电力设备与新能源行业2018年三季报综述：板块业绩短期承压，细分领域持续分化.docx 19页

'目录全行业：板块盈利稳中有降，经营现金流大幅改善4新能源汽车：盈利能力下滑，板块业绩承压6锂电池：行业分化加剧，亏损企业拖累板块业绩7锂电材料：板块业绩平稳增长，盈利能力稳中有降7电池设备：业绩表现相对较好，盈利能力有所下降8锂电池资源：锂钴价格承压，业绩增速下滑8电机电控：板块业绩及盈利能力下滑明显9充电设施：板块业绩稳中有降，经营现金流大幅改善9新能源发电：板块业绩略有下滑，经营现金流大幅改善10光伏：政策影响明显，第三季度业绩大幅下滑11风电：板块盈利保持平稳，运营环节弹性较大11核电：业绩平稳增长，盈利能力略有下滑12电力设备：盈利平稳增长，板块分化明显13一次设备：业绩下滑明显，第三季度有所好转13二次设备：板块业绩优于一次设备14工控：板块延续复苏，龙头业绩平稳14低压电器：板块业绩保持较高增速15投资建议16风险提示172018年11月5日电力设备与新能源行业2018年三季报综述3 图表目录图表1.2018年前三季度全行业基本情况4图表2.2018年第三季度全行业基本情况4图表3.2018年三季度末全行业存货与应收账款情况5图表4.2018年前三季度新能源汽车子行业基本情况6图表5.2018年第三季度新能源汽车子行业基本情况6图表6.2018年三季度末新能源汽车子行业存货与应收账款情况7图表7.2018年前三季度新能源发电子行业基本情况10图表8.2018年第三季度新能源发电子行业基本情况10图表9.2018年三季度末新能源发电子行业存货与应收账款情况10图表10.2018年前三季度电力设备子行业基本情况13图表11.2018年第三季度电力设备子行业基本情况13图表12.2018年三季度末电力设备子行业存货与应收账款情况13附录图表13.报告中提及上市公司估值表182018年11月5日电力设备与新能源行业2018年三季报综述3 全行业：板块盈利稳中有降，经营现金流大幅改善2018年前三季度全行业盈利稳中有降：2018年前三季度，全行业上市公司（我们选取的股票池共211家）营业收入达到8,812.64亿元，同比增长12.86%，实现归属上市公司股东净利润594.33亿元，同比减少1.33%。其中，新能源汽车行业实现营业收入3,402.65亿元，同比增长18.74%，归属上市公司股东净利润189.01亿元，同比减少5.70%。新能源发电行业实现营业收入4,140.71亿元，同比增长8.76%，实现归属上市公司股东净利润287.12亿元，同比减少1.67%。电力设备行业实现营业收入1,269.28亿元，同比增长11.77%，归属上市公司股东净利润118.21亿元，同比增长7.51%。第三季度板块盈利下滑明显：第三季度全行业实现归属上市公司的股东净利润195.89亿元，同比减少15.31%，其中新能源汽车行业实现盈利66.76亿元，同比减少15.07%，新能源发电行业实现盈利82.74亿元，同比减少25.79%，电力设备行业盈利46.39亿元，同比增长12.57%。整体盈利能力有所下滑：2018年前三季度，全行业平均毛利率为23.62%，同比降低0.87个百分点，净利率7.92%，同比降低1.13个百分点。新能源汽车板块由于补贴退坡导致产业链产品价格压力较大等原因，盈利能力下降最为明显，平均毛利率22.12%，同比降低1.29个百分点，平均净利率为6.64%，同比降低1.65个百分点；新能源发电板块行业盈利能力略有下降，毛利率23.30%，同比下降0.50个百分点，净利率8.39%，同比下降0.85个百分点；电力设备板块毛利率28.67%，同比降低0.86个百分点，平均净利率为9.85%，同比降低0.52个百分点。经营现金流明显改善：2018年前三季度，全行业经营现金流量由去年同期年净流出92.86亿元转为净流入313.19亿元，出现明显改善，主要是新能源汽车板块经营性现金流出转流入及新能源发电板块流入额大幅增加所致，其中新能源汽车板块由去年同期净流出80.91亿元转为净流入213.73亿元，新能源发电板块由去年同期净流入53.21亿元，同比大增195.79%至157.39亿元。其中，第三季度行业经营净现金流同比大增315.56%至407.43亿元，其中新能源汽车板块同比增加501.04%至220.14亿元，新能源发电板块同比增加184.48%至172.46亿元，电力设备板块同比增加1771.28%至14.83亿元。存货和应收账款周转效率略有下降：2018年三季度末，全行业应收账款总额4,609.82亿元，同比增长8.50%；存货总额3,133.85亿元，同比增长10.95%。应收账款周转天数同比增加1.70天至134.23天，存货周转天数同比增长2.21天至116.87天，营运能力略有下降。图表1.2018年前三季度全行业基本情况营业收入（亿元）归母净利润（亿元）毛利率(%)净利率(%)净经营现金流（亿元）板块2018前三同比(%)2018前三同比(%)2018前三同比(pct)2018前三同比(pct)2018前三同比(%)季度季度季度季度季度新能源汽车3,402.6518.74189.01(5.70)22.12(1.29)6.64(1.65)213.73转向净流入新能源发电4,140.718.76287.12(1.67)23.30(0.50)8.39(0.85)157.39195.79电力设备1,269.2811.77118.217.5128.67(0.86)9.85(0.52)(57.92)流出额缩小全行业8,812.6412.86594.33(1.33)23.62(0.87)7.92(1.13)313.19转向净流入资料来源：万得，中银证券图表2.2018年第三季度全行业基本情况营业收入（亿元）归母净利润（亿元）毛利率(%)净利率(%)净经营现金流（亿元）板块2018第三同比(%)2018第三同比(%)2018第三同比(pct)2018第三同比(pct)2018第三同比(%)季度季度季度季度季度新能源汽车1,276.9215.5566.76(15.07)22.16(0.95)6.58(1.50)220.14501.04新能源发电1,382.12(2.47)82.74(25.79)23.770.097.43(2.10)172.46184.48电力设备471.4114.2446.3912.5728.58(0.47)10.37(0.41)14.831,771.282018年11月5日电力设备与新能源行业2018年三季报综述19 全行业3,130.456.66195.89(15.31)23.84(0.38)7.53(1.63)407.43315.56资料来源：万得，中银证券2018年11月5日电力设备与新能源行业2018年三季报综述19 图表3.2018年三季度末全行业存货与应收账款情况板块2018三同比(%)2018三同比(%)2018前三同比变化2018前三同比变化季度末季度末季度季度新能源汽车1,495.108.791,007.6724.50113.39（0.02）93.456.98新能源发电2,038.483.781,585.531.61126.60(0.42)129.40(2.14)电力设备1,076.2518.26540.6518.89214.9715.78141.4410.71全行业4,609.828.503,133.8510.95134.231.70116.872.21资料来源：万得，中银证券应收账款（亿元）存货（亿元）应收账款周转天数存货周转天数2018年11月5日电力设备与新能源行业2018年三季报综述19 新能源汽车：盈利能力下滑，板块业绩承压板块收入平稳增长，短期业绩承压：由于2018年上半年补贴再次退坡，新能源汽车产业链以量补价压力较大，板块盈利能力下滑，短期业绩承压。2018年前三季度，新能源汽车板块实现营业收入3,402.65亿元，同比增长18.74%，归属于上市公司股东净利润189.01亿元，同比减少5.70%。行业平均毛利率22.12%，同比降低1.29个百分点；平均净利率6.64%，同比降低1.65个百分点，盈利能力下滑明显。值得关注的是，板块前三季度经营现金流净流入213.73亿元，去年同期净流出80.91亿元，同比大幅改善。第三季度业绩下滑明显：板块第三季度实现营业收入1,276.29亿元，同比增长15.15%，实现盈利66.76亿元，同比减少15.07%，我们预计第三季度业绩下滑明显的主要原因是产业链价格进一步下滑，影响企业盈利能力和业绩。第三季度行业毛利率22.16%，同比降低0.95个百分点，净利率6.58%，同比降低1.50个百分点。经营现金流大幅增长501.04%至220.14亿元，行业现金流紧张情况大幅好转。存货周转天数同比增幅较大：2018年三季度末，新能源汽车板块应收账款总额同比增长8.79%至1495.10亿元，存货总额同比增长24.50%至1007.67亿元；2018年前三季度，板块应收账款周转天数下降0.02天至113.39天，存货周转天数增加6.98天至93.45天。图表4.2018年前三季度新能源汽车子行业基本情况营业收入（亿元）归母净利润（亿元）毛利率(%)净利率(%)净经营现金流（亿元）2018年11月5日电力设备与新能源行业2018年三季报综述19板块2018前三同比（%）2018前三季同比（%）2018前三同比（pct）2018前三同比（pct）2018前三同比（%）2018年11月5日电力设备与新能源行业2018年三季报综述19锂电池1,548.7117.2542.76(40.36)19.60(3.28)3.68(3.80)125.15转向净流入锂电池材料810.3016.6653.4814.0518.00(0.70)8.320.95(3.42)流出额缩小电池设备59.3758.678.3138.8630.63(0.27)14.02(2.13)(7.53)流出额增大锂电池资源468.3144.6259.4528.1137.45(1.85)14.30(1.75)81.94转向净流出电机电控208.018.9210.17(28.23)22.851.115.14(2.36)8.06330.41充电设施307.963.3714.85(2.88)20.170.595.01(0.05)9.53流出额缩小全行业3,402.6518.74189.01(5.70)22.12(1.29)6.64(1.65)213.73流出额缩小季度度季度季度季度资料来源：万得，中银证券图表5.2018年第三季度新能源汽车子行业基本情况营业收入（亿元）归母净利润（亿元）毛利率(%)净利率(%)净经营现金流（亿元）板块2018年同比(%)2018年同比(%)2018年同比(pct)2018年同比(pct)2018年同比(%)第三季度第三季度第三季度第三季度第三季度锂电池605.8116.7220.99(25.00)20.49(1.77)4.35(2.27)135.80800.45锂电池材料315.0717.7918.5722.8818.620.848.712.5515.1696.23电池设备21.6742.102.8125.5530.793.2112.88(1.88)1.56转向净流入锂电池资源160.3124.9016.32(17.16)34.73(6.92)11.84(5.88)45.15645.88电机电控69.084.213.04(61.62)23.322.904.70(7.34)7.45429.84充电设施104.98(3.37)5.04(10.83)20.721.245.00(0.04)15.0250.98全行业1,276.9215.5566.76(15.07)22.16(0.95)6.58(1.50)220.14501.04资料来源：万得，中银证券2018年11月5日电力设备与新能源行业2018年三季报综述19 图表6.2018年三季度末新能源汽车子行业存货与应收账款情况2018三季度末同比(%)2018三季度末同比(%)2018前三季度同比变化2018前三季度同比变化锂电池854.424.90438.4318.68163.664.8397.625.49锂电池材料238.563.56177.6339.4478.431.5563.1910.68电池设备30.0550.6939.96(6.65)128.3316.83262.63(67.97)锂电池资源91.5433.10193.5948.1347.110.67157.211.94电机电控92.7218.4572.2513.20117.324.77115.345.90充电设施187.8015.6285.8114.02151.4614.7889.2112.36小计1,495.108.791,007.6724.50113.39(0.02)93.456.98板块应收账款（亿元）存货（亿元）应收账款周转天数存货周转天数资料来源：万得，中银证券锂电池：行业分化加剧，亏损企业拖累板块业绩行业分化加剧，板块业绩承压：2018年前三季度，锂电池板块总营业收入达到1548.71亿元，同比增长17.25%，实现归属上市公司股东净利润42.76亿元，同比减少40.36%。板块毛利率19.60%，同比降低3.28%，净利率3.68%，同比降低3.80个百分点。板块业绩及盈利能力同比降幅较大的主要原因，一是前三季度锂电池价格同比下降约30%，板块盈利能力出现较大下滑；二是行业分化加剧，部分问题企业如坚瑞沃能前三季度亏损达29.11亿元，拖累了板块整体业绩，去除坚瑞沃能因素影响之后，板块业绩同比增长12%。部分龙头企业业绩实现了逆势大幅增长，其中宁德时代扣非业绩19.85亿元，同比增长88.71%。第三季度业绩下滑幅度收窄：第三季度锂电池板块实现营业收入605.81亿元，同比增长16.72%，实现盈利20.99亿元，同比减少25%，业绩下滑幅度收窄。毛利率同比降低1.77个百分点至20.49%，净利率同比降低2.27个百分点至4.35%，预计业绩降幅收窄的主要原因是上半年电池企业去库存告一段落，下游新能源汽车销量增长拉动动力电池出货量高增长。经营现金流大幅好转，营运能力有所下降：2018年前三季度，锂电池板块经营现金流由去年同期净流出57.80亿元增长为净流出125.15亿元，经营现金流大幅好转，盈利质量明显提升。2018年三季度末，板块应收账款总额854.42亿元，同比增长4.90%，应收账款周转天数增加4.83天至163.66天；存货同比增长18.68%至438.43亿元，存货周转天数增加5.49天至97.62天，行业营运能力有所下降。锂电材料：板块业绩平稳增长，盈利能力稳中有降板块业绩平稳增长，盈利能力稳中有降：2018年前三季度，锂电池材料板块实现营业收入810.30亿元，同比增长16.66%，实现归属于上市公司股东净利润53.48亿，同比增长14.05%。其中第三季度板块实现营业收入315.07亿元，同比增长17.79%，实现盈利18.57亿元，同比增长22.88%。2018年前三季度板块毛利率水平18.00%，同比降低0.70个百分点，净利率水平8.32%，同比提升0.95个百分点，板块盈利能力基本稳定。其中第三季度板块毛利率18.62%，同比提升0.84个百分点，板块净利率8.71%，同比提升2.55个百分点，盈利能力出现边际改善。从细分板块来看，正极材料采用成本加成的定价模式，以量补价压力最小，业绩表现相对较好。正极龙头当升科技前三季度扣非盈利1.96亿元，同比增长133.45%。电解液上半年价格战激烈，第三季度出现价格的首次调涨，盈利能力有所修复；其中电解液龙头新宙邦前三季度盈利2.08亿元，同比增长2.11%，第三季度盈利8725万元，同比增长13.77%；天赐材料前三季度扣非盈利2,113万元，同比减少92.25%，第三季度盈利1,146万元，环比实现扭亏为盈。负极材料价格保持平稳，但原材料针状焦等涨价一定程度上削弱了盈利能力，龙头璞泰来前三季度扣非盈利3.35亿元，同比增长9.78%，第三季度扣非盈利1.14亿元，同比减少8.25%。隔膜行业降价压力仍然较大，龙头星源材质前三季度扣非盈利8,593万元，同比增长2.35%；恩捷股份隔膜业务前三季度盈利4.03亿元，预计同比稳定增长。2018年11月5日电力设备与新能源行业2018年三季报综述19 经营现金流流出收窄，营运能力有所下降：2018年前三个季度，锂电池材料板块净经营现金流由去年同期净流出12.53亿元缩小为净流出3.42亿元，经营现金流流出收窄。2018年三季度末，板块应收账款总额238.56亿元，同比增长3.56%，应收账款周转天数增加1.55天至78.43天；存货同比增长39.44%至177.63亿元，存货周转天数增加10.68天至63.19天，营运能力有所下降。电池设备：业绩表现相对较好，盈利能力有所下降板块业绩表现相对较好，盈利能力有所下降：电池设备板块包括先导智能、赢合科技、科恒股份和星云股份等四家公司。受益于下游锂电池龙头企业产能的扩张，电池设备板块景气度仍然较高，板块业绩表现较好。2018年前三季度板块实现营业收入59.37亿元，同比增长58.67%，盈利8.31亿元，同比增长38.86%。前三季度板块毛利率降低0.27个百分点至30.63%，净利率降低2.13个百分点至14.02%，盈利能力有所下降。其中第三季度实现盈利2.81亿元，同比增长25.55%，毛利率30.79%，同比提升3.21个百分点，净利率12.88%，同比降低1.88个百分点。毛利率和净利率出现了较大分化，预计主要原因是板块的费用控制能力变差，期间费用率有所上升。账期明显拉长，存货周转效率大幅提升：2018年前三季度板块经营性现金净流出7.53亿元，去年同期流出2.83亿元，经营现金流有所恶化。三季度末，应收账款同比增长50.69%至30.05亿元，对应应收账款周转天数增加16.83天至128.33天，账期有所拉长；存货同比降低6.65%至39.96亿元，存货周转天数同比下降67.97天至262.63天，存货周转效率大幅提升。锂电池资源：锂钴价格承压，业绩增速下滑锂钴价格承压，业绩增速下降：2018年前三季度，锂电池资源板块实现营业收入468.31亿元，同比增长44.62%，实现归属上市公司股东净利润59.45亿元，同比增长28.11%。龙头业绩表现仍然较好，但增速下滑明显。其中华友钴业实现营业收入100.74亿元，同比增长63.91%，盈利19.12亿元，同比增长74.14%；寒锐钴业实现营业收入21.59亿元，同比增长126.54%，盈利7.01亿元，同比增长124.94%；天齐锂业实现营业收入47.59亿元，同比增长20.17%，盈利16.89亿元，同比增长11.24%；赣锋锂业实现营业收入35.94亿元，同比增长26.44%，盈利11.07亿元，同比增长10.26%。尽管前三季度板块业绩仍保持相对高增长，但是由于锂钴价格出现大幅下降，其中电池级碳酸锂价格由年初约17万元/吨，下降到当前的7.8-8.3万元/吨，电解钴价格也已经跌破50万元/吨的关口，导致板块整体及龙头企业的业绩增速出现明显下滑，板块景气度有所下降。板块第三季度盈利出现下滑：锂电池资源板块第三季度实现营业收入160.31亿元，同比增长24.90%，实现盈利16.32亿元，同比减少17.16%。板块业绩下滑的主要原因还是第三季度锂电池资源价格处于低位，相比去年同期降幅较大。盈利能力大幅下降，营运能力保持平稳：2018年前三季度锂电池资源板块毛利率34.73%，同比降低6.92个百分点，净利率11.84%，同比降低5.88个百分点。第三季度板块毛利率34.73%，同比降低6.92个百分点，净利率11.84%，同比降低5.88个百分点。板块2018年三季度末应收账款总额91.54亿元，同比增长33.10%，存货同比增长48.13%至193.59亿元。尽管应收账款和存货绝对值有所上升，但是应收账款周转天数减少0.67天至47.11天，存货周转天数增加1.94天至157.21天，板块营运能力保持平稳。2018年11月5日电力设备与新能源行业2018年三季报综述19 电机电控：板块业绩及盈利能力下滑明显板块竞争加剧，业绩下滑明显：2018年前三季度，电机电控板块实现营业收入208.01亿元，同比增长8.92%，实现归属上市公司股东净利润10.17亿元，同比减少28.23%；其中第三季度盈利3.04亿元，同比减少61.62%，板块业绩下滑明显。2018年前三季度板块毛利率22.85%，同比提升1.11个百分点，板块净利率5.14%，同比降低2.36个百分点。板块业绩降幅较大的主要原因是电机电控板块竞争格局相对较差、上游电子元器件涨价势头较猛，在补贴退坡的情况下处于两头受压的境地，行业业绩承压。经营现金流保持流入，营运能力有所下降：2018年前三季度板块经营性现金流保持净流入，同比增加330.41%至8.06亿元。电机电控板块三季度末应收账款总额92.72亿元，同比增长18.45%，应收账款周转天数增加4.77天至117.32天；三季度末存货同比增长13.20%至72.25亿元，存货周转天数增加5.90天至115.34天。充电设施：板块业绩稳中有降，经营现金流大幅改善板块业绩稳中有降，营运能力下降明显：2018年前三季度充电设施板块实现营业收入307.96亿元，同比增长3.37%，实现归属上市公司股东的净利润14.85亿元，同比减少2.88%。2018年三季度末板块应收账款总额187.80亿元，同比增长15.62%，应收账款周转天数151.46天，同比增加14.78天，存货周转天数89.21天，同比增加12.36天。盈利能力保持平稳，经营现金流大幅改善：2018年前三季度板块毛利率为20.17%，同比提升0.59个百分点，板块净利率为5.01%，同比降低0.05个百分点，板块盈利能力保持平稳。2018年前三季度板块经营现金流净流入9.53亿元，去年同期净流出7.64亿元，同比大幅改善。2018年11月5日电力设备与新能源行业2018年三季报综述19 新能源发电：板块业绩略有下滑，经营现金流大幅改善板块业绩和盈利能力略有下滑：2018年前三季度，新能源发电行业实现营业收入4,140.71亿元，同比增长8.76%，实现盈利287.12亿元，同比减少1.67%，板块毛利率23.30%，同比降低0.50个百分点，板块净利率8.39%，同比降低0.85个百分点。板块经营净现金流157.39亿元，同比大增195.79%。第三季度板块业绩下滑明显：第三季度板块实现营业收入1382.12亿元，同比减少2.47%；归属上市公司股东净利润82.74亿元，同比减少25.79%。板块毛利率23.77%，同比提升0.09个百分点，净利率为7.43%，同比降低2.10个百分点。板块经营净现金流由去年同期的60.62亿元大幅增长184.48%至172.46亿元。板块营运能力略有提升：2018年三季度末板块应收账款总额2,038.48亿元，同比增长3.78%，对应应收账款周转天数为126.60天，同比减少0.42天；三季度末板块存货总额1585.53亿元，同比增长1.61%，对应存货周转天数为129.40天，同比减少2.14天。图表7.2018年前三季度新能源发电子行业基本情况营业收入（亿元）归母净利润（亿元）毛利率(%)净利率(%)净经营现金流（亿元）板块2018前三同比(%)2018Q3同比(%)2018前三同比(pct)2018前三同比(pct)2018前三同比(%)季度季度季度季度光伏1912.515.96143.04(0.22)22.09(0.37)7.88(0.53)37.9387.00风电583.274.0856.780.8026.110.3610.20(0.14)46.29114.39储能289.2315.284.99(59.92)15.67(2.03)1.42(3.81)(2.50)流出额减小核电1355.7013.8282.303.0525.44(0.77)9.83(1.02)75.67151.45全行业4140.718.76287.12(1.67)23.30(0.50)8.39(0.85)157.39195.79资料来源：万得，中银证券图表8.2018年第三季度新能源发电子行业基本情况营业收入（亿元）归母净利润（亿元）毛利率(%)净利率(%)净经营现金流（亿元）板块2018第三同比(%)2018第三同比(%)2018第三同比(pct)2018第三同比(pct)2018第三同比(%)季度季度季度季度季度光伏651.04(2.46)34.78(37.21)21.99(0.83)5.63(3.19)37.7511.18风电225.363.4423.75(0.57)25.912.5810.91(0.25)50.79243.93储能110.9010.760.98(82.86)15.36(2.41)0.57(4.89)8.24转向净流入核电394.81(8.55)23.24(12.43)27.851.3010.32(0.39)75.69369.03全行业1,382.12(2.47)82.74(25.79)23.770.097.43(2.10)172.46184.48资料来源：万得，中银证券图表9.2018年三季度末新能源发电子行业存货与应收账款情况季度末季度末季度季度光伏853.456.11521.246.00114.057.2885.04（0.53）风电466.557.87207.5519.91203.9011.44117.0513.88储能162.8224.03118.3530.21146.2517.16115.7812.15核电555.65(6.78)738.39（8.24）108.81（19.93）204.21（22.23）全行业2,038.483.781,585.531.61126.60（0.42）129.40（2.14）资料来源：万得，中银证券应收账款（亿元）存货（亿元）应收账款周转天数存货周转天数2018年11月5日电力设备与新能源行业2018年三季报综述19板块2018三同比(%)2018三同比(%)2018前三同比变化2018前三同比变化2018年11月5日电力设备与新能源行业2018年三季报综述19 光伏：政策影响明显，第三季度业绩大幅下滑受531新政影响，板块第三季度业绩大幅下滑：前三季度光伏板块实现营业收入1912.51亿元，同比增长5.96%，实现归属上市公司股东的净利润143.04亿元，同比减少0.22%。其中第三季度光伏板块总营业收入651.04亿元，同比减少2.46%，实现归属上市公司股东的净利润34.78亿元，同比减少37.21%。第三季度业绩大幅下滑的主要原因是“531新政”导致行业需求在短期内出现了断崖式下滑，供需格局恶化，产业链产品价格下降明显，导致上市公司短期内业绩显著承压。单晶龙头隆基股份2018年前三季度实现营收146.71亿元，同比增长35.26%，归属上市公司股东净利润16.91亿元，同比减少24.53%。通威股份2018年前三季度实现收入213.87亿元，同比增长9.04%，归属上市公司股东净利润16.60亿元，同比增长8.59%。阳光电源实现收入56.45亿元，同比减少15.01%，归属上市公司股东净利润6.07亿元，同比减少19.16%。盈利能力基本持平，经营现金流转向净流入：光伏板块前三季度毛利率为22.09%，同比降低0.37个百分点，净利率7.88%，同比降低0.53个百分点。其中第三季度毛利率21.99%，同比降低0.83个百分点，净利率5.63%，同比降低3.19个百分点。2018年前三季度，光伏板块经营现金流整体净流入37.93亿元，同比增长87.00%，第三季度经营现金流37.75亿元，同比增长11.18%。应收账款周转天数略有提升：全板块2018年三季度末应收账款总额853.45亿元，同比增长6.11%，对应应收账款周转天数增加7.28天至114.05天；存货同比增长6.00%至521.24亿元，对应存货周转天数85.04天，同比下降0.53天。风电：板块盈利保持平稳，运营环节弹性较大板块盈利平稳，龙头业绩承压：尽管2018年以来，风电行业需求迎来反转，上半年全国风电并网量同比增长25.33%至7.53GW，带动风电制造产业链2018年前三季度业绩稳定增长。但是风电产业链价格整体略有承压，且部分环节原材料价格处于高位，龙头业绩承压。2018年前三季度风电板块总营业收入达到583.27亿元，同比增长4.08%，实现归属上市公司股东净利润56.78亿元，同比增长0.80%。其中第三季度板块总营业收入达到225.36亿元，同比增长3.44%，实现归属上市公司股东净利润23.75亿元，同比减少0.57%。风机龙头金风科技前三季度实现营收178.16亿元，同比增长4.76%，归属上市公司股东净利润24.19亿元，同比增长5.35%。风塔环节受原材料价格波动及下游价格传导不畅等因素影响，盈利情况相对承压。天顺风能前三季度实现营业收入25.10亿元，同比增长10.37%，归属上市公司股东净利润3.58亿元，同比增长0.10%。泰胜风能前三季度实现营业收入8.26亿元，同比减少33.95%，归属上市公司股东净利润0.21亿元，同比减少86.02%。天能重工前三季度实现营业收入7.75亿元，同比增长64.03%，盈利6,003万元，同比减少14.39%。弃风情况持续转好，运营标的业绩改善：与制造环节不同，风电运营环节自2017年以来经营情况有显著改善。2017年我国风电发电量达到3,057亿kWh，平均利用小时数增加203小时至1948小时，弃风率同比下降6.7个百分点至12%，2018年前三季度弃风率进一步下降至7.7%，限电情况仍在继续改善。2018年前三季度，节能风电营业收入17.97亿元，同比增长34.88%，归属上市公司股东净利润4.64亿元，同比增长63.19%。盈利能力保持平稳，经营现金流大幅改善：全板块2018年前三季度毛利率为26.11%，同比提升0.36个百分点，净利率10.20%，同比降低0.14个百分点。其中第三季度板块毛利率为25.91%，同比提升2.58个百分点，净利率10.91%，同比降低0.25个百分点。天顺风能盈利能力有所下降，毛利率28.57%，同比降低0.83个百分点，净利率14.67%，同比降低1.38个百分点。2018年前三季度，风电板块经营现金流同比增长114.39%至46.29亿元，同比大幅改善。板块营运能力有所下降：风电板块2018年三季度末应收账款总额466.56亿元，同比增长7.87%，周转天数增加11.44天至203.90天；存货同比增长19.91%至207.55亿元，对应周转天数增加13.88天至117.05天。2018年11月5日电力设备与新能源行业2018年三季报综述19 核电：业绩平稳增长，盈利能力略有下滑板块盈利保持平稳，第三季度业绩下滑：2018年前三季度核电板块实现总营业收入1355.70亿元，同比增长13.82%，盈利同比增长3.05%至82.30亿元。运营龙头中国核电实现营收281.55亿元，同比增长11.04%，归属上市公司股东净利润38.50亿元，同比减少6.20%。2018年第三季度核电板块总营业收入394.81亿元，同比减少8.55%，盈利同比减少12.43%至23.24亿元。盈利水平有所下滑，经营现金流大幅改善：全板块2018年前三季度毛利率25.44%，同比降低0.77个百分点，净利率9.83%，同比降低1.02个百分点，盈利能力有所下滑。其中第三季度毛利率27.85%，同比提升1.30个百分点，净利率10.32%，同比降低0.39个百分点。板块经营现金流整体同比增长151.45%至75.67亿元。应收与存货均有下降，营运能力提升明显：全板块三季度末应收账款总额555.65亿元，同比减少6.78%，对应周转天数减少19.93天至108.81天；三季度末存货同比减少8.24%至738.39亿元，存货周转天数减少22.23天至204.21天，营运能力提升明显。2018年11月5日电力设备与新能源行业2018年三季报综述19 电力设备：盈利平稳增长，板块分化明显板块业绩平稳增长，盈利能力略有下滑：2018年前三季度，电力设备行业实现营业收入1,269.28亿元，同比增长11.77%，归属上市公司股东净利润118.21亿元，同比增长7.51%。板块毛利率28.67%，同比降低0.86个百分点，净利率为9.85%，同比降低0.52个百分点。其中，第三季度板块实现盈利46.39亿元，同比增长12.57%，板块毛利率28.58%，同比降低0.47个百分点，板块净利率10.37，同比降低0.41个百分点，板块业绩平稳增长，盈利能力略有下滑。前三季度行业整体经营现金流保持净流出状态，且流出额扩大至57.92亿元。前三季度板块应收账款周转天数为214.97天，同比增加15.78天；存货周转天数为141.44天，同比增加10.71天，营运能力有所下降。图表10.2018年前三季度电力设备子行业基本情况营业收入（亿元）归母净利润（亿元）毛利率(%)净利率(%)净经营现金流（亿元）2018年11月5日电力设备与新能源行业2018年三季报综述19板块2018前三一次设备346.723.8614.14(31.70)22.65(1.86)3.91(2.39)(49.61)流出额增大二次设备468.4911.7350.5915.4830.89(0.18)11.530.18(23.94)流出额减小工控与电力电子178.8220.9416.38(4.57)30.42(2.12)9.65(2.34)(4.52)流出额增大低压电器275.2517.3137.1031.1931.34(0.69)14.621.2120.1411.91全行业1,269.2811.77118.217.5128.67(0.86)9.85(0.52)(57.92)流出额减小季度同比(%)2018前三季度同比(%)2018前三季度同比(pct)2018前三季度同比(pct)2018前三季度同比(%)2018年11月5日电力设备与新能源行业2018年三季报综述19资料来源：万得，中银证券图表11.2018年第三季度电力设备子行业基本情况第三季度同比(%)第三季度同比(%)第三季度同比(pct)第三季度同比(pct)第三季度同比(%)一次设备126.9513.235.7731.8722.35(0.53)4.440.52(2.39)流出额减小二次设备180.4412.7520.912.6730.83(0.05)12.39(1.60)6.25582.39工控与电力电子63.5716.996.19(5.57)29.39(2.75)9.96(2.41)3.17354.66低压电器100.4616.5813.5236.3931.930.1814.511.787.80流入额减小全行业471.4114.2446.3912.5728.58(0.47)10.37(0.41)14.831,771.28板块营业收入（亿元）归母净利润（亿元）毛利率(%)净利率(%)净经营现金流（亿元）资料来源：万得，中银证券图表12.2018年三季度末电力设备子行业存货与应收账款情况2018三季度末同比(%)2018三季度末同比(%)2018前三季度同比变化2018前三季度同比变化一次设备371.8918.54194.2910.30265.6523.65172.296.33二次设备512.4317.27204.7017.26281.9632.58147.9716.80工控与电力电子91.2024.6776.1537.94128.801.81141.5010.36低压电器100.7316.8365.5234.2393.09(1.01)86.4512.44全行业1,076.2518.26540.6518.89214.9715.78141.4410.71板块应收账款（亿元）存货（亿元）应收账款周转天数存货周转天数资料来源：万得，中银证券一次设备：业绩下滑明显，第三季度有所好转前三季度盈利明显下滑，第三季度业绩出现好转：由于电网工程投资同比下滑、特高压新项目建设进度低于预期、大宗金属原材料价格走高等原因，电力一次设备行业2018年前三季度业绩表现相对不佳。2018年前三季度，一次设备板块总营业收入为346.72亿元，同比增长3.86%，实现归属上市公司股东净利润14.14亿元，同比减少31.70%。其中中国西电盈利同比减少61.36%至2.51亿元，臵信电气、保变电气、平高电气等其他细分龙头企业纷纷报亏。第三季度板块实现营业收入126.95亿元，同比增长13.23%，实现盈利5.77亿元，同比增长31.87%，盈利出现明显好转。2018年11月5日电力设备与新能源行业2018年三季报综述19 盈利能力有所下滑，现金流情况持续恶化：全板块2018年前三季度毛利率同比降低1.86个百分点至22.65%，净利率同比降低2.39个百分点至3.91%。板块经营现金流净流出扩大至49.61亿元，现金流情况持续恶化。应收与存货有所增长，营运能力有所下降：全板块2018年三季度末应收账款总额371.89亿元，同比增长18.54%，对应周转天数增加23.65天至265.65天；三季度末存货同比增加10.30%至194.29亿元，周转天数增加6.33天至172.29天。二次设备：板块业绩优于一次设备二次设备盈利同比增长15.48%：虽然电网投资整体下滑，但由于电网投资重心转向智能化、自动化的结构性变化，另外二次设备公司的产品可拓展性相对较强，下游应用相对较广阔，因此二次设备板块的经营情况整体优于一次设备板块。二次设备板块前三季度营收468.49亿元，增速为11.73%，归属上市公司股东净利润50.59亿元，同比增长15.48%。其中，第三季度板块盈利20.91亿元，同比增长2.67%，业绩增速有所下滑。板块龙头业绩表现较好，其中国电南瑞营业收入同比增长25.23%，盈利同比增长35.74%；科大智能盈利同比增长12.61%，泰豪科技盈利同比增长33.63%。盈利能力保持稳定，经营现金流流出净额减少：全板块前三季度毛利率为30.89%，同比降低0.18个百分点，净利率11.53%，同比提升0.18个百分点，第三季度毛利率30.83%，同比降低0.05个百分点，净利率12.39%，同比降低1.60个百分点。板块经营现金流整体净流出23.94亿元，相比去年同期流出额有所减小。应收与存货周转天数增加明显：全板块2018年三季度末应收账款总额512.43亿元，同比增长17.27%，应收账款周转天数增加32.58天至281.96天；存货同比增加17.27%至204.70亿元，存货周转天数增加16.80天至147.97天。工控：板块延续复苏，龙头业绩平稳板块业绩略有下滑，龙头盈利平稳增长：2018年工控行业保持了2016年下半年以来的复苏势头，前三季度工控与电力电子板块总营业收入178.82亿元，同比增长20.94%，但受上游电子原材料涨价、部分企业新能源汽车行业产品毛利率承压等因素影响，全板块实现归属上市公司股东净利润16.38亿元，同比减少4.57%。其中汇川技术前三季度实现营收39.39亿元，同比增长25.86%，盈利7.94亿元，同比增长9.80%；英威腾实现盈利1.86亿元，同比增长5.06%；智光电气实现盈利0.84亿元，同比增长0.85%。第三季度盈利修复，经营现金流流出增加：全板块2018年前三季度毛利率为30.42%，同比降低2.12个百分点，净利率9.65%，同比降低2.34个百分点，其中第三季度板块毛利率31.93%，同比提升0.18个百分点，净利率14.51%，同比提升1.78个百分点。2018年前三季度，工控与电力电子板块经营现金流整体净流出4.52亿元，去年同期净流出1.27亿元，现金流情况有所恶化。应收账款和存货增幅较大，对应周转天数有所上升：全板块2018年三季度末应收账款91.20亿元，同比增长24.67%，存货76.15亿元，同比增加37.94%。前三季度应收账款周转天数128.80天，同比增加1.81天，存货周转天数141.50天，同比增加10.36天。2018年11月5日电力设备与新能源行业2018年三季报综述19 低压电器：板块业绩保持较高增速低压电器板块盈利同比增长28.39%：与工控板块类似，低压电器行业在近两年迎来了整体复苏，2018年前三季度低压电器板块总营业收入275.25亿元，同比增长17.31%，实现归属上市公司股东净利润37.10亿元，同比增长31.19%。板块第三季度实现营业收入100.46亿元，同比增长16.58%，实现盈利13.52亿元，同比增长36.39%。其中正泰电器前三季度实现营业收入191.10亿元，同比增长19.92%；盈利27.90亿元，同比增长41.79%；温州宏丰、良信电器分别实现盈利增长377.78%、20.10%。盈利能力基本持平，经营现金流表现健康：低压电器板块前三季度毛利率为31.34%，同比略降0.69个百分点，净利率14.62%，同比提升1.21个百分点。2018年前三季度，低压电器板块经营现金流整体净流入20.14亿元，同比增加11.91%。应收账款与存货均有增加：低压电器板块2018年三季度末应收账款100.73亿元，同比增长16.83%，存货65.52亿元，同比增长34.23%。前三季度板块应收账款周转天数减少1.01天至93.09天，存货周转天数增加12.44天至86.45天。2018年11月5日电力设备与新能源行业2018年三季报综述19 投资建议国内新能源乘用车“双积分”长效机制建立，下半年高端车型有望全面接力，消费升级提升需求质量；全球电动化趋势有望加速，行业需求有望持续高增长；短期建议关注国内补贴退坡的进展，中长期看好产业链中游制造龙头与上游资源巨头的投资机会。中游建议关注电池龙头宁德时代、亿纬锂能，符合高镍化产业趋势的正极材料环节当升科技、杉杉股份，价格战告一段落的电解液环节新宙邦、天赐材料，以及其他环节龙头璞泰来、新纶科技、星源材质、恩捷股份等；上游建议关注华友钴业、寒锐钴业、赣锋锂业、天齐锂业。光伏政策底部确立，板块短期有望迎来估值修复行情，明年上半年盈利底部有望明确，之后或将再迎业绩修复行情；建议关注光伏制造龙头通威股份、隆基股份，同时建议关注电站龙头正泰电器、林洋能源、阳光电源。国内风电需求2018-2020年有望连续三年高增长，我们判断行业本轮的拐点是先运营后制造、先量后价，因此拐点后的反转具备较强的持续性；建议关注国内风机龙头金风科技、风塔龙头天顺风能、铸件龙头日月股份，同时建议关注地方能源平台福能股份。电力设备方面，特高压将进入第二轮建设高峰，建议关注业绩改善且估值较低的受益标的平高电气、许继电气，并优选在特高压建设中业绩增长确定性增强，同时引领电网智能化、信息化升级的龙头标的国电南瑞，另外建议持续关注工控、低压电器领域的优质标的汇川技术、宏发股份、麦格米特、正泰电器。2018年11月5日电力设备与新能源行业2018年三季报综述19 风险提示投资增速下滑：电力投资（包括电源投资与电网投资）决定了新能源发电板块、电力设备板块的行业需求；若电力投资增速下滑，将对两大板块造成负面影响。政策不达预期：新能源汽车板块、新能源发电板块、电力设备细分板块，均对政策有较高的敏感性；若政策不达预期，将显著影响各细分行业的基本面，进而降低各板块的投资价值。价格竞争超预期：动力电池中游制造产业链普遍有产能过剩的隐忧，电力供需形势整体亦属宽松，动力电池中游产品价格、新能源电站的电价、光伏产业链中游产品价格、电力设备招标价格，均存在竞争超预期的风险。原材料价格波动：电力设备、新能源汽车、新能源发电板块中的绝大部分上市公司主营业务均属于制造业，原材料成本在营业成本中的占比一般较大；若上游原材料价格出现不利波动，将在较大程度上对各细分板块的盈利情况产生负面影响。2018年11月5日电力设备与新能源行业2018年三季报综述19 附录图表13.报告中提及上市公司估值表公司代码公司简称评级股价市值每股收益(元/股)市盈率(x)最新每股净资产(元)(亿元)2017A2018E2017A2018E(元/股)600438.SH通威股份买入7.03272.930.520.5213.5213.523.7300014.SZ亿纬锂能买入12.63108.050.470.6126.8720.73.99601877.SH正泰电器买入23.40503.431.341.6817.4613.939.69601222.SH林洋能源买入4.4979.270.390.4711.519.555.59002531.SZ天顺风能买入3.5763.510.260.2813.7312.752.9002202.SZ金风科技买入9.64319.060.860.9811.219.846.69600884.SH杉杉股份增持13.97156.850.81.117.4612.79.61300037.SZ新宙邦增持21.9083.10.750.7929.227.726.96002709.SZ天赐材料增持21.1671.870.921.442314.698.33601012.SH隆基股份增持15.90443.881.810.798.7820.135.57002460.SZ赣锋锂业增持25.37306.421.981.1312.8122.454.41300274.SZ阳光电源增持6.2590.770.710.548.811.575.19300124.SZ汇川技术增持24.08400.730.650.737.0534.43.53002812.SZ恩捷股份增持41.50196.660.331.03125.7640.297.6600885.SH宏发股份增持23.55175.390.920.9525.6024.795.50600406.SH国电南瑞增持18.12830.560.790.8422.9421.575.68600483.SH福能股份增持8.27128.340.540.715.3111.817.04603799.SH华友钴业增持37.20308.673.22.7211.6313.689.69300618.SZ寒锐钴业增持83.45160.223.914.5821.3418.229.31600312.SH平高电气未有评级8.15110.590.460.3017.7227.176.38000400.SZ许继电气未有评级9.8198.920.610.4816.0820.447.65300750.SZ宁德时代未有评级78.481722.652.011.639.0449.0514.72300073.SZ当升科技未有评级23.90104.380.680.6635.1536.217.34002851.SZ麦格米特未有评级20.6064.470.690.6129.8633.774.93300568.SZ星源材质未有评级22.1342.490.561.1639.5219.087.83002466.SZ天齐锂业未有评级31.42358.831.942.0216.215.558.93002341.SZ新纶科技未有评级11.45131.830.340.433.6828.634.48603659.SH璞泰来未有评级42.03181.871.191.3735.3230.686.34603218.SH日月股份未有评级13.9756.020.57-24.51-7.20资料来源：万得，中银证券注：股价截止日11月2日，未有评级公司盈利预测来自万得一致预期2018年11月5日电力设备与新能源行业2018年三季报综述19 披露声明本报告准确表述了证券分析师的个人观点。该证券分析师声明，本人未在公司内、外部机构兼任有损本人独立性与客观性的其他职务，没有担任本报告评论的上市公司的董事、监事或高级管理人员；也不拥有与该上市公司有关的任何财务权益；本报告评论的上市公司或其它第三方都没有或没有承诺向本人提供与本报告有关的任何补偿或其它利益。中银国际证券股份有限公司同时声明，将通过公司网站披露本公司授权公众媒体及其他机构刊载或者转发证券研究报告有关情况。如有投资者于未经授权的公众媒体看到或从其他机构获得本研究报告的，请慎重使用所获得的研究报告，以防止被误导，中银国际证券股份有限公司不对其报告理解和使用承担任何责任。评级体系说明以报告发布日后公司股价/行业指数涨跌幅相对同期相关市场指数的涨跌幅的表现为基准：公司投资评级：买入：预计该公司在未来6个月内超越基准指数20%以上；增持：预计该公司在未来6个月内超越基准指数10%-20%；中性：预计该公司股价在未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%-10%之间；减持：预计该公司股价在未来6个月内相对基准指数跌幅在10%以上；未有评级：因无法获取必要的资料或者其他原因，未能给出明确的投资评级。行业投资评级：强于大市：预计该行业指数在未来6个月内表现强于基准指数；中性：预计该行业指数在未来6个月内表现基本与基准指数持平；弱于大市：预计该行业指数在未来6个月内表现弱于基准指数。未有评级：因无法获取必要的资料或者其他原因，未能给出明确的投资评级。沪深市场基准指数为沪深300指数；新三板市场基准指数为三板成指或三板做市指数；香港市场基准指数为恒生指数或恒生中国企业指数；美股市场基准指数为纳斯达克综合指数或标普500指数。2018年11月5日电力设备与新能源行业2018年三季报综述19'