电力设备新能源行业2018年投资策略：乘飞驰电车，赏大好风光 33页

'2017年12月30日电力设备新能源乘飞驰电车，赏大好风光——电力设备新能源行业2018年投资策略行业年度报告◆光伏稳健发展，看好运营端和分布式市场买入（维持）2017年电价下调引发的抢装带动分布式光伏的爆发。我们认为，2018年在经济性的促进以及自发自用分布式补贴下调的倒逼下，分布式光伏仍分析师将高速增长。集中电站方面虽然2017年指标出现较大下滑，但2018年指刘锐(执业证书编号：S0930517030002)标项目的建设进度加快将对冲掉部分影响。光伏行业将保持稳健发展。工021-22169116商业屋顶分布式在市场化交易后盈利将进一步提升，看好运营端，户用光liur@ebscn.com伏系统蕴藏千亿市场，终端渠道资源是核心竞争力，推荐中东部工商业分韩晨(执业证书编号：S0930517060001)布式龙头林洋能源以及具备成熟经销商渠道、布局户用光伏的正泰电器。021-22169078地面集中电站方面，政策的推动及特高压输送通道的投运将带来弃光率改hanchen@ebscn.com善，西部存量电站盈利提升空间巨大，推荐集中式电站运营龙头太阳能。联系人◆风电行业底部反转将至，平价上网促稳定增长唐雪雯16、17年风电新增装机容量处于低位，主要原因是弃风率高企导致。目前021-22169102tangxw@ebscn.com弃风改善趋势已经出现，预计明年大部分红色省份将会解禁，此前受政策约束的装机需求会集中释放。同时，2019年底风电电价的大幅调整也将促行业与上证指数对比图进18、19年的装机建设，我们预计未来几年年均新增装机规模在30%25-30GW。此外，我们认为2020年平价上网目标能够实现，届时风电将进入全新高速发展阶段。18年将是风电行业业绩反转的一年，推荐拥有技18%术优势，积极扩张国内产能及风电新业务的天顺风能。5%-8%◆新能源车发展趋势不变，寻找结构性机会-20%我们认为，18年补贴若再次下调不会影响新能源车的长期发展趋势，12-1603-1706-1709-17未来主要趋势是车型向高端化发展，产业链各个环节集中度更快的提升。电力设备新能源沪深300其中，动力电池价格将进一步下调，技术、盈利能力较差的企业将被淘汰，相关研报行业集中度进一步提升，拥有规模优势，技术优势的企业将有更好的前景。新能源专用车销量存在高速增长的可能，在路权政策和基础设施完善后，新能源物流车的使用经济性将激发市场需求。根据厂商扩产规划，四大材料新增产能均超过了新增需求量的两倍，但由于补贴新政推动电池能量密度的进一步提升，部分锂电材料高端产品，如高镍三元正极材料仍将紧俏，推荐锂电池材料龙头企业杉杉股份，锂电池产能快速释放的亿纬锂能。◆风险分析弃风、弃光改善趋势不达预期；光伏标杆电价退坡超预期影响装机需求；新能源车补贴大幅退坡抑制产销量增速。证券公司股价EPSPE投资代码名称（元）16A17E18E16A17E18E评级000591.SZ太阳能5.950.220.300.39282015买入601222.SH林洋能源10.110.280.440.64382316买入601877.SH正泰电器26.141.021.241.52272218增持002531.SZ天顺风能8.180.230.290.41292216买入600884.SH杉杉股份19.280.290.660.87612721买入300014.SZ亿纬锂能18.380.290.500.88633721买入资料来源：Wind，光大证券研究所，股价为2017年12月26日收盘价-1-证券研究报告 2017-12-30电力设备新能源目录1、光伏稳健发展，看好运营端和分布式市场.................................................................................31.1、补贴下调引发2017年抢装，分布式占比大幅提升.................................................................................31.2、电价下调幅度好于预期，成本下降保障投资积极性................................................................................51.3、集中电站运营改善空间大，分布式进入发展快车道................................................................................72、风电行业底部反转将至，平价上网促稳定增长........................................................................132.1、“红六省”有望解禁，进一步释放装机需求.........................................................................................132.2、风电未来几年年均增长25GW以上......................................................................................................152.3、平价上网渐近，2020年后风电将摆脱补贴束缚快速发展.....................................................................162.4、海外风机市场仍将平稳增长..................................................................................................................173、新能源车发展趋势不变，寻找结构性机会...............................................................................183.1、补贴或再次下调，新能源车发展趋势不变............................................................................................183.2、政策促行业格局提前形成......................................................................................................................203.3、专用车或成为明年增长动力..................................................................................................................223.4、技术要求提升，高端产品更有竞争优势................................................................................................234、推荐标的.................................................................................................................................254.1、太阳能：发电小时数提升叠加装机规模增长，光伏运营龙头业绩快速增长.........................................254.2、林洋能源：稳步拓展分布式装机，打造中东部运营龙头......................................................................264.3、正泰电器：光伏业务拓展顺利，低压电器龙头打造全新增长极...........................................................274.4、天顺风能：加快发展国内风塔业务，风电新业务助力未来...................................................................284.5、杉杉股份：高镍产能释放，锂电材料行业地位稳固..............................................................................294.6、亿纬锂能：锂电业务加速成长，传统业务稳定支撑业绩......................................................................305、风险分析.................................................................................................................................31敬请参阅最后一页特别声明-2-证券研究报告 2017-12-30电力设备新能源1、光伏稳健发展，看好运营端和分布式市场1.1、补贴下调引发2017年抢装，分布式占比大幅提升2014年开始，国家发改委针对三类不同光照资源区制定三档上网电价，并针对自发自用分布式按照发电量提供0.42元/kWh度电补贴。考虑光伏行业成本下降以及新能源装机规模快速增长带来的补贴压力，从2014年开始，国家多次下调集中式电站（包括“全额上网”分布式）上网电价。表1：2011-2017年我国光伏标杆上网电价以及度电补贴元/千瓦时2011201220132014201520162017Ⅰ类资源区1.15110.90.90.80.65Ⅱ类资源区1.15110.950.950.880.75Ⅲ类资源区1.1511110.980.85自发自用分布式---0.420.420.420.42资料来源：国家能源局第三类地区补贴大幅下调推动分布式抢装。2017年，三类地区光伏标杆上网电价均出现下调，第二类、第三类地区上网标杆电价下调幅度分别达到15%、13%，远超2016年8%、2%下调幅度，推动中东部电站装机快速提升。截至2017年三季度，我国光伏新增装机达到42GW，以江苏、浙江、江西、安徽、山东以及河北为代表的中东部省份合计新增装机超过18GW，占全国光伏电站新增装机比重超过40%。图1：2017年上半年我国光伏电站新增装机分布资料来源：中电联，光大证券研究所由于“全额上网”分布式同样执行标杆上网电价，因此2017年补贴下调推动第二类、三类地区内按照标杆上网电价结算的全额上网分布式电站装机大幅提升。2017年前三季度，我国分布式新增装机超过15GW，其中大部分由全额上网分布式贡献，且以第三类地区为主。敬请参阅最后一页特别声明-3-证券研究报告 2017-12-30电力设备新能源图2：2017年分布式装机占比大幅提升资料来源：中国电力网，光大证券研究所整理淡季不淡，下半年电站装机持续旺盛。2016年“630”过后，下游装机需求骤降，三季度装机降至3.6GW；与之对比，2017年三季度新增装机高达18GW，同比增长超过300%。图3：2016年、2017年1-3季度新增装机情况（单位：GW）资料来源：国家能源局领跑者项目与分布式支撑下半年装机需求。2016年第二批5.5GW领跑者项目中，除山西芮城（原定6月30日并网，现已延后至9月30日）以及河北张家口领跑者基地并网截止日期为6月30日，其余所有项目并网截止日期为9月30日或12月30日，而根据Solarbe（索比光伏网）披露，除了张家口奥运廊道示范项目以及乌海领跑者基地之外，其他7个领跑者基地共计4.5GW的项目在9月30日之前的并网容量还未至1/2，剩余领跑者项目的陆续并网对下半年集中式装机形成有力支撑。敬请参阅最后一页特别声明-4-证券研究报告 2017-12-30电力设备新能源表2：第二批5.5GW领跑者项目规划并网以及建设完工时间基地名称项目规模（单位：万千瓦）具备并网条件日期主体完工日期阳泉1002017年6月30日2017年9月30日芮城50-2017年6月30日安徽两淮1002017年9月30日2017年9月30日济宁50-2017年9月30日新泰502017年6月30日2017年9月30日包头1002017年6月30日2017年9月30日乌海502017年9月30日2017年12月30日张家口502017年6月30日2017年6月30日合计550资料来源：《光伏们》2017年三季度，我国分布式电站单季度新增并网规模达到8GW，远超去年全年分布式并网规模。我们判断其中地面以及屋顶工商业分布式贡献主要增量，此外户用光伏三季度新增并网数量在15-20万户，对应0.75~1GW左右装机规模。我们认为，在度电补贴（“自发自用”分布式执行）以及上网标杆电价（“全额上网”分布式执行）的下调预期下，分布式电站装机热度将持续全年。图4：2017年以来我国分布式新增装机快速增长资料来源：国家能源局1.2、电价下调幅度好于预期，成本下降保障投资积极性国家发改委于2017年12月底发布的《关于2018年光伏发电项目价格政策的通知》（发改价格规〔2017〕2196号），明确2018年光伏电价调整政策。2018年集中式电站标杆电价下调0.1元/kWh，“自发自用、余电上网”的分布式电站度电补贴下调0.05元/kWh，村级光伏扶贫电站（0.5兆瓦及以下）标杆电价、户用分布式光伏扶贫项目度电补贴标准保持不变。正式文件中集中式电站标杆电价下调幅度大幅低于之前行业预期，分布式发电度电补贴仅下调0.05元/kWh也将充分保障分布式电站的盈利能力。敬请参阅最后一页特别声明-5-证券研究报告 2017-12-30电力设备新能源表3：2018年全国光伏发电上网电价表（单位：元/kWh）资源区光伏电站标杆上网电价分布式发电度电补贴标准各资源区所包括的地区普通电站村级光伏扶贫电普通项目分布式光伏扶贫项站目I类资源区0.550.650.370.42宁夏，青海海西，甘肃嘉峪关、武威、张掖、酒泉、敦煌、金昌，新疆哈密、塔城、阿勒泰、克拉玛依，内蒙古除赤峰、通辽、兴安盟、呼伦贝尔以外地区II类资源区0.650.75北京，天津，黑龙江，吉林，辽宁，四川，云南，内蒙古赤峰、通辽、兴安盟、呼伦贝尔，河北承德、张家口、唐山、秦皇岛，山西大同、朔州、忻州、阳泉，陕西榆林、延安，青海、甘肃、新疆除Ⅰ类外其他地区III类资源区0.750.85除Ⅰ类、Ⅱ类资源区以外的其他地区资料来源：国家发改委我们对电站收益率与电站建设成本做相关测算，目前集中式电站系统建设成本在6.5~7元/W。光伏电站投资运营企业通常以项目内部收益率9%作为投资决策标准。根据这一标准，在2017年标杆电价下系统建设成本应在现有基础上降低0.3元/W左右，在2018年标杆电价下系统建设成本应在现有基础上降低1元/W左右。表4：三类地区集中式电站收益率水平测算一类地区二类地区三类地区建设成本（单位：元/瓦）5.35.65.9装机规模（单位：MW)505050发电小时数(单位：小时）135012001100上网电价（单位：元/kWh）0.550.650.75内部收益率9.02%9.03%9.11%资料来源：国家发改委，光大证券研究所预测对于分布式电站，我们测算一个位于第三类地区装机规模为5MW、采用“自发自用，余电上网”模式的工商业分布式电站，在度电补贴下调0.05元/kWh情况下收益率水平。“自发自用”模式下的分布式电站在当前6.5元/W的系统成本下，即使2018年补贴下调，仍能保持13%左右的高收益率水平。若年内系统建设成本降低1元/W，则“自发自用，余电上网”分布式电站项目内部收益率将提升至16%左右，较电价调整前更高。表5：“自发自用”分布式不同建设成本对应收益率测算情景1情景2建设成本（单位：元/W）6.55.5装机规模（单位：MW)55电站投资（单位：万元）32502750发电小时数(单位：小时）11001100自用平均电价（元/kWh）0.810.81201720182018度电补贴（元/kWh)0.420.370.37内部收益率13.7%12.9%15.9%资料来源：国家发改委，光大证券研究所预测光伏系统建设成本包括组件采购成本和BOS成本（除光伏组件以外的成本）。BOS成本的下降除了设备制造成本影响外，我们认为更为重要的是敬请参阅最后一页特别声明-6-证券研究报告 2017-12-30电力设备新能源来源于光伏组件转换效率的提升，因为BOS成本中的大部分组成与组件转换效率成反比。未来一年内，我们认为BOS成本的降价空间在0.3元/W左右。组件采购成本方面的降价空间来源于制造环节的成本下降、组件转换效率的提升将带来的单瓦成本的下降以及部分高利润环节的利润挤出。未来一年内，我们认为，转换效率提升5%将带来单瓦价格0.15元/W的降价空间，细线径金刚线切片、硅片薄片化等新技术带来的制造环节的成本下降在0.25元/W以上，多晶硅料、硅片等高毛利环节利润挤出带来的降价空间在0.3元/W以上。综合来看，未来一年内光伏系统建设成本完全有空间降低1元/W（其中光伏组件价格降低0.7元/W），光伏投资运营商仍将维持较高的投资积极性。1.3、集中电站运营改善空间大，分布式进入发展快车道1.3.1、集中式“双重抢装”拉动装机需求，存量运营改善空间大2017年7月，能源局发布《关于可再生能源发展“十三五”规划实施的指导意见》，根据规划，2017-2020年四年将合计发放86.5GW光伏电站指标，对应每年21GW左右。由于地面集中电站建设需要能源局发放的指标，且当年建设的地面电站主要为上一年取得指标的项目，因此可根据指标的发放情况对第二年集中电站装机进行预测。对比可以看到，2017年发放指标较2016年有近10GW的下滑。表6：地面光伏电站指标历年发放情况领跑者项目建新能源基地建年度建设规模年内增补规模合计新增指标时间设规模设规模（单位：GW）（单位：GW)（单位：GW)（单位：GW)（单位：GW)201414-14201516.3175.329.6201612.65.53.211.532.8201714.48--22.4资料来源：国家能源局，世纪新能源网根据发改委最新发布的《关于2018年光伏发电项目价格政策的通知》（发改价格规〔2017〕2196号），2018年纳入年度规模管理的项目，以及2018年以前备案并纳入规模管理但2018年6月30日以前仍未投运的项目，将执行2018年标杆上网电价。我们认为，2016年、2017年“630”抢装行情将再次重演，2017年22.4GW指标中的绝大部分将在2018年6月30日之前完成并网以获得2017年的标杆电价。敬请参阅最后一页特别声明-7-证券研究报告 2017-12-30电力设备新能源表7：电价调整促“630”抢装年份电价调整时间节点“630”前新增装机2015无无7.7GW2016三类光资源区标杆电价分别下调2016年1月1日以后备案并纳入年度规模管理的光伏发22GW0.1、0.07、0.02元/kWh电项目，执行2016年光伏发电上网标杆电价。2016年之前备案并纳入年度规模管理的光伏发电项目但于2016年6月30日之前机组仍未全部投运的，执行2016年上网标杆电价2017三类光资源区标杆电价分别下调2017年1月1日以后纳入财政补贴年度规模管理的光伏24GW0.15、0.13、0.13元/kWh发电项目，执行2017年光伏发电标杆上网电价。2017年以前备案并纳入以前年份财政补贴规模管理的光伏发电项目但于2017年6月30日以前仍未投运的，执行2017年标杆上网电价2018三类光资源区标杆电价均下调0.12018年1月1日以后纳入财政补贴年度规模管理的光伏元/kWh电站项目，执行2018年光伏发电标杆上网电价。2018年以前备案并纳入以前年份财政补贴规模管理的光伏电站项目，但于2018年6月30日以前仍未投运的，执行2018年标杆上网电价资料来源：国家发改委与往年的电价调整文件不同，此次调整中专门提出：“自2019年起，纳入财政补贴年度规模管理的光伏发电项目全部按投运时间执行对应的标杆电价”。这意味着，2018年纳入规模的项目，若2018年12月31日前未并网，将会执行2019年的电价，以往半年的并网缓冲期将不复存在。出于对未来电价调整不确定性的担心，部分2018年指标项目将会有动力加快建设进度，在2018年底前完成并网。由于2019年电价是分季度调整或者一次调整尚未可知，这种抢装的强度难以具体判断，但毋庸置疑将有力拉动2018年下半年装机需求，部分对冲2017年指标下滑的影响。政府力促新能源消纳，西部电站盈利将大幅改善。由于西北地区用电需求有限而外送通道建设相对滞后，弃光现象严重。根据国家能源局数据，2016年全国太阳能发电平均发电小时数1151小时，而光照条件优越的西北、新疆平均利用小时数反而不足1000小时，弃光率达30%以上。受益于“十三五”规划中国家对清洁能源消纳问题的积极投入以及特高压输送通道的建设，2017年前三季度，全国弃光率同比下降4%。弃光问题严重的新疆和甘肃地区，今年的弃光情况明显缓解。表8：2015年-2017年三季度弃光情况大幅好转2015年全年2016年全年2017年上半年2017年前三季度全国平均发电小时数11331151620800新疆平均发电小时数1042974574879甘肃平均小时数10611043557825新疆弃光率26.00%32.20%26.50%21.90%甘肃弃光率30.70%30.50%24.10%20.90%资料来源：国家能源局国家电网承诺2020年弃光率降至5%以内。我们判断，2018年-2020年，弃光重灾区新疆、甘肃光伏发电利用小时数有望逐年提高100-150小时。增加的这部分发电量边际成本为零，每1GW电站装机对应逐年新增1亿以敬请参阅最后一页特别声明-8-证券研究报告 2017-12-30电力设备新能源上利润。在甘肃、新疆等西北地区存量装机多的企业将迎来巨大的利润持续提升空间。1.3.2、市场需求逐步形成，分布式电站进入发展快车道按照建筑类型划分，我国分布式可以分为工商业屋顶分布式和住宅类的户用分布式。由于工商业电力用户电价高，单个工商业屋顶对应电站装机规模大，工商业屋顶分布式早于屋顶分布式进入规模化发展的阶段。根据BNEF统计，截至2016年底，我国工商业屋顶分布式装机规模已达到6.4GW，户用分布式发展尚处于发展初期，预计至2017年底装机规模在2~3GW。图5：工商业屋顶分布式发电系统图6：户用分布式光伏发电系统资料来源：电缆网资料来源：中国能源网工商业分布式：用户侧平价上网已实现，受益市场化交易加速发展近年来，光伏产业技术创新推动光伏发电不断下降。至2016年底，我国光伏系统成本已降至6.5-7元/瓦，度电成本下降至0.6元/kWh。用户侧销售电价分为一般工商业电价、大工业电价以及居民和农业售电电价三大类，目前大工业电价在0.6~0.9元/kWh，一般工商业用户电价在1元/kWh左右，光伏发电度电成本已低于工商业用户电价，光伏发电具备明显经济性。图7：2016-2025年光伏系统成本持续下降资料来源：中国光伏产业协会，光大证券研究所整理分布式电站按照补贴模式可以分为“自发自用、余电上网”和“全额上网”模式。我们对位于江苏的一个5MW工商业分布式电站按照不同“自发自用”比例测算其对应收益率，由于“自发自用”电量对应的工商业电价远敬请参阅最后一页特别声明-9-证券研究报告 2017-12-30电力设备新能源高于当地脱硫煤电上网电价，因此自发自用比例越高，电站收益率越高。当电站自发自用比例由70%上升到90%时，项目内部投资收率由11.31%提升至12.92%，收益率提升超过1个百分点，即便是在70%“自发自用”比例下，工商业分布式收益率也高于“全额上网”分布式以及集中式电站收益率。表9：电站收益率测算基本假设基本假设屋顶租金（元/平方米）4全年光照时间（小时）1100江苏煤电上网价（元/kWh）0.391江苏工商业平均电价（元/kWh）0.81电费折扣（%）10%江苏省光伏度电补贴（元/kWh）0.37新疆地区上网标杆电价（元/kWh)0.55新疆地区土地租金（元/亩）400运维成本（元/W·年）0.03资料来源：江苏省物价局，国家发改委，光大证券研究所预测表10：“自发自用”比例提升对电站收益率影响工商业分布式（自发自用）工商业分布式（全额上网）集中式电站（新疆）自发自用比例内部收益率内部收益率内部收益率70%11.3%80%11.9%7.3%5.4%90%12.4%100%12.9%资料来源：光大证券研究所测算优质屋顶保障电站投资商稳定回报。合同能源管理模式下，开发商需承担电力用户电费拖欠风险，因此在项目开发前期，电站开发商需要对屋顶持有企业做严格风险评估，最终符合投资商要求的电站项目除屋顶本身满足电站建设要求，购电企业也需要保证在电站运营期间持续经营。表11：“自发自用”工商业分布式风险控制主要风险点风险控制手段地方补贴支付对地方政财务状况进行评估，综合考虑地方补贴实际支付情况屋顶产权选择具有清晰产权的屋顶开发分布式电站，保障后期补贴顺利申请屋顶承重荷载前期项目调查确认屋顶符合承重要求屋顶业主持续经营选择存续强企业进行合作开发，保障后期稳定电费收入资料来源：光大证券研究所2017年11月，《关于开展分布式发电市场化交易试点的通知》正式发布，鼓励分布式电站进行“隔墙售电”的市场化交易。根据规划，正式电力交易将在明年2月1日之前启动。在试点区域内，电站投资商只需对屋顶本身是否符合电站开发要求做评定，由于隔墙售电，所发电量无需绑定屋顶所有方，潜在可开发屋顶资源增加。试点文件同时规定，电力交易电费由电网公司代收，降低电费拖欠风险。“隔墙售电”将拓展可开发屋顶资源，提升收益，进一步推动分布式的发展。敬请参阅最后一页特别声明-10-证券研究报告 2017-12-30电力设备新能源图8：分布式电站交易方式资料来源：《关于开展分布式发电市场化交易试点的通知》，光大证券研究所补贴下调后“隔墙售电”仍保障较高收益率水平。文件规定，参与市场化交易的分布式光伏对应补贴将有所下调（小于20MW的分布式电站，度电补贴降低比例不低于10%；小于50MW的分布式电站，度电补贴降低比例不低于20%）。在同样假设条件下，我们对上文5MW工商业分布式电站的度电补贴做敏感性分析，即使考虑补贴下浮以及电力公司按照0.1元/kWh收取过网费，由于隔墙售电自发自用比例可达到100%，分布式电站收益率仍能保持较高水平。表12：分布式发电隔墙售电收益率测算度电补贴（元/kWh)内部收益率系统建设成本为6.5元/W系统建设成本为5.5元/W0.3711.3%14.0%0.3310.7%13.3%0.3010.1%12.7%0.269.6%12.0%资料来源：光大证券研究所预测户用分布式：巨头加入推动规模化发展，市场分散渠道布局是关键。与海外市场不同，我国城市居民独立屋顶较少，绝大部分城市居民居住在公寓楼，屋顶产权归属复杂；农村地区大部分为自建楼房，屋顶产权清晰。考虑目前除浙江地区以外，其他省份分布式均以自有资金为主，我们认为早期分布式市场将集中在光照资源充足、收入较高的浙江、江苏、河北、山东等省份的农村市场。根据2016年统计局发布的农村人口数量统计，按照每套系统5KW功率测算，我们测算得到江苏、浙江、山东等省份为主的中东部农村地区的单个省份户用潜在装机规模在40-90GW。我国目前农村人口总数在7亿左右，对应约2.3亿户农村家庭。按照每户5KW户用光伏的装机规模预测，整个农村地区潜在装机规模超过1000GW，若其中10%的家庭选择安装户用光伏系统，则对应市场空间超过800亿。敬请参阅最后一页特别声明-11-证券研究报告 2017-12-30电力设备新能源表13：部分省份潜在户用市场装机规模板块指总人口农业人口农村户数潜在装机规模平均人口/户地区标（单位：万人）比重%（单位:万户）（单位：GW)河北7,592.743.230067.24%158179华北江苏7,684.693.490039.86%87844华东浙江4,859.183.030067.48%108254华东山东9,747.103.160056.04%172986华东资料来源：Wind，光大证券研究所行业巨头进入，推动户用市场加速发展。2013年底，国家层面的分布式光伏补贴政策正式发布，2014年-2015年相关政策逐渐渗透到基层，为后期分布式发展奠定基础。2016年前后，光伏行业巨头开始布局户用市场，协鑫集成、天合光能等公司前后推出相关户用光伏产品。图9：协鑫集成推出“鑫屋顶”户用系统图10：天合光能推出“Sunbox”户用系统资料来源：协鑫集成公司官网资料来源：天合光能公司官网由于大型光伏企业具有较强的资金实力、渠道以及资源整合能力，规模化的市场拓展加速了户用市场的市场开拓。2016年，大部分光伏企业户用业务的处于孵化和培育期，进入2017年，相关业务开始逐步落地。根据国网披露，截至2017年上半年其网内分布式并网户数突破40万户，较2016年底增长接近1倍，绝大部分新增户数为户用分布式。我们认为，大型光伏企业的参与将促进户用市场规模化和规范化发展，我们预计户用系统全年新增并网户数有望达到40万户，明年新增并网户数有望突破100万户。图11：2016-2017年上半年国网区域分布式电站累计并网数资料来源：国家电网敬请参阅最后一页特别声明-12-证券研究报告 2017-12-30电力设备新能源具备行业资源积累或者渠道布局优势，大型光伏企业多数选择经销商模式。经销商模式下，户用市场开发高度依赖经销商渠道。户用光伏系统属于非必须消费品，由于终端用户对光伏产品了解有限，市场教育以及推广需要依赖经销商完成。表14：大型光伏企业户用渠道布局公司户用业务布局通过合作伙伴模式完成渠道建设，为合伙人提供设备供应、技术培训、营销英利太阳支持，2017年公司计划全国合伙人数量达到1000家,最终达到2000家左右，能覆盖全国绝大部分地区。以县为单位，构建全国2000家一级经销商，以乡为单位，构建全国30000天合光能家二级经销商正泰新能现有300多家核心经销商以及2000多个销售网点。源阿特斯目前中国户用团队30人左右，未来计划扩充至80-90人。计划将区域代理加盟商人数提升到2000个以上;为5个以上绿色小镇提供保利协鑫全套综合能源解决方案。晶澳太阳截至2016年，该公司已经在全国发展了100多家经销商。能在全国17个省市设立了招商办事处，并签约了400余家不同等级的代理商;晶科电力同时，在华东、华北、华南等主要光伏市场，给予加盟伙伴专业技术培训、运维服务等全方位的指导，协助合作伙伴抢占万亿户用光伏市场。资料来源：世纪新能源网，光大证券研究所整理我们认为，优质的经销商能够助力企业完成市场开拓、并为终端用户提供高品质设备安装以及后期运维等服务，能够绑定优质经销商的光伏企业能够在户用市场实现长期发展。2、风电行业底部反转将至，平价上网促稳定增长2.1、“红六省”有望解禁，进一步释放装机需求2017年2月国家能源局发布《关于2017年度风电投资监测预警结果的通知》，内蒙古、黑龙江、吉林、宁夏、甘肃、新疆等六省区被划定为红色预警区域，2017年不得核准建设新的风电项目，电网企业不得受理风电项目的新增并网申请（含在建、已核准和纳入规划的项目）。这也意味着2017年内蒙、新疆等“红六省”将不会有新增风电装机，而该六省2016年新增风电装机容量合计高达7.2GW，占总新增装机容量的31%。“红六省”市场的关闭显著抑制风电新增装机的增长。敬请参阅最后一页特别声明-13-证券研究报告 2017-12-30电力设备新能源图12：2017年新疆等六省列入风电红色预警区域图13：2016年各省新增风电装机容量资料来源：国家能源局资料来源：CWEA2017年两会李克强总理做政府工作报告时提到：“抓紧解决机制和技术问题，优先保障可再生能源发电上网，有效缓解弃水、弃风、弃光状况。”国家电网公司也明确表态，提出力争2017年-2018年弃风弃光矛盾得到有效缓解，到2020年根本解决新能源消纳问题，弃风弃光率控制在5%以内。为了解决“三北”地区的电源送出问题，国家核准建设了多条特高压线路，这些线路将在近两年建成投运，届时将大大缓解“三北”地区的弃风限电问题。表15：“三北”地区特高压送出线路情况线路名称类型容量（万千瓦）核准时间投运时间（计划）蒙西—天津南±1000KV交流6002015.12016年投运宁东—浙江±800kV直流8002014.82016年投运酒泉—湖南±800kV直流8002015.62017年投运锡盟—江苏泰州±800kV直流10002015.12017年投运上海庙—山东±800kV直流10002015.122017年投运准东—皖南±1100kV直流12002016.62018年投运扎鲁特—青州±800kV直流10002016.82018年投运资料来源：光大证券研究所整理这几条线路可以提供总计约6400万千瓦的外送能力，假设按配套火电电源利用小时4500小时计算，可以为“三北”地区新能源提供额外的640亿千瓦时的外送能力，基本可以满足弃风电量（2016年弃风量为497亿千瓦时）全部上网。弃风率改善趋势已出现。2017年上半年，全国风电平均利用小时数984小时，同比增加67小时；风电弃风电量235亿千瓦时，同比减少91亿千瓦时，弃风限电形势明显好转。从2017年上半年“红六省”弃风率的改善情况来看，我们预计2017年除新疆和甘肃外的其余四省都有望达到最低保障收购小时数，实现2018年“解禁”。2018年四省此前推迟的已核准项目及新核准项目将有力推动行业新增装机规模的增长。敬请参阅最后一页特别声明-14-证券研究报告 2017-12-30电力设备新能源图14：全国历年弃风情况资料来源：国家能源局，光大证券研究所表16：“红六省”弃风率显著改善省份最低保障收购小2016H120162017H1时数（小时）利用小时弃风率利用小时弃风率利用小时弃风率数（小时）数（小时）数（小时）内蒙古1900-2000102430%183021%102316%吉林180067739%133330%85324%黑龙江1850-190083623%166619%92516%甘肃180059047%108843%68136%宁夏185068722%155313%8044%新疆1800-190057845%129038%85432%资料来源：国家能源局2.2、风电未来几年年均增长25GW以上2017年7月28日，能源局印发了《关于可再生能源发展“十三五”规划实施的指导意见》，同时公布了2017-2020全国20省市风电新增建设规模方案。据方案，2017年全国新增风电装机3065万千瓦（不含红六省），2017-2020年全国风电累计新增规模11040万千瓦（不含红六省），2020年规划并网目标12600万千瓦（126GW）。以16年底风电并网装机规模149GW计算，到2020年，全国风电并网装机规模将超过275GW。敬请参阅最后一页特别声明-15-证券研究报告 2017-12-30电力设备新能源表17：2017-2020全国20省市风电新增建设规模方案（万千瓦）省份2017年2018年2019年2020年2017-2020年累计2020年规划并网目标北京市055102050天津市29264028123100河北省23935030025011391800山西省256240220224940900辽宁省0705040160800上海市01010103050江苏省1101008080370650浙江省01009090280300安徽省20010010050450350福建省50100100100350300江西省11316014060473300山东省3502402002009901200河南省3003003003001200600湖北省301150150150752500湖南省232230150150762600广东省165150150150615600广西区200100100100500350海南省000353530重庆市301515157550四川省228202070500贵州省156012044239600云南省06565651951200西藏区055102020陕西省303150150150753550青海省150150100100500200合计30652884266024311104012600资料来源：能源局，光大证券研究所我们认为，依据《关于可再生能源发展“十三五”规划实施的指导意见》中的新增建设规模，“十三五”期间风电的装机规模年平均增长25GW左右将是一个合理值，考虑到《指导意见》中并没有包含红六省的新增规模，在红六省解禁后，新增装机应超过25GW，在投资建设需求解禁及电价调整关键年份的影响下，特定年份的装机规模将会达到30GW，对于风电设备企业来说，从18年开始将会迎来业绩的明显增长。2.3、平价上网渐近，2020年后风电将摆脱补贴束缚快速发展2017年5月，国家能源局发文组织申报风电平价上网示范项目。示范项目的上网电价按当地煤电标杆上网电价执行，相关发电量不核发绿色电力证书，相应的电网企业确保风电平价上网示范项目不限电。最终河北、黑龙江、甘肃、宁夏、新疆等五省申报共计707MW的平价上网示范项目。敬请参阅最后一页特别声明-16-证券研究报告 2017-12-30电力设备新能源表18：风电平价上网示范项目省份项目数量装机容量弃风率河北5400MW8%黑龙江299MW16%甘肃3104MW36%宁夏14.5MW4%新疆299.5MW32%资料来源：国家能源局我们认为能源局此次组织风电平价上网项目申报意在摸清风电的真实度电成本，分析风电补贴的下降空间，以确定未来补贴退坡直至完全退出的节奏。申报项目多为弃风率较高的区域，业主们看重示范项目“不限电”的优势，认为发电量提升的价值高于减少的补贴。以2018年风电标杆电价为基准，风电度电补贴在0.125-0.205元/kWh之间，风电标杆电价中补贴占比为28%-36%。以新疆为例分析，若由风电标杆上网电价调整为煤电标杆上网电价，度电收入降低34%，而弃风率由目前的32%变为零意味着发电量增长47%，则最终总电费收入与之前基本持平。考虑到目前补贴发放的拖欠基本在两年以上，平价上网的模式将使得运营企业的现金流情况大幅改善，对运营企业更为有利。表19：风电补贴强度（单位：元/kWh）项目I类区II类区III类区IV类区平均煤电标杆电价0.2640.3250.3350.365风电标杆电价0.400.450.490.57补贴强度0.1360.1250.1560.205补贴占比34%28%32%36%资料来源：智汇光伏国家能源局在《能源发展战略行动计划（2014-2020年）》提出2020年风电实现发电侧平价上网，至2018年风电补贴强度已降至平均0.15元/kWh左右的水平。我们认为伴随着弃风率的改善、风电设备效率的提升和成本的下降以及外部政策制度的改善，风电到2020年完全能够实现发电侧平价上网的目标。平价上网后风电行业将作为能源结构中的重要组成部分，进入全新的高速发展阶段。2.4、海外风机市场仍将平稳增长在国内风电蓬勃发展的同时，早于我国启动的国外风电市场也在稳定的增长。美国、德国、丹麦、西班牙等国都有各自促进风力发电的政策，从法律制度、财政激励、合理定价、奖励研发等方面给予有力支持。近年来，由于风机效率的不断优化和提升，国外风电成本大幅下降，甚至低于了传统能源成本，如火力发电。此外，由于风力发电没有燃料成本，不会受燃料成本的价格波动影响，更加受到了投资商的亲睐。美国风力发电成本自1980年以来已经下降了90%，近期竣工的美国风电项目的上网电价合同低至2美分/kWh。在澳大利亚，风电现在比煤和天然气发电更便宜。南非的风力发电的平均销售电价（5.1美分/kWh）已经远低于煤电的平均销售电价（7美分/kWh）。敬请参阅最后一页特别声明-17-证券研究报告 2017-12-30电力设备新能源风力发电作为一种清洁能源，加之其低廉的发电成本，近几年受到国外各国的大力推广。2016年国外新增风电装机容量总计约32GW，与2015年的33GW基本持平。图15：2015年全球新增风电装机容量情况图16：2016年全球新增风电装机容量情况资料来源：GWEC资料来源：GWECGWEC通过对各个重要风电发展地区的分析，预测了今后5年的全球风电新增装机情况，经过2015年的高速增长（21.9%）及2016年的低谷（-14.2%），全球风电的新增装机容量增速将基本保持在5%左右，2020年，全球新增风电装机容量将达到70GW。图17：2016-2021年全球新增风电装机量预测资料来源：GEWC我们认为，在全球推进温室气体减排的大环境下，清洁能源的发展是会一直推进下去的，风电因为其接近于传统能源的成本优势，将会继续维持平稳增长。那些较为成熟的风电市场，仍将有着不错的增速，国内有实力的风电产业相关公司可以通过海外业务来提升业绩。3、新能源车发展趋势不变，寻找结构性机会3.1、补贴或再次下调，新能源车发展趋势不变18年，市场普遍预期新能源车补贴或将再次下调。继上次补贴下调仅仅过去一年，若此次再度下调，又将给新能源汽车整个产业链带来一次不小的冲击。但是，我们认为，无论补贴下调最终以何种方式进行，国家发展新能敬请参阅最后一页特别声明-18-证券研究报告 2017-12-30电力设备新能源源车的初衷没有变化，2020年实现200万产量的目标也将坚定不移的实现。变化的仅仅是以何种方式去实现这个目标，未来新能源车型将向高端化发展，并且产业链各个环节的集中度将更快的提升。我们认为，2018年补贴方案会向着更加着力于技术要求提升的方向进行。新的补贴方案不会采用“一刀切”式的整体退坡，而是对不同车型进行不同的调整。表20：2017年纯电动乘用车补贴方案车辆类型纯电动续驶里程R（工况法，公里）地方财政单车补贴上限（万元）100≤R﹤150150≤R﹤250R≥250不超过中央财政单车补贴额的纯电动乘用50%23.64.4车资料来源：光大证券研究所表21：2017年新能源客车补贴方案中央财政补贴标地方财政单车补车辆类型中央财政补贴调整系数中央财政单车补贴上限（万元）准（元/kWh）贴6﹤L≤8m8﹤L≤10mL＞10m系统能量密度（Wh/kg）非快充类纯180085~95(含)95~115(含)115以上92030电动客车0.811.2快充倍率不超过中央财政快充类纯电30003C~5C（含）5C~15C（含）15C以上61220单车补贴额的动客车50%0.811.4节油率水平插电式混合动力（含增程300040%~45%（含)45%~60%（含）60%以上4.5915式）客车0.811.2资料来源：光大证券研究所表22：2017年新能源货车、专用车补贴方案中央财政单车补地方财政单车补补贴标准（元/kWh）贴上限（万元）贴上限30（含）kWh以30~50（含）kWh不超过中央财政50kWh以上部分下部分部分单车补贴额的1500120010001550%资料来源：光大证券研究所从现有的补贴政策看，我们认为，乘用车目前的补贴金额已经较低，再继续降低的可能性较小，主要会是在技术参数层面作出调整，补贴将更倾向于高端产品，考虑到双积分政策的效果会在18年提前显现，预计明年销量不会受到过多补贴下调的负面影响。敬请参阅最后一页特别声明-19-证券研究报告 2017-12-30电力设备新能源目前新能源客车的补贴力度较大，基本可以达到车价的一半左右，如果下调幅度过大，将会影响一定的市场需求，但客车市场主要受公交带动，此部分需求对价格的敏感性较低，主要受新能源公交替换传统燃料公交政策的影响，国家积极推广绿色出行的政策背景下，新能源公交销量将保持稳定。专用车方面，补贴调整不是最重要的一个影响，我们认为，物流企业完全可以通过纯电物流车运营的油费节省弥补新能源车型经济性的下降。影响需求的关键在于新能源物流车的可靠性、路权政策、充电基础设施完善等方面，这些方面的问题正在逐渐改善，新能源物流车有望在18年出现高速增长。图18：2013-2020年新能源汽车产量及增速资料来源：Wind，光大证券研究所预测3.2、政策促行业格局提前形成从出货情况看，2016年配套电池厂商覆盖超过100家。其中，搭载量过100MWh的电池厂商达30家，超过1GWh的电池厂商仅4家，其中比亚迪、CATL两家占比总量的50%，形成了第一梯队。截至2017年10月份，国内累计装机18.1GWh，CATL市占率达到30%，一家独大，领先第二名的比亚迪13个百分点，形成装机的电池厂商下降到76家，行业集中度提升，电池企业的洗牌已经在排名靠后的厂商中发生。明年补贴若下降，我们预计这一趋势将持续，能够形成有效供给的厂商数量会进一步缩减。敬请参阅最后一页特别声明-20-证券研究报告 2017-12-30电力设备新能源图19：2016年国内动力锂电市占率图20：2017年1-10月国内动力锂电市占率资料来源：第一电动，光大证券研究所资料来源：中国储能网，光大证券研究所此外，动力锂电市场除了前两家市占率较高外，其余厂商均低于10%，市场格局还处于群雄纷争的局面。截至10月份，排名前10的厂家除了CATL一路领先外，市占率都有不同比例的下滑，尤其是比亚迪在今年客车销量低迷的情况下，市占率下滑明显。随着国家补贴对于动力电池能量密度要求的进一步提高，三元电池的占比势必提高，这给了像孚能这类在三元技术上有优势的企业后发机会，又将给纷乱的动力锂电市场增加几分变数。依据十三五规划，到2020年新能源汽车产量将达到200万辆，我们测算得动力电池的需求量将会接近100GWh，动力电池行业近4年的复合增速将达到35%，锂电池行业将充分受益于新能源汽车行业的发展。图21：2016-2020年国内动力电池需求量预测资料来源：第一电动，光大证券研究所预测其中，动力锂电池增量需求主要来自于三元电池，今年三元电池的产量将翻倍，至2020年，将接近80GWh，4年复合增速将达到88%，市场格局将会发生明显变化。敬请参阅最后一页特别声明-21-证券研究报告 2017-12-30电力设备新能源图22：2016-2020年三元动力电池需求量及增速预测资料来源：第一电动，光大证券研究所预测我们认为，未来几年动力锂电市场仍将保持快速增长，并且动力电池新增需求主要将来自于三元电池的需求增长。18年可能的补贴下调将加速行业格局的形成，动力电池将首当其冲受到补贴减少的波及，预计电池价格将在17年价格下调的基础上进一步下调，所以一些技术、盈利能力较差的企业将被淘汰，行业集中度进一步提升，未来一些拥有规模优势，技术优势的企业将有更好的前景。图23：上市锂电公司毛利率变化资料来源：公司公告3.3、专用车或成为明年增长动力3.3.1、电动专用车具有广阔市场空间新能源货车和专用车的主要细分市场是新能源物流车。目前中国公路物流占据货物运输的主导地位，根据交通运输部的数据，2015年中国公路货运量超过350亿吨，同比增长10%，占社会总体货运量的四分之三以上。根据智研咨询测算，2015年全国物流车年产量约为290万辆到320万辆。其中，城市物流车年产量在220万辆到250万辆。预计到2020年，我国物流车年产量将达到330万辆到370万辆。其中，城市物流车年产量将达260万辆到290万辆，纯电动物流车的市场替代空间巨大。敬请参阅最后一页特别声明-22-证券研究报告 2017-12-30电力设备新能源图24：2015-2020年纯电动专用车的市场空间资料来源：智研咨询，光大证券研究所预测3.3.2、政策支持，高速增长可期新能源物流车市场将是完全市场化的，下游客户会对新能源物流车和传统燃油物流车进行比较，从中购买最合适自己的产品。单从补贴政策上看，新能源物流车的竞争力无法胜过传统燃油物流车。但是物流车的使用成本相比燃油车低出许多，全寿命周期内省去的燃油成本约为9万元，这足以覆盖电动车和燃油车的差价。表23：燃油物流车与电动物流车经济性比较燃油车电动车总公里数(万公里）1515油价（元/L）6.5电价（元/kWh）1.2百公里油耗（L）15百公里电耗（kWh）30百公里成本（元）97.536总成本（万元）14.6255.4资料来源：光大证券研究所测算所以，我们认为电动物流车的推广关键在于让电动车能像燃油车一样使用。这其中涉及到充电设施的完善、新车质量等问题，另外，政府在限行、限号等政策上给予支持，运营企业将会更加愿意使用电动物流车。上述各项问题都在逐渐改善，同时可以看到政府在政策上支持绿色物流，加之补贴里程规定的3万公里可能降低，新能源物流车有望在18年出现高速增长。3.4、技术要求提升，高端产品更有竞争优势随着动力锂电池市场的高速增长，国内锂电池上游四大材料的产量也形成了快速增长的态势，据数据统计，2016年全国锂电池正极材料产量16.16万吨，同比增长43%，锂电负极材料产量12.25万吨，同比增长68.27%，电解液产量9.8万吨，同比增长56%，锂电隔膜产量10.8亿平，同比增长54%。敬请参阅最后一页特别声明-23-证券研究报告 2017-12-30电力设备新能源图25：2011-2016年国内正极材料产量图26：2012-2016年国内负极材料产量资料来源：高工锂电，光大证券研究所整理资料来源：高工锂电，光大证券研究所整理图27：2012-2016年国内电解液产量图28：2012-2016年国内锂电隔膜产量资料来源：高工锂电，光大证券研究所整理资料来源：高工锂电，光大证券研究所整理目前，国内锂电池需求的增长主要靠动力锂电池拉动，由于笔记本电脑出货呈现负增长、平板电脑出货缩减、智能手机出货增速放缓，消费类锂电需求增速趋缓。由动力锂电池的新增需求量预计，近两年四大锂电材料新增需求量分别为，正极材料6.52万吨、负极材料2.9万吨、电解液2.54万吨、隔膜7.25亿平方。图29：2018-2019年动力电池四大锂电材料新增需求量资料来源：光大证券研究所预测敬请参阅最后一页特别声明-24-证券研究报告 2017-12-30电力设备新能源根据各大材料厂商的近两年产能规划看，四大材料新增产能均超过了动力锂电新增需求量的两倍。我们认为，由于各大材料厂商纷纷扩产抢占市场份额，新增产能开始陆续投放，行业竞争将越来越激烈，锂电材料整体毛利率将持续走低，但是，由于补贴新政推动电池能量密度的进一步提升，部分高端产品，如高镍三元正极材料仍将紧俏。4、推荐标的我们认为，国家将长期鼓励和支持光伏产业发展以实现最终能源结构转型。考虑目前西部弃光现象明显好转、弃光率显著下降，我们认为西部地区电站发电小时数将得到提升，存量电站收益率水平有望大幅提高，推荐同时布局西部与中东部地区电站的光伏电站运营龙头太阳能。中东部地区分布式光伏电站由于靠近用电负荷，所发电量充分消纳，具有较高的投资收益率。优质工商业屋顶分布式项目收益率稳定，我们认为具备优质项目开发能力以及资金优势的企业有望成为运营环节胜出者，推荐中东部工商业分布式电站龙头林洋能源。户用分布式市场进入快速发展期且发展空间巨大，我们认为具备强大经销商网络的企业将成为户用市场有力开拓者，推荐具备成熟经销商网络的正泰电器。风电方面，我们认为16年、17年新增装机容量处于低位，弃风率数据显示弃风改善趋势已经出现，预计明年部分省市将会解禁，此前受政策约束的装机需求会集中释放，推动新增装机量，未来几年年均新增装机规模在25-30GW。国内推动风电平价上网示范，行业积极响应，我们认为，2020年平价上网目标能够实现，届时风电将进入全新高速发展阶段。18年将是风电行业业绩反转的一年，推荐拥有技术优势，积极扩张国内产能及风电新业务的天顺风能。我们认为，18年的补贴再次下调不会影响新能源车的长期发展趋势，2020年实现200万产量的目标也将坚定不移的实现，未来新能源车型将向高端化发展，并且产业链各个环节的集中度将更快的提升。其中，动力电池价格将进一步下调，所以一些技术、盈利能力较差的企业将被淘汰，行业集中度进一步提升，未来一些拥有规模优势，技术优势的企业将有更好的前景。根据各大材料厂商的近两年产能规划看，四大材料新增产能均超过了动力锂电新增需求量的两倍，但由于补贴新政推动电池能量密度的进一步提升，部分锂电材料高端产品，如高镍三元正极材料仍将紧俏。推荐锂电池材料龙头企业杉杉股份，锂电池产能快速释放的亿纬锂能。4.1、太阳能：发电小时数提升叠加装机规模增长，光伏运营龙头业绩快速增长公司是国内第一家以光伏电站投资运营为主业的上市公司，亦是全国最大光伏电站投资运营商之一，项目分布西北、新疆、华北、华东等地区，截至2017年中报，公司光伏电站装机规模达到3.6GW；公司同时具备600MW晶硅电池组件产能，协同效应提升电站建设质量。我们推荐公司的主要看点在于：敬请参阅最后一页特别声明-25-证券研究报告 2017-12-30电力设备新能源1.融资优势与在手资金充沛。公司完成借壳上市后，发行股份募集47.6亿配套资金用于电站开发，有效降低公司负债水平，目前公司资产负债率已由2015年底的73%降至63%。公司充分利用自身优势采用保证贷款、质押贷款等方式获取优惠贷款利率，2016年平均借款利率在5%左右，显著低于同业公司融资成本。公司目前在手现金13.4亿，同时持有近13亿高流动性理财产品，具备充足资金储备，我们预计公司将维持每年800MW左右光伏电站开发规模。2.中东部电站装机规模提升，现有电站发电提升空间巨大。考虑近年中东部市场消纳良好、需求增长，公司装机逐渐向中东部倾斜，目前华中、华东、华北三地累计装机占比合计达到48%。由于并网时间节点问题，公司现有三华地区电站发电小时数低于平均水平，存在较大提升空间。我们认为，发电小时数提升将显著增厚发电业务业绩，从而推动公司整体业绩大幅增长。3.西部弃光显著改善，存量电站盈利能力大幅提升。2017年以来西北地区弃光大幅好转，2017年前三季度新疆、甘肃弃光率较2016年全年分别下降10.3pcts、9.6pcts至21.9%、20.9%。根据发改委以及能源局11月发布的《解决弃水弃风弃光问题实施方案》的通知，2017年新疆、甘肃等地弃光率将控制在20%以下，我们认为，弃光率改善将提升电站发电小时数，带来相应电站盈利能力提升。4.我们维持公司2017-2019年EPS分别为0.30、0.39、0.51元，维持目标价7.5元，对应17、18、19年为25、19、15倍PE水平，维持“买入”评级。◆风险提示：弃光现象好转低于预期；电站开发进度不及预期。业绩预测和估值指标指标201520162017E2018E2019E营业收入（百万元）3,6304,3335,2566,1547,090营业收入增长率-23.55%19.37%21.30%17.08%15.21%净利润（百万元）4736538891,1821,54812081.73净利润增长率38.18%36.16%32.92%30.95%%EPS（元）0.160.220.300.390.51ROE（归属母公司)（摊薄）7.85%5.78%7.34%8.96%10.59%P/E3828201512P/B32111资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价为2017年12月26日收盘价4.2、林洋能源：稳步拓展分布式装机，打造中东部运营龙头公司是国内用电设备以及用电信息采集系统龙头企业，产品销往超过30多个国家和地区，近年在国网、南网智能电表招标中中标规模均位列行业前列。公司目前是国内领先分布式电站开发商以及运营商，已并网电站超过1.1GW，同时拥有超过1GW储备项目。我们认为公司智能电表将实现稳定增长，光伏板块将成为公司业绩重要增长极，推荐要点如下：敬请参阅最后一页特别声明-26-证券研究报告 2017-12-30电力设备新能源1.2017年国网招标规模缩小而南网智能电表招标大幅放量，国内市场整体保持平稳发展。公司与全球第一电能表计公司兰吉尔合作拓展全球市场，控股立陶宛ELGAMA公司建立欧洲市场直销渠道，2017年公司海外电表有望实现跨越式发展。考虑海外市场潜力巨大、南网招标持续放量以及国网电表替换周期即将启动，我们认为公司电表业务未来将保持稳健增长。2.公司是中东部地区分布式运营龙头，截至三季报披露日，已并网电站超过1.12GW。公司今年分别与中广核、法国能源巨头ENGIE签订光伏电站开发战略合作协议，为合作方定向开发、建设、运营光伏电站。公司基于原有光伏行业经验与资源积累，采用BT、合作开发等创新模式进行电站投资建设，降低资金压力，稳步实现每年500MW装机规划。3.公司新建600MWN型双面电池组件产线，转换效率高达21.5%，搭配双面电池技术，可提升20-30%发电量。公司一期300MW电池产线已下线，预计明年全部600MW电池、组件产线将建成投产。我们认为，公司组件可用于自身电站开发和EPC项目以提升电站发电效率，并对外销售提升组件业务收入。4.我们维持2017年至2019年EPS0.44元、0.64、0.81元，维持目标价13.2元，对应17、18、19年为30、21、16倍PE水平，维持“买入”评级。◆风险提示：海外电表市场拓展不达预期，海外电表收入不达预期；分布式补贴大幅下调，分布式电站建设不达预期。业绩预测和估值指标指标201520162017E2018E2019E营业收入（百万元）2,7253,1153,4424,6815,699营业收入增长率23.49%14.31%10.52%35.98%21.75%净利润（百万元）4954747711,1341,427净利润增长率20.79%-4.19%62.44%47.11%25.84%EPS（元）0.280.270.440.640.81ROE（归属母公司)（摊薄）9.92%5.84%8.71%11.64%13.20%P/E3638231613P/B42222资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价为2017年12月26日收盘价4.3、正泰电器：光伏业务拓展顺利，低压电器龙头打造全新增长极公司为我国低压电器龙头，目前全国销量排名第一。2016年，公司通过发行股份以及现金收购正泰新能源开发100%股权，完成新能源与低压电器双主业布局。我们推荐公司的主要看点在于：1.低压电器广泛应用于工业、电力、房地产等行业，市场需求与固定资产投资相关度较高。今年以来固定资产投资保持稳定增长，拉动低压电器需求回升，我们认为公司作为低压电器龙头也将受益行业整体需求回暖。敬请参阅最后一页特别声明-27-证券研究报告 2017-12-30电力设备新能源2.截至2017年三季度，公司光伏累计装机规模达到1.94GW，其中集中式电站1.4GW。2017年以来，我国西北地区弃光率大幅下降，公司三北地区（包括西藏）装机接近1GW，我们认为，弃光改善将提升公司三北地区电站盈利水平，考虑公司同时积极布局中东部分布式电站运营，我们认为公司发电业务将为公司业绩增长提供重要动力。3.公司看好户用光伏市场广阔空间，于2016年成立户用光伏事业部拓展户用分布式市场。公司前期通过低压电器销售形成完善经销商网络，现有300多家核心经销商以及2000多个销售网点。截至2017年上半年，公司户用分布式业务已实现近4万户系统销售。我们认为公司在全国具备成熟经销商网络，渠道布局先发优势显著有利于快速开拓户用市场。4.盈利预测：我们维持公司2017-2019年EPS1.24、1.52、1.85元，维持目标价30元，对应17、18、19年为24、20、16倍PE水平，维持“增持”评级。◆风险提示：弃光限电好转不及预期，公司三北地区光伏电站发电收入不及预期；户用分布式市场开发不及预期，公司户用系统销售不及预期。业绩预测和估值指标指标201520162017E2018E2019E营业收入（百万元）12,02620,16524,37428,39533,729营业收入增长率-5.80%67.67%20.88%16.50%18.79%净利润（百万元）1,7432,1852,6583,2663,982净利润增长率-4.88%25.32%21.66%22.89%21.89%EPS（元）0.811.021.241.521.85ROE（归属母公司)（摊薄）26.00%16.33%13.27%14.54%15.67%P/E3327221815P/B94332资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价为2017年12月26日收盘价4.4、天顺风能：加快发展国内风塔业务，风电新业务助力未来公司成立于2005年，是全球最具规模的风力发电塔架专业制造企业之一，与全球知名主机厂长年保持合作，公司塔架海外营收占比高于60%，目前积极拓展国内风塔业务，及风场运营、叶片等新业务。近几年，公司风塔销售量不断增长，2016年公司实现归母净利4.1亿元，同比增长34%。截至2017三季度，公司实现营收22.7亿元，同比增长45%，实现归母净利润3.6亿元，同比增长4.1%。我们认为公司风塔业务将实现较快增长，风场运营及叶片业务将成为未来公司业绩重要增长点，推荐要点如下：1.风机大型化，海上风电趋势对风塔制造工艺提出了更高的要求，对于拥有技术的天顺风能将更为有利。公司与Vestas的《框架协议》保证了公司未来的海外业务平稳发展，并且成本优势有利于公司进一步海外扩大市占率。国内投资方更加注重产品品质，利于公司国内提高市占率，敬请参阅最后一页特别声明-28-证券研究报告 2017-12-30电力设备新能源随着国内包头和珠海工厂的产能释放，公司国内业绩未来还将实现增长。2.公司目前哈密300MW项目运营情况良好，弃风率低于新疆地区平均值，全年有望完成超8000万净利润，河南、山东3个风场预计最晚18年1季度完成并网发电，带来全年1亿业绩增量。公司每年新增300MW风场运营项目，2020年将会有1.5GW运营风场，届时能给公司带来每年5亿利润。3.公司常熟叶片工厂目前已经完成厂房建设，预计明年正式投产，19年完全达产，有近2亿元利润增量，后续还将建设二期产线，未来有望发展成塔筒同等营收规模业务。4.公司2017-2019年EPS分别为0.29、0.41、0.54元，考虑行业明年新增装机增速出现反转，并且公司新业务进展顺利，公司未来业绩增长更有确定性，我们维持“买入”评级，提升目标价至10.25元，对应17、18、19年为35、25、19倍PE水平。◆风险提示海外市场新增装机量下滑，影响公司海外风塔业务；Vestas经营情况变化，影响公司业绩；弃风率没有得到改善，风电投资受到政策约束，影响行业需求；弃风情况加重，影响公司运营风场业绩。业绩预测和估值指标指标201520162017E2018E2019E营业收入（百万元）2,1762,3083,1944,0906,063营业收入增长率55.17%6.07%38.38%28.05%48.23%净利润（百万元）303406525738967净利润增长率73.38%34.06%29.06%40.62%31.15%EPS（元）0.170.230.290.410.54ROE（归属母公司)（摊薄）13.42%8.85%10.70%13.46%15.54%P/E3929282015P/B53222资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价为2017年12月26日收盘价4.5、杉杉股份：高镍产能释放，锂电材料行业地位稳固公司现主营业务涵盖了服装、新能源电池材料，投资业务三大板块。目前公司是中国最大的锂离子电池材料综合供应商。公司将服装业务和融资租赁业务在H股分拆上市，专注新能源产业发展。截至2017三季度，公司实现营收66.4亿元，同比增长72%，实现归母净利润4.68亿元，同比增长58.47%。我们认为公司锂电材料产能逐步释放，未来高端产品价格有望保持稳定，将推动公司业绩稳步增长，推荐要点如下：1.公司产品结构往高端化发展，高压钴酸锂产品国内领先，高镍622、811产品已研发成功，上半年杉杉能源实现正极材料出货量9880吨，贡献净利润2.28亿元。公司目前拥有正极材料产能3.3万吨，预计宁乡二期1万吨产能今年底投产，继续提升公司产能。敬请参阅最后一页特别声明-29-证券研究报告 2017-12-30电力设备新能源2.公司在钴价大幅上涨的情况下，通过低位战略采购获得成本优势，2017年7月,与洛阳钼业就钴产品的采购与销售以及钴、锂等金属资源项目开发事宜签订了合作框架协议，并参与了洛钼的增发，预计公司能够维持锂电材料毛利率水平。3.公司人造石墨规模国内领先，募投的10万吨一体化负极材料项目继续推进，公司硅碳负极也处于小规模供货，产品已经成熟，高端产品将会受到市场追捧。4.维持公司2017-2019年EPS分别为0.66、0.87、1.03元，维持“买入”评级，目标价23.00元，对应17、18、19年为35、26、22倍PE水平。◆风险提示动力电池需求低于预期；原材料价格继续上升，压缩锂电池材料毛利。业绩预测和估值指标指标201520162017E2018E2019E营业收入（百万元）4,3025,4759,36712,47413,674营业收入增长率17.58%27.25%71.10%33.17%9.62%净利润（百万元）6653307389741,152净利润增长率90.81%-50.34%123.39%31.99%18.36%EPS（元）0.590.290.660.871.03ROE（归属母公司)（摊薄）13.85%4.05%8.39%10.14%10.93%P/E3061292219P/B42222资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价为2017年12月26日收盘价4.6、亿纬锂能：锂电业务加速成长，传统业务稳定支撑业绩公司是中国领先的锂亚电池供应商，目前已形成锂原电池、锂离子电池、等核心业务。公司近期转让部分电子烟子公司麦克韦尔股权，助其独立IPO上市，并专心经营锂电池业务。截至2017三季度，公司实现营收19.9亿元，同比增长37.21%，实现归母净利润3.23亿元，同比增长103.53%。我们认为公司动力电池产能逐步释放，推广目录配套车型及厂商逐渐增多，公司业绩有望在今后逐步增长，推荐要点如下：1.公司在湖北荆门市的2.5GWh三元动力电池产线正式投产，此次项目的4条产线均可以在18650与21700电池之间进行产能切换，目前4条产线中的1条线用于21700电池的生产，也成为了国内第一条生产21700的产线。随着特斯拉对21700电池的使用，后续将可能成为主流电池技术方案，公司此次21700产线的投产将为公司赢得先机。2.公司1GWh三元软包项目在8月底投产，目前合计4.5GWh的三元产能，按公司投产计划，还将有2GWh的项目在近期投产，有望形成9GWh的总产能规模。3.除了产能加速扩张外，公司已和众多下游客户签订供货意向协议，有100多款配套车型入选《新能源汽车推广应用推荐车型目录》，更是成功进入了龙头客车企业宇通的供应链。近期的表现证明了公司发展动力锂电敬请参阅最后一页特别声明-30-证券研究报告 2017-12-30电力设备新能源业务的决心和技术优势，公司未来有望在动力锂电市场获得优异的成绩。4.随着信息化社会，数据采集需求快速增长，智能表计、智能交通、智能安防等新兴领域的发展都对锂原电池带来了需求增长。随着下游应用市场的发展，锂原电池未来市场广阔，公司锂原电池业务仍将会以20%的增速成长。5.公司2017-2019年EPS分别为0.5、0.88、1.00元，我们维持“买入”评级，目标价28.00元，对应17、18、19年为56、32、28倍PE水平。◆风险提示动力电池需求低于预期；原材料价格继续上升，压缩锂电池材料毛利。业绩预测和估值指标指标201520162017E2018E2019E营业收入（百万元）1,3492,3403,5658,39710,007营业收入增长率11.58%73.45%52.36%135.55%19.18%净利润（百万元）151252426752855净利润增长率79.62%66.43%69.10%76.66%13.68%EPS（元）0.180.290.500.881.00ROE（归属母公司)（摊薄）8.85%12.95%17.95%24.81%22.89%P/E10563372119P/B98754资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价为2017年12月26日收盘价5、风险分析1、弃风、弃光的改善不达预期，能源局将控制新增装机指标，避免新能源的消纳进一步恶化；2、光伏标杆电价退坡幅度超预期，电站建设成本的下降无法对冲补贴下滑的影响，使得电站运营收益率大幅下降，将影响投资运营商的投资积极性；3、新能源车补贴大幅退坡，若车企无法在车型及定价方面做出有效应对，短期内将抑制新能源车的产销量增速。敬请参阅最后一页特别声明-31-证券研究报告 2017-12-30电力设备新能源行业及公司评级体系评级说明行买入未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上；业增持未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%；及中性未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%；公减持未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%；司卖出未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上；评因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的无评级级投资评级。基准指数说明：A股主板基准为沪深300指数；中小盘基准为中小板指；创业板基准为创业板指；新三板基准为新三板指数；港股基准指数为恒生指数。分析、估值方法的局限性说明本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。分析师声明本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。特别声明光大证券股份有限公司（以下简称“本公司”）创建于1996年，系由中国光大（集团）总公司投资控股的全国性综合类股份制证券公司，是中国证监会批准的首批三家创新试点公司之一。根据中国证监会核发的经营证券期货业务许可，光大证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。本公司经营范围：证券经纪；证券投资咨询；与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问；证券承销与保荐；证券自营；为期货公司提供中间介绍业务；证券投资基金代销；融资融券业务；中国证监会批准的其他业务。此外，公司还通过全资或控股子公司开展资产管理、直接投资、期货、基金管理以及香港证券业务。本证券研究报告由光大证券股份有限公司研究所（以下简称“光大证券研究所”）编写，以合法获得的我们相信为可靠、准确、完整的信息为基础，但不保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性。光大证券研究所可能将不时补充、修订或更新有关信息，但不保证及时发布该等更新。本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次发布时光大证券研究所的判断，可能需随时进行调整且不予通知。报告中的信息或所表达的意见不构成任何投资、法律、会计或税务方面的最终操作建议，本公司不就任何人依据报告中的内容而最终操作建议做出任何形式的保证和承诺。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险。本报告中的信息或所表述的意见并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及作者均不承担任何法律责任。不同时期，本公司可能会撰写并发布与本报告所载信息、建议及预测不一致的报告。本公司的销售人员、交易人员和其他专业人员可能会向客户提供与本报告中观点不同的口头或书面评论或交易策略。本公司的资产管理部、自营部门以及其他投资业务部门可能会独立做出与本报告的意见或建议不相一致的投资决策。本公司提醒投资者注意并理解投资证券及投资产品存在的风险，在做出投资决策前，建议投资者务必向专业人士咨询并谨慎抉择。在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。投资者应当充分考虑本公司及本公司附属机构就报告内容可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一信赖依据。本报告根据中华人民共和国法律在中华人民共和国境内分发，仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅向特定客户传送，未经本公司书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。如欲引用或转载本文内容，务必联络本公司并获得许可，并需注明出处为光大证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。敬请参阅最后一页特别声明-32-证券研究报告中信产业投资基金管理有限公司 2017-12-30电力设备新能源光大证券股份有限公司上海市新闸路1508号静安国际广场3楼邮编200040总机：021-22169999传真：021-22169114、22169134机构业务总部姓名办公电话手机电子邮件上海徐硕13817283600shuoxu@ebscn.com胡超021-2216705613761102952huchao6@ebscn.com李强021-2216913118621590998liqiang88@ebscn.com罗德锦021-2216914613661875949/13609618940luodj@ebscn.com张弓021-2216908313918550549zhanggong@ebscn.com丁点021-2216945818221129383dingdian@ebscn.com黄素青021-2216913013162521110huangsuqing@ebscn.com王昕宇021-2216723315216717824wangxinyu@ebscn.com邢可021-2216710815618296961xingk@ebscn.com陈晨021-2216915015000608292chenchen66@ebscn.com李晓琳021-2216908713918461216lixiaolin@ebscn.com陈蓉021-2216908613801605631chenrong@ebscn.com北京郝辉010-5845202813511017986haohui@ebscn.com梁晨010-5845202513901184256liangchen@ebscn.com高菲010-5845202318611138411gaofei@ebscn.com关明雨010-5845203718516227399guanmy@ebscn.com吕凌010-5845203515811398181lvling@ebscn.com郭晓远010-5845202915120072716guoxiaoyuan@ebscn.com张彦斌010-5845202615135130865zhangyanbin@ebscn.com庞舒然010-5845204018810659385pangsr@ebscn.com深圳黎晓宇0755-8355355913823771340lixy1@ebscn.com李潇0755-8355937813631517757lixiao1@ebscn.com张亦潇0755-2399640913725559855zhangyx@ebscn.com王渊锋0755-8355145818576778603wangyuanfeng@ebscn.com张靖雯0755-8355324918589058561zhangjingwen@ebscn.com陈婕0755-2531040013823320604szchenjie@ebscn.com牟俊宇0755-8355245913827421872moujy@ebscn.com国际业务陶奕021-2216909118018609199taoyi@ebscn.com梁超15158266108liangc@ebscn.com金英光021-2216908513311088991jinyg@ebscn.com傅裕021-2216909213564655558fuyu@ebscn.com王佳021-2216909513761696184wangjia1@ebscn.com郑锐021-2216908018616663030zhrui@ebscn.com凌贺鹏021-2216909313003155285linghp@ebscn.com金融同业与战略客户黄怡010-5845202713699271001huangyi@ebscn.com丁梅021-2216941613381965696dingmei@ebscn.com徐又丰021-2216908213917191862xuyf@ebscn.com王通021-2216950115821042881wangtong@ebscn.com陈樑021-2216948318621664486chenliang3@ebscn.com赵纪青021-2216705218818210886zhaojq@ebscn.com私募业务部谭锦021-2216925915601695005tanjin@ebscn.com曲奇瑶021-2216707318516529958quqy@ebscn.com王舒021-2216913415869111599wangshu@ebscn.com安羚娴021-2216947915821276905anlx@ebscn.com戚德文021-2216711118101889111qidw@ebscn.com吴冕18682306302wumian@ebscn.com吕程021-2216948218616981623lvch@ebscn.com李经夏021-2216737115221010698lijxia@ebscn.com高霆021-2216914815821648575gaoting@ebscn.com左贺元021-2216934518616732618zuohy@ebscn.com任真021-2216747015955114285renzhen@ebscn.com俞灵杰021-2216937318717705991yulingjie@ebscn.com敬请参阅最后一页特别声明-33-证券研究报告'