电力设备与新能源行业2018年年度投资策略：新能源平价上网再提速，电动车大浪淘沙显真金 51页

'2017年12月13日行业研究评级:推荐（维持）研究所证券分析师：谭倩S0350512090002新能源平价上网再提速，电动车大浪淘沙显真金0755-83473923联系人：孙纯鹏S0350117050013suncp@ghzq.com.cn——电力设备与新能源行业2018年年度投资策略最近一年行业走势投资要点：电气设备沪深30030.00%25.00%新能源车：终端销售数据持续向好，抓龙头和核心供应链。明年虽20.00%15.00%然补贴或将继续退坡，但是双积分政策接力，产业向好趋势不变。10.00%5.00%我们预计明年新能源车产销量90万辆以上，其中，客车8-10万辆；0.00%-5.00%专用车10-15万辆；乘用车70万辆以上。由于单车带电量提升，预-10.00%-15.00%计电池装机量40Gwh以上。电池行业在“降价提质”的要求下将加速洗牌，以CATL为代表的龙头份额进一步提升。产业链看，上游锂钴资源依旧看好，钴景气度更高，推荐龙头华友钴业、天齐锂业、赣锋锂业，中游锂电材料普遍面临降价压力，龙头以及核心供应链行业相对表现的公司将以量补价获得业绩增长。正极材料推荐龙头杉杉股份，负表现1M3M12M极推荐人造石墨龙头璞泰来，电解液推荐CATL核心供应商天赐材电气设备-9.4-6.3-11.5料，湿法隔膜推荐海外布局领先的龙头创新股份、星源材质。软包沪深300-2.35.015.0电池铝塑膜竞争格局最优，推荐龙头新纶科技。光伏：硅料供需仍偏紧，把握高效电池等领域结构性机会。2018年对于光伏行业是阶段性需求略有下滑，单多晶价格战带来平价上网时点临近的调整年。由于目前分布式补贴下调幅度和时点尚未落地，相关报告2018上半年仍存在分布式抢装预期，行业需求将维持高景气。再叠《电气设备行业周报：风电景气周期有望迎来加上平价上网的预期，补贴变化带来的周期性逐步消退，光伏行业反转，关注钴价上涨机会》——2017-12-11将持续稳定健康发展。行业受补贴退坡的影响日益减小，周期性明《电气设备行业周报：定价策略将影响单多晶显减弱。光伏行业的稳定发展依赖补贴的平稳过渡，而降本增效、需求走势，新能源车补贴向龙头集中》——尽快实现平价上网仍是行业未来发展的核心驱动力。我们认为明年2017-12-04的结构性机会将出现在高效电池及户用光伏领域。我们持续坚定看《电气设备行业周报：硅料价格短期仍将维持好硅料、电池片双龙头的通威股份及率先量产N型双面高效电池的高位，新能源车关注龙头超跌机会以及物流车分布式龙头林洋能源。抢装》——2017-11-27《电气设备行业动态点评：第三批“领跑者”风电：外部环境改善，新增装机已到低点。2016年补贴要求从“投名单公示，高效电池或成明年行业亮点》——运”改为“核准”和“开工”，带动今年新增装机平稳增长，电网结2017-11-23构可以合理规划，调峰能力和调度机制可以不断调试，实现“边并《电气设备行业周报：光伏政策频出酝酿行业网边消纳”。今年弃风限电明显改善，前三季度弃风限电明显改善，增长新动力，新能源车补贴政策或将面临调弃风率同比下降6.7个百分点。目前已经核准风电项目合计115GW，整》——2017-11-20红色预警区又有新项目核准，预计明年红色预警区域核准将会实质性放开。多个特高压项目将于2018年前后陆续投运，届时三北地区尤其是红色预警区域资源配置、消纳能力将得到明显改善。风电行业集中度有望提高，能够快速响应市场变化，提供多规格、大型化产品的企业市场份额将进一步提高。关注风电机组龙头金风科技，证券研究报告请务必阅读正文后免责条款部分14063062/30242/2017121315:45 证券研究报告低估值风塔龙头天顺风能。工控：短期细分龙头进口替代，长期产业亟待升级。宏观环境向好，制造业整体业绩表现亮眼及产业升级需求促进资本开支，而去年三季度开始，PMI指数出现反弹，通用和专用设备增加值逐步回升，设备制造企业净利润增速保持在高水平，但是出现分化，专用设备制造企业明显好于通用设备，代表我国制造业向精细化、高度分工化的方向发展。我们认为制造业资本开支未来不再是大规模投产、扩产，而是通过提高自动化水平来提高企业生产效率。短期工控细分领域龙头将凭借性价比优势、营销网络、服务优势实现进口替代，长期来看，人工成本、政策等因素将推动制造业稳步升级。看好能够提供完整工业自动化解决方案的汇川技术，继电器龙头宏发股份。电气设备：国网转型，抓住增量市场配网节能、配网自动化机会。国网节能服务公司将成为综合能源服务业务的龙头，配网节能改造将成为未来一至两年国网在综合能源服务领域发力的重点。配网自动化迎来建设高峰，增量配网逐步落地。关注国网节能旗下上市公司平台涪陵电力，配网自动化龙头金智科技。维持行业推荐评级。新能源车长期向好，份额向龙头集中，看好龙头厂商核心供应链企业实现以量补价；光伏硅料存在进口替代潜在空间，高效电池和户用光伏存在结构性机会，看好重点布局企业；风电新增装机已到低点，大型化趋势带动市场份额向龙头集中；工控龙头企业凭借性价比优势实现进口替代，长期受益于产业升级；配网节能、配网自动化有望成为电气设备领域亮点。总体来说，2018年依然是紧抓龙头的一年，同时也要关注个股的结构性机会。重点推荐个股。推荐杉杉股份、创新股份、通威股份、林洋能源、汇川技术、宏发股份、涪陵电力、金智科技。风险提示：新能源车产销不达预期；产业链价格谈判低于预期；行业竞争加剧导致价格下降；相关重点公司项目进展及业绩不达预期。重点关注公司及盈利预测重点公司股票2017-12-11EPSPE投资代码名称股价20162017E2018E20162017E2018E评级002074.SZ国轩高科22.121.21.221.5518.4318.1314.27买入002090.SZ金智科技22.90.460.680.9249.7833.6824.89买入002202.SZ金风科技16.671.10.931.0915.1817.9215.29未评级002341.SZ新纶科技27.070.10.370.7270.773.1638.67买入002460.SZ赣锋锂业73.580.622.113.38118.6834.8721.77买入请务必阅读正文后免责条款部分214063062/30242/2017121315:45 证券研究报告重点公司股票2017-12-11EPSPE投资002466.SZ天齐锂业62.571.522.142.4541.1629.2425.54买入002531.SZ天顺风能7.40.230.280.4132.3926.4318.05未评级002709.SZ天赐材料43.441.221.312.1135.6133.1620.59买入002812.SZ创新股份98.451.241.121.279.487.982.04买入300014.SZ亿纬锂能19.080.590.570.6432.3433.4729.81增持300073.SZ当升科技24.680.540.60.5745.741.1343.3增持300124.SZ汇川技术27.310.560.590.7248.7746.2937.93买入300450.SZ先导智能66.740.711.372.3894.048.7228.04买入300457.SZ赢合科技27.621.062.233.1826.0612.398.69买入300568.SZ星源材质27.451.30.991.5121.1227.7318.18增持600110.SH诺德股份10.480.020.550.65524.019.0516.12买入600406.SH国电南瑞18.920.60.710.8531.5326.6522.26增持600438.SH通威股份11.40.260.50.643.8522.819.0增持600452.SH涪陵电力37.791.051.411.8735.9926.820.21买入600884.SH杉杉股份18.890.290.70.8765.1426.9921.71买入600885.SH宏发股份42.931.091.411.839.3930.4523.85买入601222.SH林洋能源9.270.270.40.5334.3323.1817.49买入603556.SH海兴电力35.921.41.562.0325.6623.0317.69买入603659.SH璞泰来55.190.961.201.6657.5846.0033.25未评级资料来源：公司数据，国海证券研究所（注：金风科技、天顺风能、璞泰来盈利预测取自万得一致预期）请务必阅读正文后免责条款部分314063062/30242/2017121315:45 证券研究报告内容目录1、新能源车：终端销售数据持续向好，抓龙头和核心供应链....................................................................................71.1、明年补贴或将继续退坡，双积分政策接力.......................................................................................................71.2、预计明年新能源车产销90万辆以上，乘用车仍是重点..................................................................................81.3、预计动力电池装机量40Gwh以上，行业分化加剧.......................................................................................111.4、上游资源继续看好，中游锂电材料抓龙头以及核心供应链...........................................................................132、光伏：硅料供需仍偏紧，把握高效电池等领域结构性机会..................................................................................182.1、装机迎来结构性调整，2018年增量来自分布式............................................................................................182.2、把握高效电池行业新亮点，单晶perc+半片或成主流...................................................................................202.3、中国企业十年成就多晶硅自主，未来五年再迎黄金期..................................................................................222.4、用户侧平价日益临近，助推户用光伏快速崛起.............................................................................................263、外部环境改善，风电长期向好..............................................................................................................................273.1、风电由政策引导的抢装逐渐转变为市场引导下的稳步增长...........................................................................273.2、红色预警区新增装机处于低点，特高压投运将带动弃风改善........................................................................303.3、行业趋势：行业集中度有望提升，产品向大型化发展..................................................................................324、工控：短期看进口替代，长期看产业升级...........................................................................................................354.1、短期宏观经济向好，新的设备投资周期来临.................................................................................................354.2、短期看进口替代，长期看产业升级...............................................................................................................374.3、人工成本、政策推动长期产业升级...............................................................................................................395、电气设备：大象转身，抓住增量市场机会...........................................................................................................415.1、定位综合能源服务商，配网节能大有可为.....................................................................................................415.2、配网自动化迎来建设高峰，增量配网逐步落地.............................................................................................426、重点个股推荐.......................................................................................................................................................447、风险提示..............................................................................................................................................................49请务必阅读正文后免责条款部分414063062/30242/2017121315:45 证券研究报告图表目录图1：国内新能源车销量统计（辆）.............................................................................................................................7图2：新能源客车近三年产量（辆）.............................................................................................................................9图3：电动物流车产量（辆）......................................................................................................................................10图4：新能源乘用车销量呈现逐月递增态势（单位：辆）..........................................................................................10图5：2017Q1-Q3国内动力电池装机量排名前十厂商装机量和市场份额...................................................................12图6：钴全球供需平衡.................................................................................................................................................14图7：国内电池级碳酸锂报价二季度以来持续上行（单位：元/吨）...........................................................................14图8：国内铝塑膜需求逐年递增..................................................................................................................................15图9：负极材料价格走势.............................................................................................................................................16图10：负极材料“三强”市场份额............................................................................................................................16图11：电解液和六氟磷酸锂历史价格走势（单位：万元/吨）....................................................................................17图12：光伏行业发展进入新阶段................................................................................................................................18图13：2017年1-9月分布式新增装机（单位：万千瓦）..........................................................................................19图14：分布式新增装机占比提升趋势明显（单位:GW）............................................................................................19图15：自发自用和余电上网模式电价结构..................................................................................................................19图16：产业化晶硅技术...............................................................................................................................................21图17：PERC市场份额将扩大至45%......................................................................................................................22图18：我国多晶硅产量及增速对比............................................................................................................................23图19：2011年以来多晶硅进出口情况（单位：吨）................................................................................................23图20：2016年我国多晶硅进口情况.........................................................................................................................23图21：2010-2016年全球单晶硅产能排名变化情况...................................................................................................23图22：户用光伏电站收益的主要来源.........................................................................................................................26图23：行业发展初期看好渠道商及品牌优势..............................................................................................................27图24：抢装带来弃风率的提升，新增装机平稳增长有利于弃风改善..........................................................................28图25：2018年风电标杆价格下调幅度较大................................................................................................................29图26：已核准待建设风电项目区域分布（单位：GW）.............................................................................................29图27：2016年以来风电招标量大幅上升...................................................................................................................29图28：2016年以来弃风率成下降趋势.......................................................................................................................30图29：红色预警区弃风率明显下降............................................................................................................................31图30：全球风电度电成本快速下将............................................................................................................................33图31：2010-2011年风电机组厂商快速减少..............................................................................................................33图32：风电机组厂商行业集中度进一步提升..............................................................................................................33图33：更长、更轻的叶片是未来的趋势.....................................................................................................................34图34：金风科技2014年待执行订单结构...................................................................................................................34图35：金风科技2017H1待执行订单结构..................................................................................................................34图36：2016年海上风电新增装机同比增长64%........................................................................................................35图37：在经历了下探调整期之后工业自动化市场回暖...............................................................................................35图38：我国制造业利润明显改善................................................................................................................................36图39：专用、通用设备制造业景气度出现分化..........................................................................................................36图40：PMI持续维持在高位.......................................................................................................................................36图41：制造业工业增加值持续保持在高水平..............................................................................................................36图42：OEM市场增速明显好于项目型市场................................................................................................................37图43：2012-2016年OEM细分市场规模及增速.....................................................................................................37图44：金属切削机床产量增速....................................................................................................................................38请务必阅读正文后免责条款部分514063062/30242/2017121315:45 证券研究报告图45：金属成形机床产量增速....................................................................................................................................38图46：3C行业2017年持续回暖............................................................................................................................38图47：国内自动化市场本土品牌规模及份额..............................................................................................................39图48：主要自动化产品本土品牌份额变化..................................................................................................................39图49：制造业人工成本持续上升................................................................................................................................40图50：工业自动化是智能制造的核心环节..................................................................................................................41图51：电网基本建设投资完成额及增速.....................................................................................................................41图52：配网自动化各项指标仍有较大提升空间..........................................................................................................42图53：国网配电自动化终端招标数量统计（单位：台）............................................................................................43表1：2017年新能源汽车推荐目录分车型统计.............................................................................................................7表2：双积分政策核算方式...........................................................................................................................................8表3：新能源乘用车销量A00级车型占比提升...........................................................................................................10表4：国内新能源车产量预测......................................................................................................................................11表5：国内动力电池需求量预测..................................................................................................................................12表6：两大动力电池龙头价、成本、毛利率对比.........................................................................................................13表7：明年锂精矿资源增量预计..................................................................................................................................14表8：明年冶炼产能增量统计......................................................................................................................................15表9：国产湿法隔膜需求测算......................................................................................................................................17表10：国内湿法隔膜产能情况....................................................................................................................................17表11：光伏补贴退坡机制有望迎来调整.....................................................................................................................19表12：能源局“十三五“光伏并网规划.....................................................................................................................20表13：2017-2019年光伏分类型装机预判（单位：GW）.........................................................................................21表14：2017-2018年硅料产能投放进度（单位：吨）...............................................................................................24表15：发电小时数和自发自用比例对于IRR的影响..................................................................................................26表18：2015年风电标杆上网电价下调引发抢装（2014/12/31方案）......................................................................27表17：补贴要求已经从“投运”改为“核准”和“开工”........................................................................................28表18：内蒙古、宁夏、新疆今年均有新项目核准.......................................................................................................31表19：“十三五”期间三北地区跨省跨区外送风电基地规划......................................................................................32表20：《中国制造2025》提出的制造业主要指标.......................................................................................................40请务必阅读正文后免责条款部分614063062/30242/2017121315:45 证券研究报告1、新能源车：终端销售数据持续向好，抓龙头和核心供应链1.1、明年补贴或将继续退坡，双积分政策接力1.1.1、2017年行业经历一季度政策调整适应期后步入稳步发展状态，预计全年新能源车产销量70万辆2017年初，国家发布了调整的补贴政策：考虑国补和地补，客车补贴退坡幅度高达40%-50%，同时政策增加对续航里程和电池能量密度的考核，因而之前的补贴推广目录全部被推倒。一季度，由于整车厂一方面需要重新调整产品重新申报推荐目录，另一方面也需要同上游供应商协商定价，因而一季度相对于全年，新能源车产销量处于低谷。2月份开始，工信部发布第一批推荐目录，同时以北京为代表的限购城市指标释放拉动新能源乘用车的销售，2月份销量超预期。随后，随着一季度末产业链价格谈判基本定调，补贴目录也步入每月一批的常态化节奏，国内新能源车产销量呈现逐月递增的良好态势。根据中汽协数据，2017年前10月我国新能源车累计产销分别为51.7万辆和49万辆，同比增长分别为45.7%和45.4%。虽然今年不像往年最后两个月因为补贴退坡有大幅抢装，但是延续逐月环比向好的趋势，全年预计产销量70万辆。表1：2017年新能源汽车推荐目录分车型统计第一批第二批第三批第四批第五批第六批第七批第八批第九批第十批十一批合计时间1/233/14/15/26/27/67/319/19/3011/212/4-客车7612845426818912215313611359791777专用车36371421589157881071107858962乘用车7336382729224130282228374小计1852016344533092012822732511591653113资料来源：工信部，国海证券研究所图1：国内新能源车销量统计（辆）1200001000008000060000400002000001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月201520162017资料来源：中汽协，国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分714063062/30242/2017121315:45 证券研究报告1.1.1、2018年补贴或将继续退坡，“降价+高端化”趋势下产业进一步向龙头集中此前，根据EV芯视野等媒体报道，国家几部委讨论2018年新能源车补贴调整方案，得出征求意见稿：客车和专用车的单车补贴相对于2017年下调，同时能量密度要求提升，乘用车提高续航标准，同时分档补贴，鼓励高端。从政策指引看，高续航的乘用车，高能量密度、低成本的电池是未来的发展方向。我们预计，政策最终稿将于12月底出台。参照2017年补贴退坡以及产业链降价的经验，如果政策2018年年初最终能确定下来，那么产业链将再次经历降价阵痛。从产业发展规律看，洗牌后各环节里有规模优势、资金优势、产品高端的龙头将存活，且市场份额将提升。1.1.2、双积分政策接力补贴推动新能源车向市场化方向发展双积分政策官方文件于2017年9月28日正式落地，并且计划于2018年4月1日起正式实施。与之前6月13日发布的草案相比，主要变化在于三点：1、草案里要求的2018年8%的新能源积分比例不考核，2019年和2020年考核比例10%，12%维持不变，但是可以合并考核；2、考核的车企范围由原来的燃油车产量5万辆以上变更为3万辆以上；3、燃料电池车积分测算变成线性，续航300km以上的单车积分为0.16乘以电池额定功率，而不是原来的根据续航里程给予4-5分。表2：双积分政策核算方式分类条件处理办法正积分实际值>达标值可出售，但不可结转新能源积分负积分实际值<达标值购买正积分抵偿打折结转至下年度；正积分实际值<目标值转让至持股超过25%的关联企业燃油积分使用新能源正积分负积分实际值>目标值或者燃油正积分抵偿资料来源：工信部，国海证券研究所同时，工信部11月出台2016-2017年燃油积分追溯抵偿的政策，政策出台明显超预期。双积分政策落地的意义在于，奠定了补贴逐步退出背景下未来3-5年主要的政策基础。由于传统车节能技术提升有限，政策将倒逼车企发展新能源车，从而使得供给端出现更多竞争力强的新车型，刺激终端用户需求，进而实现新能源车市场由政策主导向消费主导的过渡。1.2、预计明年新能源车产销90万辆以上，乘用车仍是重点我们预计明年新能源车产销量90万辆以上，其中客车由于需求增长平稳，预计请务必阅读正文后免责条款部分814063062/30242/2017121315:45 证券研究报告8-10万辆；专用车在路权优势以及运营经济性的驱动下，仍有较大潜力，三万公里要求放松将是行业放量的催化剂，保守预计产销10-15万辆；乘用车是发展重点，补贴政策明显倾斜，叠加双积分开始执行，高端车型市场竞争力增强，预计产销70万辆以上。1.2.1、新能源客车：补贴退坡或将驱动抢装，但是需求空间有限预计全年产销量平稳增长需求端看，国内新能源客车需求中，公交体系占比接近80%，而国内公交车存量市场已经接近饱和，每年更换需求大概在9-12万辆。供给端看，新能源客车受政策影响显著，2015年和2016年最后两个月主机厂都曾因补贴退坡抢装。2017年在补贴大幅下降、补贴门槛提升以及三万公里要求的背景下，国内新能源客车产销同比大幅下滑。根据节能网数据，前10月新能源客车的产量4.4万辆左右。即使最后两个月抢装，预计全年的产销总量8万辆左右。明年政策环境与今年类似，预计整体产销量也将平稳增长。图2：新能源客车近三年产量（辆）1400001150631200009727910000080000600003425240000252562002520000970102015年2016年2017年1-10月PHEV客车EV客车资料来源：节能网，国海证券研究所1.2.2、电动物流车：路权优势和运营经济性是渗透率提升的核心驱动力，三万公里政策放松将是放量的催化剂电动物流车放量弹性大，原因在于供给端看，生产门槛相对低且单车盈利弹性大，需求端看，电动物流车全生命周期的运营经济性以及路权价值越发凸显，终端的运营商认可电动物流车的价值并且有需求。前10月，国内电动专用车累计产量达到58,296辆，虽然接近去年总产量6.07万辆，但是与年初预期的全年12万辆的产销节奏有一定差距，原因在于一方面，地补政策迟迟未出台影响车企生产积极性，另一方面，三万公里要求对车企现金流提出挑战。看明年，制约今年产销放量的因素都有望得到改善，特别是三万公里要的放松，有望成为电动物流车放量的催化剂。请务必阅读正文后免责条款部分914063062/30242/2017121315:45 证券研究报告图3：电动物流车产量（辆）15000142041326910813100007008642050003330196878631318501701170217031704170517061707170817091710资料来源：节能网，国海证券研究所1.2.3、新能源乘用车：双积分政策推动量增，补贴政策推动高端化发展根据乘联会统计，2017年前10月，国内新能源乘用车累计销售37.7万辆。从单月销量看，呈现逐月递增的态势。按照此趋势，我们预计2017年全年新能源乘用车销量有望达到50-55万辆。从车型结构看，前10月销量纯电动A00级车占比超过一半。A00级车的热销得益于其高性价比，以“国民车”北汽EC180为例，假设按照国补：地补=1:0.5计算，扣除补贴后终端到手价不到5万。图4：新能源乘用车销量呈现逐月递增态势（单位：辆）70000649315821760000527445000043117414133811940000275682922230000165212000010000486101701170217031704170517061707170817091710资料来源：乘联会，国海证券研究所表3：新能源乘用车销量A00级车型占比提升20162017年1-10月A0044%66%A017%7%纯电动A38%26%B1%1%C0%0%纯电动合计76%80%请务必阅读正文后免责条款部分1014063062/30242/2017121315:45 证券研究报告A51%80%插电混动B48%20%C1%0%插电混动合计24%20%资料来源：乘联会，国海证券研究所2018年双积分政策虽然不考核新能源积分，但是油耗积分压力加重，同时车企也需为2019年新能源积分做准备，预计车企生产新能源车的积极性仍然很强。特别是合资品牌，此前新能源车准备不充分，2018年是发力的元年。按照媒体报导的调整的补贴政策草案，乘用车补贴调整力度最小。车型高端化是发展方向，2018年一些高端车型的单车补贴可能不降反升。今年以荣威ERX5和比亚迪宋EV为代表的高端车型已经展现市场竞争力，若明年补贴还有倾斜，则竞争优势会更突出。由于续航里程要求提高，现有A00级车型将受影响，但是我们认为车企对政策的适应性极强，大概率将通过提升单车带电量来“升级”车型。现有的A00级车型平均带电量20Kwh，百公里耗电量13Kwh，续航150km左右，假设补贴要求续航提升至200km，则只需带电量增加6Kwh，考虑各零部件成本下行，车企的成本有望保持不变。1.3、预计动力电池装机量40Gwh以上，行业分化加剧1.3.1、明年单车带电量提升，我们预计电池装机量将增至40Gwh以上动力电池需求量取决于车的产量以及单车的带电量，虽然预计今年新能源车产量同比增长36%，但是由于单车带电量低的乘用车占比提升，且乘用车平均带电量由于A00级车占比提升同比下滑，我们预计电池总装机量28.7Gwh左右，同比增速仅为5%左右。我们在上面分析到，明年政策鼓励乘用车高端化势必会导致乘用车单车带电量提升，我们预计2018年动力电池装机需求量41.2Gwh，同比增长36%。表4：国内新能源车产量预测产量（万辆）201520162017E2018E乘用车20.632.353.072.0yoy56%64%36%EV乘用车14.2824.3043.0059.50yoy70%77%38%PHEV乘用车6.368.0010.0012.50yoy26%25%25%专用车4.9561013yoy21%67%30%客车12.8113.477.509.20yoy5%-44%23%EV客车10.3511.576.007.20yoy12%-48%20%请务必阅读正文后免责条款部分1114063062/30242/2017121315:45 证券研究报告PHEV客车2.461.901.502.00yoy-23%-21%33%新能源车总计38.451.870.594.2yoy35%36%34%资料来源：乘联会，国海证券研究所表5：国内动力电池需求量预测20162017E2018EEV乘用车单车带电量(Kwh)30.0028.0032.00PHEV乘用车单车带电量(Kwh)16.0016.0018.00三元电池渗透率65%70%80%EV专用车单车带电量505255三元电池渗透率68%80%85%EV客车单车带电量(Kwh)135155165PHEV客车单车带电量(Kwh)304045三元电池渗透率05%10%动力电池总需求(Gwh)27.7628.7441.22yoy4%36%三元电池需求（Gwh)7.6114.2024.39yoy85%59%磷酸铁锂电池需求（Gwh）20.1514.5416.83yoy-27.85%15.79%资料来源：高工锂电，国海证券研究所1.3.2、明年行业“降本提质”的要求以及CATL上市将加速洗牌根据真锂研究统计，今年前三季度国内动力电池装机总量14.7Gwh左右，CR20为86.22%，其中龙头CATL的市场份额为30%。前10月共有76家电池厂形成有效装机供应，全年预计80家左右，而去年是109家，表明已经有电池行业已有明显的洗牌。图5：2017Q1-Q3国内动力电池装机量排名前十厂商装机量和市场份额5.04.4340.00%4.029.99%30.00%3.02.49320.00%2.00.8080.8480.79810.00%1.00.5560.2850.2670.3210.2680.00.00%17Q1-Q3装机量（Gwh）市场份额资料来源：真锂研究，国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分1214063062/30242/2017121315:45 证券研究报告今年由于补贴下滑，电池厂承担了大部分降成本压力，价格端同比下滑20%-25%，但是成本端三元材料价格不降反涨，龙头企业CATL、国轩高科毛利率同比下滑8-10个pct。明年动力电池行业的要求依然是降成本+提升能量密度，技术进步以及规模效应是达成这些要求的重要手段，龙头企业更具竞争优势。特别是，巨无霸CATL通过上市壮大资本实力后，大概率将扩大原有的优势，进一步挤占竞争对手份额，加速行业的洗牌。表6：两大动力电池龙头价、成本、毛利率对比201520162017H1单价（元/wh）2.142.061.7yoy-3.74%-17.48%国轩高科成本（元/wh）1.101.061.06yoy-3.72%-0.10%毛利率48.72%48.71%37.91%单价（元/wh）2.282.061.52yoy-9.65%-26.21%CATL成本（元/wh）1.341.140.96yoy-14.95%-15.79%毛利率41.40%44.84%37.05%资料来源：Wind资讯，国海证券研究所1.4、上游资源继续看好，中游锂电材料抓龙头以及核心供应链1.4.1、需求向好，供给有限，钴资源将持续高景气从需求端看，钴有钴粉、电钴以及钴盐三种产品形式，钴粉用于硬质合金，电钴用于高温合金，钴盐用于锂电正极材料。2016年三种产品用钴占比分别为8%，15%，77%。动力电池高能量密度的需求驱动三元电池占比提升，而高镍811以及NCA材料推行还需时日，预计钴资源持续高景气。根据安泰科统计，到2020年全球各类锂电正极材料带动的钴消费量约8.6-9.6万吨；钴消费总量约15万吨，年均增速10%，其中锂电用钴年均增速16%。从供给端看，嘉能可作为钴资源寡头地位强势。近日规划未来钴精矿的定价从“系数”到“固定加工费”的模式转变，将产业链利润从中游冶炼环节转移到上游资源环节，相当于变相抬升资源成本。嘉能可的强势还体现在，大众此前想与之签订长单，最后并没有谈拢。同时，钴作为小金属，供给易受贸易商或者投资机构囤货影响。根据安泰科测算，若不计投机需求，2017-2018年市场略有过剩，2019年可能开始有缺口。而实质上，钴现货价格受市场预期影响较大，目前以钴27公司为代表的投资机构通过囤货将推动现货涨价，从而加剧涨价预期。请务必阅读正文后免责条款部分1314063062/30242/2017121315:45 证券研究报告图6：钴全球供需平衡资料来源：安泰科，国海证券研究所我们预计明年在下游需求增加，供给受限，且投资资金参与热情高的情况下，钴价格有望继续上行。推荐拥有钴资源的龙头华友钴业。1.4.2、碳酸锂的供需紧平衡有望持续到明年上半年国内电池级碳酸锂以矿石提锂技术路线为主，而矿石提锂精矿资源和加工产能缺一不可，两者的不匹配是造成此前供给紧张的主要原因。今年二季度以来，国内碳酸锂价格持续上涨，原因在于需求端新能源车的产销量逐月递增，供给端冶炼产能受限：上半年天齐锂业的张家港工厂停产检修，下半年环保督查导致部分冶炼产能关停。下游正极材料厂调研反馈，碳酸锂库存少，而且拿货难。图7：国内电池级碳酸锂报价二季度以来持续上行（单位：元/吨）200,000180,000160,000140,000120,000资料来源：Wind资讯，国海证券研究所明年资源端的增量主要来自三大矿山，我们预计贡献4万吨碳酸锂当量增量，但是产能基本集中于下半年释放。冶炼端的增量主要来自天齐锂业、赣锋锂业以及雅化集团，共计7.15万吨锂盐产能，也将集中在2018年下半年投产。综合来看，明年上半年供给端基本没有增量，而需求端下游需求大概率同比增长，因此我们预计碳酸锂的供需紧平衡将持续到上半年。拥有矿资源的锂盐公司更具竞争力，推荐龙头天齐锂业以及赣锋锂业。表7：明年锂精矿资源增量预计请务必阅读正文后免责条款部分1414063062/30242/2017121315:45 证券研究报告2017产能（折2018年增量公司矿资源国内冶炼公司合碳酸锂当量，（折合碳酸锂万吨）当量，万吨）雅化集团，瑞福银河资源Cattlin20.5锂业RIMMarion赣锋锂业2.52.5Pilbarapilbara矿区赣锋锂业01资料来源：Wind资讯，国海证券研究所表8：明年冶炼产能增量统计现有锂盐产能（万企业矿资源2016年产量（万吨）扩产情况吨）西澳一期扩建2.4万吨氢氧化锂预计天齐锂业泰利森greenbush2.693.42018年10月竣工投产宁都1.75万吨碳酸锂，马洪2万吨氢赣锋锂业MtMarion，pilbara2.923.4氧化锂预计2018年下半年投产；一期2万吨电池级碳酸锂在建，2018雅化集团银河资源cattlin0.51.8年内完成第一条1万吨生产线试生产资料来源：Wind资讯，国海证券研究所1.4.3、中游锂电材料普遍面临降价压力，龙头以及核心供应链标的有望以量补价获得增长铝塑膜受益软包电池渗透率提升以及国产化替代趋势，竞争格局最优。软包电池之前主要用在消费电池，2016年在国内动力电池的渗透率仅为12%。未来动力电池高能量密度要求势必带动软包电池渗透率提升。铝塑膜是软包电池的关键材料，每Gwh电池用量约300万平。根据高工锂电预测，2017-2018年国内铝塑膜需求量分别为1.285亿平，1.7亿平。铝塑膜具备高壁垒，高附加值，高毛利率的特点，类似早期的湿法隔膜行业。图8：国内铝塑膜需求逐年递增2000050.00%1700040.00%150001285030.00%950010000658020.00%46805000365010.00%00.00%2013201420152016E2017E2018E需求量（万平米）增长率资料来源：高工锂电，国海证券研究所国内铝塑包装膜高度依赖进口，目前基本由日本昭和电工、DNP等企业垄断，请务必阅读正文后免责条款部分1514063062/30242/2017121315:45 证券研究报告市场占有率达到90%。国内部分企业或者通过收购，或者通过自主研发取得了技术突破，刚开启国产化替代。综合来看，我们认为铝塑膜可能是明年锂电材料里为数不多的竞争格局优，量增价稳的环节，推荐收购日本第三大铝塑膜厂商T&T，开启国产化替代的龙头新纶科技，以及通过自主研发具备铝塑膜量产能力的璞泰来。三元材料由于定价与原材料价格挂钩，预计降价空间有限，高镍化产品将成为差异化竞争的关键。三元材料的定价模式为“原材料成本+加工费”。其中，加工费定价机制相对透明，相对同质化产品基本按照成本加成的方式，差异化产品则可能有技术溢价。原材料成本大头主要来自锂盐以及钴盐。根据杉杉股份公告，其原材料成本在正极材料总成本中占比高达90%。我们前面预计明年锂钴等原材料的价格依然强势，因此预计三元材料的降价空间有限。三元材料企业明年业绩增长的驱动力除了量增，此外就是通过差异化竞争提高产品附加值。高镍三元产品由于技术壁垒高，尚未发展成熟，将享受技术溢价。推荐成本控制能力强，已布局高镍三元的正极龙头杉杉股份。负极材料格局相对稳定，成本控制能力是胜出关键。负极材料行业发展相对成熟，市场集中度高，基本形成了“贝特瑞+上海杉杉+江西紫宸”的三强格局，2017年前三季度产量CR3达到62%。负极可分为天然石墨和人造石墨，其中人造石墨凭借高倍率、高比容量等优势，被广泛用作高端消费电池以及动力电池的负极。负极行业由于较早进入产能过剩状态，近几年价格呈逐年下降的趋势。而今年，由于炼钢行业的石墨电极需求突增，环保督查关停部分石墨化产能，人造石墨原材料以及石墨化成本大幅调涨。但是负极材料厂的成本传导能力不如正极，三季度产品才开始涨价。我们预计负极材料明年仍会降价，企业的盈利能力将取决于成本端的把控，布局石墨化以及增强原材料的供应链管理将帮助降低成本，具有资金和规模的龙头企业更具优势。推荐人造石墨负极龙头璞泰来。图9：负极材料价格走势图10：负极材料“三强”市场份额7.032.00%27.00%5.022.00%3.017.00%14Q114Q214Q314Q415Q115Q215Q315Q416Q116Q216Q316Q417Q117Q217Q312.00%2017Q1-Q320162015天然石墨（万元/吨）人造石墨（万元/吨）贝特瑞上海杉杉江西紫宸资料来源：高工锂电，国海证券研究所资料来源：高工锂电，国海证券研究所电解液短期价格企稳，明年下降空间有限。溶质六氟磷酸锂(简称6F)在电解液成本中占比高达40%，因此电解液历史价格跟6F价格高度相关。今年二季度6F去库存导致价格同比接近腰斩，从而带动电解液价格下滑。三季度以来，随着6F去库存逐渐完成，6F以及电解液价格逐步企稳。我们预计明年电解液有小幅降价的趋势，但是并非来自供给端的冲击，而是来自客户的正常需求。龙头企业有望以量补价实现盈利增长。推荐CATL核心供应商，布局6F，成本控制请务必阅读正文后免责条款部分1614063062/30242/2017121315:45 证券研究报告能力极强的龙头天赐材料。图11：电解液和六氟磷酸锂历史价格走势（单位：万元/吨）10508406304202100014Q114Q214Q314Q415Q115Q215Q315Q416Q116Q216Q316Q417Q117Q217Q3功能性电解液均价常规电解液均价六氟磷酸锂均价（右轴）资料来源：高工锂电，国海证券研究所湿法隔膜明年产能瓶颈或将突破，进军海外市场将打开增量空间。由于湿法隔膜技术壁垒高，今年国内湿法隔膜虽然名义产能高，但是投产进度不达预期，实际有效产能低，供给偏紧。相较于干法隔膜同比降价15%-20%，湿法隔膜价格相对坚挺。明年我们预计湿法隔膜产能瓶颈将突破，国内湿法隔膜面临过剩以及降价压力。国内隔膜厂突围一方面依靠量增，另一方面则是进军海外市场打开增量空间。推荐产品竞争力强，海外布局领先的隔膜龙头创新股份、星源材质。表9：国产湿法隔膜需求测算20162017E2018E动力电池产量（Gwh)30.83648动力电池隔膜需求量(亿平)6.167.29.6湿法渗透率35%60%70%消费电池产量（Gwh)2729.732.67消费电池隔膜需求量（亿平）5.45.946.534湿法渗透率80%80%80%湿法隔膜总需求量6.4769.07211.9472国产率75%85%95%国产湿法隔膜需求量（亿平）4.8577.711211.34984资料来源：高工锂电，国海证券研究所表10：国内湿法隔膜产能情况厂商现有产能2018年产能客户情况三星SDI、LG、CATL、比亚迪、上海恩捷截至8月底，6条线共3.2亿平10亿平（新增珠海10条线）国轩高科等湖南中锂3.5亿平（10条线，8条满产）8亿平（新增10条线）沃特玛、CATL、比亚迪苏州捷力4亿平（8条产线）4亿平ATL、比亚迪、LG、哈光宇等2.86亿平（新增常州1.8亿平，星源材质1.06亿平（4000万平待投产）万向，横店东磁，天津捷威2018年四季度投产）请务必阅读正文后免责条款部分1714063062/30242/2017121315:45 证券研究报告1.9亿平（新增沧州2条线7000比亚迪、沃特玛、中航锂电、苏沧州明珠1.2亿平万平）州星恒等天津力神、骆驼、智航新能源、辽源鸿图（金冠电气）1.1亿平1.1亿平力信能源等2.4亿平（2条1.2亿平2018年中材科技1.472亿平（6000万平在建)一季度投产，再投4条线2.4亿CATL、亿纬锂能（原老线客户）平）天津东皋1.2亿平2亿平比克、远东福斯特、上海德朗能LG化学、沃特玛、天津力神、振纽米科技1.1亿平（6000万平在建）1.1亿平华科技、哈光宇、维科电池合计17.832亿平33.36亿平产能利用率40%50%有效产能合计7.133亿平16.68亿平资料来源：Wind资讯，EVTank，国海证券研究所2、光伏：硅料供需仍偏紧，把握高效电池等领域结构性机会2.1、装机迎来结构性调整，2018年增量来自分布式光伏行业经历之前三波大周期后进入长期稳定健康发展的新阶段，行业周期性逐步消失，补贴退坡带来的影响减弱。行业发展的驱动因素也由依靠政策、补贴驱动逐步向全生命周期成本降低和用户需求驱动。具体表现为三点：（1）政策导向：从今年6月份以后，行业已经自行开启了去补贴的发展路径；（2）需求变化:从地面电站转向分布式；（3）行业集中度提升，龙头继续分化。图12：光伏行业发展进入新阶段资料来源：WIND，国海证券研究所在西北地区光伏限电、补贴拖欠严重的大背景下,分布式光伏的贴近用电侧,不限电,补贴及时的特点在2017年显示出强大的新引力。2016年光伏发电新增装机量34.54GW，其中分布式光伏4.24GW，占12.3%，同比增长2倍；2017年前请务必阅读正文后免责条款部分1814063062/30242/2017121315:45 证券研究报告三季度新增光伏装机量42GW，其中分布式同比增长300%。图13：2017年1-9月分布式新增装机（单位：万千瓦）图14：分布式新增装机占比提升趋势明显（单位:GW）6050%1,20060%501,00050%40%4080040%30%3060030%20%2040020%1010%20010%00%00%1月2月3月4月5月6月7月8月9月分布式集中式分布式占比总装机分布式装机分布式占比资料来源：国家能源局，国海证券研究所资料来源：中电联，国海证券研究所分布式光伏仍将保持快速增长，行业对补贴调整预期充分。近年来地面电站补贴维持每年下降0.1元/kWh的节奏，分布式光伏已经逾两年没有进行调整，投资回报率随着系统成本的下降，优势越发凸显。我们预计明年分布式补贴下调0.1-0.12元/kWh，在补贴下调幅度和时点最终落地时，行业有望引来新一轮增长。表11：光伏补贴退坡机制有望迎来调整上网电价/补贴（元/kWh）2017电价下预计2018下资源区201620172018E降幅度降幅度Ⅰ类资源区0.80.5.5518.8%15.4%Ⅱ类资源区0.880.750.651.8%13.3%Ⅲ类资源区0.980.850.7513.3%11.8%分布式光伏0.420.420.320.0%23.8%资料来源：国家能源局，国海证券研究所标杆电价下调，电站IRR受电价及光照条件影响较大。分布式光伏分为“全额上网”和“自发自用，余电上网”，且“自发自用，余电上网”可进一步提升投资回报率。这种形式在分布式光伏并网中的比例正在逐步提升。图15：自发自用和余电上网模式电价结构（元/度）1.401.20地方补贴1.00地方补贴0.800.420.600.420.40用户电价0.20当地脱硫煤电价0.00自发自用余电上网请务必阅读正文后免责条款部分1914063062/30242/2017121315:45 证券研究报告资料来源：国家能源局，国海证券研究所补贴退坡就规模及紧迫性而言，分布式光伏相比地面电站对行业的冲击性相对较小。而地面电站可能迎来补贴退坡机制的调整，相比补贴电价下调的幅度，行业更关心补贴下调的时间节点。行业的稳定发展依赖补贴的平稳过渡，而降本增效，尽快实现平价上网仍是行业未来发展的核心驱动力。2.2、把握高效电池行业新亮点，单晶perc+半片或成主流预计到今年年底，我国光伏累计装机规模将达到120GW。“630”抢装后，能源局下达“十三五”光伏电站规模，2020年规划并网目标168.5GW(不包含扶贫、户用等)。表12：能源局“十三五“光伏并网规划单位：2017-20202020年规划省份2017年2018年2019年2020年万千瓦年累计并网目标合计2240219021102110865016850领跑技术基地80080080080032004050全国1440139013101310545012800其中：1山西8010010010038012002内蒙古10010010010040012003辽宁504030301502504吉林504040401702405黑龙江808080803206006江苏12010010010042010007浙江1001001001004008008安徽806050502407009广西5030303014010010四川5050303016025011贵州3030303012020012陕西8080808032070013青海80505050230100014河北100120120120460120015山东50100100100350100016云南5050505020031017河南9050505024050018湖北5050303016035019湖南5050303016020020广东5080808029060021江西5030303014040022甘肃不安排23宁夏请务必阅读正文后免责条款部分2014063062/30242/2017121315:45 证券研究报告24新疆25兵团26北京27天津28山海29重庆不设限30西藏31福建32海南资料来源：国家能源局，国海证券研究所能源局本次发布17-20年合计4年规模指标，托底17-20年分别22.4GW、21.9GW、21.1GW、21.1GW，打消市场对指标减少及行业装机下滑的顾虑，充分保障“十三五”期间光伏增长的可持续性。实际装机在规划基础上仍存在三个增量因素：第一是不设限项目，主要包括屋顶分布式、地面自发自用的分布式电站；第二来自不设限地区，如村级扶贫电站、跨省区输电通道配套建设的光伏电站；另外第三年来自每年的增补指标，年均超过2GW。在分布式下调的预期下，今年有望达到48-50GW的装机量；2018年预计新增装机45-53GW，2019年预计新增装机50-58GW，中间变化主要来自分布式光伏电站。表13：2017-2019年光伏分类型装机预判（单位：GW）电站类型2017H12017H22018E2019E地面电站15.793~513.9~15.913.1~15.1分布式7.1113.518~2424~30领跑者0.54.588光伏扶贫1355合计24.424-2644.9~52.950.1~58.1资料来源：国家能源局，国海证券研究所降本仍是行业中长期关注的重点，而前几年光伏行业的效率提升及成本下降主要来自材料端，我们预计各大厂商的电池片及组件端的技术积累将迎来爆发，并规模化推向市场。图16：产业化晶硅技术资料来源：摩尔光伏，国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分2114063062/30242/2017121315:45 证券研究报告去年以来单晶成本快速下降，价格一度跟随多晶，带来单晶需求急剧上涨。替代趋势明显，预计单晶市场份额有望突破35%。而随着多晶金刚线切割及黑硅等技术多晶硅片的成本下降提供了巨大空间，短期内对单晶市场形成冲击。单多晶价格站一触即发，而围绕成本与效率的追赶效应也加进一步加速平价上网时点的到来。PERC技术是近年来最具性价比的效率提升手段。与常规电池产线兼容性高，产线改造成本低，效率提升明显。目前单晶perc有效产能超过10GW，目前多数尚未完全释放。随着分布式电站及户用光伏的崛起，高效光伏产品在面积有限的分布式电站领域优势凸显。功率高、多发电等特性不仅可以节省后端安装、辅材等成本从而降低系统造价，而且还能获得更高的电费收益。因此效率更高的单晶产品将拥有更强的市场竞争力。在单晶产能急剧扩张的背景下，高效电池厂商也将采取更加激进的价格策略。我们预计2018年单晶perc与单晶硅片价差将进一步缩小，龙头厂商将实现与市场主流多晶硅片同价的形式来促进单晶perc市占率的不断提升。图17：PERC市场份额将扩大至45%资料来源：ITRPV，国海证券研究所半片技术作为组件端的封装技术，在降低隐裂、提高整体效率的基础上，对于组件设备端再投资门槛降低。高效单晶的强势崛起也将推动半片技术在单、多晶组件端的大范围推广。行业将关注组件功率在电站生命周期的稳定性和衰减率，保证投资回报的稳定性。推荐关注单晶电池龙头隆基股份，率先实现N型双面量产的分布式龙头林洋能源。2.3、中国企业十年成就多晶硅自主，未来五年再迎黄金期2017年是我国多晶硅行业在技术与规模上奋起直追的一年。2005年时中国多晶硅产量不到全球的0.5%；2009年、2012年和2016年，我国多晶硅分别出现了年产5000吨、年产1万吨和年产1.5万吨的生产线，单体规模也从万吨级别扩容至10万吨之巨。2016年，中国多晶硅的产量达到19.5万吨，较2013年大幅增加135%，占全球总产量的50.5%，首次占比超过一半以上，稳居全球最请务必阅读正文后免责条款部分2214063062/30242/2017121315:45 证券研究报告大多晶硅生产国。图18：我国多晶硅产量及增速对比25000084.0%100.0%80.0%61.7%20000060.0%36.0%39.2%15000028.1%26.7%25.7%40.0%21.3%20.0%100000-2.5%17.6%0.0%9.8%50000-27.1%-20.0%0-40.0%201120122013201420152016我国产量（吨）产量增速进口增速资料来源：光伏协会、硅业分会，国海证券研究所硅料短期供需仍紧张，进口替代空间巨大。随着光伏行业的快速发展，我国无论技术和成本均处于世界先进水平。从2016年产量占比来看，我国多晶硅、硅片、电池片、组件产量分别占到全球产量的48.5%、86.6%、68%、74.1%，硅料产量占其全球产量比例的48.5%相比硅片的86.6%差距很大。从我国产量占全球产量比例来看，硅料和硅片环节严重的不匹配，因此硅料环节存在进口替代的广阔空间。图19：2011年以来多晶硅进出口情况（单位：吨）图20：2016年我国多晶硅进口情况200000其他日本9.54%1.87%美国1600004.00%120000德国韩国8000025.29%49.70%400000中国台湾2011201220132014201520169.61%出口进口我国产量日本韩国中国台湾德国美国其他资料来源：CPIA、Wind，国海证券研究所资料来源：Wind，国海证券研究所多晶硅产业规模显著扩张，国内成本优势日益凸显。硅料是后发优势非常明显的环节，通威股份、江苏中能选择这个时间点扩产主要基于国晶硅工业的成熟以及国产设备替代率已达70%，使得未来的后发优势已经不明显；同时光伏平价上网的临近及进口替代的潜在空间，多晶硅需求的稳定增长将迎来黄金期。本轮扩张呈现四大特点：产能产量增速明显高于全球；市场份额跃居世界第一；规模企业跻身全球一线公司；自给率稳步攀升。图21：2010-2016年全球单晶硅产能排名变化情况请务必阅读正文后免责条款部分2314063062/30242/2017121315:45 证券研究报告2010201120122013201420152016德国Wacker,1江苏中能,1美国Hemlock,2德国Wacker,2江苏中能,3韩国OCI,3韩国OCI,4美国Hemlock,4美国REC,5新特新能,5美国MEMC,6新特新能,6洛阳中硅,6日本Tokuyama,韩国HKSilicon,7韩国HKSilicon,77赛维LDK,8亚洲硅业,8洛阳中硅,9亚洲硅业,9洛阳中硅,9新疆大全,9大全新能源,10新疆大全,10四川永祥,10资料来源：CPIA，国海证券研究所硅料价格仍将维持高位，预计明年四季度有望迎来价格拐点。仅2017年1季度，多晶硅环节的价格就变化了16%；在2016年9月份出现了88元/吨的低价。7-9月多晶硅价格从12万元/吨增长至14.8-15万元/吨，且一直维持高位。表14：2017-2018年硅料产能投放进度（单位：吨）2017H22018H12018H220162017H120172018企业新增产新增产新增产年产能新增产能产能产能能能能10900江苏中能7400050007900015000150000特变22000140003600040000四川永祥150003000180005000068000青海亚硅150001500015000洛阳中硅150001500015000大全1215080002015020150江西赛维100001000010000内蒙盾安8000800010000请务必阅读正文后免责条款部分2414063062/30242/2017121315:45 证券研究报告宜昌南玻800080008000四川瑞能600060006000昆明冶研600060006000国电晶阳500050005000神舟硅业450045004500陕西天宏300030003000黄河水电250025002500河北东明200020002000合晶石河子150015001500恒星新材500050005000东方希望150001500050001000030000天宏瑞科190001900019000鄂尔多斯800080008000江苏康博100001000010000209652966539765合计30000570002000075000000资料来源：硅业分会，国海证券研究所未来三年全球光伏行业的年均需求在100GW-120GW，考虑到金刚线的普及，每年的多晶硅需求应该在40万吨-43万吨左右。而根据目前的扩产计划，未来三年全球多晶硅的产能将会迎来多晶硅历史上最大的一次产能释放，新增产能达20万吨以上，总产能将达到65万吨以上。届时硅料行业将迎来新一轮大洗牌，而国内企业的成本较国外有优势，当多晶硅价格逐渐逼近国外多晶硅生产商的成本，从而逼迫国外多晶硅厂家逐渐退出多晶硅产业。明年新增产能11.5万吨，但考虑到绝大多数产能明年年底才能释放，因此对全年硅料价格影响较小，我们维持明年硅料全年平均含税价在12万/吨以上的判断。请务必阅读正文后免责条款部分2514063062/30242/2017121315:45 证券研究报告2.4、用户侧平价日益临近，助推户用光伏快速崛起除浙江省外，江西、山东等地区也出台了鼓励家庭光伏电站发展的相关政策。“万家屋顶”甚至“千万家屋顶”家庭光伏发展计划纷纷出台。我国有超过4000万个独立屋顶，如果20%-50%的屋顶覆盖太阳能板，户用光伏市场规模能达到3200亿—8000亿。其中已开发数量仅不足5%，未来有着几千亿甚至上万亿级的市场潜力。户用光伏的核心竞争力在于持续获得用户资源及融资解决方案。目前户用光伏领域没有一个全国拥有绝对优势的企业群体。各大企业及平台均集中于某几个省份，聚焦某几个环节的集成服务方案。户用光伏未来几年有望维持翻倍以上增长，从而中国超过美国成为世界第一的户用光伏市场。图22：户用光伏电站收益的主要来源资料来源：国家能源局，国海证券研究所目前户用光伏电站的收益主要来自节省的电费、卖电及补贴收益。发电小时数及自发自用比例对电站IRR产生较大影响。在装机规模3kW，单位综合成本8元/kW，折旧20年;当地脱硫电价（含税）0.38元/kWh，国家分布式度电补贴0.42元/kWh，自用售电电价（含税）0.55元/kWh的情况下，对项目IRR进行敏感性分析。表15：发电小时数和自发自用比例对于IRR的影响0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%8004.4%4.6%4.9%5.1%5.4%5.6%5.8%6.1%6.3%6.5%6.8%9005.9%6.2%6.4%6.7%6.9%7.2%7.4%7.7%7.9%8.2%8.4%10007.3%7.6%7.9%8.2%8.4%8.7%9.0%9.3%9.5%9.8%10.0%11008.5%9.0%9.3%9.6%9.9%10.2%10.5%10.8%11.1%11.4%11.6%120010.1%10.5%10.8%11.1%11.4%11.7%12.0%12.3%12.6%12.9%13.2%130011.5%11.8%12.2%12.5%12.8%13.2%13.6%13.8%14.1%14.5%14.8%资料来源：国海证券研究所目前户用光伏仍处于行业发展初期，产品和安装质量参差不齐。虚假宣传等行业乱象丛生。户用的盈利点不在品牌企业，而在经销商。短期内仍看好渠道，经销代理的模式已经基本确立。早期看好销售渠道和品牌优势，搭配相应的金融服务。对于多年来质量稳定可靠的品牌，消费者认知成本自然相对较低，这是户用光伏企业获得长久可靠毛利率的保障。请务必阅读正文后免责条款部分2614063062/30242/2017121315:45 证券研究报告图23：行业发展初期看好渠道商及品牌优势资料来源：各公司官网，国海证券研究所户用光伏真正标志着光伏由2B转向2C。带来商业模式的变化也将彻底冲刷行业的旧有格局。金融支持、响应速度、后期服务支持以及客户体验将对行业的快速发展起到至关重要的作用。3、外部环境改善，风电长期向好3.1、风电由政策引导的抢装逐渐转变为市场引导下的稳步增长根据《风电发展“十三五”规划》，目前我国风电发展依然面临这两大核心问题：1）现有电力运行管理机制不适应大规模风电并网的需要2）经济性仍是制约风电发展的重要因素。本部分会分别就这两点讨论未来发展趋势。2014年12月31日，发改委下发《国家发展改革委关于适当调整陆上风电标杆上网电价的通知》，2016年1月1日后装机，I、II、III、IV类风区补贴分别下调0分钱、2分钱、2分钱、2分钱。表16：2015年风电标杆上网电价下调引发抢装（2014/12/31方案）类别2015年风电标杆上网电价2016年风电标杆上网电价I类资源区0.510.49II类资源区0.540.52III类资源区0.580.56IV类资源区0.610.611、2015年以后核准使用条件2016年1月1日前投运2、2015年以前核准但是2016年1月1日以后投运资料来源：发改委，国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分2714063062/30242/2017121315:45 证券研究报告2016年1月1日以后投运的陆上风电项目适用于调整后的补贴电价，补贴下调引发大规模的抢装，根据CWEA的数据，2015年当年新增装机30.75GW。快速抢装加剧了消纳问题，2016年我国弃风造成的直接经济损失达到500亿元。2016年全国平均弃风率达到17.1%，相比2015年增加2.1%，弃风现象主要发生在甘肃（弃风率43%、弃风电量104亿千瓦时）、新疆（弃风率38%、弃风电量137亿千瓦时）、吉林地区（弃风率30%、弃风电量29亿千瓦时）。当弃风率高企的时候，开发商的投资积极性差，政策监管趋严，直接影响风电新增装机。图24：抢装带来弃风率的提升，新增装机平稳增长有利于弃风改善3520.0%3015.0%252010.0%15105.0%500.0%2011201220132014201520162017Q3全国风电新增装机（GW)全国弃风率资料来源：能源局，CWEA，国海证券研究所2016年补贴规则调整带动新增装机平稳增长，补贴要求从“投运”改为“核准”和“开工”。2015年12月22日《国家发展改革委关于完善陆上风电光伏发电上网标杆电价政策的通知》，陆上风电一并决定2016和2018年标杆电价，补贴要求从“投运”改为“核准”和“开工”。2016年12月26日发改委在《国家发展改革委关于调整光伏发电陆上风电标杆上网电价的通知》中将I、II、III、IV类资源区的路上风电补贴价格分别下调7分、5分、5分、3分。表17：补贴要求已经从“投运”改为“核准”和“开工”2018年风电标杆上网电价2018年风电标杆上网电价类别2016年风电标杆上网电价（2015/12/22日方案）（2016/12/26日方案）I类资源区0.470.440.40II类资源区0.500.470.45III类资源区0.540.510.49IV类资源区0.600.580.571、2016年1月1日以后核准1、2018年1月1日以后核准1、2018年1月1日以后核准2、2016年前核准的陆上风电2、2018年以前核准但纳入2、2018年以前核准但纳入项目但于2017年底前仍未开使用条件2018年1月1日之后财政补贴2018年1月1日之后财政补贴工建设的，执行2016年上网标年度规模管理的陆地风电项目年度规模管理的陆地风电项目杆电价2年核准期内未开工建设的项目不得执行该核准期对应的标杆电价资料来源：发改委，国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分2814063062/30242/2017121315:45 证券研究报告图25：2018年风电标杆价格下调幅度较大资料来源：金风科技，国海证券研究所补贴要求的改变带动新增装机稳步增长，有利于弃风限电的改善。补贴要求的改变引导市场由抢“并网”走向抢“核准”，从过去经验来看，大规模抢装有利于提升短时间内行业景气度，但是并不利于行业的长期发展。抢装总是伴随着弃风率的提升，消纳问题在很长一段时间得不到解决。大规模风机集中并网对电网结构、调峰能力以及调度能力都是很大考验。补贴要求改为“核准”和“开工”，从开发商的角度来讲，并网工期得到延长，开发商不会在短期之内有巨大的资金压力，也不会因为抢装后的高弃风率而对风电投资产生畏难情绪。从电网的角度来讲，开机计划和发电规模可以合理安排，电网结构可以合理规划，调峰能力和调度机制可以不断调试，使供需两侧得到平衡，实现“边并网边消纳”。可以看到今年行业新增装机平稳发展，考虑到风电项目核准量和招标量居于高位，目前已核准待建设风电项目合计115GW，几乎都集中在非限电区域，2016年国内风电设备公开招标容量达28.3GW，同比增长51.3%。预计核准的风电项目会有序、平稳地并网投运，同时弃风会明显得到改善，进一步刺激风电项目的落地。图26：已核准待建设风电项目区域分布（单位：GW）图27：2016年以来风电招标量大幅上升30150%25100%2050%150%10-50%50-100%风电招标量（GW)yoy资料来源：金风科技，国海证券研究所资料来源：金风科技，国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分2914063062/30242/2017121315:45 证券研究报告3.2、红色预警区新增装机处于低点，特高压投运将带动弃风改善3.2.1、今年前三季度弃风电量和弃风率实现双降2017年风电行业平稳有序发展，新增装机量稳步增长，实现弃风电量和弃风率“双降”，全国风电设备平均利用小时显著增加。根据中电联在11月17日公布的《2017年1-10月份电力工业运行情况》，2017年1-10月风电新增并网10.70GW，相比去年同期的10.02GW增长6.79%。可以看到在经历了2015的抢装以后，2016年出现明显回落，2017年风电新增并网平稳增长。考虑预计到四季度是传统的装机旺季，参考2016年数据，预计2017年全年风电新增并网将基本与2016年持平。从新增装机的分布区域来看，前三季度新增装机从西部向中东部地区转移，新增并网容量较多的省份是山东(1.14GW)、青海(1.09GW）、河北（0.75GW）、河南(0.72GW)和山西(0.66GW)。今年前三季度弃风电量295.5亿千瓦时，同比减少103亿千瓦时，弃风率同比下降6.7个百分点，实现弃风电量和弃风率“双降”，Q3弃风率达到9%。2016年Q1弃风率达到历史峰值的26%，除了供暖季以外，2016年Q1以来弃风率整体为下降趋势，国家电网已经提出到2020年将弃风率控制在5%的目标，弃风率仍有下降空间。图28：2016年以来弃风率成下降趋势30%25%20%15%10%5%0%2016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32020资料来源：国家能源局，国海证券研究所3.2.2、红色预警区域新增装机处于低点，特高压投运带动弃风改善新疆、甘肃、宁夏、吉林、黑龙江等五省在2016年被核定为红色预警省份，内蒙被核定为橙色预警省份，根据能源局2017年2月22日《关于2017年度风电投资监测预警结果的通知》上述六省区被划定为红色预警区域，2017年不得核准建设新的风电项目，风电项目新增并网和新的发电业务许可被停止。根据国家能源局公布前三季度数据，六个红色预警区弃风率明显得到改善。请务必阅读正文后免责条款部分3014063062/30242/2017121315:45 证券研究报告图29：红色预警区弃风率明显下降50%40%30%20%10%0%甘肃新疆宁夏吉林黑龙江内蒙古20162017前三季度资料来源：能源局，国海证券研究所2016年国内新增风电装机23.37GW，同比下滑24%，其中红色预警六省2016年新增装机7.28GW,同比下滑52.6%，红色预警六省的新增装机下滑是2016年新增装机下滑的主要原因。我们根据北极星电力网新闻整理，今年6月末以来宁夏、内蒙古、新疆均有新项目核准，分别新增核准2675MW、800MW、49.5MW。2017年新疆自治区下发了淮东新能源基地、百里风区风电基地2017年建设计划，新增核准计划2GW，考虑到新疆目前核准项目的节奏，预计2018年新疆淮东会有较大规模的新增核准项目。表18：内蒙古、宁夏、新疆今年均有新项目核准核准时间地区业主规模(MW)2017.06阿巴嘎旗斯能新能源150京运通3002017.07大唐150大唐150华能200内蒙古锡盟华能1752017.10盛世鑫源125深能北方400深能北方400华润新能源225蒙能集团300新锋100国华150嘉泽新能1002017.11嘉泽新能100宁夏大唐150三峡新能源100京能新能源50京能新能源1502017.08新疆龙源49.5资料来源：北极星电力网，国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分3114063062/30242/2017121315:45 证券研究报告特高压是改善弃风的重要方式。2017年6月1日，国家能源局西北能源监管局发布《西北区域新能源发展规划及运行监管报告》，报告指出西北区域弃风弃光的两大主要原因为系统调峰能力不足和传输容量受限，新能源通过直流跨区外送将成为未来西北区域各省区提高可再生能源利用率，促进新能源消纳的重要方式之一。跨省跨区特高压输电通道逐步完善。今年红色预警区新核准项目中多个项目为特高压外送风项目，特高压外送输电项目对于弃风的改善逐步得到体现，甘肃、内蒙古、山西等项目已经在今年集中投运，未来内蒙古蒙西地区、东北地区两个高压直流输电工程以及新疆淮东地区的准东-皖南特高压直流输电工程陆续将于2018年投运，届时三北地区尤其是红色预警区域资源配置、消纳能力将得到明显改善。我们认为明年红色预警区域新核准将会实质性放开，红色预警区的新增装机和核准都已经处于近年来的低点。表19：“十三五”期间三北地区跨省跨区外送风电基地规划主要省区风电基地依托的外送输电通道开发范围开发、投运时间锡盟北部风电基地锡盟-泰州特高压直流输电工程锡盟地区2017年9月投运锡盟南部风电基地锡盟-山东特高压交流输电工程锡盟地区2016年8月投运内蒙古鄂尔多斯东部周边风电基地蒙西-天津南特高压交流输电工程蒙西地区2016年11月投运鄂尔多斯西部周边风电基地上海庙-山东特高压直流输电工程蒙西地区2016年7月开工通辽风电基地扎鲁特-山东特高压直流输电工程东北地区2016年8月开工山西晋北风电基地山西-江苏特高压直流输电工程大同、忻州、朔州2017年7月投运甘肃酒泉风电基地二期酒泉-湖南特高压直流输电工程酒泉2017年6月投运宁夏宁夏风电基地宁东-浙江特高压直流输电工程宁夏2016年8月投运新疆准东风电基地准东-皖南特高压直流输电工程准东2016年1月开工资料来源：北极星电力网，国海证券研究所3.3、行业趋势：行业集中度有望提升，产品向大型化发展3.3.1、风电度电成本快速下降，目前已经接近于平价上网过去几年全球风电度电成本快速下降，目前已经接近于平价上网。根据国际可再生能源署的数据，2010年-2015年期间陆上风电全生命周期平准成本下降15.5%，个别发达国家度电成本下降高达30%，国际能源署预测2015年-2020年新建陆上风电成本将会再下降10%。目前我国风电度电成本在0.36元/度左右，已经接近平价上网。今年风电机组招标价格进一步下跌。2017年前三季度2.0MW风电机组市场投标均价下降至3,700-3,800元/kW左右，今年以来累计降幅为7%。2.5MW市场投标均价也随着产品更迭调整至3800-3900元/kW。请务必阅读正文后免责条款部分3214063062/30242/2017121315:45 证券研究报告图30：全球风电度电成本快速下将资料来源：《GE2025中国度电成本白皮书》，国海证券研究所3.3.2、技术革新、大功率是未来发展方向，行业集中度有望提升2010-2011年期间风电行业处于无序竞争的状态，落后产能在短时间内快速出清，以风电机组制造厂商为例，根据风能协会的数据，2010年我国风电机组制造商达到60家，到了2012年仅剩下30家。此后行业进入相对有序竞争状态，2012-2016年期间少量厂商退出市场。2016年风机行业集中度进一步提升，行业前十厂商的份额达到84.20%，相比2013年提升6.4个百分点。2016年风机龙头金风科技的份额达到27%，目前已经接近30%。我们认为在未来2-3年，风电行业将保持高景气度，大规模产能淘汰不会出现，但是龙头厂商份额会进一步提升，规模效应持续显现，中小厂商会因为规模难以提升，业绩受到影响，落后产能会因为跟不上技术更新的节奏而被淘汰。图31：2010-2011年风电机组厂商快速减少图32：风电机组厂商行业集中度进一步提升70100%6080%5060%403040%2020%1000%20102011201220132014201520162013201420152016风电机组制造厂商(家）风电机组厂商前五份额风电机组厂商前十份额资料来源：CWEA,国海证券研究所资料来源：CWEA,国海证券研究所未来行业发展方向将会是随着风资源开发向低风速地区延伸，需要更长、更轻的叶片来捕获能量，更长的叶片也可以配合大功率风机的制造，带动大型化风机需求。过去10年主流风机机型风轮面积增加了70%，根据《GE2025中国度电成请务必阅读正文后免责条款部分3314063062/30242/2017121315:45 证券研究报告本白皮书》，预计十年后风机风轮直径将达到平均160米，扫风面积可以增加一倍。图33：更长、更轻的叶片是未来的趋势资料来源：《GE2025中国度电成本白皮书》，国海证券研究所风机单机容量2.0MW的风机机组已经逐渐成为新增装机主力机型，2.5MW机型有望接力。从风机机组龙头金风科技的待执行订单来看，2014年末1.5MW风机机组占到订单总量的69%，2.0MW机组占到8%，到了2017年上半年中待执行订单，1.5MW、2.0MW、2.5MW机组分别占到15%、53%、29%。风机机组大型化趋势得到验证。随着新增装机向低速风区转移和海上风电崛起，风电机组更新速度加快和单机容量大型化趋势将更加明显，市场将进一步分化。新机型的出现会带动老机型价格的走低，能够快速响应市场，提供多规格、大型化产品的企业市场份额将进一步提高。图34：金风科技2014年待执行订单结构图35：金风科技2017H1待执行订单结构3MW,750KW,3MW,750KW,3.76%0.30%0.03%0.07%2.5MW,1.5MW,2.2MW,15.48%28.88%18.49%2.0MW,8.20%1.5MW,69.26%2.2MW,2.0MW,3.25%52.29%资料来源：金风科技，国海证券研究所资料来源：金风科技，国海证券研究所3.3.1、海上风电有望成为行业新增长点相比陆上风电，海上风能具有平均风速高、风速稳定、距离负荷中心近、对环境的负面影响较小等诸多优势。国家政策上鼓励风电加速发展，在2016年11月发布的《风电发展“十三五”规划》中，提出到2020年全国海上风电开工建设规模达到1000万千瓦，力争累计并网容量达到500万千瓦以上。同时海上风电的标杆电价在2018年不做调整。请务必阅读正文后免责条款部分3414063062/30242/2017121315:45 证券研究报告图36：2016年海上风电新增装机同比增长64%2001501005002010201120122013201420152016新增装机（万千瓦）累计装机（万千瓦）资料来源：CWEA，国海证券研究所海上风电因为投资高、施工难度大、后期维护难度大等原因，长期不及预期。2016年海上风电新增装机同比增长64%，技术上已经取得实质性进展，未来有望成为新增长点。随着风电行业集中度的提升以及海上风电的崛起，我们看好风电机组龙头金风科技，低估值风塔龙头天顺风能。4、工控：短期看进口替代，长期看产业升级4.1、短期宏观经济向好，新的设备投资周期来临工业自动化的下游涉及国民经济的各个领域，景气度与制造业的资本开支直接相关。2008年以前受益于制造业的快速发展，我国工业自动化市场快速成长。2009年受到金融危机影响，当年工控市场规模同比下滑6%，2010-2011年两年工控市场快速回暖，当时就有人提出了“产能扩张新周期”的概念，实际上这段时间中国宏观经济下行，制造业不会选择去扩大资本开支。2012-2015年我国工业自动化市场进入一个下探调整期，其直接原因在于期间宏观经济并不景气。图37：在经历了下探调整期之后工业自动化市场回暖200030.00%25.00%150020.00%15.00%100010.00%5.00%5000.00%-5.00%0-10.00%200820092010201120122013201420152016工业自动化市场规模（亿元）yoy资料来源：中国工控网，国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分3514063062/30242/2017121315:45 证券研究报告去年三季度以来，制造业复苏明显，设备制造业利润增速明显改善。2015年、2016年制造业利润总额分别达到5.56万亿元、6.24万亿元，分别同比增长2.80%、12.30%，2017年1-10月制造业实现累计利润5.48万亿元，同比增长20.10%。专用设备制造增速好于通用设备，2017年1-10月专用设备、通用设备净利润同比增长27.10%、14.60%，我们认为从专用设备和通用设备景气度之间的分化可以看我国制造业的发展趋势是高度分工化、精细化。图38：我国制造业利润明显改善图39：专用、通用设备制造业景气度出现分化30.00%70,000.0030.00%60,000.0025.00%25.00%50,000.0020.00%20.00%40,000.0015.00%15.00%30,000.0010.00%10.00%20,000.005.00%10,000.005.00%0.00%0.000.00%-5.00%2015/022015/042015/062015/082015/102015/122016/032016/052016/072016/092016/112017/022017/042017/062017/082017/102015/022015/052015/082015/112016/032016/062016/092016/122017/042017/072017/10-10.00%制造业：利润总额：累计值（亿元）通用设备制造业：利润总额：累计同比制造业：利润总额：累计同比专用设备制造业：利润总额：累计同比资料来源：Wind资讯，国海证券研究所资料来源：Wind资讯，国海证券研究所历史数据表明PMI与工控行业增长存在高度的吻合，2016年7月PMI出现向上拐点，工控市场增速也开始反弹，四季度行业增长6-7%。此后PMI持续上行，到2017年9月达到2015年以来的最高值52.4，2017年11月保持在51.6的高位，相比之前略有回落，我们认为是受到环保限产的影响。通用设备和专用设备制造业企业工业增加值增速保持在高位，专用设备10月工业增加值同比增长12.30%。图40：PMI持续维持在高位图41：制造业工业增加值持续保持在高水平5615.00%545210.00%50485.00%46440.00%42402015/032015/052015/072015/092015/112016/032016/052016/072016/092016/112017/032017/052017/072017/09-5.00%2015/012015/032015/052015/072015/092015/112016/012016/032016/052016/072016/092016/112017/012017/032017/052017/072017/092017/11工业增加值：通用设备制造业：当月同比工业增加值：专用设备制造业：当月同比PMIPMI新订单PMI在手订单资料来源：Wind资讯，国海证券研究所资料来源：Wind资讯，国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分3614063062/30242/2017121315:45 证券研究报告4.2、短期看进口替代，长期看产业升级4.2.1、细分领域龙头凭借性价比优势、服务实现进口替代2016年工业自动化市场回暖主要受到OEM市场的拉动，2016年OEM市场规模同比增长6.1%，2009年OEM市场份额达到42.6%，目前OEM市场和项目型市场规模已经十分接近，2013年OEM市场增速首次超过项目型市场，近年来OEM市场增速明显好于项目型市场，目前我国已经由投资拉动钢铁水泥等行业的项目型市场转向以装备制造业为主的OEM市场。图42：OEM市场增速明显好于项目型市场70010%6000%500400-10%300200-20%1000-30%20122013201420152016项目型市场规模（亿元）OEM市场规模（亿元）项目型市场增速OEM市场增速资料来源：中国工控网，国海证券研究所OEM市场主要针对工厂自动化领域，以标准化、批量生产的设备为主，包括机床、电子、纺织、电梯、塑料、包装等多个领域，从规模来看其中机床工具和电子制造设备是最主要的应用领域。2016年OEM市场增长6%，电子制造设备增长超过20%，塑料机械、食品饮料、包装、印刷、暖通空调、电梯均有所增长。图43：2012-2016年OEM细分市场规模及增速资料来源：中国工控网，国海证券研究所机床产量可以作为OEM市场的先行指标。从机床产量月度数据来看，2016年8请务必阅读正文后免责条款部分3714063062/30242/2017121315:45 证券研究报告月到2016年末机床景气度明显好转，全年实现小幅增长。2017年以来机床产量持续好转，1-10月金属切削机床产量累计同比增长7.30%，金属成形机床产量上半年累计同比增长8.70%，，1-10月金属成形机床产量累计同比增长1.10%，增速有所下滑。我们认为一方面是因为去年下半年同期机床产量基数高，另一方面是因为受到环保限产预期影响，下游开工意愿不强，机床制造商提前控制产量。机床是工业母机，设备企业要采购机床进行生产。总体来看机床产量保持在一个高水平，一方面机床工具作为OEM市场最大细分领域直接拉动OEM市场，另一方面机床高产量预示着下游OEM市场景气度高。图44：金属切削机床产量增速图45：金属成形机床产量增速30.00%30.00%20.00%20.00%10.00%10.00%0.00%0.00%-10.00%-10.00%2015/022015/052015/082015/112016/032016/062016/092016/122017/042017/072017/102015/022015/052015/082015/112016/032016/062016/092016/122017/042017/072017/10-20.00%-20.00%-30.00%-30.00%产量：金属切削机床：累计同比产量：金属成形机床：累计同比产量：金属切削机床：当月同比产量：金属成形机床：当月同比资料来源：Wind资讯，国海证券研究所资料来源：Wind资讯，国海证券研究所2015年至2016年上半年3C制造业固定资产投资额增速成下滑趋势，2016年7月开始持续回暖，这也跟工业自动化市场启动的时间相吻合。2016年3C制造业固定资产投资额同比增长15.80%，2017年1-10月这一数值达到24.80%,3C制造业有望保持高景气度。动力电池厂商持续大规模扩产，拉动锂电设备自动化设备的投资需求。电机、驱动器、可编程控制器以及机床都是锂电设备重要的外购原材料，我们认为动力电池扩产带来的锂电设备需求会成为OEM市场的重要增量。图46：3C行业2017年持续回暖1500040.00%30.00%1000020.00%500010.00%00.00%固定资产投资完成额：计算机、通信和其他电子设备制造业：累计值（亿元）固定资产投资完成额：计算机、通信和其他电子设备制造业：累计同比资料来源：Wind资讯，国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分3814063062/30242/2017121315:45 证券研究报告主要工业自动化产品低压变频器、中小型PLC、伺服广泛应用于OEM市场，细分领域龙头受益于OEM市场快速增长。信捷电气招股说明书中提到“PLC+人机界面+传动产品（变频器）或运动控制（伺服、步进）”产品，已是很多OEM机械的标准配置。本土品牌与OEM厂商更加匹配，未来进口替代将持续推进。OEM市场的特点：1）参与全球市场竞争，产品竞争充分，面对东南亚等新兴代工厂的崛起，对于成本控制尤为苛刻。2）中国OEM用户对自动化产品的性价比要求比较高，希望从自动化供应商那里获得一个较低的长期供货价格。3）中国OEM用户对产品供货周期要求相对较短，充分竞争的市场环境下，新产品的快速导入尤为重要，尤其是3C类产品。4）对供应商服务要求越来越高。OEM客户经过几年发展，对自动化设备有了更高水平的要求，产品线在升级、磨合的过程中可能会出现问题，快速、便捷的售后服务将成为一项重要的竞争力。看好具有性价比优势和完善营销网络布局，能够快速响应市场、提供服务的细分龙头对外资厂商的进口替代。2016年本土自动化品牌的份额达到34.7%，相比2015年上升0.4%。M2市场仍然是国内厂商博弈的主要战场，外资品牌过去主要在高端的M1，现在从M1市场延伸到M2市场，本土品牌是从较为低端的M3市场涉足M2市场，原先积累的客户基础让本土厂商能够在M2市场竞争中获得优势，看好在某一领域做精深，同时能够提供完整工业自动化解决方案的本土厂商。图47：国内自动化市场本土品牌规模及份额图48：主要自动化产品本土品牌份额变化36035.0%34.5%35034.0%34033.5%33033.0%32.5%32032.0%31031.5%30031.0%20122013201420152016本土品牌市场规模(亿元）本土品牌市场份额资料来源：中国工控网，国海证券研究所资料来源：中国工控网，国海证券研究所4.3、人工成本、政策推动长期产业升级人工成本上升，制造业亟待升级。随着人口红利的逐渐消失和人工成本的增加，企业对自动化设备的需求日益旺盛，工控产品在提高生产效率、产品质量等方面具有不可替代的优势。据国家统计局数据，2000年-2015年制造业平均工资持续快速增长，年复合增长率12.21%。过去我国在纺织服装行业在世界范围内能够保持竞争力主要得益于劳动力成本优势明显，目前相比于东南压等新崛起的制造企业，人工成本已经逐渐成为了劣势，我国劳动密集型企业亟待转型升级。我请务必阅读正文后免责条款部分3914063062/30242/2017121315:45 证券研究报告们认为其未来发展路径将会是通过提供自动化水平来提高生产效率，在核心制造环节实现机器代人，同时产品质量也能得到保障。图49：制造业人工成本持续上升60,00020%18%50,00016%14%40,00012%30,00010%8%20,0006%4%10,0002%00%2000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015中国制造业人员平均工资（元/年）同比资料来源：国家统计局，国海证券研究所2015年国务院印发《中国制造2025》是我国实施制造强国战略第一个十年的行动纲领，并随后出台了11个配套的实施指南、行动指南和发展规划指南，顶层设计已基本完成，全面转入实施阶段，对制造业工业化和信息化提出了更高的要求。中国传统制造向智能制造发展，其中智能制造装备和产品包括：高档数控床、工业机器人、增材制造装备等智能制造装备以及智能化生产线；传感器、智能测量仪表、工业控制系统、伺服电机及驱动器和减速器等智能核心装置。表20：《中国制造2025》提出的制造业主要指标类别指标2020年2025年规模以上制造业研发经费内部支出占主营业务收入比例1.26%1.68%创新能力规模以上制造业每亿元主营业务收入有效发明专利数0.71.1制造业质量竞争力指数84.585.5比2015年提高4个制造业增加值率提高比2015年提高2个百分点百分点质量效益6.5%左右7.5%左右制造业全员劳动生产率增速（十四五期间平均（十三五期间平均增速）增速）宽带普及率70%82%两化融合数字化研发工具普及率72%84%关键供需数控化率50%64%绿色发展规模以上单位工业增加值能耗下降幅度比2015年下降18%比2015年下降34%单位工业增加值二氧化碳排放量下降幅度比2015年下降22%比2015年下降40%单位工业增加值用水量下降幅度比2015年下降23%比2015年下降41%工业固体废物综合利用率73%79%资料来源：国务院，国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分4014063062/30242/2017121315:45 证券研究报告我国目前仍处于智能制造的初级阶段，智能制造的发展需要层层推进、逐渐深化发展。在目前产业升级的关键节点，机床、纺织等基础行业正逐步淘汰自动化水平较低的设备，产业内生的升级需求是产业升级的根本动力。在产业升级的背景下，看好能够提供完整工业自动化解决方案的汇川技术，继电器龙头宏发股份。图50：工业自动化是智能制造的核心环节资料来源：中国工控网，国海证券研究所5、电气设备：大象转身，抓住增量市场机会5.1、定位综合能源服务商，配网节能大有可为国家电网在系统内部下发《关于在各省公司开展综合能源服务业务的意见》，明确将综合能源服务业务作为新的利润增长点，国网这头大象正在筹划转身，究其原因还是电改大背景下，国网公司从巩固电网公司地位，维持原有售电市场份额的积极举措。图51：电网基本建设投资完成额及增速请务必阅读正文后免责条款部分4114063062/30242/2017121315:45 证券研究报告600020%500015%10%40005%30000%2000-5%1000-10%0-15%20092010201120122013201420152016Oct-17电网基本建设投资完成额（亿元）同比资料来源：国家电网，国海证券研究所在国网已开展的综合能源服务中，配网节能项目净利润率在20%以上，是极具投资收益的项目。我们预计配网节能改造将成为未来一至两年国网在综合能源服务领域发力的重点。文件中明确国网节能服务公司是综合能源服务业务的龙头。除国网节能外，国家电网各省电力公司下设省网节能服务公司。按照国家电网公司此前承诺，未来将解决国网节能与各省公司同业竞争。作为国网节能旗下上市公司平台——涪陵电力将充分发挥资本运作和资源整合平台的作用。5.2、配网自动化迎来建设高峰，增量配网逐步落地配网投资有望加速，配电自动化市场热潮即将来袭。中电联发布1-7月份，全国主要发电企业电源工程完成投资1255亿元，同比下降13.7%；全国电网工程完成投资2813亿元，同比增长9.9%。电网投资有望继续加速，而近年来配电网投资占总电网投资比例显著上升。能源局印发的《配电网建设改造行动计划(2015-2020)》，要求到2020年配网自动化覆盖率要达到90%。随着分布式能源接入、用户侧负荷多样性等将进一步加大配网投资的需求，配电自动化的作用也愈发重要。图52：配网自动化各项指标仍有较大提升空间请务必阅读正文后免责条款部分4214063062/30242/2017121315:45 证券研究报告120%99.35%99.82%95%100%90%90%80%80%60%60%60%50%40%40%20%20%0%配电自动化覆盖率供电可靠率智能电表覆盖率配电通信网覆盖率20142017E2020E资料来源：《配电网建设改造行动计划（2015-2020）》，国海证券研究所目前来看，国网配电自动化主站设备、系统招标还未进行大规模集中放量。上半年第一批次配电自动化招标数量(DTU、FTU)共招标数量55042台，涉及招标地区包括江苏、山东、安徽、辽宁、陕西、吉林、北京、天津、上海、重庆等，其中北京、江苏、山东招标数量较多。第二批次16869台，虽然在总量上较第一批次下滑较多，但全年总量同比实现翻倍以上增长，预计其他省份2018年会根据自身情况逐布加大份额。图53：国网配电自动化终端招标数量统计（单位：台）50,00045,00040,00035,00030,00025,00020,00015,00010,0005,00002014201520162017DTURTU资料来源：国网电子商务平台，国海证券研究所增量配电市场化进入实质性操作阶段，强力打开新增电力市场。瓮安县工业园区、铜仁市大龙开发区、金寨现代产业园区等多个增量配电业务改革试点方案通过专家组评审，将加快进入项目的实施阶段。洛阳、崇仁、宁国、等多个增量配请务必阅读正文后免责条款部分4314063062/30242/2017121315:45 证券研究报告网项目紧锣密鼓开展市场主体招标。随着105个试点项目的推进，增量配电业务的上下游产业链进入实质性操作阶段。11月底，发改委公布第二批89个增量配网试点名单，项目包括秦皇岛经济技术开发区等工业园区入围，新批次对存量和增量的划分将更加清晰。按照国家发改委计划，随后将启动第三批增量配网试点，2018年上半年覆盖地市以上所有城市。6、重点个股推荐维持行业推荐评级。新能源车长期向好，份额向龙头集中，看好龙头厂商核心供应链企业实现以量补价；光伏硅料存在进口替代潜在空间，高效电池和户用光伏存在结构性机会，看好重点布局企业；风电新增装机已到低点，大型化趋势带动市场份额向龙头集中；工控龙头企业凭借性价比优势实现进口替代，长期受益于产业升级；配网节能、配网自动化有望成为电气设备领域亮点。总体来说，2018年依然是紧抓龙头的一年，同时也要关注个股的结构性机会。重点推荐杉杉股份、创新股份、通威股份、林洋能源、汇川技术、宏发股份、涪陵电力、金智科技。杉杉股份（600884）：1、公司是锂电材料综合龙头：正负极规模为国内第一，成本控制能力强。高端产品布局走在前列：5000吨高镍三元明年将量产，硅碳负极已具备月产吨级的能力。明年正极材料降价空间相对较小，公司三元材料量将进一步提升。2、公司具有边际改善：电解液业务今年处在调整期是业绩低点，明年规模化效应和自供原材料将使得业绩大幅转暖，同时，亏损的新能源车运营业务有望出表。3、业绩增长确定，估值低：预计2017-2019年的EPS分别为0.7元,0.87元,1.03元，2018年对应估值为21倍，维持“买入”评级。创新股份（002812）：1、公司是国内湿法隔膜的龙头。第一，产能规模最大：目前恩捷拥有6条产线共计3.2亿平的产能，并且计划未来三年扩建10亿平，2019年将达到13.2亿平的产能。第二，客户结构最优：恩捷的产品已经获得全球主流的动力电池客户认可，并且实现批量供货。国外客户包括三星SDI、LG化学，国内客户包括CATL、比亚迪、国轩高科等。第三，盈利能力最强：恩捷上半年湿法隔膜的综合毛利率高达65.2%，为行业最高，主要得益于规模化效应以及工艺和效率提升带来的成本下降。2、湿法隔膜国内市场以量补价，海外市场打开增量空间。湿法隔膜降价以及产业集中度提升是趋势，公司作为龙头以量补价下收入将持续增长，同时参照干法隔膜发展路径，湿法隔膜成本将继续下行，使得毛利率维持高水平。同时，公司海外布局领先，已经进入三星SDI、LG化学供应链，松下已经在验证中，海外市场将为公司打开增量空间。请务必阅读正文后免责条款部分4414063062/30242/2017121315:45 证券研究报告3、基于审慎性考虑，暂不考虑增发对业绩及股本的影响，我们预计公司2018-2019年的EPS分别为1.2，1.29，对应的PE估值分别为79倍，74倍。假设上海恩捷2018年并表，考虑增发以及募集配套资金对股本增加以及业绩摊薄的影响，预计2018-2019年的EPS分别为4.4，5.72，对应的PE估值分别为22倍，17倍。维持“买入”评级。通威股份（600438）：1、打造世界级清洁能源企业，双龙头产业格局凸显竞争力。公司在硅料、电池片领域的大规模投入，彰显了公司在光伏领域的决心和魄力。公司在多晶硅领域异军突起，产能规模从2015年的第10名迅速上升至第3名。今年7月技改完成后，已具备2万吨/年的生产规模。且通过成熟的冷氢化技术及循环经济产业链实现显著的成本优势，2018年5万吨优质产能释放，将逐步对进口多晶硅进行替代。2、不断扩大产能，巩固电池片细分市场龙头地位。稳打稳扎不断推进电池片产能提升和技术进步，实现单GW投资规模的逐步下降。公司目前已成为全球最优秀的专业太阳能电池片生产企业之一，核心优势体现在成本下降和品质管控。在生产节拍管控上不断强化优势，平均1.3秒的生产节拍，远低于行业平均的2.2秒。后期将通过规模优势及高效电池市占率的不断提升，重塑电池片环节在光伏产业链中的话语权。3、我们看好公司在多晶硅领域的成本和技术优势以及电池片领域自动化产线带来的规模效应；平价上网临近，双龙头效应带来公司估值的逐步上移。维持公司“增持”评级。预计公司2017-2019年EPS分别是0.50元，0.60元，0.83元，维持“增持”评级。林洋能源（601222）：1、分布式电站建设稳步推进，电费收入高速增长。截至2017年第三季度末，公司的光伏电站装机容量达到1175MW。目前公司在手储备项目充足，预计年末将实现光伏电站建设累计1.5GW的并网目标，进一步巩固分布式龙头的基础。2、高效N型单晶双面电池产线投产，提升电站投资回报率。公司N型单晶高效双面组件今年8月正式投入量产，并顺利通过TÜV莱茵N型高效双面太阳能电池组件测试，成为行业首家获得N型单晶高效双面半片太阳能电池组件TÜV莱茵认证证书的企业。后期N型双面高效电池将逐步导入到公司电站建设，进一步降低电站运营的投资回收期。3、海外业务拓展顺利，南网中标助主业稳定增长。近年来公司加大海外市场开拓，与国际电表巨头L&G合作紧密，立足欧洲、中东等区域，海外市场突请务必阅读正文后免责条款部分4514063062/30242/2017121315:45 证券研究报告破迅猛，销售额同比大幅增长，成为公司电表板块发展的亮点。今年南网招标超预期，截止目前中标量超过5亿，预计未来智能电表板块仍将维持稳定增长。4、我们看好公司:1)N型单晶双面高效组件量产后带来的核心竞争力提升；2)稳健的东部分布式龙头，滚动开发带来的持续现金流；3）产业链的垂直整合、协同发展大大提升其抗风险能力。预计2017-2019年EPS分别为0.40元，0.53元，0.70元，维持“买入”评级。汇川技术（300124）：1、公司是国内工控领域的龙头，在智能装备&机器人、新能源汽车、轨道交通等领域都有深厚的技术积累。通用自动化高景气持续，工控龙头持续受益企业资本开支增长。去年三季度以来，公司充分受益于工控行业复苏，通用自动化板块营收维持高速增长。未来看好纺织、机床等行业的内生性产业升级带来的专机及半定制化产品需求，公司在纺织等领域拥有极强的市场竞争力，将长期收益于产业升级带来的新增及存量市场改造。2、新能源车受行业波动影响，长期看好乘用车领域布局。公司不断加强宇通外市场拓展，在乘用车及物流车领域实现终端市场批量销售，产品布局不断完善。公司在乘用车动力总成平台大力投入，研发费用率达到历史高点，彰显了公司在乘用车动力总成进入全球主流供应商的决心。机器人及工业互联网业务厚积薄发，为公司后续成长不断注入源动力。3、我们继续看好公司中游复苏带动通用自动化业务的回暖和行业解决方案的进口替代优势。新能源汽车辅助控制产品及物流车领域的放量带动电控产品维持高增长。公司作为工控领域的龙头，仍将持续受益于工业自动化产品需求和技术的不断提升。我们预计公司2017-2018年EPS分别为0.59元、0.72元。维持“买入”评级。宏发股份（600885）：1、主业继电器市占率全球第二，2020年有望成为全球继电器龙头。近年来依靠公司自制自动化产线及强大的精密模具制造能力的独特优势，产能迅速提升。规模优势下形成成本优势，公司近年来毛利率、净利率稳步提升，达到39.5%和11.5%，均为历史最高值。2、产品的可靠性和耐用性决定了品牌的高度和定位。公司从设计、工艺、生产管理及供应商管控各方面不断提升良品率，2016年不良率稳定在2ppm以下，产品获得全球客户认可。在此基础上，公司充分发挥在制作工艺水平及各方面优势外延发展，在低压电器、高压直流等领域逐步发展成为公司新的增长极，氧传感器、工业连接器、真空开关等战略布局逐步进入产业化阶段。3、国际化步伐加快，经营管理效率持续提升。公司更新近10个型号产品获得请务必阅读正文后免责条款部分4614063062/30242/2017121315:45 证券研究报告上述车企全球料号，为未来的持续稳定增长奠定良好基础。高压直流继电器已成为保时捷、路虎等制定供应商。我们继续看好公司继电器行业领先的工艺及自动化水平；未来汽车、通讯及工控领域的市占率提升及高压直流、低压电器等领域有望为公司贡献新的业绩增量。我们预计公司2017-2018年EPS分别为1.41元、1.80元，对应PE为30倍、24倍。维持“买入”评级。金智科技（002090）：1、模块化变电站及配网订单持续落地，公司步入成长快车道。公司是国内第一家实现工厂预制式模块化变电站的厂家，今年1-4月累计订单超过1.14亿元，超过去年全年的中标量。模块化变电站具有施工周期短，占地面积小，成本低等突出优势。未来在海上风电升压站、城市用户站改造等具有广阔的应用前景。2、配网产品覆盖配网自动化从站端层到主站层的各个环节，技术积累深厚。今年以来，公司累计中标配网终端设备（DTU/FTU）包9个，合计约为9602万元，位列所有中标厂家前列。自2015年发布5年2万亿的配网建设以来，去年配网投资建设低于预期的背景下，今年配网投资将全面提速。3、两化融合与产融结合，迈入发展新纪元。公司一直立足于工业化和信息化的深度结合，智慧能源与智慧能源双足驱动。在新的发展阶段，公司充分发挥产融结合优势，新能源投资运营在做大中做强。智慧城市拥有平安城市、智慧交通、智能建筑等综合解决方案能力，新疆等外埠市场取得突破性进展，未来有望保持稳定增长。4、我们看好公司：1）模块化变电站及配网订单的持续落地；2）公司充分发挥产融结合优势，新能源投资运营在做大中做强。预计公司2017-2019年EPS分别是0.68元、0.92元、1.23元，对应的2017-2019年PE分别为33倍、24倍、18倍。维持“买入”评级。涪陵电力（600452）：1、配网节能龙头优势显现，核心业务助业绩增长持续性强。公司作为配网节能领域龙头，配网节能项目达到20个，其中11个项目已经投产，预计全年配网节能利润贡献有望达到1.6亿元。随着新增项目的逐步投产，公司在该领域的规模效应逐步显现，项目经验及精益管理能力也将进一步加强其竞争优势。2、项目储备丰富，年内新增订单值得期待。今年以来，公司仅公告一项湖北电力的配网节能改造项目，合同金额约5.54亿元，预计投资额3.14亿元。与年报中预计资本性项目投资中节能业务计划投资14亿元，仍有较大空间。考虑到节能改造项目本身审批周期较长，经国网审批后，项目落地集中在年底。加之国网对于战略新兴产业，特别是节能环保等领域的支持力度持续加大，公司前期储备项目有望年内加速落地。3、聚焦助推长期成长，混改继续向纵深推进。自2015年以来公司对非主业资产不断进行剥离，其中包括水江发电、华源电力等，体现出公司不断聚焦节能环保产业发展的雄心。国网公司立志将国网节能打造成国内一流的节能环保产业集团，并承诺五年内解除同业竞争。作为国网节能服务公司唯一上市资本平台，未请务必阅读正文后免责条款部分4714063062/30242/2017121315:45 证券研究报告来作为国网节能环保领域的前沿阵地，混改预期有望持续。届时公司有望获得节能资产注入，外延发展可期。4、我们看好公司：1）配网节能领域的广阔空间及公司在该领域的战略卡位优势；2）合同能源管理带来的持续盈利能力及新签合同带来的业绩增量，公司将不断受益于配网领域的投资升级改造。预计公司2017-2019年EPS分别是1.41元、1.87元、2.61元，维持“买入”评级。重点关注公司及盈利预测重点公司股票2017-12-11EPSPE投资代码名称股价20162017E2018E20162017E2018E评级002074.SZ国轩高科22.121.21.221.5518.4318.1314.27买入002090.SZ金智科技22.90.460.680.9249.7833.6824.89买入002202.SZ金风科技16.671.10.931.0915.1817.9215.29未评级002341.SZ新纶科技27.070.10.370.7270.773.1638.67买入002460.SZ赣锋锂业73.580.622.113.38118.6834.8721.77买入002466.SZ天齐锂业62.571.522.142.4541.1629.2425.54买入002531.SZ天顺风能7.40.230.280.4132.3926.4318.05未评级002709.SZ天赐材料43.441.221.312.1135.6133.1620.59买入002812.SZ创新股份98.451.241.121.279.487.982.04买入300014.SZ亿纬锂能19.080.590.570.6432.3433.4729.81增持300073.SZ当升科技24.680.540.60.5745.741.1343.3增持300124.SZ汇川技术27.310.560.590.7248.7746.2937.93买入300450.SZ先导智能66.740.711.372.3894.048.7228.04买入300457.SZ赢合科技27.621.062.233.1826.0612.398.69买入300568.SZ星源材质27.451.30.991.5121.1227.7318.18增持600110.SH诺德股份10.480.020.550.65524.019.0516.12买入600406.SH国电南瑞18.920.60.710.8531.5326.6522.26增持600438.SH通威股份11.40.260.50.643.8522.819.0增持600452.SH涪陵电力37.791.051.411.8735.9926.820.21买入600884.SH杉杉股份18.890.290.70.8765.1426.9921.71买入600885.SH宏发股份42.931.091.411.839.3930.4523.85买入601222.SH林洋能源9.270.270.40.5334.3323.1817.49买入603556.SH海兴电力35.921.41.562.0325.6623.0317.69买入603659.SH璞泰来55.190.961.201.6657.5846.0033.25未评级资料来源：公司数据，国海证券研究所（注：金风科技、天顺风能、璞泰来盈利预测取自万得一致预期）请务必阅读正文后免责条款部分4814063062/30242/2017121315:45 证券研究报告7、风险提示1）新能源车产销不达预期；3）价格谈判结果低于预期；3）行业竞争加剧价格下行；4）相关重点公司项目进展及业绩不达预期请务必阅读正文后免责条款部分4914063062/30242/2017121315:45 国海证券股份有限公司【电力设备新能源组介绍】谭倩，6年行业研究经验，研究所副所长、首席分析师、电力设备新能源组长、环保公用事业组长、主管行业公司研究，对内创新业务。水晶球分析师公用事业行业公募机构榜单2016年第三名、2014年第五名，2013年第四名。孙纯鹏，厦门大学工学硕士，2017年进入国海证券，现从事电力设备与新能源行业研究。【分析师承诺】谭倩，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。【国海证券投资评级标准】行业投资评级推荐：行业基本面向好，行业指数领先沪深300指数；中性：行业基本面稳定，行业指数跟随沪深300指数；回避：行业基本面向淡，行业指数落后沪深300指数。股票投资评级买入：相对沪深300指数涨幅20%以上；增持：相对沪深300指数涨幅介于10%～20%之间；中性：相对沪深300指数涨幅介于-10%～10%之间；卖出：相对沪深300指数跌幅10%以上。【免责声明】本报告仅供国海证券股份有限公司（简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。客户应当认识到有关本报告的短信提示、电话推荐等只是研究观点的简要沟通，需以本公司的完整报告为准，本公司接受客户的后续问询。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告中的信息均来源于公开资料及合法获得的相关内部外部报告资料，本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证，不保证其中的信息已做最新变更，也不保证相关的建议不会发生任何变更。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。报告中的内容和意见仅供参考，在任何情况下，本报告中所表达的意见并不构成对所述证券买卖的出价和征价。本公司及其本公司员工对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务。【风险提示】市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向本公司或其他专业人士咨询并谨慎决策。在任何情况下，本报告中的国海证券研究所请务必阅读本页免责条款部分14063062/30242/2017121315:45 证券研究报告信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。【郑重声明】本报告版权归国海证券所有。未经本公司的明确书面特别授权或协议约定，除法律规定的情况外，任何人不得对本报告的任何内容进行发布、复制、编辑、改编、转载、播放、展示或以其他任何方式非法使用本报告的部分或者全部内容，否则均构成对本公司版权的侵害，本公司有权依法追究其法律责任。请务必阅读正文后免责条款部分5114063062/30242/2017121315:45'