润YOY2019Q1营业收入YOY2019Q1归母净利YOY表6：大石化板块各公司2018和2019Q1营收及净利情况（亿元）中国石油23,53616.8%525.85130.7%5,910.48.9%102.511.0%中国石化28,91222.5%630.8923.4%7,175.815.5%147.63-21.3%上海石化1,07817.1%52.77-14.1%251.4-2.4%6.11-65.5%华锦股份3678.8%10.55-42.8%86.15.9%3.4511.0%沈阳化工108-9.4%1.18-47.6%22.02.3%0.32-11.5%高科石化719.9%0.18-40.9%1.47.6%0.05-23.3%康普顿8-5.4%0.76-36.5%2.8-1.9%0.491.4%大庆华科1710.4%(0.03)-106.0%5.315.1%0.08204.2%茂化实华43-2.0%0.37-62.5%10.0-1.9%0.33113.3%泰山石油3113.2%0.02-29.9%7.57.9%0.0049.2%中化国际600-4.0%9.1140.6%125.6-11.0%2.42-24.2%资料来源：Wind、 2、化纤板块：PTA景气向上，涤丝稳中有降，行业盈利保持高位2018年化纤产业链12家上市公司合计实现营业收入3400亿元，营收同比增长49.56%，实现归母净利润120亿元，同比增长18.99%；其中2018Q4实现营业收入811.6亿元，同比增长64.66%，实现归母净利润为亏损7.66亿元，同比下降125.71%。2019Q1化纤产业链上市公司合计实现营业收入811.56亿元，同比增长30.25%，实现归母净利润29.55亿元，同比下降16.62%。单位：元/吨PX价差（美元/吨）PTA价差POY价差FDY价差DTY价差表7：涤纶长丝产业链主要季度价差情况2017Q13885171,5791,9703,1732017Q23662751,4941,7633,1302017Q33578191,4532,0702,9182017Q43088191,6382,0503,1952018Q13758951,2911,7392,7352018Q23317191,7172,1953,3062018Q35081,3891,6821,8423,1422018Q45757411,3871,8213,1562019Q15568251,2082,0113,05620173556071,5411,9633,10420184489361,5191,8993,0852018同比26.22%54.13%-1.40%-3.26%-0.62%2019Q1同比48.08%-7.78%-6.36%15.65%11.72%2019Q1环比-3.42%11.28%-12.89%10.41%-3.17%资料来源：Wind、PX：2018年PX-石脑油平均价差448美元/吨，同比增加93美元/吨，PX盈利2018年同比大幅改善，特别是2018Q3和Q4；2019Q1PX与石脑油价差继续保持在高位，达到556美元/吨，同比增加了181美元/.吨。PTA：2018年PTA与PX的平均价差936元/吨，同比增加329元/吨，盈利大幅改善，相关上市公司PTA业务的毛利率显著提升。2019Q1PTA与PX的平均价差825元/吨，同比下降70元/吨，盈利有所收窄。涤纶：2018年涤纶POY、FDY和DTY的价差同比分别下降1.40%、3.26%和0.62%，均略有下滑，上市公司涤纶长丝毛利率均有所下滑。2019Q1涤纶POY、FDY和DTY价差同比分别下降12.89%、上涨10.41%和下降3.17%，表现分化，POY和DTY盈利下滑，FDY盈利改善。MEG：2018年MEG平均销售价格7245.93元/吨，同比增长2.19%，考虑到煤炭价格上涨，煤制乙二醇盈利有所下滑。2019Q1MEG平均销售价格仅5092.01元/吨，同比大幅下滑33.72%。氨纶：2018年氨纶20D和40D的平均价差分别为15022元/吨和21526元/吨，同比分别下降6.34%和9.87%，盈利有所收窄。2019Q1氨纶20D和40D的平均价差分别为15175和21448元/吨，分别同比下降2.20%和2.70%。 公司名称2018营业收入YOY2018归母净利润YOY2019Q1营业收入YOY2019Q1归母净利YOY表8：化纤板块各公司2018和2019Q1营收及净利情况（亿元）恒逸石化84932.1%19.6221.0%209.833.2%4.23-39.7%桐昆股份41626.8%21.2020.4%116.849.1%5.214.0%荣盛石化91429.6%16.08-19.7%164.6-6.9%6.05-4.9%恒力股份601169.5%33.2393.3%150.529.9%5.06-54.2%新凤鸣32742.2%14.23-4.9%76.633.7%2.671.7%东方盛虹105842.7%2.27-0.6%43.51996.2%3.16855.2%海利得3612.0%3.5111.9%9.511.1%0.875.3%华鼎股份66133.0%2.61178.6%17.2136.4%0.94237.2%丹化科技147.7%0.02-99.2%2.6-27.8%(0.67)-1153.0%华峰氨纶446.9%4.4515.5%11.615.6%1.110.7%泰和新材2239.7%1.5656.3%6.649.9%0.4114.7%三联虹普6111.3%1.1325.2%2.459.6%0.5115.1%资料来源：Wind、图8：PX-石脑油价差情况（美元/吨）图9：PTA-PX价差情况（美元/吨）1,6001,4001,2001,0008006004002000PX-石脑油对二甲苯PX:CFR中国主港800700600500400300200100012,00010,0008,0006,0004,0002,0000PTA-0.655*PXPXPTA2,5002,0001,5001,000500014-09-0815-09-0816-09-0817-09-0818-09-0814-09-0815-09-0816-09-0817-09-0818-09-08资料来源：Wind、资料来源：Wind、图10：涤纶POY价差情况图11：涤纶FDY价差情况14,00012,00010,0008,0006,0004,0002,0000涤纶POY-0.86*PTA-0.34*MEGPOY2,8002,4002,0001,6001,200800400014,00012,00010,0008,0006,0004,0002,0000涤纶FDY-0.86*PTA-0.34*MEGFDY3,0002,5002,0001,5001,000500014-09-0815-09-0816-09-0817-09-0818-09-0816-05-1417-01-1417-09-1418-05-1419-01-14资料来源：Wind、资料来源：Wind、 3、C3C4板块：18Q4业绩受库存影响，19Q1环比改善C3C4板块四家上市公司2018年实现营业收入1083亿元，同比增长45.2%，实现归属于上市公司股东的净利润32亿元，同比增长6.87%；其中2018Q4实现营业收入346.7亿元，同比增长39.5%，环比增长25.7%，实现净利润6.56亿元，同比下降30.3%，环比也下降了接近20%。进入19年Q1后，由于油价暴跌的非正常因素消除，板块整体业绩有所回暖。一季度板块四家上市公司实现营业收入265.1亿元，同比增长约36%；实现归属于上市公司股东的净利润7.75亿元，同比持平略降，环比则增长约18%。（1）C3板块：丙烷脱氢价差表现偏弱，丙烯酸及酯稳中向好丙烯：18年四季度受国际油价大幅下跌影响，丙烯价格自年内高点的10000元/吨开始大幅回调，11月底最低下探至7000元/吨左右的水平。进入12月份后，由于丙烯市场供需情况趋于稳定，下游存在为春节生产备货需求，价格先于原油价格企稳反弹，整体中枢维持在7500-7800元/吨附近。进入19Q1后，虽然原油价格持续反弹，但对于丙烯的支撑作用非常有限。主要是因为前期丙烯主要下游产品库存已经累积至中高位，在市场上维持刚性采购，且部分下游装置频繁检修，影响了市场需求。供给方面，山东地炼维持较高的生产负荷，副产丙烯量相对较多，且市场库容有限，货源调节能力较差。由于需求较为低迷，低位震荡行情一直持续至5月，目前山东市场丙烯价格已经跌破7000元/吨。聚丙烯：一般来说聚丙烯粒料的价格行情与丙烯价格联动性较强，且需要考虑聚丙烯期货带来的影响。与丙烯表现较为类似，聚丙烯粒料的价格在18Q4出现大幅波动，拉丝料从年内11000元/吨的高点下探至11月底的8700元/吨左右，随后反弹并企稳。进入12月中旬后，价格一直维持在9000元/吨水平附近。进入19Q1，由于丙烯价格与原油价格出现一定程度背离走势，也影响了聚丙烯的价格支撑效应，价格在8700-9000元区间窄幅波动。在进入Q2后，价格持续保持低迷且有进一步下跌势头。期货市场方面则受到整体金融市场大环境之影响，价格走势较为低迷。19年3月出现小幅度调整，虽然随后价格有所回补，但价格并未突破调整前的水平。进入5月后，价格持续下跌，出现了较大幅度调整。丙烷：由于目前华东到岸丙烷冷冻货以中东货为主，因此丙烷价格主要跟随原油价格波动。且前期丙烷价格一直较高，也存在较大的回调动力。由于油价大幅回调，我们监测的丙烷华东到岸价格从680美元/吨跌至了450美元/吨左右，降幅超过30%。由于丙烯和聚丙烯先于油价企稳，且聚丙烯价格整体降幅小于丙烷。因此，我们监测的18Q4丙烷脱氢价差依然较为坚挺。但进入19Q1后，丙烷价格探底回升，尤其是2月-3月丙烷价格在CP价格反弹的推动下再次进入拉升模式，导致价差明显下降。 图12：丙烯-丙烷价格走势及价差情况PDH毛利（右轴）丙烷到岸价元/吨国内丙烯市场价元/吨140001200010000800060004000200002012-012012-042012-072012-102013-012013-042013-072013-102014-012014-042014-072014-102015-012015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-04-200040003000200010000-1000-2000资料来源：图13：聚丙烯-丙烷价格走势及价差情况丙烷-聚丙烯毛利元/吨（右轴）丙烷到岸价元/吨聚丙烯价格元/吨140001200010000800060004000200002012-012012-042012-072012-102013-012013-042013-072013-102014-012014-042014-072014-102015-012015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-04-200040003000200010000-1000-2000资料来源：丙烯酸及酯：与丙烷脱氢价差整体表现偏弱对比，丙烯酸及酯的表现则非常坚挺。丙烯酸及酯在18Q3的上涨主要是因为整体成本支撑，加之行业检修进入年内第二轮，开工率有所下滑，供给方面存在一定利好。18Q4由于油价掉头向下，大多数化工品跟随下跌，市场恐慌心态比较严重。丙烯酸丁酯价格由10月的11500元/吨降至10000元/吨左右，整体降幅仅15%左右，小于同期丙烯的价格降幅。加之生产商主动维持供需相对平衡状态，保证了供应端维持了相对紧俏的状态。进入19Q1，丙烯酸及酯的价格表现稳中有升，行业整体检修情况依然甚于往年，行业低库存水平持续，供给端持续利好，加之上游丙烯价格表现温吞，价差维持了较高水平。 图14：丙烯酸毛利水平监测（元/吨）6000500040003000200010002014/12014/42014/72014/102015/12015/42015/72015/102016/12016/42016/72016/102017/12017/42017/72017/102018/12018/42018/72018/102019/12019/40资料来源：Wind图15：丙烯酸丁酯毛利水平监测（元/吨）25002000150010005000-500-10002014/12014/42014/72014/102015/12015/42015/72015/102016/12016/42016/72016/102017/12017/42017/72017/102018/12018/42018/72018/102019/12019/4-1500资料来源：Wind（1）C4板块：甲乙酮价差表现良好，正丁烷法顺酐压力较大甲乙酮：18Q4甲乙酮的价差表现较弱，主要还是受油价下跌影响，市场整体需求表现也较为低迷。丁酮价格在11月底触底后有所反弹，但从12月中旬后价格再次回落。丁酮价格先于原油价格触底主要还是受醚后碳四价格触底的成本支撑。进入19Q1后，上游碳四和液化气价格企稳回升，春节后下游补货氛围较为浓厚，春节期间主要大厂如东明梨树停产，海越节后检修，整体供需环境改善明显，市场对于中美贸易谈判的走向也比较乐观，推动了价格一路持续上涨。宁波地区丁酮价格在3月下旬达到了8700元/吨的较高水平。但进入Q2后由于国内装置负荷提升，中美贸易谈判迟迟未能有所进展，且丁酮关税已经对于输美货源产生实质性影响，行情明显回落。然而进入4月中下旬之后，丁酮生产商进入密集检修期，行业的整体开工率明显下滑。至5月，开工率已经降至50%以下，创近4年来最低水平，预计将在现货库存明显下降之后对内贸供应量产生明显影响。顺酐：顺酐行情的演绎也如过山车一般，国庆节前创下年内新高的万元纪录，节后则一路走低，年内价格低点出现在年底，收于6000元/吨左右的水平，最大降幅达到40%左右。价差方面由于受到油价波动的影响，两大工艺出现了不同程度的下降。其中苯法 顺酐的盈利水平较往年有比较明显的提升，而正丁烷法的平均盈利水平则较往年下滑不少，年底甚至部分时间出现了倒挂现象。进入19Q1后，虽然在1月份行情有所反弹，但整体表现比较弱势。主要原因在于宏观经济下行尤其是房地产、汽车产业持续表现低迷，影响了整体需求，销售数据同比出现比较明显的下滑。虽然油价总体上行，但成本支撑因素并没有充分体现出来。由于供暖季需求的影响，碳四价格整体偏高，导致苯法和正丁烷法两种工艺路线的盈利水平整体趋同。图16：丁酮价格及毛利表现监测（元/吨）丁酮毛利（右）宁波地区丁酮市场中间价醚后碳四14000120001000080006000400020000资料来源：Wind6000500040003000200010000-1000-2000图17：顺酐价格及毛利表现监测（元/吨）6000.05000.04000.03000.02000.01000.02013-012013-042013-072013-102014-012014-042014-072014-102015-012015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-040.0-1000.0-2000.0资料来源：Wind公司名称2018营业收入YOY2018归母净利润YOY2019Q1营业收入YOY2019Q1归母净利YOY表9：C3C4板块各公司2018和2019Q1营收及净利情况（亿元）东华能源48949.8%10.781.5%138.752.0%3.512.6%卫星石化10022.5%9.41-0.2%21.120.2%2.2094.1%海越股份21486.2%3.07178.2%34.1-37.8%0.15-85.4%齐翔腾达27925.6%8.43-0.8%71.1126.9%1.90-24.4%资料来源：Wind、 4、煤化工：甲醇价格波动较大2018年煤化工子板块5家上市公司合计实现营业收入418亿元，同比增长30%，实现归属于上市公司股东净利润44亿元，同比增长90.1%；其中2018Q4实现营业收入111.6亿元，同比增长6.7%，环比则增长2.5%；实现归属于上市公司股东净利润9.5亿元，同比增长12.7%。2019年一季度，该板块5家上市公司合计实现营业收入100.9亿元，同比基本持平。实现归属于上市公司股东净利润10.24亿元，同比略下降3%，环比增长约7.3%。18年四季度由于下游需求的大幅度减少以及整体宏观环境的变化，甲醇价格出现了深度回调，由于价格持续高位导致的供需矛盾得以爆发。进入19Q1后受到春节因素影响，下游需求整体偏淡；节后复工情况相对较为理想，行情有所表现，然而主要下游的利润水平压力较大，整体表现不温不火，因此促成甲醇价格低迷盘整。进入4月-5月后，甲醇传统下游甲醛、二甲醚、醋酸和MTBE等领域的利润进一步压缩，需求疲软导致甲醇价格下移，由此也影响了部分以煤炭、甲醇为主要盈利产品的上市公司季度利润表现。图18：甲醇市场价格监测情况（元/吨）市场价(中间价):甲醇:华东地区:周市场价(中间价):甲醇:华北地区:周40003500300025002000150010005000资料来源：Wind公司名称2018营业收入YOY2018归母净利润YOY2019Q1营业收入YOY2019Q1归母净利YOY表10：煤化工板块各公司2018和2019Q1营收及净利情况（亿元）广汇能源12958.6%17.44166.1%32.6-1.6%4.47-15.7%宝泰隆3621.3%3.43111.9%7.8-3.7%0.7728.2%诚志股份593.0%8.495.0%13.3-3.1%0.88-25.1%华昌化工589.2%1.42147.8%15.818.6%0.621884.3%新奥股份13635.8%13.21109.4%31.46.8%3.491.4%资料来源：Wind、 5、油服板块：盈利依然较为低迷，但19年存在大幅改善预期2018年油服板块9家上市公司共实现营业收入1590亿元，同比增长14.3%，实现归属于上市公司股东的净利润15亿元，同比增长116.8%；其中18Q4单季实现营业收入612.5亿元，同比增长13.6%，由于存在季节性因素，环比大幅上涨；实现归属于上市公司股东的净利润4.15亿元，同比大幅扭亏。扭亏的主要原因是2017年石化油服在四季度仍产生巨额账面亏损，18年同期则明显改善。18年一季度，油服板块上市公司合计实现营业收入326.2亿元，同比上涨31.9%，实现归属于上市公司股东的净利润2.48亿元，同比扭亏为盈。18年同期海油工程和中海油服两大标的由于行业淡季等原因，皆有不同程度亏损，19年一季度同比改善较为明显。2018年国际油价走势超市场预期。由于地缘政治因素，尤其是美国重启对伊制裁的影响，加之低油价时期的低资本支出滞后效应逐步显现，国际原油供需情况逐步发生逆转，库存下降，整体进入易涨难跌的上升通道。但四季度的油价大幅下跌表明国际市场供需平衡依然较为脆弱。2019年市场普遍预计的国际油价均价以65美元/桶为中枢，整体资本支出水平则继续保持两位数的回升势头。目前油服行业，尤其是大型一体化油服公司整体依然在消化低油价时期带来的订单下滑、收入下降、固定成本摊薄等问题，但整体已经处于尾声。在减员增效，压缩开支，提高设备利用率和增加海外市场开拓方面着力良多，取得了比较明显的效果。目前以陆上作业为主的油服公司的设备利用情况已经大幅度改善，海工行业则仍稍显滞后。下一步则有望看到作业单价和毛利方面的提升。由于油服板块的业绩修复相对油价来说，后周期特征非常明显。一般需要油价绝对水平达到80美元/桶后，油服企业的业绩表现能够得到明显提振。总之，我们认为当下油服产业链依然压力较大，估值整体偏高。公司名称2018营业收入YOY2018归母净利润YOY2019Q1营业收入YOY2019Q1归母净利YOY表11：油服板块各公司2018和2019Q1营收及净利情况（亿元）中海油服21925.9%0.71114.1%59.172.3%0.31104.8%石化油服58420.5%1.42101.3%134.631.1%1.88524.6%博迈科4-18.9%0.07-93.5%1.7556.8%0.04109.6%杰瑞股份4644.2%6.15807.6%10.130.3%1.10228.7%海油工程1117.8%0.80-83.8%17.942.8%(2.61)27.6%中油工程5865.9%9.5542.5%93.514.3%0.65322.7%中曼石油14-21.6%0.30-92.4%4.1-9.1%0.27-67.0%贝肯能源939.3%0.45-35.1%1.21194.1%(0.01)86.3%惠博普1711.9%(4.94)-656.1%4.017.7%0.85136.3%资料来源：Wind、 6、民营油气板块：油价大幅波动影响经营利润18年以来的国际油价走势整体表现亮眼，价格水平超年初预期。一季度布伦特原油走势呈现V字反转，下跌主要是受美国原油产量突破千万桶大关的心理作用之影响，随后市场在地缘政治风险因素频繁扰动下开始反弹，平均价格约为67.3美元/桶。进入二季度后，地缘政治因素进一步发酵，加之OPEC减产效果明显，去库存进展良好，油价水平持续上移。4月-5月布伦特均价分别为71.8美元/桶和76.9美元/桶，其中5月中下旬布伦特原油盘中曾触及80美元/桶大关，创近3年半以来新高。6月国际油价受OPEC放松减产力度消息影响较5月中下旬水平有所回调，但由于基本面表现存在较强支撑，整体波动区间依然维持在76美元/桶中枢附近。三季度国际油价走势整体先抑后扬，核心因素在于随美国重启对伊制裁时间窗口临近，有关各方博弈进入关键期。迫于美国方面在金融领域施加的压力，不少国际大企业确定性地退出了伊朗市场，导致其出口量和产量纷纷下滑，加之委内瑞拉等国产量持续下降，供需平衡整体偏紧。布伦特油价在10月4日盘中冲高至85美元/桶，创近5年新高。四季度由于沙特为求在记者被害事件上脱身，主动脱离减产联盟“配合”美国全力增产，且美国在中期选举后宣布给予8个国家和地区半年期的伊朗石油进口豁免，前期支撑油价上涨的逻辑完全被破坏。油价出现断崖式下跌。进入19年后，国际油价前期整体呈现超跌反弹态势。随后沙特和俄罗斯继续挑起大梁，超预期实施减产，需求表现也并未如去年年底预测的那般悲观，加之地缘政治事件继续扰动供给，供需基本面的反转止住了油价颓势。一季度布伦特均价已于18年一季度基本持平。油价反弹对于民营油气板块的业绩改善驱动力最为直接。以新潮能源为例，公司美国页岩资产的产量水平持续保持稳定增长。18年由于公司处理历史遗留的坏账问题，一次性计提了大额资产减值准备。此外，公司也依照行业通行做法，对部分产量进行了套期保值操作，18年四季度若扣除减值，单季度净利润超8亿元，其中很大一部分要归功于套保带来的公允价值变动收益。然而油价大幅波动，也影响了公司在套保方面的决策难度，19年一季度受这部分拖累，净利润录得负值。图19：近四年布伦特原油价格走势及19年B-W价差（美元/桶）19年Brent-WTI价差20162017201820199012.8010.708.0606.050404.0302.0Jan-01Jan-16Jan-31Feb-15Mar-02Mar-17Apr-01Apr-16May-01May-16May-31Jun-15Jun-30Jul-15Jul-30Aug-14Aug-29Sep-13Sep-28Oct-13Oct-28Nov-12Nov-27Dec-12Dec-27200.0资料来源：Wind 公司名称2018营业收入YOY2018归母净利润YOY2019Q1营业收入YOY2019Q1归母净利YOY表12：民营油气板块各公司2018和2019Q1营收及净利情况（亿元）洲际油气3316.7%0.70130.7%5.8-29.7%0.07-83.1%中天能源34-47.2%(8.01)-252.4%3.0-81.9%(0.96)-172.0%新潮能源48214.0%6.0163.9%12.731.0%(1.63)-291.3%资料来源：Wind、图20：大石化行业营收及同比（亿元）图21：大石化行业净利润及同比（亿元）大石化营业收入yoy6000050000400003000020000100000100%80%60%40%20%0%-20%-40%25002000150010005000(500)大石化归母净利润yoy600%500%400%300%200%100%0%-100%-200%-300%资料来源：Wind、资料来源：Wind、图22：C3C4产业链营收及同比（亿元）图23：C3C4产业链净利润及同比（亿元）C3C4营业收入YOY120010008006004002000200%150%100%50%0%403020100(10)C3C4归母净利润yoy1500%1000%500%0%-500%-1000%-1500%-2000%资料来源：Wind、资料来源：Wind、图24：煤化工行业营收及同比（亿元）图25：煤化工行业净利润及同比（亿元）煤化工营业收入yoy45040035030025020015010050080%5060%4040%20%300%20-20%10-40%0800%煤化工归母净利润yoy700%600%500%400%300%200%100%0%-100%-200%资料来源：Wind、资料来源：Wind、 图26：油服行业营收及同比（亿元）图27：油服行业净利润及同比（亿元）油服营业收入yoy2000150010005000150%100%50%0%-50%200油服归母净利润yoy150100500(50)(100)(150)(200)(250)(300)500%0%-500%-1000%-1500%-2000%资料来源：Wind、资料来源：Wind、化纤营业收入yoy140120100806040200(20)化纤归母净利润yoy25000%20000%15000%10000%5000%0%-5000%图28：化纤行业营收及同比（亿元）图29：化纤行业净利润及同比（亿元）40003500300025002000150010005000500%400%300%200%100%0%-100%资料来源：Wind、资料来源：Wind、140120100806040200民营油气营业收入yoy400%300%200%100%0%-100%图30：民营油气行业营收及同比（亿元）图31：民营油气行业净利润及同比（亿元）121086420(2)(4)民营油气归母净利润yoy1000%资料来源：Wind、资料来源：Wind、500%0%-500%-1000%-1500% 三、费用下降，盈利提升，整体估值低于过去5年均值毛利率：2018年统计的石化上市公司整体毛利率18.34%，同比下降1.15pct，其中Q4毛利率大幅下降，仅为16.45%，主要受油价及化工品价格大幅急速回落影响。剔除中石油和中石化后，整体毛利率为11.88%，同比下降0.60pct，其中Q4仅9.21%，环比下降3.73pct，同比下降2.22pct。2019Q1统计的石化上市公司整体毛利率17.57%，同比下降1.51pct，环比增加1.12pct；剔除中石油和中石化后，整体毛利率11.39%，同比下降2.06pct，环比增加2.18pct。净利率：2018年统计的石化上市公司整体净利率为2.99%，同比增加0.42pct；其中Q1、Q2、Q3和Q4分别为3.58%、4.19%、3.74%和0.82%，Q4净利率大幅下降，主要是毛利率大幅下降所致。剔除中石油和中石化后，2018年整体净利率3.44%，同比增加0.85pct，Q1、Q2、Q3和Q4分别为4.68%、4.79%、4.96%和0.25%。2018年石化上市公司净利率提升主要是营业税金及附加、期间费用率和资产减值损失的减少所致。2019Q1统计的石化上市公司整体净利率2.72%，同比下降0.86pct，环比增加1.90pct；剔除中石油和中石化后，整体毛利率3.23%，同比下降1.45pct，环比增加2.98pct；期间费用率：2018年统计的石化上市公司销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为2.23%、2.70%和0.44%，分别同比下降0.31pct、0.90pct和0.21pct，其中管理费用率下降主要受会计政策变更，研发费用单列所致，如果将研发费用加入管理费用，2018年原口径管理费用率为3.19%，同比下降0.41pct。剔除中石油和中石化后，销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为0.96%、2.77%和1.10%，分别同比增加0.02pct、下降0.96pct和下降0.28pct，如果将研发费用加入管理费用，2018年原口径管理费用率为3.69%，同比下降0.08pct。2019Q1统计的石化上市公司销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为2.20%、2.31%和0.82%，分别同比下降0.09pct、0.87pct和增加0.13pct，将研发费用加入管理费用，2018年原口径管理费用率2.65%，下降0.53pct；剔除中石油和中石化后，销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为1.11%、2.36%和1.31%，分别增加0.22pct、下降1.08pct和下降0.29pct；将研发费用加入管理费用，2018年原口径管理费用率3.16%，下降0.28pct图32：石油化工行业季度毛利率和净利率毛利率净利率35%30%25%20%15%10%5%0%资料来源：Wind、 图33：石油化工行业季度三项费用率变化情况销售费用率管理费用率财务费用率8%7%6%5%4%3%2%1%0%资料来源：Wind、PE：截止2019年5月19日，统计的石化上市公司整体PE（TTM，整体法）为18.99倍，在3~4月份上行后，又开始下行，远低于过去5年平均整体PE为26.43倍.中石油、中石化体量大，对行业盈利估值影响大，剔除中石油和中石化，统计的石化上市公司整体PE（TTM、整体法）为24.11倍，低于过去5年平均整体PE26.70倍。6050403020100石油化工行业全部A股图34：石油化工行业动态PE（TTM，整体法）图35：剔除中石油、中石化后动态PE（整体法，TTM）剔除中石油、中石化后上证A股6050403020100资料来源：Wind、资料来源：Wind、PB：石化行业属于重资产行业，周期性较强，PB更能体现其资产的价值，因此PB是一个重要的估值指标。截止2019年5月19日，统计的石化上市公司整体PB（TTM，整体法）为1.14倍，远低于近5年的均值1.36倍。考虑到中石油、中石化体量大，对行业PB影响太大，剔除中石油和中石化后，统计的石化上市公司整体PB（TTM，整体法）为1.85倍，同样远低于近5年均值2.47倍。图36：石油化工行业动态PB（TTM，整体法）图37：剔除中石油、中石化后动态PB（整体法，TTM）石油化工行业全部A股剔除中石油、中石化后上证A股645342321100资料来源：Wind、资料来源：Wind、 四、覆盖上市公司一览公司代码公司简称市值(亿元)收盘价（元）EPSPE17A18E19E18E19E投资评级表13：招商石化覆盖公司一览000703.SZ恒逸石化28912.520.701.181.8310.616.8强烈推荐-A002221.SZ东华能源1418.520.640.731.1011.677.7强烈推荐-A600777.SH新潮能源1632.400.050.110.2821.828.6强烈推荐-A000407.SZ胜利股份343.870.070.150.2125.8018.4强烈推荐-A002648.SZ卫星石化11210.490.880.881.3711.927.7强烈推荐-A000301.SZ东方盛虹2285.650.060.260.4521.7312.6强烈推荐-A603225.SH新凤鸣18321.761.782.252.719.678.0强烈推荐-A002493.SZ荣盛石化67110.670.320.370.7628.8414.0审慎推荐-A600500.SH中化国际1467.000.310.440.5215.9113.5审慎推荐-A600803.SH新奥股份14111.450.511.091.2410.509.2审慎推荐-A600346.SH恒力股份74514.750.340.901.8516.398.0审慎推荐-A002408.SZ齐翔腾达21812.280.480.510.6124.0820.1审慎推荐-A600583.SH海油工程2595.850.110.010.14585.0041.8审慎推荐-A601808.SH中海油服42410.080.01-0.010.14-72.0审慎推荐-A600688.SH上海石化4985.250.570.550.539.559.9审慎推荐-B000059.SZ华锦股份1006.251.150.881.007.106.3审慎推荐-B601233.SH桐昆股份22512.360.971.812.306.835.4静默600028.SH中国石化7,5076.250.420.650.709.628.9静默601857.SH中国石油14,4548.230.120.360.4422.8618.7静默资料来源：Wind、图38：石油石化行业历史PEBand图39：石油石化行业历史PBBand3500300025002000150010005000May/15Nov/15May/16Nov/16May/17Nov/17May/18Nov/1835x25x20x15x10x3500300025002000150010005000May/15Nov/15May/16Nov/16May/17Nov/17May/18Nov/183.0x2.5x2.0x1.5x1.0x资料来源：贝格数据、资料来源：贝格数据、'