电气设备与新能源行业电新锂电专题之一：新补贴政策实施，强者恒强趋势明显.docx 23页

'行业研究d.隔膜：受三元锂电快速发展带动，湿法有望成为主流。近几年隔膜产能扩张迅速，等产能完全释放后，将出现激烈的价格竞争，此时产品成本低的公司将会最终获得较大市场份额。²投资建议我们认为，国内动力锂电池产业链各环节的市场格局已经初步形成，新入者的门槛相比前几年已经有了较大的提升。未来市场中规模较小的企业逐渐被淘汰出局，最终市场格局形成。推荐关注动力电池龙头企业宁德时代，高镍三元技术上领先的当升科技；及在三元正极材料市场份额领先，且成本控制能力较强的杉杉股份，负极材料市场份额领先的璞泰来和杉杉股份，湿法隔膜龙头企业恩捷股份，及干法隔膜龙头企业星源材质。²风险提示国内新能源车产量增速不及预期，2020年无法达到200万辆水平；补贴退坡速度超预期，新能源车产业链利润下滑，影响行业发展；现有技术提升遭遇瓶颈，无法完成既定发展目标。www.lxsec.com24/25请务必阅读最后特别声明与免责条款 行业研究目录一、政策过渡期后销量稳步提升，新能源车发展趋势不变5二、补贴进入新阶段，高端产品占比提升9三、新政下强者恒强趋势明显，技术实力决定未来收益13（一）动力电池：宁德时代、比亚迪份额处于绝对领先13（二）正极材料：三元占比提升，高镍是未来趋势14（三）负极材料：市场格局稳定，硅碳负极成为提升能量密度关键16（四）隔膜：成本优势是关键17四、投资建议19五、风险提示23图表目录图表1：2017年电动乘用车补贴方案5图表2：2018年电动乘用车补贴方案5图表3：新政后各车型销量占比变化6图表4：2017年新能源客车补贴方案6图表5：2018年新能源客车补贴调整方案7图表6：2017年新能源货车、专用车补贴方案7图表7：2018年新能源货车、专用车补贴调整方案8图表8：新能源乘用车产量（辆）8图表9：新能源商用车产量（辆）8图表10：2013-2020年新能源汽车产量及增速9图表11：18年单月动力锂电池装机量9图表12：2016-2020年国内动力电池需求量预测10图表13：2016-2020年三元动力电池需求量及增速预测11图表14：2018年1-9月动力电池市场份额11图表15：2011-2018年国内正极材料产量12图表16：2011-2018年国内负极材料产量12图表17：2011-2018年国内电解液产量12图表18：2011-2018年国内隔膜产量12图表19：2018-2019年动力电池四大锂电材料新增需求量13图表20：电池技术发展路线14图表21：宁德时代、比亚迪市占率逐步提升14图表22：正极材料性能对比15图表23：国内各类型正极材料产量占比15图表24：NCM三类元素功能16www.lxsec.com24/25请务必阅读最后特别声明与免责条款 行业研究图表25：负极材料性能对比17图表26：2017年负极材料市占率17图表27：干湿法隔膜性能比较18图表28：2017年国内主要隔膜厂商产量统计（单位：万平方米）18图表29：国内隔膜价格19图表30：动力电池市场集中度20图表31：动力电池企业毛利率（%）20图表32：三元正极材料市场集中度较低21图表33：正极材料企业毛利率（%）21图表34：人造石墨负极材料市场集中度较高22图表35：负极材料企业毛利率（%）22图表36：锂电隔膜企业毛利率（%）23www.lxsec.com24/25请务必阅读最后特别声明与免责条款 行业研究一、政策过渡期后销量稳步提升，新能源车发展趋势不变2018年2月，四部委联合下发《关于调整完善新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知》。《通知》进一步完善了补贴标准，并相应提高了获得对应补贴的参数要求。通知从2018年2月12日起实施，2018年2月12日至2018年6月11日为过渡期。2018年6月12日，新补贴政策正式开始执行。相比2017年新能源汽车补贴方案，2018年补贴方案更加着力于技术要求的提升。新的补贴方案没有采用“一刀切”式的整体退坡，而是对乘用车、客车、专用车各个参数指标进行了不同的调整。从乘用车补贴调整方案来看，新的补贴方案对整车的续航里程、电池的能量密度、能量消耗等指标提出了更高的要求。相比2017年纯电动乘用车补贴方案，2018年方案对续航里程的划分档次由3档变为5档，并且最低档续航里程从100公里调整为150公里，最低档补贴下降0.5万元，最高档补贴上升0.6万元。电池系统的最低能量密度要求由2017年的90Wh/kg调整为105Wh/kg，但若要拿到系数为1的补贴，必须达到120Wh/kg，系数1.1的补贴档则需要超过140Wh/kg。能耗也必须优于2017年现行政策的10%，并且达到15%方能拿到系数为1的补贴。地方财政单车补贴上限不变，仍旧是不超过中央财政单车补贴额的50％。图表1：2017年电动乘用车补贴方案车辆类型纯电动续驶里程R(工况法、公里)100≤R＜150150≤R＜250R≥250R≥50纯电动乘用车23.64.4／插电式混合动力乘用车（含增程式）／／／2.4资料来源：工信部图表2：2018年电动乘用车补贴方案车辆类型纯电动续驶里程R(工况法、公里)纯电动乘用车150≤R＜200200≤R＜250250≤R＜300300≤R＜400R≥400R≥501.52.43.44.55/插电式混合动力乘用车（含增程式）/2.2资料来源：工信部我们认为，新补贴在低档车型补贴上下降明显，高档车型补贴则略微上调，技术要求提高明显。国家政策正在引导乘用车车型向高端化发展，今后的政策也将会有延续性，会朝重质而非重量的方向推进。从近几个月的各车型的占比数据也可以看到，A00级车型销量占比明显下滑，A级车型销量占比提升明显。www.lxsec.com24/25请务必阅读最后特别声明与免责条款 行业研究图表3：新政后各车型销量占比变化www.lxsec.com24/25请务必阅读最后特别声明与免责条款行业研究100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%2017年18年前5月18年6月18年7月18年8月18年9月AA0A00www.lxsec.com24/25请务必阅读最后特别声明与免责条款行业研究资料来源:乘联会，联讯证券从客车补贴调整方案来看，新能源客车三个类别（非快充类纯电动客车、快充类纯电动客车、插电混动客车）的中央财政补贴标准全面下调，分别调整为1200元/kWh、2100元/kWh和1500元/kWh。另外，单车补贴上限也根据整车长度（L）的不同而全面下调，最高档下调幅度达到40%，地方财政单车补贴上限不变，仍旧是不超过中央财政单车补贴额的50％。调整系数要求也有所变化。其中，非快充类纯电动客车的系统能量密度的最低档次上调为115-135Wh/kg，并且增加了单位载质量能量消耗量的要求。插电混动客车对节油率水平的要求也大幅提高。图表4：2017年新能源客车补贴方案车辆类型中央财政补贴标准（元/kWh）中央财政补贴调整系数中央财政单车补贴上限（万元）610m非快充类纯电动客车1800系统能量密度（Wh/kg）9203085－95（含）95－115（含）115以上0.811.2快充类纯电动3000快充倍率61220客车3C－5C（含）5C－15C（含）15C以上0.811.4插电式混动客车（含增程式）3000节油率水平4.591540%－45%（含）45%－60%（含）60%以上0.811.2资料来源：工信部www.lxsec.com24/25请务必阅读最后特别声明与免责条款 行业研究图表5：2018年新能源客车补贴调整方案车辆中央财政补贴标准（元/kWh）中央财政补贴调整系数中央财政单车补贴上限（万元）类型610m非快充类纯电1200系统能量密度（Wh/kg）5.51218动客车115－135（含）135以上11.1快充类纯电动客车2100快充倍率48133C－5C（含）5C－15C（含）15C以上0.811.1插电式混合动1500节油率水平2.24.57.5力（含增程式）客车60%－65%（含）65%－70%（含）70%以上0.811.1资料来源：工信部我们认为，由于新能源客车的需求将主要来自价格敏感性较低的城市公交，目前各大城市都在积极推动公交的电动化，这部分需求未来将保持平稳，年均达到10万辆水平。新政策补贴大幅下调40%左右，技术要求则进一步提高，尤其对能量密度的标准超过了17年乘用车补贴标准的水平，这将直接考验电池厂商的技术能力，需要在提升电池标准的同时合理的控制住成本，所以新政策将会对客车电池市场带来较大的影响，龙头企业将凭借规模、技术、成本等优势抢占更多市场份额。从专用车补贴调整方案来看，三个档次补贴标准相比2017年全面下调，分别变为850元/kWh、750元/kWh、650元/kWh，单车补贴上限由15万元调整为10万元。如果地方补贴达到50%的上限，补贴也仅将将能够覆盖专用车的电池成本。技术标准上，电池系统最低能量密度由90Wh/kg上调为115Wh/kg，单位载质量能量消耗量和百公里耗电要求也都更加严格。此外，之前运营车辆需要达到30000公里里程才能申请补贴的要求调整为20000公里。图表6：2017年新能源货车、专用车补贴方案车辆类型补贴标准（元/kWh）中央财政单车补贴上限（万元）30（含）kWh以下30～50（含）kWh50kWh以上部分部分部分新能源货车、专用车15001200100015资料来源：工信部www.lxsec.com24/25请务必阅读最后特别声明与免责条款 行业研究图表7：2018年新能源货车、专用车补贴调整方案车辆类型补贴标准（元/kWh）中央财政单车补贴上限（万元）30（含）kWh以下部分30～50（含）kWh部分50kWh以上部分新能源货车、专用车85075065010资料来源：工信部从过渡期的产量情况看（2月-5月），18年新能源汽车产量相比17年有着明显的增长，特别是在接近过渡期结束时，抢装现象较为明显。从过渡期结束后（6月-9月）的产量数据分析，新能源乘用车的产量仍旧有着不错的表现，没有受到过多新政策影响，新能源商用车产量出现了下滑，但9月数据有好转迹象。整体上新能源汽车产量仍在逐月增长，行业已经充分消化了补贴下调的影响。图表8：新能源乘用车产量（辆）图表9：新能源商用车产量（辆）www.lxsec.com24/25请务必阅读最后特别声明与免责条款行业研究1200001000008000060000201720185000040000www.lxsec.com24/25请务必阅读最后特别声明与免责条款行业研究201720186000030000www.lxsec.com24/25请务必阅读最后特别声明与免责条款行业研究40000200001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月020000100001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月0www.lxsec.com24/25请务必阅读最后特别声明与免责条款行业研究资料来源:中汽协，联讯证券资料来源:中汽协，联讯证券我们认为，新政策中新能源乘用车补贴额度调整不大，主要是在原有基础上进一步细分，补贴更倾向于高端产品，考虑到双积分政策的正面影响，预计18年全年销量不会受到过多补贴下调的负面影响。新能源客车与专用车的补贴额度则有明显下调，退坡幅度将近40%。但我们认为，客车市场主要受公交带动，销量将保持稳定。专用车市场的一些积极因素正在逐步显现，也有望保持销量稳定，预计18年全年新能源车产量接近110万辆。www.lxsec.com24/25请务必阅读最后特别声明与免责条款 行业研究图表10：2013-2020年新能源汽车产量及增速乘用车（辆）客车（辆）专用车（辆）乘用车增速（%）客车增速（%）专用车增速（%）14000001200%12000001000%www.lxsec.com24/25请务必阅读最后特别声明与免责条款行业研究1000000800000800%600%www.lxsec.com24/25请务必阅读最后特别声明与免责条款行业研究600000400%400000200%2000000%www.lxsec.com24/25请务必阅读最后特别声明与免责条款行业研究0201320142015201620172018E2019E2020E-200%www.lxsec.com24/25请务必阅读最后特别声明与免责条款行业研究资料来源:中汽协，联讯证券二、补贴进入新阶段，高端产品占比提升单车带电量提升，锂电池产量增速高于新能源汽车产量增速。2018年1-9月我国新能源汽车生产约66万辆，同比增长65%，动力电池装机总电量约29.6GWh，同比增长70006000装机总电量（Mwh）环比（%）120%100%60%400040%300020%0%1000-40%92%。经过我们测算，前9个月纯电动乘用车平均单车带电量逐月走高，1-9月纯电动乘用车平均带电量达到40kWh左右，相比17年纯电动乘用车单车带电量28kWh，有明显增加。电动客车和专用车也分别达到了191kWh和54kWh的单车带电量。图表11：18年单月动力锂电池装机量80%50002000-20%0-60%Jan-18Feb-18Mar-18Apr-18May-18Jun-18Jul-18Aug-18Sep-18资料来源:真锂研究，联讯证券过渡期结束后，补贴政策将会提高续航里程数的参数要求，我们预计乘用车单车带电量将会提高40%，客车和专用车的单车带电量也会由于高端车型的占比提高，较大幅度上升。因此，我们预测18年的动力电池需求将达到58GWh，增速达到60%，超过新www.lxsec.com24/25请务必阅读最后特别声明与免责条款 行业研究能源车销量增速。依据十三五规划，到2020年新能源汽车产量将达到200万辆，我们测算动力电池的需求量将会超过100GWh，动力电池行业近4年的复合增速将达到40%，锂电池行业将充分受益于新能源汽车行业的发展。图表12：2016-2020年国内动力电池需求量预测www.lxsec.com24/25请务必阅读最后特别声明与免责条款行业研究120100806040200201620172018E2019E2020E90%动力电池需求量（GWh）110.55同比增长（%）84.9758.0536.2628.0480%70%60%50%40%30%20%10%0%www.lxsec.com24/25请务必阅读最后特别声明与免责条款行业研究资料来源:第一电动，联讯证券需求增量主要来自于三元电池。由于磷酸铁锂电池的能量密度上限不高，将会制约磷酸铁锂电池发展。三元正极材料有着更高的比容量和平均电压，能够进一步提高电池的能量密度，就目前成熟技术中，只有三元电池可以满足2020年能量密度达到260Wh/kg的要求，所以，三元电池技术路线是目前最优的选择，电池企业也将加速对三元体系电池的布局。今年1-9月，三元电池共装机17.7GWh占比60%，其中，79%的三元电池用于EV乘用车。磷酸铁锂电池以11.2GWh占总装机量的比重为37.8%，其中8.4GWh用于EV客车，占比74.9%。预计今年三元电池的产量将翻倍，至2020年，将接近90GWh，4年复合增速将达到90%，三元电池产业链将获得高速发展机会。www.lxsec.com24/25请务必阅读最后特别声明与免责条款 行业研究www.lxsec.com24/25请务必阅读最后特别声明与免责条款行业研究图表13：2016-2020年三元动力电池需求量及增速预测三元动力电池需求量（GWh）同比增长（%）85.5458.2133.0316.276.309080706050403020100201620172018E2019E2020E180%160%140%120%100%80%60%40%20%0%www.lxsec.com24/25请务必阅读最后特别声明与免责条款行业研究资料来源:第一电动，联讯证券我们认为，未来几年动力锂电市场仍将保持快速增长，并且动力电池新增需求主要将来自于三元电池的需求增长。过渡期结束后，动力电池将首当其冲受到补贴减少的波及，电池价格在17年价格下调的基础上进一步下调，所以一些技术、盈利能力较差的企业将被淘汰，高端产品将会受益，行业集中度进一步提升，未来一些拥有规模优势，技术优势的企业将有更好的前景。今年1-9月，动力电池装机前5企业市占率为78.3%，17年为61.6%，集中度进一步上升。图表14：2018年1-9月动力电池市场份额其他万向鹏辉13%北京国能1%1%亿纬锂能1%2%比克宁德时代力神3%41%4%国轩高科5%孚能科技5%比亚迪24%资料来源:真锂研究，联讯证券随着动力锂电池市场的高速增长，国内锂电池上游四大材料的产量也形成了快速增长的态势，据数据统计，2017年全国锂电池正极材料产量21万吨，同比增长30%，锂电负极材料产量14.6万吨，同比增长24%，电解液产量11万吨，同比增长24%，锂电隔膜产量14.35亿平，同比增长32%。2018年上半年，四大材料仍旧保持较快速增长，正极产量11.4万吨，同比增长21%，负极产量7.9万吨，同比增长20%，电解液产量5.9万吨，同比增长37%，隔膜产量7.3万吨，同比增长20%。www.lxsec.com24/25请务必阅读最后特别声明与免责条款 行业研究图表15：2011-2018年国内正极材料产量图表16：2011-2018年国内负极材料产量www.lxsec.com24/25请务必阅读最后特别声明与免责条款行业研究正极产量（万吨）同比增速（%）252015105020112012201320142015201620172018H160.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%16负极产量（万吨）同比增速（%）141210864202012201320142015201620172018H170.00%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%www.lxsec.com24/25请务必阅读最后特别声明与免责条款行业研究资料来源:GGII，联讯证券资料来源:GGII，联讯证券图表17：2011-2018年国内电解液产量图表18：2011-2018年国内隔膜产量www.lxsec.com24/25请务必阅读最后特别声明与免责条款行业研究电解液产量（万吨）同比增速（%）1210864202012201320142015201620172018H160.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%16锂电隔膜产量（亿平）同比增速（%）141210864202012201320142015201620172018H170.00%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%www.lxsec.com24/25请务必阅读最后特别声明与免责条款行业研究资料来源:GGII，联讯证券资料来源:GGII，联讯证券目前，国内锂电池需求的增长主要靠动力锂电池拉动，消费类锂电需求增速趋缓。由动力锂电池的新增需求量预计，近两年四大锂电材料新增需求量分别为，正极材料7.8万吨、负极材料3.9万吨、电解液3.4万吨、隔膜9.8亿平方。www.lxsec.com24/25请务必阅读最后特别声明与免责条款 行业研究图表19：2018-2019年动力电池四大锂电材料新增需求量122019E102018Ewww.lxsec.com24/25请务必阅读最后特别声明与免责条款行业研究864.315.38www.lxsec.com24/25请务必阅读最后特别声明与免责条款行业研究www.lxsec.com24/25请务必阅读最后特别声明与免责条款行业研究43.50202.151.881.751.534.37www.lxsec.com24/25请务必阅读最后特别声明与免责条款行业研究正极材料（万吨）负极材料（万吨）电解液（万吨）隔膜（亿平）资料来源:联讯证券根据各大材料厂商的近两年产能规划看，四大材料新增产能均超过了动力锂电新增需求量的两倍。我们认为，由于各大材料厂商纷纷扩产抢占市场份额，新增产能开始陆续投放，行业竞争将越来越激烈，锂电材料整体毛利率将持续走低，但是，由于补贴新政推动电池能量密度的进一步提升，部分高端产品仍将紧俏，并且集中度高的行业将能够保证稳定的利润水平。三、新政下强者恒强趋势明显，技术实力决定未来收益新能源汽车行业作为一个新兴的行业，吸引了大量企业进入行业寻求发展，导致产业链各环节产能迅速扩大，显现出产能过剩的迹象。随着国家对于新能源汽车补贴的逐次退坡，以及对于获得补贴所要达到的技术要求的提高。部分技术落后，成本较高的企业已经逐渐被市场淘汰，行业集中度提升。我们认为，经过近几年的市场竞争，各环节的市场格局基本形成，在没有重大技术变革的情况下，对于规模较小的企业或是新入企业来说，基本没有了发展的机会，未来强者恒强趋势明显。（一）动力电池：宁德时代、比亚迪份额处于绝对领先动力电池是电动汽车的心脏，是新能源汽车产业发展的关键。经过十多年的发展，我国动力电池产业取得长足进步，但是目前动力电池产品性能、质量和成本仍然难以满足新能源汽车推广普及需求。2016年10月，《节能与新能源汽车技术路线图》发布。其中动力电池技术路线图提出，2020年、2025年、2030年三个阶段锂电电池系统比能量密度分别达到260Wh/kg，280Wh/kg，350Wh/kg。系统成本分别达到1元/Wh，0.9元/Wh，0.8元/Wh。www.lxsec.com24/25请务必阅读最后特别声明与免责条款 行业研究图表20：电池技术发展路线2020年2025年2030年比能量单体350Wh/kg，系统260Wh/kg单体400Wh/kg，系统280Wh/kg单体500Wh/kg，系统350Wh/kg能量密度单体650Wh/L，系统320Wh/L单体800Wh/L，系统500Wh/L单体1000Wh/L，系统700Wh/L比功率单体1000W/kg，系统700W/kg单体1000W/kg，系统700W/kg单体1000W/kg，系统700W/kg寿命单体4000次/10年，系统3000次/10年单体4500次/12年，系统3500次/12年单体5000次/15年，系统4000次/15年成本单体0.6元/Wh，系统1.0元/Wh单体0.5元/Wh，系统0.9元/Wh单体0.4元/Wh，系统0.8元/Wh资料来源：《节能与新能源汽车技术路线图》，联讯证券2017年3月，为加快提升我国汽车动力电池产业发展能力和水平，推动新能源汽车产业健康可持续发展，四部委发布了《促进汽车动力电池产业发展行动方案》。其中提出了到2025年，新体系动力电池技术取得突破性进展，单体比能量达500Wh/kg，比《路线图》提早了5年时间。目前，量产动力锂电池单体比能量密度普遍在170-180Wh/kg，系统比能量密度在140-160Wh/kg，系统成本在1.2-1.3元/Wh。各指标相比2020年的阶段性目标还有较大差距，动力锂电池行业需要进一步研发投入才能完成目标。国内动力电池企业中，宁德时代和比亚迪处于绝对领先的位置，两者市占率逐步提升，尤其是在新政实施之后，合计已经超过了60%的动力电池市场份额，我们认为，规模效应会带来相比同行更低的成本，更多的利润可以投入到后续的研发，这对于目前处在技术快速迭代的动力电池行业中的公司十分关键，产品如果没法达到补贴的技术要求，意味着产品价格再低也没有市场，所以宁德时代和比亚迪在新能源汽车政策不断提升参数要求的情况下，将会越来越强。图表21：宁德时代、比亚迪市占率逐步提升70%60%50%40%30%20%10%动力电池CR20%17Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q3资料来源:真锂研究，联讯证券（二）正极材料：三元占比提升，高镍是未来趋势正极材料是电池能量密度提高的关键技术突破方向，从LFP、三元到高镍三元，电池能量密度不断提升。并且正极材料在动力电池生产成本构成中占20-30%。所以，正极是决定锂电池性能和成本的重要因素，也是制约电池容量进一步提高的关键因素。www.lxsec.com24/25请务必阅读最后特别声明与免责条款 行业研究图表22：正极材料性能对比钴酸锂（LCO）锰酸锂（LMO）磷酸铁锂（LFP）镍钴锰酸锂（NCM）镍钴铝酸锂（NCA）放电电压（V）3.73.83.23.63.7振实密度（g/cm3）2.8-3.02.2-2.41.0-1.42.0-2.32.0-2.4循环寿命（次）500-1000500-1000>20001500-20001500-2000比容量（mAh/g）150120150160170安全性较差好较好一般一般环保性差好好较差较差原材料成本最高低低较高较高资料来源：GGII，联讯证券锂电池正极材料目前主要包括钴酸锂（LCO）、锰酸锂（LMO）、磷酸铁锂（LFP）和三元材料（NCM/NCA），除钴酸锂主要用于3C锂电池外，其余都可用在动力电池中。三元材料在能量密度上领先于其他正极材料，循环寿命较长，安全性上低于LFP和图表23：国内各类型正极材料产量占比100%90%80%70%50%LFP40%NCM20%10%0%2014年2015年2016年2017年2018至今资料来源:GGII，联讯证券LMO，是目前发展前景最为广阔的动力锂电池正极材料。www.lxsec.com24/25请务必阅读最后特别声明与免责条款行业研究60%LMOwww.lxsec.com24/25请务必阅读最后特别声明与免责条款行业研究www.lxsec.com24/25请务必阅读最后特别声明与免责条款行业研究30%LCOwww.lxsec.com24/25请务必阅读最后特别声明与免责条款行业研究2013年之后，全球3C锂电池市场日趋成熟。动力锂电池则受益于新能源汽车市场的蓬勃发展业已成为锂电池市场快速增长的最大引擎。从数据可以看出，由于新能源汽车行业的崛起，带动了动力电池正极材料产量占比迅速提升。在2016年之前，LFP作为主要动力电池正极材料，产量和产能都迅速扩大，但在2016年之后，三元取代了LFP成为了动力电池正极材料的主要发展方向。我们认为，未来几年动力电池新增需求主要将来自于三元电池的需求增长，三元电池需求量的复合增速将达到90%，未来空间巨大。三元电池高速增长的需求将带来三元正极材料的需求增长，尤其是未来能带来高能量密度的高镍三元材料会出现结构性的供www.lxsec.com24/25请务必阅读最后特别声明与免责条款 行业研究需紧张情况。三元材料以钴盐、锰盐和镍盐为原料，其主流技术发展方向是通过提高镍含量、充电电压上限和压实密度使其能量密度得到提高。三元材料目前发展的一大阻力在于材料稳定性会随着镍含量的增加而降低，现主要通过离子掺杂、表面包覆和调整电解液及负极材料等途径逐步解决。图表24：NCM三类元素功能资料来源:OFweek目前主流三元材料有NCM333型、523型、622型和811型，及使用铝元素的NCA三元材料（特斯拉用）。随着正极材料中镍含量占比的提高，电池能量密度提升，安全性能下降，制备难度上升。目前333型、523型和622型NCM国内均实现大规模量产，811型能够批量生产的厂家较少。我们认为，由于各大正极材料厂商纷纷扩产抢占市场份额，行业竞争将越来越激烈，LFP正极材料，及低镍333型和523型正极材料受需求增长缓慢的原因，产能利用率将会下降，从而导致利润率下降。但是，由于补贴新政推动电池能量密度的提升，高镍三元正极材料由于制备难度较大，供应量有限，仍将紧俏。推荐关注拥有正极材料研发优势，掌握高镍材料技术的公司。（三）负极材料：市场格局稳定，硅碳负极成为提升能量密度关键负极材料是锂离子电池的重要组成部分，约占锂离子电池中成本10%-15%，主要包括人造石墨、天然石墨、中间相碳微球、合金和钛酸锂等。目前石墨系负极材料技术比较成熟，未来将以硅碳负极作为提升锂电池能量密度突破口。性能优异的负极材料具备较高的比能量、相对锂电极的电极电势低、充放电反应的可逆性能好、与电解液兼容性好的特性。www.lxsec.com24/25请务必阅读最后特别声明与免责条款 行业研究图表25：负极材料性能对比负极材料比容量（mAh/g）首次效率循环寿命/次快充特征天然石墨340-37090%1000一般人造石墨310-36093%1000一般中间相炭微球300-34094%1000一般钛酸锂165-17099%30000最好硅碳80060%200差资料来源：GGII，联讯证券天然石墨容量较高且工艺简单成本较低，但循环性能稍差；人造石墨成本稍高，但具备较好的循环以及安全性能；中间相碳微球石墨在倍率性能上高出天然石墨与人造石墨，具备较好的热稳定性与化学稳定性，但其制作工艺复杂导致成本较高；硅碳类复合材料比容量远高于石墨类负极，但国内仍未大规模产业化。综合成本与性能，目前国内新能源汽车动力电池负极材料以人造石墨类为主，与正极材料不同，动力电池负极工艺难度低于3C电池负极。负极材料市场集中度较高。2017年国内锂电池负极材料产量14.7万吨，贝特瑞、杉杉股份和江西紫宸合计产量9.3万吨，占据63%的市场份额。总体来看，负极材料行业呈现寡头垄断的态势，天然石墨CR5约为90%，人造石墨CR5约为80%。贝特瑞、杉杉股份、江西紫宸为第一梯队，处于国内行业领先地位；深圳斯诺、星城石墨、东莞凯金等为第二梯队。图表26：2017年负极材料市占率东莞凯金其他6%9%贝特瑞23%深圳金润江西正拓2%3%长沙星城6%翔丰华3%深圳斯诺7%上海杉杉24%江西紫宸17%资料来源:GGII，联讯证券石墨负极材料的性能指标已经接近理论值，技术上已经不能提升动力电池的能量密度。随着动力电池能量密度的逐步提升，已有硅基、锡基等复合负极材料应用到锂电池制造中，其中硅碳负极材料是最有希望被规模应用的下一代负极材料。我们认为，负极材料行业集中度较高，格局相对稳定，能够保证行业的利润率水平稳定，可以关注硅碳负极产业化有突破的负极龙头企业。（四）隔膜：成本优势是关键隔膜主要作用是起到正负极隔离，但又要保证锂离子通过，所以隔膜对锂电池的安www.lxsec.com24/25请务必阅读最后特别声明与免责条款 行业研究全性起到了至关重要的作用，是锂离子电池组件中技术含量最高的部分。隔膜的制作工艺分为干法和湿法。干法制作工艺：又称熔融拉伸法，是指将聚烯烃树脂熔融、挤压、吹膜制成结晶性聚合物薄膜，经过结晶化处理、退火后，获得高结晶度的结构，并在高温下进一步拉伸，将结晶界面进行剥离，形成多孔结构以增加薄膜孔径的制备工艺。湿法工艺：将液态烃或一些小分子物质与聚烯烃树脂混合，加热熔融后，形成均匀的混合物，然后降温进行相分离，压制得膜片，再将膜片加热至接近熔点温度，进行双向拉伸使分子链取向，最后保温一定时间，用易挥发物质洗脱残留的溶剂，可制备出相互贯通的微孔膜材料。日本旭化成、日本东燃、韩国SK等均采用此工艺。应用范围：高性能锂离子电池等。湿法和干法各有优缺点，其中，湿法工艺薄膜孔径小而且均匀，薄膜更薄，但是投资大，工艺复杂，环境污染大；而干法工艺相对简单，附加值高，环境友好，但孔径和孔隙率难以控制，产品难以做薄。图表27：干湿法隔膜性能比较比较性能干法工艺湿法工艺孔径大小大下孔径均匀性差好拉伸强度均匀性差好横向拉伸强度低高横向收窄率低较高刺穿强度低高资料来源：中国储能网，联讯证券受三元锂电快速发展带动，湿法有望成为主流。目前，动力电池主要以磷酸铁锂电池和三元电池（正极为镍钴锰(NCM)）为主。其中干法隔膜在磷酸铁锂电池的使用比率仍比较高，而三元电池以经涂覆的湿法隔膜为主。随着动力电池对能量密度要求的不断提高，以三元材料为正极材料的动力电池路线开始逐渐兴起，隔膜的材料路线也开始出现倾斜。并且，随着陶瓷、PVDF等涂覆工艺的逐渐成熟，“湿法+涂覆”生产工艺使锂电池的热稳定性明显改善。在动力电池对安全性要求不断提高的趋势下，作为目前提高电池安全性最有效的解决办法，应用于三元锂电池的高端湿法涂覆隔膜需求加速提升。图表28：2017年国内主要隔膜厂商产量统计（单位：万平方米）企业名称湿法产量干法产量湿法产能干法产能湖南中锂13000——30000——上海恩捷20000——36000——苏州捷力16000——32000——金辉高科4500——8000——重庆纽米4900260068005000星源材质180013200700014000中科科技13005900480014000辽源鸿图1800——12000——沧州明珠440076001400010000资料来源：GGII，公司公告，联讯证券www.lxsec.com24/25请务必阅读最后特别声明与免责条款 行业研究受益于新能源汽车行业景气，我们认为隔膜产业未来市场广阔，未来的产业龙头需要具备强大的研发力量、有效专利、资金实力、高端装备以及创新技术等，但由于近几年隔膜产能扩张迅速，等产能完全释放后，供需格局将会转变，难免出现激烈的价格竞争，此时产品成本低的公司将会最终获得较大市场份额，建议关注有成本优势的企业。湿法隔膜（元/m2)干法隔膜（元/m2)图表29：国内隔膜价格7.06.05.04.03.02.01.00.0资料来源:CIAPS，联讯证券四、投资建议我们认为，经过几年的发展，国内动力锂电池产业链已经逐渐成熟，产业链上各环节的市场格局已经初步形成，新入者的门槛相比前几年已经有了较大的提升。目前来看，新入企业数量已经十分稀少，随之而来的，将是市场中规模较小的企业逐渐被淘汰出局，最终市场格局的形成将随着补贴政策的调整节奏进行。从产能利用率角度看，由于前几年的大规模扩产，产业链各环节的产能利用率都在低位，其中也有部分无效产能将会出清。整体看，未来市场竞争还将保持较为激烈的状态，随着未来补贴政策的进一步调整，高端产品会保持比较好的供需格局。未来强者恒强的趋势将更加明显，建议关注锂电行业集中度较高的细分板块，及各环节市占率靠前的公司。动力电池行业，排名前2名的宁德时代和比亚迪市占率遥遥领先第二梯队，并且从毛利率数据分析，宁德时代的毛利率在数次补贴政策调整后，依旧维持较好的水平，我们认为，这体现了公司较强的技术能力和成本控制力，行业目前还处于技术快速迭代过程，未来这一趋势将会愈发明显，推荐关注龙头企业宁德时代。www.lxsec.com24/25请务必阅读最后特别声明与免责条款 行业研究图表30：动力电池市场集中度90%CR3CR580%70%60%50%40%30%20%10%0%16Q116Q216Q316Q417Q117Q217Q317Q418Q118Q2资料来源:真锂研究，联讯证券图表31：动力电池企业毛利率（%）201220132014201520162017H120172018H160www.lxsec.com24/25请务必阅读最后特别声明与免责条款行业研究50403020100-10-20-30宁德时代国轩高科亿纬锂能中航锂电鹏辉能源欣旺达（动力类）沃特玛多氟多猛狮科技福斯特www.lxsec.com24/25请务必阅读最后特别声明与免责条款行业研究-40资料来源:公司公告，联讯证券我们认为，由于补贴政策的能量密度要求不断提高，正极材料的未来发展趋势在高镍三元材料，未来低端动力电池正极材料会面临产能过剩的局面。推荐关注在高镍三元技术上领先的当升科技；及在三元正极材料市场份额领先，且成本控制能力较强的杉杉股份。www.lxsec.com24/25请务必阅读最后特别声明与免责条款 行业研究CR3CR5图表32：三元正极材料市场集中度较低60%50%40%30%20%10%0%16Q116Q216Q316Q417Q117Q217Q317Q418Q118Q2资料来源:GGII，联讯证券图表33：正极材料企业毛利率（%）201220132014201520162017H120172018H130252015当升科技10格林美5厦门钨业0杉杉股份（正极）贝特瑞（正极）-5-10-15-20资料来源:公司公告，联讯证券我们认为，负极材料行业集中度较高，格局相对稳定，在硅碳负极没有大规模投入应用之前，市场利润率能够维持稳定，并且，排名前列的负极企业在硅碳负极的研发上也拥有一定的优势，所以推荐关注市场份额领先的璞泰来和杉杉股份。www.lxsec.com24/25请务必阅读最后特别声明与免责条款 行业研究图表34：人造石墨负极材料市场集中度较高90%CR3CR580%70%60%50%40%30%20%10%0%16Q116Q216Q316Q417Q117Q217Q317Q418Q118Q2资料来源:GGII，联讯证券图表35：负极材料企业毛利率（%）45403530杉杉股份（负极）25璞泰来20贝特瑞（负极）15星城石墨1050201220132014201520162017H120172018H1资料来源:公司公告，联讯证券我们认为，近几年隔膜产能扩张迅速，产能逐渐释放的过程中，会出现激烈的价格竞争，成本控制能力强的企业将获得较大市场份额，推荐关注湿法隔膜龙头企业恩捷股份，及干法隔膜龙头企业星源材质。www.lxsec.com24/25请务必阅读最后特别声明与免责条款 行业研究图表36：锂电隔膜企业毛利率（%）80706050恩捷股份40星源材质苏州捷力30沧州明珠20100201220132014201520162017H120172018H1资料来源:联讯证券五、风险提示1、国内新能源车产量增速不及预期，2020年无法达到200万辆水平；2、补贴退坡速度超预期，新能源车产业链利润下滑，影响行业发展；3、现有技术提升遭遇瓶颈，无法完成既定发展目标。www.lxsec.com24/25请务必阅读最后特别声明与免责条款 行业研究分析师简介韩晨，同济大学工学硕士，2018年5月加入联讯证券，现任电力设备与新能源行业首席分析师，证书编号：S0300518070003。夏春秋，美国德州农工大学经济学硕士，2016年8月加入联讯证券研究院，现任电力设备与新能源行业研究员。证书编号：S0300517050001。研究院销售团队北京周之音010-6623570413901308141zhouzhiyin@lxsec.com上海徐佳琳021-5178224913795367644xujialin@lxsec.com分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。与公司有关的信息披露联讯证券具备证券投资咨询业务资格，经营证券业务许可证编号：10485001。本公司在知晓范围内履行披露义务。股票投资评级说明投资评级分为股票投资评级和行业投资评级。股票投资评级标准报告发布日后的12个月内公司股价的涨跌幅度相对同期沪深300指数的涨跌幅为基准，投资建议的评级标准为：买入：相对大盘涨幅大于10%；增持：相对大盘涨幅在5%~10%之间；持有：相对大盘涨幅在-5%~5%之间；减持：相对大盘涨幅小于-5%。行业投资评级标准报告发布日后的12个月内行业股票指数的涨跌幅度相对同期沪深300指数的涨跌幅为基准，投资建议的评级标准为：增持：我们预计未来报告期内，行业整体回报高于基准指数5%以上；中性：我们预计未来报告期内，行业整体回报介于基准指数-5%与5%之间；减持：我们预计未来报告期内，行业整体回报低于基准指数5%以下。www.lxsec.com24/25请务必阅读最后特别声明与免责条款'