电气设备与新能源行业：风电迎来新周期，拥抱龙头真价值 21页

'行业研究电气设备与新能源证券研究报告2017年12月21日行电气设备与新能源业深度研行业评级推荐究风电迎来新周期，拥抱龙头真价值报评级变动维持告事项华创证券研究所近期我们在和投资人交流中明显感觉到大家对明年风电市场有着强烈地期证券分析师：胡毅待。期待是因为今年光伏的超预期表现，完美地演绎了“戴维斯双击”，让执业编号：S0360517060005大家对于同属新能源的风力发电明年大放异彩抱有很高的期望。电话：0755-82027731邮箱：huyi@hcyjs.com但市场同样充满疑惑，疑惑主要有两重：1、风电已经连续2年下滑，明年是推荐公司及评级否能够迎来真正意义上的“复苏”行情？2、如果明年复苏，这轮复苏行情是否可以持续，能够持续多久？公司名称及代码评级金风科技推荐为了解答这些疑惑，我们首先对国内风电的发展史进行一个简单的回顾，理天顺风能无泰胜风能无清风电发展的关键脉络。结合当下国内风电的发展现状，对于今后的风电发中材科技无展做出一些基本的判断。行业表现对比图(近12个月)主要观点2016-12-22～2017-12-20自2015年国内风电装机容量达到30.5GW的历史性高位后，风电装机容量27%连续两年震荡回落，我们认为制约风机装机的一些不利因素都有着不同程度13%的边际改善，风电行业底部位置确定，即将迎来新一轮高景气周期：-1%1、核准、招标量维持高位，抢装潮后遗症正逐步消退-15%国家发改委于2014年12月31日出台的《关于适当调整风电标杆电价的通16/1217/0217/0417/0617/0817/10知》提出了2015年1月1日前核准但于2016年1月1日后并网的风电项目沪深300电气设备执行调低后的电价，部分风电投资企业为了锁定电价，进行了一轮风电抢装，相关研究报告部分风电投资计划被提前透支，2016年风机吊装量也因此同比出现大幅下滑。2016年国内公开招标量28.4GW，2017年1-9月国内公开招标容量21.3GW，《电气设备行业报告：新能源行业短期调整不改对明年市场乐观判断，持续推荐具有成本优势龙头标的》招标量处于历史高位体现了风电开发商的投资热情；截至2016年底国内累计2017-12-04核准未建设风电项目容量达84GW。我们认为经过近2年的调整消化，新增《电气设备行业报告：短期政策因素不改产业长期趋势，市场过度调整或有阶段反弹机会》核准不断释放，招标量维持高位，抢装透支已被逐步消化。2017-12-13《电气设备行业报告：全国碳交易市场启动在即，海2、弃风限电持续改善，红六省有望重启风电投资上风电推进加速》2017-12-19根据国家能源局11月9日公布的弃风数据显示，今年前三季度全国弃风电量同比减少103亿kWh，弃风率同比下降6.7个百分点至12.2%，弃风现象已经出现了根本性的扭转。红六省弃风率同比均出现较大幅度改善，其中内蒙、吉林、黑龙江、宁夏弃风率分别为14%、19%、12%、3%全年低于20%概率较大，这些省份2018年有望重启风电建设，为风电装机企稳回升提供实质性支撑。3、技术进步推升低风速场投资回报率，南方风电装机成为新增长点我国风电资源与消纳能力存在明显的匹配错位：风电资源较为丰富的“三北”地区缺乏大规模电力消纳能力，且输送电网配套不足造成了严重的弃电现象。而具备较好消纳能力的中南部地区，风力资源相对匮乏，大部分地区于处于证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号未经许可，禁止转载 行业深度研究报告低风速地带。但随着风电企业技术进步以及实际开发经验的积累，5-6米/秒左右的中低风速资源已经具备了较好的开发价值，投资回报率显著提升，南方低风电场已成为风电装机新增长点。4、海上风电、分散式风电渐入佳境，高增长趋势明朗截至2016年底国内海上风电累计吊装量1.63GW；当年新增装机容量590MW，同比增长64%。根据风电发展“十三五规划”，截至2020年国内海上风电确保并网容量达5GW，开工量达10GW，海上风电未来三年高增长趋势确立。分散式风电政策出台加速，政策破局在即。5、投资建议重点公司主要财务指标EPSPE评级2017E2018E2017E2018E金风科技0.941.0718.6616.39强推*天顺风能0.280.4128.2519.29无*泰胜风能0.340.4422.7417.56无*中材科技1.031.3921.3415.83无资料来源：公司数据、华创证券（注：PE基于2017年12月19日收盘价测算，标*未评级公司盈利预测来自万德一致预测）6、风险提示弃风率再次上升、南方风电进展不及预期、原料价格大幅攀升。证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号2 行业深度研究报告目录一、风电核准、招标量维持高位，抢装潮影响趋淡...................................................................................................6（一）我国风电发展历史简况.............................................................................................................................6（二）核准、招标量维持高位，彰显运营商投资信心.........................................................................................71、风电场开发流程相对繁复，流程较长.........................................................................................................72、核准量维持高位，彰显运营商投资信心.....................................................................................................73、招标量亦处高位，装机量有望紧跟............................................................................................................8二、弃风限电持续改善，红六省有望重启风电投资...................................................................................................8（一）弃风率持续改善，风电运营收益率攀升...................................................................................................91、全国范围内弃风率持续下降.......................................................................................................................92、风电场平均利用小时数上升，运营效率改善............................................................................................10（二）红六省弃风率下降显著，部分省份有望恢复开工...................................................................................101、风电预警机制抑制六省装机.....................................................................................................................102、红六省弃风同比改善显著，部分省份有望恢复风电开工..........................................................................11三、技术进步推升低风速场投资回报率，中南部风电装机成为新增长点................................................................12（一）低风速风机技术日益进步，推升投资回报率..........................................................................................121、低风速地区开发经验日益丰富，风机匹配技术不断完善..........................................................................122、低风速场投资优势渐显，资本回报率提升...............................................................................................12（二）南方风电装机占比提升，南方低速风电场有望成为风电新增长点.........................................................13四、海上风电、分散式风电渐入佳境，高增长趋势明朗..........................................................................................14（一）政策助力，推动海上风电发展................................................................................................................141、政策不断加码，助力海上风电..................................................................................................................142、海上风电发展渐入佳境，加速趋势明朗...................................................................................................15（二）分散式风电突破在即，空间巨大............................................................................................................151、政策破局，分散式有望获得支持..............................................................................................................152、分散式风电发展空间巨大.........................................................................................................................16五、推荐标的............................................................................................................................................................16（一）金风科技（002202.SZ）........................................................................................................................161、国内风机龙头，市占率国内第一、全球第三............................................................................................162、自营风场储备丰富，受益于弃风率下降以及平均利用小时数提升...........................................................173、国际业务拓展顺利....................................................................................................................................17（二）天顺风能（002531.SZ）........................................................................................................................171、国内塔筒龙头，与国际风机大厂合作稳定...............................................................................................17证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号3 行业深度研究报告2、积极拓展叶片产业链................................................................................................................................173、自营风电场稳步扩张，限电改善提升盈利空间........................................................................................17（三）泰胜风能（300129.SZ）........................................................................................................................181、国内塔筒领先制造商................................................................................................................................182、收购蓝岛海工积极布局海上风电..............................................................................................................183、联合丰年资本，积极拓展军民融合..........................................................................................................18（四）中材科技（002080.SZ）........................................................................................................................181、国内风电叶片龙头，具备全球竞争力.......................................................................................................182、玻纤业务格局稳定，量价齐升推动业绩增长............................................................................................183、积极布局锂电隔膜，中材隔膜放量在即...................................................................................................18六、风险提示............................................................................................................................................................19证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号4 行业深度研究报告图表目录图表1国内风电行业发展历程..................................................................................................................................7图表2风电场开发简易流程图..................................................................................................................................7图表3全国核准待建区域分布..................................................................................................................................8图表4十三五新增并网容量预测...............................................................................................................................8图表5风电场装机量落后于招标量...........................................................................................................................8图表6近7年弃风电量与弃风率情况.......................................................................................................................9图表7近3年分季度弃风情况..................................................................................................................................9图表8风电场平均利用小时数................................................................................................................................10图表9预警指标计算办法........................................................................................................................................11图表10红六省2017年前三季度弃风率情况.........................................................................................................11图表11内蒙古2017年新增核准项目.....................................................................................................................11图表12低速风电场投资回报测算...........................................................................................................................12图表13陆上标杆电价调整办法..............................................................................................................................13图表14全国主要地区新增装机占比.......................................................................................................................13图表15海上风电扶持政策......................................................................................................................................14图表16内蒙古2017年新增核准项目....................................................................................................................15图表17我国风能资源分布图..................................................................................................................................16图表18金风科技国内&国际市场份额.....................................................................................................................17证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号5 行业深度研究报告一、风电核准、招标量维持高位，抢装潮影响趋淡2014年12月31日国家发改委出台陆上风电上网电价调整文件《关于适当调整风电标杆电价的通知》对2009年7月21日规定的风电标杆电价进行了一次下调，文件指出对于2015年1月1日前核准但于2016年1月1日后并网的风电场进行下调电价。2015年风电抢装潮如期而至，本次抢装提前透支了部分随后年份的风电装机计划。经过2年的调整消化，我们认为抢装影响已经趋淡。（一）我国风电发展历史简况中国风电发展已经历过2轮波动：我国最早从20世纪80年代开始接触风力发电，当时风机的主要来源则是外国领先风机企业的援建，由于风电的稳定性欠佳且技术难度较高，其后数年风电并未在在我国获得大规模的发展。真正意义上的风电大发展源自90年代末以金风科技为代表的国产风机龙头的崛起，带动了我国风电建设和开发的高潮。自2003年-2017年，我国风电发展大致经历了4个阶段，分别为：2003年-2010年政策鼓励加码、行业快速成长期，2011-2012年问题频发、政策调整期收紧，2013-2015年弃风改善、补贴退坡抢装期，2016之后的弃风率上行，监管趋严期。2003-2010年，政策鼓励加码、行业快速成长：期间政策积极鼓励风电开发投资。2003年9月国家发改委出台《风电特许权项目前期工作管理办法》特许项目通过上网电价招标竞争选择开发者，电网公司与项目投资者签订长协保证收购全部电力。2005年2月出台的可再生能源法以及2007年8月份出台的可再生能源中长期规划从法律层面给予可再生能源进行规定和保障。2009年进一步规定了风电标杆电价制度执行四类分区定价。风机年吊装量从2003年的0.098GW一路增长至2010年的18.93GW，7年间年新增装机量同比增加193倍，年复合增长率高达121%。2011-2012年，各类问题频发、政策调整收紧：2010年我国风电累计装机达44.7GW，首次跃居世界第一。同时多年的爆发式增长带来的弊端也开始暴露。由于风电场大部分建设于“三北”风力资源较好地区，但当地消纳能力有限，且风场开发速度较快，配套输电网建设并没有同步跟上，导致电力输出困难，弃风电现象越发严重。2010年全年限电39.43亿kWh，2011年限电首次突破100亿kWh弃风率达到16.23%，2012年弃风率一度攀升至17.12%。弃风的加剧严重影响了风电开发商的投资热情。同时并网风机产品故障问题也开始频繁爆发，国内风电场出现多起大面积脱网事故，电监会要求已经电网运行的风电场要进行风电机组低电压穿越能力核查，不具备低电压穿越能力的要尽快制定切实可行的低电压穿越能力改造计划。同时收回地方风电项目审批权，控制风电建设规模。2013-2015年，弃风改善叠加补贴退坡引发一轮装机复苏潮：2013年消纳能力较好的夏季风力资源好于往常，冬季气温同比偏高供暖季节电网调峰压力较小，且2013年电力消费增速好于以往，三方面因素叠加造成2013年弃风率同比出现了改善；2014年哈密-郑州特高压、新疆与西北主联网750KV等高压线路的投运推动了弃风率的进一步下降。2014年底发改委出台电价调整文件引发2015年风电抢装。风电装机量出现了一轮连续3年同比增长的复苏。2016-2017年，弃风上行监管趋严，但边际改善明朗：抢装过后国内弃风率维持高位，2016年7月国家能源局发布《关于建立监测预警机制促迚风电产业持续健康収展的通知》，风电监测预警制度自此启动，按照该机制，风电平均利用小时数低于地区设定的最低保障性收购小时数的，风险预警结果将直接核定为红色预警。当年新疆、甘肃、宁夏、吉林、黑龙江5省被核定为红色预警省份，新增装机受到严格限制。2017年则在此基础上增加内蒙进入红色预警，六省新增装机同比均出现大幅下滑。红色预警省份核准以及新建风电场均受到严格控制，监管趋于严厉。但根据国家能源局2017年11月9日公布风电弃风率数据，国内前3季度弃风率同比已出现较大幅度改善，红6省弃风率同比均大幅下降，其中4省弃风率已低于20%，边际改善显著。证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号6 行业深度研究报告图表1国内风电行业发展历程资料来源：国家能源局官网、华创证券（二）核准、招标量维持高位，彰显运营商投资信心1、风电场开发流程相对繁复，流程较长风电场开发流程相对复杂，传统的集中式风场开发至少包含风场选址评估、核准、风场招标以及开工建设这些基本流程。一般而言风电场从核准到招标大概需要3-6个月，而从招标到建设又需要几个月到一年不等，这些因素造成了核准量、招标量和当年吊装量较难匹配。图表2风电场开发简易流程图资料来源：华创证券根据公开资料整理2、核准量维持高位，彰显运营商投资信心统计数据显示，截至2016年底国内累计核准待建容量达84GW，2017年7月28日国家能源局公布2017年将新增核准容量30.7GW，合计约114.6GW。这些项目需要在2020年前开工，否则将面临电价下调的压力。不考虑随后年份的新增核准，这些项目如果能够正常释放，平均每年新增装机容量将达到每年28.65GW。根据国家风电发展“十三五规划”，2020年底风电并网容量最低将达到210GW，截至2017年6月30日的累计并网仅154GW，未来3.5年最低保守新增并网容量49.5GW；而受电价政策下调驱动的潜在安装量最低保守量达65.5GW；这些装机量在未来3.5年内释放，折算平均每年新增装机容量将达到31GW。证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号7 行业深度研究报告图表3全国核准待建区域分布图表4十三五新增并网容量预测资料来源：金风科技业绩说明、华创证券资料来源：金风科技业绩说明、华创证券3、招标量亦处高位，装机量有望紧跟2016年以及2017年1-9月份招标容量分别为28.4GW、21.3GW亦处于历史高位，彰显出电站投资运营商开工动力充足，而同期新增装机量则远小于此数，通常吊装期一般落后于招标期一年左右，所以招标量往往是装机量的先行指标。而随着近年来风电场投资南移，风电开发难度增加，开发周期被拉长，2016年的较高招标量未能在2017年全部兑现，这部分招标量有望在2018年逐步落地兑现，推动风电装机量攀升。图表5风电场装机量落后于招标量资料来源：国家能源局、金风科技业绩说明、华创证券二、弃风限电持续改善，红六省有望重启风电投资由于风电资源与风电消纳能力匹配的错位，大部分风电需要高压线路进行输运。风机装机量提升较快的年份，如果相应电网输运能力没有同步匹配，很容易造成隔年的风电弃风率上升。经过近2年的装机回落以及电网升级、新建，弃风率已经出现了根本性的扭转，红六省已有4省弃风率低于20%，未来有望重启核准、开工。证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号8 行业深度研究报告（一）弃风率持续改善，风电运营收益率攀升1、全国范围内弃风率持续下降根据国家能源局10月31日公布的国内前三季度风电并网运营情况显示，全国1-9月份风电平均利用小时数1386小时，同比增长135小时，全国弃风电量295.5亿kWh，同比减少103亿kWh，弃风率同比下降6.7个百分点至12.2%，国内弃风情况已经出现了连续3个季度的好转，弃风率同比下降已成定局。图表6近7年弃风电量与弃风率情况60021%50018%17.12%17.10%16.23%15%15%40012.20%12%30010.74%9%8%2006%1003%00%弃风电量(亿kWh)弃风率资料来源：国家能源局官网、华创证券分季节看，2016年四季度以及2017年一季度弃风率数据虽有反复，但更多的是受冬季供暖季节供电调峰压力增大而导致的季节性波动，整体弃风率下行趋势不改。图表7近3年分季度弃风情况30%26.00%25%20%18.60%17.00%16.00%15%15.00%15.20%12.00%11.00%13.00%10%9.00%5%0%2015Q12015H120152016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q3弃风率资料来源：国家能源局官网、华创证券证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号9 行业深度研究报告2、风电场平均利用小时数上升，运营效率改善数据表示，2017年1-9月全国风机平均利用小时数1386小时，同比增加135小时或10.79%，运营效率持续提升，预计全年平均利用小时数有望达到1850-1900小时。平价利用小时上升，叠加弃风率改善，风电场收益率显著提升。图表8风电场平均利用小时数250015%10.79%10%20007.83%5%15002.88%1.04%0%1000-5%-8.65%-9.26%500-8.39%-10%0-15%风电平均利用小时数同比增速资料来源：国家能源局官网、华创证券、（二）红六省弃风率下降显著，部分省份有望恢复开工1、风电预警机制抑制六省装机2016年7月18日国家能源局出台《关于建立监测预警机制促进风电产业持续健康发展的通知》，核心思想在于通过政策类指标、资源和运行类指标、经济类指标三大指标加权评定某一省份是否适合新增核准以及开工风电场。评定结果分为红、黄、绿3等根据不同的等级予以相应的风电建设政策规定：红色表示风电开发投资风险较大，国家能源局在发布预警结果的当年不下达年度开发建设规模，地方暂缓核准新的风电项目（含已纳入年度开发建设规模的项目），建议风电开发企业慎重决策建设风电项目，电网企业不再办理新的接网手续。黄色表示风电开发投资具有一定风险，国家能源局原则上在发布预警结果的当年不下达年度开发建设规模。绿色表示正常，地方政府和企业可根据市场条件合理推进风电项目开发投资建设。预警的指标技术具体涉及政策类指标2项、资源和运行类指标3项以及经济类指标2项，其中弃风率以及年平均利用小时数权重分别为30%和15%，重要性不言而喻。吉林、黑龙江、甘肃、宁夏、新疆（含兵团）5省随即被列入红色预警名单，风电建设全面受到抑制。2017年2月17日国家能源局再次发布2017年度风电投资监测预警结果，新增内蒙古（蒙东、蒙西）一省，自此红六省风电开发政策全面收紧，而六省又是风力资源相对丰富地区，装机容量同比大幅下滑。证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号10 行业深度研究报告图表9预警指标计算办法指标名称指标意义X=PC×10%+Pe×10%+RNAP×10%+RCUR×30%+HU×15%+PD×15%+RL×10%Pc年度开发方案完成率Pe风电开发政策环境RNAP调节能力较差电源装机比重RCUR弃风率HU年平均利用小时数PD交易价格同比降幅RL抽样亏损率指标资料来源：国家能源局官网、华创证券2、红六省弃风同比改善显著，部分省份有望恢复风电开工根据能源局最新的统计数据显示，2017年前三季度红六省弃风率同比均有了较大幅度的改善，其中内蒙古、吉林、黑龙江、宁夏四省前三季度弃风率分别为14%、19%、12%以及3%均低于20%，根据能源局的的计算公式部分省份有望移出红色预警，恢复正常风电装机。而内蒙古已分别于2017年7月率先新增核准4个风电项目共计750MW，10月新增核准5个风电项目共计1.3GW。图表10红六省2017年前三季度弃风率情况省份弃风率（%）弃风率升降（百分点）限电风险内蒙古14%-7吉林19%-6黑龙江12%-7宁夏3%-10甘肃33%-10高新疆29%-9高资料来源：国家能源局官网、华创证券图表11内蒙古2017年新增核准项目项目名称装机容量（MW）投资金额（亿元）开发运营商宝力格300MW风电项30020.27锡林浩特市京运通风力发电有限公司镶黄旗150MW风电项目15013.21镶黄旗大唐国际新能源有限责任公司苏尼特左旗150MW风电项目15013.12内蒙古大唐国际苏尼特左新能源有限责任公司阿巴嘎旗3#风电场一期150MW风电项目15010.8阿巴嘎旗斯能新能源有限公司太仆寺旗40万千瓦风力发电项目40030.56太仆寺旗深能北方能源开发有限公司镶黄旗德斯格图400MW风电场项目40030.87深能北方（锡林郭勒）能源开发有限公司镶黄旗125MW特高压风电项目12510.62盛世鑫源风力发电有限责任公司华北别力古台风电场一期175MW风电项目17514.57华能阿巴嘎旗清洁能源有限责任公司阿巴嘎旗别力古台一期200MW风电项目20015.42华能阿巴嘎旗新能源发电有限公司资料来源：华创证券根据公开资料整理证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号11 行业深度研究报告三、技术进步推升低风速场投资回报率，中南部风电装机成为新增长点随着国产厂商针对低风速区域推出的专用机组，同时辅以更大的叶轮直径以及更高风塔，年均风速5-6m/s左右的低风速区域已经具备了经济开发价值，绝大多数风电项目资本金财务内部收益率可以超过8%，而随着开发经验积累以及投资成本下降，收益率有望持续提升，中南部风电项目将成为风电装机全新增长点。（一）低风速风机技术日益进步，推升投资回报率1、低风速地区开发经验日益丰富，风机匹配技术不断完善随着“三北”地区风电场消纳问题日益突出，近年来风电场开发热潮逐步转向消纳较好的低风速风电场，据统计全国范围内可利用的低风速资源面积约占全国风能资源区的68%，且均接近电网负荷受端区，开发利用此类资源成为我国目前风电发展的重要方向之一。目前低风速风电场开发热门的省份有江苏、安徽、河南、湖南、江西、广西和广东等，均处于中南部经济发达地区。经过2014年以及2015年的探索，低风速地区开发经验日益成熟，风机普遍改良成为更大的风机容量、更大的叶轮直径以及更高风塔，同时根据不同的环境特征进行精细化勘探，风机定制化设计参数。这些措施的使用充分提升了风机发电小时数，风机与风场的适应匹配不断完善。2、低风速场投资优势渐显，资本回报率提升低风速场普遍位于经济发达地区，弃风率较低，消纳问题几乎可以忽略；而随着风机不断改良适配，以及勘察建设经验的积累，风电发电利用小时数不断提升；同时风电投资成本也将随着低风速场开发成熟而下降；投资回报率呈现不断向上趋势。假设东部山丘地区每kW风电投资成本为9000元，上网电价以IV类地区未调节前0.6元/kWh以及调价后0.57元/kWh进行测算对比，分别模拟测算了平均利用小时数1650-2100h下的收益率场景。标杆电价调价前当风机年平价利用小数数达1850小时时，资本金财务内部收益率即可超10%；而电价下调后，风机年平价利用小时数需达到1950小时，资本金内部收益率可以超10%。目前运营较好的低风速风电场年平价利用小时数已超2000小时，资本投资回报率已非常可观，低风速场投资优势渐显。图表12低速风电场投资回报测算有效利用小时数资本金财务内部收益率（0.6元/kWh）资本金财务内部收益率（0.57元/kWh）16506.1%4.6%17007.2%5.5%17508.2%6.5%18009.3%7.5%185010.4%8.5%190011.5%9.5%195012.7%10.5%200013.9%11.6%205015.1%12.7%210016.3%13.8%资料来源：华创证券根据国家能源局2014年、2015年以及2016年出台的风电标杆电价调整政策，风电标杆电价未来面临3轮调整即：2015年期间核准的风电项目2017年底前开工建设方可享受2015年的标杆电价（I-IV区0.49/0.52/0.56/0.61）；2016证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号12 行业深度研究报告年-2017年期间核准的风电项目需在2019年底开工方可享受2016年标杆电价（I-IV区0.47/0.5/0.54/0.6），2018年及之后核准的项目享受2018年标杆电价（I-IV区0.4/0.45/0.49/0.57）。图表13陆上标杆电价调整办法资料来源：国家能源局、金风科技业绩说明、华创证券（二）南方风电装机占比提升，南方低速风电场有望成为风电新增长点而随着南方低风速场开发经验逐渐积累，以及风机企业针对南方低风速区域开发专用风机，南方风场收益率不断增加，开发商投资热情逐年提升，南方风场开发占比不断提升，呈现出赶超“三北地区”的趋势。未来南方低风速场有望成为风电装机全新增长点。图表14全国主要地区新增装机占比100%3%10%6%6%9%9%13%11%80%10%14%14%8%14%60%15%13%20%22%20%22%40%24%20%34%39%38%26%0%2013201420152016西北华北华东西南中南东北资料来源：CWEA、华创证券证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号13 行业深度研究报告四、海上风电、分散式风电渐入佳境，高增长趋势明朗根据国家能源局的风电发展“十三五规划”截至2020年海上风电确保并网5GW，力争开工10GW，目前各省已规划海上风电容量超56GW。而截至2016年底国内海上风电吊装量仅1.63GW，海上风电空间巨大。2017年6月6日国家能源局发布《关于加快推进分散式接入风电项目建设有关要求的通知》鼓励各省级能源主管部门研究制定简化项目核准程序的措施，目前内蒙、河南已出台相应规定，后续各省份有望陆续出台实质性支持政策。（一）政策助力，推动海上风电发展1、政策不断加码，助力海上风电根据国家能源局“十二五”规划，2015年建成海上风电5GW，力争2020年海上风电装机容量达30GW，并明确2017年以前（不含2017年）投运的近海风电项目上网电价为0.85元/kWh，潮间带风电项目上网电价为0.75元/kWh。然而由于当时海上风电开发难度较高、缺乏开发经验，成本居高不下，且事故频发，海上标杆电价下企业并不能获得很好的投资回报率，导致十二五期间海上风电发展远低于预期，截至2015年底实际装机容量仅750MW，完成率仅15%。“十三五”规划，对海上风电发展目标重新进行了修订：确保并网容量5GW，力争开工10GW，且为了鼓励海上风电建设，对于海上风电标杆电价并未进行下调。各地政府也纷纷出台鼓励扶持政策，助力海上风电发展。图表15海上风电扶持政策序发文时间政策名发文单位主要内容号2017年6月《2017年福建省海洋经济福建省发展和改革1各地方政府部门积极配合做好11个福建海上风电项目的施工16日重大项目建设实施方案》委员会2017年5月《全国海洋经济发展“十发改委、国家海洋“十三五”加强5、6MW及以上大功率海上风电设备研制，鼓24日三五”规划》局励开发深远海离岸式海上风电场2017年4月《广东省海洋经济发展广东海洋与渔业鼓励海洋可再生能源发电，积极发展海上风电。到2020年海上31日“十三五”规划》局、广东省发改委风电力争建设投产1GW2017年4月《海上风电场设施检验指制定了海上风电场相关设施的“全生命周期”检测技术规定和要4中国船级社（CCS）1日南》求2017年3月批准《海上风电场工程规两项风电标准：《低风速风力发电机组选性导则》、《海上风电5国家能源局28日划报告编制规程》工程规划报告编制规程》2017年3月《山东省“十三五”战略十三五重点发展陆上3MW、海上10MW以上大型风电机组总装6山东省人民政府9日性新兴产业发展规划》机14GW2017年3月《关于恳请批复福建海上国家可再生能源信同意福建省规划海上风电规划17个风电场合计13.3GW，202072日风电规划的请示》息管理中心年装机规模要达到2GW,2030年要达到3GW2017年2月《北部湾城市群发展规国家发改委、住房8“十三五”加快推动北部湾陆上和海上风电资源开发10日划》城乡建设部2017年1月《江苏省“十三五”海洋江苏人民政府办公十三五重点发展6MW以上海上风电机组，加快建设千万kW级921日经济发展规划》厅风电基地鼓励海上风电项目采取连片规划化方式开发建设；鼓励海上风能2016年12《海上风电开发建设管理国家能源局、国家10资源丰富、潜在开发规模较大的沿海县市编制本辖区海上风电发月29日办法》海洋局展规划2016年12发改委、国家能源“十三五”重点发展低速及7-10MW风电机组，重点建设大型超11《能源“十三五”规划》月26日局大型海上风电资料来源：国家能源局、发改委等、华创证券证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号14 行业深度研究报告2、海上风电发展渐入佳境，加速趋势明朗截至2016年底我国海上风电并网容量1.63GW，当年新增装机容量590MW同比增加64%。根据《风能产业》数据，截至2017年8月31日，我国在建海上风电项目19个，在建规模达4799.5MW，项目主要分布于江苏、福建、浙江、广东、河北、辽宁和天津七个省（市、区）海域，其中江苏8个在建项目共计2305.55MW，福建6个在建项目共计1428.4MW，浙江、广东、河北、辽宁和天津分别有1个在建项目。海上风电正逐渐进入加速发展阶段。图表16内蒙古2017年新增核准项目装机容量项目名称投资金额（亿元）开发运营商（MW）华能如东八角仙300MW海上风电项目30051华能如东八仙角海上风力发电有限责任公司鲁能江苏东台200MW海上风电场项目200江苏广恒新能源有限公司大唐江苏滨海300MW海上风电场300大唐国信滨海海上风力发电有限公司国华投资江苏分公司东台四期（H2）300MW海302.4国华（江苏）风电有限公司上风电场项目福清兴化湾300MW海上风电场一期（样机试验79.414.7福清海峡发电有限责任公司风场）国电舟山普陀6号海上风电场2区工程25245.13国电电力浙江舟山海上风电开发有限公司江苏龙源蒋沙湾300MW海上风电场30053.2江苏海上龙源风力发电有限公司乐亭菩提岛300MW海上风电示范项目30056河北建投海上风电有限公司龙源江苏大丰（H12）200MW海上风电项目20027.59龙源大丰海上风力发电有限公司国家电投滨海北区H2#400MW海上风电工程40064国家电投集团江苏电力有限公司珠海桂山海上风电场示范项目12026.83南方海上风电联合开发有限公司中广核福建平潭大练300MW海上风电项目30060.93中广核（福建）风力发电有限公司三峡新能源大连庄河III（300MW）海上风电项30051.4三峡新能源大连发电有限公司目福建大唐国际平潭长江澳185MW海上风电项目18536.14福建大唐国际新能源有限公司福建莆田平海湾海上风电场二期项目26449.60福建中闽海上风电有限公司福建莆田南日岛海上风电一期项目40083福建龙源海上风力发电有限公司中水电天津南港90MW海上风电项目90中国水电建设集团新能源开发有限责任公司福建莆田平海湾海上风电场F区20037.78福建省三川海上风电有限公司三峡新能源江苏大丰300MW海上风电项目300.75资料来源：华创证券根据公开资料整理（二）分散式风电突破在即，空间巨大1、政策破局，分散式有望获得支持分散式风电可以就近消纳，避免远距离输运带来损耗。同时开发之初就可以根据能耗中心进行就近开发，从源头上避免弃风限电问题。且分散式风电投资规模相对较小，可以降低投资者门槛，接纳更多社会资金进行风电投资，利于风电健康发展。我国最早于2009年提出分散式风电概念，2010年开始着手进行相关研究，2011年出台了相关产业政策，并在陕西等地兴建了部分示范项目，但始终未能大规模推广。究其原因，主要是行政审批相对复杂，相较于传统风电场并没有进行流程上简化，导致相关投资主体前期消耗过多时间以及费用，投资积极性大幅降低。证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号15 行业深度研究报告2017年6月6日国家能源局发布《关于加快推进分散式接入风电项目建设有关要求的通知》鼓励各省级能源主管部门研究制定简化项目核准程序的措施。11月27日内蒙古发改委公示《内蒙古“十三五”分散式风电项目建设方案》，12月6日河南省发改委发布了《关于下达河南省“十三五”分散式风电开发方案的通知（豫发改能源〔2017〕1203号）》，公布了124个河南省“十三五”分散式风电开发方案项目，合计建设规模210.7万千瓦，项目开发方式以县为单位，核准流程力求简化。预计其他省份规划方案也将陆续出台，分散式风电有望获得政策实质性支持，审批建设流程有望简化。2、分散式风电发展空间巨大中东南部普遍处于低风速区域，风电开发困难。但近年来通过技术创新，风轮直径的加大、翼型效率的提升、控制策略的智能化、超高塔筒的应用以及微观选址的精细化等，中东南部风场已经具备了开发价值，年均5m/s的风场年平价利用小时也能达到2000小时。由此分散式风电在中东南部开发空间被打开，中东南部区域城镇化程度高，区域经济发达，网架结构坚强，配电网用电负荷高，极其适合分散式风电接入。根据国家气象局的评估数据显示，中东南部风速达到5m/s以上的具备经济开发价值的风能资源有10亿kW，分散式风电发展空间极其巨大。图表17我国风能资源分布图资料来源：CWEA、华创证券五、推荐标的（一）金风科技（002202.SZ）1、国内风机龙头，市占率国内第一、全球第三公司是国内风机的龙头型企业，2017年上半年国内市场份额27.1%，而排名第二的风机企业远景能源市场份额仅8.6%；全球市场份额12%，接近排名全球市场份额第二名GE。公司产品线丰富，涵盖了750KW-6MW各类容量，以及适合各类气象条件下的机组。公司具备丰富的风电场开发经验，在手订单维持在15GW以上的高位。公司直接受益于风电行业复苏，有望实现市场份额以及销售容量的双提升。证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号16 行业深度研究报告图表18金风科技国内&国际市场份额资料来源：国家能源局、金风科技业绩说明、华创证券2、自营风场储备丰富，受益于弃风率下降以及平均利用小时数提升截至2017年9月30日公司已并网的自营电场权益装机容量3710MW，其中43%位于西北地区，33%位于华北地区，16%位于华东及南方地区。根据国家能源局的统计数据显示，前三季度国内西北地区弃风率改善显著，同期风机平均利用小时数也有较大提升。公司权益装机容量规模较大，受益于弃风率下降以及平均利用小时数提升而带来的风电场运营效率的提升。3、国际业务拓展顺利公司积极拓展国际业务，并取得显著的成绩，目前已成功开发美国RattleSnake、澳洲Stockyard等、阿根廷LomaBlanca海外项目待开工以及储备项目容量合计达1770.3MW。随着国内领先格局的确立以及品牌的树立，公司有望复制国内成功经验，不断开拓风机业务新增长点。（二）天顺风能（002531.SZ）1、国内塔筒龙头，与国际风机大厂合作稳定公司是国内风机塔筒大龙头型企业，产品品质优良、认可度高，稳定供应国际一线风机大厂Vestas、GE、Siemens等。历年海外营收占比超50%，是真正意义上具备国际竞争力的塔筒企业。2017年7月公司全资子公司天顺新能源与Vestas签订新一期采购框架协议，明确了Vestas于2017-2020年每年对公司塔筒采购量不低于1200-1800段。全球风电发展平稳，海外市场毛利率优于国内市场，公司风塔业务有望保持稳步增长。2、积极拓展叶片产业链公司2016年5月设立常熟叶片生产基地，2017年初开始建设叶片工厂，预计2018将贡献业绩。规划产能8条线，670套产品，主要定位于中高端市场。凭借稳定的客户关系，公司有望迅速进入主流风机厂供应链。3、自营风电场稳步扩张，限电改善提升盈利空间公司投资的运营的新疆哈密300MW风电项目已于2016年7月底实现了并网稳定运营，2017年1-9月实现盈利8800万，随着升压线路双回路另一条支线建成，新疆地区弃风率将进一步下行，哈密风场盈利有望持续提升。公司定增募投的山东、河南330MW风电项目有望于2017年底、2018年初陆续并网运营。公司计划2018年启动菏泽牡丹证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号17 行业深度研究报告李村二期50MW以及广西上思四方岭一期49.5MW风电项目。同时已签订山东、江苏、安徽、河南、广西共计755MW风电开发协议。公司自营电场建设稳步推进，电场盈利持续向好。（三）泰胜风能（300129.SZ）1、国内塔筒领先制造商公司是国内领先的风塔生产企业，产能布局新疆、上海、江苏、内蒙古等地，产品已进入金风科技、华锐风电等国内主流风电企业。公司已取得Vestas合格供应商资格，并与日立等企业形成良好合作，未来将重点拓展海外市场，风塔增量空间逐步打开。2、收购蓝岛海工积极布局海上风电公司2015年完成度蓝岛海工100%控股，积极布局海上风电业务。蓝岛海工具有丰富的海工装备生产经验，技术储备完善。同时地理位置相对优越，通过募集配套资金建设“重型装备产业协同综合技改项目”，提升生产效率，降低生产成本，增强物流能力，以把握海上风电未来两年迅速发展的行业契机抢占先机。海上风电项目目前已从前期工程探索转向大规模工程招标建设期，海上风电已经进入业绩兑现期。3、联合丰年资本，积极拓展军民融合2016年8月9日公司公告以2000万参与丰年君盛基金，该基金计划募集5亿元专注于军工领域股权投资，随后丰年资本从公司大股东受让公司3.91%股权，形成深度合作。2017年9月21日公司公告与丰年君盛控股的江苏昌力签订战略合作协议，对昌力科技进行投资。昌力科技主营精度冷拔钢管、液压油缸、阻尼缓冲减震系统等产品，军工订单占比超95%；2016年营收5223.5万元，净利润1298.4万；2017年上半年实现营收8202.2万元，净利润2750.9万元。公司军工融合已迈出实质性步伐，未来有望接力风塔成为公司全新增长点。（四）中材科技（002080.SZ）1、国内风电叶片龙头，具备全球竞争力公司是国内风电叶片的龙头型企业，2016年叶片业务实现营业收入32.57亿元，净利润2.94亿元，国内市场占有率达23%，连续六年保持国内第一。公司继承原南京玻璃纤维研究设计院、北京玻璃钢研究设计院和苏州非金属矿工业设计研究院，玻纤研究及设计技术储备及沉淀丰厚，具备全球性竞争力。2、玻纤业务格局稳定，量价齐升推动业绩增长公司2015年收购泰山玻纤进军玻纤领域，泰山玻纤以玻璃纤维及其复合材料为主业，主要产品包括无碱玻璃纤维毡、无捻粗纱、电子级纺织纱、短切纤维等共七大类59个品种。公司募资新建2条10万吨玻纤产线，目前公司在产产能达70万吨，规模位居全国第二，全球第五。今年以来，受益于下游行业需求大幅提升，前三季度公司实现玻纤销售53.6万吨，同比增长近30%，同时价格也实现了一定回升，推动公司业绩较快增长。3、积极布局锂电隔膜，中材隔膜放量在即公司2011年进入锂电隔膜行业，已在南京产拥有2720万平产能；2016年在山东滕州设立中材锂膜子公司，主要从事高性能锂电池隔膜材料的研发、生产、销售及技术服务。初期投资建设4条产线合计2.4亿平产能，预计2018年初达产；同时公司计划未来每年新增4条产线，预计到2019年形成10亿平左右的生产能力，跻身国内一线隔膜供应商。公司新增产线将采用国际领先的同步双拉湿法工艺，首条新线已全面进入试生产阶段，产品已送主要目标证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号18 行业深度研究报告客户试装测试，其余三条产线在积极安装设备及调试，隔膜产品放量在即。六、风险提示弃风率再次上升引发风电投资意愿下滑、南方风电开发进展不及预期、原料价格大幅攀升吞噬企业毛利。证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号19 行业深度研究报告电力设备与新能源组团队介绍首席分析师：胡毅北京化工大学硕士。曾任职于天津力神、普华永道、中银国际证券、招商证券。2017年加入华创证券研究所。2015、2016年新财富上榜团队核心成员。分析师：于潇北京大学管理学硕士。曾任职于通用电气、中泰证券、东吴证券。2017年加入华创证券研究所。2015、2016年新财富团队成员。研究员：王秀强山东财经大学管理学学士。曾任职于《21世纪经济报道》，能见科技前合伙人。2016年加入华创证券研究所。助理研究员：邱迪中国矿业大学工学硕士。2016年加入华创证券研究所。助理研究员：石坤鋆贵州财经大学经济学学士。2016年加入华创证券研究所。华创证券机构销售通讯录地区姓名职务办公电话企业邮箱申涛高级销售经理010-63214683shentao@hcyjs.com北京机构销售部刘蕾销售经理010-63214683liulei@hcyjs.com黄旭东销售经理010-66500801huangxudong@hcyjs.com张娟所长助理、广深机构销售总监0755-82828570zhangjuan@hcyjs.com郭佳资深销售经理0755-82871425guojia@hcyjs.com王栋高级销售经理0755-88283039wangdong@hcyjs.com广深机构销售部汪丽燕高级销售经理0755-83715428wangliyan@hcyjs.com罗颖茵销售经理075583479862luoyingyin@hcyjs.com朱研销售助理0755-82027731zhuyan@hcyjs.com石露华东区域销售总监021-20572595shilu@hcyjs.com沈晓瑜资深销售经理021-20572589shenxiaoyu@hcyjs.com朱登科高级销售经理021-20572548zhudengke@hcyjs.com张佳妮销售经理021-20572585zhangjiani@hcyjs.com上海机构销售部陈晨销售经理021-20572597chenchen@hcyjs.com何逸云销售助理021-20572591heyiyun@hcyjs.com张敏敏销售助理021-20572592zhangminmin@hcyjs.com柯任销售助理021-20572590keren@hcyjs.com蒋瑜销售助理021-20572509jiangyu@hcyjs.com证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号20 行业深度研究报告华创行业公司投资评级体系(基准指数沪深300)公司投资评级说明：强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上；推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%－20%；中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%－10%之间；回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。行业投资评级说明：推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上；中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%；回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。分析师声明每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明：分析师撰写本报告是基于可靠的已公开信息，准确表述了分析师的个人观点；分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。免责声明本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履行披露义务。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成本公司对所述证券买卖的出价或询价。本报告所载信息均为个人观点，并不构成对所涉及证券的个人投资建议，也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。本文中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动。本报告版权仅为本公司所有，本公司对本报告保留一切权利，未经本公司事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华创证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。证券市场是一个风险无时不在的市场，请您务必对盈亏风险有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。华创证券研究所北京总部广深分部上海分部地址：北京市西城区锦什坊街26号地址：深圳市福田区香梅路1061号地址：上海浦东银城中路200号恒奥中心C座3A中投国际商务中心A座19楼3402室邮编：100033邮编：518034邮编：200120传真：010-66500801传真：0755-82027731传真：021-50581170会议室：010-66500900会议室：0755-82828562会议室：021-20572500证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号21'