电力设备与新能源行业深度报告：新能源车国内外需求共振，拥抱龙头分享高成长 34页

'CHINASECURITIESRESEARCH[table_main]证券研究报告·行业深度行业深度模板新能源车国内外需求共振[table_indusname]电力设备与新能源——拥抱龙头分享高成长新能源车发展趋势向上，乘用车成为主要支柱新能源车替代趋势越发明显，预计今年新能源车产量达71.9万辆[table_invest]0426左右，同比增长约34.61%，但今年市场结构会发生重大变化，客维持买入车或将有所下降，预计纯电客车全年产量约7.8万辆，相对于去徐伟年11.5万辆下滑明显；乘用车将显著放量，1~5月份累计销量已xuwei@csc.com.cn达11.7万辆，同比增长35%，预计下半年仍然会维持较高增速，全年达50万辆。物流车由于补贴目录出台及时，下半年销量增010-85130634速将进一步提高，全年销量有望达10万辆，同比增长约61.29%。执业证书编号：S1440514050001动力电池产能迅速扩张，龙头优势强化发布日期：2017年7月6日去年以来，各动力电池厂均在进行产能扩张，预计今年底的动力电池的名义产能将达到170GWh；从需求看，由于补贴幅度下调市场表现较大，三万公里运营监管严格，预计纯电客车的电池需求量相对[table_industry13%trend]于去年大幅减少；但由于乘用车的放量，乘用车对于电池的需求8%将大幅增长，总体而言，我们判断今年年动力电池需求约30.33%GW，与去年持平，动力电池的供给将出现结构性过剩。动力电-2%池市场份额将进一步呈现向龙头企业集中的趋势，绑定传统客车-7%-12%企业，同时在乘用车上有突破的龙头企业将扩大市场份额。-17%三元电池占比提高，三元正极材料受益明显16/7/516/8/516/9/517/1/517/2/517/3/517/4/517/5/517/6/5由于补贴新政向高能量密度的电池倾斜，三元电池在动力电池的16/10/516/11/516/12/5电气设备沪深300占比将进一步提升，预计2017年全年三元电池在纯电乘用车占比将达73%，插电乘用车占比达88%，纯电专用车占比达60%，纯电客车占比达4%，插电客车占比达80%，相对于2016年全面相关研究报告提升。三元电池的需求增长将带动三元正极材料的增长，同时受[table_report]2017年中期投资策略报告之电力设碳酸锂、钴盐等原材料价格上涨推动，三元正极材料有望迎来量17.06.27备与新能源行业篇：国际化浪潮引价齐升。领行业前进电力设备与新能源行业：新能源车湿法隔膜占比将不断提升17.04.05目录如期而至，车型丰富湿法隔膜机械强度高，厚度能做的更薄，符合动力电池高能量密电力设备与新能源行业：充电桩有17.03.13望迎来高速增长度化的发展趋势，市场份额将持续提升，但高端湿法隔膜具有较高的技术门槛，大多数扩产的湿法隔膜产能不能如期释放，高端湿法隔膜的价格将有一定的支撑，率先量产并绑定电池厂商的隔膜企业有望占得先机，享受超额利润。投资建议：我们看好新能源车产业链各环节的龙头企业，推荐新能源汽车板块：国轩高科、当升科技、先导智能、创新股份、亿利达、汇川技术、宏发股份。请参阅最后一页的重要声明 [table_page]电力设备与新能源行业深度研究报告目录一.新能源电动车产业链长期增长潜力大..........................................................................................................11.1新能源电动车发展空间巨大.....................................................................................................................11.2骗补查处净化行业空气，为行业的持续发展奠定基础..........................................................................11.3补贴退坡幅度较大，标准精细化，对低端产能具有挤出效应..............................................................21.4推荐目录常态化，车型日益丰富.............................................................................................................31.5积分制实施利好新能源车产业链.............................................................................................................4二.新能源车销量下半年环比将大幅增长，全年销量无忧...............................................................................62.1大量高性价比车型推出，乘用车将持续高增长......................................................................................72.2纯电客车下半年回暖，但全年销量或将下滑..........................................................................................92.3物流车或迎来突破增长...........................................................................................................................102.4特斯拉Model3量产在即，传统领先车企加快新能源车的布局..........................................................11三.电池产能结构性过剩，龙头企业强者恒强.................................................................................................143.1电池环节产能过剩，竞争加剧...............................................................................................................143.2三元电池在动力电池占比将持续提升....................................................................................................16四.三元正极材料量价齐升................................................................................................................................21五.湿法隔膜占比将持续提升............................................................................................................................23投资建议.............................................................................................................................................................25国轩高科.........................................................................................................................................................25当升科技.........................................................................................................................................................25创新股份.........................................................................................................................................................26亿利达.............................................................................................................................................................26先导智能.........................................................................................................................................................27汇川技术.........................................................................................................................................................27宏发股份.........................................................................................................................................................27风险提示.........................................................................................................................................................28请参阅最后一页的重要声明HTTP://RESEARCH.CSC.COM.CN [table_page]电力设备与新能源行业深度研究报告图表目录图1:我国新能源汽车产量快速增长.......................................................................................................................1图2:动力电池需求逐年增加...................................................................................................................................1图3:国家从2016年起开始严查骗补行为.............................................................................................................2图4:纯电乘用车积分算法根据续驶里程调整.......................................................................................................5图5:不同综合能耗量所采用积分系数不同...........................................................................................................5图6:新能源车产销量触底回升...............................................................................................................................6图7:乘用车是新能源车销量的主要支撑...............................................................................................................7图8:A00级乘用车迎来放量...................................................................................................................................7图9:2017年1~5月畅销纯电乘用车车型排行......................................................................................................9图10:2017年1~5月畅销混动乘用车车型销量情况............................................................................................9图11:纯电客车销量同比大幅下滑.........................................................................................................................9图12海外国家新能源汽车的销量稳步增长........................................................................................................11图13:2017年，海外新能源汽车的销量增速高于国内.......................................................................................11图14:国外车企规划2025年新能源车将达到570-820万辆..............................................................................12图15:全球新能源汽车产销稳步增长...................................................................................................................13图16:2016年各类车型电池搭载辆占比..............................................................................................................14图17:2016年各类车型的平均带电量（kWh）...................................................................................................14图18:动力电池产能结构过剩...............................................................................................................................15图19:主流动力电池厂商的产能...........................................................................................................................15图20:2017年1~5月动力电池装机量..................................................................................................................15图21:三元电池是现阶段实现高能量密度最为可行的技术路线........................................................................16图22:2015-2017年各类电池在电动物流车上的装载比例.................................................................................20图23:动力电池中三元电池占比提升...................................................................................................................20图24:我国磷酸铁锂、三元正极材料产量大幅增长...........................................................................................21图25:主要企业的正极材料产能情况...................................................................................................................21图26:正极材料产量逐月增加...............................................................................................................................22图27:金属钴和NCM523价格去年以来趋势向上..............................................................................................22图28:锂电隔膜出货量逐年增加...........................................................................................................................23图29:锂电隔膜价格逐年下降...............................................................................................................................23图30:国内主要厂商2017年底预计产能都将超1亿平方米.............................................................................24图31:隔膜厂商加大湿法隔膜产能扩展...............................................................................................................24图32:2016年主要隔膜产商湿法隔膜销量..........................................................................................................24表1：2017~2018新能源乘用车补贴政策.............................................................................................................2表2：2017~2018新能源专用车补贴政策.............................................................................................................2表3：2017-2018新能源客车补贴政策..................................................................................................................3表4：17年补贴车型目录按月出台，逐步丰富...................................................................................................4表5：新能源积分为零时的所需新能源车产量敏感性分析.................................................................................5请参阅最后一页的重要声明HTTP://RESEARCH.CSC.COM.CN [table_page]电力设备与新能源行业深度研究报告表6：新能源车产量预测........................................................................................................................................6表7：2017年上市的新能源乘用车主要车型.......................................................................................................8表8：主要物流车厂家的电池的供应商..............................................................................................................10表9：部分外资车企的主要新能源车型..............................................................................................................12表10：2017年电池需求量预测...........................................................................................................................14表11：各种锂电的优缺点比较.............................................................................................................................16表12：不同配比的三元材料性能对比................................................................................................................17表13：前五批目录的电池分类............................................................................................................................17表14：国外厂商纷纷转向三元电池....................................................................................................................18表15：16年新能源乘用车销量top10车型及各个车型电池供货情况.........................................................18表16：2017年5月新能源乘用车销量前10名..................................................................................................19表17：部分畅销物流车型相关参数....................................................................................................................19表18：三元正极材料需求测算............................................................................................................................22表19：湿法隔膜相对于干法隔膜的优势............................................................................................................23表20：现阶段隔膜厂商的主要客户....................................................................................................................24请参阅最后一页的重要声明HTTP://RESEARCH.CSC.COM.CN [table_page]电力设备与新能源行业深度研究报告一.新能源电动车产业链长期增长潜力大1.1新能源电动车发展空间巨大根据中汽协的数据，2016年我国新能源汽车生产51.7万辆，销售50.7万辆，比上年同期分别增长51.7%和53%。其中纯电动汽车产销分别完成41.7万辆和40.9万辆，比上年同期分别增长63.9%和65.1%，根据《十三五国家战略性新兴产业发展规划》，我国将在2020年实现新能源汽车产销200万辆以上，因此，新能源汽车有很大的发展空间，对于动力电池的需求也将逐渐增大。图1:我国新能源汽车产量快速增长图2:动力电池需求逐年增加年产量渗透率动力电池出货量(GW)YOY1806.00%35350%16030300%5.00%140）25250%1204.00%GW万辆）(10020200%3.00%80YOY15150%602.00%10100%新能源车年产量40动力电池出货量（1.00%550%2000.00%00%2014201520162017E2018E2019E2020E201120122013201420152016资料来源:中信建投研究发展部整理资料来源：EVtank,中信建投研究发展部1.2骗补查处净化行业空气，为行业的持续发展奠定基础新能源汽车产业在高速发展的过程中，个别企业打政策“擦边球”，通过各种方式骗取国家的补贴：1.部分企业简单拼装电动车，转手卖给自己的租赁公司，或者获得补贴后拆下电池重复利用循环申请补贴骗取国家新能源补贴；2.部分企业通过编造虚假材料采购、车辆生产销售等原始凭证和记录，上传虚假合格证，违规办理机动车行驶证的方式，虚构新能源汽车生产销售业务从而骗取新能源汽车补贴；3.车企将新能源汽车出售给关联企业或终端用户，但新能源车辆并未实际投入使用，仅仅为提前谋取补贴。由于骗补行为的存在，弄虚作假的企业获得补贴，攫取超额暴利，并不能促使行业技术进步，客观上违背了国家鼓励支持发展新能源汽车产业链的初衷。国家从2016年开始着手处理骗补行为，2016年9月8日，财政部正式发布《关于地方预决算公开和新能源汽车推广应用补助资金专项检查的通报》，通报中列出了河南少林、奇瑞万达、深圳五洲龙、吉姆西、苏州金龙五家企业作为骗补典型案例并公布了处罚方案。从处罚力度来看，苏州吉姆西被取消整车生产资质，苏州金龙等4家企业面临一定额度的罚款且被取消中央财政补贴资格。2017年2月3日，工信部官网公布了对于7家车企的行政处罚决定书，暂停金华青年汽车制造有限公司、上汽唐山客车有限公司、重庆力帆乘用车有限公司、郑州日产汽车有限公司、上海申沃客车有限公司、南京特种汽车制配厂有限公司、重庆恒通客车有限公司申报新能源汽车推广应用推荐车型资质。国家对骗补企业从严处理，采取巨额罚金及取消申报新能源汽车推广应用车型资质等方式，提高违法成本，为新能源车产业的健康发展扫清障碍。请参阅最后一页的重要声明HTTP://RESEARCH.CSC.COM.CN1 [table_page]电力设备与新能源行业深度研究报告图3:国家从2016年起开始严查骗补行为工信部、发改委、科技部、财政部国务院办公厅发文要求26个新能源汽工信部官网公布了对于7家车企的行政发文要求各省自查，工信部发文要车推广应用省市进行全面自查，并由处罚决定，暂停金华青年汽车制造有求媒体报道存在“骗补”嫌疑的江国务院办公厅、国家发展改革委、科限公司、上汽唐山客车有限公司、重苏、浙江、上海、安徽四省市进行技部、工业和信息化部、财政部分别庆力帆乘用车有限公司、郑州日产汽自查，并会同国家发展改革委、科2016.2牵头，会同公安部等部门及行业机构车有限公司、上海申沃客车有限公司、技部、财政部赴江苏专门核查。组成成立5个督查组，对河北、上海2016.9南京特种汽车制配厂有限公司、重庆等15个省市实地督查恒通客车有限公司的申报资格。2016.1财政部委托专员对252016.3财政部发布通报，列出河南少2017.2个省市、90家企业进林、奇瑞万达、深圳五洲龙、行深入检查。吉姆西、苏州金龙作为骗补典型案例，并给予处罚。资料来源：公开资料，中信建投研究发展部1.3补贴退坡幅度较大，标准精细化，对低端产能具有挤出效应2016年12月29日，财政部、科技部、工信部、发改委发布《关于调整新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知》，客车的补贴方式出现重大调整，对单位载质量能量消耗量、续航里程、电池质量占比、电池能量密度、节油率等均有具体指标要求，提升了制造门槛，同时将补贴由单车固定额度变为按带电量发放，并分为快充类、非快充类与插电混三类，并分别设定了不同技术标准以采用不同的补贴系数。乘用车方面对于电池质量能量密度，百公里耗电量等提出技术要求，纯电电动车的补贴按续航里程分为三挡，分别补贴2万元、3.6万元、4.4万元；插混乘用车给予2.4万元补贴，对于电池系统质量能量密度高于120Wh/kg的，将给予1.1倍的补贴。专用车采用分段超额累退式的补贴方案，30KWh以内的每KWh的补贴为1500元，30~50kWh的区间内，每KWh补贴1200元，50KWh以上的部分每KWh补贴1000元。表1：2017~2018新能源乘用车补贴政策纯电动续驶里程R(工况法、公里)地方财政单车补车辆类型100≤R＜150100≤R＜150R≥250R≥50贴上限（万元）纯电动乘用车2.03.64.4--不超过中央财政单插电式混合动力乘用车车补贴的50%------2.4（含增程式）资料来源:工信部、中信建投研究发展部表2：2017~2018新能源专用车补贴政策中央财政单车补贴上限地方财政单车补贴上补贴标准（万元）限50kWh30（含）kWh以下部分30～50（含）kWh部分不超过中央财政单车补以上部分15贴额的50%150012001000资料来源:工信部、中信建投研究发展部请参阅最后一页的重要声明HTTP://RESEARCH.CSC.COM.CN2 [table_page]电力设备与新能源行业深度研究报告表3：2017-2018新能源客车补贴政策中央财政补地方财政单车中央财政单车补贴上限（万元）车辆类型贴标准中央财政补贴调整系数补贴（元/kWh）610m系统能量密度（Wh/kg）非快充类纯电动客180085－9595－115115以上92030车0.811.2快充倍率不超过中央财政快充类纯30003C－5C5C－15C15C以上61220单车补贴额的电动客车50%0.811.4节油率水平插电式混合动力（含40%－45%300045%－60%60%以上4.5915增程式）客（含）车0.811.2资料来源:工信部、中信建投研究发展部相对于原来补贴政策而言，今年执行的补贴政策明确提高了推荐车型目录门槛，降低了补贴力度。补贴的下滑使得产业链将受到一定冲击，整车厂也必然会将成本向整个产业链传导，电池面临较大的降价压力。同时，补贴的拨付方式改为事后清算，对于非个人用户，需满足累计行驶里程达到3万公里（作业类专用车除外）才能申请补贴，对于客车、物流车等企业的现金流是严峻考验，或将淘汰一批不具备竞争实力的低端产能。1.4推荐目录常态化，车型日益丰富今年工信部的推广应用推荐目录审核已重回正常化的轨道，推荐目录一月一发。目前已经累计发布了5批推荐车型目录，共包括157家企业的1782款车型。同去年相比，纯电客车的车型种类下降较多，乘用车的累计车型已经接近于去年全年水平，专用车的车型已经超过去年全年的目录数量。从电池分类上看，客车车型主要是以磷酸铁锂和锰酸锂为主，但已经有三元电池进入客车补贴目录；乘用车方面，电池三元化的趋势仍在持续；物流车方面，三元电池也是主流，但磷酸铁锂和锰酸锂仍有一定的空间。请参阅最后一页的重要声明HTTP://RESEARCH.CSC.COM.CN3 [table_page]电力设备与新能源行业深度研究报告表4：17年补贴车型目录按月出台，逐步丰富2017年第2017年第2017年第2017年第2017年第2016目录大类类别动力2017累计1批2批3批4批5批插混722111329纯电动5723311718146129轿车燃料电池1乘用轿车汇总6425331819159159车插混51311019SUV/MPV纯电动4102993437SUV/MPV汇总91159104456乘用车汇总7336382729203215插混4127953333229272纯电动133518711486435484大客燃料电池112大客汇总5462282147120665758插混714281076672客车纯电动8441339654335335中客燃料电池11132中客汇总165816210662404409纯电动681014745389轻客燃料电池11轻客汇总681014846391客车汇总7612845426719011151558纯电动353714014985446412专用专用车燃料电池112车专用车汇总353714015086448413货车纯电动12851612专用车汇总363714215891464425资料来源：工信部、乘联会、中信建投研究发展部1.5积分制实施利好新能源车产业链2017年6月13日，国务院法制办发布由工信部起草的《乘用车企业平均燃料消耗量与新能源汽车积分并行管理办法（征求意见稿）》，面向社会征求意见，标志着国内新能源汽车积分制组合制度实质性迈进。根据《征求意见稿》，对在中国境内传统能源乘用车年产量或进口量大于5万辆的乘用车企业，设定新能源积分年度比例要求，新能源乘用车积分目标值=比例要求*传统乘用车量产量，2018~2020年，乘用车企业的新能源车积分比例要求分别为8%、10%、12%，企业的最终新能源积分等于根据企业生产车型的实际值扣新能源乘用车积分目标值，对于新能源汽车负积分未抵偿的企业，暂停部分高油耗车型的生产，直至下一年度传统能源乘用车量较核算年度减少的数量不低于未抵偿负积分的数量。传统车企为了应对积分制带来的不利影响，一方面必须推进新能源汽车业务，另一方面在新能源积分不达标的阶段，必然要成为积分市场的大买家，率先布局新能源车的车企将受益于积分交易所带来的业绩提升。我们计算了新能源积分自平衡时，对应乘用车的敏感性情况，以新能源单车平均积分3分为例，不考虑燃油积分的情况下，要实现新能源乘用车积分自平衡，在燃油车销量为2400请参阅最后一页的重要声明HTTP://RESEARCH.CSC.COM.CN4 [table_page]电力设备与新能源行业深度研究报告万的前提下，2018~2020所需的乘用车销量分别为64、80、96万辆。表5：新能源积分为零时的所需新能源车产量敏感性分析燃油车产量(万辆）新能源单车平均积分年份20002200240026003000201857.1462.8668.5774.2985.712.8201971.4378.5785.7192.86107.14202085.7194.29102.86111.43128.57201855.1760.6966.2171.7282.762.9201968.9775.8682.7689.66103.45202082.7691.0399.31107.59124.14201853.3358.6764.0069.3380.003201966.6773.3380.0086.67100.00202080.0088.0096.00104.00120.00201851.6156.7761.9467.1077.423.1201964.5270.9777.4283.8796.77202077.4285.1692.90100.65116.13201850.0055.0060.0065.0075.003.2201962.5068.7575.0081.2593.75202075.0082.5090.0097.50112.50资料来源：中信建投研究发展部相对于去年9月的版本，征求意见稿对于新能源乘用车单车积分标准进行了改动，将纯电乘用车原先分段计分制修正为根据按照实际续驶里程的积分计算方式，提高了积分核算的精细度，单车的积分上限仍然维持5分保持不变；方案同时引入了与综合工况电耗量相关的系数，综合工况条件下电能消耗量（Y）需满足整车整备质量m≤1000kg时，Y≤0.014×m+0.5；10001600kg时，Y≤0.005×m+13.7，车型积分将按照标准车型的1.2倍计算。征求意见稿的方案有利于高续航里程车型以及高能量密度电池的推广。图4:纯电乘用车积分算法根据续驶里程调整图5:不同综合能耗量所采用积分系数不同25暂行办法(2016.9)征求意见稿(2017.6)60.5倍2051.0倍154/辆）3102综合工况电消耗量积分（分1.2倍51008090100110120130140150160170180190200210220230240250260270280290300310320330340350360370380390400700750800850900950100010501100115012001250130013501400145015001550160016501700175018001850190019502000综合工况续驶里程（公里）整车整备质量（kg)资料来源：工信部，中信建投研究发展部资料来源：工信部，中信建投研究发展部请参阅最后一页的重要声明HTTP://RESEARCH.CSC.COM.CN5 [table_page]电力设备与新能源行业深度研究报告二.新能源车销量下半年环比将大幅增长，全年销量无忧根据中汽协数据，2017年1-5月，新能源汽车产销量分别为14.7万辆和13.6万辆，比上年同期分别增长11.7%和7.8%。其中纯电动汽车产销分别完成12.2万辆和11.1万辆，比上年同期分别增长22.8%和20.7%；插电式混合动力汽车产销分别完成2.5万辆和2.4万辆，比上年同期分别下降22.0%和27.6%。新能源乘用车产销分别为13.0万辆和12.1万辆，比上年同期增长45%和39.7%，新能源商用车产销分别为1.74万辆和1.50万辆，比上年同期下降58.9%和61.9%。但是因为上半年制约需求的因素如推荐目录数不足已经基本消除，新能源车产业链通过谈判博弈，各环节分摊了补贴退坡的负面影响，价格基本确定，因此我们测算6～12月产销量会有很大的环比增长，2017年新能源车的国内销量有望超过71万辆，其中纯电乘用车44.5万辆，纯电客车7.8万辆，纯电专用车9.9万辆，插电乘用车7.7万辆，插电商用车2.0万辆。图6:新能源车产销量触底回升2016销量2017销量2016产量2017产量120,000100,00080,00060,00040,00020,00001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月资料来源：中汽协，中信建投研究发展部表6：新能源车产量预测2014201520162017E2018E纯电动乘用车46,606150,528263,000445,267601,110纯电动客车12,71788,248115,70078,77586,653纯电动纯电动专用车4,07047,77838,60098,699133,244产量纯电动合计63,393286,554417,300622,741821,007（辆）插电混动乘用车16,70063,51081,20076,66892,002插电混动插电混动商用车13,80024,63418,10019,99723,996插电混动合计30,50088,14499,30096,665115,998年度产量合计93,893374,698516,600719,406937,005累计保有量120,000494,6981,011,2981,730,7042,667,709资料来源：乘联会，中信建投研究发展部请参阅最后一页的重要声明HTTP://RESEARCH.CSC.COM.CN6 [table_page]电力设备与新能源行业深度研究报告2.1大量高性价比车型推出，乘用车将持续高增长乘用车方面，1月份由于补贴车型目录尚未出台，1月乘用车仅仅销售了0.54万台，随着补贴车型目录的不断完善，新能源乘用车的销量不断走高，5月份新能源乘用车销量为3.8万台，同比增长45%，环比4月份的2.92万辆增长30%。2017年1-5月新能源乘用车累计销量达11.68万辆，同比增长35%。从车型结构上来看，A00级别新能源车由于定位符合市场需求，是乘用车的最重要的支柱，预计下半年仍然会保持较高增长。新能源乘用车将成为今年最重要的市场，并在未来几年仍具备持续高增长性，原因有三：第一，乘用车受补贴退坡影响较小。相较2016年对应里程补贴的2.5万元、4.5万元、5.5万元，2017年纯电乘用车补贴标准降幅20%，对绝大多数新能源乘用车企无影响。图7:乘用车是新能源车销量的主要支撑图8:A00级乘用车迎来放量20132014201520162017纯电A00纯电A0纯电A纯电B插混A插混B插混C50,00025,00045,00020,00040,00035,00015,00030,00025,000销量（辆）10,00020,00015,0005,00010,00005,000乘联会厂家新能源乘用车销量（台）01月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月资料来源：中汽协，中信建投研究发展部资料来源：中汽协，中信建投研究发展部第二，新车型的日益丰富。今年新上市了多款的新能源车型。我们总结了今年以来上市与拟上市的新款乘用车车型，认为新款车型市场定位更加准确，性价比高，同传统燃油车相比也有很强竞争力，新车型推向市场后，将极大推动下半年乘用车销量的快速增长，以北汽新能源今年的爆款车EC180为例，作为A00级纯电动车型，EC180采用了四门五座布局，同时采用了超越同级别车型的诸多安全配置，如标配前后吸能盒结构+双安全气囊+EPS电子助力转向+ABS刹车防抱死+EBD过弯防甩尾+倒车雷达等安全系统等，作为电动车而言，EC180免购置税，无车船税，终端售价仅仅为4.98万元，具备极高的性价比，适合工薪阶层作为代步工具，以及替代部分低速电动车的市场。自上市以来，北汽EC180系列已经成为爆款国民车，带动A00级别汽车高速增长；北汽EC180与ARCFOX-1，上汽荣威ERX5、eRX5，帝豪EV300都很可能成为爆款车型，互联网造车的佼佼者蔚来NIOES8也有很大的潜力。我们认为新能源乘用车的产销量在三季度将迎来同比、环比同时快速增长，下半年的产销量仍然持续高增长。请参阅最后一页的重要声明HTTP://RESEARCH.CSC.COM.CN7 [table_page]电力设备与新能源行业深度研究报告表7：2017年上市的新能源乘用车主要车型电机电机最高车电池容续驶售价售价上市轴距最大最大速快充车型量里程（补（补照片时间(mm)功率扭矩（km/时间(kWh)(km)贴前）贴后）(kW)(Nm)h）北汽180/115.18-4.98-52017.1236020.330140100无EC1805615.78.58长安23.2-27220/115.48-6.48-845min2017.5241055170125新奔奔EV.58017.18.1880%奇瑞200/116.99-6.98-745min2017.4234023.641.8150100eQ7017.19.1880%江淮250/11h2017.42490245021512015.858.95iEV78080%吉利360/319.48-12.88-45min2017.326504195240140帝豪EV3000021.5814.9880%上汽荣威425/327.18-19.88-40min2017.6270048.385255135ERX52029.6822.3880%比亚迪19.99-45min2017.426604816031014030027宋EV30020.9970%小鹏汽车20172660~45224//300//Beta版电咖0.8h2017240020.6642150100155/EV1080%蔚来20182998/~325//>300//NIOES8北汽新能源30min20171870/36120110200/ARCFOX-180%资料来源：中信建投证券研究发展部请参阅最后一页的重要声明HTTP://RESEARCH.CSC.COM.CN8 [table_page]电力设备与新能源行业深度研究报告图9:2017年1~5月畅销纯电乘用车车型排行图10:2017年1~5月畅销混动乘用车车型销量情况9,00018,0008,00016,00014,0007,00012,0006,00010,000月销量（辆）5,0008,0001~5月销量（辆）年6,0004,0001~520174,000年3,0002,00020172,0000D2e5EVEVEXe6E301001,000系列E100E200系列奔奔E200系列云IEV4E160爱尚EC知豆帝豪EUIEV6S/E电动车北汽电动车EV比亚迪江铃众泰eQ江铃比亚迪芝麻江淮江铃0eQ1北汽北汽江淮比亚迪秦北汽比亚迪宋荣威eRX5比亚迪唐比亚迪秦荣威e950VELITE艾瑞泽7资料来源：乘联会，中信建投研究发展部资料来源：乘联会，中信建投研究发展部第三个方面，限购城市给予电动车“附加值”。16年汽车拍牌价格增长速度很快，天津和杭州的牌照拍牌价格创出新高，深圳处于接近新高状态，牌照的财富效应体现。同时，牌照的挤出效应明显：一线城市在乘用车整体增量不变的情况下，增加了新能源汽车牌照的供应量，导致北京，广州，深圳传统乘用车中签率持续下降，迫使一线城市选择购买新能源汽车人数不断增加。新能源乘用车销量很大程度来自于被传统燃油车限购政策挤压出的需求。2.2纯电客车下半年回暖，但全年销量或将下滑新能源客车在1～4月产销量惨淡，原因如下：1）由于今年补贴退坡，造成客车在去年年底提前放量，透支了部分订单需求；2）年初去年版本的推荐目录全部作废，上新目录的车型不足；这些因素共同导致了客车销量特别是纯电动客车销量的同比大幅下滑。但从下半年看，上半年环比不利因素逐渐消化，并且地方政府的公交采购也将在三季度启动，客车龙头企业的新能源订单开始有所恢复，预计下半年的销量相对于上半年会大有好转，但全年来看，同比去年或将出现下滑，预计纯电动客车的销量在7.8万辆左右，原因如下：1）由于新能源客车的市场饱和度提高，对于新能源客车需求的减弱；2）其次是非个人用户三万公里的规定，对于客车企业的现金流影响较大，影响产销积极性；3）补贴下调幅度较大，导致终端采购价格反而有所上升。图11:纯电客车销量同比大幅下滑2016年1~4月2017年1~4月18,00016,00014,00012,00010,0008,0006,0004,0002,0000纯电客车插电客车资料来源：工信部，中国客车网，中信建投研究发展部请参阅最后一页的重要声明HTTP://RESEARCH.CSC.COM.CN9 [table_page]电力设备与新能源行业深度研究报告2.3物流车或迎来突破增长物流车方面，同去年相比，今年由于物流车进入推荐目录的时间点较早，并且根据最新的补贴标准，电量在30kWh，单位电量补贴1500元/kWh；30<储电量≤50kWh，单位电量补贴1200元/kwh；电量＞50kWh，单位电量补贴1000元/kWh；国家补贴上限15万元，据调研反馈，现阶段物流车的电池含税采购价在1600~1700元/kWh，考虑到叠加地补的条件下，实际上补贴能够完全涵盖物流车的电池成本。今年以来，车企加大在新能源物流车领域的布局，珠海银隆全资子公司广通汽车拟采购九龙汽车生产的纯电动艾菲汽车和4.9米艾菲厢式物流车，合同金额共26.55亿元。新沃运力与易达智慧、巴士物流等多家企业签订战略合作协议抢占新能源物流车市场。一微新能源与江淮汽车就新能源纯电动物流车签订了独家运营渠道商合作协议，并签署了2017年度车辆采购意向合同书，计划采购5000台新能源纯电动物流车。阿里、京东等互联网巨头也在加快对新能源物流车布局。近日，菜鸟网络推出新能源智慧物流车计划，拟在未来5年，联合上汽、东风、瑞驰等车企打造100万辆新能源智慧物流车。因此，我们判断，随着地方补贴在三季度的配套确认，物流车有望在下半年逐渐实现放量。表8：主要物流车厂家的电池的供应商编车企2015年产2016年产量电池供应商号量（辆）（辆）1东风汽车66462630中航锂电、国轩高科、佳贝思、沃特玛、力神、波士顿、天鹏电源2重庆瑞驰4726609中航锂电、苏州星恒、力神、沃特玛3陕西通家4112219山东衡远、福斯特、比克、中航锂电、福斯特4重庆力帆360010中航锂电、超威、苏州星恒、比克、超威电源5国宏汽车33851003福斯特、比克、上海贯裕、百顺松涛、江苏索尔6北汽集团291754哈尔滨光宇、普莱德、中信国安盟固利、CATL、国能7福建新龙2314739德朗能、天鹏电源、三星、力神、双登集团、沃特玛、中航锂电、正昀新能源、马德朗新动力等8江苏奥新21761114正昀新能源、中航锂电、苏州星恒、江苏春兰清洁能源、上海恒、沃特玛9芜湖宝琪20321854安徽恒基伟业、天能、浙江天能、中盐红四方、力神10天津清源19192094力神、环宇赛尔、天津神鹿、浙江谷神11江苏吉姆1703-南都电源、佳贝思、天津神鹿、江苏索尔西12河北御捷1113320比克、昌进动科、山东鹏翔、超威电源、国轩高科13陆地方舟1100-北京国能、波士顿、苏州宇量、陆地方舟、中航锂电、中天储能、微宏动力14河北红星901-多氟多15南京特汽873324国轩高科16苏州金龙862932鼎研智能、苏州宇量、天鹏电源、比克、三星环新17河北长安825739国轩高科、国能、沃特玛、力神18蒙德金马737803百顺松涛19唐骏欧铃673539沃特玛、环宇赛尔22上汽商用445530中信国安盟固利、国轩高科车23重汽王牌426402中航锂电、沃特玛、比克请参阅最后一页的重要声明HTTP://RESEARCH.CSC.COM.CN10 [table_page]电力设备与新能源行业深度研究报告26山东昊宇2302039天能电池、沃特玛27比亚迪207214比亚迪28北汽福田--力神、北汽福田29南京金龙189103中欧威能、苏州安靠资料来源：公开资料，中信建投证券研究发展部2.4特斯拉Model3量产在即，传统领先车企加快新能源车的布局受德国等国推出新能源汽车税收优惠政策的驱动，欧洲新能源汽车的销量近两年都保持了增长态势，2016年欧洲新能源乘用车的注册量达到了20.66万辆，同比增长10%；美国2016年新能源汽车的销量增速达到了36%。进入到2017年，欧美的新能源汽车销量都维持了增长态势，而且前几个月的增速都要快于中国。图12海外国家新能源汽车的销量稳步增长图13:2017年，海外新能源汽车的销量增速高于国内数据来源：Acea,中信建投证券研究发展部注：欧洲的统计期间为1-4月。数据来源：Wind,中信建投证券研究发展部车企方面，特斯拉一季度销售记录超过了2.5万辆，同比上涨69%，其中ModelS的交付量为13,450辆，而ModelX的交付量为11,550辆，而万众瞩目的Model3已于今年3月底如期发布样车，预计将于7月如期投产。受特斯拉Model3即将量产刺激，宝马、奔驰、福特等传统优势车企今年以来不断推出新车型，加快新能源车的战略布局：奔驰方面规划到2025年之前会推出10款电动车型，预计销量将会占据奔驰整体销量的15%-25%左右，宝马集团计划2018年年底之前将发布40款全新及升级的新能源汽车，其中包括宝马品牌、Mini和劳斯莱斯品牌。2020年之前，宝马所有车系都具备电动选项。在2025年之前，将全球电动车及插电式混合动力车的销量比例提升到15%至25%；大众集团计划在2025年前推出30款电动汽车上市，电动车年销量达到200-300万辆，占总销量的20%—25%；福特规划2017年将有5款新车正式上市，其中包括了新能源车C-MaxEnergi以及GT与F-150性能车等多款全新车型。根据这些企业的生产计划,到2025年，新能源汽车销售将占汽车总销售的二至三成，其中，国外车企合计将达到570-820万辆。请参阅最后一页的重要声明HTTP://RESEARCH.CSC.COM.CN11 [table_page]电力设备与新能源行业深度研究报告表9：部分外资车企的主要新能源车型电机最最高续驶上市轴距电池容量电机最大功车型大扭矩车速里程快充时间照片时间(mm)(kWh)率(kW)(Nm)（km/h）(km)Tesla20min2017287075///345Model350%日产聆风30min201727003080254150171Leaf80%雪佛兰30min2017260160150360146380Bolt90%Tesla20min2012296060285430210375ModelS50%资料来源：中信建投证券研究发展部图14:国外车企规划2025年新能源车将达到570-820万辆350300300250200200165150100752005050306545300奔驰宝马大众福特日产-雷诺现代起亚数据来源：中信建投证券研究发展部海外龙头企业转向新能源汽车，将进一步推动全球新能源汽车产销量的快速增长，我们预计2020年，全球新能源汽车的产销量将超过300万辆。在中国，随着新能源汽车相关政策的明确，我国新能源汽车的产销量将步入稳步增长期，到2020年均增速可达到30%左右，到2020年，新能源汽车的产销量达到约150万辆，新能源汽车的保有量达530万辆。在海外，我们预计美欧将保持当前的发展势头，2018年TeslaModel3的交付与销量爆发将推动海外新能源汽车加速释放。总之，海外新能源汽车的产销量在2017年将达到54万辆，而2020年则将达到157万辆。海外车企新能源车的放量，对于国内新能源汽车领域零部件的各环节也将产生较大的拉动作用，由于电动车产业链配套要求非常高，具有准入壁垒，打入海外车企供应链体系的国内零部件供应商将持续受益，迎来发展良机；另一方面，也将促使国内车企早日布局高端乘用车型。受新能源汽车产销量快速增长的带动，动力电池的需求仍将持续旺盛，我们预计全球动力锂电池的需求将请参阅最后一页的重要声明HTTP://RESEARCH.CSC.COM.CN12 [table_page]电力设备与新能源行业深度研究报告从2015年的约28GWh，上升到2020年的近160GWh。同时，3C电池的需求量也将稳步提升，因此，电池总的需求量将从100GW上升到267GW。图15:全球新能源汽车产销稳步增长中国美国欧洲350000030000002500000200000015000001000000500000020162017E2018E2019E2020E数据来源：中信建投证券研究发展部请参阅最后一页的重要声明HTTP://RESEARCH.CSC.COM.CN13 [table_page]电力设备与新能源行业深度研究报告三.电池产能结构性过剩，龙头企业强者恒强3.1电池环节产能过剩，竞争加剧根据EVtank的数据，2016年，国内动力电池企业合计出货量为30.5GW，其中前十家企业合计出货量达到23.8Gwh，占全部出货量的比重高达78%。根据真锂研究的数据，2016年纯电客车消费了54.73%的动力电池，是动力电池的最重要的细分市场，2017年1到5月，纯电动客车的电池装载量仅为380MWh，而去年同期为2.22GWh，下滑的幅度巨大。根据去年统计数据，纯电动客车的平均带电量131.92kWh，纯电乘用车的平均带电量为32.41kWh，1辆纯电动客车的电池搭载量等价于4.07辆纯电动乘用车，考虑到今年以来，主要是带电量为20kWh左右的A00级别乘用车放量，虽然乘用车消耗电池逐步提升，但是短期内还无法弥补客车电池消耗下滑的冲击。因此从全年看，即使新能源车实现72万辆的销售目标，动力电池的需求量预计在30GWh左右。图16:2016年各类车型电池搭载量占比图17:2016年各类车型的平均带电量（kWh）140EV乘用车PHEV乘用车EV客车PHEV客车EV专用车1201.76%）10011.18%kWh28.56%8060单车带电量（403.77%54.73%200EV乘用车PHEV乘用车EV客车PHEV客车EV专用车资料来源：真锂研究，中信建投研究发展部资料来源：真锂研究，中信建投研究发展部表10：2017年电池需求量预测2014201520162017E2018E纯电动乘用车0.93.37.913.020.6纯电动纯电动客车2.39.315.310.411.9电池需求纯电动专用车0.21.91.94.97.3量（GW）插电混动乘用车0.20.91.41.42.1插电混动插电混动商用车0.40.50.50.60.8合计4.015.927.030.342.7资料来源：中信建投研究发展部根据中国化学与物理电源行业协会动力电池应用分会发布的数据，2016年底国内动力电池的名义产能为101.3GWh，2017年底的动力电池名义产能将超过170GWh，各主要电池企业2017年的预计产能较2016年底均匀大幅增长，动力电池产能结构性过剩。请参阅最后一页的重要声明HTTP://RESEARCH.CSC.COM.CN14 [table_page]电力设备与新能源行业深度研究报告图18:动力电池产能结构过剩图19:主流动力电池厂商的产能180170.0020162017E1603514030））120GW25GW101.302010015801060动力电池产能（5动力电池产能（40020LGSDICATLA1230沃特玛比亚迪多氟多中航锂电国轩高科亿纬锂能天津力神比克电池猛狮科技孚能科技珠海银隆万向天鹏电源骆驼股份鹏辉能源山东威能三星南都电源国能电池雄韬股份20162017E哈尔滨光宇远东福斯特波士顿电池桑顿新能源盟固利动力资料来源：公开资料，中信建投研究发展部资料来源：真锂研究，中信建投研究发展部从装机量看，2017年前5个月总装机是3.86GWh，去年的同期是4.75GWh，同比下降。我们认为，在电池价格下行，行业产能急剧扩产的趋势下，龙头企业由于具备资金、规模、技术等方面的优势，扩张的产能大概率能被车厂消化，保障出货量，市场份额将不断扩大，小企业的低端产能不具备竞争优势，将被淘汰。当前行业电池厂与整车厂的绑定趋势明显，如5月，宁德时代同上汽集团签订协议，组建两家合作公司，共同开发新能源车用电池市场；国轩高科去年以自有资金3.07亿元认购北汽新能源新增注册资本1.2亿元，战略入股北汽新能源。动力电池厂与整车企业强强联手，对于车企而言，同样能够保障供应链的安全，双方承担产业链变化风险的能力更强，随着新能源汽车产业的进一步深化发展，这种合作案例还会继续增加。图20:2017年1~5月动力电池装机量EV乘用车PHEV乘用车EV客车PHEV客车EV专用车1,000900800700）600MWh500400装机量（3002001000资料来源：真锂研究，中信建投研究发展部请参阅最后一页的重要声明HTTP://RESEARCH.CSC.COM.CN15 [table_page]电力设备与新能源行业深度研究报告3.2三元电池在动力电池占比将持续提升今年三月发布的《促进汽车动力电池产业发展行动方案》提出了2020年动力电池的系统比能量达260Wh/kg的发展目标，较现有水平翻一倍、2025年动力电池单体比能量达500Wh/kg；对比目前常用的四种电池正极材料（三元材料NCM、锰酸锂LMO、磷酸铁锂LFP、钴酸锂LCO），三元电池的能量密度超过200Wh/kg，相对其他体系有较大优势，而且还有进一步提高的空间，而磷酸铁锂电池的能量密度仅有130~150Wh/kg，进一步提高质量能量密度的空间不大；同时三元电池的成本、售价与磷酸铁锂电池基本相当，三元电池是实现2020年目标最为可行的技术路线。表11：各种锂电的优缺点比较磷酸铁锂锰酸锂钴酸锂三元材料安全性好、循环性好成本锰资源丰富、价格低、安充放电稳定、生产工艺简优点高能量密度，低温性能好低全性好单高温性能差，安全新能差，低温性能较差，放电电压能量密度低，电解质相容钴价格高，循环寿命低，缺点生产技术门槛高，循环性低性差，耐高温性能差安全性一般质量能量密度130200180140（Wh/kg）放电电压V3.2~3.33.6~3.73.6~3.73.6~3.7资料来源：公开资料、中信建投研究发展部图21:三元电池是现阶段实现高能量密度最为可行的技术路线资料来源：当升科技，中信建投研究发展部三元材料NCM根据元素配比的不同，可分为低镍材料（333、523）与高镍材料（622、811）。镍是三元材料中的活性元素，所以总体上说，镍元素含量越高，锂电池的能量密度越高，NCA材料甚至可以达到280Wh/kg，但安全性与循环寿命会受到一些影响，而且生产过程中对湿度的敏感性也会大幅度增加，工艺难度更大。但三元材料的高镍化，包括NCM622、811体系与NCA体系，将是未来三元电池发展的重要趋势，也意味着动力锂电池的技术门槛也会不断抬高。请参阅最后一页的重要声明HTTP://RESEARCH.CSC.COM.CN16 [table_page]电力设备与新能源行业深度研究报告表12：不同配比的三元材料性能对比种类NMC333NMC532NMC622NMC811NCALiNiLiNi1/3Mn1/3Co1/LiNi0.5Mn0.3Co0LiNi0.85Co0.10Al0LiNi0.6Mn0.2Co0.2O2LiNi0.8Mn0.1Co0.1O2化学式3O2.2O2.05O2电压（V）2.7-4.2能量密度（mAh/g）145155165190190能量密度（Wh/g）160-180>200分类低镍低镍高镍高镍高镍分子量96.4696.9696.9397.2996.15Ni含量20.3%30.4%36.3%48.3%51.9%Co含量19.0%17.1%11.3%5.6%6.1%Mn含量20.4%12.2%12.2%6.1%0Li含量7.2%7.2%7.2%7.1%7.3%优势循环寿命长性能更好劣势电解液ICL配方复杂循环寿命较短碱性强，工艺难度大，循环寿命较短资料来源：高工锂电，中信建投证券研究发展部截至到6月底，今年出台的前五批补贴目录中，三元电池在乘用车的配套处于优势地位，这是由于对于轻量化要求高，电池能量密度要求更高的乘用车来说，三元电池是提高续驶里程的最好选择。表13：前五批目录的电池分类大类电池17第1批17第2批17第3批17第4批17第5批客车磷酸铁锂3189325228145锰酸锂40341083329钛酸锂19612乘用车三元4924342022磷酸铁锂173432锂离子7845专用车三元21278610667磷酸铁锂56424015锰酸锂91456资料来源：乘联会，中信建投研究发展部在国外乘用车中，使用三元电池的车型较多，使用磷酸铁锂的车型较少。当前国际主流主机厂已经基本全面倒向三元电池路线。除特斯拉坚持使用的NCA外，日韩厂商主要应用了NCM材质，而磷酸铁锂路线主要是A123主推，但A123的三元软包产品也已经推出，未来将实现技术路线的切换。国内乘用车中，北汽新能源、江铃、奇瑞、众泰等已上市的新能源乘用车中，绝大部分车型均已开始采用三元锂电池，比亚迪虽然目前仍以磷酸铁锂电池为主，但随着市场应用趋势的转变，其也正在加速向三元锂电池应用与研究的方向发展，显著加大了对三元锂电池的研究开发投入，并计划在插电式车型“宋”上使用三元电池。据统计，16年的前10款畅销乘用车型中有6款采用三元电池，而今年5月的前十款畅销车型中有8款采用三元电池，我们预计，在乘用请参阅最后一页的重要声明HTTP://RESEARCH.CSC.COM.CN17 [table_page]电力设备与新能源行业深度研究报告车领域，未来使用三元电池的车型占比将持续提高。表14：国外厂商纷纷转向三元电池电池类型动力类型电池单元车型电池供应商VAh三元材料NCMEV3.720.5丰田ScioniQ/RAV4松下3.720.5大众E-up/E-Golf松下3.710-20宝马i3SDIPHEV3.720.5福特Fusion/C-MAX松下3.720.5丰田Prius松下3.710-21宝马i8SDIHEV3.75大众捷达松下3.75福特蒙迪欧松下3.74.7本田思域BlueBlueenergy3.74.4宝马7ActiveJCS3.74.4戴姆勒BenzS400blueJCS三元材料NCAEV3.62.9/3.1特斯拉ModelS松下资料来源：高工锂电，中信建投研究发展部表15：16年新能源乘用车销量top10车型及各个车型电池供货情况排名车企车型销量电池类型电池供应商1比亚迪比亚迪e620605LFPBYD2北汽北汽EV系列18814三元国轩、北京普莱德3北汽北汽EU系列18805三元北京普莱德、孚能科技4吉利帝豪EV17181三元CATL5众泰云10016417三元福斯特（智慧能源）6奇瑞奇瑞EQ16017三元天津威捷、天棚电源7比亚迪比亚迪e515639LFPBYD8众泰众泰E20013154三元比克、上海卡耐、天鹏电源9知豆知豆D111201LFP多氟多10江淮江淮IEV410799LFP国轩高科资料来源：乘联会，中信建投证券研究发展部请参阅最后一页的重要声明HTTP://RESEARCH.CSC.COM.CN18 [table_page]电力设备与新能源行业深度研究报告表16：2017年5月新能源乘用车销量前10名排名车企车型销量电池类型电池供应商1知豆知豆D24471LFP多氟多2北汽北汽EC系列3895三元国轩、北京普莱德、孚能科技3比亚迪比亚迪E53131LFPBYD4吉利帝豪EV3015三元CATL5江淮江淮IEV62572三元国轩高科6长安奔奔2269三元CATL7众泰芝麻E301763三元天鹏电源8奇瑞eQ1电动车1660三元天津威捷、天鹏电源9众泰众泰E2001086三元比克、上海卡耐、天鹏电源10北汽北汽EU系列1010三元北京普莱德、孚能科技资料来源：乘联会，汽车之家，中信建投证券研究发展部物流车对安全性的要求相对不高，有提高单车载重的需求，三元电池的高能量密度的优势很明显，因此物流车主要选用的也是三元电池。2017年新能源汽车产销量增速最快的是物流车与乘用车，而乘用车与物流车优先选用三元电池，三元电池的市场占比将会有显著的提高。因此未来伴随着新能源乘用车产销量的迅速增长，三元电池的市场需求也会随之迅速增长。根据高工锂电的数据，2015年售出的电动物流车中三元电池占比为37%，到2016年新装车三元电池占比已经到了68%。物流车使用三元电池已经是大势所趋，2017年使用三元电池的物流车占比将达到75%左右。表17：部分畅销物流车型相关参数整车厂车型类型电池商类型续航（km）载重（kg）最高车速（km/h）东风特专民富沃能-轻卡沃特玛磷酸铁锂150-180290595东风特专3T东风襄旅纯电动微客微客力神、天鹏三元280515100东风汽车东风凯普特改造轻卡LG、中航锂电等三元160260580陕西通家电牛2号微客福斯特三元210-260520/39085重庆力帆丰顺EV微客重庆凯瑞三元36080国宏汽车泓锋泰纯电厢式微卡百顺松涛三元130-15077060重庆瑞驰EC35微客波士顿三元200805/61080重庆瑞驰EK05微客苏州星恒锰酸锂195560/36580重庆瑞驰EK05A微卡苏州星恒锰酸锂19560080北汽集团威旺307EV微客哈尔滨光宇、天鹏三元14045070北汽集团威旺EL150微客哈尔滨光宇磷酸铁锂150605/410-上汽大通EV80轻客国轩高科磷酸铁锂180/230885/820/755/690/62510资料来源：公开资料，中信建投证券研究发展部请参阅最后一页的重要声明HTTP://RESEARCH.CSC.COM.CN19 [table_page]电力设备与新能源行业深度研究报告图22:2015-2017年各类电池在电动物流车上的装载比例三元电池磷酸铁锂锰酸锂75%2017E24%1%68%201630%2%37%201560%3%0%10%20%30%40%50%60%70%80%资料来源：高工锂电，中信建投研究发展部磷酸铁锂电池在安全与循环性能上相较于三元电池优势明显，由于客车对于电池安全性要求较为严格，虽然今年已有搭载三元电池的客车进入推荐目录，但我们认为，主流客车厂大规模的切换三元电池会比较谨慎，在三元电池在客车上的使用还需要时间验证。总体而言，从全年看，预计三元电池在纯电乘用车占比将达73%，插电乘用车占比达88%，纯电专用车占比达60%，纯电客车占比达4%，插电客车占比达80%，相对于2016年，三元电池的占比全面提升。图23:动力电池中三元电池占比提升20162017年1~5月2017E100%90%80%70%%60%50%三元占比40%30%20%10%0%纯电乘用车插电乘用车纯电客车插电客车纯电专用车资料来源：真锂研究，中信建投研究发展部请参阅最后一页的重要声明HTTP://RESEARCH.CSC.COM.CN20 [table_page]电力设备与新能源行业深度研究报告四.三元正极材料量价齐升正极材料方面，钴酸锂正极材料主要应用于3C领域，三元正极材料在动力电池和3C领域均有应用，磷酸铁锂材料主要应用于动力电池及储能领域。根据高工锂电的数据，2016年全国正极材料产量16.16万吨，其中磷酸铁锂的产量(含企业自产)5.7万吨，同比增长75%，磷酸铁锂大幅增长主要受动力电池及储能锂电池带动；三元材料产量5.43万吨，同比增长49%，增长主要受新能源乘用车、锂电自行车、中低端数码锂电池等市场带动；全年钴酸锂出货量同比去年增长9.4%，出货量3.49万吨。产能方面，湖南杉杉有3.3万吨正极材料产能，位居第一，目前在建产能主要有宁乡1万吨项目，宁夏5000吨三元材料，而自2017年1月份以来，已先后有厦门钨业、当升科技、科恒股份、天赐材料、湘潭电化、优美科、安达科技、裕能新能源、三秋新能源、国光电器等10家企业在国内投扩建正极材料，产能规划近36万吨，不难预见，未来市场上将出现中低端正极材料的产能过剩。图24:我国磷酸铁锂、三元正极材料产量大幅增长图25:主要企业的正极材料产能情况35,000磷酸铁锂三元钴酸锂其他1830,00016)25,000142.13吨(20,000123.491.2115,000103.1984.43正极材料产能10,00063.655,0004我国正极材料产量（万吨）5.70023.24020152016资料来源：高工锂电、中信建投研究发展部资料来源：中信建投研究发展部根据中国化学与物理电源行业协会统计，正极材料企业的生产则趋于稳定，3月份以来，行业也呈现逐月上升的态势，至5月份三元正极材料统计产量9030吨，达产率139.9%，环比增长9.9%，而磷酸铁锂正极材料产量6010吨，达产率77%，环比增长19.2%。不论是三元材料还是磷酸铁锂，企业的产量、产能利用率等状况都在改善，可以预计，随着动力电池旺季的到来和今年各大厂家新建和扩产产能的释放，及企业产能利用率的提升，正极材料的产量将继续释放。正极材料企业的业绩跟原料价格紧密关联，去年下半年来以来，钴价呈现持续上涨趋势，NCM523价格由140元/公斤上涨至近200元/公斤，而在此期间锂价稳步上涨，镍、锰的价格基本不变；2017年4月至2017年5月有所回落，NCM523价格由200元/公斤回落至175元/公斤，此轮回落主要由钴盐价格回落所致，2017年5月至今，锂价继续稳步上扬，钴价止跌开始回弹，使得NCM523价格再次进入上升通道。原材料涨价将使得正极材料企业受益于库存重估，使得业绩增厚，而电池企业一方面由于补贴下调，另一方面由于原料上涨，成本压力较大。请参阅最后一页的重要声明HTTP://RESEARCH.CSC.COM.CN21 [table_page]电力设备与新能源行业深度研究报告图26:正极材料产量逐月增加图27:金属钴和NCM523价格去年以来趋势向上三元磷酸铁锂金属钴99.8%四氧化三钴73.5%NCM52310,0005009,0004504008,0003507,0003006,000/公斤）2505,0002004,000150产量（吨）价格（元1003,000502,00001,00002017年1月2017年2月2017年3月2017年4月2017年5月资料来源：中国化学与物理电源行业协会、中信建投研究发展部资料来源：亚洲金属网、中信建投研究发展部根据测算，预计今年三元动力电池的销量为19.3GWh，对应消耗三元正极材料约34632吨，动力电池领域对于三元材料的需求量将同比大幅提升，加上出口、电动工具及3C方面的需求，全年三元正极材料出货量有望达到8万吨，三元正极材料的相关龙头企业有望迎来量价齐升的黄金时期。表18：三元正极材料需求测算2014A2015A2016A2017E2018E动力锂电池总销量（GWh）4.015.927.030.342.7动力三元电池销量（GWh）1.36.111.219.330.0国内动力三元正极销量（吨）233310946200983463253833出口、工具、3C等其它三元正极销量（吨）2116725554342024577861271三元正极总出货量（吨）23500365005430080410115104资料来源：公司公告，中信建投证券研究发展部请参阅最后一页的重要声明HTTP://RESEARCH.CSC.COM.CN22 [table_page]电力设备与新能源行业深度研究报告五.湿法隔膜占比将持续提升2016，我国锂电隔膜出货量为10.84亿平方米，其中干法为6.23亿平方米，湿法为4.61亿平方米，锂电隔膜出货量逐年增加，价格方面，随着技术的进步，单线产能的提升，锂电隔膜的价格也逐年下降。锂电隔膜按工艺路线的不同，可以分为干法隔膜和湿法隔膜两大类，相对而言，湿法隔膜的机械性能更好，膜层厚度可以做的更薄，有利于提高动力电池的能量密度，符合锂电发展的技术路线，因此，湿法隔膜相对干法隔膜具有一定的溢价。可以预见，在未来几年，湿法隔膜的市场份额将持续扩大。图28:锂电隔膜出货量逐年增加图29:锂电隔膜价格逐年下降干法湿法湿法隔膜干法单拉隔膜干法双拉隔膜126.05.85.55.6105.45.25.054.614.74.84.84.94.784.64.64.54.5/平方米）64.02.383.83.73.83.53.63.541.256.233.03.23.133.23.03.23.23.13.13.13隔膜产量（亿平方米）隔膜价格（元2.92.823.92.72.62.62.952.52.22.22.22.202.0220142015201614Q114Q214Q314Q415Q115Q215Q315Q416Q116Q216Q316Q417Q1资料来源：高工锂电、中信建投研究发展部资料来源：高工锂电，中信建投研究发展部表19：湿法隔膜相对于干法隔膜的优势湿法隔膜干法隔膜生产方式单向、双向拉伸单向拉伸双向拉伸工艺原理热致相分离晶片分离晶型转变工艺特点设备复杂，投资高，工艺复杂，成本设备复杂，精度要求高，控制难度大，需要添加成核改性剂辅助成孔高，能耗大污染小优点微孔尺寸均匀，分布均匀，机械强度微孔尺寸均匀、分布均匀、能生产单层工艺简单，强度高，短路率低高，厚度可以做的相对较薄和多层隔膜缺点工艺复杂，不环保、只能生产单层膜横向拉伸强度低、短路率稍高孔径不均匀，稳定性资料来源：公开资料，中信建投证券研究发展部近年来隔膜企业不断扩充产能，星源材质、上海恩捷、苏州捷力、沧州明珠等企业2017年的隔膜产能均超过1亿平方米，预计今年下半年隔膜产能将集中释放，低端隔膜市场竞争将不断加大。由于锂电隔膜特别是湿法隔膜具备技术门槛，不同厂家的隔膜，在孔隙率、稳定性、直通率、厚度等技术指标上存在一定差异，从而导致性能上也有所差异，并非所有厂家的湿法隔膜均能满足高端锂电的需求，因此名义扩产的湿法隔膜产能并不等于实际能有效示范的湿法隔膜产能，因此，高端湿法隔膜的价格将有一定的支撑，国内电池企业对于优质隔膜的需求仍然会相对旺盛，我们认为，已经批量出货湿法隔膜，并且将绑定国内外核心电池厂、率先释放高端产能的隔膜企业将占得先机，进一步扩大市场份额。请参阅最后一页的重要声明HTTP://RESEARCH.CSC.COM.CN23 [table_page]电力设备与新能源行业深度研究报告图30:国内主要厂商2017年底预计产能都将超1亿平方米图31:隔膜厂商加大湿法隔膜产能扩展干法湿法现有产能2017计划扩产2018计划扩产4.58.04.07.03.56.03.05.04.02.53.02.02.0产能（亿平米）1.5湿法产能（亿平方米）1.01.00.00.50.0资料来源：公司公告，中信建投研究发展部资料来源：公开资料，中信建投研究发展部图32:2016年主要隔膜产商湿法隔膜销量14,00012,00010,0008,0006,0004,0002,0000资料来源：高工锂电，中信建投研究发展部表20：现阶段隔膜厂商的主要客户隔膜厂商主要客户星源材质LG化学，比亚迪，国轩高科，天津力神，万向，比克，中航锂电，捷成动力沧州明珠比亚迪、中航锂电、苏州星恒、力神、万向、比克苏州捷力CATL、ATL、三星、LG化学、比亚迪河南义腾中航锂电、深圳卓能、光宇辽源宏图力学、智航新能源、中聚电池、旭冉电子纽米科技LG化学、沃特玛、力神电池、振华科技、光宇上海恩捷LG化学、CATL、比亚比、国轩高科、远东福斯特中材科技比亚迪天津东皋力神、远东福斯特、德朗能、比亚迪资料来源：公开资料，中信建投证券研究发展部请参阅最后一页的重要声明HTTP://RESEARCH.CSC.COM.CN24 [table_page]电力设备与新能源行业深度研究报告投资建议国轩高科公司是动力电电池的龙头企业，2016年国内动力电池出货量居国内第四位，随着新能源汽车产业的高速发展，并且国家的政策将逐渐向龙头企业倾斜，整车和电池的市场份额将加速向龙头集中，公司的动力电池业务有望快速增长。公司深度整合产业链，实现上游正极磷酸铁锂材料基本自给，三元材料也在逐步扩产中，在建1万吨三元高镍材料，预计17年底能够实现6000吨NCM111材料或者是3000吨NCM622材料产能。未来随着电池产销量的持续增长，公司在未来几年内将进一步拓展正极材料至5万吨/年，同星源材质合资建立湿法隔膜生产线，其中庐江一期建设8000万平米湿法隔膜生产线及两条涂覆线，预计将于2017年中建成投产，将进一步保障公司原材料的供应安全和提升公司成本优势。我们预计行业客车领域的动力电池需求量或跟去年持平，而公司由于绑定下游优质客户，市场需求将维持稳定，17年的销量约为1.9GWh，18年19年由于客车单车带电量的提升，对于动力电池的需求增大，公司的动力电池销量将按比例增加；乘用车中，2017年公司配套江淮多款车型合计2-2.5万辆，按照单车带电量20KWh计算，则销量可达0.5GWh；储能方面采用磷酸铁锂电池，预计2017年出货为0.7GWh，2017年磷酸铁锂合计销售量将超过3GWh，将有效支撑公司业绩。公司在三元电池技术路线上，也处于国内领先地位，公司三元622电池已取得技术突破；从三元产能上看，截止到去年年底，公司的三元电池产能已达2.4GWh，国内企业中仅仅次于CATL。公司三元电池配套客户北汽新能源，预计2017年北汽新能源EC180全年销量可达9万台以上，其中公司配套4.5万台，按照单车带电量20kWh，则三元销量可达0.9GWh，加上吉利汽车，众泰汽车等新车型的销售，以及相关专用车配套，则2017年三元合计销量可达2GWh，将显著增厚公司业绩。不考虑配股的前提下，预计公司2017~2019的EPS分别为1.55、1.86、2.04，对应的PE分别为20、17、15倍，维持买入评级，目标价40.03。当升科技当升科技是正极材料的龙头企业，是国内首家产品出口韩国（2005）和日本（2009）的锂电正极材料公司，2016年公司NCM材料出口量占全国总量38%。公司掌握高镍正极材料核心技术，公司是国内第一家做到NCM622量产并应用于乘用车的厂商，技术领先于国内竞争对手。公司目前钴酸锂产能3000吨/年，三元材料7000吨/年，目前处于扩产阶段，2017年底有望形成1.6万吨总产能。公司同时加大投入，拟定增不超过15亿元，进行海门三期1.8万吨NCM811/NCA产能扩产，目前NCM811材料已经完成中试，产能顺利扩张有望支撑业绩高速增长。公司毛利率有望随着锂、钴价格上涨而持续上扬，由于原材料价格占三元正极成本的七成以上，因此三元正极价格主要由锂钴价格决定。经测算，未来锂钴供需将持续紧张，锂钴价格持续看涨，继而将推高公司毛利率。请参阅最后一页的重要声明HTTP://RESEARCH.CSC.COM.CN25 [table_page]电力设备与新能源行业深度研究报告我们认为，正极材料行业未来集中度将会进一步加强。正极材料是一个具有广阔市场空间，产品应用广泛的行业，但同时又是一个技术要求较高，产品更新换代速度很快的行业。从过去的小型锂电到现在的动力锂电，每一次锂电市场的变革都是对行业的一轮洗牌，公司具备领先的技术优势和强大的客户资源，有望在激烈的竞争中扩大市场份额。预计公司17-19年的EPS分别为0.61元、0.79元、1.05元，对应PE分别为35倍、27倍、20倍，维持“买入”的评级，目标价31元。创新股份湿法隔膜具有微孔尺寸和分布均匀等优点，尺寸薄，有利于进一步提高电池的能量密度，随着下游动力电池的增长，对于高端湿法隔膜需求将快速增长。公司拟以51.56元/股的价格发行1.08亿股，收购上海恩捷100%股权。上海恩捷是国内湿法隔膜龙头企业，膈膜工艺、生产效率均明显领先于行业平均水平。目前上海恩捷同比亚迪、三星SDI、LGChem、CATL和国轩高科等国际电池龙头有稳定的合作关系。2016年上海恩捷湿法隔膜出货量9200万平米，居全国第一，综合毛利率61.39%，远超同行业50%左右的水平。公司扩建完成后，产能将达13.2亿平方米，居世界第一，将巩固公司在湿法隔膜领域的龙头地位。由于湿法隔膜行业工艺壁垒极高，预计行业产能释放将有很大概率低于预期，湿法产品价格下滑幅度将持续好于市场预期，因此，率先量产成功的上海恩捷有望在一段时期内维持较好的盈利水平。假如上海恩捷注入成功，将增厚公司的业绩。假定2017年完成资产重组的前提下，预计为2.52亿股本，则2017-2019年摊薄后EPS为2.05、2.79、3.65元，对应PE为20、15、11倍，给予“增持”评级，目标价99元。亿利达公司是国内规模最大的中央空调风机开发生产企业和知名的建筑通风机制造商，主要客户为格力、美的、约克等世界龙头空调厂商，客户忠诚度较高。预计2017年公司风机业务有望实现30%以上增长，继续夯实行业龙头地位。公司于16年7月开启铁城信息收购事项，于17年1月完成资产过户。铁城信息为车载充电机领域的绝对龙头，拥有车载充电器、直流转换器等具有国际水平、国内领先的软硬件产品，市占率超过30%。我们认为公司的车载充电机和直流转换器业务有望今年爆发，因为：1）量大，17年A00级电动车将放量；2）毛利率高，公司即将推出高技术新产品，体积缩小1/3，成本降低20%，使得毛利率较去年变化不大；3）产品价值升高，电动车对载电量和充电速度要求升高，充电机功率越来越高，由3.3KW提升至6.6KW，单套产品价值越来越高；4）下游客户稳固，粘性强。铁城为广汽、上海通用、陕西通家、康迪、众泰、华泰的独家充电机供货商，在江铃、江淮、知豆、东风中供货占比超60%，今年有望打入北汽EC180供应链和通过丰田、本田、雷诺认证。军工新材料业务是培育中的增长点，未来爆发潜力较大。公司于2015年收购海洋新材51%股权，从而进入军工新材料领域。其主要产品为阻尼吸声材料、特种涂层材料等高分子功能材料，应用前景广泛，行业壁垒高。公司技术实力雄厚，正处于快速发展期，未来爆发潜力较大。目前已顺利实现2015年9-12月和2016年的利润承诺260万元和1100万元，有望超预期完成2017年和2018年的利润承诺1700万元和1800万元，增厚公司业绩。请参阅最后一页的重要声明HTTP://RESEARCH.CSC.COM.CN26 [table_page]电力设备与新能源行业深度研究报告预计公司17-19年EPS分别为0.53、0.70、0.93元，对应的PE分别为25、19、14倍，给予“买入”评级，目标价15.90。先导智能国家对新能源汽车业的支持，公司下游的锂电池市场日益繁荣，带动了公司锂电池设备的订单大幅增加。为顺应动力锂电池产业规模的不断扩张，公司新建无锡生产基地，解决产能瓶颈问题；公司不断加强核心技术研发，不断巩固和开拓市场，公司客户涵盖主流电池厂商，如CATL、力神、波士顿、中航锂电等，并通过了松下的质量验证体系，也是目前是全球第二家能给特斯拉提供锂电卷绕机的公司。随着锂电池产业的蓬勃发展，公司产品业务量增长较快。公司今年获得格力智能订单高达11亿元，占公司2016年度营业收入的102.73%，这对公司17年业绩具有很强的支撑作用。公司在手订单超30亿，为业绩提供了强力支撑。作为锂电设备龙头企业，公司通过内生外延不断增强自身实力。1）通过收购泰坦新动力100%股权增强连电池设备领域的技术实力。2）投资3亿元用于无锡锂电设备项目，预期产能将提高1倍左右，将提高公司锂电池设备市场占有率。光伏消纳好转，公司受益产业复苏根据国家电网公布的数据，2017年一季度消纳太阳能发电187亿千瓦时，同比增长81.3%；弃光率下降5.9个百分点。公司通过不断投入对光伏设备的研发，将在进口替代中受益，光伏行业复苏利好公司相关业务。预计公司17~19的年EPS分别为1.20、1.75、2.52元，对应的PE分别为46、32、22倍，维持“买入”评级，目标价65.18。汇川技术工控行业需求自2015年持续低迷，去年下半年起开始有所复苏，其中通用变频器实现销售收入6.96亿元，同比增长38%；通用伺服实现销售收入3.18亿，同比增长57%；PLC产品实现销售收入8983万元，同比增长38%；电梯一体化产品同比增长8%。2017年一季度，公司通用变频器、通用伺服等产品收入增长较快，是营业收入同比实现较大幅度增长的主要原因。在夯实客车领域龙头地位的同时，物流车领域也已与多家车企完成了试制或配置公告，成为包括宇通客车在内的国内新能源客车电机控制器最大供应商，并积极在乘用车领域进行推广。2016年，公司轨道交通业务营收2.29亿元，并于收购后首次实现盈利1500万元，轨交布局进入回报期。去年江苏经纬新增苏州轨交3号线及佛山南海区有轨电车项目合同共5.31亿元订单。随着公司轨交牵引系统的在全国的拓展，未来市场增长前景广阔。预计公司2017~19的年EPS分别为0.75、0.90、1.10元，对应的PE分别为33、27、22倍，维持“买入”评级，目标价30元。宏发股份公司深耕继电器行业30余年，现已成为继电器龙头企业，全球市占率12%。公司传统业务通用、电力继电器伴随下游家电行业技术升级+智能电表海外市场渗透提速，维持稳健增长。请参阅最后一页的重要声明HTTP://RESEARCH.CSC.COM.CN27 [table_page]电力设备与新能源行业深度研究报告公司汽车继电器制造水平在国内处于领先地位，充分受益国内汽车产业的快速发展，近两年均保持30%以上的增速预测，并打入美系韩系供应市场（德国大陆公司，福特，菲亚特，奔驰，宝马等高端客户），预计全球市场份额还将逐步提升。公司在新能源汽车高压直流继电器业务方面竞争力不断提升，本土化优势逐渐显现，已切入国内主要新能源汽车厂商的供应链，江淮、东风、众泰、康迪之后，比亚迪、江铃、陆地方舟等主要新能源汽车厂商成为公司的新客户，潜在市场空间广阔。同时公司为特斯拉Model3配套的高压直流继电器产品已经处于供应商认证测试阶段。公司布局低压电器领域，定位中高端市场，已经有8个系列35款产品推出。在市场开拓方面也取得了积极的进展，具备行业影响力。预计2017~19年的EPS分别为1.42、1.84、2.20元，对应PE分别为29、22、19倍，给予“买入”评级，目标价48元。风险提示1.新能源车补贴下调幅度超预期；2.新能源车销量不达预期请参阅最后一页的重要声明HTTP://RESEARCH.CSC.COM.CN28 [table_page]电力设备与新能源行业深度研究报告[table_research]徐伟：清华大学硕士，电力设备与新能源行业分析师，2年实业工作经验，3年证券行分析师介绍业研究经验。2014年3月加入中信建投证券研究部。王纪斌010-86451134wangjibin@csc.com.cn报告贡献人社保基金销售经理上海地区销售经理彭砚苹010-85130892pengyanping@csc.com.cn陈诗泓021-68821600chenshihong@csc.com.cn研究服务姜东亚010-85156405jiangdongya@csc.com.cn邓欣021-68821600dengxin@csc.com.cn机构销售负责人黄方禅021-68821615huangfangchan@csc.com.cn赵海兰010-85130909zhaohailan@csc.com.cn戴悦放021-68821617daiyuefang@csc.com.cn北京非公募组李岚021-68821618lilan@csc.com.cn张博010-85130905zhangbo@csc.com.cn肖垚021-68821631xiaoyao@csc.com.cn朱燕010-85156403zhuyan@csc.com.cn吉佳021-68821600jijia@csc.com.cn李祉瑶010-85130464lizhiyao@csc.com.cn朱丽021-68821600zhuli@csc.com.cn李静010-85130595lijing@csc.com.cn杨晶021-68821600yangjingzgs@csc.com.cn赵倩010-85159313zhaoqian@csc.com.cn谈祺阳021-68821600tanqiyang@csc.com.cn周瑞18611606170zhourui@csc.com.cn翁起帆021-68821600wengqifan@csc.com.cn刘凯010-86451013liukaizgs@csc.com.cn深广地区销售经理北京公募组胡倩0755-23953859huqian@csc.com.cn黄玮010-85130318huangwei@csc.com.cn张苗苗020-38381071zhangmiaomiao@csc.com.cn黄杉010-85156350huangshan@csc.com.cn许舒枫0755-23953843xushufeng@csc.com.cn任师蕙010-85159274renshihui@csc.com.cn王留阳0755-22663051wangliuyang@csc.com.cn王健010-65608249wangjianyf@csc.com.cn廖成涛0755-22663051liaochengtao@csc.com.cn罗刚15810539988luogang@csc.com.cn请参阅最后一页的重要声明HTTP://RESEARCH.CSC.COM.CN29 [table_page]电力设备与新能源行业深度研究报告评级说明以上证指数或者深证综指的涨跌幅为基准。买入：未来6个月内相对超出市场表现15％以上；增持：未来6个月内相对超出市场表现5—15％；中性：未来6个月内相对市场表现在-5—5％之间；减持：未来6个月内相对弱于市场表现5—15％；卖出：未来6个月内相对弱于市场表现15％以上。重要声明本报告仅供本公司的客户使用，本公司不会仅因接收人收到本报告而视其为客户。本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证本报告所包含的信息或建议在本报告发出后不会发生任何变更，且本报告中的资料、意见和预测均仅反映本报告发布时的资料、意见和预测，可能在随后会作出调整。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，不构成投资者在投资、法律、会计或税务等方面的最终操作建议。本公司不就报告中的内容对投资者作出的最终操作建议做任何担保，没有任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺。投资者应自主作出投资决策并自行承担投资风险，据本报告做出的任何决策与本公司和本报告作者无关。在法律允许的情况下，本公司及其关联机构可能会持有本报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或类似的金融服务。本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构和/或个人不得以任何形式翻版、复制和发布本报告。任何机构和个人如引用、刊发本报告，须同时注明出处为中信建投证券研究发展部，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和/或修改。本公司具备证券投资咨询业务资格，且本文作者为在中国证券业协会登记注册的证券分析师，以勤勉尽责的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了作者的研究观点。本文作者不曾也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。股市有风险，入市需谨慎。地址北京中信建投证券研究发展部上海中信建投证券研究发展部中国北京100010中国上海200120东城区朝内大街2号凯恒中心B座12层浦东新区浦东南路528号上海证券大厦北塔22楼2201室电话：(8610)8513-0588电话：(8621)6882-1612传真：(8610)6518-0322传真：(8621)6882-1622请参阅最后一页的重要声明HTTP://RESEARCH.CSC.COM.CN30'