电力设备新能源行业2020年新能源发电投资策略：光伏需求高增，风电景气持续-20200104-中泰证券.pdf 51页

'证券研究报告光伏需求高增，风电景气持续——2020年新能源发电投资策略中泰证券电力设备新能源团队分析师：苏晨，S0740519050003分析师：花秀宁，S07405190700012020年01月04日 投资建议：行业高景气、估值性价比光伏：2020年全球光伏需求151.6GW，同增32.5%，龙头业绩增长约20%-30%（1）需求：由于中国竞价项目递延以及海外平价区域扩大，预计2020年全球光伏需求151.6GW，同增32.5%，其中中国光伏新增装机达到50GW，同增66.3%；（2）产业链：硅料供需边际改善、电池盈利处于底部区间、玻璃景气持续、硅片价格因供给释放节奏以及成本曲线支撑或好于预期；（3）当前行业2020年估值中位数16，而龙头企业业绩20-30%增长，横纵向对比均具有性价比，重点推荐：通威股份、隆基股份、福斯特、福莱特，信义光能、阳光电源、正泰电器、林洋能源等。风电：2020年全球需求将达到75GW，同增19.9%，景气持续（1）需求：三北解禁、电价抢并网，预计2020年中国风电新增34GW，同增25.0%，届时全球新增75GW，同增19.9%，行业景气持续，同时风机价格企稳回升，中观行业景气将传递到微观企业盈利；（2）产业链：3Q19风机毛利率已环比回升，风机进入盈利回升通道，零部件业绩持续高增；（3）当前行业2020估值中位数13倍，性价比较高，重点推荐：金风科技、日月股份、天顺风能等；同时关注行业景气外溢带来的二三线龙头弹性机会。风险提示：政策和装机波动，弃风、弃光限电，经济环境及汇率波动，电价补贴收入收回风险。2 目录一、光伏：需求高增，精选环节二、风电：景气持续，前瞻指标向好三、风险提示3 十年全球光伏需求规模扩大15倍光伏：2018年全球光伏新增装机95.6GW，同增1.6%，其中，中国大陆光伏新增44.3GW，占比46.3%图表：2008-2018年全球光伏历史新增装机（GW）中国大陆北美中南美洲欧洲中东非洲亚太（不含中国大陆）其他（独联体等）12010080604020020082009201020112012201320142015201620172018-20来源：BP、能源局，中泰证券研究所4 全球主流光伏市场政策一览全球主流市场政策：主要国家对光伏都有不同类型的支持，主要包括直接补贴的FiT以及融资激励等图表：全球主流光伏市场政策一览国家目标或预测驱动因素1.InvestmentTaxCredit修正案预测：到2020年，所有细分市场都将恢复增长，美国28个州的年度太阳能市场预计将美国2.净电量计量（NetMetering）超过100MW，其中25个州的运营太阳能光伏发电量超过1GW3.太阳能可再生能源证书，即绿证1.FIT计划目标：2030年目标累计装机容量为64GWAC（74GWDC）；2.自我消费的商业模式日本预测：JPEA预计2030年AC累计安装的光伏容量将约为100GWAC（120GWDC），2050年3.净零能源之家：政府推动净零能源之家（ZEH）以支持住宅光伏市将达到200GWAC（240GWDC）场的发展，政策有效期至2030年1.RPO可再生能源购买义务目标：2018年6月初，印度的电力和可再生能源部长宣布将2022年的RE目标提高52GW印度2.各类融资激励，如适应性补偿基金机制（VGF）至227GW3.UDAY计划1.政策驱动，如EGGSurcharge能源附加费德国目标：到2030年将可再生能源份额提高65％2.德国开发银行的赠款和低息贷款目标：到2030年，可再生能源的目标是占韩国电力的20％；韩国预测：新能源计划预计可再生能源总装机容量为58.5GW（目前11.3GW），光伏发电预住房补贴计划、建筑补贴计划和公共建筑义务计划下的光伏激励政策计达到30.8GW1.提高电力零售价格2.澳大利亚批准和安装流程的高效率澳大利亚目标：到2030年，电力部门最低目标为26-28％3.零部件价格持续下降4.屋顶市场蓬勃发展1.补贴政策目标：2017年9月，土耳其能源和自然资源部（ETkB）宣布，未来10年新目标为10GW，土耳其2.特殊项目与欧盟基金：农业和农村发展支持局（TkDk）项目，农业住宅屋顶光伏应用分为4GW，工业和商业系统分为6GW灌溉项目，林业部光伏项目，市政申请和ILBANK支持5来源：SolarPowerEurope，中泰证券研究所 成本降低，全球平价区域增加海外逐步平价：2018年，全球光伏平均建造成本为1210USD/kW，同降13%，全球LCOE均值0.085USD/kWh（折合0.60元/kWh），已经低于欧洲27国工业电价（0.102-0.301USD/kWh）和居民电价（0.115-0.382USD/kWh）图表：历年全球光伏装机成本及LCOE来源：IRENA，中泰证券研究所6 中国市场政策调整进入尾声中国关键政策：平价上网、“配额制”等长效机制成型，2020年政策或延续2019年思路图表：2018年以来中国关键光伏政策梳理及解读时间政策名称核心内容解读（1）暂不安排2018年普通光伏电站建设规模；（2）安排10GW左右规《关于2018年光伏发电有关事项产业政策急刹车，国内需求下滑17%，产业链价格下滑2018年5月31日模用于支持分布式光伏项目建设；（3）标杆上网电价和度电补贴降低的通知》约40%0.05元/度太阳能发展“十三五”规划中期大幅提高“十三五”规划目标至250GW（甚至达到270GW）、户用光伏政策转折点，2019年国内光伏装机指引超40GW，超出市2018年11月2日评估成果座谈会单独管理等场之前30-35GW的预期开展平价上网项目和低价上网试点项目建设、保障优先发电和全额保《关于积极推进风电、光伏发电2019年1月9日障性收购、扎实推进本地消纳平价上网项目和低价上网项目建设等12对于2021年前的平价项目开展指出了纲领性的文件无补贴平价上网有关工作的通知》条内容电价政策符合预期，但由于2019年电价政策的执行，5-《关于完善光伏发电上网电价机2019年4月30日明确了2019年集中式光伏发电上网电价和分布式光伏发电补贴标准6月国内单月装机3.3GW，环比Q1平均单月装机提高90%制有关问题的通知》以上《关于公布2019年第一批风电、（1）总装机规模20.76GW，其中风电4.51GW、光伏14.78GW、分布式交2019年5月20日符合预期，第一批平价项目落地光伏发电平价上网项目的通知》易试点1.47GW；（2）2019年并网光伏平价项目为4.57GW（1）《通知》印发前已并网的本年度新建项目；（2）30亿补贴中7.5除第一点超预期之外，其余两点均符合预期，但目前在《2019年光伏发电项目建设工作2019年5月28日亿用于户用（3.5GW）、22.5亿用于竞价项目；（3）各省需要将竞价建项目大多是可以拿到2018年电价的有指标的项目，因方案》项目在7月1日前上报到能源局此影响不大（1）竞价总规模22.79GW；（2）建立建设进度月报制度；（3）每逾《关于公布2019年光伏发电项目竞价规模低于预期，主要原因是部分地区考虑消纳砍掉2019年7月10日期一个季度并网电价补贴降低0.01元/千瓦时，在申报投产所在季度后国家补贴竞价结果的通知》部分申报项目，导致补贴额度未用完两个季度内仍未建成并网的，取消项目补贴资格7来源：能源局、发改委，中泰证券研究所 中国：政策调整进入尾声中国关键政策：平价上网、竞价政策、“配额制”均出台，新能源长效机制成型，政策调整接近尾声，2020年后大概率摆脱补贴依赖，行业自发增长图表：“配额制”政策框架来源：能源局、发改委，中泰证券研究所8 全球光伏装机预期展望全球需求预测：预计中性情况下2019-2021年全球光伏需求分别为114、152、177GW，CAGR为22.7%图表：全球光伏新增需求预测（GW）悲观情景基础情景乐观情景205.0167.5176.8151.6151.2123.0137.094.195.6114.3105.071.948.320152016201720182019E2020E2021E来源：BNEF，中泰证券研究所测算，具体测算过程详见《新能源发电2020年全球需求分拆预测：光伏平价加速，风电渐入佳境》报告9 中国需求：2020年中国光伏装机同增66%中国需求：由于中国竞价项目递延，预计2020年中国需求将达到50GW，同增66.3%图表：中国光伏新增需求预测（GW）2019年新增装机拆分（GW）1H193Q194Q192019Z（指标为期末）期初指标3.52.30.00.0户用实际完成1.22.11.04.3期初指标13.60.00.00.0十二五留存项目（截止630）实际完成10.40.00.010.4期初指标0.04.52.10.0第一批平价项目（5月22日公布，总规模14.78GW）实际完成2.42.14.5期初指标0.022.822.812.02019竞价项目（7月11日，要求全容量并网）实际完成0.010.810.8期初指标17.129.624.912.0小计实际完成11.74.513.930.02020年新增装机拆分（GW）1H203Q204Q202020Z（指标为期末）期初指标3.52.30.00.0户用实际完成1.22.11.04.3期初指标12.00.00.00.02019年竞价留存项目（630前并网）实际完成9.00.00.09.0期初指标9.28.27.20.0第一批平价项目（2019公布，总规模14.78GW）实际完成1.01.07.29.2期初指标1.50.00.00.0领跑者奖励项目实际完成1.50.00.01.5期初指标10.59.57.05.8大基地项目（海南州、齐齐哈尔、石河子7GW）实际完成1.02.51.24.7期初指标22.019.014.04.02020年竞价项目实际完成3.05.010.018.0期初指标4.54.03.01.2第二批平价项目（2020年公布，总规模假设15GW）实际完成0.51.01.83.3期初指标58.939.228.410.0小计实际完成17.211.621.250.0来源：中电联、能源局，中泰证券研究所测算，具体测算过程详见《新能源发电2020年全球需求分拆预测：光伏平价加速，风电渐入佳境》报告10 全球需求：2020年全球光伏装机同增33%全球需求：由于中国竞价项目递延以及海外平价区域扩大，预计2020年全球需求将达到152GW，同增32.5%图表：全球光伏新增需求预测（GW）201720182019E2020E中国光伏新增（GW）53.144.330.050.0YoY（%）53.6%-16.6%-32.1%66.3%竞价项目10.818.0YoY（%）66.7%递延项目10.49.0YoY（%）-13.7%平价项目4.512.5YoY（%）175.3%户用光伏4.07.24.34.3YoY（%）80.0%-40.5%0.3%其他类型6.2海外光伏新增（GW）41.051.484.3101.6YoY（%）25.2%64.2%20.5%北美8.710.515.722.0YoY（%）21.6%49.0%40.0%中南美洲2.22.32.63.1YoY（%）4.4%11.0%19.5%欧洲9.211.721.724.3YoY（%）27.7%85.1%12.4%中东0.51.02.95.3YoY（%）82.4%194.3%80.5%非洲0.91.84.37.7YoY（%）104.2%140.1%77.2%亚太（不含中国大陆）19.423.736.638.7YoY（%）22.2%54.8%5.6%其他（独联体等）0.20.30.50.5YoY（%）103.0%42.7%11.1%全球光伏新增（GW）94.195.6114.4151.6YoY（%）1.6%19.6%32.5%11来源：BP，中泰证券研究所测算，具体测算过程详见《新能源发电2020年全球需求分拆预测：光伏平价加速，风电渐入佳境》报告 2020年一季度淡季不淡季度需求分析：1）国内：由于竞价项目递延，2020年一季度需求相对旺盛；2）海外：由于西班牙和日本抢装截止日期为3月31日，一季度海外需求有支撑。图表：全球光伏季度需求分析（GW）国内季度需求（GW）海外季度需求（GW）60504030201004Q181Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q20来源：PVInfoLink，中泰证券研究所测算，具体测算过程详见《新能源发电2020年全球需求分拆预测：光伏平价加速，风电渐入佳境》报告12 需求拐点下的紧缺环节分季度供需预测：2020年三季度全球需求向上拐点明显，根据产业链供应节奏测算，玻璃、电池片、硅料环节供需偏紧图表：全球光伏分季度供需拆分（GW）70全球硅料季度供给（GW）全球硅片季度供给（GW）全球电池季度供给（GW）全球玻璃季度供给（GW）全球制造端需求（GW）60504030201004Q181Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q20来源：PVInfoLink，中泰证券研究所测算，具体测算过程详见《新能源发电2020年全球需求分拆预测：光伏平价加速，风电渐入佳境》报告13 紧缺环节-单晶电池片分季度单晶供需预测：2020年三季度开始电池片供需整体偏紧，四季度将出现短缺图表：全球光伏单晶季度需求分析（GW）全球单晶硅片供给（GW）全球单晶电池供给（GW）全球单晶制造端需求（GW）4540353025201510504Q181Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q20来源：PVInfoLink，中泰证券研究所测算，具体测算过程详见《新能源发电2020年全球需求分拆预测：光伏平价加速，风电渐入佳境》报告14 扩产加速优胜劣汰全球制造端竞争格局：2018年所有环节均出现明显龙头集中的趋势，其中硅片环节最明显图表：全球光伏制造环节历年CR4走势（%）硅料CR4硅片CR4电池CR4组件CR460.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%20142015201620172018来源：Solarzoom，中泰证券研究所15 电池提效成为降本主要途径降本增效：硅料降本、硅片提效降本、电池和组件提效后，可将系统成本降至3.0-3.5元/W，届时全国平价范围达到90%图表：中国光伏系统成本下降技术路线图（元/W）组件到电站电池到组件硅片到电池硅料到硅片硅料4.15-0.10-0.17（-39%）（-46%）-0.11-0.150.25（-27%）（-17%）-0.320.37（-14%）3.30(-20%)0.430.150.200.310.91组件CTM增加0.752.20电池效率提升，全产业链提效1.89出片率提升和非硅成本降低低成本产能投放18年末硅料硅片电池组件电站21年末来源：中泰证券研究所测算，具体测算过程详见《新能源2019中期策略：破茧成蝶，向阳而生》报告16 PERC短期仍为性价比最优选择量产边界条件：新电池技术相对PERC量产条件是成本增加幅度低于效率带来的溢价，HJT电池成本还需要降低0.2元/W相较于PERC才具有经济性，IBC量产较少，暂时不考虑图表：不同技术路线关键参数一览以及量产条件判断技术路线PERCTopConHJTHBC（IBC+HJT）量产效率（%）22.5%23.0%23.9%24.9%总成本（元/W，不含税)0.750.871.091.23硅成本（元/W）0.500.510.490.47硅片（元/片）2.762.902.902.90单片功率（W/片）5.535.655.876.12非硅成本（元/W）0.250.360.590.76设备折旧（元/W）0.030.060.130.35设备投资（亿元/GW，含税）2.003.007.0018.90产能利用率（%）110.0%100.0%100.0%100.0%良率（%）98.5%90.0%95.0%95.0%银浆成本（元/W）0.060.100.200.15银浆消耗（mg/片）85150200150银浆价格（元/kg）3897389760006000靶材ITO成本（元/W）0.080.07靶材消耗（mg/片）129129靶材价格（元/kg）35003500其他耗材及辅助设施0.160.190.180.18量产经济性判断效率溢价（元/%）0.100.100.100.10相较于PERC效率溢价（元/W)0.000.050.140.24相较于PERC成本增加（元/W)0.000.120.340.48量产经济性判断否否否量产边界条件成本降0.07元成本降0.20元成本降0.24元来源：公开资料，中泰证券研究所测算17 新技术渗透速度常低于预期PERC渗透复盘：对比不同版本国际光伏技术线路ITRPV2014、ITRPV2017和ITRPV2019关于PERC市场份额预测发现，2018年以后PERC实际市场份额超出了ITRPV2014的预期图表：不同版本ITRPV对PERC市场份额的预测ITRPV2014（5th）ITRPV2017（8th）ITRPV2019（10th）80.0%70.0%60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%20132014201520162017201820192020202120222023202420252026202720282029来源：ITRPV，中泰证券研究所18 隆基股份：单晶全球龙头核心看点：（1）成本效率行业领先，电池量产效率22.3%、硅片非硅成本下滑（拉晶/切片同降10.5%/27.8%）；（2）产能扩张，预计2019-2020年底，硅片产能为40/65+GW，电池片产能为11/20GW，组件出货为8/20GW（2018年底，硅片/组件产能28GW/8.8GW）盈利预测：预计2019-2021年分别实现净利润49.03、59.62和70.39亿元，同比分别增加91.69%、21.60%、18.06%图表：隆基股份历年营收构成及其同比增速（亿元）图表：隆基股份历年归母净利润及其增速（亿元）来源：Wind，中泰证券研究所19 通威股份：硅料、电池片龙头核心看点：（1）成本行业领先，硅料乐山新产线和包头项目生产成本低于4万元/吨，电池非硅低于0.25元/W；（2）产能扩张，公告显示2018年底硅料产能由2万吨提高到8万吨，2018/2019年底电池产能为12/20GW盈利预测：预计2019-2021年分别实现净利润27.09、40.52和47.56亿元，同比分别增长34.19%、49.58%、17.38%图表：通威股份历年营收构成及其同比增速（亿元）图表：通威股份历年归母净利润及其增速（亿元）来源：Wind，中泰证券研究所20 福斯特：EVA胶膜龙头核心看点：（1）竞争格局良好，公司作为全球光伏胶膜龙头，市占率50%，胶膜环节CR3约70%，呈寡头垄断格局；（2）产能扩张，预计2021年底胶膜产能达9亿平，其中白色EVA2.5亿平、POE胶膜1亿平；（3）延伸新材料，预计2020年下半年感光干膜产能2亿平盈利预测：预计2019-2021年分别实现净利润7.82、8.93、10.32亿元，同比增加4.04%、14.27%、15.58%（在扣除P3厂区拆迁补偿款的影响后，2019年净利润同增59.36%）图表：福斯特历年营收构成及其同比增速（亿元）图表：福斯特历年归母净利润及其增速（亿元）来源：Wind，中泰证券研究所21 光伏投资建议光伏：2020年全球光伏需求151.6GW，同增32.5%，龙头业绩增长约20%-30%（1）需求：由于中国竞价项目递延以及海外平价区域扩大，预计2020年全球光伏需求151.6GW，同增32.5%，其中中国光伏新增装机达到50GW，同增66.3%；（2）产业链：硅料供需边际改善、电池盈利处于底部区间、玻璃景气持续、硅片价格因供给释放节奏以及成本曲线支撑或好于预期；（3）当前行业2020年估值中位数16，而龙头企业业绩20-30%增长，横纵向对比均具有性价比，重点推荐：通威股份、隆基股份、福斯特、福莱特、信义光能、阳光电源、正泰电器、林洋能源等。2019E2020E2021E证券代码名称总市值2018年归母净利归母净利PE归母净利PE归母净利PE601012.SH隆基股份1017.6925.5849.242163.411676.7813600438.SH通威股份557.5420.1929.191937.961546.8912603806.SH福斯特260.257.517.83339.192811.0923300274.SZ阳光电源161.748.109.961612.541315.2911601877.SH正泰电器585.7835.9240.741447.871256.0110601222.SH林洋能源86.307.618.981010.48812.207002129.SZ中环股份338.406.3211.802917.102023.4614601865.SH福莱特193.504.077.332610.851813.8314300751.SZ迈为股份76.651.712.61293.77204.8916300724.SZ捷佳伟创136.483.064.27325.78247.2919300316.SZ晶盛机电208.095.826.71319.382211.6118300393.SZ中来股份53.831.262.88194.89115.1610300118.SZ东方日升125.022.3210.091211.811114.479平均值221714中位数21161322来源：Wind，中泰证券研究所，2020年1月3日Wind一致预期，单位：亿元 目录一、光伏：需求高增，精选环节二、风电：景气持续，前瞻指标向好三、风险提示23 全球风电呈周期上升趋势风电装机：2018年全球风电新增装机51.3GW，同降4.1%，连续三年下滑图表：2008-2018年全球风电历史新增装机（GW）新增陆上风电(GW)新增海上风电（GW）YoY(%)7050.0%40.0%6030.0%5020.0%4010.0%300.0%20-10.0%10-20.0%0-30.0%200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018来源：GWEC，中泰证券研究所24 全球风电鼓励政策一览全球政策：全球来看，发展风电主要是致力于于能源独立和清洁化图表：全球主流风电市场政策一览国家驱动因素近期变化等其他1.实现能源独立美国2.1978年的公共事业监管政策法案（PURPA）联邦税制改革在2017年下半年主导了美国国内政策议程3.2010年以来，各州通过可再生采购规范(RPS)1.许可和选址程序发达且与时俱进挪威的大型水力资源供应和与德国的互连提高风能在丹麦能源丹麦2.风能优先进入电网结构中的份额3.到2020年风力发展的长期目标已到位1.通过上网电价机制实现明确、长期的价格稳定2.优先电网接入德国2017年进入竞价机制，同年4月举行第一次海上风电招标3.地方和区域银行提供融资4.对可再生能源早期强有力的政治承诺1.应对气候变化英国2.实现能源独立欧洲最丰富的海上风力发电机制3.国家化石燃料义务(NFFO)1.“工业和经济发展”战略西班牙持续的经济危机对短期市场前景产生了影响2.早期上网电价获得了稳定的支持1.上网电价制度葡萄牙2.水电与风能之间的互补性2008年后的经济改革和全球金融危机严重影响了市场3.早期化石能源依赖1.上网电价(FIT)意大利2.可交易的绿证长期许可程序和区域一级的不精确指导导致项目建设延误3.应对气候变化、反核以及实现能源独立1.替代电源激励计划（PROINFA）2017年底巴西举办了2次新能源竞价和1次传输竞价，在A-4和A-巴西2.巴西开发银行（BNDES）资助6竞价中签订了总容量为1.4GW的风能合同3.十年能源发展计划(PDE)提升了风能地位1.长期电力短缺印度2017年的重大变化是从上网电价转向竞价2.能源独立来源：GWEC，中泰证券研究所25 中国风电政策一览中国政策：风电竞价、指标和电价细则均出台，抢装正式启动图表：2018年以来中国风电关键政策及其解读时间政策名称核心内容解读《分散式风电项目开发建设暂行对分散式风电的定义、规划指导、项目建设和管理、电网接入、运营管理、金融和投资开分散式的纲领性文件，推动2018年4月16日管理办法》发模式创新等方面进行说明中东部分散式风电的发展（1）从2019年起，新增核准的集中式陆上风电项目和海上风电项目应全部通过竞争方式《关于2018年度风电建设管理有风电进入竞价时代，引导行2018年5月18日配置和确定上网电价；（2）竞争要素包括企业能力、设备先进性、技术方案、已开展前关要求的通知》业更加关注度电成本期工作、接入消纳条件和申报电价《关于积极推进风电、光伏发电开展平价上网项目和低价上网试点项目建设、保障优先发电和全额保障性收购、扎实推进对于2021年前的平价项目开2019年1月9日无补贴平价上网有关工作的通知》本地消纳平价上网项目和低价上网项目建设等12条内容展指出了纲领性的文件（1）新疆（含兵团）、甘肃为红色区域；（2）内蒙古为橙色区域，山西北部忻州市、朔吉林解除红色预警，红色区《关于2019年度风电投资监测预2019年3月4日州市、大同市，陕西北部榆林市以及河北省张家口市和承德市按照橙色预警管理；（3）域由三个变为两个，三北风警结果的通知》其他省（区、市）和地区为绿色区域电建设复苏《关于推进风电、光伏发电无补（1）电网企业配置消纳能力的顺序；（2）2019年度第一批平价上网项目名单之后再组织第一点超预期，主要是基于2019年4月8日贴平价上网项目建设的工作方案有补贴的项目；（3）4月25日前报送平价项目，5月31日前上报竞价方案；（4）不少于20解决可再生能源缺口的考虑（征求意见稿）》年长期固定电价购售电合同(1)电价调整：1）陆上：2019、2020年分别下降6分/kWh、5分/kWh，2021年实现平价；2）《关于完善风电上网电价政策的电价符合预期，抢装正式启2019年5月24日海上：2019、2020年均下降5分/kWh；（2）枪并网：1）陆上：2018年前核准要求2020年前通知》动并网，2019-2020年核准要求2021年前并网；2）海上：2018年前核准要求2021年前并网。《2019年光伏发电项目建设工作（1）对征求意见稿中的“暂停新增”进行明确，指暂停核准；2019年5月28日符合预期方案》（2）再次强调存量项目可以继续建设来源：GWEC，中泰证券研究所26 全球风电周期性复苏全球装机预测：2019-2021的全球风电新增装机分别为62.5、75.0、75.1GW图表：全球风电装机预测（GW）中国大陆非洲与中东亚太（不含中国大陆）欧洲中南美北美807060504030201002013201420152016201720182019E2020E2021E来源：GWEC，中泰证券研究所预测，具体测算过程详见《新能源发电2020年全球需求分拆预测：光伏平价加速，风电渐入佳境》报告27 中美抢装致2020年需求周期向上风电需求：由于抢装，2020年中国和北美都处于较高水平，预计2020年全球需求将达到75GW，同增19.9%图表：全球风电新增需求预测（GW）201720182019E2020E中国大陆风电新增（GW）19.9621.1427.4934.36YoY（%）-15.90%5.90%30.00%25.00%三北陆上8.988.9211.5915.07YoY（%）-0.70%30%30%中东部陆上9.8110.5713.7416.49YoY（%）7.70%30%20%海上风电1.161.662.152.8YoY（%）96.50%42.70%30%30%海外风电新增（GW）31.7228.8735.0340.6YoY（%）6.40%-9.00%21.40%15.90%北美6.747.8411.7614.7YoY（%）16.40%50%25%中南美2.883.063.213.37YoY（%）6.30%5%5%欧洲15.9712.1112.7213.35YoY（%）-24.10%5%5%中东非洲0.771.071.122.02YoY（%）39.30%5%80%亚太（不含中国大陆）5.374.786.217.15YoY（%）-11.00%30%15%全球风电新增（GW）51.75062.575YoY（%）-3.20%25.00%19.90%来源：BP，中泰证券研究所，，具体测算过程详见《新能源发电2020年全球需求分拆预测：光伏平价加速，风电渐入佳境》报告28 全球需求：市场化需求占比36%风电驱动力：2018年风电新增装机中市场驱动（招投标&绿证）规模约占36%，其余主要是各国补贴扶持图表：2018年全球风电新增装机驱动力拆分（GW）来源：GWEC，中泰证券研究所29 中国：抢装助推行业高景气电价政策：2019年5月21日，发改委公布新的电价政策（发改委价格<2019>882号）：2018年底之前核准的陆上风电项目，要求2020年底并网；2019-2020年核准的陆上风电项目要求2021年底并网；2018年底前已核准的海上风电项目，要求在2021年底全容量并网。图表：风电上网电价一览表（元/千瓦时，含税）项目资源区/类别2009-20142015201620182019*2020*I0.510.490.470.40.340.29II0.540.520.50.450.390.34陆上风电III0.580.560.540.490.430.38IV0.610.610.60.570.520.47I--3.92%-4.08%-14.89%-15.00%-14.71%II--3.70%-3.85%-10.00%-13.33%-12.82%陆上风电上网电价降幅III--3.45%-3.57%-9.26%-12.24%-11.63%IV-0.00%-1.64%-5.00%-8.77%-9.62%潮间带----参考陆上风电指导价海上风电近海0.80.75政策依据发改价格[2014]3008号发改价格[2015]3044号发改价格[2016]2729号发改价格[2019]882号来源：发改委，中泰证券研究所30 中国：抢装助推行业高景气抢装规模：BNEF统计，符合固定上网电价的项目容量总计106.8GW，其中陆上风电67.0GW。根据国家能源局的风电电价调整方案的要求，陆上风电需要在2020年底前完成并网，海上风电需要在2021年底前实现全部机组并网的。图表：中国存量补贴项目规模分析（GW）陆上海上39.867.0来源：BNEF，中泰证券研究所31 中国：抢装助推行业高景气招标创新高：1Q-3Q19国内公开招标量已达到49.9GW，同比增长108.5%，超过以往年份的年度招标总量，2016-3Q19已招标未并网容量66.8GW，而2011-2014年底已招标未并网容量仅4.3GW图表：公开招标和新增装机季度历史数据（GW）项目规模（GW）项目规模（GW）2011-2014招标量74.202016-2018招标量89.202016-2018新增装2011-2014新增装机69.8864.17机2015年招标量18.701Q-3Q19招标量49.902015年新增装机30.751Q-3Q19新增装机13.0832来源：金风科技季度演示资料，中泰证券研究所 中国：弃风限电改善，三北解禁贡献增量弃风限电改善：2019年1-9月全国风电平均弃风率4.2%，同降3.5PCT图表：中国历史弃风限电情况及展望来源：能源局，中泰证券研究所33 中国：弃风限电改善，三北解禁贡献增量三北解禁：弃风限电改善背景下，2019年三北“红三省”中的吉林实现解禁，目前仅甘肃、新疆还处于红色预警，1Q-3Q19甘肃、新疆弃风率分别为8.9%、15.4%，2020年有望全部解禁图表：风电红色（含橙色）预警区域近几年新增装机情况及展望（GW）序号地区2013201420152016201720182019E2020E1吉林0.50.30.40.600.10.60.62黑龙江0.70.60.50.60.10.30.60.63甘肃0.73.12.50.30.100.114宁夏0.21.241.200.71.225新疆（含兵团）2.438.90.90.31.21.21.56蒙东1.21.74.11.31.12347蒙西8河北北网-------预警区域新增装机5.79.820.34.81.64.26.79.7全国新增装机14.519.83319.31520.627.332.1预警区域新增占比39.10%49.60%61.50%24.90%10.40%20.40%24.40%30.20%来源：能源局，中泰证券研究所34 中国：2021年国内需求拆分不悲观2020年国内需求：目前来看，2021年国内风电需求构成包括，（1）2019-2020年核准陆上风电项目；（2）2018年前核准海风项目要求全容量并网；（3）平价项目（2019年第一批平价项目）；（4）大基地项目；（5）2020年未全容量并网陆风项目递延部分图表：2021年中国风电需求拆分（GW）类型2021E备注已有江西1.85GW分散式、陕西1.82GW分散式、湖南约1GW分散式、重2019-2020年核准风电10.0庆0.34GW竞价、新疆0.17GW分散式2018年前核准海风4.5在建和已核准海上风电项目约28GW平价项目3.12021年及未明确并网时间规模3.1GW大基地项目9.02021年及未明确并网时间规模20.15GW，2019年1-9月已招标9GW2018年前核准陆风递延项目3.42018年前核准项目在2020年前并网，但不要求全容量小计30.0来源：中泰证券研究所测算35 长逻辑：电网约束背景下风光比较100%可再生能源场景：在不限电，且电网约束背景下，光伏发电量最大占比31%，风电发电量最大占比75%，而且从出力角度考虑，两者互补效果较好图表：不限电背景下，华东地区光伏最大接入量为31%图表：不限电背景下，华东地区风电最大接入量为75%来源：中泰证券研究所测算36 国内风电装机拐点向上中国风电装机：由于三北解禁、电价抢开工，我们预计2020年国内风电新增装机或达34GW，同增25%图表：中国历年风电新增装机及其预测（GW）中国风电新增装机（GW）YOY（%）40120.0%35100.0%80.0%3060.0%2540.0%2020.0%150.0%10-20.0%5-40.0%0200820092010201120122013201420152016201720182019E2020E2021E-60.0%来源：CWEA，中泰证券研究所测算，具体测算过程详见《新能源发电2020年全球需求分拆预测：光伏平价加速，风电渐入佳境》报告37 风电产业链供应无虞风机产能：2018年全中国风机名义产能58.3GW，产能最大的五家风电整机制造商占了中国市场约一半的风机产能图表：2014-2018年中国整机名义产能（GW）金风远景明阳上海电气东方电气联合动力海装湘电运达其他8070605040302010020142015201620172018来源：BNEF，中泰证券研究所38 整机集中度提升趋势明确整机竞争格局：2014年开始，全球和中国整机环节均进入龙头集中的过程图表：中国和全球整机环节CR4变化情况（GW）来源：CWEA、BNEF，中泰证券研究所39 大部件零部件竞争格局竞争格局：齿轮箱和主轴承竞争格局相对集中，CR5达到80%以上图表：2018年底风机主要大部件供应商市场份额（%）来源：WoodMackenzie，中泰证券研究所40 整机盈利低点Q3已现整机价格：风机招标价格2018年9月见底回升，按照订单交付周期，整机行业理论交付价格底部将在2019Q3出现，但由于行业高景气，龙头整机商3Q19毛利率已环比回升图表：2.0MW机型招标价格变化及其交付价格推演（元/kW，含税）2.0MW机型招标价格（元/kW)理论交付价格（元/kW)390038003700360035003400330032003100300029002800来源：金风科技季度演示材料，中泰证券研究所41 零部件盈利持续向好零部件：需求向上，成本目前处于高位、大概率下行，零部件进入13-15年盈利向上周期图表：风电制造环节盈利变化归因分析42来源：Wind，中泰证券研究所 整机商迎全球竞争窗口期国际竞争力：整机商龙头金风科技与全球巨头Vestas技术代际差距在缩小，有望参与全球竞争（注：风电零部件企业已经具有全球竞争力）图表：近五年金风和Vestas所获全球最佳风电机组对比20142015201620172018VestasV110-2.0MWVestasV116-2.2MWVestasV110-2.0MWVestasV120-2.2MWGoldwindGW115/2000GoldwindGW131/2200最佳陆上风电机组GoldWind82-1.5MWGoldWind77-1.5MW/Vensys（2.9MW以下）GoldwindGW115/2000GoldWind112-2.5MWVestasV110-2.0MWGoldwindGW140/3MWVestasV136-3.45MWVestasV150-4.2MWVestasV126-3.45MWVestasV136-3.45MW最佳大功率陆上风电机组（3兆瓦以上）VestasV112-3.3MWGoldwindGW136/4.2MHI-vestasV164-8.0MWMHIVestasV164-9.5MWMHIVestasV164-8.0MWMHIVestasV164-8.0MWMHIVestasV164-9.5MWMHIVestasV164-8.0MW最佳海上风电机组MHIVestasV112-3.45MWGoldwindGW171/6.45MHIVestasV117-3.45MWGoldwindGW140/3300MHIVestasV112-3.45MWGoldwindGW6MW-150来源：WindpowerMonthly，中泰证券研究所43 金风科技：整机龙头核心看点：（1）在手订单创新高，2019三季度末在手外部订单22.8GW，刷新纪录；（2）风机招标价格企稳回升，2018Q4风机招标价格企稳回升，2019年9月2.5MW机型均价为3898元/kW，较2018年8月低点上升17%盈利预测：预计2019-2021年分别实现净利32.71、46.21和55.68亿元，同比分别增长1.68%、41.27%、20.51%图表：金风科技历年营收构成及其同比增速（亿元）图表：金风科技历年归母净利润及其增速（亿元）来源：Wind，中泰证券研究所44 日月股份：风电铸件龙头核心看点：（1）风电铸件龙头，2019年公司风电铸件全球市场份额20%+，由于公司风电铸件方面竞争力，预计2020年份额可能达到30%；（2）产能扩张，预计2018-2020年底铸造产能分别为30万吨、40万吨、48万吨，2018-2019年底机加工产能分别为5万吨、10万吨盈利预测：预计2019-2021年分别实现净利5.15、7.33和9.17亿元，同比分别增长83.41%、42.52%、25.02%图表：日月股份历年营收构成及其同比增速（亿元）图表：日月股份历年归母净利润及其增速（亿元）来源：Wind，中泰证券研究所45 天顺风能：风塔龙头核心看点：（1）风塔量利齐升，预计2019年出货52-56万吨，2020年产能达到70万吨以上，吨钢毛利处于上升通道；（2）外延叶片业务，预计2019年全年出货240套叶片、28-30套模具盈利预测：预计2019-2021年分别实现净利8.08、10.05和12.11亿元，同比分别增长71.95%、24.46%、20.44%图表：天顺风能历年营收构成及其同比增速（亿元）图表：天顺风能历年归母净利润及其增速（亿元）来源：Wind，中泰证券研究所46 风电投资建议风电：2020年全球需求将达到75GW，同增19.9%，景气持续（1）需求：三北解禁、电价抢并网，预计2020年中国风电新增34GW，同增25.0%，届时全球新增75GW，同增19.9%，行业景气持续，同时风机价格企稳回升，中观行业景气将传递到微观企业盈利；（2）产业链：3Q19风机毛利率已环比回升，风机进入盈利回升通道，零部件业绩持续高增；（3）当前行业2020估值中位数13倍，性价比较高，重点推荐：金风科技、日月股份、天顺风能等；同时关注行业景气外溢带来的二三线龙头弹性机会。2019E2020E2021E证券代码名称总市值2018年归母净利归母净利PE归母净利PE归母净利PE603218.SH日月股份115.302.814.93237.29168.9313002202.SZ金风科技433.5132.1729.101543.411052.238002531.SZ天顺风能122.044.707.62169.861211.7410300129.SZ泰胜风能35.530.111.81202.58143.2311603507.SH振江股份29.090.610.58501.59182.3912603985.SH恒润股份23.111.251.83132.4893.068002080.SZ中材科技212.629.3413.691616.281318.9211601615.SH明阳智能169.984.266.622610.441613.4313600483.SH福能股份143.5410.5013.491116.11918.528603606.SH东方电缆74.571.714.01195.37146.8711平均值211310中位数17131147来源：Wind，中泰证券研究所，2020年1月3日Wind一致预期，单位：亿元 目录一、光伏：需求高增，精选环节二、风电：景气持续，前瞻指标向好三、风险提示48 风险提示需求测算受政策性不确定性影响的风险：新能源发电产业的发展会受国家政策、行业发展政策的影响，相关政策的调整变动将会对行业的发展态势产生影响，在进行新能源发电需求预测时假设政策延续原有框架，如果政策出现超预期波动，需求测算存在不及预期的风险；弃风、弃光限电：2017年以来我国弃风、弃光限电情况虽有一定改善，但随着我国风电和光伏等新能源发电市场的快速发展，新能源消纳存在一定的压力，弃风、弃光限电在一定时期内仍将是制约新能源发电发展的重要因素；经济环境及汇率波动：世界主要经济体增长格局出现分化，全球一体化及地缘政治等问题对世界经济的发展产生不确定性。在此背景下，可能出现的国际贸易保护主义及人民币汇率波动，或将影响新能源发电企业的国际化战略及国际业务的拓展；电价补贴收入收回风险：目前由于可再生能源基金收缴结算过程周期较长，从而导致国家财政部发放可再生能源补贴有所拖欠。若这种情况得不到改善，将会影响新能源发电企业的现金流，进而对实际的投资效益产生不利影响。49 重要声明中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。但本公司及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。本报告版权归“中泰证券股份有限公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。如引用、刊发，需注明出处为“中泰证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。50 谢谢！中泰证券电力设备新能源分析师：苏晨，S0740519050003分析师：花秀宁，S074051907000151'