半导体行业第二批科创板半导体公司深度点评：中微安集榜上有名，奏响半导体科创强音 12页

'请务必阅读正文后免责条款部分内容目录事件5评论51、中微公司：高端刻蚀机与MOCVD比翼齐飞51.1、公司情况梳理51.2、半导体设备——信息产业的重要基石61.3、巨量研发奠定公司深厚基石71.4、半导体产业向中国转移，国产设备正当其时82、安集科技：CMP抛光液与去光阻剂齐头并进92.1、公司情况梳理92.2、CMP：先进制程关键工艺之一102.3、光刻胶去除剂快速成长，增添业绩新动力112.4、募投项目进一步提升公司综合实力123、行业评级及投资策略134、风险提示13 请务必阅读正文后免责条款部分图表目录图1：中微公司股权结构5图2：中微公司营业收入及归母净利6图3：中微公司毛净利率6图4：半导体产业对芯片及电子信息产业的支撑6图5：晶圆制造过程中设备支出7图6：2017年全球刻蚀设备市场份额7图7：中微公司刻蚀机部分客户8图8：中微公司MOCVD部分客户8图9：半导体产业转移8图10：安集科技营收及净利润情况10图11：安集科技毛净利率10图12：CMP工艺示意图10图13：CMP工艺应用领域11图14：2017年全球晶圆制造材料市场规模11图15：2016-2018全球CMP材料市场规模11图16：安集公司光刻胶去除剂营业收入及占比12表1：中微公司募投项目情况9表2：中微公司可比上市公司估值情况9表3：安集微电子募投项目情况12表4：安集科技可比上市公司估值情况13 请务必阅读正文后免责条款部分事件:2019年3月29日，上交所公布了新一批申报科创板企业名单，其中半导体领域有两家，分别是中微半导体和安集微电子。评论:1、中微公司：高端刻蚀机与MOCVD比翼齐飞1.1、公司情况梳理中微公司基于在半导体制造设备产业多年积累的专业技术，涉足半导体集成电路制造、先进封装、LED生产、MEMS制造以及其他微观工艺的高端设备领域，瞄准世界科技前沿，坚持自主创新。公司的等离子体刻蚀设备已被广泛应用于国际一线客户从65纳米到14纳米、7纳米和5纳米的集成电路加工制造及先进封装。公司的MOCVD设备在行业领先客户的生产线上大规模投入量产，公司已成为世界排名前列、国内占主导地位的氮化镓基LED设备制造商。截至招股说明书签署日，中微公司共有境外法人股东6名，境内法人股东20名，自然人股东8名。中微公司股权结构图如下：图1：中微公司股权结构资料来源：中微公司招股说明书，中微公司第一大股东上海创投的持股比例为20.02%，第二大股东巽鑫投资的持股比例为19.39%，两者持股比例接近。根据公司目前的实际经营管理情况，公司重要决策均属于各方共同参与决策，公司无实际控制人。从2016年到2018年，公司的业绩快速提升，分别实现营业收入6.10亿、9.72 请务必阅读正文后免责条款部分亿、16.39亿；实现归母净利-2.39亿、0.30亿、0.91亿。图2：中微公司营业收入及归母净利图3：中微公司毛净利率资料来源：中微公司招股说明书，资料来源：中微公司招股说明书，1.1、半导体设备——信息产业的重要基石集成电路设备是集成电路产业链至关重要的一环。整个信息产业如同倒金字塔形，底部每年约500亿美元产值的半导体集成电路设备产业，支撑了每年约5,000亿美元产值的半导体芯片产业和几万亿美元的电子系统产业，最终支撑了十几万亿美元的信息产业。虽然半导体设备产业的相对体量不大，但它有成百上千倍的放大作用。半导体产业具有“一代设备、一代工艺和一代产品”的行业特点，若没有半导体设备，就没有半导体芯片，就没有信息时代。图4：半导体产业对芯片及电子信息产业的支撑资料来源：中微公司招股书,先进集成电路大规模生产线的投资可达100亿美元，75%以上是半导体设备投资，其中最关键、最核心的设备是光刻机、等离子体刻蚀设备、薄膜沉积设备。芯片的制造工艺需要成百上千个步骤，其中等离子体刻蚀就需要几十到上百个步骤，是在制造过程中使用次数多、加工过程非常复杂的重要加工技术。等离子刻蚀设备正在成为及光刻机之后最为核心的设备之一。 请务必阅读正文后免责条款部分据集微网数据显示，在整个半导体制造设备中，晶圆制造设备的占比最大，投资占比高达80%。而在晶圆制造设备中，又以光刻机的占比最高，约占30%，其次分别是刻蚀设备(20%)，PVD(15%)，CVD(10%)，量测设备(10%)，离子注入设备(5%)等。由于刻蚀机研发难度和客户认证门槛极高，市场份额被美国泛林半导体、应用材料、日本东京电子等寡头垄断，此三家供应商合计占据全球90%以上的市场份额。图5：晶圆制造过程中设备支出图6：2017年全球刻蚀设备市场份额资料来源：中微公司招股说明书，资料来源：中微公司招股说明书，1.1、巨量研发奠定公司深厚基石大量的研发投入为公司产品练就过硬的质量基本功，完善的专利体系为公司市场开拓鼓足底气。鉴于半导体设备具有技术难度高，研发投入大的特征，中微公司高度重视研发投入与核心技术自主可控，自成立以来始终保持大额研发投入。2016年至2018年公司累计研发投入10.37亿元，约占营业收入的32%，其研发投入力度在国内同类型公司中处于前列。大量研发投入使公司积累了深厚的技术储备和丰富的研发经验，并建立起严格的知识产权管理体系。自公司设立至今，公司申请1201项专利，其中发明专利1038项，海外发明专利465项；已获授权专利951项，其中发明专利800项。在与国际半导体设备领先公司数轮的商业秘密和专利诉讼中均达成和解或胜诉，以事实结果证明了公司扎实的自主知识产权基础和应对国际复杂知识产权挑战的能力。这从公司广泛的国内外主流晶圆厂客户便可得到充分的佐证。 请务必阅读正文后免责条款部分图7：中微公司刻蚀机部分客户图8：中微公司MOCVD部分客户资料来源：中微公司招股书，整理绘制资料来源：中微公司招股书，整理绘制从上述中微公司的客户图谱可以看出公司半导体刻蚀机以及MOCVD设备业已进入国内外核心晶圆厂与LED外延芯片厂供应链体系，其中MOCVD在国内市场占有率更是首屈一指。作为冉冉升起的国产半导体设备之星，中微公司俨然中国版本的泛林半导体。1.1、半导体产业向中国转移，国产设备正当其时第三次半导体产业转移，国产化机遇显现。自半导体产业诞生以来，一共经历过两次全球范围内产业转移。第一次是从美国向日本的转移，第二次是从美日向韩台的转移，研究发现，这两次转移都与新兴终端市场的兴起有关。从美国到日本的产业转移伴随着家电市场的兴起，从美、日向韩、台的产业转移则伴随着PC市场的兴起。随着移动互联网、5G、大数据等新型下游终端的蓬勃发展。半导体正在进入第三次国际转移——至中国大陆。图9：半导体产业转移资料来源：绘制为承接第三次半导体产业转移，中国大陆晶圆厂投资投资热潮呈现出前所未有的程度。这为国产半导体设备行业的健康发展奠定了良好的市场基础。在此背景下， 请务必阅读正文后免责条款部分中微公司积极通过上市募资进一步提升公司的研发实力和生产规模，随着此次募投项目的顺利实施，公司发展将迎来质的飞跃。表1：中微公司募投项目情况募集资金运用方向项目总投资（万元）拟投入募集资金（万元）高端半导体扩产升级项目40,058.9640,000.00技术研发中心建设升级项目40,097.2240,000.00补充流动资金20,000.0020,000.00资料来源：招股说明书，可比上市公司估值分析：当前，A股上市公司中与中微公司最为相似的公司为北方华创，此外长川科技及晶盛机电也同属半导体设备公司，也可与中微公司进行参考比对。表2：中微公司可比上市公司估值情况对标公司当前市值（亿元）营收（亿元）对应PS2018A2019E2020E2018A2019E2020E北方华创002371.SZ337.0033.2045.0361.5710.157.485.47长川科技300604.SZ58.442.164.296.0027.0613.629.74晶盛机电300316.SZ192.0025.3632.8840.097.575.844.79平均PS14.938.986.67资料来源：wind，2、安集科技：CMP抛光液与去光阻剂齐头并进2.1、公司情况梳理公司主营业务为半导体关键材料的研发及产业化，目前产品包括不同系列的化学机械抛光液及光刻胶去除剂，主要应用于集成电路制造和先进封装领域。在CMP领域，公司成功打破了集成电路领域化学机械抛光液的垄断，实现进口替代，公司化学机械抛光液已在130-28nm技术节点实现规模化销售，主要应用于国内8英寸和12英寸主流晶圆厂；14nm技术节点产品已经进入客户认证阶段；10-7nm技术节点产品正在研发中。营业收入与归母净利均快速成长，较高毛利率彰显公司盈利能力。2016年到2018年，公司的营业收入从1.97亿元增长至2.48亿元，归母净利润从0.37亿元增长至0.45亿。2016-2018年公司毛利率分别为55.61%、55.58%、51.1%，较高的毛利率体现了公司产品的市场竞争力和盈利能力。高度重视研发是公司安身立命之本。同其他的高端半导体设备和材料公司一样，安集微电子能在集成电路供应链立足的根本原因在于公司对研发投入的重视，2016年至2018年公司研发投入分别为0.43亿、0.51亿、0.54亿，占当期营收比例分别为21.81%、21.77%、21.64%。 请务必阅读正文后免责条款部分图10：安集科技营收及净利润情况图11：安集科技毛净利率资料来源：安集科技招股说明书，资料来源：安集科技招股说明书，2.1、CMP：先进制程关键工艺之一CMP技术的概念是1965年由Monsanto首次提出。最初被运用于高质量军用望远镜领域。而自从1991年IBM将CMP成功应用到半导体的生产中以后，CMP技术在世界各地迅速发展起来。目前最广泛的应用是在集成电路（IC）和超大规模集成电路中（ULSI）对基体材料硅晶片的抛光。而国际上普遍认为，器件特征尺寸在0.35μm以下时，必须进行全局平面化以确保光刻影像传递的精确度和分辨率，而CMP是目前仅有的可以提供全局平面化的技术，其应用范围正日益扩大。CMP技术利用了摩擦学中的“软磨硬”原理，即用较软的材料来进行抛光以实现高质量的表面抛光。在一定压力及抛光浆料存在下，被抛光工件相对于抛光垫作相对运动，借助于纳米粒子的研磨作用与氧化剂的腐蚀作用之间的有机结合，在被研磨的工件表面形成光洁表面。图12：CMP工艺示意图资料来源：安集科技招股说明书，CMP工艺的应用领域：CMP可以用于高端集成电路以及MEMS工艺中硅、氧化硅、多晶硅、低κ介质、铜和钨的清除和平坦化。如：STICMP（前浅沟槽隔离技术）、OxideCMP（氧化物CMP）、金属钨CMP、金属铜CMP、硅片厂商 请务必阅读正文后免责条款部分对硅晶圆抛光等。图13：CMP工艺应用领域资料来源：绘制CMP材料市场空间。半导体材料行业是半导体产业链中细分领域较多的环节之一，其中晶圆制造材料包括硅片、SOI、掩膜版、光刻胶、光刻胶配套试剂、电子气体、工艺化学品、靶材、CMP材料（抛光垫及抛光液）及其他材料。据SEMI数据显示：2017年，全球半导体材料销售额为469.3亿美元，其中抛光液和抛光垫合计达到18.49亿美元。而Cabot资料显示：2018年全球CMP抛光材料市场空间为20.1亿美元，其中抛光液和抛光垫分别为12.7亿美元和7.4亿美元，预计2017-2020年全球CMP抛光材料市场规模年复合增速为6%。图14：2017年全球晶圆制造材料市场规模图15：2016-2018全球CMP材料市场规模资料来源：SEMI，安集科技招股书，资料来源：Cabot，安集科技招股书，2.1、光刻胶去除剂快速成长，增添业绩新动力光刻胶去除剂则是公司CMP抛光液之外的另一个亮点，该产品主要用于图形化工艺之后，下道工艺之前的光刻胶去除，在半导体制程中扮演着承前启后的重要角色。在光刻工艺过程中，光刻胶被涂布及曝光之后，经由刻蚀工艺将设计在掩膜版上的电路图案转移到晶圆表面，形成最终的几何图形，在图形化结束之后，光刻胶残留物需要被彻底去除，因为在掺杂工艺中的离子轰击会使光刻胶聚合物 请务必阅读正文后免责条款部分变得更加坚硬，而更加难以去除。光刻胶去除剂一般由去除剂、溶剂、螯合剂、缓蚀剂等组成，其技术核心在于各组分的材料选择以及配比。近年来，安集微电子的光刻胶去除剂呈现出迅速增长的态势，2016-2018年分别实现营业收入1941.78、2300.92、4205.34万元，占公司营收贡献比例从9.87%增长至16.97%。图16：安集公司光刻胶去除剂营业收入及占比资料来源：安集科技招股说明书，根据应用场景不同，公司光刻胶去除剂可分为集成电路、晶圆级封装、LED及OLED去胶液；可以预见，随着国内半导体产业及面板行业的蓬勃发展，光刻胶去除剂将会是除CMP抛光液以外另一个支撑安集科技快速成长的业绩引擎。2.1、募投项目进一步提升公司综合实力当前，全球半导体产业向中国转移的趋势，给国产半导体材料企业带来了广阔的市场可能和迭代升级机会。安集微电子在半导体材料领域耕耘多年，其CMP抛光液已进入中芯国际、台积电、长江存储、华润微电子、华虹宏力等国内外主流晶圆厂供应链系统。面对日益增长的国内半导体市场，已经实现核心客户优势卡位的安集微电子通过募投项目积极扩大产能，进一步加大对先进半导体材料的投入力度，努力追赶国际一流水平，助力国产半导体材料迈向新台阶。表3：安集微电子募投项目情况项目名称预计投资总额（万元）拟投入募集资金金额（万元）CMP抛光液生产线扩建项目1200012000集成电路材料基地项目105009410集成电路材料研发中心建设项目69006900信息系统升级项目20002000其他与主营业务相关的营运资金----资料来源：安集科技招股说明书， 请务必阅读正文后免责条款部分A股企业中，可用于对标安集科技的包括鼎龙股份、江丰电子、晶瑞股份、江化微、南大光电（同为半导体材料）。表4：安集科技可比上市公司估值情况对标公司当前市值（亿元）归母净利（亿元）对应PE2018A2019E2020E2018A2019E2020E鼎龙股份300054.SZ97.072.933.544.3033.1327.4222.57江丰电子300666.SZ101.000.570.911.18177.19110.9985.59晶瑞股份300655.SZ26.920.500.821.0953.8432.8324.70江化微603078.SH27.640.400.660.9569.1041.8829.09南大光电300346.SZ39.630.510.811.2177.7148.9332.75平均PE82.1952.4138.94资料来源：wind，3、行业评级及投资策略中微半导体与安集微电子同属集成电路前段制造的核心设备和原材料，无论从技术实力还是客户结构来说都是国产半导体产业链中的佼佼者，在一定程度上代表了我国半导体设备和材料的最高水准，两家公司联袂登陆科创板将会给资本市场电子行业带来更多的源头活水和优质资产。长期来看，更多类似于中微和安集的高端半导体企业有望陆续推出，这将进一步提升半导体板块的价值含量和估值中枢，维持行业推荐评级。4、风险提示1）市场超预期下跌造成的系统性风险；2）我国半导体产业发展不及预期；3）报告中科创板公司与对标上市公司并不具完全可比性，相关资料仅供参考；公司募投项目实施进度的不确定性。 1）'