电力设备及新能源行业2018年锂电策略：进入“双积分”时代，格局渐清晰，成长更确定 38页

'HeaderTable_User108007411311971717041376039218HeaderTable_Industry13020400看好investRatingChange.same173833568新能源汽车产业链2018年锂电策略：进入“双积分”时代，格局渐清晰，成长更确定核心观点行业评级看好中性看淡(维持)国家/地区中国/A股行业进入“双积分”时代。在双积分政策推动下，新能源汽车行业进入一个行业电力设备及新能源健康、稳定、可持续的长期增长阶段。我们判断，叠加国家燃料消耗负积分报告发布日期2017年12月13日与新能源正积分的考核要求，进入从放量到技术的不断升级，行业进入有序发展期。我们分析，传统车企可通过新能源车上量或提高续航里程两种方式行业表现以降低燃料消耗量平均值，从短期来看企业优先冲量的效果更好，而当新能电力设备及新能源沪深300源车达到一定比例时，着重提升续航里程对降低平均能耗的效果将更具优势；37%多角度测算，2018年预估新能源车产量下限为86万辆。我们按新能源积分25%比例测算，2018年新能源车产量下限有望达到86万辆（新能源乘用车6212%万辆），按燃料消耗目标值测算2018年新能源车产量则有望达到93万辆（新0%能源乘用车67万辆），按工信部目标值测算则最为乐观，2018年产量有望-12%达到113万辆（新能源乘用车82万辆）。-25%中游成长加速、竞争加剧，技术、客户资源、上游议价为核心竞争力。从电6/12117/0117/0217/0317/0417/0517/0617/0717/0817/0917/1017/11策池产业链来看，电芯进入扩张与强者恒强阶段，集中度仍有望进一步提升，因此中游竞争将以是否能够成为电芯龙头的核心供应商为评判标准。中游端，资料来源：WIND略2018年正极材料是最大看点，受益新能源汽车的增长叠加三元使用率的快速报提升，行业将呈现100%以上的增速，具有较强上游议价能力、目前客户良告好、技术优势突出的企业优势大；隔膜领域关注湿法隔膜，产能释放不充分下高毛利率有望得到保持，优先关注产能释放较快、切入下游重点企业、毛利率较高的公司；电解液整体供需结构有所优化，耐高压型电解液与普通电解液走出分化行情，建议关注具备产业链优势，产能扩张带来规模效应的天赐材料。2018年仍将是上游资源紧缺，价格易涨难跌。碳酸锂：2018年有望延续2017年紧平衡态势，盐湖提锂作为较大的边际增量释放产能具有一定不确定性，但从长期考虑盐湖提锂具有显著的成本优势，建议同时布局矿石锂和盐湖提锂，关注赣锋锂业、盐湖股份。钴材料较于锂，供给几乎无弹性，同时高镍仍需要时间，因此我们看好18年钴价的进一步上涨，建议关注钴资源公司华友钴业；钴回收公司格林美。投资建议与投资标的证券分析师卢日鑫2018年是双积分元年，长效机制建立，行业进入放量与技术不断升级的良性021-63325888*6118发展新阶段，新能源汽车的竞争力有望大幅提升，因此新能源电池上游产业lurixin@orientsec.com.cn链也将进入快速成长阶段。而在放量之际，产业格局发生激烈变化会是大概执业证书编号：S0860515100003率事件，因此我们从市场份额、技术、客户资源、上游议价能力等多角度，李梦强优选出各领域最优质标的，建议关注赣锋锂业(002460，未评级)、盐湖股份021-63325888-4034(000792，未评级)、格林美(002340，未评级)、华友钴业(603799，未评级)、limengqiang@orientsec.com.cn【行天赐材料(002709，未评级)、创新股份(002812，未评级)、沧州明珠(002108，执业证书编号：S0860517100003业·买入)、杉杉股份(600884，未评级)联系人彭海涛证风险提示券021-63325888-5098研penghaitao@orientsec.com.cn双积分政策实施不及预期；新能源车补贴存在不确定性。究报告】东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。14063046/30242/2017121315:44 HeaderTable_TypeTitle新能源汽车产业链策略报告——2018年锂电策略：进入双积分时代，格局渐清晰，成长更确定目录一、双积分制度有望为新能源车良性成长打开空间........................................51.1双积分政策可视为政府补贴的延续，有利于营造公平的竞争环境.................................5双积分政策可视为政府补贴退坡的补充5双积分政策有利于营造公平的竞争环境6双积分政策下小企业将面临淘汰压力61.2双积分政策下新能源乘用车发展趋势分析.....................................................................7数量先行，续航里程其次71.3双积分下新能源汽车产量预测....................................................................................10按新能源汽车积分比例要求测算10按燃料消耗目标值测算11按工信部2020年目标值测算12二、动力电池行业受益于新能源汽车行业高速增长......................................132.1动力电池产业链分析...................................................................................................132.2电芯：龙头崛起带动产业集中度提升..........................................................................161）周期判断：电芯产能依旧严重过剩162）行业机会：关注龙头份额快速集中173）汽车与电池龙头绑定产业链机会18三、中游：格局逐渐清晰，成长开始加速....................................................183.1正极：需求及产量均高速增长，强强联合+技术优势为主线.......................................181）正极是动力锂电池核心，需求空间巨大182）产能过剩恐引发竞争，企业调整生产线转型三元材料213）高镍三元众望所归，普及之路开启234）进入高速成长期，技术、渠道、资源三大因素影响竞争格局243.2隔膜：价格继续下行，关注湿法隔膜企业市占率变化.................................................253.3电解液：产能利用率提升，关注高电压电解液...........................................................264.4负极：不重产能重技术，关注硅碳复合产业化...........................................................28四、上游：资源稀缺属性可持续，继续看好锂、钴......................................314.1碳酸锂：供需拐点来临，紧盯盐湖提锂进度...............................................................314.2钴矿：供给无弹性，需求快增长.................................................................................33五、投资建议...............................................................................................36风险提示......................................................................................................36有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。214063046/30242/2017121315:44 HeaderTable_TypeTitle新能源汽车产业链策略报告——2018年锂电策略：进入双积分时代，格局渐清晰，成长更确定图表目录表1：乘用车产量在3-5万区间的车企.........................................................................................7表2：2017-2020年动力电池需求量测算....................................................................................16表3：正极材料企业产能情况统计..............................................................................................22表4：《汽车动力电池行业规范条件（2017年）》（征求意见稿）要点..........................................23表5：格林美近期供货协议和项目投资公告................................................................................24表6：锂电隔膜各厂家产能情况（单位：亿平）.........................................................................25表7：锂电池主要负极企业产能及在建项目................................................................................29表8：2017-2018年全球钴矿新增项目产能梳理.........................................................................34表9：全球主要精炼企业未来扩产计划.......................................................................................35表10：全球钴产量和消费平衡表................................................................................................35图1：中国双积分管理方案...........................................................................................................5图2：2017年新能源乘用车补贴标准............................................................................................5图3：网上流传2018年纯电动乘用车补贴调整方案......................................................................6图4：各国燃油车百公里油耗标准对比.........................................................................................7图5：车企新能源汽车比例仍非常低.............................................................................................8图6：纯电动乘用车结构...............................................................................................................9图7：单车平均电量趋势...............................................................................................................9图8：乘用车电池分类占比...........................................................................................................9图9：新能源乘用车单车积分情况..............................................................................................10图10：新能源汽车积分比例.......................................................................................................10图11：按新能源积分比例测算新能源汽车产量...........................................................................10图12：主要国家和地区燃料消耗量状态及标准对比....................................................................11图13：按燃料消耗目标值测算新能源汽车产量...........................................................................12图14：按工信部目标规划测算新能源车产量..............................................................................12图15：动力锂电池产业链各环节成本占比..................................................................................13图16：动力电池产业链..............................................................................................................13图17：2012-2016年动力电池装机量（GWh）及增速................................................................14图18：2016年至今月度动力电池装机量（GWh）及增速...........................................................14图19：单车平均电量趋势（KWh）............................................................................................15图20：年度单车平均电量预测（KWh）.....................................................................................15图21：2016H1和2017H1电动车锂电池装机结构（按车类别）.................................................16有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。314063046/30242/2017121315:44 HeaderTable_TypeTitle新能源汽车产业链策略报告——2018年锂电策略：进入双积分时代，格局渐清晰，成长更确定图22：2017H1电动车锂电池装机情况（按电池类别）..............................................................16图23：2016年产能集中度并不高...............................................................................................17图24：2017年H1出货量向龙头集中趋势明显...........................................................................17图25：CATL上下游配套情况....................................................................................................18图26：比亚迪上下游配套情况....................................................................................................18图27：动力电池结构示意图.......................................................................................................19图28：动力电池材料成本分布....................................................................................................19图29：正极材料性能比较...........................................................................................................19图30：2010-2016年我国锂电正极材料产量（万吨）及同比增速..............................................20图31：2014-2016年主要正极材料产量占比情况.......................................................................20图32：各类正极材料在动力电池中的使用占比...........................................................................20图33：2016年新能源乘用车动力电池种类占比..........................................................................20图34：2017年1-10月新能源乘用车动力电池种类占比...........................................................20图35：1GWh动力锂电池正极材料产业链相关原材料需求量......................................................21图36：正极材料性能比较...........................................................................................................23图37：干法隔膜供给已比较过剩（单位：亿平）.......................................................................25图38：湿法隔膜供需拐点可能在2018年出现（单位：亿平）...................................................25图39：锂电隔膜价格（单位：元/平方米）...............................................................................25图40：2016年湿法隔膜市场份额情况........................................................................................26图41：部分湿法隔膜厂家毛利率水平.........................................................................................26图42：2018年电解液厂商预计产能............................................................................................27图43：2016年国内电解液企业市场份额....................................................................................27图44：2018年国内电解液企业产能预计份额.............................................................................27图45：不同类型电解液价格.......................................................................................................28图46：国内负极材料产量及需求量（单位：万吨）....................................................................28图47：锂电池正负极材料电位-比容量图...................................................................................29图48：锂离子电池原理与关键技术.............................................................................................30图49：介孔硅/碳复合材料结构图..............................................................................................31图50：2018年碳酸锂可能迎来供需拐点（单位：吨）...............................................................31图51：2018年碳酸锂扩产结构情况............................................................................................32图52：2018年盐湖提锂扩产结构情况........................................................................................32图53：全球碳酸锂成本曲线.......................................................................................................32图54：全球钴消费结构(吨/年)..................................................................................................33图55：全球钴矿及精炼钴产量增长放缓.....................................................................................34有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。414063046/30242/2017121315:44 HeaderTable_TypeTitle新能源汽车产业链策略报告——2018年锂电策略：进入双积分时代，格局渐清晰，成长更确定一、双积分制度有望为新能源车良性成长打开空间1.1双积分政策可视为政府补贴的延续，有利于营造公平的竞争环境2017年9月28日，工信部、财政部、商务部、海关总署、质检总局等五部门联合发布《乘用车企业平均燃料消耗量与新能源汽车积分并行管理办法》，规定该办法自2018年4月1日起施行，同时规定对传统能源乘用车年度生产量或者进口量达到3万辆以上的企业，自2019年开始设定新能源汽车积分比例要求，这标志着备受关注的双积分政策正式落地。图1：中国双积分管理方案CAFC积分管理NEV积分管理管理部门工信部双要求、双积分管理NEV正积分：允许自由交易，不能结转管理方式CAFC正积分：允许结转和在关联企业下年或关联转让间转让一分两用：可抵CAFC负积分所有在中国境内销售乘用车的企业在中国境内年产量或进口量大于3万辆考核主体（含进口车企业）的乘用车企业对国产乘用车产品和进口乘用车产品分别核算企业平均油耗满足目标值NEV积分比例目标值：2019年10%、考核要求2020年：5L/100km2020年12%建立信用评价体系惩罚措施暂停受理达标车型公告申请暂停部分燃油车型生产暂停部分高油耗车型生产数据来源：工信部、东方证券研究所双积分政策可视为政府补贴退坡的补充双积分政策本质上将新能源车发展由政府补贴模式引向市场自由补贴模式，在政府补贴退坡情况下保证了新能源汽车的竞争力和企业的盈利性。政府补贴是我国新能源汽车迅速发展的重要的推手，而根据新能源汽车推广应用财政支持政策，2017-2020年我国除燃料电池汽车外其他车型补助标准将做适当退坡，其中2017-2018年补助标准在2016年基础上下降20%，2019年-2020年补助标准在2016年基础上下降40%，近期更有媒体报道退坡可能会提前至2018年。我们认为在当前新能源汽车发展仍处于初期、消费者对价格仍较为敏感的大背景下，双积分政策的推出与政府补贴的减少将形成一定的对冲关系，实际上是国家对补贴逐步退坡后的一种政策补充，并将政府补贴模式逐步导向市场自由补贴模式，减少劣币驱逐良币事件的发生。而汽车企业通过售卖新能源积分获得额外收入，并支持新能源车低价销售，有助于保证国补退坡后新能源车价格仍保持一定竞争力。图2：2017年新能源乘用车补贴标准514063046/30242/2017121315:44 HeaderTable_TypeTitle新能源汽车产业链策略报告——2018年锂电策略：进入双积分时代，格局渐清晰，成长更确定2017年新能源乘用车补贴标准纯电续航里程R（工况法、公里）车辆类型地方财政单车补贴上限100≤R＜150150≤R＜200R≥250R≥50纯电动乘用车23.64.4/插电式混合动力不超过中央财政单车补贴乘用车///2.4额的50%（含增程式）数据来源：工信部、东方证券研究所图3：网上流传2018年纯电动乘用车补贴调整方案2018年纯电动乘用车补贴调整方案纯电续航里程R电池包能量百公里电耗地方财政单补贴金额（万中央财政补中央财政补（工况法、公密度优于现行政车补贴上限元/辆）贴调整系数贴调整系数里）（Wh/kg）策比例（万元）150≤R＜2001105-1200.510-15%0.5200≤R＜2502.5120-140115-35%1不超过中央250≤R＜3003.4＞1401.1＞35%1.1财政单车补300≤R＜4004.5贴额的50%400≤R5要求：1.纯电动乘用车动力电池系统的质量能量密度不低于105Wh/kg；2.纯电动整车能耗优于2017年现行政策的10%；3.纯电单位电池电量补贴上限不超过1100元/kWh。数据来源：连线新能源、东方证券研究所双积分政策有利于营造公平的竞争环境从全国范围来看，目前新能源车推广进度不够理想，除了技术待突破、充电设施不够完善外，地方保护主义也严重阻碍着新能源汽车的发展和推广，主要表现为地方政策通过设置技术或非技术壁垒，排斥有竞争力的外来产品，尤其在地方补贴上将不同企业区别对待，影响了新能源汽车的正常发展，将全国新能源汽车市场人为割裂。而随着国补退坡，地方补贴也将随之下降，地方保护对企业的影响减弱，同时双积分尤其是新能源积分政策的推出一方面弥补了补贴的退坡，一方面更有利于有核心技术优势、产品更具竞争力的企业，未来有助于推动行业良性发展。双积分政策下小企业将面临淘汰压力相比于先前的征求意见稿，终版的《乘用车企业平均燃料消耗量与新能源汽车积分并行管理办法》将新能源积分的门槛由5万辆调整至3万辆，将更多的中小企业纳入考核，这一方面将推动小企业更快地做大做强，另一方面也有利于行业兼并重组以及淘汰弱势企业。部分车企由于生产规模小，或者产品相对偏重于商用车，在新能源领域发展动力不足，甚至形成部分进口车企通过少进口车辆逃避新能源责任的现象。而通过此次新能源积分门槛的调整，至少有12家企业重新被纳入考核范围，合计产生4.68万的新能源积分要求，对新能源汽车的拉动量在1.5万辆左右。更为严苛的是，如果这类企业不大力发展新能源汽车，届时或将面临高额购买新能源积分或无车可产的局面，最终走向破产甚至消亡，因此在双积分下弱势企业的重新洗牌将不可避免。614063046/30242/2017121315:44 HeaderTable_TypeTitle新能源汽车产业链策略报告——2018年锂电策略：进入双积分时代，格局渐清晰，成长更确定表1：乘用车产量在3-5万区间的车企乘用车产乘用车产类别企业名称类别企业名称量（辆）量（辆）国产一汽海马汽车有限公司59189国产江西昌河铃木汽车有限公司31553国产江铃汽车股份有限公司57987国产北京宝沃汽车有限公司29193国产广汽三菱汽车有限公司57006国产河北长安汽车有限公司28461国产一汽吉林汽车有限公司52900国产观致汽车有限公司24185国产重庆力帆汽车有限公司49138进口一汽进出口汽车有限公司50662国产四川野马汽车股份有限公司40938进口福田汽车（中国）有限公司49768国产东风裕隆汽车有限公司40083进口斯巴鲁汽车（中国）有限公司45118国产北汽（广州）汽车有限公司37166进口大众汽车（中国）销售有限公司35112国产郑州日产汽车有限公司35800进口克莱斯勒（中国）汽车销售有限公司29653国产北汽福田汽车股份有限公司35514进口沃尔沃汽车销售（上海）有限公司17357国产天津一汽夏利汽车股份有限公司34741进口日产（中国）投资有限公司14548国产东风雷诺汽车有限公司33255进口三菱汽车销售（中国）有限公司13030数据来源：乘联会、东方证券研究所1.2双积分政策下新能源乘用车发展趋势分析数量先行，续航里程其次双积分制度重要的既定目标是推动我国先进汽车节能技术的发展和应用，持续降低我国乘用车燃料消耗量，根据《节能与新能源汽车产业发展规划（2012-2020年）》要求，我国乘用车新车平均燃料消耗量水平在2020年要达到5L/100km。对于传统车企而言，传统燃油车百公里油耗降低1L较为困难且需要时间，而发展新能源汽车既能享受CAFC法规对核算数量和燃料消耗量的优惠，又能直接获得NEV积分，因此获得了双重优惠。图4：各国燃油车百公里油耗标准对比数据来源：东方证券研究所714063046/30242/2017121315:44 HeaderTable_TypeTitle新能源汽车产业链策略报告——2018年锂电策略：进入双积分时代，格局渐清晰，成长更确定我们假设企业和国家的目标一致，同样是降低平均燃料消耗量，并假设其传统乘用车生产规模为x，新能源纯电乘用车产量为y，平均续航里程为R，同时规定新能源汽车燃料消耗量以0计且到2020年新能源汽车核算基数为2倍，新能源积分比例为12%。则：新能源汽车优惠政策对CAFC的贡献为：（）NEV积分对CAFC的贡献为：()很明显，上下两式可归结到两个变量：即y/x和R，其中y/x可视为新能源车与传统车比例，R为新能源车续航里程。从企业角度来看，无论是增加新能源汽车比例（提高y/x），还是增加新能源车续航里程，都有助于其降低平均燃料消耗量，但企业在短期内还是面临抉择：到底是投入更多的成本，研发生产长续航里程的新能源汽车以获得更高的NEV积分，还是大量生产成本相对较低的、续航里程较短的新能源汽车，以通过数量优惠实现CAFC达标？从短期来看，我们判断车企优先冲数量的可能性更大。理由如下：（1）当前大部分传统车企的新能源车比重不高，即y/x值非常小，其通过冲量每提高1个百分点，可带来近10倍即0.1L/100km的燃料消耗下降，这对企业而言难度相对较小；（2）在新能源车占比较小情况下，新能源车续航里程每提高100km，NEV端对燃料消耗量的贡献为，假设传统车与新能源车之比为10:1，则其燃料消耗量也下降0.1L/100km，但两点值得注意，一是新能源车产量占比提升1%难度要小于续航里程提高100km，二是目前大部分车企新能源车占比远不及10%，即x/y值非常大，分母端削弱了增加续航里程的效果。图5：车企新能源汽车比例仍非常低新能源车占比比亚迪江淮众泰奇瑞吉利北汽华泰长安力帆上汽华晨长城广汽东风福汽一汽0%5%10%15%20%25%30%35%数据来源：中汽协、东方证券研究所814063046/30242/2017121315:44 HeaderTable_TypeTitle新能源汽车产业链策略报告——2018年锂电策略：进入双积分时代，格局渐清晰，成长更确定从乘用车消费结构来看，我们也可以看到相对较为低端的A00型仍是市场主流，且自2017年以来占比有不断提升趋势。从单车平均电量来看，在客车、专用车单车平均电量不断提升的过程中，乘用车单车平均电量变化并不明显，且能量密度相对较低的磷酸铁锂电池在其中占比有所提升。从长期来看，我们认为当新能源汽车到达一定比例时，着重提升续航里程的优势将会逐渐体现出来，例如当车企新能源车比重提升至30%，通过电池能量密度提高、车身轻量化等途径使得新能源车续航里程增加33km就可以使乘用车平均燃料消耗量下降0.1L/100km，而当新能源汽车比重达到50%时，续航里程增加25km就可以使平均燃料消耗量下降0.1L/100km，相对目前难度减轻不少。图6：纯电动乘用车结构A00A0AB100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月13579135791357913579111111年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年20142014201420142014201520152015201520152016201620162016201620172017201720172017201420152016数据来源：乘联会、东方证券研究所图7：单车平均电量趋势图8：乘用车电池分类占比客车乘用车专用车三元磷酸铁锂其他18070100%160601405080%1201004060%80306040%2040102020%00月月月月月月月月月月月月月月月月月0%1357913579135791111年年年年年年年年年年年年年年年年年20152015201520152015201620162016201620162017201720172017201720152016数据来源：Wind、中汽协、东方证券研究所数据来源：Wind、中汽协、东方证券研究所914063046/30242/2017121315:44 HeaderTable_TypeTitle新能源汽车产业链策略报告——2018年锂电策略：进入双积分时代，格局渐清晰，成长更确定1.3双积分下新能源汽车产量预测按新能源汽车积分比例要求测算根据双积分管理办法，到2019年、2020年新能源汽车积分比例要求达到10%和12%，而2016年、2017年1-10月该比例为4.1%和5.7%，相应的单车平均积分为3和2.9。我们估测到2018年国内整个乘用车市场维持稳定，基本保持在2400万辆水平，新能源车比例达到8%情况下对应积分为192万分，考虑车企前期以冲量为主，单车积分会有所提高但幅度不会过大，约为3.1分左右，则对应新能源乘用车产量为62万辆，考虑乘用车在新能源车中占比约为70%到75%，则对应2018年新能源车产量约为86万辆。而到2020年，新能源积分比例将达到12%，若纯电汽车平均续航里程达到250km，则纯电对应积分为3.8分，考虑近20%插电混动车后平均单车积分约为3.5分，对应电动乘用车产量为82.3万辆，新能源车总产量将达到110万辆左右。图9：新能源乘用车单车积分情况图10：新能源汽车积分比例201620172016年2017年3.312%3.210%3.18%3.02.96%2.84%2.72%2.62.50%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月数据来源：网上资料整理、东方证券研究所数据来源：网上资料整理、东方证券研究所图11：按新能源积分比例测算新能源汽车产量新能源车产量新能源乘用车产量1201008060402002014201520162017e2018e2019e2020e数据来源：工信部、Wind、东方证券研究所1014063046/30242/2017121315:44 HeaderTable_TypeTitle新能源汽车产业链策略报告——2018年锂电策略：进入双积分时代，格局渐清晰，成长更确定按燃料消耗目标值测算根据企业平均燃料消耗量要求，2018年、2019年、2020年对燃料消耗量目标值的放宽限度分别为120%、110%和100%，即对应的油耗目标分别为6L/100km、5.5L/100km和5L/100km，而燃油乘用车实际平均油耗按最乐观估计在2018年基础上每年下降0.5L/100km（实际难度较大，且越往后边际递减难度越高），即2019年为6L/100km、2020年为5.5L/100km，则据此我们可以倒推出新能源乘用车的底线需求。以2018年为例，若传统乘用车产量为2400万辆且平均油耗为6.5L/100km，假设新能源车油耗为零（实际不为零且能放大新能源车需求量，此处保守且简化计算）且需求量为x，其对应倍数为3，则新能源乘用车需要达到66.67万辆才能满足6L/100km的燃料目标值要求。2018年目标值测算：2019年目标值测算：2020年目标值测算：在强假设条件下，我们保守测算得2019年、2020年对应新能源乘用车的需求量分别为72.73万辆和120万辆，与上文一致，我们进一步推得2018年至2020年新能源车产量分别为92.6万辆、98.3万辆和160万辆。数据相较按新能源积分比例测算较为乐观，尤其在2020年，由于新能源车对应权重由3倍下滑至2倍，因此需要更多的新能源车数来弥补油耗积分的不足。图12：主要国家和地区燃料消耗量状态及标准对比数据来源：工信部、东方证券研究所1114063046/30242/2017121315:44 HeaderTable_TypeTitle新能源汽车产业链策略报告——2018年锂电策略：进入双积分时代，格局渐清晰，成长更确定图13：按燃料消耗目标值测算新能源汽车产量新能源车产量新能源乘用车产量1801601401201008060402002014201520162017e2018e2019e2020e数据来源：工信部、Wind、东方证券研究所按工信部2020年目标值测算根据工信部《汽车产业中长期发展规划》，我国到2020年新能源汽车年产量要达到200万辆，到2025年我国新能源汽车销量占比要达到20%以上。按照2017年70万辆目标以及线性递推，则未来三年新能源车产量将分别达到113.3万辆、156.7万辆和200万辆，其中新能源乘用车为81.6万辆、115.9万辆和150万辆。图14：按工信部目标规划测算新能源车产量新能源车产量新能源乘用车产量2502001501005002014201520162017e2018e2019e2020e数据来源：东方证券研究所1214063046/30242/2017121315:44 HeaderTable_TypeTitle新能源汽车产业链策略报告——2018年锂电策略：进入双积分时代，格局渐清晰，成长更确定比较上述三种测算方式，我们可以看出按工信部目标值测算最为乐观，2018年新能源车产量将突破110万辆，其中乘用车将突破80万辆。按新能源积分比例的测算方式较为保守，据此推测2018年新能源汽车产量底线将达到86万辆，相比2017年的70万辆增长23%，其中乘用车约为62万辆。而按燃料消耗目标值测算的新能源车产量数据略好于前者，尤其2019年几乎与按新能源积分测算一致，而在其框架下2020年新能源车将出现爆发式增长。从近两年来看，我们预测2018、2019年新能源车保守产量为86万辆、98.3万辆，其中乘用车产量为62万辆、73万辆。二、动力电池行业受益于新能源汽车行业高速增长2.1动力电池产业链分析燃油汽车的三大件是发动机、变速箱和底盘，而对于新能源汽车，它的三大件则是电池、电控和电机。动力电池是新能源汽车的心脏，成本占新能源整车的40%，是影响包括整车质量、续航里程等一系列性能的关键所在，因此，动力电池的成本与性能是整车厂商关心的重中之重。新能源汽车的爆发推动了动力电池产业链速发展，目前我国新能源汽车已经形成了全产业链协同发展的态势。图15：动力锂电池产业链各环节成本占比数据来源：第一电动网，东方证券研究所动力电池成本中，正极材料占44%，正极材料成本中三元前驱体占55%。受益于新能源汽车行业大发展的影响，动力电池需求量不断攀升。2012年我国锂动力电池出货量仅1GWh，到2016年，出货量已经飙升到28.5GWh，同比增长79.4%。而2017年1-10月，动力电池装机量继续高增长，合计约17.52GWh，同比增长98.7%。双积分政策落地后，新能源车企将加快对产线布局，新能源汽车产销将恢复高增长，预计全年出货量将达到35GWh。图16：动力电池产业链1314063046/30242/2017121315:44 HeaderTable_TypeTitle新能源汽车产业链策略报告——2018年锂电策略：进入双积分时代，格局渐清晰，成长更确定数据来源：第一电动网，东方证券研究所图17：2012-2016年动力电池装机量（GWh）及增速动力电池装机量同比增速35350%30300%25250%20200%15150%10100%550%00%20122013201420152016数据来源：EVTank，东方证券研究所图18：2016年至今月度动力电池装机量（GWh）及增速装机量同比增长9.0500%8.0400%7.0300%6.05.0200%4.0100%3.00%2.01.0-100%0.0-200%月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月12345678912345678910111210年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年2016201620162016201620162016201620162017201720172017201720172017201720172016201620162017数据来源：乘联会，东方证券研究所1414063046/30242/2017121315:44 HeaderTable_TypeTitle新能源汽车产业链策略报告——2018年锂电策略：进入双积分时代，格局渐清晰，成长更确定我们记录了2015年至今月度单车平均装机量数据，整体来看，单车平均装机容量呈现出微幅增长的趋势，随着锂电池技术水平逐渐提升，高能量密度电池将逐渐普及，平均单车装机容量会进一步提升，根据工信部制定的目标，到2020年动力电池系统比能量要达到260Wh/kg，较当前翻一倍。根据已有信息，我们做如下关键假设：1、考虑到新能源汽车减重要求，单车平均装机容量并不会相应的增加一倍，对于乘用车和专用车而言，减重与增加单车容量并行，我们折中按增长50%计算；2、对于新能源客车而言，目前磷酸铁锂电池装机量占比高达90%，但磷酸铁锂电池系统比能量理论极限是160Wh/kg，我们假设到2020年，新能源客车三元电池占比提升至50%；3、假设系统比能量提升按年度线性增加，由于在假设1中我们已经考虑了减重影响，因此可以认为单车装机容量也将线性增加。据此我们就可以测算2017-2020年新能源汽车行业对动力电池的需求量，分别为38.75、57.55、84.81、126.18GWh。图19：单车平均电量趋势（KWh）乘用车客车专用车200150100500月月月月月月月月月月月月月月月月月1357913579135791111年年年年年年年年年年年年年年年年年20152015201520152015201620162016201620162017201720172017201720152016数据来源：乘联会，东方证券研究所图20：年度单车平均电量预测（KWh）新能源乘用车新能源客车新能源专用车160142.2132.2140122.2112.2120102.01008069.766.361.356.36046.851.338.539.933.936.94027.930.920.2200201520162017E2018E2019E2020E数据来源：乘联会，东方证券研究所，。2017-2020E为预测值。1514063046/30242/2017121315:44 HeaderTable_TypeTitle新能源汽车产业链策略报告——2018年锂电策略：进入双积分时代，格局渐清晰，成长更确定表2：2017-2020年动力电池需求量测算新能源汽车分类销量（万辆）20162017E2018E2019E2020E新能源乘用车32.0346.1965.2392.11128.05新能源客车13.7817.8222.4227.8536.02新能源专用车6.128.7314.2722.8536.02平均单车装机容量（KWh）新能源乘用车27.9330.9133.9136.9139.91新能源客车101.98112.18122.18132.18142.18新能源专用车46.851.2856.2861.2866.28动力电池需求量（GWh）新能源乘用车8.9514.2822.123451.1新能源客车14.0519.9927.436.8151.21新能源专用车2.864.488.031423.87合计25.8638.7557.5584.81126.18数据来源：中汽协，乘联会，东方证券研究所2.2电芯：龙头崛起带动产业集中度提升1）周期判断：电芯产能依旧严重过剩经历了2015年和2016年的行业高景气之后，动力电池行业在2017年进入调整期，预计全年电动车销量约70万辆，动力电池总需求约30GWh。需求结构方面，由于商用车的补贴大幅退坡，客车销量同比锐减，乘用车成为行业增长新动能，乘用车锂电装机占比迅速提升，据真锂研究统计，2017年上半年，中国电动汽车市场锂离子电池装机总量6.25GWh，同比下降5.88%，主要原因是1～4月份的情况比较惨淡所致，其中乘用车锂电装机同比增长28.8%，占比已超过65%，同比提升17个百分点，客车锂电装机则大幅下滑近六成，占比下降27个百分点。电池种类方面，由于乘用车装备电池以功率密度较高而安全性能稍逊的三元电池为主，2017年上半年三元电池占比已超过60%。图21：2016H1和2017H1电动车锂电池装机结构（按车类别）图22：2017H1电动车锂电池装机情况（按电池类别）1614063046/30242/2017121315:44 HeaderTable_TypeTitle新能源汽车产业链策略报告——2018年锂电策略：进入双积分时代，格局渐清晰，成长更确定数据来源：真锂研究、东方证券研究所数据来源：真锂研究、东方证券研究所供给方面，过去2年全行业大规模扩产，目前动力电池的产能至少在100GW以上，超过全年需求2倍以上，动力电池行业将面临严酷的洗牌和产能退出过程。然而，当前产能过剩的局面并不意味着行业规模将停止扩张，这种过剩是暂时性和结构性的。一方面，十三五规划到2020年国内电动车保有量达到500万辆，当年新增电动车销量达200万辆，我国每年销售的汽车数量中，电动车渗透率每提升1个百分点（约20万辆），动力电池需求将新增1GWh。与此同时，由于我国在“十一五”和“十二五”期间鼓励的技术路线是铁锂，2015年商用车的爆发再度带动铁锂产能的大幅扩张，截止到2016年，我国三元电池占总产能的比例仅有40%，预计2017年也仅能提升到47%左右，因此，尽管从总量上看，我国动力电池产能过剩严重，但随着乘用车的崛起，三元电池尤其是高端三元电池的产能仍然面临较大压力。2）行业机会：关注龙头份额快速集中截止到2016年年底，我国动力电池总产能约60GWh，其中产能超过4GWh的企业有6家，产能占比合计超过70%，其中比亚迪和CATL位居行业前两位，产能分别达到12GWh和9GWh，但与第二集团的领先优势并不显著。2017年以来，下游市场产能集中的趋势进一步明朗，据统计，2017年上半年供应量超过1GWh的只有CATL和比亚迪这2家厂商，其中，CATL以1.31GWh占据了20.98%的市场份额，比亚迪以1.08GWh占比17.35%，这2家厂商处于第1梯队，以较大幅度领先其他电池厂商，排名第三位的孚能科技市占率占比不及前2家的一半。图23：2016年产能集中度并不高图24：2017年H1出货量向龙头集中趋势明显1714063046/30242/2017121315:44 HeaderTable_TypeTitle新能源汽车产业链策略报告——2018年锂电策略：进入双积分时代，格局渐清晰，成长更确定数据来源：Bloomberg、东方证券研究所数据来源：Bloomberg、东方证券研究所由于动力电池新增需求逐渐转向乘用车，下游车企也更青睐龙头电池厂商，电芯龙头并未放缓扩产的脚步。2017年11月CATL进入IPO程序，计划募资130亿元继续用于扩产，预计到2020年CATL的电池产能将达50GWh，较2016年产能提升4.5倍。其他电芯厂商，比亚迪计划到2020年产能达到31GWh，较2016年产能提升1.5倍，国轩高科计划到2020年产能达到60亿Ah，约合20-24GWh，较2016年提升3倍。3）汽车与电池龙头绑定产业链机会随着市场份额的进一步集中，尽管动力电池行业的价格和毛利率将进一步下滑，但动力电池龙头供应链上的企业有望获得龙头市占率提升的红利。尤其是随着比亚迪开放供应链，动力电池行业的集中度将快速集中，当市场整合走向成熟，全行业的供给可能由3-5家主要企业瓜分市场，其中CATL和比亚迪必定不会缺席。在整合过程中，动力电池企业的盈利可能出现大幅波动，因此建议布局龙头企业的产业链。图25：CATL上下游配套情况图26：比亚迪上下游配套情况数据来源：真锂研究、东方证券研究所数据来源：真锂研究、东方证券研究所三、中游：格局逐渐清晰，成长开始加速3.1正极：需求及产量均高速增长，强强联合+技术优势为主线1）正极是动力锂电池核心，需求空间巨大动力锂电池电芯主要由正极材料、负极材料、隔膜和电解液构成。正极材料为电池提供锂离子，占电池总成本的30%-40%，其性能直接决定了动力锂电池容量上限，是产业链的核心部分。动力锂电池正极材料主要是锰酸锂、磷酸铁锂和三元正极材料，其中三元锂包括镍钴锰酸锂NCM和镍钴铝酸锂NCA两大类，三元NCM材料根据镍钴锰三元素的相对占比可细分为NCM333、NCM523、NCM622以及NCM811，随着镍占比的提升，正极材料能量密度也相应升高。锰酸锂：尖晶石型和层状型，分子式为LiMn2O4，理论容量为148mAh/g左右，应用在电池中约90-120mAh/g。锰酸锂具有资源丰富、成本低、无污染、安全性好、倍率性能好等优点，是理想的动力电池正极材料，但其较差的循环性能及电化学稳定性却大大限制了其产业化。磷酸铁锂：橄榄石状结构，分子式为LiFePO4，理论比容量为170mAh/g左右，实际应用中最高可达到160mAh/g。相比其他材料来说，磷酸铁锂的原物料来源更广泛、价格更低廉且无环境污染，1814063046/30242/2017121315:44 HeaderTable_TypeTitle新能源汽车产业链策略报告——2018年锂电策略：进入双积分时代，格局渐清晰，成长更确定加上较好的循环性能和高安全性，使得其率先在电动汽车上得到了应用，出于安全考虑，我国更是出台条例，规定新能源客车只能搭载磷酸铁锂电池，但是磷酸铁锂材料的导电性较差，振实密度较低，导致体积能量密度较低，限制了其进一步的应用。三元材料：以钴盐、锰盐、镍盐为原料，通过调配钴、锰、镍三者的比例，来获得不同的电极特性。三元材料结合了钴酸锂、镍酸锂和锰酸锂（铝酸锂）的优点，形成了三元共溶体，可以充分发挥三个组元的作用。理论容量较高，具有较为均衡的性质，在动力型电池市场中占据了重要的地位。图27：动力电池结构示意图图28：动力电池材料成本分布其他正极材料20%30%隔膜25%电解液负极材料15%10%数据来源：新材料在线，东方证券研究所数据来源：第一电动网，高工锂电，东方证券研究所图29：正极材料性能比较数据来源：中科院青海盐湖研究所、ofweek，东方证券研究所2016年全国锂电池正极材料产量16.16万吨，同比增长43%。其中，磷酸铁锂产量5.7万吨，同比增长75%；三元材料产量5.43万吨，同比增长49%。在动力电池应用领域，磷酸铁锂占很大比例，2016年，磷酸铁锂电池出货量20.33GWh，占比高达72.49%，三元锂出货量达到6.29GWh，占比达到22.44%，而其余的锰酸锂、钛酸锂等占比较小。这一数据在2017年发生了较大的变化，我们统计2017年前10个月的动力电池装机情况发现，三元电池占比已经超过了磷酸铁锂达到了52%，磷酸铁锂电池装机量占比降到了37%，此外，锰酸锂等其他电池装机量仍然很小，仅占11%。1914063046/30242/2017121315:44 HeaderTable_TypeTitle新能源汽车产业链策略报告——2018年锂电策略：进入双积分时代，格局渐清晰，成长更确定这表明三元电池正在逐渐取代磷酸铁锂成为动力电池的主力，该变化对上游正极材料的格局将产生重要影响。图30：2010-2016年我国锂电正极材料产量（万吨）及同比增速正极材料产量同比增速2070%60%1550%40%1030%20%510%00%2010201120122013201420152016数据来源：乘联会，高工产研，东方证券研究所图31：2014-2016年主要正极材料产量占比情况图32：各类正极材料在动力电池中的使用占比磷酸铁锂钴酸锂三元锂其他磷酸铁锂三元锂锰酸锂其他100%100%1%1%8.8%9.4%3%4%7%16.5%4%80%80%27%22%27.4%21.6%33.5%52%60%60%31.9%21.6%36.1%40%40%69%73%20%20%37%31.9%35.2%25.8%0%0%201420152016201520162017.1-10数据来源：EVTank，东方证券研究所数据来源：乘联会，东方证券研究所从细分车型来看，三元电池在新能源乘用车中的占比提升最快，2016年已经超过磷酸铁锂，占比达到57%，而这一数据在2017年1-9月的统计中是69%，三元锂电在乘用车中快速渗透，我们预计到2020年，三元锂在乘用车中的使用比例将达到95%。图33：2016年新能源乘用车动力电池种类占比图34：2017年1-10月新能源乘用车动力电池种类占比2014063046/30242/2017121315:44 HeaderTable_TypeTitle新能源汽车产业链策略报告——2018年锂电策略：进入双积分时代，格局渐清晰，成长更确定磷酸铁锂三元锂其他磷酸铁锂三元锂其他1%8%23%42%57%69%数据来源：乘联会，电池中国网，东方证券研究所数据来源：乘联会，电池中国网，东方证券研究所图35：1GWh动力锂电池正极材料产业链相关原材料需求量数据来源：第一电池网，中国粉体网，东方证券研究所2）产能过剩恐引发竞争，企业调整生产线转型三元材料《汽车产业中长期发展规划》预计2020年我国新能源汽车年产销200万辆，2016年全年产量仅为51.7万辆，距离目标缺口压力较大。2017-2020年CAGR需要达到40%才能完成2020年当年产销200万辆以上的目标。2020年产销200万辆对应的动力电池需求量是120GWh，根据行业发展趋势，我们预测三元锂占比将达到80%，磷酸铁锂20%，每GWh需要三元材料1700吨或者2114063046/30242/2017121315:44 HeaderTable_TypeTitle新能源汽车产业链策略报告——2018年锂电策略：进入双积分时代，格局渐清晰，成长更确定磷酸铁锂2400吨，据此推算，2020年，对三元正极材料需求量是16.3万吨，对磷酸铁锂需求量是5.8万吨，合计24万吨。目前我国正极材料CR5=28%，CR10=49%，行业集中度较低，低行业壁垒吸引了众多企业投产正极材料，据统计，截止2017年上半年，我国正极材料企业数量超过300家，而产能过万吨企业仅30家。根据我们整理的正极材料规模企业的产能以及扩产情况，其中，三元材料扩产产能占比高达73%。据高工锂电统计，2017年以来有数家企业布局正极材料项目，比如重庆特瑞10万吨，科恒股份1.2万吨，格林美6万吨，国轩高科2.2万吨，光华科技1.4万吨，振华科技2万吨，预计2020年总产能超过60万吨，产能远超需求量。产能过剩将加剧企业竞争压力，行业洗牌。尤其磷酸铁锂，高工LED产业研究所预测，到2018年有效产能将达30万吨/年，价格下行压力较大，企业纷纷调整生产线，转型三元材料。表3：正极材料企业产能情况统计公司当前产能在建产能未来总产能湖南杉杉3.3万吨=1.6万吨523/622+1.7万2万吨=1.5万吨622+5000吨钴酸5.3万吨吨钴酸锂锂厦门钨业1.7万吨=1万吨钴酸锂+7000吨3.6万吨三元材料（2万吨高镍三5.3万吨三元材料元）当升科技1.4万吨=1万吨523+2000吨2.1万吨=3000吨622+1.8万吨3.5万吨622+2000吨钴酸锂811格林美5.5万吨=1.5万吨正极材料+4万7万吨=1万吨正极材料+6万吨前12.5万吨吨前驱体驱体北大先行1.5万吨磷酸铁锂1.8万吨=1.5万吨磷酸铁锂+30003.3万吨吨高镍三元湖南瑞祥1.5万吨（3000吨三元）2万吨高镍三元3.5万吨宁波金和1.5万吨+2万吨前驱体————贵州达安1.5万吨磷酸铁锂+2.5万吨磷酸铁2万吨磷酸铁锂3.5万吨湖南升华2.2万吨=1.2万吨磷酸铁锂+1万4.8万吨=3万吨三元+1.8万吨磷7万吨吨三元酸铁锂）天津巴莫2.5万吨（锰酸锂、磷酸铁锂、三5000吨高镍三元3万吨元）长远锂科1.6万吨1万吨2.6万吨天赐材料1万吨磷酸铁+1万吨磷酸铁锂3万吨磷酸铁+2.5万吨磷酸铁锂3.5万吨贝特瑞1.7万吨磷酸铁锂+3000吨镍钴铝1.2万吨镍钴铝3.2万吨数据来源：公司公告，东方证券研究所2016年11月22日，工信部发布《汽车动力电池行业规范条件（2017年）》（征求意见稿）。意见稿对企业研发、生产、销售等环节进行了严格的条件约束，特别是对产品技术水平及相关指标进一步加严。行业规范要求主要体现在：生产能力、生产标准、生产条件和技术能力等。目前国内2214063046/30242/2017121315:44 HeaderTable_TypeTitle新能源汽车产业链策略报告——2018年锂电策略：进入双积分时代，格局渐清晰，成长更确定大多数企业不满足产能要求且产品技术水准与国外先进企业还有明显差距。意见稿实施后将加速优质动力电池企业进行横向整合，开展技术升级，做强多大形成竞争优势开拓国际市场。我们认为在产能过剩和技术升级的前提下，正极材料生产商将强强联合进行横纵整合。表4：《汽车动力电池行业规范条件（2017年）》（征求意见稿）要点方面要求生产能力锂离子动力电池单体企业年产能力不低于80亿瓦时，金属氢化物镍动力电池单体企业年产能力不低于1亿瓦时，超级电容器单体企业年产能力不低于1千万瓦时。系统企业年产能力不低于80000套或40亿瓦时。生产多种类型的动力电池单体企业、系统企业，其年产能力需分别满足上述要求。生产标准企业应在动力电池产品的安全性、一致性、循环寿命等方面制订不低于国家或行业标准的企业标准，并予以实施。生产条件企业应具有与生产产品品种和规模相适应的生产设备、设施及其所有权。技术能力企业应建立产品设计开发机构，配备相应的研究开发人员，其占企业员工总数比例不得少于10%或总数不得少于100人。数据来源：工信部，东方证券研究所3）高镍三元众望所归，普及之路开启对于动力电池而言，一般主要关心五大类问题：一是安全性；二是续航能力（能量密度）；三是循环使用即寿命；四是成本；五是方便性。在动力电池发展早期，磷酸铁锂（LFP）在安全性，成本、高温性能和循环寿命方面具有领先优势，得到了广泛的应用。而随着新能源汽车的快速发展，提高电池能量密度成为行业共识。尤其是2017年4月，工信部发布的《汽车产业中长期发展规划》要求动力电池单体比能量达到300Wh/Kg，系统比能量260Wh/Kg。基于磷酸铁锂的动力电池能量密度很难满足此要求。因此，三元锂电池已经是大势所趋，而高镍三元由于成本优势为研发的重点方向，目前622已基本成熟，未来2年大规模推广将是大概率事件，而811的进度则受限于研发进度，乐观估计3年后能够实现量产。因此，未来3年将是高镍三元的推广重要周期，在技术端优势突出的公司将会在竞争中脱颖而出。图36：正极材料性能比较2314063046/30242/2017121315:44 HeaderTable_TypeTitle新能源汽车产业链策略报告——2018年锂电策略：进入双积分时代，格局渐清晰，成长更确定数据来源：第一电动网、ofweek、东方证券研究所4）进入高速成长期，技术、渠道、资源三大因素影响竞争格局基于上文分析，三元正极材料产业极具特殊性：1）技术门槛不高，但技术优势很突出，需要在研发做巨大投入；2）有资源属性，上游资源品属于紧缺状态下，议价能力强的企业优势更大；3）需要跟随电芯企业成长。而此三大属性也决定了行业虽然门槛较低、非常分散，但由于下游电芯厂商的集中度较高，且研发在未来几年拉开差距的可能性极大，具有较强上游议价能力、目前客户结构好、技术有优势的企业，会形成竞争端的绝对优势。表5：格林美近期供货协议和项目投资公告日期执行主体类型主要信息2017.09.20无锡格林供货协依据经营发展规划，天津捷威预计未来三年正极材料需求量美、天津捷议为2018年3,959吨、2019年7,918吨、2020年15,837威吨并承诺同等条件下以无锡格林美新能源材料有限公司作为最优先供应商，公司承诺根据天津捷威每月实际订单数量提供产能与供应保证。2017.11.06荆门格林项目投荆门格林美与广东邦普循环、长江晨道（湖北））、宁波梅美、湖北格资山保税港区超兴投资一致同意共同出资成立湖北格林邦普新林邦普能源材料有限公司，注册资本10000万元人民币，公司认缴出资4335万元，持有合营公司43.35%股权，年产三元正极材料20000吨，并在公司成立后12个月内投产。数据来源：公司公告，东方证券研究所2414063046/30242/2017121315:44 HeaderTable_TypeTitle新能源汽车产业链策略报告——2018年锂电策略：进入双积分时代，格局渐清晰，成长更确定3.2隔膜：价格继续下行，关注湿法隔膜企业市占率变化隔膜干法、湿法结构性差异巨大，湿法隔膜目前仍属紧平衡。从供需来看，目前锂电隔膜已经出现供给过剩局面，其合计产能达到17亿平，而实际需求只有13.6亿平，而且到2020年隔膜产能还将增长2.7倍，而我们预计动力电池电量只会增加1.3倍左右，考虑消费电子、储能后增速可能更慢，因此从长期看隔膜供过于求的局面不会改变。但从干法、湿法来看，两者结构性差异较为明显，目前干法隔膜过剩更为严重，这也导致其价格不断下降，而湿法隔膜短期内供需仍较为紧张，格局相对较好，即使到2018产能释放后过剩率也不如干法严重。同时随着湿法价格不断下降，原先使用干法的部分厂家也会考虑湿法，叠加双积分下对能量密度的要求，不排除后续湿法出现供给紧张的局面图37：干法隔膜供给已比较过剩（单位：亿平）图38：湿法隔膜供需拐点可能在2018年出现（单位：亿平）名义产能实际产能需求名义产能实际产能需求144012353010258206154102500201520162017E2018E201520162017E2018E数据来源：高工锂电、东方证券研究所数据来源：高工锂电、东方证券研究所表6：锂电隔膜各厂家产能情况（单位：亿平）公司名称目前产能2020年产能公司名称目前产能2020年产能苏州捷力2.04.0南通天丰1.01.0中科科技1.16.0旭成科技0.20.5星源材质1.56.7惠强新材0.32.3上海恩捷2.56.7江升新材0.04.0河南义腾5.05.0美联新材0.012.0金辉高科1.02.0中材科技0.32.7纽米科技1.01.9湖南中锂0.310.0沧州明珠2.23.0南洋科技0.01.1鸿图隔膜0.81.2天津东皋0.32.3河北金力0.42.4湖南润沅0.00.8合计17.538.9合计2.336.6数据来源：新视界、东方证券研究所图39：锂电隔膜价格（单位：元/平方米）2514063046/30242/2017121315:44 HeaderTable_TypeTitle新能源汽车产业链策略报告——2018年锂电策略：进入双积分时代，格局渐清晰，成长更确定湿法干法单拉干法双拉654321014Q114Q214Q314Q415Q115Q215Q315Q416Q116Q216Q316Q417Q117Q217Q3数据来源：高工锂电、东方证券研究所龙头出于斯，关注湿法隔膜厂家市占率的变化。在湿法隔膜成为趋势但格局并不明朗的情形下，各厂家对市场份额的争夺将成为未来的胜负手，企业市占率上的边际变化将成为业绩和股价的核心驱动因素，我们认为市占率的拓展主要取决于三点：（1）产能的释放进度，目前看湿法隔膜技术仍具有难度，产能大规模释放具有很大的不确定性，企业若能优先扩出产能将掌握主动权；（2）毛利率水平，长期看湿法隔膜不改降价趋势，价格协同质量是下游电池厂商着重考察因素，在目前全行业的高毛利下谁拥有更好的技术、更优的管理以支持更大的降价空间，未来有可能成为行业洗牌的胜出方；（3）与下游深度绑定或较早切入重要客户产业链，降价是获取市场份额的重要手段，战略合作同样不可忽视，典型例子如沧州明珠与中航锂电的合作、星源材质与国轩高科的合作。图40：2016年湿法隔膜市场份额情况图41：部分湿法隔膜厂家毛利率水平沧州明珠3%星源材质5%毛利率中科科技4%70%河南义腾0%60%50%其他29%金辉高科40%12%30%20%苏州捷力13%上海恩捷10%20%0%重庆纽米辽源鸿图4%10%数据来源：高工锂电、东方证券研究所数据来源：Wind、东方证券研究所3.3电解液：产能利用率提升，关注高电压电解液电解液产能利用率将不断提升，但过剩仍较为严重。到2018年，国内电解液产能将扩大至17.05万吨，而电池量约为92GWh（新能源车55GWh+3C产品31GWh+储能6GWh），按每GWh需2614063046/30242/2017121315:44 HeaderTable_TypeTitle新能源汽车产业链策略报告——2018年锂电策略：进入双积分时代，格局渐清晰，成长更确定要约1200吨电解液测算电解液需求约为11.04万吨，对应产能利用率为64.75%，虽然相比2016年的57.14%以及2017年的约59%提高不少，但整体产能仍处于过剩状态。从格局来看，由于众多中小型电解液企业扩产明显，行业集中度略微下降，但前五家集中度仍保持在70%以上。图42：2018年电解液厂商预计产能2018年产能35000300002500020000150001000050000数据来源：新视界、东方证券研究所图43：2016年国内电解液企业市场份额图44：2018年国内电解液企业产能预计份额诺邦科技4%创亚动力2%诺邦科技2%创亚动力1%金光高科5%金光高科9%北化所8%国泰华荣17%国泰华荣20%天津金牛6%珠海赛纬7%北化所10%天津金牛11%珠海赛纬12%东莞杉杉17%广州天赐20%广州天赐新宙邦12%新宙邦17%东莞杉杉8%12%数据来源：新视界、东方证券研究所数据来源：新视界、东方证券研究所短期电解液价格仍存压力，但高电压电解液有望成为后起之秀。受供求关系影响我们认为电解液价格短期内难有大起色，但结构会略有分化，普通的磷酸铁锂、锰酸锂电池电解液价格自2016年以来一路下跌，最高跌幅达42%；而符合锂电池高电压、三元趋势的耐高压型电解液价格则持续维持高位，价格下跌幅度较小，考虑到耐高压型电解液难度较高，需要特殊添加剂，短期内不容易被大规模攻克，同时锂电池往高镍高电压方向发展的趋势，我们认为未来在电解液普遍弱势的情况下，高电压电解液将值得重点关注！2714063046/30242/2017121315:44 HeaderTable_TypeTitle新能源汽车产业链策略报告——2018年锂电策略：进入双积分时代，格局渐清晰，成长更确定图45：不同类型电解液价格数据来源：同花顺、东方证券研究所4.4负极：不重产能重技术，关注硅碳复合产业化负极供过于求现状仍将持续。2016年我国负极产量11.52万吨，需求量仅为8.42万吨，过剩近3万吨，与此同时，传统的石墨负极技术含量和进入壁垒均较低，目前国内还有近18万吨产能规划在建，因此我们判断未来负极材料供给过剩局面不会改变。图46：国内负极材料产量及需求量（单位：万吨）产量需求量14121086420201120122013201420152016数据来源：真锂研究、石墨邦、东方证券研究所2814063046/30242/2017121315:44 HeaderTable_TypeTitle新能源汽车产业链策略报告——2018年锂电策略：进入双积分时代，格局渐清晰，成长更确定表7：锂电池主要负极企业产能及在建项目产能/万吨国内厂商负极材料品种主要客户现有在建人造石墨为主、天然石墨、硅碳、三星、LG、松下、索尼、ATL、贝特瑞63钛酸锂等比亚迪人造石墨、天然石墨、硅碳、中间上海杉杉3.85.5LG、索尼、ATL、力神、比亚迪相等江西紫宸人造石墨系列、硅碳系列22ATL、CATL等深圳斯诺锂离子负极材料22福斯特、迪凯特等人造石墨、天然石墨、中间相碳微比克、中山天贸、宁波维科、深圳江西正拓1.6/球等华粤宝等湖南星城人造石墨、天然石墨、改性石墨1.51福斯特、鹏辉、卓能翔丰华天然石墨、人造石墨、硅碳负极1.53比亚迪、鹏辉、卓能东莞凯金人造石墨为主，少量天然石墨0.81.5CATL、力神、天鹏、鹏辉天津锦美人造石墨、天然石墨等0.8/天能、捷威、欧辉能源大连宏光天然石墨、人造石墨、复合石墨等0.4/比亚迪、比克湖南摩根海容人造石墨、天然石墨等0.3/万向等数据来源：化工新材料、东方证券研究所硅/碳复合大幅提升比容量，有望成为负极新方向从负极材料技术来看，能够替代石墨的可选材料还有很多，包括硅、锡等。从电极材料的电位-比容量图来看，硅具有较高的比容量以及较低的电位，是负极材料的理想选择。理论上来说，硅作为负极材料的比容量高达4200mA•h/g，同时拥有结构相对稳定、不易团聚、不易形成锂枝晶等特点，比较符合锂电材料各项要求。图47：锂电池正负极材料电位-比容量图2914063046/30242/2017121315:44 HeaderTable_TypeTitle新能源汽车产业链策略报告——2018年锂电策略：进入双积分时代，格局渐清晰，成长更确定数据来源：锂离子电池用高性能硅碳复合负极材料的制备与性能研究、东方证券研究所图48：锂离子电池原理与关键技术数据来源：锂离子电池原理与关键技术、东方证券研究所硅最大的问题在于体积效应：硅作为电极材料有主体材料和薄膜材料之分，主体材料在高度嵌锂条件下存在严重的体积反应，从而导致电极的循环稳定性欠佳。目前解决硅负极体积效应的方法主要有两种：第一种是采用硅薄膜材料，如通过真空沉积法制得的硅薄膜，在PC基电解液里循环700次后容量还可以保持在1000mA•h/g以上；第二种就是将硅制备成含硅的复合材料，利用复合材料各组分间的协同效应，达到优势互补的目的。碳类负极由于在充放电过程中体积变化很小，具有良好的循环性能，而且其本身是离子和电子的混合导体，因此经常被选作高容量负极材料的基体材料（即分散载体）。同时硅的嵌锂电位与碳材料如石墨、MCMB等相似，因此将Si与C复合能充分改善硅的体积效应，从而提高其化学稳定性。特斯拉有望掀起硅/碳热潮，国内产业化不断加速。此前根据国外研究机构判断，特斯拉Model3将首次在石墨负极材料中加入10%的硅（硅/碳复合）并将能量密度提升到300wh/kg，我们认为随着硅/碳负极材料在Model3中得以应用，全球有望掀起一轮追逐硅/碳负极材料的热潮。此外国内硅/碳负极产业化也在不断加速。而根据高工产业研究院调研情况，目前国内各大负极材料如贝特瑞、江西正拓、江西紫宸、星城石墨、湖州创亚均在着手开发硅碳复合材料，整体来看其产业化进度不断加快。以江西正拓和贝特瑞为例，前者已在国内小批量生产克容量400-500mAh/g的硅/碳复合材料，并有望在方形铝壳和圆柱形数码锂电池上得到推广应用；而后者贝特瑞新一代硅/碳负极材料研发取得突破性进展，能量密度较传统负极材料得到大幅提高，产品已经通过三星公司认证并率先达到了产业化应用的要求。我们认为目前硅/碳复合材料整体处于产品导入阶段，其能量密度的优势也将使电芯企业有充足动力尝试新型的负极材料，若体积膨胀问题解决得当，硅/碳复合材料有望在未来一两年实现产业化。3014063046/30242/2017121315:44 HeaderTable_TypeTitle新能源汽车产业链策略报告——2018年锂电策略：进入双积分时代，格局渐清晰，成长更确定图49：介孔硅/碳复合材料结构图数据来源：锂离子电池用高性能硅碳复合负极材料的制备与性能研究、东方证券研究所四、上游：资源稀缺属性可持续，继续看好锂、钴4.1碳酸锂：供需拐点来临，紧盯盐湖提锂进度2018年碳酸锂供需可能迎来拐点。根据测算，到2018年，全球对碳酸锂的需求将达到26.3万吨，相较2017年增加约2.9万吨，而供给端碳酸锂将增加6.56万吨至29.75万吨，全球的碳酸锂供需结构也将由2017年的供需紧平衡转为供略过于求，供需拐点可能在2018年出现。图50：2018年碳酸锂可能迎来供需拐点（单位：吨）3114063046/30242/2017121315:44 HeaderTable_TypeTitle新能源汽车产业链策略报告——2018年锂电策略：进入双积分时代，格局渐清晰，成长更确定供给需求6000005000004000003000002000001000000201520162017e2018e2019e2020e2021e数据来源：Wind、网上资料整理、东方证券研究所盐湖提锂扩产进度需要重点关注。从碳酸锂新增产能结构来看，盐湖提锂扩产提供了增量的42%，约为2.76万吨；矿石扩产提供了增量的58%，约为3.8万吨。相比矿石扩产，盐湖提锂扩产技术难度更高、不确定性更大，且易受气候影响，因此从概率上更有可能低预期，也更有可能成为左右碳酸锂实际供应的重要边际变量，需要重点关注。若2018年盐湖提锂扩产不及预期，不排除碳酸锂供不应求情况再度出现。图51：2018年碳酸锂扩产结构情况图52：2018年盐湖提锂扩产结构情况东台锂资源盐湖股份14%SQM7%33%盐湖扩产矿石新增36%西藏矿业40%4%POSCO2%FMC6%矿石扩产18%Albemarle盐湖新增34%6%数据来源：网上资料整理、东方证券研究所数据来源：网上资料整理、东方证券研究所长期来看盐湖提锂具有成本优势。从碳酸锂成本来看，盐湖提锂的成本要普遍低于矿石成本，因此即使2018年盐湖提锂顺利投产导致碳酸锂产能过剩，盐湖提锂公司由于其成本竞争优势依旧值得重点关注。从长期来看，盐湖提锂技术、产能问题终将得到解决，届时其竞争力明显，因此我们建议重点布局盐湖提锂公司。图53：全球碳酸锂成本曲线3214063046/30242/2017121315:44 HeaderTable_TypeTitle新能源汽车产业链策略报告——2018年锂电策略：进入双积分时代，格局渐清晰，成长更确定数据来源：Bloomberg、东方证券研究所4.2钴矿：供给无弹性，需求快增长全球钴需求受新能源汽车产销增长带动，以后有望保持高速增长：需求端方面，新能源汽车的产销增长，带动了动力电池以及钴材料的需求增长。无论是全球还是中国，电池材料都是钴金属消费的占比最高的领域，并且占比还在逐年提高。我国和全球新能源汽车产销量的迅速增长都将使钴需求保持高速增长。图54：全球钴消费结构(吨/年)100,000100%80,00080%60,00060%40,00040%20,00020%00%2010年2011年2012年2013年2014年2015年电池高温合金硬质合金催化剂粘结剂等磁性材料陶瓷色釉料其他电池材料占比数据来源：安泰科，中国有色金属工业协会，东方证券研究所供应端受铜镍产量影响，新增产能较少：钴矿主要伴生与铜矿与镍矿，受铜镍价格下行影响，铜镍企业普遍减产，导致钴矿产量减少。2013-2016年全球钴矿产量及精炼钴钴金属产量增长放缓。2017-2018年全球各大矿山新增项目都较为有限。据我们的统计，钴矿2017年新增总产能为76153314063046/30242/2017121315:44 HeaderTable_TypeTitle新能源汽车产业链策略报告——2018年锂电策略：进入双积分时代，格局渐清晰，成长更确定万吨，2018年新增总产能为27900万吨。钴精炼2017年新增总产能为5200万吨，2018年新增总产能为3400万吨。图55：全球钴矿及精炼钴产量增长放缓1430%1225%20%1015%810%65%40%2-5%0-10%2006A2007A2008A2009A2010A2011A2012A2013A2014A2015A2016A全球钴矿产量（万吨）全球精炼钴钴金属产量（万吨）钴矿产量增速增速精炼钴产量增速数据来源：中国金属网，美国地质调查局，东方证券研究所表8：2017-2018年全球钴矿新增项目产能梳理时间公司国家矿山项目年产能（吨）具体内容2017Leach刚果金Etoile4,500镍钴伴生矿，新矿山2017Fortune加拿大NICO1,615黄金、钴伴生矿。新矿山重MineralsLtd.新选址2017Gladstone赞比亚Cobaltconverterslag600铜钴伴生矿，扩产Nickel2017San.VeTicA.土耳其CaldagNikelMadencilik900镍钴伴生矿，新矿山2018华刚矿业刚果金ProjectMinier,stage24,600镍钴伴生矿，扩产2018Gladstone澳大利亚CaldagNikel,Stage15,000镍钴伴生矿，新矿山Nickel2018ENRC刚果金RoanTailings14,000铜钴伴生矿，尾矿再利用Reclamation2018Glencore刚果金Katanga4,300铜钴伴生矿，扩产+复产合计35,515数据来源：公司公告，东方证券研究所3414063046/30242/2017121315:44 HeaderTable_TypeTitle新能源汽车产业链策略报告——2018年锂电策略：进入双积分时代，格局渐清晰，成长更确定表9：全球主要精炼企业未来扩产计划公司投产时间新增产能扩产计划2016年产量Norilsk,俄罗2017年3,000计划延期至2017年2,040斯Shalina2017年2,200为Etolie扩产配套的冶炼，原计划2016年2,300投产，预计延期至2017年嘉能可，2018年1,400配套矿山扩产冶炼2,900KatangaUmicore2018年2,000投资2500万欧元扩建Olen项目6,406数据来源：CDI,USGS,安泰科，东方证券研究所供需缺口将不断扩大；根据我们的测算，2020年全球钴消费量为15.03万吨，2016-2020年CAGR达11%。假设上文统计的钴精炼企业产能都在年中达产，2018-2020年钴缺口有望不断扩大。因此，继续看好有钴资源优势的华友钴业、格林美。表10：全球钴产量和消费平衡表单位：万吨201520162017E2018E2019E2020E中国新能源汽车对钴的需求量0.140.390.590.901.371.953C产品电池对钴的需求量2.602.782.953.103.223.32其他产品对钴的需求量1.201.341.501.681.882.10小计3.944.515.045.686.477.37国外新能源汽车对钴的需求量0.340.330.570.931.501.993C产品电池对钴的需求量2.352.492.622.722.802.86其他产品对钴的需求量2.652.702.742.772.802.81小计5.345.525.936.427.107.66全球钴的总需求量9.2810.0310.9712.1013.5715.03全球钴的总供应量9.819.3911.4010.0610.2311.08富余/（缺口）0.53-0.640.43-2.04-3.34-3.953514063046/30242/2017121315:44 HeaderTable_TypeTitle新能源汽车产业链策略报告——2018年锂电策略：进入双积分时代，格局渐清晰，成长更确定数据来源：中国电池网，东方证券研究所五、投资建议综合上文分析，我们有以下几个判断：1）在双积分政策推动下，未来三年的新能源汽车进入一个健康、稳定、可持续的长期增长阶段；我们称之为新能源汽车2.0阶段，在这个阶段，叠加国家对燃料消耗负积分和新能源正积分的考核要求，从放量到技术的不断升级，行业进入有序发展期。2）从电池产业链来看，电芯进入扩张与强者恒强阶段，集中度仍有望进一步提升，这导致一方面电芯领域的投资还是以龙头为主，而中游竞争将以是否能够成为电芯龙头的核心供应商为评判标准。3）中游端，正极材料是最大看点，受益新能源汽车的增长叠加三元使用率的快速提升，行业将呈现100%以上的增速，具有较强上游议价能力、目前客户良好、技术优势突出的企业优势大，建议关注格林美、杉杉股份。隔膜领域关注湿法隔膜，产能释放不充分下高毛利率有望得到保持，优先关注产能释放较快、切入下游重点企业、毛利率较高的公司，包括创新股份、沧州明珠；电解液整体供需结构有所优化，耐高压型电解液与普通电解液走出分化行情，建议关注具备产业链优势，产能扩张带来规模效应的天赐材料。4）2018年仍将是上游资源紧缺，价格易涨难跌：碳酸锂：2018年有望延续2017年紧平衡态势，盐湖提锂作为较大的边际增量释放产能具有一定不确定性，但从长期考虑盐湖提锂具有显著的成本优势，建议同时布局矿石锂和盐湖提锂，关注赣锋锂业、盐湖股份。钴材料较于锂，供给几乎无弹性，同时高镍时代仍需要时间，因此我们看好18年钴价的进一步上涨，建议关注钴资源公司华友钴业；钴回收公司格林美。风险提示双积分政策实施不及预期。新能源车补贴存在不确定性。3614063046/30242/2017121315:44 HeaderTable_TypeTitle新能源汽车产业链策略报告——2018年锂电策略：进入双积分时代，格局渐清晰，成长更确定分析师申明每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明：分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。投资评级和相关定义报告发布日后的12个月内的公司的涨跌幅相对同期的上证指数/深证成指的涨跌幅为基准；公司投资评级的量化标准买入：相对强于市场基准指数收益率15%以上；增持：相对强于市场基准指数收益率5%～15%；中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动；减持：相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下。未评级——由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该股票的研究状况，未给予投资评级相关信息。暂停评级——根据监管制度及本公司相关规定，研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形；亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级；分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利预测及目标价格等信息不再有效。行业投资评级的量化标准：看好：相对强于市场基准指数收益率5%以上；中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动；看淡：相对于市场基准指数收益率在-5%以下。未评级：由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该行业的研究状况，未给予投资评级等相关信息。暂停评级：由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级；分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效。3714063046/30242/2017121315:44 免责声明本研究报告由东方证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。本研究仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的全体接收人应当采取必备措施防止本报告被转发给他人。本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的证券研究报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的证券研究报告之外，绝大多数证券研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响。那些涉及期货、期权及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市场风险，因此并不适合所有投资者。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面协议授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。经本公司事先书面协议授权刊载或转发，被授权机构承担相关刊载或者转发责任。不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。HeadertTable_Address东方证券研究所地址：上海市中山南路318号东方国际金融广场26楼联系人：王骏飞电话：021-63325888*1131传真：021-63326786网址：www.dfzq.com.cnEmail：wangjunfei@orientsec.com.cn14063046/30242/2017121315:44'