电力设备与新能源行业2018年报及2019一季报总结：行业复苏中边际改善，盈利分化下龙头崛起 17页

'长城证券3目录1.板块整体业绩回顾62.新能源汽车：景气向上盈利分化72.1产业景气延续向上龙头集中趋势加剧72.2电池、整车盈利复苏材料、资源业绩承压83.新能源发电：复苏明确平价将至123.1光伏：产业链价格快速下降平价后全球需求爆发123.2风电：行业复苏带动盈利向上144.电力设备：工控触底特高压边际改善154.1业绩触底拐点将至154.1一次设备：特高压带来盈利修复164.2二次设备：泛在电力物联网将带来业绩增长新周期174.3工控自动化：景气回落盈利筑底184.4电机：商誉减值叠加毛利承压导致业绩下滑19 长城证券4图表目录图1：中信一级行业净利润及增长率6图2：2018年各子板块营收情况（亿元）6图3：2018年各子板块归母净利润情况（亿元）6图4：2019Q1各子板块营收情况（亿元）7图5：2019Q1各子板块归母净利润情况（亿元）7图6：板块毛利率变化7图7：2019Q1板块毛利率变化7图8：新能源汽车产量（辆）8图9：动力电池装机（GWh）8图10：整车环节收入和归母净利润（亿元）8图11：整车环节毛利率和净利率8图12：整车环节应收账款周转率9图13：整车环节销售商品提供劳务获得现金流占收入比例9图14：锂电池环节收入和归母净利润（亿元）9图15：锂电池环节毛利率和净利率9图16：电池环节应收账款周转率9图17：锂电池环节销售商品提供劳务获得现金流占收入比例9图18：材料环节收入和归母净利润（亿元）10图19：材料环节毛利率和净利率10图20：资源品收入和归母净利润（亿元）10图21：资源品毛利率和净利率10图22：光伏新增装机及增速12图23：硅料价格（美元/kg）12图24：硅片价格（美元/片）12图25：电池片价格（美元/片）12图26：2018年光伏板块收入和归母净利润（亿元）13图27：2018年光伏板块毛利率和净利率13图28：近年风电装机规模（万千瓦）14图29：近年来弃风率持续下降14图30：近年风电装机规模（万千瓦）14图31：风机招标价格开始回升14图32：近年风电行业收入和归母净利润变化（亿元）15图33：近年风电板块毛利率和净利率15图34：电力设备板块营业收入及同比增速15图35：电力设备板块归母净利润及同比增速15图36：一次设备营业收入及同比增速17图37：一次设备净利润及同比增速17图38：二次设备营业收入及同比增速17图39：二次设备净利润及同比增速17图40：工控板块营业收入及同比增速18图41：工控板块净利润营业收入及同比增速18图42：电机板块营业收入及同比增速19 长城证券5图43：电机板块净利润营业收入及同比增速19表1：新能源汽车环节核心标的主要经营指标一览11表2：光伏板块重点标的主要经营指标一览13表3：风电板块重点标的主要经营指标一览15表4：电力设备细分板块业绩情况16 长城证券61.板块整体业绩回顾我们采用中信指数分级进行行业比较，剔除银行后，全部A股2018年全年和2019年一季度实现营业收入分别35.05万亿和10.07万亿，同比增长分别为16.51%和15.15%；实现归母净利润分别为1.87万亿和0.59万亿，同比增速分别为-2.21%和16.34%。2018年电力设备（中信）整体收入7323亿元，同比增长21.19%；实现归母净利润301亿元，同比下滑26.03%；一季度实现营业收入1557亿元，同比上涨16.2%，实现净利润74.4亿元，同比上涨24.03%。2,500100%2,00050%1,5000%1,000-50%500-100%0-150%(500)-200%归母净利润（亿元）同比增长（%）图1：中信一级行业净利润及增长率资料来源：Wind为便于电力设备与新能源行业进行研究，我们依据电力设备（中信）指数基础，对覆盖标的进行调整，进一步划划分为电力设备、新能源和新能源汽车三个环节。其中，电力设备包括一次设备、二次设备、工业控制和电机四个板块，新能源行业包括风电和光伏，新能源汽车包括整车、锂电池、电池材料和资源品。从各细分行业来看，2018年新能源汽车、新能源和电力设备板块分别实现营业收入3924亿元、2274亿元和4410亿元，同比增速分别为22.26%、4.3%和12.76%；实现归母净利润分别为247.24亿元、121.97亿元和157.23亿元，归母净利润同比增速分别为-14.59%、-26.51%和-35.77%。500045004000350030002500200015001000500025%20%15%10%5%0%电力设备新能源发电新能源汽车20172018同比增速（%）3000%250-10%-20%200-30%150-40%100-50%50-60%0-70%电力设备新能源发电新能源汽车20172018同比增速（%）图2：2018年各子板块营收情况（亿元）图3：2018年各子板块归母净利润情况（亿元）资料来源：Wind资料来源：Wind 长城证券72019年一季度，新能源汽车、新能源和电力设备板块分别实现营业收入719.07亿416.74亿元和823亿元，同比增速分别为25.62%、17%和6.33%；实现归母净利润分别为48.27亿元、30.24亿元和37.94亿元，归母净利润同比增速分别为-10.79%、19.69%和-8%。5045403530252015105035.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%-5.00%-10.00%电力设备新能源发电新能源汽车2018Q12019Q1同比增速（%）6025.00%5020.00%15.00%4010.00%305.00%200.00%-5.00%10-10.00%0-15.00%电力设备新能源发电新能源汽车2018Q12019Q1同比增速（%）图4：2019Q1各子板块营收情况（亿元）图5：2019Q1各子板块归母净利润情况（亿元）资料来源：Wind资料来源：Wind从毛利率来看，行业整体毛利率处于下降状态；2018年新能源汽车、新能源和电力设备毛利率分别下滑为2.6%、1.01%和0.96%；2019年一季度行业毛利率仍处于下降通道，但下降的幅度有所收窄。24.0022.0020.0018.0016.0014.0012.0010.00新能源汽车新能源发电电力设备电新21.8021.6021.4021.2021.0020.8020.6020.4020.2020.002018/1/12019/1/1新能源汽车新能源发电电力设备电新图6：板块毛利率变化图7：2019Q1板块毛利率变化资料来源：Wind资料来源：Wind1.新能源汽车：景气向上盈利分化1.1产业景气延续向上龙头集中趋势加剧根据中汽协数据，2018年新能源汽车实现产量127万辆，同比增长59.9%，增速相比2017年有所下滑。其中纯电动车型的产销增长是新能源汽车的主要驱动力，产量达到98.6万辆，同比增长47.9%；2019年一季度，新能源汽车产量达到27.7万辆，同比增长87.5%，主要原因是补贴退坡的预期下产业链抢装意愿强烈，其中纯电动乘用车依旧对产销增长作出主要贡献。动力电池装机与汽车产销量数据基本一致。根据GGII数据，2018年动力电池装机为56.98GWh，同比增长56%，前十名动力电池企业装机合计47.2GWh，占比83%，较2017年CR10提升9%，市场集中度继续提升。2019年一季度装机12.31GWh，同比增长1.83 长城证券8倍，由于新能源汽车单车带电量提升导致装机量增速高于新能源汽车产量增速，CR10达到89.6%，比2018年全年继续提升。250000200000150000100000500000纯电乘用车插混乘用车纯电商用车插混商用车14000120001000080006000400020000EV乘用车EV客车EV专用车PHEV乘用车PHEV客车图8：新能源汽车产量（辆）图9：动力电池装机（GWh）资料来源：中汽协资料来源：GGII1.1电池、整车盈利复苏材料、资源业绩承压n整车：收入增长利润下滑一季度改善明显下游整车方面，2018年合计实现收入1710亿元，同比增长12.19%；整车环节虽然整体收入持续提升，但是盈利能力有所下滑，2018年实现归母净利润为42.24亿元，同比下滑40.79%，主要系补贴退坡影响，同时我们纳入的整车标的主要为客车企业，补贴退坡情况下客车盈利压缩更大。2018年毛利率下滑2.6%，净利率仅为2.4%。1,8001,6001,4001,2001,0008006004002000营收归母25.0020.0015.0010.005.000.00毛利率净利率图10：整车环节收入和归母净利润（亿元）图11：整车环节毛利率和净利率资料来源：Wind资料来源：Wind补贴延迟发放导致了过去几年应收账款持续提升，一方面影响企业的现金流，另一方面提升了企业财务费用率。近期补贴下发及时性的问题逐步得到重视，补贴发放有所加速，行业整体应收款项也随之改善。2019年一季度应收账款周转率开始同比回升，现金流改善从18年即有体现，2019年一季度已经回升到1.24倍，企业盈利有所好转。 长城证券99.008.007.006.005.004.003.002.001.000.0095.0090.0085.0080.0075.0070.0065.00图12：整车环节应收账款周转率图13：整车环节销售商品提供劳务获得现金流占收入比例资料来源：Wind资料来源：Windn锂电池：补贴退坡压缩电池盈利空间应收账款周转率逐步提升2018年电池环节装机实现同比56%的增长，收入增速为30%，补贴退坡导致电池价格压力较大，净利率严重下滑。2019年一季度盈利能力相比18全年有所改善，但是同比数据没有好转，我们认为是季节性因素导致：一季度都是延续前一年补贴政策，因此盈利能力相对全年来说较好，整体来看全年收入呈现前低后高，但是盈利性刚好相反。600.00500.00400.00300.00200.00100.000.00收入净利润35.0030.0025.0020.0015.0010.005.000.00毛利率净利率图14：锂电池环节收入和归母净利润（亿元）图15：锂电池环节毛利率和净利率资料来源：Wind资料来源：Wind随着补贴逐步退坡，补贴资金在销售金额中占比逐渐减小；另一方面，拖欠的补贴逐步进入发放程序，补贴拖欠现象逐渐好转，2018年开始应收账款周转率逐步提升，2019年一季度数据转好也代表这一趋势的延续性。4.504.003.503.002.502.001.501.000.500.00120.00100.0080.0060.0040.0020.000.00图16：电池环节应收账款周转率图17：锂电池环节销售商品提供劳务获得现金流占收入比资料来源：Wind资料来源：Wind 长城证券10n中游材料：扩产产能释放19年继续承压材料环节营收同比增长26.7%，与电池环节收入保持一致，低于整车产量和装机量。价格压力较大，成本压缩速度不及价格降幅，导致2018年毛利率和净利率同比下滑3%和1.3%。不同于下游整车和电池环节，材料环节一季度盈利能力没有明显好转，甚至出现下滑，我们认为是由于一季度补贴政策未出台，材料企业消化老旧库存，价格较低。其中，正极、电解液等环节因资源价格下行收入增速略低于行业，隔膜中价格有下行压力且放量有限的标的收入增速同样偏低。而价格相对平稳的负极、铜箔标的伴随出货放量而实现收入高增，此外出货量快速增长的标的如当升科技、科达利增速较快。8007006005004003002001000营收净利润30.0025.0020.0015.0010.005.000.00毛利率净利率图18：材料环节收入和归母净利润（亿元）图19：材料环节毛利率和净利率资料来源：Wind资料来源：Wind材料环节2018年应收账款周转率略有下滑，但是整体表现较为平稳，2019年一季度同比有所回升，反映行业现金流压力边际改善，但整体改善并不明显。比较锂电池应收账款变化可以看出，中游材料环节周转率低于锂电池的周转率，侧面反映锂电池对于中游材料的话语权更强。我们认为主要原因是动力电池企业龙头集中的速度强于材料环节，龙头企业对于上下游账期的把控能力更强。而且随着中游材料扩产产能持续释放，预计2019年龙头集中的格局进一步优化，会带动板块应收账款周转率得到修复。n资源品：周期掉头向下关注供给变化2018年资源品环节营收增长32%，与电池和材料环节一致，归母净利润下滑8.18%，盈利能力下滑严重，毛利率与净利率同比减少17%和39%。且2019年一季度没有好转迹象，依然处于下行，净利率由去年同期16.8%下滑至3.17%。400350300250200150100500-502011/12/312012/12/312013/12/312014/12/312015/12/312016/12/312017/12/312018/12/31营收净利润35.0030.0025.0020.0015.0010.005.000.00-5.00毛利率净利率图20：资源品收入和归母净利润（亿元）图21：资源品毛利率和净利率资料来源：Wind资料来源：Wind 2018年资源品环节应收账款周转率相对稳定，销售商品提供劳务获得现金流占收入比例也有所回升，2019年一季度同比下滑。应收账款周转率和净利润率的地位反映了上游资源品在行业中的地位，经过过去几年资源品快速的扩充产能，供给释放的速度远超于需求的增速，所以利润压缩和现金流的紧张会始终存在。这种情况会延续到资源品供需平衡点，需求由下游决定，供给要看低成本产能区间。表1：新能源汽车环节核心标的主要经营指标一览营业收入（亿元）净利润（亿元）毛利率期间费用率应收账款周转率环节正极负极隔膜电解液铜箔锂电设备核心零部件电机电控电池整车公司当升科技杉杉能源厦门钨业格林美璞泰来贝特瑞沧州明珠纽米科技星源材质天赐材料新宙邦多氟多诺德股份嘉元科技先导智能赢合科技星云股份科达利三花智控旭升股份汇川技术蓝海华腾英搏尔方正电机正海磁材国轩高科宁德时代亿纬锂能德赛电池比亚迪宇通客车安凯客车中通客车201720182017201820172018201720182017201821.5832.812.503.1618.5518.2710.157.213.474.0942.6046.686.025.1524.6817.199.367.084.394.10141.88195.576.184.9921.8816.9012.7811.719.158.66107.52138.786.107.3019.9019.1611.3811.275.386.7122.4933.114.515.9436.9631.9113.4112.943.623.8029.6740.093.364.8128.6529.0413.7412.373.543.2735.2433.255.452.9827.9616.567.449.724.754.231.941.580.06-1.4734.852.8930.3345.212.381.8312.2024.571.565.1826.8742.0512.3813.263.012.965.215.831.072.2250.6848.2529.1028.532.812.1720.5720.803.054.5633.9124.3216.6620.623.662.9518.1621.652.803.2035.5134.1917.4119.223.192.9737.3639.132.570.6623.4225.2614.1818.674.473.4725.3823.211.900.9729.0526.4417.3318.385.303.7721.7738.905.377.4241.1439.0815.1316.804.024.8415.8620.872.213.2532.4532.8016.2814.672.722.0320.6122.021.220.5818.0315.6612.1212.103.302.4114.5220.001.660.8223.6320.1812.9313.304.063.6695.81108.3612.3612.9231.2328.5915.5113.846.866.237.3910.962.222.9444.4339.659.988.074.655.2447.7758.7410.6011.6745.1241.8126.4225.463.753.475.794.021.280.2539.8537.4519.8030.131.951.245.366.550.840.5331.8623.9815.2917.122.932.8513.1813.641.32-4.4423.4018.6213.4015.062.702.2411.9216.801.02-0.8221.6017.6516.7914.231.972.8848.3851.278.385.8039.1429.1921.2721.071.621.20199.97296.1138.7833.8736.2932.7918.9815.812.814.5129.8243.514.035.7129.2523.7417.0316.472.832.80124.86172.493.014.018.808.204.674.054.014.431059.151300.5540.6627.8019.0116.4013.2412.672.262.57332.22317.4631.2923.0126.3225.3314.7417.232.051.8354.4931.47-2.30-8.9310.124.7211.9117.102.581.5478.5260.791.910.3714.5016.3310.6814.101.480.89长城证券11资料来源：Wind 长城证券121.新能源发电：复苏明确平价将至1.1光伏：产业链价格快速下降平价后全球需求爆发2018年国内光伏新增装机44.3GW，同比下滑17%。其中，分布式新增装机20.96GW，同比增加8%，集中式装机23.3GW，同比下滑31%，主要是受到“531”政策影响导致集中式电站受到规模限制。虽然国内装机有所回落，但受益于成本下降，海外装机呈现明显爆发趋势。从国内组件出口数据来看，2018年国内组件出口39.28GW，同比增长50.31%。受益于海外市场增长，预计全球实现光伏装机约100-105GW，同比维持平稳。产业链价格方面，受国内市场调整及行业新增产能释放等影响，2018年产业链价格调整明显。从均价来看，2018年国内多晶硅均价同比下跌19.09%，多晶硅片、电池、组件分别下跌39.82%、33.22%、24.10%，单晶硅片、电池、组件分别下跌35.43%、33.62%、25.28%。在国内需求萎靡后，全产业链价格迅速下滑，四季度海外需求崛起，产业链价格有所回升，这一趋势一直延续到一季度末，产业链价格处于中期骤降，后期降幅减缓。60300%50250%200%40150%30100%2050%100%0-50%20112012201320142015201620172018分布式（GW）集中式（GW）新增装机增速（%）30.0025.0020.0015.0010.005.000.00国产多晶硅料(一级料)光伏级多晶硅图22：光伏新增装机及增速图23：硅料价格（美元/kg）2018-01-022018-02-022018-03-022018-04-022018-05-022018-06-022018-07-022018-08-022018-09-022018-10-022018-11-022018-12-022019-01-022019-02-022019-03-022019-04-022019-05-02资料来源：Wind资料来源：Wind0.800.700.600.500.400.300.200.100.00多晶硅片(156mm×156mm)单晶硅片(156mm×156mm)1.000.900.800.700.600.500.400.300.200.100.00多晶硅电池(156mm×156mm)单晶硅电池(156mm×156mm)图24：硅片价格（美元/片）图25：电池片价格（美元/片）2018-01-022018-02-022018-03-022018-04-022018-05-022018-06-022018-07-022018-08-022018-09-022018-10-022018-11-022018-12-022019-01-022019-02-022019-03-022019-04-022019-05-022018-01-022018-02-022018-03-022018-04-022018-05-022018-06-022018-07-022018-08-022018-09-022018-10-022018-11-022018-12-022019-01-022019-02-022019-03-022019-04-022019-05-02资料来源：Wind资料来源：Wind2018年板块实现营业收入1595.4亿元，同比减少0.4%，实现归母净利润58.89亿元，同比减少45.9%，利润增速远低于收入增速的原因是产品价格快速调整。根据过去几年的市 场情况，技术进步推动成本下降幅度在15%~20%左右。2018年由于531政策的影响，存在企业快速去库存现象导致产品价格大幅下滑，导致制造端企业业绩承压。2018年年四季度在领跑者项目的逐步启动下，行业的装机需求有所复苏，产业链价格基本企稳，高效单晶Perc电池出现小幅涨价的状态。海外市场在平价需求逐步爆发驱动下，装机快速增长，简单从我国组件出口规模来看，2018Q4组件出口规模11.55GW，同比增长47.83%，2019Q1组件出口规模14.88GW，同比增长70.08%。从2019年一季度来看，实现营业收入和归母净利润分别为346.24亿元和20.86亿元，同比增速达13.1%和21.6%。1,800.00001,600.00001,400.00001,200.00001,000.0000800.0000600.0000400.0000200.00000.0000-200.0000收入净利润25.0020.0015.0010.005.000.00(5.00)(10.00)毛利率净利率图26：2018年光伏板块收入和归母净利润（亿元）图27：2018年光伏板块毛利率和净利率资料来源：Wind资料来源：Wind2018年光伏板块应收账款周转率有所下滑，依然受到补贴拖欠问题导致账期较长，导致企业资金压力较大。2019年一季度没有同比依然没有改善，销售商品提供劳务收到的现金在营业收入中占比不到80%，整体来看行业应收账款水平维持历史高位。表2：光伏板块重点标的主要经营指标一览营业收入（亿元）净利润（亿元）毛利率期间费用率应收账款周转率长城证券13公司亿晶光电兆新股份东方日升向日葵中环股份隆基股份阳光电源京运通晶盛机电易成新能亚玛顿爱康科技东材科技中来股份拓日新能中利集团航天机电201720182017201820172018201720182017201841.3835.500.490.6913.3414.079.7811.454.675.506.546.041.54-2.0335.7937.2019.4237.922.331.73114.5297.526.502.3216.9218.118.9911.284.363.0115.306.570.24-11.4612.00-1.6311.3529.323.281.9596.44137.565.856.3219.8917.3513.2112.988.296.75163.62219.8835.6525.5832.2722.259.339.595.265.3188.86103.6910.248.1027.2624.8613.3314.382.021.8319.1720.343.904.5234.7545.1319.1222.582.441.6219.4925.363.875.8238.3539.5114.6513.422.702.8618.2627.86-10.24-2.9517.2514.1328.0217.071.813.8616.1215.30-0.230.7914.5910.6014.6914.613.773.1048.5648.431.131.2517.4517.9916.4817.702.772.6317.3416.450.990.3220.3616.9215.0015.516.195.4732.4326.922.591.2623.6721.0114.1814.565.713.8315.1511.211.630.8925.1227.8312.7519.732.311.35194.15167.263.06-2.8816.9218.8012.3414.272.501.7766.5767.01-3.090.3912.0811.9416.9916.353.493.44 易事特太阳能协鑫集成茂硕电源珈伟新能福斯特通威股份73.1852.05144.4716.5234.3745.85260.8946.5250.37111.9113.3816.9048.10275.357.148.050.240.133.155.8520.125.658.620.45-2.56-19.907.5120.1919.2334.4111.9219.6426.8020.9219.4225.5239.1113.1218.9622.8219.6718.928.2917.0810.5816.4313.097.089.7313.4819.6912.7417.1731.807.1810.222.311.242.063.091.724.8338.171.440.962.032.840.874.6028.15资料来源：Wind1.1风电：行业复苏带动盈利向上根据中国风能协会数据，2018年风电新增装机21.13GW，同比增长8%，结束了连续两年的负增长，风电行业开始复苏回暖。弃风率持续下降，到2018年第四季度，弃风率已降低至7%，风电消纳情况良好，三北地区因此逐渐开放，装机占比由2017年的46.65%提升到2018年的57.07%，行业景气度重回高位。图28：近年风电装机规模（万千瓦）图29：近年来弃风率持续下降3,500200%30.003,0002,5002,0001,500150%100%50%25.0020.0015.001,00050010.000%5.00长城证券142001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182017年8月2017年9月2017年10月2017年11月2017年12月2018年1月2018年2月2018年3月2018年4月2018年5月2018年6月2018年7月2018年8月2018年9月2018年10月2018年11月2018年12月2019年1月2019年2月2019年3月0-50%2014-062014-092014-122015-032015-062015-092015-122016-032016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-120.00风电新增装机（万千瓦）增速资料来源：Wind资料来源：Wind过去三年装机总量均小于招标总量，存在大量招标未建设订单，能源局对于存量带补贴项目进行核查，并对并网的日期提出具体要求，预计这一部分招标未建设项目将会加快建设，带来产业链量价齐升。3530252015105020112012201320142015201620172018招标量吊装量3800370036003500340033003200310030002900图30：近年风电装机规模（万千瓦）图31：风机招标价格开始回升资料来源：Wind资料来源：北极星电力网 从经营情况来看，2018年风电行业收入和利润稳步增长，分别为679.12亿元和63.08亿元，同比增长17%和10%，毛利率和净利率相比18年全年有所提升，但是同比却下降，反映行业边际向好趋势。800.00700.00600.00500.00400.00300.00200.00100.000.00收入净利润30.0025.0020.0015.0010.005.000.00毛利率净利率图32：近年风电行业收入和归母净利润变化（亿元）图33：近年风电板块毛利率和净利率资料来源：Wind资料来源：Wind2018年风电行业应收账款周转率有所提升，现金流情况也不断好转，销售商品提供劳务收到的现金/营业收入占比逐渐提升到88%，但是无论与2018年全年相比还是同比数据，2019年一季度回款率有所下降。营业收入（亿元）净利润（亿元）毛利率期间费用率应收账款周转率公司2017201820172018201720182017201820172018金风科技251.29287.3130.5532.1730.2425.9620.5518.441.701.93福能股份67.9993.548.4410.5020.6319.606.446.896.286.61银星能源9.3511.95-1.890.5330.6938.1340.6331.161.251.24中材科技102.68114.477.679.3427.7526.9317.1415.854.153.98天奇股份24.5835.030.851.3824.8720.2918.1314.642.192.83天顺风能31.7037.024.704.7027.3826.0513.6513.752.472.18泰胜风能15.9014.731.540.1125.5116.9413.1714.032.272.20金雷股份5.967.901.501.1640.1527.2712.126.712.703.03大金重工10.219.700.410.6315.4620.3613.1513.831.691.63通裕重工31.7135.352.142.1723.3823.2113.1113.362.722.76吉鑫科技13.4912.690.06-0.5914.493.3312.2013.061.821.83表3：风电板块重点标的主要经营指标一览资料来源：Wind1.电力设备：工控触底特高压边际改善1.1业绩触底拐点将至2018年电力设备板块整体实现营业收入2911亿元，同比下降14.76%，实现归母净利润82.91亿元，同比减少32.53%，毛利率下降5.69%。2019年一季度实现收入598亿元，同比增长6.89%，实现归母净利润21.31亿元，同比减少13.12%。长城证券15图34：电力设备板块营业收入及同比增速图35：电力设备板块归母净利润及同比增速 长城证券163,5003,0002,50020%18%16%14%2,00012%1,5001,00010%8%6%4%5002%00%20122013201420152016201720182019Q1营业收入（亿元）同比增速（%）14040%12030%20%10010%800%60-10%40-20%20-30%0-40%20122013201420152016201720182019Q1净利润（亿元）同比增速（%）资料来源：Wind资料来源：Wind从细分板块来看，中低压设备、电线电缆和电机收入规模上升较快，中压设备板块净利润增速为19%，其他板块净利润增速均为负值。营业收入（亿元）净利润（亿元）毛利率期间费用率应收账款周转率公司2017201820172018201720182017201820172018高压设备887.69926.05171.47177.394.3%3.5%49.0038.438.407.40中压设备234.21270.1343.7952.5615.3%20.0%14.1716.842.842.30低压设备393.91478.9488.93108.9721.6%22.5%37.5930.968.037.62电线电缆1020.911235.90255.27259.0821.1%1.5%27.26-3.315.263.99自动化设备717.42766.48111.59118.846.8%6.5%66.8662.792.352.68计量仪表108.67106.9419.6320.11-1.6%2.4%13.58-3.2319.6320.11工业控制342.15378.4674.6379.4710.6%6.5%36.8528.776.786.16电机206.76247.9157.6958.6719.9%1.7%15.05-4.015.195.22表4：电力设备细分板块业绩情况资料来源：Wind4.1一次设备：特高压带来盈利修复一次设备包含高压设备、中低压设备和电线电缆。其中，高压设备的下游需求主要来自于国家电网和南方电网的集采招标，主要用于特高压及高压输电网络的建设，设备包括输电和变电产品，电压等级多为220kV及以上。由于我国用电增量持续降低，输电网扩容压力减小，常规高压设备需求基本保持稳定。下游需求特高压工程基建项目投资体量大，板块内企业营收增加主要受益于特高压工程的推进。中压设备下游需求主要来源于电网公司配网的新建与改造工程，产品包括真空开关、隔离开关、断路器等一次产品，产品电压等级为10kV及以下。相较于高压设备板块，中低压设备的行业景气度相对较高，主要原因是我国配网环节建设相对薄弱。低压设备下游需求主要来源于工业与基建需求，经营状况与宏观经济形势呈现正相关关系电线电缆行业下游行业主要是由通信行业和电力行业等行业组成。随着我国城市化建设的逐步推进，城镇主城区有通信光缆及供电电缆入地的客观要求，同时我国存在西部地区风光消纳有限的难题，客观上需要对现有的输电网络进行扩容，因此行业下游需求旺盛，拉动近几年营业收入持续上升。行业上游主要是由化工和有色金属行业等原材料供应组成，上半年由于上游原材料全面涨价导致毛利率下降严重。 长城证券172018年一次设备整体实现营业收入2911.03亿元，同比增长14.76%，归母净利润实现82.91亿元，同比减少35.23%，毛利率和净利率也有所下滑，且2019年一季度没有好转现象，依然环比下降，但是好于2018全年水平。应收账款周转率保持稳定。3,5003,0002,5002,0001,5001,000500020%18%16%14%12%10%8%6%4%2%0%20122013201420152016201720182019Q1营业收入（亿元）同比增速（%）14040%12030%10020%10%800%60-10%40-20%20-30%0-40%20122013201420152016201720182019Q1净利润（亿元）同比增速（%）图36：一次设备营业收入及同比增速图37：一次设备净利润及同比增速资料来源：Wind资料来源：Wind从电网招标节奏来看，2013年底特高压交流工程逐步交货，在14年达到高峰，龙头企业营业收入增速同步达到顶峰。2015年特高压工程占电网工程建设投资比重超10%，2016~2018年特高压招标节奏大幅放缓。2018年8月能源局印发《关于加快推进一批输变电重点工程规划建设工作的通知》，标志着着特高压重启的信号。我们认为随着随着特高压招标的推进，将带来一次设备业绩增长的新周期。4.1二次设备：泛在电力物联网将带来业绩增长新周期二次设备包含了电网自动化设备和计量仪表。自动化设备企业下游需求来源主要是电网各环节的自动化升级改造，行业集中度高，竞争格局也非常稳定。国网系的变电站自动化系统等软件多采用国网系企业的产品，主要自动化设备硬件产品则由行业内龙头企业参与竞标。配网自动化产品准入门槛较低，行业内竞争比较激烈，利润空间普遍较低。计量仪表板块下游需求主要来源于电网，自2011年起国家电网开始对电表进行智能化改造，高需求的背景下拉高了营收增速，并且由于智能电表相较于传统电表，精密技术要求加高，早期进入国网市场的企业占据了较大的市场份额。电表设计使用周期为8~10年，2019年进入换标周期，伴随泛在电力物联网建设对智能电表提出更高需求，新型智能电表单体价值量有望提升。2018年二次设备实现营业收入766.48亿元，同比增长6.84%，实现归母净利润62.79，同比减少6.09%。毛利率和净利率也同比下降5.1%和0.9%，下行压力加强，一季度毛利率数据好于2018年全年，但是同比略微下滑。图38：二次设备营业收入及同比增速图39：二次设备净利润及同比增速 长城证券188050%7040%605030%4020%3010%20100%0-10%201120122013201420152016201720182019Q1净利润（亿元）同比增长率900800700600500400300200100040%35%30%25%20%15%10%5%0%201120122013201420152016201720182019Q1营业收入（亿元）同比增长率资料来源：Wind资料来源：Wind国网提出将着重建设泛在电力物联网，将开启5年电网投资新周期，近期下发2019年建设方案，意味着泛在电力物联网的投资建设即将正式落地。本次行动方案主要以试点项目的方式进行推进，包含了诸如虚拟电厂示范工程、园区综合能源服务项目等泛在物联网应用的各类场景。基础设施方面，无线专网及新一代营销软件平台仍是当前投资重点，此外多类型终端标准正在加快制定中。我们认为，后续文件的陆续出台将持续为板块带来催化，后续项目启动则对应实际投资的落地。4.1工控自动化：景气回落盈利筑底工控自动化板块景气度与制造业景气度高度相关。在2012年国家计划大幅度增加基建投资的政策刺激下，板块内企业新增订单在13年出现大幅上升，从而拉动经营水平显著增长。而进入14年之后，板块内企业营收增速又大幅回归。15年上半年工业投资下行压力更超过14年，企业在手订单数持续萎缩，到四季度一度出现了超过10%的降幅；2016年受益于地产和基建回升，对应自动化市场增速开始反弹，2018年Q3复苏进入尾声。2018年年末开始PMI下降至枯荣线以下，行业景气度开始下行。2018年工控板块实现营业收入378.46亿元，同比增长10.31%，实现归母净利润28.77亿元，同比减少21.92%。在行业竞争不断加剧的背景下，毛利率一直呈现同比下滑的态势，2018年行业毛利率为31.89%，较去年同期下降1.54%。40035%35030%30025%25020020%15%15010010%5005%0%201120122013201420152016201720182019Q1营业收入（亿元）同比增长率4040%3530%3020%2510%200%1510-10%5-20%0-30%201120122013201420152016201720182019Q1净利润（亿元）同比增长率图40：工控板块营业收入及同比增速图41：工控板块净利润营业收入及同比增速资料来源：Wind资料来源：Wind2019年3月PMI重回枯荣线以上，工业企业利润总额自去年11月出现同比下滑后，3月开始回升。以上指标的改善预示着景气度出现一定程度回暖。我们认为随着盈利改善、 长城证券19宏观经济触底回升，行业回暖将呈现周期向上的趋势，龙头企业的市场份额将会持续提升。4.1电机：商誉减值叠加毛利承压导致业绩下滑2018年电机板块实现营业收入247.9亿元，同比增长19.91%；实现归母净利润为亏损4.01亿元，同比大幅下滑，主要原因是江特电机和方正电机净利润出现严重下滑。在整体新能源汽车产业链持续降价压力传导下，电机产品价格持续降低，同时因对上游原材料端议价能力偏弱，导致该环节毛利率一直处于下降通道。部分企业进入新能源汽车领域采用外延并购的方式（如江特电机布局九龙汽车、米格电机）。受制于竞争格局变化业绩承诺无法达成，部分上市公司出现了较大幅度的商誉减值（江特电机计提九龙汽车、米格电机商誉减值），较大程度影响了行业的的的利润。30025020015010050045%40%35%30%25%20%15%10%5%0%201120122013201420152016201720182019Q1营业收入（亿元）同比增长率20500%400%15300%10200%5100%0%0201120122013201420152016-5201720182019Q1-100%-200%净利润（亿元）同比增长率图42：电机板块营业收入及同比增速图43：电机板块净利润营业收入及同比增速资料来源：Wind资料来源：Wind传统电机需求偏向稳定，市场增量空间主要集中在新能源汽车的需求。随着新能源汽车市场内在消费需求驱动力的不断强化，A级别及以上乘用车车型占比将进一步快速提升，高端化后电机产品认证周期将在深度和长度上提出更高要求，市场格局有望更加清晰。同时上游原材料价格有所松动，企业制造端成本也有望降低。'