电力设备新能源行业中报总结：工业控制较快增长，电动汽车拐点明确 42页

'行业研证券研究报告究＃industryId＃电气设备＃title＃电力设备新能源中报总结：＃工业控制较快增长，电动汽车拐点明确＃investSuggestion＃维持）推荐(investS行uggesti＃createTime1＃onChan2017年09月05日业ge＃投投资要点重点公司＃summary＃资工业控制较快增长，电动汽车拐点明确：2017年上半年，工业控制、电力设重点公司16A17E评级策备景气度居前，光伏、风电和储能行业均实现稳健增长，电动汽车中游利润创新股份1.522.21增持略增速慢于收入增速，下半年拐点明确。我们维持对子版块景气度的预计排序：长园集团0.530.69增持电动汽车、工业控制、光伏、电力设备、风电、核电。报特变电工0.680.70增持告海兴电力1.811.64增持电动汽车：补贴退坡敦促降成本，三元电池持续高景气：上半年电动车销量增长稳健，产业利润增速有所放缓，利润主要向中上游聚集，动力电池与电林洋能源0.280.41增持机电控等中游零部件增速较去年有所放缓。中游企业产品略有降价压力，但＃relatedReport＃18年补贴政策不变，加上企业整合后产量释放进一步稳定，降价压力或有所相关报告改善。下半年随着商用车和乘用车共同发力，预计行业整体将维持高景气度。《【周报】第八批电动汽车目录发布，第三次拐点兑现在即》电力设备：上游涨价毛利率承压，改革与转型成方向：2017年上半年，电网2017-09-04《进口替代路迢非远，智能制造完成投资额2813.17亿元，累计同比增长9.98%。上半年，全行业收入及营业舟遥轻》2017-08-29利润分别同比增长22.7%、21.1%，同比与环比增速均明显上行，主要由二次《合作应对双积分，全球电车周设备、低压电器和用电设备贡献。我们预计此类增长模式未来将成为趋势，期逻辑兑现》2017-08-23是电网投资的常态，主要增长将由配网（农网）投资驱动。分析师：工业控制：下游需求逐渐回暖，研发强度持续走高：预计在传统项目型市场苏晨回暖、OEM等新兴领域快速崛起以及劳动密集型产业升级趋势下，行业复苏suchen@xyzq.com.cn仍将持续，2017年增长4%-5%。与此同时，工业控制行业正在加速国产化，S0190516080004本土品牌份额由2010年的27.1%上升至2016年的34.7%，在IPC、高压变频器等领域份额已经超过50%，预计趋势仍将延续。朱zhuyueyj@xyzq.com.cn新能源：光伏EPC及运营景气度高企，：2017年光伏行业“630”再次超预S0190517060001期抢装，上半年新增装机24.4GW，同比增长9%，其中分布式光伏7.11GW，同比增长2.9倍。下游EPC及运营环节景气度最高，源于并网项目逐步贡献曾韬业绩，预计下半年仍将维持较高增速。zengtao@xyzq.com.cnS0190516090001储能：探寻行业增长新模式，产业链延伸快速发展：由于储能经济性逐渐显现，2017年上半年储能装机容量快速提升，相关企业收入增长迅速。由于储＃研究助理：assAuthor＃能业务前期投入较大，行业利润增速有限。目前企业将产业链延伸以降低成刘思畅本、提升盈利能力，预计储能行业将实现爆发性增长。liusichang@xyzq.com.cn投资建议：我们认为下半年电动汽车将迎来明确向上拐点，工控、光伏等领陶宇鸥域有望持续高景气，推荐细分子行业龙头：创新股份、汇川技术、隆基股份、林洋能源、阳光电源、海兴电力、国轩高科、通威股份等。风险提示：电动汽车产量低预期、工控投资低于预期、电网投资低于预期。请阅读最后一页信息披露和重要声明 行业投资策略报告目录一、工业控制较快增长，电动汽车拐点明确.................................................-4-二、电动汽车：补贴退坡敦促降成本，三元电池持续高景气.........................-6-三、电力设备：上游涨价毛利率承压，改革与转型成方向..........................-14-四、工业控制：下游需求逐渐回暖，研发强度持续走高..............................-17-五、新能源：分布式爆发式增长，光伏装机持续超预期..............................-20-（一）光伏：新增装机规模不减，行业维持高景气.................................-20-（二）风电：行业发展趋缓，产业链毛利率承压.....................................-26-六、储能：拐点到来规模倍增，效益显现企业深度布局产业链...................-30-七、投资建议.............................................................................................-39-八、风险提示.............................................................................................-39-图1、电力设备新能源行业各子行业产业成熟度曲线....................................-4-图2、2016年（左）电动汽车板块相对收益明显，2017年上半年（右）工业控制表现稳健......................................................................................................-4-图3、2017年新能源汽车将维持高景气度，电力设备景气度大幅提升...........-5-图4、2016年（左）及2017上半年（右）各子版块相对收益.......................-6-图5、新能源汽车产量（辆）及同比增速......................................................-6-图6、新能源乘用车销量（辆）及同比增速..................................................-6-图7、电动汽车各细分板块营业收入同比增速...............................................-7-图8、电动汽车各细分板块营业利润同比增速...............................................-7-图9、电动汽车各细分板块毛利率情况.........................................................-7-图10、电动汽车各细分板块净利率情况.......................................................-7-图11、电动汽车各细分板块存货周转天数情况.............................................-8-图12、电动汽车各细分板块应收账款周转天数情况......................................-8-图13、动力电池出货量（单季度）............................................................-10-图14、三元电池单位能量成本较低.............................................................-11-图15、动力电池需求结构（GWh）.............................................................-11-图16、正极材料价格走势（万元/吨）.........................................................-11-图17、动力电池价格走势...........................................................................-11-图18、电动汽车行业发展趋势...................................................................-13-图19、电动乘用车自发性需求快速扩张.....................................................-13-图20、一次设备与低压电器及电表行业景气度较好....................................-14-图21、一次设备与低压电器及电表盈利能力基本稳定，二次设备大幅反转.-15-图22、一、二次设备企业营运能力小幅改善..............................................-15-图23、2017年上半年电网投资额同比增长10%..........................................-16-图24、工业控制行业将迎来持续复苏.........................................................-17-图25、工控行业增速预测..........................................................................-17-图26、本土龙头企业在部分细分市场占有率快速提升................................-17-图27、工业控制板块营业收入同比增速.....................................................-19-图28、工业控制板块营业利润同比增速.....................................................-19-图29、工业控制板块毛利率情况................................................................-19-图30、工业控制板块净利率情况................................................................-19-图31、工业控制板块存货周转天数情况.....................................................-19-图32、工业控制板块应收账款周转天数情况..............................................-19-图33、上游设备与中游制造环节收入（左）及营业利润（右）增速超预期-20-请阅读最后一页信息披露和重要声明-2- 行业投资策略报告图34、中游制造毛利率（左）与净利率（右）维持稳定............................-21-图35、各环节营运能力基本维持稳定（左为存货周转天数，右为应收账款周转天数）...........................................................................................................-21-图36、我国光伏新增装机向非限电地区转移趋势显著................................-24-图37、分布式渗透率提升，年均复合增速超60%.......................................-25-图38、风电整机收入（左）及营业利润（右）呈现分化，零部件环节2017年H1增速显著提升.............................................................................................-26-图39、零部件毛利率（左）与净利率（右）保持稳定，整机环节呈现大幅波动特征..............................................................................................................-26-图40、整机环节营运能力提升（左为存货周转天数，右为应收账款周转天数）-27-图41、全国风电弃风率改善，利用小时数爬坡..........................................-27-图42、风电标杆电价持续下调...................................................................-27-图43、我国海上风电进入快速发展期，复合增速33%高于行业增速..........-28-图44、我国海上项目备案及审批涉及多个部门，周期相对较长..................-29-图45、全国海上风电开发建设方案进展.....................................................-29-图46、全国海上风电开发建设方案进展（分地区）...................................-29-图47、南都电源储能规模快速提升............................................................-30-图48、南都电源有能力配套整套储能电站设备...........................................-31-图49、能量密度情况图..............................................................................-33-图50、锂电池成本示意图（元/KWh）.......................................................-33-图51、锂电池产量（单位：只）................................................................-33-图52、收购华铂形成完整产业链................................................................-34-图53、南都电源再生铅业务收入、收入占比快速提升（含并表）...............-34-图54、原料铅占铅蓄电池成本比例最高.....................................................-35-图55、南都电源营业收入稳定高速增长.....................................................-36-图56、利润增长较快，增速今年略有下降..................................................-36-图57、南都电源再生铅业务和铅酸电池业务收入最高................................-37-图58、南都电源储能规模快速提升提振业绩..............................................-37-图59、南都电源的收入增长将主要来自于储能及资源回收产业链...............-38-图60、公司毛利快速提升，毛利率保持稳定，略有下调.............................-38-图61、2017上半年各类产品毛利情况........................................................-38-图62、南都电源再生铅业务和铅酸电池业务收入最高................................-39-表1、锂离子电池技术路线对比图...............................................................-11-表2、转型与改革成为行业主题.................................................................-16-表4、2017-2020年光伏电站新增建设规模方案...........................................-22-表5、2017-2020年我国光伏新增装机规模预测表.......................................-23-表6、保障性收购政策落实不到位..............................................................-24-表7、政策倾斜分布式，度电补贴不做调整................................................-25-表8、铅炭电池最适合用户侧储能.............................................................-32-表9、南都电源各项业务指引（亿元）......................................................-36-请阅读最后一页信息披露和重要声明-3- 行业投资策略报告报告正文一、工业控制较快增长，电动汽车拐点明确电力设备新能源行业的各个子行业分化程度较高。其中，处于快速成长期的新能源汽车板块收入保持较快增速，由于中游价格压力，导致利润增速有所放缓。2017年上半年归母净利润同比增长3.36%，收入同比增长23.59%，随着行业集中度提升，龙头企业盈利能力将进一步增强，预计行业将实现加速增长。电力设备行业今年上半年全行业收入及营业利润分别同比增长22.7%、21.1%，同比与环比增速均明显上行，主要由二次设备、低压电器和用电设备贡献。工业控制板块由于工业自动化需求提升，行业稳健增长，归母净利润同比增长12.65%，营收同比增长25.18%。随着国内产业升级提速，预计工业控制板块今年仍将实现较高业绩增速。2017年光伏行业“630”再次超预期抢装，上半年新增装机24.4GW，同比增长9%，其中分布式光伏7.11GW，同比增长2.9倍。整体规模与去年同期持平，2017年上半年全行业收入及营业利润分别同比增长13.37%、-0.47%（*ST海润巨额亏损所致，若剔除营业利润同比增长率为7.06%）。风电行业2017年上半年新增装机6.01GW，同比下滑22%。行业整体增长有所放缓，中报全行业收入及营业利润分别同比变动-1.37%、+23.21%。储能板块实现快速发展，2017年上半年实现收入同比增长17.42%，归母净利润同比增长-2.70%，主要得益于储能经济性逐渐体现，行业招标量快速提升。图1、电力设备新能源行业各子行业产业成熟度曲线产业成熟度电网设备光伏风电工业控制储能新能源汽车时间资料来源：兴业证券研究所图2、2016年（左）电动汽车板块相对收益明显，2017年上半年（右）工业控制表现稳健请阅读最后一页信息披露和重要声明-4- 行业投资策略报告资料来源：兴业证券研究所从2017年全年角度看，电动汽车将维持高景气度，预计今年物流车销量将大幅提升，乘用车维持高增速，经济性带动下电动汽车维持高景气度；电力设备受益于“一带一路”，海外EPC及设备收入将大幅提升，行业景气度大幅改善；工业控制公司受益产业升级及转型新能源汽车，景气度维持高位；光伏装机持续超预期，分布式、高效产品替代成为今年主旋律，景气度与去年接近；风电行业触底，景气度修复，有所提升；核电招标全年不确定性较强，景气度有所下降。图3、2017年新能源汽车将维持高景气度，电力设备景气度大幅提升产业景气电动汽车电动汽车度工业控制电力设备核电工业控制光伏光伏电力设备风电风电核电时间20162017E资料来源：兴业证券研究所从上半年细分板块行情表现来看，电动汽车相对沪深300指数取得明显的相对收益，由于近期电动汽车受“双积分”政策调整预期影响，已出现较大幅度调整。我们认为9月份“双积分”政策有望落地，叠加短期产销量向上拐点，长期，“补贴-碳配额”双轨制的长效机制逐渐成型，确保高增长持续，坚定看好下半年板块行情。请阅读最后一页信息披露和重要声明-5- 行业投资策略报告图4、2016年（左）及2017上半年（右）各子版块相对收益资料来源：Wind，兴业证券研究所（2016年及2017年上半年各板块上市公司市值加权平均）二、电动汽车：补贴退坡敦促降成本，三元电池持续高景气2017上半年电动汽车累计销量19.5万辆，同比增长33%，累计产量21.2万辆，上升43.4%。上半年细分板块营业收入均实现同比增长，其中上游资源及四大材料受中游大规模产能扩张拉动，实现快速增长。图5、新能源汽车产量（辆）及同比增速图6、新能源乘用车销量（辆）及同比增速资料来源：中汽协，兴业证券研究所资料来源：乘联会，兴业证券研究所上半年电动车销量增长稳健，产业利润增速有所放缓，利润主要向中上游聚集，上游资源（锂钴镍）在17年上半年营收同比增长8%,营业利润同比大幅上升60%，受环保整治影响，上游资源价格依旧保持竞争力。受上游价格传导影响，四大材料盈利向好，其营收/营业利润分别同比73%和114%。积分制推迟落地，政策面引导推动各大企业加速联合布局新能源汽车板块，也进一步推动产业链整体运作。动力电池与电机电控等中游零部件板块17年上半年业绩保持增长，但增速较请阅读最后一页信息披露和重要声明-6- 行业投资策略报告去年继续放缓。动力电池的营收/营业利润分别同比23%/16%、电机电控营收/营业利润同比增长8%/0%。17年受政策退坡影响，中游企业产品略有降价压力，但18年补贴政策不变，加上企业整合后产量释放进一步稳定，降价压力或有所改善。充电桩领域2017年发展较快，营收/营业利润同比增长24%/46%。较16年变化为-7%/+13%。电动汽车产量大幅增加促使配套设施跟紧完善。图7、电动汽车各细分板块营业收入同比增速图8、电动汽车各细分板块营业利润同比增速资料来源：Wind、兴业证券研究所资料来源：Wind、兴业证券研究所从盈利能力变化趋势来看，17年上半年产业各环节除了动力电池的盈利能力增速出现小幅下滑，其他环节均有所提升。。受益中游需求拉动，上游资源盈利能力持续提升，毛利率提升至43%，中游电池电机电控和四大材料受价格传导盈利能力被挤压，毛利率持平或微幅下滑。进入17年后由于补贴退坡敦促全产业降成本，产业各环节（除上游外）盈利能力均出现一定下滑，其中中游动力电池与电机电控环节由于受到上游与下游两头挤压，盈利能力下滑最为明显，动力电池在17Q2的毛利率和净利率相比17Q1均有所下降，毛利率从23.23%降为21.76%，净利率从15.4%降至9.23%。电机电控的毛利率和净利率在17Q2相比17Q1略微下滑，从Q1的28.83%/8.92%降至27.43%/8.8%。四大材料的毛利率和净利率在17Q2均有提升，毛利率从Q1的23.73%提升至24.45%，净利率从6.83%提升至9.14%。上游供需由紧张转为平衡，17Q2毛利率略微下降但净利率提升3个点，分别为42.82%/28.56%。图9、电动汽车各细分板块毛利率情况图10、电动汽车各细分板块净利率情况请阅读最后一页信息披露和重要声明-7- 行业投资策略报告资料来源：Wind、兴业证券研究所资料来源：Wind、兴业证券研究所从营运能力的角度来看，产业各环节基本维持稳定。存货周转方面，2016年各环节存货周转天数变化幅度都在20%以内，只有四大材料环节存货周转天数下降较快，显示出其需求较为强烈。动力电池存货周转天数下降较快是因为坚瑞沃能该指标大幅下降所致，同行业其他公司均持平或增长。应收账款方面，由于16年骗补事件，导致补贴发放进度延后，全产业链账期均有所拉长，特别是中游动力电池与电机电控环节应收账款周转天数上升幅度较大。我们预计随着政策不确定性风险的释放，后续市场集中度将持续提升，产业竞争格局优化，龙头公司营运能力有望进一步提升。图11、电动汽车各细分板块存货周转天数情况图12、电动汽车各细分板块应收账款周转天数情况资料来源：Wind、兴业证券研究所资料来源：Wind、兴业证券研究所龙头公司情况：上游资源：碳酸锂龙头天齐锂业17上半年实现营收24.15亿元，同比增长41.57%；实现归属于上市公司股东的净利润9.24亿元,同比增长23.73%。从毛利率来看，公司总体的毛利率仍然达到68.45%，较上年同期下降3.73个百分点，但仍处在非常高的水平。上半年锂矿销售较上年同期量价齐升，实现收入9.21亿元，同比增长86.09%；锂化合物及衍生品销量有所提升，实现收入14.8亿元，请阅读最后一页信息披露和重要声明-8- 行业投资策略报告同比增长23.13%。公司锂化工品业务主要有射洪和张家港两个生产基地，合计产能3.4万吨。公司目前正积极增资扩产，收购重庆天齐的金属锂及其型材产能。受益电动汽车下游放量，上游锂资源将持续维持高景气度。正极材料：主营业务为正极材料的当升科技2017年上半年实现营业收入8.35亿元，同比增长50.98%；实现营业利润1.70亿元，同比增长383.57%；实现归属上市公司股东的净利润1.45亿元，同比增长296.77%；实现扣非后归母净利润0.49亿元，同比增长41.82%；实现基本每股收益0.40元。17上半年业绩同比较快增长，主要由于江苏当升二期一阶段于2016年上半年逐步建成投产，2017年上半年产品销量和去年同期相比增长较大，此外，公司产品售价有所提升，对业绩增长也有贡献。16年公司存货与应收账款分别同比19.40%、58.98%，营运能力整体稳健。江苏当升二期工程第二阶段的建设工作，目前整体工程建设已接近尾声，生产设备和配套设施已全部安装到位，正在进行系统带料调试，预计将于今年三季度末投产。江苏当升二期二阶段4000吨高镍动力多元材料投产后，公司动力多元材料的总产能将超过万吨，有效保障了公司产品的持续供给能力，巩固了公司在高端材料产能方面的市场竞争优势。与此同时，公司启动了江苏当升一期生产线和燕郊工厂原有生产线的技改升级工作，将在扩大产能规模的同时进一步提升产品制备工艺水平。）隔膜：湿法隔膜龙头创新股份收购的上海恩捷上半年净利润2.15亿，同比爆发式增长。公司拟增发收购上海恩捷，并募集配套资金8亿元，投资年产4.17亿平米的5条湿法隔膜生产线。上海恩捷在湿法隔膜领域，工艺、生产效率均明显领先于行业平均水平。已开拓比亚迪、三星SDI、LGChem、CATL和国轩高科等高质量客户，成为国内极少数进入全球供应链的湿法隔膜公司，未来有望凭借较强的竞争实力，继续开拓世界顶级客户。干法隔膜龙头星源材质营收/营业利润17上半年则分别同比-3%/-32%。16年实现综合毛利率60.60%，同比提升3.49个百分点；其中锂电隔膜业务毛利率61.70%，同比提升3.66个百分点。公司通过改进产品工艺指标、提升设备参数、改善作业流程，装臵流延出膜速度稳步提升，隔膜分层数增加，带动产量大幅提升。在规模经济效应影响下，隔膜单位生产成本显著降低，抵消了隔膜价格下跌的不利影响。17上半年受下游出货下降与压价影响，收入与利润有所下滑。17年上半年公司存货与应收账款分别同比-1.12%、-3.39%，营运能力整体稳健。动力电池：动力电池龙头国轩高科17上半年业绩有所下滑，收入与营业利润分别同比下滑0.11%/22.69%，主要是由于客车放量时点延后，上半年出货量不达预期导致业绩有所下滑。虽然受产业链价格调整影响，毛利率水平较去年同期下滑10.89个百分点至36.79%，但远好于市场预期，目前综合毛利率仍高于行业平请阅读最后一页信息披露和重要声明-9- 行业投资策略报告均水平，显示出龙头更强的成本管理能力。17年上半年公司存货与应收账款分别同比0.08%、00.95%，营运能力整体稳健。随着下半年电动车放量高峰来临，公司全年业绩有望实现增长。回顾上半年，电动汽车整体产量呈现增长态势，而新能源乘用车占比逐渐加大，使上游三元动力电池及材料的需求增加。上半年价格实际降幅约30%,但毛利率下降好于市场悲观预期，降成本压力推动行业深度整合，重新洗牌后龙头厂商份额将快速提升，预计三季度起电池厂商开始恢复稳定出货。新版补贴政策出台，补贴系数与动力电池能量密度挂钩，低容量铁锂电池产量下降，电池企业加入导入三元材料电池，导致磷酸铁锂材料需求减少，价格继续下滑；新能源汽车推荐目录前8批整车推荐目录公告推出，拉动整体汽车销量，其中主要以乘用车为主，客车市场略有上升；动力电池企业成本压力剧增，补贴下降，企业要求电芯降价、而上游钴金属、碳酸锂价格居高不上，三元正极材料价仍保持高价位，要求电池企业账期缩短,使动力电池企业遭受“上涨下压”的价格压力。量：提升比能量趋势下，三元跟随乘用车与物流车放量。三元电池拥有比能量优势，降成本压力下技术路线优选三元。由于磷酸铁锂能量密度物理极限只有170Wh/kg，而三元材料能够达到280Wh/kg，现行技术路线中三元路线已经被证明是兼顾成本与能量密度提升最好的路线，企业也在积极向三元路线转型，就连坚持磷酸铁锂路线不动摇的比亚迪也开始尝试拓展三元产能。乘用车与专用车大比例采用三元路线，电池跟随整车放量。目前三元电池在纯电动乘用车的应用比例占到7成，未来随着补贴政策鼓励高能量密度，这一比例还将提升。物流车占3成，未来由于经济性与提升续航的需要将增加三元使用。三元电池有望搭上乘用车与专用车高增长的顺风车，跟随放量。图13、动力电池出货量（单季度）资料来源：兴业证券研究所请阅读最后一页信息披露和重要声明-10- 行业投资策略报告表1、锂离子电池技术路表2、锂离子电池技术路线对比磷酸铁锂(LFP)镍钴铝酸锂(NCA)镍钴锰酸锂(NCM)锰酸锂(LMO)钴酸锂（LCO）分子式LiFePO4LiNixCoyAl1-x-yO2LiNixCoyMn1-x-yO2LiMn2O4LiCoO2电压平台(V)3.23.73.63.83.7现阶段能量密120-130180以上160-180130-150200-250度（Wh/kg)振实密度1.0-1.42.0-2.42.0-2.32.2-2.42.8-3.0(g/cm3)锰资源丰富，价高安全性，循环高能量密度，低温性能充放电稳定，优点电化学稳定，循环性能好格低，安全性能寿命高好生产工艺简单好低温性能较差，高温性能差，安全性差，用到一部分金属钴，价格钴的价格高，缺点能量密度低放电电压低生产技术门槛高昂贵循环寿命较低中低端动力电高端动力电池、3C数码高端动力电池、3C数码主要以3C数适用范围动力电池池、储能电池产品产品码产品为主资料来源：兴业证券研究所图14、三元电池单位能量成本较低图15、动力电池需求结构（GWh）资料来源：高工锂电，兴业证券研究所资料来源：高工锂电，兴业证券研究所价：三元供需关系显著优于铁锂，毛利向下空间不大。乘用车+物流车搭载三元比例提升，预计2017年三元电池需求将实现近110%的增幅，2017需求达到15GWh，产能供给20GWh，保持持续景气。而磷酸铁锂电池市场则接近饱和，增速趋缓，2017年需求18GWh，结合产能供给（28GWh）来看出现一定过剩。由于产能扩张较快，磷酸铁锂材料价格出现一定程度回落，三元材料价格由于原材料持续上涨，价格相对坚挺。图16、正极材料价格走势（万元/吨）图17、动力电池价格走势请阅读最后一页信息披露和重要声明-11- 行业投资策略报告资料来源：GGII、CIAPS、兴业证券研究所资料来源：CIAPS、兴业证券研究所2017年上半年新能源汽车市场随着推广目录重审工作快速有序开展，以及退坡后产业链价格下调尘埃落定，不利因素正在逐渐消除。三季度起将迎来全年放量车拐点。结合大众、福特等全球一线车企巨额投资布局电动汽车、MODEL3即将交付等因素来看，全球电动汽车产业迎来景气度共振向上。乘用车领域自2017年开始逐个月份同环比均成较大幅度上升，月份平均增速在15%以上，这主要受益于补贴政策引导性推动。2017年新能源汽车销量较高的车型集中在微型电动车市场，如长安奔奔、北汽EC180等车型，主要集中在国产自主品牌的A00-A级市场。小型化、微型化电动车产品逐渐增多，反映了新能源乘用车产品愈发“亲民化”，新能源汽车市场逐渐开始转为终端市场导向市场，微型乘用车便于快速在二三线市场铺设渠道；且即便补贴减少，但紧凑型、经济型电动汽车或价格下探，或配臵提升，性价比较以往更突出。总体而言，17年政策性需求稳中有增：核心限购城市刚需稳健释放，出租车臵换政策落地将托底12-13万台。此外，消费升级趋势下：中高端领大步向前，本土外资激烈角逐；经济车型下沉，在三四线与城镇地区提高渗透率，尤其是以A00级别为代表的微型电动车，补贴后单车价格来到4.5-6.5万元，具备较强的性价比优势，下半年依然维持爆发式放量趋势。此外，双积分政策预计下半年落地，19年开始实施，将带来增量供给。商用车方面，17年1-8批目录客车大批量入选，且高能量密度（大于115wh/kg，享1.2倍补贴）比例达到70%，客车补贴真实退坡幅度将好于市场预期，但今年整体还是下滑，但量会集中在下半年，主要因为地方政府采购将集中三季度开始，11-12月份不出意外的话仍将出现月度数据高点。物流车方面，17年第8目录专用车大幅扩容，地方补贴政策加速落地，整车端与电池、电机企业谈判价格业已落地，影响电动物流车放量的不利因素正在消除。现有补贴政策下电动物流车具备较强经济性优势与路权优势，预计下半年起请阅读最后一页信息披露和重要声明-12- 行业投资策略报告电动物流车将开始放量，全年产销超过10万辆。图18、电动汽车行业发展趋势资料来源：兴业证券研究所图19、电动乘用车自发性需求快速扩张请阅读最后一页信息披露和重要声明-13- 行业投资策略报告资料来源：兴业证券研究所三、电力设备：上游涨价毛利率承压，改革与转型成方向2017年上半年，电网完成投资额2813.17亿元，累计同比增长9.98%。去年同期，全国2559.91亿元，同比增速为33.25%，主要系2015年上半年电网投资总额较低的低基数效应。由于今年上半年，大多数电力设备公司仍在执行2016年订单，因此2016年行业高增长，反应在了今年上半年全行业上市公司的经营数据上，但是上半年受上游硅钢、铜等原材料价格上涨影响，毛利率承压，盈利能力削减，一次设备尤为明显。今年上半年，全行业收入及营业利润分别同比增长22.7%、21.1%，同比与环比增速均明显上行，主要由二次设备、低压电器和用电设备贡献。从各子行业来看，一次设备2017年上半年营业收入、营业利润分别同比增长10.8%和下滑7.1%，景气度不佳，主要系上游原材料价格影响。二次设备景气度较好，2017年上半年收入及营业利润分别同比增长10.8%、38.8%。低压电器及电表2017年收入及营业利润分别同比增长41.4%、28.4%，实现较快增长，主要原因系2016年招标量集体交付，且部分电表公司海外业绩放量。图20、一次设备与低压电器及电表行业景气度较好请阅读最后一页信息披露和重要声明-14- 行业投资策略报告营业收入增长率营业利润增长率60.0%1400.0%50.0%1200.0%40.0%1000.0%800.0%30.0%600.0%20.0%400.0%10.0%200.0%0.0%0.0%-10.0%-200.0%1Q121H123Q1220121Q131H133Q1320131Q141H143Q1420141Q151H153Q1520151Q161H163Q1620161Q171H17-20.0%-400.0%1Q121H123Q1220121Q131H133Q1320131Q141H143Q1420141Q151H153Q1520151Q161H163Q1620161Q171H17-30.0%-600.0%一次设备二次设备低压电器及电表一次设备二次设备低压电器及电表资料来源：Wind，兴业证券研究所从盈利能力变化趋势来看，全行业毛利率保持平稳，子行业中，一次设备毛利率下滑至25.6%，为2015年上半年以来的最低点，受上游材料价格上涨尤为明显。各子行业净利率触底反弹，尤其是二次设备净利率提升4.7pct，主要原因系各公司期间费用控制良好，收入确认加快。从营运能力的角度来看，全行业存货周转天数和应收账款周转天数均出现明显改善，这也是上半年行业净利率水平触底反弹的动力所在。图21、一次设备与低压电器及电表盈利能力基本稳定，二次设备大幅反转销售毛利率销售净利率40.0%15.0%35.0%10.0%30.0%25.0%5.0%20.0%15.0%0.0%10.0%-5.0%1Q121H123Q1220121Q131H133Q1320131Q141H143Q1420141Q151H153Q1520151Q161H163Q1620161Q171H175.0%0.0%-10.0%1Q121H123Q1220121Q131H133Q1320131Q141H143Q1420141Q151H153Q1520151Q161H163Q1620161Q171H17-15.0%一次设备二次设备低压电器及电表一次设备二次设备低压电器及电表资料来源：Wind，兴业证券研究所图22、一、二次设备企业营运能力小幅改善存货周转天数营收账款周转天数3005004502504002003503001502502001001505010050001Q121H123Q1220121Q131H133Q1320131Q141H143Q1420141Q151H153Q1520151Q161H163Q1620161Q171H171Q121H123Q1220121Q131H133Q1320131Q141H143Q1420141Q151H153Q1520151Q161H163Q1620161Q171H17一次设备二次设备低压电器及电表一次设备二次设备低压电器及电表请阅读最后一页信息披露和重要声明-15- 行业投资策略报告资料来源：Wind，兴业证券研究所2017年上半年电网投资增速为9.98%，符合我们的预期。由于用电量增速有限，且经过十年的高投资，主网架基本成型，我们判断这也将是未来一段时间内，电网投资的常态，主要增长将由配网（农网）投资驱动。图23、2017年上半年电网投资额同比增长10%资料来源：国家电网，兴业证券研究所国内电力中游制造业目前主要受制于投资增速放缓，下游客户集中度较高等因素，传统电力设备企业空间受到挤压纷纷寻求转型发展。主要的转型方向有三：第一，在电力产业链中寻求纵向拓展；第二，通过并购，寻求行业外的外延式发展；第三，大力拓展海外业务，寻求新的生存空间。这样的转型，多发生在民营企业中。从电力设备企业商业模式创新的角度来看，目前越来越多的传统电力设备企业正加速转型，配网一二次设备融合、设计+总包+设备+运维一体化、配网+售电+用电服务、用电大数据服务等成为转型的热门方向。传统电力设备企业通过转型，进一步提升业务附加值，可突破传统业务增长放缓的瓶颈，有望带动公司业绩再次腾飞。但相关国企背景的电力设备公司依然在行业坚守，因为体系内对分工定位明确，转型缺乏动力和方向，我们认为判断相关优质的国网系公司有望成为电力设备制造业的代表。表3、转型与改革成为行业主题转型方向典型上市公司配网一二次融合合纵科技、四方股份等针对电改的配网商业模式创新合纵科技、四方股份、北京科锐、双杰电气等设备+设计+运营等转型新能源汽车产业链合纵科技、双杰电气、长园集团等海外寻求新空间特变电工、海兴电力等资料来源：兴业证券研究所请阅读最后一页信息披露和重要声明-16- 行业投资策略报告四、工业控制：下游需求逐渐回暖，研发强度持续走高工控行业由于下游涉及各行各业，受经济周期影响较大。2015年受工业与制造业投资下滑影响，行业同比下滑8.1%，2016年3季度开始逐渐复苏，行业扭转负增长（同比增长0.6%）。预计在传统项目型市场回暖、OEM等新兴领域快速崛起以及劳动密集型产业升级趋势下，行业复苏仍将持续，2017年增长4%-5%。与此同时，工业控制行业正在加速国产化，本土品牌份额由2010年的27.1%上升至2016年的34.7%，在IPC、高压变频器等领域份额已经超过50%，预计趋势仍将延续。图24、工业控制行业将迎来持续复苏资料来源：兴业证券研究所图25、工控行业增速预测图26、本土龙头企业在部分细分市场占有率快速提升请阅读最后一页信息披露和重要声明-17- 行业投资策略报告资料来源：工控网、兴业证券研究所资料来源：兴业证券研究所工控板块受下游景气度回暖拉动，叠加国产化程度进一步提升，收入出现较快增长，同比增长41.39%，净利润同比增长71.2%。17年Q1收入增速继续保持较快增长，达到37.41%，但利润增速持续为负（-7.39%）。我们预计此轮工控复苏有望持续到3季度，全年收入水平持续稳定增长值得期待。从盈利能力变化趋势来看，17上半年毛利率下滑2个百分点至41.9%，净利率下滑0.8个百分点至于18.8%。净利率的下滑主要来自管理费用率的大幅提升，而管理费用大幅提升主要由于行业研发强度显著增强，特别是用于新能源汽车动力总成方面的投入不断增大。我们预计业内公司2017年研发强度仍然保持较高水准，但随着前期投入不断转化，研发强度有所减弱，全年管理费用率维持高位并呈现前高后底态势，并随着新业务的开展，盈利能力将逐步增强。企业营运能力方面，存货周转天数与应收账款周转天数变化不大，公司营运能力保持稳健。龙头情况：本土工控龙头汇川技术上半年营业收入、归母净利润、扣非归母净利润19.37亿元、4.29亿元、3.64亿元，较上年同期增长32.24%、10.31%、0.27%。综合毛利率下降3.32个百分点至45.78%。细分业务来看，通用自动化业务持续高增长，同比增长超过90%，呈现加速爆发态势，电动车产品受累上半年大巴车销量放缓，同比下降48%。由于大力投入新能源乘用车动力总成，公司管理费用增长较快，同比增长57.53%，管理费用率为20.42%，其中上半年研发投入2.75亿，同比增长75%，同销售费用同比增长40.52%，销售费用率为9.42%，主要系营业收入增加，人员费用、维修费用和差旅费用、股权激励费用等增加所致。。管理费用与销售费用的增长导致盈利增长快于收入，使得利润增长相对放缓，总体看公司运营能力稳健。请阅读最后一页信息披露和重要声明-18- 行业投资策略报告投资建议：（1）重点关注制造能力领先，具备进口替代能力的厂商，推荐机器人核心零部件标的：汇川技术；（2）智能制造作为产业升级大方向，核心逻辑长期看好：信捷电气、蓝海华腾、弘讯科技。图27、工业控制板块营业收入同比增速图28、工业控制板块营业利润同比增速资料来源：Wind、兴业证券研究所资料来源：Wind、兴业证券研究所图29、工业控制板块毛利率情况图30、工业控制板块净利率情况资料来源：Wind、兴业证券研究所资料来源：Wind、兴业证券研究所图31、工业控制板块存货周转天数情况图32、工业控制板块应收账款周转天数情况资料来源：Wind、兴业证券研究所资料来源：Wind、兴业证券研究所请阅读最后一页信息披露和重要声明-19- 行业投资策略报告五、新能源：分布式爆发式增长，光伏装机持续超预期2017年上半年光伏行业超预期发展，“十三五”光伏建设指标发布，合计86.5GW（不包含分布式）将托底17-20年光伏新增规模，光伏装机中枢整体提升。上半年“630”抢装力度不减，有力支撑光伏产品价格，业内公司业绩靓丽。而风电由于建设区域向中东部转移，建设难度加大且周期延长，行业整体发展趋缓。我们认为，2017年全年光伏装机规模将超40GW以上，或将达到45GW，再次创下历史新高。“需求、成本、限电”三大边际变量持续改善，光伏行业有望持续超预期。而风电未来开发重点将逐渐由陆上风电向海上风电转移。（一）光伏：新增装机规模不减，行业维持高景气2017年光伏行业“630”再次超预期抢装，上半年新增装机24.4GW，同比增长9%，其中分布式光伏7.11GW，同比增长2.9倍。整体规模与去年同期持平，2017年上半年全行业收入及营业利润分别同比增长13.37%、-0.47%（*ST海润巨额亏损所致，若剔除营业利润同比增长率为7.06%）。其中下游EPC及运营环节景气度最高，源于并网项目逐步贡献业绩，17年上半年收入及营业利润分别同比增长14.38%、18.88%。其中，分布式龙头林洋能源，16年并网光伏规模翻倍，17年上半年发电收入兑现，营业利润同比增长84.9%。上游设备环节在中游大幅扩产带动下实现出货量增加，具有代表性的晶盛机电17年上半年收入及营业利润分别同比91.6%、100.5%。但整个设备板块，在京运通产线迁移致使营业利润同比减少0.89亿元的拖累下，板块收入同比增4.77%，而板块营业利润同比减少8.26%。中游制造环节与行业装机增速相同，其中*ST海润上半年亏损5亿元，易成新能亏损2亿元，对板块影响较大。我们认为，逆变器龙头阳光电源及单晶龙头隆基股份对板块具有代表性，17年上半年收入同比分别为48.7%、-2.3%（内销增加所致），及营业利润同比分别为66.8%、52.33%。图33、上游设备与中游制造环节收入（左）及营业利润（右）增速超预期60%上游设备500%上游设备50%中游制造400%中游制造下游EPC及运营下游EPC及运营40%300%30%200%20%100%10%0%0%20132014201520162017H120132014201520162017H1-100%-10%-20%-200%-30%-300%资料来源：Wind，兴业证券研究所从盈利能力变化趋势来看，上游设备环节毛利率下行，2017年上半年达到33.58%，请阅读最后一页信息披露和重要声明-20- 行业投资策略报告较上年同期变动0.91个百分点，净利率14.95%，同比变动2.49个百分点。中游制造环节2017年上半年毛利率与净利率分别达到20.21%、6.08%，分别同比下降1.41、2.74个百分点。下游EPC及运营环节2017年上半年毛利率及净利率分别为20.7%、6.85%，同比变动0.31、-0.37个百分点。图34、中游制造毛利率（左）与净利率（右）维持稳定40%上游设备20%中游制造35%15%下游EPC及运营30%10%25%5%20%0%20132014201520162017H115%-5%10%-10%上游设备5%中游制造-15%下游EPC及运营0%-20%20132014201520162017H1资料来源：Wind，兴业证券研究所从营运能力变化趋势来看，中游制造、下游EPC及运营存货周转天数基本稳定，上游设备周转天数持续下行，营运能力提升。而应收账款周转天数基本稳定，仅有2017年上半年出现小幅上升，变动不超过10%图35、各环节营运能力基本维持稳定（左为存货周转天数，右为应收账款周转天数）450300上游设备中游制造下游EPC及运营上游设备中游制造下游EPC及运营40025035030020025015020015010010050500020132014201520162017H120132014201520162017H1资料来源：Wind，兴业证券研究所指标托底装机中枢提升，分布式驱动行业超预期2017-2020年我国光伏建设规模指标合计86.5GW，有力保障“十三五”期间超预期增长。我们预测2017-2020年每年新增规模35-40GW以上，且逐年递增，行业装机中枢提升。海外市场，印度、泰国等新兴市场崛起，接力美、日等光伏传统大国，成为新生增长驱动力。整体看来，短周期内全球光伏市场将实现5%-10%的稳步增长，未来平价上网后成长性将爆发。另一方面，我国已跻身光伏第一大国，产业链各环节占比达到50%以上。面向全球市场的国内光伏制造商，将受益于全球规模高增长。同时，产能集聚叠加产业协同，产业链强强联合，马太效应显著，具备成本优势的龙头企业将成为国际光请阅读最后一页信息披露和重要声明-21- 行业投资策略报告伏产业巨头，从龙头走向寡头。国内需求：国内装机中枢提升，年均35-40GW7月27日能源局发布《关于可再生源发展“十三五”规划实施的指导意见》，下发17-20年合计86.5GW光伏建设指标（不含分布式）。其中，普通电站指标54.5GW，领跑技术基地指标32GW。远超16年《太阳能“十三五”规划》中105GW（包含分布式）目标值。表4、2017-2020年光伏电站新增建设规模方案单位：2017-20202020年规划省份2017年2018年2019年2020年万千瓦年累计并网目标合计2240219021102110865016850领跑技术基地80080080080032004050全国1440139013101310545012800其中：1山西8010010010038012002内蒙古10010010010040012003辽宁504030301502504吉林504040401702405黑龙江808080803206006江苏12010010010042010007浙江1001001001004008008安徽806050502407009广西5030303014010010四川5050303016025011贵州3030303012020012陕西8080808032070013青海80505050230100014河北100120120120460120015山东50100100100350100016云南5050505020031017河南9050505024050018湖北5050303016035019湖南5050303016020020广东5080808029060021江西5030303014040022甘肃23宁夏不安排24新疆25兵团26北京27天津28上海29重庆不设限30西藏31福建32海南资料来源：能源局，兴业证券研究所请阅读最后一页信息披露和重要声明-22- 行业投资策略报告*注：标蓝8省指标全部用于扶贫电站指标托底顾虑消除，年装机规模40GW以上。与以往逐年发布本年度建设规模指标不同，能源局本次发布17-20年合计4年规模指标，托底17-20年分别22.4GW、21.9GW、21.1GW、21.1GW，打消市场对指标减少及行业装机下滑的顾虑，有力保障“十三五”期间光伏超预期增长。我们预测2017-2020年每年新增装机规模35GW以上，且逐年递增。若考虑增补指标，则2017-2020年每年新增装机规模超40GW。光伏装机中枢从之前的25-30GW提升至35-40GW。表5、2017-2020年我国光伏新增装机规模预测表2015年2016年2017年2018年2019年2020年假设-普通项目16.312.6-光伏扶贫1.55.16两者合计：17.817.7614.413.913.113.1-领跑者35.58888规划总计20.823.2622.421.921.121.1分布式及扶贫快速发展，预计补贴下调，但因为是国家增加：不设限项目未知未知1214.417.2820.736支持重点，降幅不会太大。假设年均增速20%按不设限地区上报规模测增加：不设限地区0.951111算预期总新增装机（1）15.1334.5435.437.339.3842.836若考虑增补指标5555预期总新增装机（2）15.1334.5440.442.344.3847.836资料来源：能源局，兴业证券研究所*注：蓝底为假设条件分布式超预期发展，引领装机逐年创新高。从项目构成看，建设规模总指标包含普通电站项目、集中式扶贫电站，年均21-22GW左右。实际新增规模基于此，影响因素有三：不设限项目、不设限地区以及增补指标。我们认为，不设限地区装机规模可参考其对能源局申报的“十三五”装机规模，预计北京、天津、上海、重庆、西藏、福建、海南等地区合计年均装机规模为1GW左右。同时参考历史经验，增补指标年均贡献5GW左右装机量。最关键的影响变量为以分布式为主的不设限项目装机量。2017年上半年分布式装机规模超预期，新增7GW，同比增长近3倍，预计全年12GW左右。未来分布式补贴或将小幅下调，但随着政策环境的改善及成本下行，将驱动分布式加速内生性增长，保守估计18-20年逐年增长20%。17-20年间，年装机规模12GW以上，带动光伏行业装机规模中枢整体上行。结构优化限电改善，分布式建设加速目前光伏增量市场构成发生变化，这一趋势将持续改善全国弃光限电情况，利用小时数低谷爬坡，将全面提振下游运营商的投资热情。从弃光限电角度，可将光请阅读最后一页信息披露和重要声明-23- 行业投资策略报告伏市场按区域划分为西部地区项目和以中东部为主的非西部地区项目。西部地区：“控规模+促消纳”，利用小时数低谷爬坡2016年能源局针对性调整增量市场结构，控制西北电站的建设规模。规定在弃光超过5%的地区，不再增加2016年光伏电站建设规模。2017年4月国家能源局发布了《2016年度全国可再生能源电力发展监测评价报告》，首次公布光伏最低保障收购性政策落实情况。指出保障收购政策不达标地，不再新增2017年电站建设规模。表6、保障性收购政策落实不到位保障性收购实际利用偏差情况省（区）资源区地区利用小时数小时数小时数百分比除赤峰、通辽、兴安盟、呼伦贝Ⅰ类15001476-24-1.60%内蒙古尔以外地区Ⅱ类赤峰、通辽、兴安盟、呼伦贝尔14001505105Ⅰ类哈密、塔城、阿勒泰、克拉玛依1500956-544-36.30%新疆Ⅱ类除Ⅰ类外其他地区1350853-497-36.80%嘉峪关、武威、张掖、酒泉、敦Ⅰ类1500995-505-33.70%甘肃煌、金昌Ⅱ类除Ⅰ类外其他地区14001041-359-25.60%Ⅰ类海西15001403-97-6.50%青海Ⅱ类除Ⅰ类外其他地区145014533宁夏Ⅰ类宁夏15001269-231-15.40%陕西Ⅱ类榆林、延安13001246-54-4.20%黑龙江Ⅱ类黑龙江1300133434吉林Ⅱ类吉林13001146-154-11.80%辽宁Ⅱ类辽宁13001140-160-12.30%河北Ⅱ类承德、张家口、唐山、秦皇岛14001382-18-1.30%山西Ⅱ类大同、朔州、忻州14001560160资料来源：能源局，兴业证券研究所从上表可以看出，以新疆、甘肃、宁夏和青海为主的西北地区光伏电站建设将严重受限。《关于可再生源发展“十三五”规划实施的指导意见》中，也明确对西北弃光严重地区控制其光伏建设规模，其中，甘肃、宁夏、新疆三地区2020年前不再安排建设指标。同时，为了解决限电问题，增加西部电力外送能力，多个特高压线项目启动。2017年将有5条特高压线路集中建成投产。我们认为，随着输送通道的打开，西部光伏电站的限电情况将得到显著改善，利用小时数低谷爬坡。非西部地区：地面电站就近消纳，分布式迎来高增长非西部地区的光伏可分为地面电站和分布式。由于在中东部不限电地区，地面电站发电能够就近消纳，分布式亦不存在限电影响，项目收益率持续且稳定，确定性高，运营商纷纷转向中东部地区，区位转移趋势显著。图36、我国光伏新增装机向非限电地区转移趋势显著请阅读最后一页信息披露和重要声明-24- 行业投资策略报告新增装机非西部地区新增向中东部转移装机占比72%资料来源：能源局，兴业证券研究所2016年西北地区新增装机仅占全国的28%，西北以外地区占全国的72%，中东部9个省份新增装机达到GW级别。分布式超预期发展，渗透率提升显著。截至2016年底，我国光伏累计装机容量达到77.42GW，其中分布式仅有10.32GW。参考澳大利亚、德国、西班牙等成熟光伏市场，已有光伏项目中分布式占比60%以上，而我国目前仅有13%，发展潜力和空间巨大。新电价政策下，分布式也更具经济性优势，开发商积极性得以调动。同时，国内分布式光伏行业经过近年的发展，融资渠道逐渐打开，目前以合同能源管理为主的商业模式也逐渐成熟，为分布式光伏发展提供良好基础。表7、政策倾斜分布式，度电补贴不做调整上网电价/补贴（元/千瓦时）资源区电价下降幅度2016年2017年I类资源区0.80.6519%II类资源区0.880.7515%III类资源区0.980.8513%分布式0.420.42-资料来源：发改委、兴业证券研究所因此，分布式光伏在多重优势下迎来快速发展，成为“十三五”期间行业的核心增长点。按照上述预测装机规模，17-20年我国分布式年均复合增速将高达60%。图37、分布式渗透率提升，年均复合增速超60%5030%地面电站新增装机(GW)分布式新增装机(GW)25%40分布式渗透率20%3015%2010%105%00%20132014201520162017E2018E2019E2020E请阅读最后一页信息披露和重要声明-25- 行业投资策略报告资料来源：能源局，兴业证券研究所（二）风电：行业发展趋缓，产业链毛利率承压2017年上半年风电新增装机6.01GW，同比下滑22%。行业整体有所回调，布局向东南地区及海上转移，新增项目中东部和南方地区占比超过50%，体现了风电布局进一步优化的趋势。但由于项目建设难度加大、确认周期较长，风机交付及风场建设进度趣趋缓，业内公司业绩表现不及预期。2016年全行业收入及营业利润分别同比变动-1.37%、+23.21%，参考行业龙头金风科技来看，全年收入同比下滑9.9%，营业利润同比下滑19.23%，主要是风机销售不及预期，风场建设由北向南转移，风机销售收入确认延长所致。其中，整机制造环节受装机规模下滑影响，收入同比下滑9.06%，营业利润同比增长32.95%（*ST锐电营业利润亏损同比大幅减少所致）。其中，*ST锐电对板块影响较大，剔除后板块营业收入及营业利润分别同比下滑8.44%、8.87%。而风电零部件环节，收入同比增长12.67%，营业利润同比8.4%，若剔除中材科技影响，风电市场向龙头集中，板块营业收入同比增长9.4%，又因毛利率同比下行，营业利润下滑29.2%。图38、风电整机收入（左）及营业利润（右）呈现分化，零部件环节2017年H1增速显著提升40%3000%整机零部件整机零部件2500%30%2000%20%1500%10%1000%0%500%20132014201520162017H1-10%0%20132014201520162017H1-20%-500%资料来源：Wind，兴业证券研究所从盈利能力变化趋势来看，由于各企业积极向下游高盈利业务延伸，整机环节2017年上半年毛利率及净利率水平分别为28.04%、11.32%，分别提升1.87和4.52个百分电。零部件环节17年上半年毛利率与净利率同比小幅下滑，分别达到25.6%、7.79%。图39、零部件毛利率（左）与净利率（右）保持稳定，整机环节呈现大幅波动特征请阅读最后一页信息披露和重要声明-26- 行业投资策略报告30%15%整机零部件整机零部件25%10%20%5%15%0%20132014201520162017H110%-5%5%-10%0%-15%20132014201520162017H1资料来源：Wind，兴业证券研究所从营运能力变化趋势来看，整机环节无论是存货周转天数下滑，受行业影响，交付周期延长，应收账款周转天数较16年略有提升，而零部件环节则基本维持稳定。图40、整机环节营运能力提升（左为存货周转天数，右为应收账款周转天数）300400整机零部件整机零部件35025030020025015020015010010050500020132014201520162017H120132014201520162017H1资料来源：Wind，兴业证券研究所弃风缓解但仍处高位，陆上风电且承压17年上半年全国弃风限电有所缓解。2017年上半年弃风率13.6%，较16年全年及17年Q1有所好转，但相仍维持高位。平均利用小时数984小时，同比增加67小时。其中新疆、甘肃、辽宁、吉林、宁夏弃风率下降超过10个百分点。图41、全国风电弃风率改善，利用小时数爬坡图42、风电标杆电价持续下调2500平均利用小时全国平均弃风率（右轴）18%2009年2015年2016年2018年0.716%（元/kWh）200014%0.612%0.5150010%0.48%10000.36%0.24%5000.12%00%02011201220132014201520162017Q12017H1Ⅰ类资源区Ⅱ类资源区Ⅲ类资源区Ⅳ类资源区资料来源：能源局，兴业证券研究所资料来源：发改委，兴业证券研究所但另一方面，陆上风电标杆电价调整节点降至。根据发展改革委员会发布《关于请阅读最后一页信息披露和重要声明-27- 行业投资策略报告调整光伏发电陆上风电标杆上网电价的通知》，2018年1月1日之后，I类至IV类资源区新核准建设陆上风电标杆上网电价分别调整为每千瓦时0.40元、0.45元、0.49元、0.57元，比2016-2017年电价分别变动-7分、-5分、-5分、-3分。因此，陆上风电经济性仍面临考验。海上风电厉兵秣马，厚积薄发海上项目优质，前景广阔，比较优势明显。“三北”弃风限电严重，内蒙古、黑龙江、吉林、宁夏、甘肃、新疆6省不得新建项目，政策催动新增风场向东南部及海上转移。海上风电相对优势显著，一方面，由于无空间限制海上风场单体规模达到200-300MW，处于理论最优区间，其经济效益远高于单体50MW的低风速项目。另一方面，海风湍流强度低，风场使用寿命延长。陆上设计寿命20年的风电机组在海上可达25~30年。电价调整顾虑打消后，各大厂商积极性不断提振，2016年下半年各种迹象显示，海上布局已启动。海上风电复合增速33%，高于行业整体水平。2016年我国海上风电新增装机59万千瓦，同比增长64%，累积装机容量163万千瓦。根据2020年十三五规划海上风电500万千瓦以上，2017-2020年海上风电CAGR32.3%。海上项目日益成熟，经验积累与技术改进将共同推动度电成本的下降，离岸风电将步入加速增长期。图43、我国海上风电进入快速发展期，复合增速33%高于行业增速600海上风电累计装机容量（万千瓦）5004003002001000201220132014201520162017E2018E2019E2020E资料来源：金风科技，兴业证券研究所2017年前后，三大政策密集发布加码海上风电：（1）电价下调，政策向海上风电倾斜。2016年12月27日，发展改革委员会发布《关于调整光伏发电陆上风电标杆上网电价的通知》，下调光伏电站、陆上风电标杆上网电价的同时，海上风电标杆电价不作调整；（2）简政放权、明确各方责任。国家能源局印发《海上风电开发建设管理办法》，明确不再统一编制全国海上风电开发建设方案，交由各地区按照规划核准项目；（3）大型风机与海上建设作为重点规划。发改委、能源局印发《能源“十三五”规划》，明确“十三五”期间重点发展7-10MW级风电机组，请阅读最后一页信息披露和重要声明-28- 行业投资策略报告建设大型超大型海上风电；海上项目储备丰富，集中进入核准开工期。2014年发改委发布《全国海上风电开发建设方案（2014-2016）》，涉及44个海上风电项目的开发建设，总装机容量达1053万kW。因前期批复核准手续复杂，涉及多个管理部门，运营商需1-2年拿到项目备案及审批方可开工。经过2年厉兵秣马的准备，2016年海上项目集中核准动工。根据我们统计，2016年天津、江苏、福建和广东四省各有一个项目开工，全国共有8个累计230万千瓦项目获能源局核准。图44、我国海上项目备案及审批涉及多个部门，周期相对较长资料来源：兴业证券研究所截至2017年1月中旬，规划内已核准未开工的项目仍有270万千瓦。这些项目有望借政策东风，加速招标、采购，于2017年年内启动。图45、全国海上风电开发建设方案进展图46、全国海上风电开发建设方案进展（分地区）500400457.6前期工作已核准已开工已投产项目规模（万千瓦）350400300300270250248.820020015076.371001005000前期工作已核准已开工已投产江苏福建广东河北浙江辽宁海南天津资料来源：兴业证券研究所资料来源：兴业证券研究所注：截至2017年1月中旬，官网及新闻数据整理，右同我们相信，在配套政策扶持下，供应链完善，业内良性竞争，海上风电是风电未来的必然方向。在技术进步、风机质量提升以及成本下降的作用下，海上风能将逐步成为优质稳定的可替代资源。请阅读最后一页信息披露和重要声明-29- 行业投资策略报告六、储能：拐点到来规模倍增，效益显现企业深度布局产业链2017年上半年，储能板块实现持续快速增长，收入同比增长17.42%，归母净利润同比增长-2.70%，相比一季报时的15.88%和10.68%，收入增速有所提升，净利润增速有所减少。收入持续快速提升主要得益于国内储能项目的爆发式增长，但是储能项目前期投资较多，产生费用较多，对公司净利润增长有所拖累。今年上半年，国家能源局发布了《关于2017年能源工作指导意见》，明确将储能电站作为能源重大工程类项目加以积极推进和实施。南都电源多个储能电站项目作为领域重点工程写入该意见。同时，国家能源局还发布了《关于促进储能技术与产业发展的指导意见（征求意见稿）》，提出将分应用场景出台针对性补偿政策，将极大地促进储能产业的良性健康发展。与此同时，受益于产能提升带来的规模效应，及动力电池技术的提升，储能成本持续下降，储能经济性拐点已经显现。1、铅炭电池性价比突出，用户侧管理项目投运倍增2017年上半年，储能行业快速增长，目前国内在运行储能电站装机容量已达到近500MWh，相关公司纷纷拓展产业链，向下游电站运营和上游电池材料延伸，降低成本，增强盈利能力。以南都电源为例，今年以来公司加速拓展“投资+运营”的储能系统商用化模式，即类似合同能源管理（EMC）模式：通过与客户签订节电服务合同，为客户提供包括能源审计、项目设计、项目融资、设备采购、工程施工、设备安装调试、人员培训、节能计量确认和保证等一整套的节能服务，并从客户进行节能改造后获得的节能效益中收回投资和取得利润。这一模式的应用使得南都电源的客户粘性增强了，促进了储能电站的商业化扩张与发展。南都电源注重用户侧管理，2016年期间已经与多个开发区、产业园、企业等形成多层次的合作关系。过去半年，南都电源新增储能签约项目21个，截至期末签约容量达1900MWh。公司加快推进签约项目的实施与运行，目前已投运120MWh，相比去年全年增加70MWh，在建300MWh，预计到年底投运规模可达500MWh。目前无锡新加坡工业园区160MWh电力储能电站项目已全部建成，一期72MWh电站已投运并实现整体销售。这是国内最大的商用储能电站，为公司探索园区级电力交易模式，优化功能结构意义重大。该项目与其他已投运项目：江苏艾科，天工国际、蓝景丽家等多个储能电站目前均产生稳定收入，随着后续工程逐渐完工，加快推进，将会为公司带来持续稳定盈利。图47、南都电源储能规模快速提升请阅读最后一页信息披露和重要声明-30- 行业投资策略报告资料来源：招股说明书，兴业证券研究所与此同时，公司积极布局全球储能市场，上半年与德国电池调频储能系统供应商——UpsideConsultingGmbH和UpsideInvestGmbH&Co.,KG两家公司签署了一期规模50WM的一次调频服务储能系统项目，预计2018年完成项目建设，并开始更大规模的合作，成为公司进入欧美主流电力辅助服务市场的标杆项目，为公司未来进入全球储能市场建立基础。融资方面，公司为保证储能业务未来能获得自购的资金和投资，主动构建金融平台，拉动社会资金投资储能电站。2017年上半年，公司与三峡建信合作，成立三峡南都储能投资合伙企业，一期募集资金达到20亿元。同时，公司申请获得招商银行股份有限公司武汉分行的优先级资金已获通过，授信总额达21亿元。随着储能产业基金的落实，国家政策资金上的扶持进一步扩大，将促进储能电站的建设与发展。公司针对储能业务，将继续提高供应商管理水平，提升项目开发能力，降低项目成本，加快建设进度。公司利用物联网和运输局管理技术，持续开展数据采集、系统监控，优化用户电能使用，实现电力需求侧响应。通过数据挖掘，建立产品-系统-应用-服务-数据一体化的储能生态链。储能电站集成化服务存在门槛，南都交钥匙工程特点鲜明：南都电源建立的储能电站，主要原理是削峰填谷，可以有效的进行需求侧管理，平滑负荷，降低供电成本，从而提高电力系统运行的稳定性。除此以外，南都电源的储能电站还可以吸收光伏及风力发电产生的谐波，改善电能质量，同时也大大提高了系统的相应时间。不同于其他储能电站，南都电源储能电站除了有电池外，自主提供的电池管理系统（BMS）以及过程控制系统（PCS）是一大亮点，配备电池管理系统，可以优化蓄电池的使用，延长寿命。目前的储能项目中，若是能够拥有独立设计、制造全套的电池及控制系统，更能为客户提供优质的服务和解决方案，有利于公司增强客户粘性。另外，南都电源的储能电站采取集中监控功能，即系统各部件状态都统一汇集到软件平台上，进行人性化的监控管理，提高系统管理运行效率。电站本身采用的是集装箱形式，可以根据容量大小进行随意组合拆卸，方便运输，建站速度快，整体更为美观。图48、南都电源有能力配套整套储能电站设备请阅读最后一页信息披露和重要声明-31- 行业投资策略报告资料来源：兴业证券研究所用户侧管理订单已经爆发：铅炭电池成本在2016年得到了有效的下降，目前已降至0.45元/kwh。根据测算，只要电价差在0.65元/KWh左右，南都电源的储能电站就能达到盈亏平衡。目前，南都电源铅炭储能电池的应用更偏向于用户侧储能。用户侧储能的主要作用是削峰填谷平滑成本，以及协助用户改善电能质量。铅炭电池储能的主要优势是效率较高、成本适中、占地面积较小、循环次数较好，比较适用在土地资源有限、充放电次数高的用户储能。表8、铅炭电池最适合用户侧储能单位功率投资（万元单位功率占地（㎡储能类型综合效率/MW）/MWh）铅炭电池90%65020抽水储能70%450100磷酸铁锂90%80018资料来源：兴业证券研究所可以看出，在综合各项成本，尤其是土地成本之后，铅炭电池储能是目前最具有经济性的储能方式，在削峰填谷、调峰调频、改善电能质量为主要需求的发电侧和用户侧储能领域，拥有很好的应用前景。南都电源持续开展铅碳电池基础研究应用，二代铅碳电池在40%DOD条件下循环寿命已超过7000次；储能电池管理系统已通过上海贝尔CNAS实验室的电磁兼容环境以及环境性能测试，在公司多个商用化储能项目中得到批量应用。公司非公开发行股票募集资金项目——武汉南都年产1000万kVAh新能源电池建设项目正加快推进实施。该项目主要产品为新能源动力及储能、后备系统用高性能阀控密封铅酸电池（铅炭电池），计划投资11.6亿元，其中固定资产投资10亿元，截至目前，已完成固定资产投资占比超过60%，一期项目的主要建设工作已完成并开始试生产，将为公司后续通信及储能业务的开展提供产能保证。锂电储能收益高，高端储能应用广泛锂电池在储能领域也有一定的应用。由于锂电池的体积能量密度和质量能量密度都比较高，因此在对电池重量和空间有限制的区域，锂电池储能拥有相对广请阅读最后一页信息披露和重要声明-32- 行业投资策略报告泛的应用空间。图49、能量密度情况图资料来源：兴业证券研究所近年来，随着动力电池的深入发展，锂电池整体的成本下降速度较快，下降幅度较大，预计到2020年，每千瓦时的锂电池成本将不足1600元，储能用锂电池的成本相对更低。图50、锂电池成本示意图（元/KWh）资料来源：CNESA，兴业证券研究所锂电池产量的大幅提升在带来规模效应以降低成本的同时，还提升了锂电池的产品质量稳定性。大量被淘汰的动力锂电池也为储能梯次利用带来了很大契机。图51、锂电池产量（单位：只）请阅读最后一页信息披露和重要声明-33- 行业投资策略报告资料来源：wind，兴业证券研究所2、南都布局铅资源回收，华铂利润贡献大南都电源于上半年完成对安徽华铂剩余49%股权的收购，华铂成为南都电源全资子公司。深度布局再生铅领域，与公司的铅炭电池储能业务形成极强的协同效应。一方面，公司的铅炭电池生产可以获得用较低成本获得铅原材料；另一方面，借助华铂的资源回收及危废处理平台，公司可以开展电池回收业务，形成产业链闭环。同时，再生铅占铅产量的比例逐渐提高，华铂并表后可为公司提供坚实的业绩保障。图52、收购华铂形成完整产业链资料来源：wind，兴业证券研究所南都电源自2015年开始纵向发展，布局再生铅业务以来，再生铅业务为公司贡献的收入、利润不断上升。图53、南都电源再生铅业务收入、收入占比快速提升（含并表）资料来源：wind，兴业证券研究所华铂科技主要以回收加工废旧蓄电池为主要产业，年回收废旧电瓶、含铅废物约35万吨，每年生产再生铅的能力可以达到21万吨，是我国目前再生铅生产加工的主要企业之一。2017年上半年，华铂科技经营情况良好，利润贡献显著。请阅读最后一页信息披露和重要声明-34- 行业投资策略报告控股子公司华铂科技再生铅业务本期实现净销售收入139,958.97万元，同比增长28.52%；实现利润17,071.73万元，对公司利润贡献为8,706.58万元，同比增长78.84%。随着我国铅蓄电池产业的持续发展，与之配套的废旧铅蓄电池回收产业规模将继续扩大，华铂科技现有产能已无法满足未来市场的需求，因此，华铂科技拟投资10.60亿元用于废旧铅蓄电池高效绿色处理暨综合回收再利用示范项目，全面提升废旧铅蓄电池回收产能。目前，该项目已处于开工建设阶段，计划建设期一年，项目完成后，华铂科技将新增年处理废旧铅蓄电池60万吨的产能，总处理能力将超过100万吨，其经营规模及盈利能力将大幅提高。图54、原料铅占铅蓄电池成本比例最高资料来源：兴业证券研究所另外，需要特别注意的是，南都电源通过收购华铂科技，实现了铅资源回收业务与公司储能业务的协同。一方面，子公司华铂科技生产再生铅，可以为南都电源的储能项目提供原材料，实现很大一部分原材料的自主供应；另一方面，南都电源生产使用过的废弃蓄电池，可以由子公司华铂自主回收，进入到下一个再生铅的生产加工环节中。南都电源布局铅回收与再生铅生产业务，打通了公司内部完整的产业链布局，产业协同作用明显。3、储能板块投资建议从2017年上半年的储能建设及上市公司收入和业绩情况来看，真正实现较大规模的储能电站建设及收入的，以南都电源为主，其余公司建设和收入体量都相对较小。但许多公司普遍看好储能板块，加大储能领域的投入：科士达：并购方向关注储能方面拥有独特技术与市场渠道。储能分为四大板块：PCS、BMS、电池和逆变器。公司拥有自己的逆变器和PCS，并拥有铅酸电池，不会做锂电池储能。将通过收购方式扩展渠道，包括车载充电机。林洋能源：将在园区内部署储能与发电相结合，构筑储能+天然气+分布式光伏的发展方向。阳光能源：除核心光伏业务外，还将积极拓展储能业务，与三星SDI强强联请阅读最后一页信息披露和重要声明-35- 行业投资策略报告手，布局储能市场。上半年储能业务并网13.5MWh，确认业绩2000万元以上，主要集中于海外市场，国内仅有小范围示范项目。随着电动汽车产量提升，锂电池价格下降，加上海外高电价，储能业务将在英国等发达国家优先铺开，成本优势将推动储能业务装机盈利进一步提升。合纵科技：湖南雅城将依托磷酸铁电池，完善正极前躯体产品线，预计到2020年雅城储能业务会形成协同效应。目前已有的储能示范项目重，锂电池储能占比超过70%，部分可盈利，但持续性不确定，大部分处于盈亏平衡点。发展储能业务主要是为了降低园区用电能源成本。亿纬锂能：储能战略位居公司三大战略之一，目前还处于市场布局和开拓阶段。公司在国内市场推出了移动充电宝、移动电源车、应急供电包等方案，产品已进入实用阶段。在国际市场与欧洲、澳大利亚一些高端用户进行合作，提供解决方案，预计储能市场规模不比动力电池市场小。今年动力电池和储能目标做到35-40亿规模，9GWh的产能完全可以支持到40亿规模。荆门规划产能南区预留2GHW方形或储能产能。锂电池储能主要用于通讯领域，已在联通和铁塔公司中标四次。国轩高科：2017年100亿收入目标中，储能有10亿规模。科达利：公司动力电池和储能锂电池构件业务发展尤为迅速，已由2014年的2.02亿元增长至2016年的9.34亿元，年复合增长率达114.91%。该板块已成为公司重要的战略性增长点。比亚迪：短期看不到储能业务的爆发，后续动力电池衰减超过70%以后，回收做储能业务，成本下降会比较快。星云股份：储能变流器这块在武汉那里今年就能有订单，今年起就能贡献业绩。只能电站变流器和控制系统，把储能梯次利用和新能源电源与充电桩结合在一起形成交直流混网，电力足够就直流，不够才从大电网取电，对电网冲击小。推荐标的：行业龙头南都电源。南都电源在完成对华铂科技全部股权的收购后，南都电源形成了完整的储能产业链，铅资源回收业务也与公司传统主业后备电源业务形成极强的协同效应。我们认为，公司未来的收入增长将主要围绕储能、后备电源产业链，动力电池业务将维持稳定增长。表9、南都电源各项业务指引（亿元）17年收入17年毛利说明业务16年收入预计润预计铅资源回收26.929.02.6铅资源回收可能存在产能扩大。后备电源26.730.07.3后备电源业务海外复苏，国内稳健。电动自行车电池13.013.00.5电动自行车电池维持稳定。动力锂电池2.24.81.7新能源车行业整体向上，销售扩大。储能1.04.01.3产业链整合完成，初始爆发。其它0.90.80.3合计70.981.913.7资料来源：兴业证券研究所图55、南都电源营业收入稳定高速增长图56、利润增长较快，增速今年略有下降请阅读最后一页信息披露和重要声明-36- 行业投资策略报告资料来源：Wind、兴业证券研究所资料来源：Wind、兴业证券研究所2017年上半年受通信锂电池价格下降，及铅价快速上升，导致后备电源有所下滑。而受制于工信部汽车动力电池公告目录重新申报影响，公司动力锂电池业务下降幅度较大。但是公司的储能业务收入同比增长77.77%，再生铅业务收入同比增长28.52%，贡献利润同比增长78.84%，储能业务和再生铅业务业绩喜人。图57、南都电源再生铅业务和铅酸电池业务收入最高资料来源：Wind，兴业证券研究所公司自2016年以来在储能领域一直大力推行的“建设+运营”模式使得公司储能订单量大幅度提升，目前已建成的储能规模达120MWh，预计2017年底可以完成总计500MWh，将极大提升公司业绩。图58、南都电源储能规模快速提升提振业绩资料来源：招股说明书，兴业证券研究所为满足公司储能业务的快速扩张，公司的再生铅业务即将扩大产能，增加4请阅读最后一页信息披露和重要声明-37- 行业投资策略报告倍处理能力，以满足铅炭电池需求量的快速提升；另一方面，我国近年来铅矿开采量下降，再生铅占比提升，铅价格稳中有升，公司凭借华铂科技领先的资源回收技术及牌照优势，进一步扩大生产将可以显著提升收入。公司的动力电池业务预计将维持稳定增长，高端锂电池需求量将持续扩张，电动自行车电池行业竞争趋于缓和，公司利用品牌优势可能提升市场份额，同时在一定程度上修复利润率。图59、南都电源的收入增长将主要来自于储能及资源回收产业链资料来源：Wind，兴业证券研究所南都电源在经营上始终维持稳健，公司各项财务指标良好。毛利始终保持两位数增速，毛利率增速保持稳定，其中后备电源产品毛利率最高，其次是储能产品，为公司创造盈利空间巨大。资源再生领域虽然获得毛利最多，但毛利率最低，主要受制于铅矿价格，目前铅矿价格有上升趋势，再生铅的毛利率水品有望提高。图60、公司毛利快速提升，毛利率保持稳定，略有图61、2017上半年各类产品毛利情况下调毛利分类毛利（亿元）毛利率后备电源12.8720.41%储能电源及系统1.3314.97%动力电源及系统8.4214.20%资源再生领域14.005.28%资料来源：Wind、兴业证券研究所资料来源：Wind、兴业证券研究所公司在收入维持较高增长的同时，利润增速同样较高，除公司技术提升、产品结构有所变化外，公司的管理水平较高也对次有着重要贡献。公司的各项费用率均处在比较稳定的范围内，其中销售费用率维持在3.87%左右，管理费用率在请阅读最后一页信息披露和重要声明-38- 行业投资策略报告3.93%，财务费用率维持在1.17%左右，其中近两年销售费用率下降明显，说明公司的扩张是有序、可控的，经营状况有所改善。图62、南都电源再生铅业务和铅酸电池业务收入最高资料来源：Wind，兴业证券研究所七、投资建议2017年上半年，工业控制、电力设备景气度居前，光伏、风电和储能行业均实现稳健增长，电动汽车中游利润增速慢于收入增速，下半年拐点明确。我们维持对子版块景气度的预计排序：电动汽车、电力设备、工业控制、光伏、风电、核电。我们认为下半年电动汽车将迎来明确向上拐点，工控、光伏等领域有望持续高景气，推荐细分子行业龙头：创新股份、汇川技术、隆基股份、林洋能源、阳光电源、海兴电力、国轩高科、通威股份等。八、风险提示电动汽车产量低预期、工控投资低于预期、电网投资低于预期。请阅读最后一页信息披露和重要声明-39- 行业投资策略报告投资评级说明行业评级报告发布日后的12个月内行业股票指数的涨跌幅度相对同期上证综指/深圳成指的涨跌幅为基准,投资建议的评标准为：推荐：相对表现优于市场；中性：相对表现与市场持平回避：相对表现弱于市场公司评级报告发布日后的12个月内公司的涨跌幅度相对同期上证综指/深圳成指的涨跌幅为基准,投资建议的评级标准为：买入：相对大盘涨幅大于15%；增持：相对大盘涨幅在5%～15%之间中性：相对大盘涨幅在-5%～5%；减持：相对大盘涨幅小于-5%机构销售经理联系方式机构销售负责人邓亚萍021-38565916dengyp@xyzq.com.cn上海地区销售经理姓名办公电话邮箱姓名办公电话邮箱冯诚021-38565411fengcheng@xyzq.com.cn盛英君021-38565938shengyj@xyzq.com.cn杨忱021-38565915yangchen@xyzq.com.cn王溪021-20370618wangxi@xyzq.com.cn顾超021-20370627guchao@xyzq.com.cn李远帆021-20370716liyuanfan@xyzq.com.cn胡岩021-38565982huyanjg@xyzq.com.cn王立维021-38565451wanglw@xyzq.com.cn曹静婷021-68982274caojt@xyzq.com.cn卢俊021-68982297lujun@xyzq.com.cn姚丹丹021-38565778yaodandan@xyzq.com.cn张馨月13167227339zhangxinyue@xyzq.com.cn地址：上海浦东新区长柳路36号兴业证券大厦12层（200135）传真：021-68583167北京地区销售经理姓名办公电话邮箱姓名办公电话邮箱苏蔚010-66290190suwei@xyzq.com.cn郑小平010-66290223zhengxiaoping@xyzq.com.cn朱圣诞010-66290197zhusd@xyzq.com.cn刘晓浏010-66290220liuxiaoliu@xyzq.com.cn肖霞010-66290195xiaoxia@xyzq.com.cn吴磊010-66290190wulei@xyzq.com.cn袁博15611277317yuanb@xyzq.com.cn陈杨010-66290197chenyangjg@xyzq.com.cn陈姝宏15117943079chenshuhong@xyzq.com.cn王文剀010-66290197wangwenkai@xyzq.com.cn地址：北京西城区锦什坊街35号北楼601-605（100033）传真：010-66290220深圳地区销售经理姓名办公电话邮箱姓名办公电话邮箱朱元彧0755-82796036zhuyy@xyzq.com.cn杨剑0755-82797217yangjian@xyzq.com.cn李昇0755-82790526lisheng@xyzq.com.cn邵景丽0755-23826027shaojingli@xyzq.com.cn王维宇0755-23826029wangweiyu@xyzq.com.cn王留阳13530830620wangliuyang@xyzq.com.cn张晓卓13724383669zhangxiaozhuo@xyzq.com.cn地址：福田区中心四路一号嘉里建设广场第一座701（518035）传真：0755-23826017请阅读最后一页信息披露和重要声明-40- 行业投资策略报告国际机构销售经理姓名办公电话邮箱姓名办公电话邮箱刘易容021-38565452liuyirong@xyzq.com.cn徐皓021-38565450xuhao@xyzq.com.cn张珍岚0755-23826028zhangzhenlan@xyzq.com.cn陈志云021-38565439chanchiwan@xyzq.com.cn马青岚021-38565909maql@xyzq.com.cn曾雅琪18817533269zengyaqi@xyzq.com.cn申胜雄021-20370768shensx@xyzq.com.cn陈俊凯021-38565472chenjunkai@xyzq.com.cn俞晓琦021-38565498yuxiaoqi@xyzq.com.cn蔡明珠021-68982273caimzh@xyzq.com.cn王奇14715018365kim.wang@xyzq.com.cn地址：上海浦东新区长柳路36号兴业证券大厦12层（200135）传真：021-68583167港股机构销售服务团队机构销售负责人丁先树18688759155dingxs@xyzq.com.hk姓名办公电话邮箱姓名办公电话邮箱王文洲18665987511petter.wang@xyzq.com.hk郑梁燕18565641066zhengly@xyzq.com.hk晁启湙Evan(852)67350150evan.chao@xyzq.com.hk段濛濛13823242912duanmm@xyzq.com.hk钟骏Stephen(852)53987752stephen.chung@xyzq.com.hk陈振光13818288830chenzg@xyzq.com.hk张蔚瑜Nikola(852)68712096nikola.cheung@xyzq.com.hk孙博轶13902946007sunby@xyzq.com.hk周围13537620185zhouwei@xyzq.com.hk地址:香港中环德辅道中199号无限极广场32楼3201室传真：(852)3509-5900私募及企业业务负责人刘俊文021-38565559liujw@xyzq.com.cn私企销售经理姓名办公电话邮箱姓名办公电话邮箱杨雪婷021-20370777yangxueting@xyzq.com.cn唐恰021-38565470tangqia@xyzq.com.cn管庆18612596212guanqing@xyzq.com.cn黄谦18511451579huangq@xyzq.com.cn金宁18810340769jinning@xyzq.com.cn陈欣15999631857chenxintg@xyzq.com.cn彭蜀海0755-23826013pengshuhai@xyzq.com.cn陶醉0755-23826015taozui@xyzq.com.cn李桂玲021-20370658ligl@xyzq.com.cn袁敏021-20370677yuanmin@xyzq.com.cn晏宗飞021-20370630yanzongfei@xyzq.com.cn徐瑞021-38565811xur@xyzq.com.cn何嘉010-66290195hejia@xyzq.com.cn地址：上海浦东新区长柳路36号兴业证券大厦12层（200135）传真：021-68583167证券与金融业务负责人张枫021-38565711zhangfeng@xyzq.com.cn证金销售经理姓名办公电话邮箱姓名办公电话邮箱周子吟021-38565485zhouziyin@xyzq.com.cn吴良彬021-38565799wulb@xyzq.com.cn双星021-38565665shuangxing@xyzq.com.cn黄梅君021-38565911huangmj@xyzq.com.cn张力021-68982272zhangli1@xyzq.com.cn王方舟021-68982302wangfangzhou@xyzq.com.cn罗敬云021-20370633luojy@xyzq.com.cn李晓政021-38565996lixzh@xyzq.com.cn束海平021-68982266shuhp@xyzq.com.cn地址：上海浦东新区长柳路36号兴业证券大厦12层（200135）传真：021-68583167请阅读最后一页信息披露和重要声明-41- 行业投资策略报告【信息披露】本公司在知晓的范围内履行信息披露义务。客户可登录www.xyzq.com.cn内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况。【分析师声明】本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。【法律声明】兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供兴业证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。客户应当认识到有关本报告的短信提示、电话推荐等只是研究观点的简要沟通，需以本公司http://www.xyzq.com.cn网站刊载的完整报告为准，本公司接受客户的后续问询。本报告并非针对或意图发送予或为任何就发送、发布、可得到或使用此报告而使兴业证券股份有限公司及其关联子公司等违反当地的法律或法规或可致使兴业证券股份有限公司受制于相关法律或法规的任何地区、国家或其他管辖区域的公民或居民，包括但不限于美国及美国公民（1934年美国《证券交易所》第15a-6条例定义为本「主要美国机构投资者」除外）。本公司的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。本公司系列报告的信息均来源于公开资料，我们对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。在法律许可的情况下，兴业证券股份有限公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。因此，投资者应当考虑到兴业证券股份有限公司及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。若本报告的接收人非本公司的客户，应在基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。未经授权的转载，本公司不承担任何转载责任。请阅读最后一页信息披露和重要声明-42-'