石油化工行业深度报告：全球视野看c3产业链景气复苏，推荐卫星石化、滨化股份 12页

'HeaderTable_User501730712001500101535026936HeaderTable_Industry13023100看好investRatingChange.same460887479石油化工行业全球视野看C3产业链景气复苏，推荐卫星石化、滨化股份报告起因行业评级看好中性看淡(维持)国家/地区中国/A股虽然今年丙烯价格低于乙烯，但其下游产品涨幅却远大于C2下游。我们判断除行业石油化工了国内供给侧改革以外，全球供需紧张是更为关键的因素。毕竟石化产品与更为报告发布日期2018年01月05日依赖我国需求的钢铁、煤炭不同，海外无论是供给还是需求占比都很高，属于全球定价，未来随着全球经济的复苏，向上弹性很大，而原料丙烯明年大概率价格行业表现还不会显著上涨，因此C3下游产业链盈利会大幅改善，具体逻辑如下：石油化工沪深30041%核心观点27%投资失衡导致供需紧张：由于资源禀赋和经济性的差异，海外过去几年烯烃14%投资以碳2链为主，国内以碳3链为主，12-16年国内丙烯增量占到全球增0%量的50%。但丙烯下游配套中，国内主要选择了聚丙烯，这导致全球对于其-14%他丙烯下游的投资是持续不足的。由于近几年欧美经济复苏和国内供给侧改-27%革，C3产业链就出现了明显的行业拐点，产品价格也随之大幅反弹。7/01117/0217/0317/0417/0517/0617/0717/0817/0917/1017/1117/12深碳3产业链将迎来景气大周期：油价下跌后，煤头与气头丙烯的经济性下滑，资料来源：WIND度国内投资热度降低，海外也仍然继续投资碳2链，我们预计丙烯供给增速将报从之前的3.2%降低到2.2%。而下游非聚丙烯产品的供给增速也非常低，如18-20年丙烯酸年均增速仅1.9%，PO为2.9%，都将明显低于需求增速。告因此我们判断碳3产业链有望迎来景气大周期，其中相对看好丙烯酸与PO。投资建议与投资标的我们看好国内丙烯酸龙头卫星石化(002648，买入)和环氧丙烷龙头滨化股份(601678，增持)，前者具有48万吨丙烯酸产能，并配套了45万吨PDH，后者具有28万吨PO产能和65万吨烧碱产能。产品价格每上涨1000元（其他条件不变，所得税25%），两者的EPS弹性分别为0.34元和0.18元。同时，卫星石化在建38万吨丙烯酸和45万吨PDH产能，滨化股份在建7.5万吨环氧氯丙烷产能，两个新增产能都有望给公司带来业绩成长。风险提示油价大幅波动；产品需求低于预期；供给增长超预期。证券分析师赵辰021-63325888*5101zhaochen1@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860511120005【联系人倪吉行021-63325888-7504业〃niji@orientsec.com.cn贾广博证券021-63325888-7540研jiaguangbo@orientsec.com.cn究报告】东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。14395816/30242/2018010515:43 HeaderTable_TypeTitle石油化工深度报告——全球视野看C3产业链景气复苏，推荐卫星石化、滨化股份目录1、明年丙烯衍生品盈利将大幅好转...............................................................42、投资失衡导致C3产品供需紧张................................................................52.1国内重C3，海外重C2................................................................................................52.2国内C3下游投资失衡.................................................................................................62.3全球C3衍生品供需紧张.............................................................................................63.C3衍生品景气度将持续提升......................................................................83.1全球C3投资增速下滑.................................................................................................83.2明年丙烯酸景气有望大幅提升.....................................................................................93.3明年PO景气有望大幅提升.........................................................................................94.投资建议.................................................................................................105.风险提示.................................................................................................10有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。214395816/30242/2018010515:43 HeaderTable_TypeTitle石油化工深度报告——全球视野看C3产业链景气复苏，推荐卫星石化、滨化股份图表目录图1：乙烯和丙烯价差图..............................................................................................................4表1：16年初至今C2与C3下游产品价格变化..........................................................................4表2：国内外烯烃产量变化（万吨）............................................................................................5表3：国内外PP产量占比比较（万吨）.....................................................................................6图2：美国与欧洲（欧元区）GDP同比变化...............................................................................7表4：全球PO产能产量（万吨）...............................................................................................7表5：国内油头烯烃新增产能（万吨，丙烯合计产能按照乙烯规模的70%估算）.......................8表6：国内煤头烯烃新增产能（万吨）........................................................................................8表7：全球丙烯酸供需平衡（万吨）............................................................................................9表8：全球PO新增产能情况（万吨）........................................................................................9有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。314395816/30242/2018010515:43 HeaderTable_TypeTitle石油化工深度报告——全球视野看C3产业链景气复苏，推荐卫星石化、滨化股份1、18年起丙烯衍生品盈利将大幅好转乙烯和丙烯作为最重要的两大石化品种，其价格强度一直呈现着此消彼长的关系。09-13年丙烯价格远强于乙烯，因此当时国内也上马了大量专产丙烯的气头PDH和煤头MTP工艺，导致丙烯供给增速大幅超越乙烯。14年以后随着乙烯供给的紧张，乙烯也开启了新一轮景气大周期，其价格也显著强于丙烯。从05年以后的C2-C3价差看，大体上乙烯和丙烯价格强势都在5年左右，基本是各占10年石化朱格拉产能周期的一半左右，以此推测明年大概率乙烯价格还会强于丙烯，其后将进入丙烯逐步强势的新一轮周期。而从真实的供给端变化看，也基本符合这一规律，明年无论是乙烯还是丙烯供给都比较有限，19年以后乙烯将迎来一轮扩产周期，国内的油头和气头都将开始逐步扩产，丙烯则由于过去几年盈利显著弱于乙烯，未来扩产力度也要小很多。图1：乙烯和丙烯价差图3000200010000200620072008200920102011201220132014201520162017-1000-2000-3000资料来源：Wind，东方证券研究所而从丙烯下游化工品其周期启动还要更早于丙烯，17年虽然石化产品普遍上涨，但我们发现C3下游产品的价格涨幅还是明显大于C2产业链。撇开聚烯烃不看，从16年初至今，基本所有丙烯下游产品的涨幅都有50%及以上，区间最大涨幅都在70%以上，环氧氯丙和丙烯酸甚至出现了120%以上的涨幅。而C2链中除了乙二醇以外，其他品种的涨幅明显都较低。虽然各子产品都有自身的供需逻辑，但乙烯和丙烯下游之间出现如此明显的差别，说明丙烯在下游环节已经开始强于乙烯。那么展望明年，如果丙烯价格仍然维持相对低位，其下游衍生品价格继续走强，则下游产品盈利会大幅扩大。而从更长期看，丙烯价格上涨会进一步带动C3产业链价格的强势，尤其是具备上游丙烯资源配套的企业盈利会大幅增长，具体丙烯产业链供需逻辑如下：表1：16年初至今C2与C3下游产品价格变化环氧氯丙烷丙烯腈环氧丙烷丙烯酸丁醇乙二醇环氧乙烷醋酸乙烯涨幅129%49%48%61%59%59%41%20%区间最大涨幅129%89%69%120%88%76%49%35%资料来源：Wind，东方证券研究所有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。414395816/30242/2018010515:43 HeaderTable_TypeTitle石油化工深度报告——全球视野看C3产业链景气复苏，推荐卫星石化、滨化股份1）过去几年，国内投资以丙烯为主（主要是PDH和煤化工），海外则以乙烯为主（主要是乙烷裂解），丙烯产业链投资较少。但是由于大多数新进入企业并没有原有的C3产业链配套，往往下游产品都是选取最简单的聚丙烯（尤其是煤化工）。这使得国内聚丙烯产量占比达到近75%，明显高于全球需求65%的占比，这就导致全球对于其他C3产品的投资持续偏低。受益于近期欧美经济复苏和国内供给侧改革，C3产业链就出现了明显的行业拐点，产品价格也随之大幅反弹。2）由于目前乙烯盈利明显高于丙烯，海外C2产业投资的热度仍然高于C3。而国内C3产业投资热度也大幅下滑，丙烯供给的增速将从之前的3.2%降低到2.2%。下游非PP产品的供给增速也非常低，比如18-20年丙烯酸的供给年均复合增速预计为1.9%，环氧丙烷（PO）预计为2.9%。而需求受益全球经济复苏仍将保持较好增速，因此我们判断C3产业链将迎来景气大周期。3）C3下游产品中我们相对看好丙烯酸与PO，在周期上行通道中，两者的盈利能力还有较大的提升空间。相关公司主要是卫星石化（丙烯酸）与滨化股份（PO），丙烯酸或PO每上涨1000元对应两者EPS弹性为0.34元和0.18元。另外，卫星石化18年底将投产38万吨丙烯酸，占现有产能的79%；滨化18年中将投产7.5万吨甘油法环氧氯丙烷，还具有较强的成长性。2、投资失衡导致C3产品供需紧张乙烯与丙烯是化工品生产的基石，每年有几亿吨的化工品通过乙烯与丙烯生产得到。由于近几年国内外产能投资在方向性上出现了明显的背离，导致C3下游产品的投资持续不足，近期供需也呈现十分紧张的态势。2.1国内重C3，海外重C2乙烯与丙烯的生产主要有油头、煤头和气头三种途径，其中油头与煤头产能是乙烯与丙烯共同生产，对于两者供给的相对变化不会造成太大影响。而气头主要是单一产品装臵，包括乙烷裂解和丙烷脱氢（PDH），两者投资力度的差异就会造成乙烯与丙烯的供给发生相对变化。由于页岩油气革命，美国近几年乙烷与丙烷产量飞速增长，乙烷与丙烷的价格持续走弱，使得乙烷裂解与丙烷脱氢相比油头与煤头产能具有非常大的成本优势，这也推动了全球开始大量投资气头烯烃产能。由于丙烷在室温下加压就能液化，而乙烷在加压的同时还要冷冻，所以丙烷的液化出口终端和货船的建设周期更短、成本也更低。因此美国当地建设的基本都是丙烷出口终端，乙烷终端非常少，使得美国本土的乙烷价格远远低于丙烷。在美国投资乙烷裂解项目的盈利性远好于PDH，所以美国在过去几年建设了大量乙烷裂解产能，而几乎没有投资PDH产能。表2：国内外烯烃产量变化（万吨）乙烯丙烯全球中国全球中国201212,7501,4878,2971,593201313,3051,6238,6321,720201413,4861,6978,8791,846201513,9851,7159,2371,990201614,2601,7819,6222,261有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。514395816/30242/2018010515:43 HeaderTable_TypeTitle石油化工深度报告——全球视野看C3产业链景气复苏，推荐卫星石化、滨化股份增长1,5112941,324668占比19%50%资料来源：Bloomberg，国家统计局，东方证券研究所中国是“缺油少气”的国家，本身不具备石化生产的资源优势，原料大多依赖进口。虽然前文提到PDH与乙烷裂解相比经济性较弱，但也还是明显优于油头路线（特别是在13、14年高油价时期）。而且美国和中东大量的乙烷资源并不出口，丙烷的全球贸易量则在持续提升，因此国内企业就选择了PDH作为首选的投资方向。13-16年，国内投产了412万吨PDH产能，再加上442万吨的CTO和MTO产能（指丙烯），带动国内丙烯产量增长了668万吨。而13-16年全球丙烯产量共增长了1300多万吨，中国的增量占到了全球的一半，远远多于乙烯19%的增量占比。2.2国内C3下游投资失衡乙烯和丙烯是气体，运输成本很高，所以国内基本都是将烯烃就地转化为下游衍生品再销售的。因此对于C3来说，国内下游衍生品上的产能布局对于全球的影响就很大。丙烯下游中聚丙烯（PP）是最主要的产品，占到丙烯消费量的65%左右，用途非常广泛，是标准的大宗品。而且PP的产能投资较小，建设周期也比较短，因此国内在丙烯下游上普遍选择了PP作为配套产能。从近几年的PP产量和丙烯消费量来看，国内C3下游中PP的占比在持续提升，16年已经达到了近75%，明显超过全球65%的水平。表3：国内外PP产量占比比较（万吨）PP产量丙烯产量丙烯净进口丙烯消费PP占比全球水平20119801,6221681,79055%64%20121,1221,5932151,80862%65%20131,2391,7202641,98462%65%20141,3741,8463052,15164%64%20151,6861,9902772,26774%65%20161,8502,2612902,55173%65%资料来源：Bloomberg，国家统计局，东方证券研究所2.3全球C3衍生品供需紧张13到16年全球新增了近1500万吨丙烯产能，按照国内占比50%，其中75%配套了PP计算，只有约185万吨丙烯产能配套了其他衍生品。如果按照平均65%的PP占比计算，应当有约255万吨丙烯配套其他衍生品。因此过去几年由于国内外在C3领域投资的走向不同，导致有约70万吨丙烯没有配套其他衍生品，这意味着全球对于C3非PP类衍生品的投资是不足的。有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。614395816/30242/2018010515:43 HeaderTable_TypeTitle石油化工深度报告——全球视野看C3产业链景气复苏，推荐卫星石化、滨化股份图2：美国与欧洲（欧元区）GDP同比变化6%美国欧洲5%4%3%2%1%0%2011201220132014201520162017-1%资料来源：Wind，东方证券研究所PO、丙烯酸、环氧氯丙烷和丙烯腈等下游对应了地产、汽车、纺服、个人护理、电子等各个领域，近几年，海外特别是欧洲的经济增速在持续恢复，拉动了这些产品的需求不断提升。但是由于这些C3产品的投资一直不足，使得行业开工率不断提升，恰逢17年国内供给侧改革和环保核查清退了许多劣质产能，使得这些产品的供需都出现了明显的拐点，价格也大幅上涨。以PO为例，近几年全球需求负荷增速在3.6%，供给增速为2.3%，开工率已经达到了非常高的水平，价格也一直比较强。表4：全球PO产能产量（万吨）全球产量同比全球产能同比开工率201177587588.6%20128185.5%9255.8%88.4%20138362.3%9371.3%89.2%20148744.6%9622.6%90.9%20159013.0%951-1.1%94.7%20169232.4%9813.2%94.1%复合增速3.6%2.3%资料来源：Bloomberg，东方证券研究所有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。714395816/30242/2018010515:43 HeaderTable_TypeTitle石油化工深度报告——全球视野看C3产业链景气复苏，推荐卫星石化、滨化股份3.C3衍生品景气度将持续提升虽然C3衍生品已经出现了明显的供需紧张，但是从未来规划看，海外投资重心仍然不在C3，而国内对于C3的投资也开始下滑。我们认为C3产业链有望迎来一轮时间较长的景气大周期，最为看好的品种是丙烯酸和PO。3.1全球C3投资增速下滑我们梳理了未来油、煤、气头化工对于C3的投资情况，由于国内投资开始下滑，预计未来全球C3供给增速将出现下滑。油头产能主要是炼化一体化装臵，未来新增产能几乎都在中国，按照乙烯的产能规模，预计18-20年底丙烯的量不会超过400万吨。煤化工由于油价下跌较多，投资热情已经大幅减少，预计18-20年国内煤头丙烯的新增产能为195万吨，而PDH的增量也仅177万吨，而且配套的几乎都是PP。对于海外，虽然C3产业链近期盈利大幅提升，但是从产业链整体看，乙烷裂解的盈利性仍然非常高，特别是在美国，乙烷裂解的盈利远高于丙烷脱氢。因此海外未来的投资还是以乙烷裂解为主，几乎没有丙烯产能。因此我们预计未来18-20年丙烯产能增速仅2.2%，相应丙烯下游衍生品的供给增速也会进一步降低。表5：国内油头烯烃新增产能（万吨，丙烯合计产能按照乙烯规模的70%估算）预计投产时间项目名称所在地区乙烯丙烯2018年中中海油惠州炼化一体化二期惠州1201002019年初浙江石化一期舟山1401102019年底中石化科威特合资项目湛江80-2020中石化海南乙烯项目海南100-2020年中中化泉州乙烯项目泉州100-合计不超过4002021古雷炼化一体化项目漳州8030配套MTO3030不确定恒力石化大连150-不确定浙江石化二期舟山140-不确定盛虹石化一期连云港110-不确定新华联合曹妃甸80不确定恒逸文莱二期文莱不确定资料来源：Bloomberg，隆众石化，公司公告，东方证券研究所表6：国内煤头烯烃新增产能（万吨）项目烯烃产能丙烯配套预期投产时间延安能源6025PP2018年中久泰能源6035PP2018Q4中安联合7045PP2019宁夏宝丰二期6030PP2019青海大美6030PP2020有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。814395816/30242/2018010515:43 HeaderTable_TypeTitle石油化工深度报告——全球视野看C3产业链景气复苏，推荐卫星石化、滨化股份中煤榆林二期6030PP2020青海矿业6041.5PP项目核准天津渤化6030PP前期工作中石化贵州6030PP前期工作南京诚志60前期工作山西焦煤60前期工作中汇洋玉门136前期工作资料来源：百川资讯，公开资料，东方证券研究所3.2明年丙烯酸景气有望大幅提升丙烯下游产品中，我们比较看好丙烯酸和PO，两者未来都具有较强的需求增长，而供给增量则非常少。根据我们前期报告《丙烯酸有望大幅回升，看好卫星石化》中分析，国内丙烯酸未来需求增速预计在9%左右，全球需求增速一直在5%左右，预计也将维持。而供给端按照目前情况，18-20年除了卫星石化的38万吨新产能，其他新产能非常少，预计全球开工率将持续提升，丙烯酸景气度将持续提升。表7：全球丙烯酸供需平衡（万吨）2014201520162017E2018E2019E2020E产能686750778781787827827同比10.7%9.4%3.7%0.4%0.7%5.1%0.0%需求521544569594621649678同比5.0%4.5%4.5%4.5%4.5%4.5%4.5%开工率75.9%72.5%73.0%76.0%78.9%78.4%82.0%资料来源：Bloomberg，隆众石化，百川资讯，东方证券研究所3.3明年PO景气有望大幅提升环氧丙烷受益全球经济增长和欧美房地产回升，我们预计还能保持3%以上的增速，则18-20年每年的需求增量约在30万吨左右。全球未来新增供给主要在国内，18-20年总计将新增131万吨，考虑到投产进度，预计未来三年全球需求增量与供给增量基本平衡，PO价格也有望维持在高位。需要指出的是，新增产能中有不少是国内的HPPO工艺，但目前国内现有的两套HPPO法产能的开工情况一直不佳，实际产量远低于额定产能。因此我们预计PO供给很有可能低于预期，景气度也有望进一步提升。表8：全球PO新增产能情况（万吨）公司地区工艺产能预计投产时间红宝丽江苏CHP122018蓝色星球江苏HPPO402018S-Oil韩国CHP302018PTTGC泰国CHP202020有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。914395816/30242/2018010515:43 HeaderTable_TypeTitle石油化工深度报告——全球视野看C3产业链景气复苏，推荐卫星石化、滨化股份中海壳牌广东PO/SM292020古雷石化福建PO/SM202021利安德巴塞尔德克萨斯PO/TBA452022怡达化学江苏HPPO15不确定吉林神华江苏HPPO60不确定资料来源：隆众石化，百川资讯，公司公告，东方证券研究所4.投资建议我们看好国内丙烯酸龙头卫星石化和环氧丙烷龙头滨化股份，前者具有48万吨丙烯酸产能，并配套了45万吨PDH，后者具有28万吨PO产能和65万吨烧碱产能。产品价格每上涨1000元（其他条件不变，所得税25%），两者的EPS弹性分别为0.34元和0.18元。同时，卫星石化在建38万吨丙烯酸和45万吨PDH产能；滨化股份在建7.5万吨环氧氯丙烷产能，两个新增产能都有望给公司带来业绩成长。5.风险提示1、油价大幅波动：油价大幅涨跌会导致化工品价格大幅波动，导致行业盈利出现波动；2、产品需求低于预期：如果产品需求低于预期，对导致价格下滑，盈利恶化；3、供给增长超预期：我们认为国内HPPO法环氧丙烷的产能难以正常生产，但如果工艺稳定性提升，PO供给将超预期，导致价格盈利下跌。有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。1014395816/30242/2018010515:43 HeaderTable_TypeTitle石油化工深度报告——全球视野看C3产业链景气复苏，推荐卫星石化、滨化股份分析师申明每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明：分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。投资评级和相关定义报告发布日后的12个月内的公司的涨跌幅相对同期的上证指数/深证成指的涨跌幅为基准；公司投资评级的量化标准买入：相对强于市场基准指数收益率15%以上；增持：相对强于市场基准指数收益率5%～15%；中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动；减持：相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下。未评级——由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该股票的研究状况，未给予投资评级相关信息。暂停评级——根据监管制度及本公司相关规定，研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形；亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级；分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利预测及目标价格等信息不再有效。行业投资评级的量化标准：看好：相对强于市场基准指数收益率5%以上；中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动；看淡：相对于市场基准指数收益率在-5%以下。未评级：由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该行业的研究状况，未给予投资评级等相关信息。暂停评级：由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级；分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效。14395816/30242/2018010515:43 免责声明本研究报告由东方证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。本研究仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的全体接收人应当采取必备措施防止本报告被转发给他人。本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的证券研究报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的证券研究报告之外，绝大多数证券研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响。那些涉及期货、期权及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市场风险，因此并不适合所有投资者。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面协议授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。经本公司事先书面协议授权刊载或转发，被授权机构承担相关刊载或者转发责任。不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。HeadertTable_Address东方证券研究所地址：上海市中山南路318号东方国际金融广场26楼联系人：王骏飞电话：021-63325888*1131传真：021-63326786网址：www.dfzq.com.cnEmail：wangjunfei@orientsec.com.cn14395816/30242/2018010515:43'